ĐẠI HỌC ĐÀ NẴNG TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ PHẠM THỊ MAI LOAN SO SÁNH PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP DỰA TRÊN DÕNG TIỀN VỚI CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ KHÁC ĐANG ÁP DỤNG TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM TĨM TẮT LUẬN VĂN THẠC SĨ KẾ TỐN Mã số: 60.34.03.01 Đà Nẵng - 2018 Cơng trình hoàn thành TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ, ĐHĐN Ngƣời hƣớng dẫn KH: PGS.TS ĐƢỜNG NGUYỄN HƢNG Phản biện 1: PGS.TS TRẦN ĐÌNH KHƠI NGUN Phản biện 2: PGS.TS TRẦN THỊ CẨM THANH Luận văn bảo vệ trước Hội đồng chấm Luận văn tốt nghiệp Thạc sĩ Kế toán họp Trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng vào ngày 27 tháng 01 năm 2018 Có thể tìm hiểu luận văn tại: - Trung tâm Thơng tin - Học liệu, Đại học Đà Nẵng - Thư viện trường Đại học Kinh tế, Đại học Đà Nẵng MỞ ĐẦU Tính cấp thiết đề tài Sau 20 năm hình thành phát triển, bắt đầu với đời Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển mạnh mẽ quy mơ, khơng ngừng hồn thiện cấu trúc, góp phần hồn thiện thể chế kinh tế thị trường có bước tiến quan trọng thúc đẩy hội nhập quốc tế Một thông tin nhà đầu tư cá nhân tổ chức quan tâm đầu tư vào thị trường chứng khoán giá trị doanh nghiệp Do đó, yêu cầu cấp thiết giá trị doanh nghiệp cần ước tính cách đáng tin cậy; từ trở thành kênh thơng tin hữu ích nhà quản trị, nhà đầu tư góp phần đảm bảo thị trường chứng khoán hoạt động ổn định, hiệu quả, bền vững Hiện nay, việc định giá doanh nghiệp thường thực thông qua phương pháp như: dựa giá trị tài sản thuần, dựa dòng tiền hay định giá theo tỷ số so sánh Trong đó, phương pháp định giá dựa dịng tiền nhà phân tích áp dụng để ước tính giá trị cơng ty niêm yết thuộc nhiều ngành thị trường chứng khoán Việt Nam Vấn đề đặt cần có nghiên cứu so sánh phương pháp định giá dựa dòng tiền với phương pháp khác định giá công ty niêm yết, hay có phù hợp so với phương pháp định giá khác hay không Trong năm gần Việt Nam có nhiều nghiên cứu đề tài định giá doanh nghiệp Tuy nhiên, phần lớn nghiên cứu thực doanh nghiệp cụ thể nghiên cứu phương pháp định giá trường hợp cụ thể cổ phần hóa, niêm yết cổ phiếu lần đầu hay tập trung vào việc vận dụng, hồn thiện mơ hình định giá cụ thể uất phát từ nghĩa thực ti n đó, c ng qua tìm hiểu cơng ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam, tác giả nghiên cứu thực đề tài: “So sánh phƣơng pháp định giá doanh nghiệp dựa dòng tiền với phƣơng pháp định giá khác áp dụng Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam” Mục tiêu nghiên cứu - So sánh phương pháp định giá doanh nghiệp dựa dòng tiền (Phương pháp chiết khấu dòng tiền) với phương pháp định giá khác áp dụng thị trường chứng khoán Việt Nam - Dựa kết nghiên cứu đạt để đưa hàm , đề xuất công tác định giá doanh nghiệp dựa phương pháp Đối tƣợng phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu: Việc so sánh phương pháp định giá dựa dòng tiền (Phương pháp chiết khấu dòng tiền) với phương pháp khác áp dụng định giá công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Phạm vi nghiên cứu: - Phạm vi mặt không gian: Luận văn nghiên cứu công ty niêm yết Sở Giao dịch Chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HN ) - Phạm vi mặt thời gian: Nghiên cứu giai đoạn từ năm 2014 đến năm 2016 Phƣơng pháp nghiên cứu Phương pháp thu thập liệu: Thu thập liệu thứ cấp từ Báo cáo phân tích (tại thời điểm cụ thể) cho giai đoạn nghiên cứu (2014-2016) phát hành Cơng ty Chứng khốn, Cơng ty tài Việt Nam tiến hành phân tích cơng ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam Phương pháp phân tích, xử l số liệu: Trên sở liệu thu thập giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp định giá khác nhau, tác giả tiến hành phân tích định lượng, phân tích hồi quy để rút kết luận đề tài Bố cục đề tài Chương 1: Cơ sở l thuyết so sánh phương pháp định giá áp dụng cho công ty niêm yết Chương 2: Thiết kế nghiên cứu Chương 3: Kết nghiên cứu Chương 4: Hàm đề xuất Tổng quan tài liệu nghiên cứu 6.1 Các nghiên cứu quốc tế Nghiên cứu Steiger (2008) tính hiệu lực việc định giá doanh nghiệp sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền Nghiên cứu Mauboussin (2006) lỗi thường gặp mơ hình dịng tiền chiết khấu Nghiên cứu Fernández (2004) phương pháp định giá công ty như: phương pháp dựa Bảng cân đối kế toán, dựa Báo cáo kết hoạt động kinh doanh, phương pháp hỗn hợp, phương pháp chiết khấu dòng tiền lỗi thường gặp định giá Nghiên cứu Penman (1998) đánh giá, so sánh phương pháp định giá doanh nghiệp cổ tức, dòng tiền thu nhập kế toán giai đoạn hữu hạn Nghiên cứu Francis cộng (2000) so sánh tính xác khả giải thích phương pháp ước tính giá trị vốn dựa cổ tức, dòng tiền nhàn rỗi lợi nhuận thặng dư Nghiên cứu Cupertino cộng (2006) so sánh phương pháp định giá dựa dòng tiền, lợi nhuận cổ tức cho công ty Braxin 6.2 Các nghiên cứu Việt Nam Nghiên cứu Nguy n Văn Tuấn (2007) mơ hình dịng lưu kim chiết khấu thẩm định giá doanh nghiệp Việt Nam đưa số đề xuất cải tiến Nghiên cứu Nguy n Dương An (2008) thực trạng giải pháp phương pháp định giá doanh nghiệp: chiết khấu dòng tiền, phương pháp P/E, phương pháp tài sản tiến hành cổ phần hóa niêm yết lần đầu Việt Nam Nghiên cứu Trần Văn D ng (2008) hồn thiện cơng tác định giá trị doanh nghiệp Việt Nam, với đối tượng nghiên cứu doanh nghiệp nhà nước định giá q trình cổ phần hóa CHƢƠNG CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ SO SÁNH CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ ÁP DỤNG CHO CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT 1.1 CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP 1.1.1 Khái niệm chung giá trị doanh nghiệp a Khái niệm giá trị doanh nghiệp Theo khoản 1, Điều Luật Doanh nghiệp năm 2014 nước ta giải thích doanh nghiệp hiểu sau: “Doanh nghiệp tổ chức có tên riêng, có tài sản, có trụ sở giao dịch, đăng ký thành lập theo quy định pháp luật nhằm mục đích kinh doanh” Hay ta hiểu, doanh nghiệp đơn vị sản xuất kinh doanh nguồn lực thành lập để sản xuất, cung ứng sản phẩm dịch vụ đáp ứng nhu cầu thị trường, nhằm mục đích tối đa hố lợi nhuận sở tôn trọng luật pháp Nhà nước quyền lợi đáng người tiêu dùng b Các khía cạnh giá trị doanh nghiệp - Giá trị hoạt động liên tục giá trị l - Giá trị nội giá trị thị trường c Các yếu tố ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Các yếu tố nội tại: - Hiện trạng tài sản doanh nghiệp gồm tài sản hữu hình tài sản vơ hình; - Khả sinh lợi xu tăng trưởng tương lai; - Tình hình tài doanh nghiệp; - Con người Các yếu tố thuộc môi trường kinh doanh chung doanh nghiệp mơi trường kinh tế, trị luật pháp, khoa học, kĩ thuật công nghệ , chu kỳ kinh doanh; triển vọng tăng trưởng ngành hay yếu tố thuộc môi trường đặc thù khách hàng, nhà cung cấp, đối thủ cạnh tranh, vị trí địa l 1.1.2 Khái niệm định giá doanh nghiệp a Định giá doanh nghiệp Dựa số khái niệm thẩm định giá nói chung, ta hiểu định giá hay thẩm định giá doanh nghiệp ước tính giá trị tiền doanh nghiệp thời điểm định, với mục đích cụ thể dựa đặc điểm doanh nghiệp hoạt động sản xuất kinh doanh c ng dự tính tương lai b Sự cần thiết công tác định giá doanh nghiệp - Giá trị doanh nghiệp thẩm định sở để định mức giá thực giao dịch mua bán, sáp nhập, hợp nhất, chia tách, liên doanh, l , giải thể, cổ phần hóa chia nhỏ doanh nghiệp - Giá trị doanh nghiệp phản ánh lực tổng hợp, khả tồn phát triển doanh nghiệp - Kết thẩm định giá trị doanh nghiệp sở cho cá nhân, tổ chức đưa định đầu tư, cấp vốn, liên kết đầu tư - Giá trị doanh nghiệp thông tin quan trọng quan nhà nước có thẩm quyền hay nhà hoạch định sách 1.1.3 Những phƣơng pháp (mơ hình) định giá doanh nghiệp a Phương pháp định giá dựa tài sản Công thức xác định giá trị doanh nghiệp thuộc chủ sở hữu: V0 = VT – VN Trong đó: V0: giá trị tài sản thuộc chủ sở hữu doanh nghiệp, VT: Tổng giá trị tài sản có mà doanh nghiệp sử dụng vào trình sản xuất kinh doanh, VN: Giá trị khoản nợ b Phương pháp định giá theo giá trị so sánh - Phương pháp hệ số Giá/Thu nhập (P/E): Giá trị doanh nghiệp tính theo cơng thức: V = Lợi nhuận rịng dự kiến đạt x P/E Trong đó, hệ số (P/E) xác định theo công thức: Hệ số P/E = Giá thị trường cổ phiếu/EPS Với EPS thu nhập dự kiến năm tới cổ phiếu thông thường: EPS = NI N Trong đó: NI: Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp (dự kiến) N: Số lượng cổ phiếu thông thường lưu hành - Phương pháp hệ số Giá/Giá trị sổ sách (P/B): Hệ số P/B xác định theo công thức: Hệ số P/B = Giá thị trường cổ phiếu Giá trị sổ sách cổ phiếu Trong đó: Giá trị sổ sách cổ phiếu = Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu Số lượng cổ phiếu phát hành Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu = (Tổng tài sản - Tổng Nợ) - Cổ phiếu cổ đông ưu đãi - Phương pháp hệ số Giá/Doanh thu (P/S): Hệ số (P/S) xác định theo công thức Hệ số P/S = Giá thị trường cổ phiếu Doanh thu tính cổ phiếu Ngồi cịn có số hệ số khác như: Hệ số giá so dòng tiền, giá so giá trị tài sản, giá so với cổ tức, giá so với giá trị thay c Phương pháp chiết khấu dịng tài tương lai Giá trị doanh nghiệp xác định dựa công thức tổng quát sau: Trong đó: V0: Giá trị doanh nghiệp Ft: Thu nhập đem lại cho nhà đầu tư năm t i: Tỷ suất chiết khấu (tỷ suất hóa) t: Thời gian nhận thu nhập (năm) - Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức (DDM): Phương pháp thực định giá doanh nghiệp theo cơng thức tổng qt: Trong đó: P0: Giá trị cổ phiếu ước tính d1, d2, , dk, dn: Giá trị cổ tức ước tính thu năm t re: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu (re) xác định dựa mơ hình định giá tài sản vốn CAPM: k = rRF + (rM – rRF)β Trong đó: rRF: Lãi suất phi rủi ro rM: Tỷ suất lợi nhuận thị trường β: Hệ số rủi ro hệ thống - Phương pháp lợi nhuận thặng dư: Phương pháp lợi nhuận thặng dư thực định giá doanh nghiệp theo cơng thức: Trong đó: Vt: Giá trị doanh nghiệp BVt: Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu năm t E(RI)t+n: Lợi nhuận thặng dư ước tính năm t+n (RIt = NIt – k x BVt-1 , với NIt lợi nhuận sau thuế năm t) k: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu - Phương pháp chiết khấu dòng tiền doanh nghiệp: Nội dung phương pháp trình bày cụ thể mục 1.2.2 1.2 CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP DỰA TRÊN DÕNG TIỀN 1.2.1 Khái niệm dòng tiền doanh nghiệp Dòng tiền doanh nghiệp bao gồm: Dòng tiền vào, dòng tiền dòng tiền Dòng tiền doanh nghiệp phân loại theo hình thức: - Phân loại dịng tiền theo hoạt động gồm ba loại: Dòng tiền từ hoạt động kinh doanh, từ hoạt động đầu tư từ hoạt động tài 10 FCFE = (EBIT - lãi vay) - Chi đầu tư vào tài sản cố định + khấu hao - Thay đổi vốn lưu động + (vay nợ - trả nợ gốc c ) Hoặc: FCFE = Lợi nhuận ròng – Chi đầu tư vào tài sản cố định + Khấu hao - Thay đổi vốn lưu động + (vay nợ - Trả nợ gốc c ) Công thức tổng quát xác định giá trị doanh nghiệp: Trong đó: VE: Giá trị doanh nghiệp FCFEt: Dòng tiền tự vốn chủ sở hữu năm t rE: Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu 1.2.3 Ƣu điểm hạn chế phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền định giá doanh nghiệp a Ưu điểm - Đây phương pháp xác định giá trị doanh nghiệp trạng thái động - Các tiêu dùng xác định giá trị doanh nghiệp phương pháp chịu tác động từ phương pháp kế tốn - Phương pháp định giá xác doanh nghiệp hoạt động ngành như: ngân hàng, tài chính, thiết kế tư vấn xây dựng ngành nghề thuộc lĩnh vực công nghệ - Phương pháp thực tế xây dựng dựa l thuyết lựa chọn phương án đầu tư tối ưu b Hạn chế - Việc xác định tiêu phương pháp tương đối phức tạp, tốn thời gian địi hỏi cần có chun mơn định giá - Phương pháp khơng thích hợp với doanh nghiệp nhỏ 11 - Thông tin ngành, doanh nghiệp nước ta không mang tính hệ thống, khơng đầy đủ - Người phân tích cần có trình độ, lực giỏi lĩnh vực định giá doanh nghiệp 1.3 PHƢƠNG PHÁP SO SÁNH TÍNH CHÍNH XÁC VÀ NĂNG LỰC GIẢI THÍCH BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT 1.3.1 Các lý thuyết làm sở cho phƣơng pháp so sánh tính xác lực giải thích biến động giá cổ phiếu phƣơng pháp định giá công ty niêm yết a Lý thuyết thị trường hiệu (Efficient Market Hypothesis) L thuyết thị trường hiệu hay giả thuyết thị trường hiệu giả thuyết l thuyết tài khẳng định giá chứng khốn thị trường tài chính, đặc biệt thị trường chứng khốn phản ánh đầy đủ thơng tin có sẵn chứng khoán, cạnh tranh thị trường động lực thúc đẩy giá chứng khốn phản ánh thơng tin Một thị trường tài xem hiệu giá chứng khoán phản ánh đầy đủ thông tin yếu tố thực trạng kinh tế quốc gia quốc tế, số liệu kết hoạt động cơng ty có cổ phiếu giao dịch thị trường Theo l thuyết thị trường hiệu giá trị thị trường phản ánh xác giá trị doanh nghiệp, gần sát với giá trị thực doanh nghiệp Từ đó, tính xác phương pháp định giá xem xét dựa việc so sánh giá trị doanh nghiệp ước tính từ thơng tin liên quan đến doanh nghiệp theo phương pháp định giá có tương đương với giá trị thị trường doanh nghiệp hay không 12 b Lý thuyết thông tin bất cân xứng (Asymmetric Information) Theo nhà kinh tế học, bất cân xứng thơng tin xảy bên tham gia giao dịch cố tình che đậy thơng tin, đó, giá khơng phải giá cân thị trường mà thấp cao Vấn đề bất cân xứng thông tin thị trường chứng khoán làm cho giá thị trường không phản ánh giá trị thực doanh nghiệp; nhà đầu tư đưa thông tin giả định tương lai doanh nghiệp chưa thể khả tăng trưởng Vấn đề bất cân xứng thơng tin dẫn đến cơng tác định giá doanh nghiệp khơng xác Từ đó, phương pháp so sánh phương pháp định giá doanh nghiệp dựa việc xem xét giá trị doanh nghiệp ước tính giá cổ phiếu doanh nghiệp chịu ảnh hưởng vấn đề bất cân xứng thông tin thị trường chứng khốn 1.3.2 Phƣơng pháp so sánh tính xác lực giải thích biến động giá cổ phiếu phƣơng pháp định giá công ty niêm yết a So sánh giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp định giá giá giao dịch thực tế thị trường Theo l thuyết thị trường hiệu giá trị thị trường phản ánh xác giá trị doanh nghiệp, gần sát với giá trị thực doanh nghiệp Phương pháp so sánh xây dựng sở l thuyết thị trường hiệu Đối với phương pháp định giá ta tính bình quân mức chênh lệch giá trị doanh nghiệp ước tính giá cổ phiếu niêm yết Nếu giá trị bình quân phương pháp định giá nhỏ giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp cho bám sát giá trị thực doanh nghiệp so với phương pháp 13 xem xét so sánh Nếu giá trị bình quân lớn cho kết ngược lại b Sử dụng phân tích hồi quy Các nhà nghiên cứu cịn sử dụng phân tích hồi quy để so sánh phương pháp định giá, nhằm xem xét lực giải thích biến động giá thị trường phương pháp định giá doanh nghiệp Một mơ hình hồi quy hai biến đa biến xây dựng, biến phụ thuộc đo lường dựa giá trị thị trường cụ thể giá cổ phiếu niêm yết doanh nghiệp, biến độc lập đo lường dựa giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp định giá so sánh Việc phân tích mơ hình hồi quy nhằm mục đích tìm biến độc lập giải thích tốt cho biến phụ thuộc dựa giá cổ phiếu doanh nghiệp Từ kết luận, phương pháp định giá doanh nghiệp đưa giá trị hợp l , có khả giải thích biến động giá cổ phiếu tốt so với phương pháp đưa so sánh CHƢƠNG THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU 2.1 THỰC TRẠNG CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT TRÊN THỊ TRƢỜNG CHỨNG KHỐN VIỆT NAM 2.1.1 Sự hình thành phát triển thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Với đời ban đầu Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, đến nay, thị trường chứng khoán Việt Nam phát triển mạnh mẽ quy mơ, khơng ngừng hồn thiện cấu trúc, góp phần hồn thiện thể chế kinh tế thị trường thúc đẩy hội nhập quốc tế, trở thành kênh dẫn vốn quan trọng kinh tế 14 Thị trường chứng khoán Việt Nam có hai sở giao dịch chứng khốn Sở Giao dịch Chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HOSE – hay gọi sàn HOSE) Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (Sàn HN Sàn UPCoM) Theo Báo cáo thường niên năm 2016 hai sàn HOSE HN , tính đến ngày 30/12/2016, sàn HOSE có 320 cơng ty niêm yết mã cố phiếu tổng số lượng công ty niêm yết sàn HN 376 công ty 2.1.2 Thực trạng công tác định giá doanh nghiệp thị trƣờng chứng khoán Việt Nam Hiện nay, báo cáo phân tích cơng ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam phát hành Cơng ty Chứng khốn hay Cơng ty Tài (gọi chung đơn vị phân tích) có uy tín Việt Nam, phần lớn đưa liệu dự phóng cho tiêu tài quan trọng giá trị ước tính doanh nghiệp thời điểm phát hành vòng 12 tháng kể từ thời điểm phát hành báo cáo Từ sở liệu này, đơn vị phân tích đưa khuyến nghị đầu tư, mua bán hay nắm giữ cổ phiếu dự báo tình hình hoạt động ngắn hạn, dài hạn công ty niêm yết Đây xem thông tin cần thiết cho nhà đầu tư doanh nghiệp Vì vậy, cần phải so sánh phương pháp định giá đơn vị phân tích áp dụng cho cơng ty niêm yết có xác phù hợp hay khơng Nhìn chung, phương pháp định giá, phương pháp chiết khấu dòng tiền phần lớn đơn vị phân tích tài áp dụng để định giá cho nhiều doanh nghiệp thuộc nhiều ngành nghề kinh doanh khác 2.2 PHƢƠNG PHÁP SO SÁNH PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DỰA TRÊN DÕNG TIỀN VỚI CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH 15 GIÁ KHÁC  Phương pháp – So sánh xác giá trị định giá Phương pháp dựa việc so sánh giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp định giá sử dụng phổ biến để định giá công ty niêm yết giá cổ phiếu thị trường cơng ty thời điểm cụ thể Đối với phương pháp định giá tính bình qn giá trị tuyệt đối mức chênh lệch giá trị ước tính giá cổ phiếu niêm yết, cụ thể: Bên cạnh đó, tác giả tiến hành so sánh giá trị doanh nghiệp ước tính giá cổ phiếu thị trường nhóm ngành mẫu nghiên cứu  Phương pháp – So sánh lực giải thích giá cổ phiếu Sử dụng phân tích hồi quy để so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với phương pháp định giá khác Đối với phương pháp này, tác giả trọng vào việc so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với hai phương pháp định giá theo giá trị so sánh phương pháp chiết khấu lợi nhuận thặng dư Dựa nghiên cứu Francis cộng (2000), tác giả tiến hành phân tích hồi quy theo mơ hình sau: Trong đó: Pi: Giá trị doanh nghiệp đo lường dựa giá cổ phiếu thị trường; Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp 16 định giá theo giá trị so sánh; Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền; Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp lợi nhuận thặng dư 2.3 GIẢ THUYẾT NGHIÊN CỨU Từ Phương pháp – So sánh xác giá trị định giá trình bày mục 2.2, tác giả xây dựng giả thuyết H1 sau: Giả thuyết H1: Mức độ xác phương pháp chiết khấu dịng tiền cao hay bình quân giá trị tuyệt đối chênh lệch giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền giá cổ phiếu cơng ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam nhỏ Ngoài ra, tác giả xem xét khác biệt bình quân chênh lệch giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền giá cổ phiếu công ty niêm yết thuộc ngành kinh doanh khác Dựa vào Phương pháp – So sánh lực giải thích giá cổ phiếu, tác giả đưa giả thuyết H2 sau: Giả thuyết H2: Giá trị công ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền có lực giải thích biến động giá trị doanh nghiệp đo lường dựa giá cổ phiếu tốt so với hai phương pháp định giá: Phương pháp dựa giá trị so sánh phương pháp lợi nhuận thặng dư 2.4 CHỌN MẪU NGHIÊN CỨU Đề tài sử dụng liệu thu thập từ Báo cáo phân tích 150 công ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt 17 Nam phát hành cơng ty chứng khốn, cơng ty phân tích tài Việt Nam giai đoạn từ năm 2014 đến năm 2016 Phương pháp chọn mẫu tác giả sử dụng đề tài phương pháp chọn mẫu ngẫu nhiên, phương pháp chọn mẫu khả chọn tất đơn vị vào tổng thể 2.5 XỬ LÝ DỮ LIỆU Đề tài sử dụng liệu giá trị cổ phiếu ước tính doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam theo phương pháp định giá chủ yếu giá niêm yết cổ phiếu thời điểm dự phóng giá trị cổ phiếu đơn vị phân tích, để làm sở liệu cho việc nghiên cứu Trong trường hợp cần xác định thêm giá trị ước tính chưa có sẵn giá trị cổ phiếu ước tính cụ thể, tác giả tiến hành thu thập liệu đầu vào phương pháp định giá tiêu dự phóng tương lai công ty niêm yết; từ đó, ước tính giá trị doanh nghiệp theo phương pháp CHƢƠNG KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 3.1 SO SÁNH TÍNH CHÍNH XÁC CỦA PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DỰA TRÊN DÕNG TIỀN VỚI CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ KHÁC 3.1.1 So sánh chung tính xác phƣơng pháp định giá dựa dòng tiền với phƣơng pháp định giá khác Thực mô tả thống kê giá trị chênh lệch giá trị ước tính giá cổ phiếu theo phương pháp định giá Bảng 3.1 Giá trị trung bình mức chênh lệch giá trị ước tính giá cổ phiếu theo phương pháp định giá 18 Giá trị Phƣơng pháp định giá N trung bình Phương pháp chiết khấu dịng tiền Giá trị chênh lệch 228 ,32 65 ,31 345 ,25 Phương pháp chiết khấu dòng cổ tức 12 ,41 Phương pháp định giá dựa tài sản 24 ,45 Phương pháp chiết khấu lợi nhuận thặng dư Phương pháp định giá theo giá trị so sánh (Nguồn: Tổng hợp từ kết thống kê mô tả phần mềm SPSS) Kết nghiên cứu cho thấy, giá trị doanh nghiệp ước tính phương pháp định giá theo giá trị so sánh gần sát với giá cổ phiếu doanh nghiệp so với phương pháp chiết khấu dòng tiền định giá công ty niêm yết Kết cho phù hợp với đặc điểm phương pháp theo giá trị so sánh Nếu so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với phương pháp cịn lại (khơng kể phương pháp theo giá trị so sánh) kết cho thấy, phương pháp chiết khấu dịng tiền tương đối xác hơn, bám sát giá thị trường so với phương pháp định giá cịn lại Vì vậy, phương pháp có nghĩa định giúp định hướng xác định giá trị doanh nghiệp 3.1.2 So sánh tính xác phƣơng pháp định giá dựa dòng tiền với phƣơng pháp khác áp dụng theo nhóm ngành Tác giả tiến hành so sánh tính xác phương pháp chiết khấu dòng tiền với phương pháp khác xem xét với nhóm ngành kinh doanh khác Qua kết nghiên cứu 08 nhóm ngành, kết phương pháp định giá theo giá trị so sánh phù hợp với kết nghiên cứu 19 chung cho 150 doanh nghiệp khơng phân biệt nhóm ngành kinh doanh Với 04 ngành, cụ thể: Chăm sóc sức khỏe, công nghiệp, hàng tiêu dùng, lượng cho kết phương pháp chiết khấu dòng tiền cho giá trị ước tính tương đối gần so với giá cổ phiếu xem tương đối xác việc định giá doanh nghiệp Từ kết nghiên cứu ta đưa kết luận Giả thuyết H1 sau: Bình quân giá trị tuyệt đối chênh lệch giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dòng tiền giá cổ phiếu lớn giá trị bình quân phương pháp định giá theo giá trị so sánh Kết xem phù hợp với chất đặc điểm phương pháp theo giá trị so sánh Vì vậy, Giả thuyết H1 tiến hành so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với phương pháp định giá dựa thuộc tính giá trị doanh nghiệp (không kể phương pháp theo giá trị so sánh) Ngồi ra, có khác biệt bình quân chênh lệch giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền giá cổ phiếu công ty niêm yết thuộc ngành kinh doanh khác 3.2 SO SÁNH NĂNG LỰC GIẢI THÍCH BIẾN ĐỘNG GIÁ CỔ PHIẾU CỦA PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DỰA TRÊN DÕNG TIỀN VỚI CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ KHÁC Tác giả tiến hành phân tích hồi quy mơ hình có dạng sau: Trong đó: Pi: Giá trị doanh nghiệp đo lường dựa giá trị giao dịch thực tế thị trường (giá cổ phiếu), Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp định giá theo giá trị so sánh, 20 Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền, Giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp lợi nhuận thặng dư Bảng 3.18 Bảng hệ số hồi quy Model Coefficientsa Unstandardized Standardized Coefficients Coefficients B Std Error Beta 3034,211 1236,213 (Constant) Giá ước tính theo phương pháp ,365 CKDT Giá ước tính theo phương pháp lợi -,043 nhuận thặng dư Giá ước tính theo phương pháp ,514 định giá theo giá trị so sánh a Dependent Variable: Giá cổ phiếu t Sig 2,454 ,020 Collinearity Statistics Tolerance VIF ,061 ,418 5,974 ,000 ,125 7,991 ,036 -,055 -1,194 ,241 ,292 3,420 ,052 ,637 9,825 ,000 ,146 6,839 Sử dụng phần mềm SPSS, tác giả tiến hành phân tích mơ hình hồi quy Giá trị hệ số độ phù hợp R2 hiệu chỉnh = 0,978 có nghĩa biến độc lập mơ hình nghiên cứu ảnh hưởng đến 97,8 % biến động biến phụ thuộc Hệ số VIF ba biến độc lập nhỏ 10 Như vậy, mơ hình khơng có tượng đa cộng tuyến Ngoài ra, biến đo lường giá trị ước tính theo phương pháp chiết khấu dòng tiền phương pháp định giá theo giá trị so sánh có hệ số B Beta ≠ 0, hệ số Sig < 0,05, biến đo lường giá trị ước tính theo phương pháp theo giá trị so sánh có hệ số Beta (0,637) lớn Như vậy, biến độc lập đo lường giá ước tính phương pháp theo giá trị so sánh có ảnh hưởng nhiều đến thay đổi biến phụ thuộc đo lường dựa 21 giá cổ phiếu so với hai biến đo lường giá ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền phương pháp lợi nhuận thặng dư Kết phương pháp định giá theo giá trị so sánh phù hợp với đặc điểm phương pháp Vì vậy, khơng so sánh với phương pháp theo giá trị so sánh phương pháp chiết khấu dịng tiền bám sát giá trị thị trường doanh nghiệp so với phương pháp lợi nhuận thặng dư nên có lực giải thích tốt biến động giá cổ phiếu so với phương pháp lợi nhuận thặng dư Như vậy, ta đưa kết luận Giả thuyết H2 sau: Giá trị công ty niêm yết ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền có lực giải thích biến động giá trị doanh nghiệp đo lường dựa giá cổ phiếu tốt so với phương pháp chiết khấu lợi nhuận thặng dư Phương pháp theo giá trị so sánh có lực giải thích biến động giá trị doanh nghiệp đo lường dựa giá cổ phiếu tốt phù hợp với đặc điểm phương pháp CHƢƠNG HÀM Ý ĐỀ XUẤT 4.1 ĐÁNH GIÁ KẾT QUẢ SO SÁNH PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ DỰA TRÊN DÕNG TIỀN VỚI CÁC PHƢƠNG PHÁP ĐỊNH GIÁ KHÁC Giá trị doanh nghiệp coi thông tin quan trọng tổ chức, cá nhân có liên quan đến hoạt động doanh nghiệp Việc xác định phương pháp định giá phù hợp với doanh nghiệp yêu cầu để giúp hoạt động định giá có hiệu Hiện nay, có nhiều phương pháp định giá cơng ty chứng khốn, nhà phân tích sử dụng để đưa khuyến nghị 22 đầu tư Về tần suất sử dụng, với phương pháp theo giá trị so sánh, phương pháp chiết khấu dòng tiền hai phương pháp nhà phân tích sử dụng thường xuyên Kết nghiên cứu rằng, phương pháp theo giá trị so sánh phương pháp bám sát giá trị thị trường doanh nghiệp có lực giải thích biến động giá cổ phiếu tốt so với phương pháp chiết khấu dòng tiền Kết xem xét phù hợp với đặc điểm phương pháp định giá Việc so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với phương pháp định giá dựa thông tin doanh nghiệp lợi nhuận, cổ tức (không kể phương pháp theo giá trị so sánh) cho kết phương pháp chiết khấu dịng tiền tương đối xác, giá trị ước tính từ phương pháp có lực giải thích biến động giá cổ phiếu tốt phương pháp chiết khấu lợi nhuận thặng dư, chiết khấu dòng cổ tức định giá theo tài sản Đây c ng phương pháp định giá có nghĩa định giúp định hướng xác định giá trị doanh nghiệp 4.2 HÀM Ý CHÍNH SÁCH ác định giá trị doanh nghiệp chuẩn xác, phù hợp với giá trị thực doanh nghiệp cần thiết cho chủ thể có liên quan đến doanh nghiệp Việc cơng ty chứng khốn, cơng ty phân tích đưa giá trị doanh nghiệp ước tính Báo cáo phân tích cơng ty niêm yết thực hữu ích nhà đầu tư doanh nghiệp Vì vậy, cơng ty chứng khốn với vai trị trung gian mơi giới mua bán chứng khốn, tư vấn đầu tư thực số dịch vụ khác cho người đầu tư lẫn tổ chức phát hành, tiến hành định giá nên thực theo phương pháp cụ thể cho doanh nghiệp thuộc nhóm ngành khác Khơng nên áp dụng dập 23 khuôn phương pháp, kiểu định giá cho doanh nghiệp Ngoài ra, việc định giá doanh nghiệp cần phải thực linh hoạt Các công ty chứng khốn, cơng ty phân tích tài cần đóng vai trò định hướng cho nhà đầu tư, giảm tượng thị trường nhìn nhận đánh giá ngắn hạn, tự phát; hướng thị trường phát triển theo hướng bền vững 4.3 HẠN CHẾ CỦA ĐỀ TÀI Do thời gian tiến hành đề tài ngắn nên tác giả chưa mở rộng cỡ mẫu nghiên cứu, cỡ mẫu nhỏ, số năm nghiên cứu ngắn Số lượng cơng ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam đưa vào mẫu nghiên cứu chưa nhiều Bên cạnh đó, số phương pháp định giá cơng ty niêm yết sử dụng, số lượng quan sát thu thập phương pháp hạn chế, phần ảnh hưởng đến kết quả, không đủ sức đưa giải thích, kết luận Nghiên cứu sử dụng liệu thứ cấp thu thập từ báo cáo phân tích cơng ty niêm yết cơng ty chứng khoán Việt Nam, nhiên độ tin cậy báo cáo phân tích cịn vấn đề cần xem xét, điều ảnh hưởng đến kết nghiên cứu Để khắc phục hạn chế đề tài, tác giả kiến nghị nghiên cứu cần tăng cỡ mẫu nghiên cứu thời gian nghiên cứu số lượng doanh nghiệp đưa vào mẫu nghiên cứu Bên cạnh đó, cần xây dựng thêm phương pháp nghiên cứu khác 24 KẾT LUẬN Giá trị doanh nghiệp kênh thông tin quan trọng giúp chủ thể đưa định có liên quan đến doanh nghiệp Việc xác định phương pháp phù hợp định giá doanh nghiệp yêu cầu để giúp hoạt động định giá có hiệu quả, giá trị doanh nghiệp ước tính phản ánh thực tế khách quan doanh nghiệp theo chấp nhận thị trường Trong phương pháp định giá cơng ty niêm yết, phương pháp chiết khấu dịng tiền phương pháp cơng ty chứng khốn, nhà phân tích sử dụng thường xuyên Mục tiêu đề tài so sánh phương pháp định giá dựa dòng tiền với phương pháp định giá khác áp dụng thị trường chứng khoán Việt Nam Đề tài xây dựng hai phương pháp nghiên cứu là: Phương pháp - So sánh xác giá trị định giá Phương pháp - So sánh lực giải thích giá cổ phiếu để tiến hành nghiên cứu giả thuyết đề tài Kết nghiên cứu cho thấy giá trị doanh nghiệp ước tính theo phương pháp chiết khấu dịng tiền có khả bám sát giá trị thị trường doanh nghiệp lực giải thích cho biến động giá cổ phiếu thấp so với phương pháp định giá theo giá trị so sánh Tuy nhiên, phương pháp chiết khấu dịng tiền có nghĩa định việc xác định giá trị doanh nghiệp, phương pháp với phương pháp theo giá trị so sánh hai phương pháp sử dụng phổ biến định giá công ty niêm yết Bên cạnh đó, đề tài nghiên cứu c ng cịn nhiều hạn chế cần sửa đổi bổ sung để tăng giá trị cho nghiên cứu Hướng nghiên cứu tương lai đề tài sử dụng phương pháp, mơ hình nghiên cứu tốt để so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với phương pháp định giá khác áp dụng thị trường chứng khoán Việt Nam ... tiêu nghiên cứu - So sánh phương pháp định giá doanh nghiệp dựa dòng tiền (Phương pháp chiết khấu dòng tiền) với phương pháp định giá khác áp dụng thị trường chứng khoán Việt Nam - Dựa kết nghiên... định giá dựa dòng tiền với phương pháp định giá khác áp dụng thị trường chứng khoán Việt Nam Đề tài xây dựng hai phương pháp nghiên cứu là: Phương pháp - So sánh xác giá trị định giá Phương pháp. .. khấu dòng tiền với phương pháp định giá khác Đối với phương pháp này, tác giả trọng vào việc so sánh phương pháp chiết khấu dòng tiền với hai phương pháp định giá theo giá trị so sánh phương pháp