Đang tải... (xem toàn văn)
Financial Risk Management 2011 Nội dung trình bày Cấu trúc thị trường quyền chọn Quyền chọn mua và quyền chọn bán Thị trường quyền chọn
Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo QUẢN TRỊ RỦI RO TÀI CHÍNH Bài 3: Thị trường Quyền chọn (Options) Financial Risk Management 2011 Nội dung trình bày Cấu trúc thị trường quyền chọn Quyền chọn mua quyền chọn bán Thị trường quyền chọn Cơ chế giao dịch quyền chọn sàn giao dịch tập trung Các nguyên lý định giá quyền chọn Giá giá trị quyền chọn Giá trị nội giá trị thời gian quyền chọn Các yếu tố tác động đến giá trị thời gian quyền chọn Đường giới hạn quyền chọn Ngang giá quyền chọn mua – quyền chọn bán Mơ hình định giá quyền chọn Mơ hình nhị phân Mơ hình Black – Scholes Các chiến lược ứng dụng quyền chọn Lựa chọn giá thực thời gian đáo hạn Chiến lược quyền chọn mua phòng ngừa Chiến lược quyền chọn bán bảo vệ Một số chiến lược ứng dụng quyền chọn khác CẤU TRÚC THỊ TRƯỜNG QUYỀN CHỌN Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Sự hình thành phát triển TT quyền chọn Đầu thập niên 1900, nhóm cơng ty gọi Hiệp hội Nhà môi giới Kinh doanh quyền chọn mua quyền chọn bán thành lập thị trường quyền chọn Có tính chất thị trường OTC nên tồn nhiều khuyết điểm Khơng có tính khoản Rủi ro tín dụng cao Phí giao dịch lớn Sự hình thành phát triển TT quyền chọn Năm 1973, CBOT cho đời Sàn giao dịch quyền chọn tập trung, gọi CBOE Giao dịch quyền chọn mua vào ngày 26/4/1973 Các hợp đồng quyền chọn bán đưa vào giao dịch tháng 6/1977 CBOE bổ sung trung tâm toán đảm bảo cho người mua người bán thực đầy đủ nghĩa vụ theo hợp đồng Vì vậy, người mua quyền chọn khơng cịn phải lo lắng rủi ro tín dụng người bán Điều khiến quyền chọn trở nên hấp dẫn công chúng Các thuật ngữ quyền chọn Một hợp đồng quyền chọn để mua tài sản gọi quyền chọn mua Một hợp đồng quyền chọn để bán tài sản quyền chọn bán Mức giá cố định mà người mua hợp đồng quyền chọn mua bán tài sản gọi giá thực Quyền mua bán tài sản mức giá cố định tồn ngày đáo hạn cụ thể Người mua quyền chọn phải trả cho người bán quyền chọn khoản tiền gọi phí quyền chọn Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Các thuật ngữ quyền chọn Một quyền chọn kiểu Mỹ thực vào đáo hạn Quyền chọn kiểu Châu Âu thực vào ngày đáo hạn Vào ngày đáo hạn, bạn thấy giá cổ phiếu thấp giá thực hiện, quyền chọn bán, giá cổ phiếu cao giá thực hiện, bạn quyền chọn hết hiệu lực cách khơng làm Quyền chọn mua (a call) Quyền chọn mua quyền chọn để mua tài sản mức giá cố định – giá thực Ví dụ: vào ngày 10/9/2007, cổ phiếu Microsoft có giá $47,78 Một quyền chọn mua cụ thể có giá thực $50 có ngày đáo hạn 10/10 Người mua quyền chọn nhận quyền mua cổ phiếu vào lúc ngày 10/10 mức giá $50 cổ phiếu Vì vậy, người bán quyền chọn có nghĩa vụ bán cổ phiếu mức giá $50 cổ phiếu mà người mua muốn ngày 10/10 Vì đặc quyền này, người mua phải trả cho người bán mức phí $1,65 Quyền chọn mua (a call) Một quyền chọn mua mà giá chứng khoán cao giá thực gọi cao giá ITM Nếu giá cổ phiếu thấp giá thực hiện, quyền chọn mua gọi kiệt giá OTM Nếu giá cổ phiếu với giá thực hiện, quyền chọn mua gọi ngang giá ATM Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Quyền chọn bán (a put) Quyền chọn bán quyền chọn để bán tài sản, ví dụ cổ phiếu Ví dụ quyền chọn bán cổ phiếu Microsoft vào 10/9/2007, với giá thực $50 cổ phiếu ngày đáo hạn 10/10 Quyền chọn cho phép người nắm giữ bán cổ phiếu mức giá $50 cổ phiếu vào lúc 10/10 Cổ phiếu bán với giá $47,78 Người mua người bán quyền chọn thương lượng mức phí $4,20, Quyền chọn bán (a put) Nếu giá cổ phiếu thấp giá thực hiện, quyền chọn bán xem cao giá ITM Nếu giá cổ phiếu cao giá thực hiện, quyền chọn bán kiệt giá OTM Khi giá cổ phiếu với giá thực hiện, quyền chọn bán ngang giá ATM Thị trường quyền chọn phi tập trung Được ký kết riêng doanh nghiệp lớn, tổ chức tài chính, đơi phủ Người mua quyền chọn biết rõ mức độ đáng tin cậy người bán tự giảm thiểu rủi ro tín dụng số khoản bảo đảm biện pháp nâng cao độ tín nhiệm khác Trong thị trường phi tập trung, quyền chọn thiết kế dành cho nhiều công cụ không cổ phiếu Các quyền chọn dành cho trái phiếu, lãi suất, hàng hóa, tiền tệ, nhiều loại tài sản khác Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Thị trường quyền chọn phi tập trung Các lợi Các điều kiện qui định quyền chọn thiết kế phù hợp với nhu cầu hai phía Thị trường phi tập trung thị trường tư nhân tức công chúng hay nhà đầu tư khác, bao gồm đối thủ cạnh tranh khơng biết giao dịch hồn tất Giao dịch phi tập trung chất không bị kiểm sốt Các tổ chức khơng tn thủ khơng thể tìm đối tác để giao dịch Thị trường quyền chọn phi tập trung Hạn chế Rủi ro tín dụng tồn loại trừ nhiều khách hàng vốn khơng thể thiết lập độ tín nhiệm cho khỏi thị trường Qui mơ giao dịch thị trường phi tập trung lớn khả nhiều nhà đầu tư Thị trường quyền chọn có tổ chức Sàn giao dịch có tổ chức đáp ứng việc thiếu chuẩn hóa khoản thị trường phi tập trung Theo đó, sàn giao dịch qui định cụ thể điều kiện qui định hợp đồng chuẩn hóa Hình thành thị trường thứ cấp dành cho hợp đồng tạo lập Điều khiến cho quyền chọn dễ tiếp cận hấp dẫn cơng chúng Việc cung cấp thiết bị tiện ích, qui định cụ thể điều lệ, qui tắc chuẩn hóa hợp đồng giúp quyền chọn mua bán cổ phiếu Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Thị trường quyền chọn có tổ chức Điều kiện niêm yết Qui mô hợp đồng Giá thực Ngày đáo hạn Hạn mức vị hạn mức thực Giao dịch quyền chọn sàn CÁC NGUYÊN LÝ ĐỊNH GIÁ QUYỀN CHỌN Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Khái niệm thuật ngữ S0 = giá cổ phiếu X = giá thực T = thời gian đáo hạn r = lãi suất phi rủi ro ST = giá cổ phiếu thời điểm đáo hạn quyền chọn, tức sau khoảng thời gian T C(S0,T,X) = giá quyền chọn mua với giá cổ phiếu S0, thời gian lúc đáo hạn T, giá thực X P(S0,T,X) = giá quyền chọn bán với giá cổ phiếu S0, thời gian lúc đáo hạn T, giá thực X Khái niệm thuật ngữ Thời gian lúc đáo hạn thể dạng phân số năm Ví dụ, ngày 9/4 ngày đáo hạn 18/7, đơn giản đếm số ngày hai ngày Ta có: 21 ngày tháng 4, 31 ngày tháng 30 ngày tháng 18 ngày tháng 7, Tổng cộng 100 ngày Vậy thời gian đáo hạn 100/365 = 0,274 Khái niệm thuật ngữ Giá trị quyền chọn gì? Giá trị quyền chọn mà người sở hữu quyền chọn nhận thời điểm quyền chọn đáo hạn thời điểm người sở hữu quyền chọn thực quyền chọn Giá trị quyền chọn bao gồm: Giá trị nội (Instinct value) Giá trị thời gian (Time value) Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Giá trị nhỏ – giá trị nội Quyền chọn khơng thể có giá trị âm, người mua không bị bắt buộc phải thực quyền chọn Vì vậy, C(S0,T,X) ≥ Điều có nghĩa giá trị nhỏ quyền chọn luôn số dương Giá trị nhỏ – giá trị nội Giá trị nhỏ quyền chọn gọi giá trị nội tại, quyền chọn mua giá trị nội tính theo cơng thức: Max(0, St – X) nghĩa “Lấy giá trị cao số hai tham số, St – X ” Giá trị nhỏ – giá trị nội Giá trị nội nhận giá trị dương quyền chọn mua cao giá ITM quyền chọn mua kiệt giá OTM, giá trị mà người mua quyền chọn mua nhận thực quyền chọn giá trị mà người bán quyền chọn mua từ bỏ quyền chọn thực Khái niệm giá trị nội áp dụng quyền chọn mua kiểu Mỹ, quyền chọn mua kiểu Châu Âu thực vào ngày đáo hạn Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Giá trị thời gian Giá trị quyền chọn mua kiểu Mỹ thường lớn giá trị nội Chênh lệch giá quyền chọn giá trị nội gọi giá trị thời gian hay giá trị đầu quyền chọn mua, định nghĩa Ca(S0,T,X) – Max (0,S0 – X) Giá trị thời gian phản ánh mà nhà đầu tư sẵn sàng chi trả cho không chắn tài sản sở Giá trị thời gian Giá trị thời gian khoảng giá trị trừu tượng lại sau lấy giá trị quyền chọn trừ giá trị nội Giá trị thời gian cấu thành yếu tố sau đây: Thời gian đáo hạn Giá thực Lãi suất phi rủi ro Độ bất ổn tài sản sở Các nguyên tắc định giá quyền chọn Giá trị tối đa quyền chọn mua C(S0,T,X) ≤ S0 Giá trị tối đa quyền chọn mua giá cổ phiếu Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Các nguyên tắc định giá quyền chọn Giá trị quyền chọn mua đáo hạn C(ST,0,X) = Max(0,ST – X) Vì quyền chọn đến thời điểm đáo hạn, giá quyền chọn khơng cịn chứa đựng giá trị thời gian Triển vọng tăng lên tương lai giá cổ phiếu không liên quan đến giá quyền chọn đáo hạn, tức đơn giản lại giá trị nội Giới hạn quyền chọn mua Xem xét hai danh mục đầu tư, A B Giới hạn quyền chọn mua Danh mục B tối thiểu với danh mục A, có nghĩa là: Ce(S0,T,X) + X(1+r)-T ≥ S0 Chuyển vế bất phương trình trên, ta có Ce(S0,T,X) ≥ S0 – X(1+r)-T Nếu S0 – X(1+r)-T âm, xem giá trị thấp quyền chọn mua Kết hợp kết cho ta giới hạn dưới: Ce(S0,T,X) ≥ Max[0,S0 – X(1+r)-T] 10 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Mơ hình nhị phân thời kỳ Danh mục phịng ngừa Mơ hình nhị phân thời kỳ Quyền chọn bị đánh giá cao Giả sử giá thị trường quyền chọn mua $15 V = 556($100) – 1.000($15) = $40.600 Vu = 556($125) – 1.000($25) = $44.500 Vd = 556($80) – 1.000(0) = $44.480 Tỷ suất sinh lợi phi rủi ro là: $44.500 rh 0,096 $40.600 Mơ hình nhị phân thời kỳ Quyền chọn bị đánh giá thấp Giả sử quyền chọn mua định giá $13 Mua quyền chọn bán khống cổ phiếu Khi nhà đầu tư bán khống 556 cổ phần với giá $100, tạo dòng tiền vào 556($100) = $55.600 Bây giờ, nhà đầu tư mua 1.000 quyền chọn mua với giá $13 quyền chọn cho khoản chi phí $13.000 Điều cho dịng tiền vào $42.600 17 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Mơ hình nhị phân thời kỳ Quyền chọn bị đánh giá thấp Nếu giá cổ phiếu tăng lên $125, nhà đầu tư mua lại cổ phiếu với 556($125) = $69.500 Ông ta thực quyền chọn mua thu 1.000($125 – $100) = $25.000 Dòng tiền –$69.500 + $25.000 = –$44.500 Nếu giá cổ phiếu giảm xuống $80, nhà đầu tư mua lại phải trả 556($80) = $44.480 quyền chọn hết hiệu lực mà khơng thực Mơ hình nhị phân thời kỳ Quyền chọn bị đánh giá thấp Nhìn toàn thể giao dịch giống khoản nợ, nhà đầu tư nhận trước $42.600 sau trả lại $44.500 Điều tương đương với mức lãi suất ($44.500/$42.600 – 1) = 0,0446 Bởi giao dịch tương đương với việc vay với lãi suất 4,46% lãi suất phi rủi ro 7% nên hội vay hấp dẫn Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Mơ hình có ba thời điểm: Ngày hôm thời điểm Thời điểm Thời điểm 18 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Các giá quyền chọn ngày đáo hạn là: 19 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Sử dụng mơ hình nhị phân thời kỳ, giá quyền chọn Cu Cd là: Cu Cd pC u (1 p)C ud 1 r pC ud (1 p)C d 1 r Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Để tính giá quyền chọn mua vào thời điểm đầu kỳ, chiết khấu bình qn có trọng số hai mức giá khả thi tương lai quyền chọn mua theo lãi suất phi rủi ro cho thời kỳ Do đó, mơ hình nhị phân thời kỳ cơng thức tổng qt sử dụng cho mơ hình đa thời kỳ cịn lại thời kỳ C pC u (1 p)C d 1 r Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Thay cơng thức tính Cu Cd vào ta có cơng thức tổng qt mơ hình nhị phân thời kỳ: C p C u 2p(1 p)C ud (1 p) C d (1 r ) 20 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Chúng ta cần phải điểu chỉnh tỷ số phòng ngừa Nếu giá cổ phiếu Su gọi tỷ số phòng ngừa hu; giá cổ phiếu Sd tỷ số hd h Cu Cd Su Sd hu hd C u C ud Su Sud C ud C d Sdu Sd Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Ví dụ minh họa Chúng ta mở rộng ví dụ trường hợp quyền chọn hiệu lực thời kỳ Xem xét cổ phiếu có giá $100 Một kỳ sau tăng lên $125, gia tăng 25% giảm xuống $80, sụt giảm 20% Giả sử quyền chọn mua với giá thực $100 Lãi suất phi rủi ro 7% Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Giá cổ phiếu ngày đáo hạn là: Su2 = 100(1,25)2 = 156,25 Sud = 100(1,25)(0,80) = 100 Sd2 = 100(0,80)2 = 64 21 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Giá trị quyền chọn mua ngày đáo hạn là: = Max[0, Su2 – X] Cu2 = Max(0; 156,25 – 100) = 56,25 Cud = Max[0, Sud – X] = Max(0, 100 – 100) Cd =0 = Max[0, Sd2 – X] = Max(0, 64 – 100) =0 Mô hình nhị phân hai thời kỳ Trước hết tính giá trị Cu Cd: Cu (0,6)56,25 (0,4)0 31,54 1,07 Cd (0,6)0 (0,4)0 0,00 1,07 C (0,6)31,54 (0,4)0 17,69 > 14,02 1,07 Mơ hình nhị phân n thời kỳ Khi tăng số thời kỳ đời sống quyền chọn giá trị hội tụ số Nếu thu số lượng n cần thiết để đạt miêu tả cách xác diễn cho cho giá cổ phiếu suốt đời sống quyền chọn Chúng ta tự tin giá trị quyền chọn mà tính phản ánh gần xác giá trị thực tế quyền chọn 22 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Mơ hình nhị phân hai thời kỳ Mơ hình định giá quyền chọn nhị phân hội tụ vào giá trị cụ thể giới hạn Mơ hình Black – Scholes Mơ hình nhị phân gọi mơ hình thời gian rời rạc Khi thời gian trôi đi, giá cổ phiếu nhảy từ mức sang hai mức Tuy nhiên, thực tế thời gian trơi khơng ngừng giá cổ phiếu nói chung thay đổi với gia số nhỏ Đặc tính thể tốt mơ hình thời gian liên tục Mơ hình Black-Scholes sử dụng khn khổ mơ hình thời gian liên tục để định giá quyền chọn Mơ hình Black – Scholes Giá cổ phiếu biến động ngẫu nhiên phát triển theo phân phối logarit chuẩn Lãi suất phi rủi ro độ bất ổn tỷ suất sinh lợi theo logarit cổ phiếu không thay đổi suốt thời gian đáo hạn quyền chọn Khơng có thuế chi phí giao dịch Cổ phiếu không trả cổ tức Các quyền chọn kiểu Châu Âu 23 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Mơ hình Black – Scholes C= S N(d ) Xe rcT N(d ) d1 = ln(S0 /X) (rc σ /2)T σ T Với d2 = d1 σ T N(d1), N(d2) = xác suất phân phối chuẩn tích lũy σ = độ bất ổn hàng năm (độ lệch chuẩn) tỷ suất sinh lợi ghép lãi liên tục (logarit) cổ phiếu rc = lãi suất phi rủi ro ghép lãi liên tục Mơ hình Black – Scholes Sử dụng cơng thức Black-Scholes để định giá quyền chọn mua cổ phiếu AOL tháng 6: • Giá thực 125 • Giá cổ phiếu $125,9375 • Thời gian đến đáo hạn 0,0959 • Lãi suất phi rủi ro 4,56% • Độ lệch chuẩn = 0,83 Lãi suất phi rủi ro phải biểu diễn dạng lãi suất ghép lãi liên tục: Rc = ln(1,0456) = 4,46 Mơ hình Black – Scholes 24 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo CÁC CHIẾN LƯỢC ỨNG DỤNG QUYỀN CHỌN Phương trình lợi nhuận quyền chọn C = giá quyền chọn mua P = giá quyền chọn bán S0 = giá cổ phiếu T = thời gian đến đáo hạn, dạng phân số theo năm X = giá thực ST = giá cổ phiếu đáo hạn quyền chọn π = lợi nhuận chiến lược Phương trình lợi nhuận quyền chọn Các ký hiệu sau biểu diễn số quyền chọn mua, quyền chọn bán cổ phiếu: NC = số quyền chọn mua NP = số quyền chọn bán NS = số cổ phiếu 25 Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp Bài giảng mơn Quản Trị Rủi Ro Tài Chính TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Phương trình lợi nhuận quyền chọn Số dương (+) tượng trưng cho vị mua số âm (-) tượng trưng cho vị bán Nếu NC > ( ( (