Trả thù lao cho giám đốc thế nào là hợp lý? (Phần 1) Cùng với sự phát triển của kinh tế thị trường ở nước ta, Giám đốc đang dần trở thành một nghề thực thụ. Giám đốc cũng là người làm thuê như bao người làm thuê khác, nhưng là ở một trình độ cao hơn và với vai trò đặc biệt hơn. Vì có vai trò đặc biệt quan trọng đối với hoạt động của doanh nghiệp nên việc trả thù lao cho giám đốc thế nào cho hợp lý cũng không đơn giản như với các nhân viên bình thường khác. Trên thực tế làm thế nào để có một cơ chế thù lao hợp lý, bảo đảm cân đối giữa lợi ích của giám đốc (người làm thuê) và chủ doanh nghiệp (người đi thuê) luôn là một câu hỏi hóc búa đối với bất kỳ doanh nghiệp nào. Bài viết này dựa trên Lý thuyết về uỷ quyền (Agency Theory), nhằm trao đổi một số yêu cầu quan trọng cần có để bảo đảm một cơ chế thù lao hợp lý cho giám đốc - tiền đề quan trọng cho sự thành công của mỗi doanh nghiệp. Sự tách biệt quyền quản lý - kiểm soát và những tổn thất do phân quyền (agency costs) Trong một nền kinh tế phát triển ở trình độ cao, quy mô và mức độ phức tạp của các doanh nghiệp khiến cho việc điều hành trực tiếp của các chủ doanh nghiệp trở nên không khả thi và thiếu hiệu quả. Việc điều hành những doanh nghiệp quy mô lớn và phức tạp đòi hỏi những kỹ năng và phẩm chất mà không phải nhà đầu tư nào cũng có được. Thực tế đó dẫn tới sự tách biệt giữa quyền quản lý và quyền kiểm soát (ownership – control). Những người có vốn nhưng không có khả năng quản lý đầu tư vào các doanh nghiệp và trở thành ông chủ (owner, hay còn gọi là nhà đầu tư - investor). Các ông chủ này sẽ thuê những chuyên gia có đủ năng lực điều hành doanh nghiệp của mình, thường gọi là giám đốc (Chief Executive Officer). Sự tách biệt quyền sở hữu và quản lý một mặt giải quyết mâu thuẫn giữa vốn và năng lực điều hành như đã nói ở trên; mặt khác, nó cũng làm nảy sinh những nguy cơ khiến cho hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp không đạt mức tối ưu, gây thiệt hại cho các nhà đầu tư. Trong mối quan hệ giữa nhà đầu tư và nhà quản lý {1}, cả hai bên đều mong muốn tối đa hoá lợi ích của mình, tuy nhiên điều kiện để tối đa hoá lợi ích của hai bên không giống nhau. Nhà đầu tư mong muốn tối đa hoá lợi ích của mình thông qua việc tăng giá trị của doanh nghiệp, còn lợi ích của nhà quản lý thường gắn trực tiếp với thu nhập nhận được. Do nhà quản lý là người trực tiếp điều hành hoạt động của doanh nghiệp nên họ có thể thực hiện những hành vi hay quyết định nhằm tối đa hoá lơi ích cho cá nhân mình nhưng lại làm tổn hại đến lợi ích của nhà đầu tư. Những tổn thất gây ra trong trường hợp này được gọi là tổn thất do phân quyền (agency costs) (Jensen & Meckling, 1976). Ví dụ, nhà quản lý có thể không nỗ lực với khả năng cao nhất của mình, do đó làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp (giám đốc, như bất kỳ một người bình thường nào khác, có xu hướng thích nghỉ ngơi hơn là làm việc); nhà quản lý có thể quyết định không đầu tư nguồn lực vào một dự án có khả năng sinh lời cao trong tương lai vì làm như vậy sẽ ảnh hưởng tới lợi nhuận trong ngắn hạn (nếu thu nhập của nhà quản lý được xác định dựa trên kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong ngắn hạn); thậm chí nhà quản lý có thể báo cáo không trung thực về tình hình hoạt động của doanh nghiệp (earnings management) nhằm đạt mức lợi nhuận kế hoạch (kèm theo đó là tiền thưởng). Những hành vi như vậy của nhà quản lý sẽ làm tổn hại tới lợi ích dài hạn của nhà đầu tư (dysfunctional behaviors). Mặc dù ý thức được vấn đề này (thường gọi là agency problems) nhưng không dễ để nhà đầu tư có thể kiểm soát được, bởi trên thực tế tồn tại tình trạng thông tin không cân xứng (information asymmetry) giữa nhà đầu tư và nhà quản lý (Scott, 2006). Nhà quản lý có những thông tin mà nhà đầu tư không thể có hoặc không muốn có do chi phí để thu thập các thông tin đó là quá cao. Ví dụ, nhà quản lý có thể biết được mức độ nỗ lực của mình trong khi nhà đầu tư không biết được; nhà quản lý nhờ trực tiếp điều hành nên có được những thông tin nội bộ mà nhà đầu tư hoặc không biết được hoặc biết nhưng không hiểu được đầy đủ. Do tình trạng thông tin không cân xứng này mà nhà quản lý có cơ hội để thực hiện các dysfunctional behaviors như nêu trên mà không sợ bị trừng phạt. Tất nhiên, nếu thị trường lao động là hoàn hảo thì trong dài hạn những hành vi của nhà quản lý sẽ bị phát giác. Khi đó nhà quản lý sẽ phải gánh chịu những thiệt hại do dysfunctional behaviors của mình trong dài hạn (mất uy tín, mất việc, phải bồi thường cho nhà đầu tư…). Giá trị hiện tại của các thiệt hại này sẽ lớn hơn hoặc bằng lợi ích hiện tại có được nhờ dysfunctional behaviors. Vì vậy, các giám đốc sẽ không có động cơ để thực hiện các hành vi này. Tuy nhiên, thực tế cho thấy thị trường lao động là không hoàn hảo, đặc biệt là ở những nước kinh tế thị trường còn chưa phát triển như Việt Nam. Trong điều kiện thị trường lao động không hoàn hảo như vậy, làm thế nào để các nhà đầu tư có thể bảo vệ quyền lợi của mình thông qua việc hạn chế các dysfunctional behaviors của các nhà quản lý? {1} Chức danh Giám đốc trong bài viết này chỉ những người trực tiếp điều hành hoạt động của doanh nghiệp, vì vậy thuật ngữ Giám đốc và Nhà quản lý được dùng thay thế cho nhau trong bài này. Trả thù lao cho giám đốc thế nào là hợp lý? (Phần 2) Cùng với sự phát triển của kinh tế thị trường ở nước ta, Giám đốc đang dần trở thành một nghề thực thụ. Giám đốc cũng là người làm thuê như bao người làm thuê khác, nhưng là ở một trình độ cao hơn và với vai trò đặc biệt hơn. Vì có vai trò đặc biệt quan trọng đối với hoạt động của doanh nghiệp nên việc trả thù lao cho giám đốc thế nào cho hợp lý cũng không đơn giản như với các nhân viên bình thường khác. Áp dụng một cơ chế thù lao hợp lý nhằm hạn chế agency costs Một cơ chế thù lao hợp lý cho giám đốc phải bảo đảm được tối thiểu ba yêu cầu (Scott, 2006): - Thứ nhất, cơ chế thù lao đó phải có tác dụng khuyến khích nhà quản lý làm việc với nỗ lực cao nhất. Muốn vậy mức thù lao phải tỷ lệ thuận với mức độ nỗ lực của nhà quản lý. - Thứ hai, cơ chế thù lao phải khuyến khích nhà quản lý đồng thời quan tâm tới lợi ích ngắn hạn cũng như dài hạn của doanh nghiệp. - Thứ ba, phải bảo đảm kiểm soát được mức độ rủi ro đối với doanh nghiệp. Làm thế nào để xây dựng một cơ chế thù lao có tác dụng khuyến khích nhà quản lý? Như đã phân tích ở trên, tình trạng thông tin không cân xứng khiến cho nhà đầu tư không thể quan sát được mức độ nỗ lực của nhà quản lý. Tuy nhiên, nhà đầu tư có thể quan sát được kết quả công việc của nhà quản lý thông qua một số tiêu chí như lợi nhuận, dòng tiền, giá trị thị trường của doanh nghiệp. Xuất phát từ thực tế đó, một trong những cơ sở để xác định mức thù lao cho các nhà quản lý là lợi nhuận hằng năm của doanh nghiệp, dựa trên giả thiết lợi nhuận của doanh nghiệp tỷ lệ thuận với mức độ nỗ lực của nhà quản lý. Tuy nhiên, sử dụng lợi nhuận để đánh giá hiệu quả công việc của các nhà quản lý có hai nhược điểm: (1) lợi nhuận chịu ảnh hưởng của phương pháp kế toán áp dụng (phương pháp kế toán khác nhau dẫn tới mức lợi nhuận khác nhau) và thường phản ánh không đầy đủ nỗ lực của các nhà quản lý (do nguyên tắc thận trọng trong kế toán nên lợi nhuận thường không được ghi nhận kịp thời); (2) trong nhiều trường hợp quyết định của nhà quản lý có thể không mang lại lợi nhuận trong ngắn hạn nhưng sẽ mang lợi lợi nhuận trong dài hạn. Lợi nhuận kế toán không phản ánh được yếu tố tiềm năng này. Tiêu chí thứ hai thường được sử dụng để xác định mức thù lao của các nhà quản lý là dựa trên mức độ tăng giá trị doanh nghiệp, thể hiện ở mức tăng giá cổ phiếu. Phương pháp này khắc phục được hai nhược điểm của lợi nhuận kế toán vì giá cổ phiếu không phụ thuộc vào phương pháp kế toán áp dụng {2}, đồng thời giá trị cổ phiếu phản ánh thông tin về tiềm năng của doanh nghiệp cả trong ngắn hạn và dài hạn. Hơn nữa, mục tiêu của nhà đầu tư là tối đa hoá giá trị doanh nghiệp, vì vậy gắn thù lao của nhà quản lý với mức tăng giá cổ phiếu sẽ giúp đồng nhất hoá mục tiêu của nhà quản lý và nhà đầu tư, do đó hạn chế agency costs {3}. Tuy nhiên, cũng như lợi nhuận kế toán, cơ chế thù lao gắn với giá cổ phiếu cũng có những hạn chế. Giá trị cổ phiếu chịu ảnh hưởng của rất nhiều yếu tố nằm ngoài tầm kiểm soát của các nhà quản lý. Ví dụ, những biến động của cả nền kinh tế khiến cho giá trị cổ phiếu của doanh nghiệp biến động theo; sự không hoàn hảo của thị trường chứng khoán khiến cho giá trị cổ phiểu phản ánh không chính xác giá trị của doanh nghiệp. Nói cách khác, giá trị cổ phiếu không phải là một thước đo hoàn hảo cho mức độ nỗ lực của nhà quản lý. Như vậy, có thể thấy sử dụng lợi nhuận kế toán hay giá trị cổ phiếu để đánh giá hiệu quả công việc của các nhà quản lý đều có những ưu và nhược điểm. Liệu kết hợp cả 2 tiêu chí này có mang lại một kết quả tốt hơn? Holmstrom (1979) nghiên cứu vấn đề này và chỉ ra việc sử dụng đồng thời lợi nhuận kế toán và giá cổ phiểu mang lại kết quả tốt hơn sử dụng một trong 2 tiêu chí riêng lẻ. Trên thực tế hầu hết các công ty lớn ở những nước có thị trường chứng khoán phát triển đều sử dụng đồng thời hai chỉ tiêu này trong việc xây dựng cơ chế thù lao cho giám đốc điều hành. Yêu cầu thứ hai đối với cơ chế thù lao là phải khuyến khích nhà quản lý đồng thời quan tâm đến lợi ích ngắn hạn và dài hạn của doanh nghiệp. Cần lưu ý là cả lợi nhuận kế toán và giá trị cổ phiếu đều có thể bị phản ánh sai lệch trong ngắn hạn nếu nhà quản lý cố tình lợi dụng tình trạng thông tin không cân xứng để bóp méo thông tin về kết quả hoạt động của doanh nghiệp (earnings management). Earnings management có thể được thực hiện bằng cách thay đổi các chính sách kế toán áp dụng nhằm làm thay đổi bức tranh tài chính của doanh nghiệp, “đánh lừa” các nhà đầu tư (ví dụ: vốn hoá các chi phí không đủ điều kiện vốn hoá nhằm tăng lợi nhuận (WorldCom), không hợp nhất các công ty con nhằm che giấu các khoản nợ (Enron)). Earnings management cũng có thể được thực hiện bằng cách cố tình dàn xếp các giao dịch nhằm thay đổi kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong năm (ví dụ: để đạt kế hoạch doanh thu, các công ty sản xuất ôtô có thể công bố kế hoạch tăng giá bán xe đầu năm sau nhằm tăng số lượng xe bán ra cuối năm hiện tại; để tăng lợi nhuận năm hiện tại doanh nghiệp có thể giảm bớt chi tiêu cho nghiên cứu phát triển). Đặc điểm chung của các biện pháp earnings management này là làm tăng kết quả hoạt động kinh doanh năm hiện tại, nhưng sẽ làm giảm kết quả hoạt động trong tương lai (chi phí vốn hoá năm nay sẽ được ghi nhận vào chi phí năm sau; số xe bán ra tăng thêm trong tháng cuối năm nay sẽ làm giảm số xe bán ra năm sau; cắt giảm chi phí nghiên cứu phát triển có thể hạn chế những cơ hội đầu tư tốt trong tương lai). Kết quả là lợi ích của nhà đầu tư trong dài hạn bị tổn hại. Để ngăn chặn nguy cơ này, thông thường một phần thù lao của nhà quản lý sẽ được xác định theo kết quả hoạt động của doanh nghiệp trong một số năm (ví dụ: 3 năm liên tiếp) thay vì một năm hiện tại. Một biện pháp nữa cũng thường được sử dụng là trả thù lao cho nhà quản lý bằng chính cổ phiếu, hoặc yêu cầu các nhà quản lý nắm giữ một tỷ lệ nhất định cổ phiếu của doanh nghiệp. Bằng cách đó nhà đầu tư khuyến khích nhà quản lý nỗ lực trong việc tăng giá trị của doanh nghiệp trong dài hạn. Một yếu tố rất quan trọng nữa cần phải tính đến trong xây dựng một cơ chế thù lao là phải bảo đảm một mức độ rủi ro hợp lý đối với doanh nghiệp. Rủi ro luôn tiềm tàng đối với bất kỳ một doanh nghiệp nào. Do thù lao của nhà quản lý gắn với kết quả hoạt động của doanh nghiệp (lợi nhuận) và giá trị cổ phiếu nên thu nhập cũng biến động tỷ lệ thuận với các chỉ tiêu này. Như vậy, rủi ro của doanh nghiệp kéo theo sự không chắc chắn về mức thu nhập, chính là rủi ro mà nhà quản lý phải gánh chịu. Các nhà quản lý, cũng như những người bình thường, nói chung không ưa thích rủi ro (risk-averse). Vì vậy, cơ chế thù lao có thể ảnh hưởng tới hành vi của nhà quản lý. Nếu thù lao của nhà quản lý hoàn toàn phụ thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp thì nhà quản lý có xu hướng hạn chế rủi do cho mình bằng cách từ bỏ những dự án có lợi nhuận tiềm năng cao nhưng mức rủi ro cũng cao để tập trung vào những dự án có mức lợi nhuận vừa phải nhưng ít rủi ro hơn. Điều này đi ngược lại mong muốn của nhà đầu tư (thường có xu hướng chấp nhận rủi ro cao hơn với mong muốn thu được lợi nhuận cao). Nguy cơ này có thể được hạn chế bằng cách trả cho nhà quản lý một mức lương tối thiểu (base salary), không phụ thuộc vào kết quả hoạt động của doanh nghiệp. Tức là nhà quản lý sẽ được hưởng một mức thu nhập cố định nếu kết quả hoạt động trong năm đạt dưới mức tối thiểu nào đó. Nếu kết quả hoạt động vượt trên mức tối thiểu thì thu nhập sẽ tăng tỷ lệ thuận với kết quả hoạt động. Tuy nhiên, việc áp dụng lương cơ bản như vậy có thể khiến cho nhà đầu tư phải đối mặt với nguy cơ rủi ro quá cao (so với mức rủi ro mà nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận). Nhà quản lý, được hạn chế thiệt hại (tối thiểu cũng được hưởng mức lương cơ bản) trong khi không bị hạn chế lợi ích tối đa, sẽ có xu hướng lựa chọn những dự án có mức lợi nhuận tiềm năng cao (hứa hẹn thù lao cao) nhưng đồng thời mức rủi ro cũng rất cao. Ý thức được nguy cơ này, cùng với lương cơ bản thông thường các doanh nghiệp cũng xác định một mức thù lao tối đa. Khi mức thù lao thực tế của giám đốc (xác định theo kết quả hoạt động của doanh nghiệp) đạt tới mức tối đa này thì sẽ không có thưởng nữa {4}. Bên cạnh đó, các doanh nghiệp thường sử dụng một hội đồng chuyên trách (compensation committee) như là một biện pháp kiểm soát rủi ro. Hội động này có trách nhiệm quyết định mức thù lao cuối cùng cho nhà quản lý, dựa trên cơ sở đánh giá một số tiêu chí mang tính định tính (khả năng lãnh đạo, sáng kiến…), đồng thời rà soát lại các tiêu chuẩn định lượng để bảo đảm mức thù lao là hợp lý và công bằng. Trong nhiều trường hợp nếu hội đồng này xác định doanh nghiệp không đạt chỉ tiêu kế hoạch nhưng do những nguyên nhân khách quan chứ không phải do lỗi của nhà quản lý thì nhà quản lý vẫn có thể được thưởng cho những nỗ lực của mình. Tóm lại, có thể thấy một cơ chế thù lao cho giám đốc hợp lý cần phải kết hợp được tối thiếu các yếu tố: có tính khuyến khích cao; kết hợp lợi ích ngắn và dài hạn; và bảo đảm mức rủi ro hợp lý cho nhà đầu tư. Ví dụ cụ thể về cơ chế thù lao cho giám đốc điều hành của tập đoàn máy tính IBM sẽ minh hoạ rõ hơn cho điều này. Ví dụ: Cơ chế thù lao cho giám đốc điều hành của tập đoàn IBM Cơ cấu thù lao của ông Palmisano, Chủ tịch kiêm Giám đốc điều hành của tập đoàn IBM, trong 3 năm 2003-2005 được tóm tắt trong bảng sau: Nguồn: IBM Notice of 2006 Annual Meeting and Proxy Statement Chi tiết thù lao của ông Palmisano bao gồm hai thành phần chính: - Thù lao ngắn hạn (lương, thưởng, thu nhập khác) dưới hình thức tiền mặt. Mức thù lao ngắn hạn được xác định dựa trên kết quả hoạt động hằng năm theo 3 tiêu chí lợi nhuận ròng, mức tăng trưởng doanh thu, và luồng tiền thuần. Mức độ quan trọng của từng tiêu chí thay đổi từng năm, phù hợp với mục tiêu của công ty. Năm 2005 trọng số của lợi nhuận ròng là 70%, mức tăng trưởng doanh thu là 20%, và dòng tiền là 10%. Thù lao ngắn hạn bao gồm 2 phần: lương cơ bản (base salary) không phụ thuộc vào kết quả hoạt động của Công ty và thưởng (bonus) gắn với kết quả hoạt động của Công ty. - Thù lao dài hạn được gắn với cổ phiếu, gồm có Quyền chọn mua cổ phiếu với thời gian đáo hạn 10 năm, Chương trình khuyến khích dài hạn gắn với kết quả hoạt động cho từng thời kỳ kéo dài 3 năm, và Cổ phiếu hạn chế với yêu cầu người nhận phải làm việc cho IBM trong 5 năm. Bằng cách đó lợi ích của Giám đốc Palmisano được gắn với lợi ích dài hạn của các cổ đông. Mặc dù có các tiêu thức định lượng rõ ràng để xác định mức thù lao, nhưng mức thù lao cuối cùng của Giám đốc được quyết định bởi một Hội đồng chuyên trách (Executive Compensation and Management Resources Committee). Hội đồng này đánh giá và xác định mức thù lao của ông Palmisano dựa trên ba yếu tố: kết quả hoạt động của tập đoàn, tình hình phát triển thị phần của IBM, và mức độ phức tạp tiềm tàng của công việc lãnh đạo IBM. Ngoài ra, để xác định một mức thù lao hợp lý IBM còn tham gia vào nhiều chương trình khảo sát thù lao cho các giám đốc (executive compensation benchmarking surveys), bảo đảm chế độ thù lao của IBM đủ sức cạnh tranh để giữ được nhân viên quản lý của mình trước sức hút của các đối thủ cạnh tranh. Lưu ý là IBM không xác định cụ thể mức thù lao tối đa, nhưng việc xác định mức thù lao dựa theo các benchmarking surveys chính là một cách giới hạn trên mức thù lao. Tóm lại, có thể thấy cơ chế thù lao của IBM có tính khuyến khích rất cao (75% thu nhập hằng năm là tiền thưởng, lương cơ bản chỉ chiếm 25%); hài hoà giữa lợi ích ngắn hạn và dài hạn (thù lao dài hạn chiếm khoảng 45% tổng thù lao trong năm 2005); đồng thời, việc áp dụng mức lương tối thiểu và sự tham gia của Hội đồng chuyên trách bảo đảm sự hài hoà giữa lợi ích và rủi ro cho cả nhà đầu tư và giám đốc điều hành. {2} Phương pháp kế toán được cho là không ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp vì không làm thay đổi dòng tiền của doanh nghiệp. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu cho thấy thay đổi phương pháp kế toán có thể ảnh hưởng tới giá cổ phiếu (Scott, 2006). {3} Cần lưu ý mục tiêu của nhà đầu tư là “tối đa hoá giá trị doanh nghiệp” chứ không phải “tối đa hoá giá trị cổ phiếu”. Không phải lúc nào giá cổ phiếu cao cũng tốt cho nhà đầu tư (Jensen, 2004) {4} Cơ chế này cũng có hạn chế là khi mức thù lao đã đạt đến mức tối đa thì nhà quản lý sẽ không muốn nỗ lực hơn nữa, hoặc cố tình trì hoãn lợi nhuận sang các năm sau (Healy, 1985) Trần Đức Nam University of Oregon . trả thù lao cho giám đốc thế nào cho hợp lý cũng không đơn giản như với các nhân viên bình thường khác. Trên thực tế làm thế nào để có một cơ chế thù lao. thay thế cho nhau trong bài này. Trả thù lao cho giám đốc thế nào là hợp lý? (Phần 2) Cùng với sự phát triển của kinh tế thị trường ở nước ta, Giám đốc