BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH  TIỂU LUẬN MÔN TÀI CHÍNH CÔNG TY ĐA QUỐC GIA ĐỀ TÀI: ĐỘ NHẠY CẢM RỦI RO TỶ GIÁ HỐI ĐOÁI Ở CHÂU Á Asian Foreign Exchange Risk Exposure GVHD GVHD : PGS.TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA : PGS.TS. NGUYỄN THỊ LIÊN HOA Nhóm Nhóm : 20 : 20 Lớp Lớp : CAO HỌC -TCDN Đêm 1 K20 : CAO HỌC -TCDN Đêm 1 K20 Tp.Hồ Chí Minh, tháng 08 năm 2012 DANH SÁCH NHÓM 20 LỚP TCDN ĐÊM 1 KHÓA 20 STT HỌ TÊN NGÀY SINH KÝ TÊN 1 Nguyễn Xuân Hải 20/09/1981 2 Nguyễn Thị Thu Hương 08/04/1987 3 Nguyễn Ngọc Bảo Trân 12/12/1987 4 Trần Anh Vũ 03/04/1976 5 Nguyễn Thị Băng Thanh 14/01/1980 MỤC LỤC 1.GIỚI THIỆU 1 Mục tiêu nghiên cứu : .1 Đối tượng nghiên cứu: 1 2.TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2 3.PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU : 3 4.DỮ LIỆU VÀ PHÂN TÍCH KẾT QUẢ : .5 4.2Lựa chọn mẫu của các công ty đa quốc gia châu Á, yếu tố kinh tế, và thống kê tóm tắt 5 4.2.1Các công ty đa quốc gia Châu Á .5 4.2.2Yếu tố kinh tế .6 4.2.3Thống kê tóm tắt : 7 4.3Độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá của các công ty đa quốc gia ở Châu Á 8 4.4Độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái dài hạn 14 4.5Yếu tố quyết định của độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái Châu Á.17 5 – KẾT LUẬN : 23 Môn TCCTĐQG GVHD: PGS.TS.NGUYỄN THỊ LIÊN HOA 1. GIỚI THIỆU Lý thuyết truyền thống cho rằng thay đổi tỷ giá hối đoái là nguồn quan trọng của tính không chắc chắn của kinh tế vĩ mô cái mà ảnh hưởng đến lợi nhuận và giá trị của công ty liên quan đến hoạt động quốc tế. Phân tích kinh tế chuẩn ngụ ý rằng sự thay đổi tỷ giá ảnh hưởng đến cả dòng tiền được mong đợi hiện tại và trong tương lai của hoạt động công ty và tỷ lệ chiết khấu được dùng để định giá những dòng tiền này và kết quả này đã đưa ra nhiều nghiên cứu đáng xem xét. Sự biến động tiền tệ lớn đã trải qua trong suốt khủng hoảng Châu Á 1997, nhìn chung làm tăng lãi suất trong rủi ro tiềm tàng của những công ty đa quốc gia đối với rủi ro tỷ giá hối đoái và đặc biệt đối với độ nhạy cảm Châu Á. Mục tiêu nghiên cứu : Bài nghiên cứu này kiểm tra xem có sự tồn tại mối quan hệ nào giữa lợi nhuận chứng khoán của công ty tư nhân ở Châu Á và biến động trong tỷ giá hối đoái. Chúng tôi điều tra giá trị vốn của những công ty đa quốc gia có bị ảnh hưởng bởi thay đổi tỷ giá hối đoái, mô hình độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái được nghiên cứu có phải industry-specific, độ nhạy cảm hối đoái của công ty có rõ ràng hơn khi tăng cấu trúc kỳ hạn. Đối tượng nghiên cứu: Các công ty đa quốc gia ở Châu Á. Nguyên nhân : - Đầu tiên, nền kinh tế Châu Á rất phù hợp với việc điều tra kết quả độ nhạy cảm tiền tệ vì nó là một nền kinh tế mở và năng động. - Thứ hai, sự phát triển trong thị trường vốn hóa và tầm quan trọng phát triển của cổ phiếu Châu Á trong kinh doanh thế giới hơn nhiều năm qua đã đặt châu Á giữa những quyền lực hàng đầu kinh tế toàn cầu. - Thứ ba, vì mối quan hệ giao thương của kinh tế châu Á với Mỹ và Nhật đưa ra những mô hình khác và đã trải qua nhiều giai đoạn kinh tế khác nhau trong suốt 10 năm qua, nó cung cấp cho chúng ta một bức tranh đa dạng và tổng quát tác động của mối quan hệ kinh doanh bên ngoài về sự giàu có của cổ đông. Nhóm 20 TCDN Đêm 1 K20 Trang 1 Môn TCCTĐQG GVHD: PGS.TS.NGUYỄN THỊ LIÊN HOA - Cuối cùng, theo hiểu biết tốt nhất của chúng tôi, không có nghiên cứu nào hướng dẫn phân tích mẫu bao hàm bản chất độ nhạy cảm ngoại tệ của công ty đa quốc gia ở Châu Á. 2. TỔNG QUAN VỀ CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY - Bằng chứng yếu kém của độ nhạy cảm tỷ giá mang tính hệ thống có thể gây ra khó khăn trong đo lường độ nhạy cảm trao đổi- được đề nghị bởi Levi (1994) hoặc hạn chế ngụ ý trên mẫu dữ liệu và cách sử dụng quá nhiều đo lường kinh tế tập hợp lại trong những nghiến cứu trước- được đề nghị bởi Choi và Prasad (1995), Dahlquist và Robertsson (2001), và Dominguez và Tesar (2001) hoặc bác bỏ hiểu quả khoảng cách, được đề nghị bởi Chov, Lee, và Solt (1997 a,b) hoặc định giá sai bởi sai số của các nhà đầu tư trong việc ước lượng sự liên kết giữa thay đổi tỷ giá hối đoái với lợi nhuận chứng khoán – được đưa ra bởi Bartov và Bodnar (1994). - Chov, Lee và Solt’s (1997 a,b) và Di Iorio và Faff’s (2001) phát hiện ra rằng rủi ro ngoại hối của những công ty tư nhân tăng cùng với việc kéo dài cấu trúc kỳ hạn lợi nhuận cổ đông , lợi nhuận ngắn hạn có thể chứa sai số được thực hiện bởi những nhà đầu tư trong dự đoán ảnh hưởng dài hạn của thay đổi tỷ giá hối đoái. - Jorion phát hiện ra rằng tác động của sự thay đổi tỷ giá hối đoái lên lợi nhuận chứng khoán có ý nghĩa thống kê chỉ đối với 15 trong số 287 công ty đa quốc gia Mỹ trong gia đoạn từ 1971-1987. Những kết quả này phù hợp với Amihud (1994) cho rằng không có độ nhạy cảm đồng thời quan trọng đối với 32 công ty xuất khẩu ở Mỹ. - Bartov và Bodnar (1994) đã quan sát mối quan hệ không quan trọng giữa sự thay đổi tỷ giá hối đoái và lợi nhuận chứng khoán của 208 công ty có hoạt động kinh doanh ở nước ngoài giữa 1978 và 1990. Điều thú vị là, bằng chứng độ nhạy cảm quốc tế khác với kinh nghiệm ở Mỹ. - Bodnar và Gentry (1993) cho rằng 39 danh mục ngành từ Mỹ, Nhật, Canada 11 biểu lộ độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái giữa 1979 và 1988. - He và Ng (1998) phát hiện ra đối với giai đoạn 197-1993, 25% trong số 171 công ty đa quốc gia ở Nhật có độ nhạy cảm thuận chiều. - Griffin và Stuz (2001) cho rằng cú sốc tỷ giá hầu như có tác động không đáng kể trên giá trị ngành công nghiệp trên khắp thế giới. Nhóm 20 TCDN Đêm 1 K20 Trang 2 Môn TCCTĐQG GVHD: PGS.TS.NGUYỄN THỊ LIÊN HOA 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU : Theo các tài liệu mở rộng trước đây về độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái- xem, Adler và Dumas (1984) và Jorion (1990), ví dụ chúng ta định nghĩa công ty - nhạy cảm với tỷ giá hối đoái, được gọi là firm-specific exposure, cụ thể, như là tác động của thay đổi tỷ giá hối đoái trên giá trị của một công ty vượt quá phản ứng của thị trường toàn cầu với các biến động tỷ giá hối đoái. Như vậy, độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái của một công ty có thể được đo lường bằng mô hình thị trường gia tăng sau đây: R it = α i + β i R mt + γ i X t + ε it (1) • Với R it là tổng lợi nhuận công ty i trong khoảng thời gian t, • R mt tổng lợi nhuận của các cổ phiếu trên thị trường chứng khoán trong thời gian t, • β i là độ nhạy cảm lợi nhuận của công ty i trước biến động thị trường, • X t là các tỷ lệ lợi nhuận của 2 loại tiền tệ giao dịch nhiều nhất đối với nội địa (ở châu Á) loại tiền tệ (tính theo tỷ giá trao đổi của đồng ngoại tệ), • γ i là sự độc lập trong các thay đổi của tỷ giá tác động lên toàn bộ thị trường, • Và ε it biểu thị the white noise error term. Do đó γ i đo lường độ nhạy cảm tỷ giá hối đoái bởi vì nó mô tả sự nhạy cảm của lợi nhuận cổ phiếu trước sự thay đổi bất ngờ trong tỷ giá hối đoái. Một sự tăng giá về tiền tệ châu Á làm cho xuất khẩu hàng hoá mắc hơn so với ngoại tệ, và điều này có thể dẫn đến giảm cầu ngoại tệ và giảm doanh thu bán hàng nước ngoài. Mặt khác, công ty nhập khẩu sẽ được hưởng lợi từ một sự tăng giá về tiền tệ châu Á, nhập khẩu trở nên rẻ hơn trong cùng điều kiện so với đồng nội tệ. Như vậy, hệ số γ i thuận chiều đối với xuất khẩu ròng và ngược chiều đối với nhập khẩu ròng. Hơn nữa, những thay đổi trong tỷ giá hối đoái làm thay đổi giá trị nội tệ của những tài sản và công nợ được định giá bằng ngoại tệ; nhưng công ty với khoản nợ ngoại tệ sẽ tăng sức mạnh đồng nội tệ, trong khi những công ty có tài sản được định giá ngoại tệ thì ngược lại. Một trong những điểm quan trọng của chuỗi thời gian hàng tuần tài chính là sự có mặt hiệp phương sai không đồng nhất. Thực vậy, giả thiết phương sai bất biến, chúng tôi đã đưa ra trong mô hình trên (1), thường bị loại bỏ đối với chuỗi thời thời gian hàng tuần- như chuỗi tỷ giá và lợi nhuận chứng khoán. Vì sự có mặt của hiệp phương sai không đồng nhất đã làm mất hiệu lực thống kê kiểm tra, chúng tôi quyết định bắt đầu thử nghiệm liệu phần dư ε i,t biểu lộ hiệp phương sai không đồng nhất biến thời Nhóm 20 TCDN Đêm 1 K20 Trang 3 Môn TCCTĐQG GVHD: PGS.TS.NGUYỄN THỊ LIÊN HOA gian. Chúng tôi sử dụng kiểm tra Engle mà nhận được từ nguyên tắc cấu tạo cấp số nhân Lagrange để kiểm tra giá trị của giả thuyết vô hiệu lực cái mà ε i,t đại diện không có hiệp phương sai không đồng nhất. Nếu chúng tôi không bỏ giả thuyết vô hiệu lực, chúng tôi sẽ thực hiện hồi qui bình phương bé nhất. Vì thế chúng tôi thêm yếu tố kỹ thuật GARCH(1,1) vào mô hình hồi qui cơ bản. Việc lựa chọn GARCH. R it = α i + β i R mt + γ i X t + ε it ε i,t = μ i,t *(h i,t ) 1/2 , (2) h i,t = δ i + τ ε 2 i,t-1 + νh i, t-1 (3) Trong đó: h i,t : phương sai điều kiện của phần dư. μ i,t : sai số nhiễu trắng. Để tìm hiểu bản chất của độ nhạy tỷ giá hối đoái thông qua việc tăng cấu trúc kỳ hạn lợi nhuận (increasing return horizons), chúng tôi xác định lợi nhuận nói trên theo cấu trúc kỳ hạn từ t đến t + T, trong đó T bằng 1, 4, 12 và 54 tuần: R it,t + T = α i,T + β iT R mt , t + T + γ i , T X t, t + T + ε i, t + T (4) Để khai thác đầy đủ các thông tin chứa trong các dữ liệu, các quan sát lợi nhuận trùng lặp được sử dụng trong phân tích này cho cấu trúc kỳ hạn lợi nhuận lớn hơn trong một tuần. Các quan sát lợi nhuận trùng lặp này tạo ra các sai số trung bình động μ i t , sẽ được tự động liên kết T-1. Hơn nữa, ước lượng của phương trình (2) đối với cầu trúc kỳ hạn một tuần có thể xảy ra trong một số trường hợp với giả định trong điều kiện bình thường về tiêu chuẩn đổi mới μ i,t không được kiểm nghiệm một cách nhiêm khắc (strictly verified). Như thể hiện trong Weiss (1984, 1986), tối đa hóa của Gaussian khả năng đăng nhập vẫn còn cung cấp các ước tính phù hợp của các tham số (α i , β i , γ i , δ i , τ i , ν i ) ngay cả khi việc phân phối các μ i,t là không Gaussian. Tuy nhiên, ma trận hiệp phương sai ước tính phương sai là không phù hợp và làm mất hiệu lực kiểm định giả thuyết. Do đó, chúng tôi sử dụng một ma trận hiệp phương sai gần đúng là tác động mạnh đối với sai số kỹ thuật của mật độ xác suất của μ i,t : V=A 0 -1 ,B 0 ,A 0 -1 (5) Trong đó, ma trận A 0 luôn được ước tính bởi các mẫu giống nhau về giá trị của ma trận thông tin nghịch đảo tại các vector tham số đúng (α i , β i , γ i , δ i , τ i , ν i ) và B 0 tương tự được đo bởi các đối tác mẫu của các giá trị kỳ vọng của sản phẩm bên ngoài Nhóm 20 TCDN Đêm 1 K20 Trang 4 Môn TCCTĐQG GVHD: PGS.TS.NGUYỄN THỊ LIÊN HOA của độ dốc (gradients) được đánh giá tại các vector tham số đúng (α i , β i , γ i , δ i , τ i , ν i ). Ma trận hiệp phương sai này đã được đề xuất bởi White (1982), người đã mô tả phương pháp này là gần như tối đa khả năng dự báo (estimation). Vấn đề dữ liệu giống nhau và các số dư thực tế ε nó không đúng theo một quy trình Gaussian (white noise process) cũng được đưa vào tài khoản trong ma trận hồi quy gốc. Trong trường hợp, chúng tôi sử dụng ước tính của Newey- West để tính toán độ tự tương quan và hiện phương sai không đồng nhất phù hợp sai số chuẩn. 4. DỮ LIỆU VÀ PHÂN TÍCH KẾT QUẢ : 4.2 Lựa chọn mẫu của các công ty đa quốc gia châu Á, yếu tố kinh tế, và thống kê tóm tắt 4.2.1 Các công ty đa quốc gia Châu Á Quy trình lựa chọn mẫu các công ty châu Á bao gồm hai bước. Đầu tiên, chúng tôi xác định thành phần của chỉ số thị trường Hồng Kông, Indonesia, Hàn Quốc, Malaysia, Philippines, Singapore và Thái Lan cung cấp bởi DataStream International. Các công ty không có văn phòng đăng ký ở các nước này được loại trừ. Tổng cộng có 4.573 công ty được xác định. Bước thứ hai kiểm tra liệu những công ty có ít nhất hai năm liên tiếp của dữ liệu lợi nhuận chứng khoán hàng tuần trong cơ sở dữ liệu DataStream International không. Khi chúng tôi chỉ bao gồm các công ty đáp ứng điều kiện cuối cùng này, chúng tôi loại trừ tổng số 939 công ty. Mẫu cuối cùng của chúng tôi gồm 3634 công ty sau đó được sắp xếp thành các nhóm ngành công nghiệp thứ nhất theo bốn tiêu chuẩn phân loại công nghiệp (SIC), biết rằng DataStream International áp dụng cùng một tiêu chí để xác định các ngành công nghiệp giữa các nước. Đối với tất cả các mẫu công ty của chúng tôi, chúng ta thu được tỷ số tài chính từ Datastream International và khoảng 80% trong số chúng, chúng ta có thể quan sát các bảng cân đối kế toán. Nhóm 20 TCDN Đêm 1 K20 Trang 5 Môn TCCTĐQG GVHD: PGS.TS.NGUYỄN THỊ LIÊN HOA Tổng tài sản giá trị và số lượng nhân viên số liệu trong bảng I cho thấy sự hiện diện của một số công ty tương đối lớn trong mẫu của chúng tôi. Hơn nữa, nó xuất hiện rằng các công ty đa quốc gia châu Á không có lợi nhuận cao. Các dữ liệu được sử dụng tiếp tục xem xét hàng tuần tổng số lợi nhuận thu được từ Datastream International. Mẫu thời gian bắt đầu vào 13 tháng 1 năm 1993 và kết thúc vào ngày 8 tháng 1 năm 2003. Để kiểm tra xem liệu kết quả này có mạnh mẽ (robust) hơn mẫu phụ và công bố bất kỳ thay đổi cấu trúc trong độ nhạy cảm của Tổng công ty châu Á đối với các biến động tỷ giá và liệu mẫu phụ có đưa ra kết quả mẫu đầy đủ không- mẫu được chia thành ba thời kỳ: Tháng 1 năm 1993 đến tháng 12 năm 1996, tháng 1 năm 1997 đến tháng 12 năm 1999 và tháng 1 năm 2000 đến tháng 1 năm 2003. 4.2.2 Yếu tố kinh tế Chúng ta sử dụng 2 yếu tố kinh tế trong tài liệu này: yếu tố rủi ro thị trường và yếu tố rủi ro của tỷ giá hối đoái. Sự ủy nhiệm cho danh mục thị trường được sử dụng Nhóm 20 TCDN Đêm 1 K20 Trang 6 Môn TCCTĐQG GVHD: PGS.TS.NGUYỄN THỊ LIÊN HOA là giá trị của chỉ số thị trường Châu Á được cung cấp bởi Datastream International. Rủi ro của tỷ giá hối đoái thì được đo lường xen kẽ như là tỷ giá song phương, liên tục và phức tạp với đồng đô la Mỹ và đồng yên Nhật (đồng tiền nội địa mỗi đô la và yên Nhật theo thứ tự). Sự lựa chọn tỷ giá hối đoái này của chúng tôi là bởi vì Mỹ và Nhật là 2 thành viên giao dịch quan trọng nhất của thị trường Châu Á. 4.2.3 Thống kê tóm tắt : Bảng II chỉ ra sự thay đổi về giá theo tuần của 5 nước châu Á-Đồng rupi của Indonesia, đồng wong của hàn quốc, đô la Hồng Kông, đồng riggit của Malaysia và peso của Philipine đối với đồng US và Yên Nhật. Chúng tôi quan sát một vài sự thật đáng chú ý sau : Từ 13/01/93 – 08/01/03, tất cả sự thay đổi đều có hướng tích cực, cho thấy rằng tất cả các đồng tiền châu Á đều giảm giá so với USD và yên Nhật. Điều thú vị là độ lệch tiêu chuẩn của đồng rupi Indonesia cao hơn rõ rệt đối với đồng đô la Mỹ và Yên Nhật so với các đồng tiền còn lại. Hơn nữa, sự phân phối của tỷ lệ hối đoái mỗi tuần bị lệch nhiều sang phải, điều đó có thể là kết quả của sự chuyển động không cân xứng trong sự điều chỉnh ngang bằng của tỷ lệ hối đoái. Biện pháp đo độ nhọn có giá trị cao hơn nhiều so với Nhóm 20 TCDN Đêm 1 K20 Trang 7 . : 7 4. 3Độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá của các công ty đa quốc gia ở Châu Á 8 4. 4Độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái dài hạn 14. khác để bảo vệ họ khỏi sự biến động tỷ giá hối đoái của đồng USD và yên Nhật. 4.4 Độ nhạy cảm rủi ro tỷ giá hối đoái dài hạn Bảng VI báo cáo sự phân phối