i BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH KHOA TÀI CHÍNH CHỦ ĐỀ HỌC TẬP CÁCH TIẾP CẬN THỊ TRƯỜNG VÀ CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP TRONG HOẠT ĐỘNG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP HƯỚNG DẪN KHOA HỌC TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN THỰC HIỆN Tô Công Nguyên Bảo Trần Phương Thảo Phạm Thanh Nhất Nguyễn Ngọc Hoài Lê Hoàng Yến THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - 2017 ii MỤC LỤC I ĐẶT VẤN ĐỀ II TỔNG QUAN VỀ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP A KHÁI NIỆM VỀ ĐỊNH GIÁ B MỤC ĐÍCH CỦA VIỆC ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP C DOANH NGHIỆP VÀ VAI TRÒ CỦA ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP D CƠ SỞ GIÁ TRỊ CỦA ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP E CÁC NGUYÊN TẮC TRONG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP F QUY TRÌNH ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP III CÁCH TIẾP CẬN THỊ TRƯỜNG TRONG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP 11 A NỀN TẢNG CƠ BẢN CỦA CÁCH TIẾP CẬN THỊ TRƯỜNG 11 B QUY TRÌNH ĐỊNH GIÁ CỦA CÁCH TIẾP CẬN THỊ TRƯỜNG 12 3.1 Bước 01: Phân tích tình hình tài cơng ty mục tiêu 12 3.2 Bước 02: Lựa chọn nhóm công ty tương đồng 13 3.3 Bước 03: Chuẩn hóa báo cáo tài công ty mục tiêu công ty tương đồng 16 3.4 Bước 04: Lựa chọn công ty tương đồng 16 3.5 Bước 05: Ước tính giá trị công ty mục tiêu 17 (1) Mơ hình định giá theo cách tiếp cận từ thị trường 17 (2) Nhóm bội số định giá sử dụng phổ biến 22 a Bội số lợi nhuận (P/E) 22 b Bội số giá trị sổ sách (P/BV) 25 c Bội số doanh thu (P/S) 27 C ƯU VÀ NHƯỢC ĐIỂM CỦA CÁCH TIẾP CẬN THỊ TRƯỜNG 29 3.6 Ưu điểm: 29 3.7 Nhược điểm: 30 D ĐIỀU KIỆN ÁP DỤNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THỊ TRƯỜNG 31 IV CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP TRONG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP 32 A NỀN TẢNG CỦA CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP 32 4.1 Giá trị nguyên tắc nhìn tương lai 32 4.2 Sơ lược tỷ suất chiết khấu 33 iii B ƯỚC TÍNH DỊNG LỢI ÍCH KỲ VỌNG TRONG TƯƠNG LAI 34 4.3 Các thước đo dòng tiền doanh nghiệp 34 4.3.1 Lãi ròng doanh nghiệp 34 4.3.2 Dòng tiền doanh nghiệp 35 (A) Khái niệm phân loại dòng tiền doanh nghiệp 35 (B) Mối quan hệ dòng tiền lãi ròng doanh nghiệp 36 (C) Các thước đo dòng tiền doanh nghiệp 37 4.4 Chuẩn hóa dòng tiền doanh nghiệp 43 4.4.1 Chuẩn hóa đặc điểm sở hữu 44 4.4.2 Chuẩn hóa nghiệp vụ kế tốn, khoản mục bất thường khoản mục khơng thường xuyên 45 4.4.3 Chuẩn hóa tài sản, nợ khơng hoạt động 47 4.4.4 Chuẩn hóa thuế suất 48 4.4.5 Chuẩn hóa yếu tố cộng hưởng từ việc sáp nhập mua lại 50 4.5 Kỹ thuật dự phóng dòng thu nhập / dòng tiền tương lai 50 4.5.1 Phương pháp thu nhập 51 4.5.2 Phương pháp trung bình giản đơn 52 4.5.3 Phương pháp bình quân gia quyền 53 4.5.4 Phương pháp tuyến tính 54 4.5.5 Phương pháp dự báo mô 57 C CÁC MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ TRONG CÁCH TIẾP CẬN THU NHẬP 58 4.6 Mơ hình 01 – Mơ hình định giá 58 4.7 Mơ hình 02 – Mơ hình vốn hóa dòng tiền (CCF) 59 4.8 Mơ hình 03 – Mơ hình chiết khấu dòng tiền (DCF) nhiều giai đoạn 64 4.9 Mô hình 04 – Mơ hình dòng tiền vượt trội (ECF) 72 TÀI LIỆU THAM KHẢO 81 PHỤ LỤC PHỤ LỤC I ĐẶT VẤN ĐỀ Theo thông lệ quốc tế tiêu chuẩn định giá Mỹ (2009), định giá doanh nghiệp nói riêng có ba cách tiếp cận: (i) Cách tiếp cận tài sản, (ii) Cách tiếp cận thị trường, (iii) Cách tiếp cận thu nhập Trong thực tiễn, có nhiều phương pháp định giá doanh nghiệp (từ đơn giản đến phức tạp) dựa tảng cách tiếp trên, việc sử dụng phương pháp phụ thuộc vào trường hợp cụ thể tương ứng với giả định kèm theo Định giá doanh nghiệp hoạt động phân tích triển vọng: Định giá doanh nghiệp bước cuối quy trình 04 bước hoạt động phân tích triển vọng Trên sở ước tính dòng thu nhập tương lai, kết hợp với tỷ suất chiết khấu / tỷ suất vốn hóa phù hợp, kết có từ bước giúp nhà phân tích xác định giá trị nội doanh nghiệp Quy trình phân tích triển vọng doanh nghiệp: Bước 01: Phân tích tình hình tài doanh nghiệp để xác định vị doanh nghiệp Bước 02: Nhận diện nhân tố ảnh hưởng đến tiềm triển vọng doanh nghiệp để sở dự báo triển vọng doanh nghiệp (thông qua thước đo triển vọng) Bước 03: Dự phóng báo cáo tài cho doanh nghiệp Bước 04: Ước tính dòng thu nhập tương lai để định giá doanh nghiệp, đồng thời sở hoạch định chiến lược tài Trong hoạt động định giá doanh nghiệp, nhà phân tích cần làm rõ doanh nghiệp cần định giá thuộc ngành nghề / lĩnh vực nào, từ việc xác định ngành nghề / lĩnh vực giúp nhà phân tích nhận diện nhân tố tác động ngành đến giá trị doanh nghiệp Đồng thời, cở sở lý thuyết vòng đời, nhà phân tích xác định doanh nghiệp giai đoạn bốn giai đoạn chu kỳ sống: Khởi → Tăng tưởng → Bão hòa → Suy thối Ở góc độ thực tế, doanh nghiệp giai đoạn tăng trưởng bão hòa, nhà phân tích sử dụng cách tiếp cận từ thu nhập để tiến hành xác định giá trị doanh nghiệp, giai đoạn khởi sự, suy thối cách tiếp cận tài sản sử dụng phổ biến Cách tiếp cận thị trường thơng thường nhà phân tích sử dụng để kiểm tra tính vững kết định giá Khi phân tích triển vọng doanh nghiệp, sau ước tính dòng thu nhập tương lai tỷ suất chiết khấu / tỷ suất vốn hóa phù hợp, cách tiếp cận thu nhập cách tiếp cận thị trường hai cách tiếp cận sử dụng phổ biến Trong hoạt động định giá Việt Nam, cách tiếp cận từ tài sản cách tiếp cận sử dụng nhiều (trình bày Phụ lục 1), nhiên nhược điểm cách tiếp cận bỏ qua giá trị tiềm phát triển doanh nghiệp tương lai, giá hội tăng trưởng không (PVGO = 0) Trong phạm vi nghiên cứu, trọng tâm chủ đề tập trung cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập Kết khảo sát từ tổ chức có chức hành nghề định giá doanh nghiệp cho thấy tranh tổng quan công tác định giá doanh nghiệp Việt Nam Cụ thể, hoạt động định giá doanh nghiệp cách tiếp cận từ tài sản nhà phân tích định giá ưu tiên sử dụng (100% chuyên gia khảo sát), cách tiếp cận từ thu nhập (89%) cuối cách tiếp cận từ thị trường (56%) Như vậy, thấy bên cạnh cách tiếp cận từ tài sản cách tiếp cận từ thu nhập tổ chức hành nghề định giá sử dụng phổ biến Việt Nam Cách tiếp cận từ tài sản Cách tiếp cận từ thu nhập Cách tiếp cận từ thị trường 100% 89% 56% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120% Nguồn: Nguyễn Kim Đức (2016) Khi định giá doanh nghiệp, thơng thường nhà phân tích phải thực quy trình bao gồm 06 bước (xem lưu đồ) Trong đó, việc sử dụng cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập để định giá doanh nghiệp đòi hỏi nhà phân tích phải ước tính kỹ lưỡng tham số tài chính, đồng thời sử dụng mơ hình kỹ thuật tính tốn cho kết định giá có phù hợp QUY TRÌNH 06 BƯỚC TRONG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP KẾT QUẢ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP Xác định mục tiêu định giá Ước tính dòng lợi ích kỳ vọng tương lai Lập kế hoạch định giá Ước tính tỷ suất chiết khấu / tỷ suất vốn hóa Tìm hiểu đối tượng định giá thu thập hồ sơ Đánh giá điểm mạnh điểm yếu Cách tiếp cận thu nhập Xác định cách tiếp cận định giá Cách tiếp cận tài sản Lập chứng thư định giá Cách tiếp cận thị trường Ước tính tham số tài Xác định mơ hình định giá & kỹ thuật tính tốn Ước tính bội số tài Lựa chọn nhóm cơng ty tương đồng Nguồn: Thiết kế nhóm tác giả Với chủ đề học tập “Cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập hoạt động định giá doanh nghiệp”, nhóm tác giả kỳ vọng giúp học viên hiểu lý thuyết khoa học, cách xây dựng mơ hình định giá kỹ thuận tính tốn cho cách tiếp cận Mục tiêu chủ đề: Cung cấp sở khoa học cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập hoạt động định giá doanh nghiệp, cụ thể với ba mục tiêu trọng tâm sau: (1) Cung cấp lý thuyết khoa học cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập; (2) Cung cấp mơ hình định giá cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập; (3) Cung cấp kỹ thuật tính tốn tham số tài cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập II TỔNG QUAN VỀ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP Tại Việt Nam, hoạt động định giá doanh nghiệp ngày có vai trò quan trọng hoạt động mua bán, sáp nhập, liên doanh, liên kết, góp vốn, cổ phần hóa chuyên gia đánh giá diễn sôi thời gian tới Trong chủ đề này, nhóm tác giả tiến hành điểm lại vấn đề nguyên tắc, mục đích, sở giá trị, quy trình hoạt động định giá doanh nghiệp nhằm giúp người đọc có nhìn khái qt hơn, đồng thời tảng cho việc nghiên cứu phương pháp trình bày chương sau A KHÁI NIỆM VỀ ĐỊNH GIÁ “Định giá ước tính giá trị quyền sở hữu tài sản cụ thể hình thái tiền tệ cho mục đích xác định”1 “Định giá nghệ thuật hay khoa học ước tính giá trị cho mục đích cụ thể tài sản cụ thể thời điểm, có cân nhắc đến tất đặc điểm tài sản xem xét tất yếu tố kinh tế thị trường bao gồm loại đầu tư lựa chọn”2 “Định giá ước tính giá trị tiền vật, tài sản”;”là ước tính giá trị hành tài sản kinh doanh”3 “Định giá việc xác định giá trị bất động sản thời điểm có tính đến chất bất động sản mục đích định giá Do vậy, định giá áp dụng liệu thị trường so sánh mà thẩm định viên thu thập phân tích chúng, sau so sánh với tài sản yêu cầu định giá để hình thành giá trị chúng”4 Tuy khái niệm định giá phát biểu nhiều dạng khác hội tụ yếu tố sau: § Là ước tính giá trị tài sản thời điểm xác định; Theo Giáo sư W Seabroke – Viện đại học Portmouth, Vương Quốc Anh Theo Giáo sư Lim Lan Yuan – Singapore, Trường Xây dựng Bất động sản, Đại Học Quốc Gia Singapore, Chủ tịch FIABCI Singapore, Chủ tịch Hiệp hội nhà quản lý bất động sản tiện ích; Chủ tịch Viện giám định Định giá Singapore Theo từ điển Oxford Theo ông Fred Peter Marrone-Giám đốc Marketing AVO (Hiệp hội thẩm định giá Australia) trình bày lớp bồi dưỡng nghiệp vụ thẩm định giá Thành phố Hồ Chí Minh ngày 25/05/1999 § Tính tiền tệ; § Về tài sản quyền tài sản; § Theo u cầu có mục đính định; § Ở địa điểm, thời điểm, thời gian cụ thể; § Trên sở sử dụng liệu, yếu tố thị trường Từ quan điểm chuyên gia, đúc kết lại khái niệm định sau: “Định giá nghệ thuật hay khoa học ước tính giá trị tài sản (quyền tài sản) phù hợp với thị trường địa điểm, định, cho mục đích định theo tiêu chuẩn công nhận thông lệ quốc tế quốc gia”5 “Định giá việc quan,tổ chức có chức định giá xác định giá trị tiền loại tài sản theo quy định Bộ luật dân phù hợp với giá thị trường địa điểm, thời điểm định, phục vụ cho mục đích định theo tiêu chuẩn định giá”6 B MỤC ĐÍCH CỦA VIỆC ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP Mua bán, sát nhập, liên doanh, liên kết, đầu tư góp vốn, chia nhỏ, giải thể, lý, cổ phần hóa: Mua bán, sáp nhập, liên doanh, liên kết, đầu tư góp vốn, chia nhỏ, giải thể, lý, cổ phần hóa giao dịch có tính chất thường xuyên phổ biến chế thị trường, thể nhu cầu đầu tư trực tiếp vào sản xuất kinh doanh, tài trợ phát triển, tăng cường khả cạnh tranh tiến hành sở giá trị doanh nghiệp xác định đánh giá Ra định kinh doanh định tài Giá trị doanh nghiệp phản ánh lực tổng hợp, khả tồn phát triển doanh nghiệp, quan trọng trình phân tích, đánh giá trước Bộ Tài – Cục quản lý giá, 2007, Tài liệu bồi dưỡng kiến thức ngắn hạn chuyên ngành thẩm định giá, Hà Nội: Nhà Xuất Hà Nội, 01, trang 204 Quốc hội nước Cộng hòa XHCN Việt Nam (2012) Luật số 11/2012/QH13 ngày 20/06/2012 Quốc Hội: Luật giá đưa định, giai pháp cải tiến quản lý nhằm nâng cao hiệu kinh doanh tài Đánh giá uy tín kinh doanh, khả tài tín dụng Các định đầu tư, tài trợ tiếp tục tài trợ tín dụng cho doanh nghiệp dựa vào thơng tin giá trị doanh nghiệp, đánh giá uy tín kinh doanh, khả tài vị tín dụng Kết định giá doanh nghiệp cở sở cho tổ chức, cá nhân công chúng đầu tư định đầu tư vào loại chứng khoán doanh nghiệp phát hành thị trường tài Quản lý vĩ mơ Thơng tin giá trị doanh nghiệp quan trọng để nhà hoạch định sách, tổ chúc quản lý kinh doanh chứng khoán đánh giá ổn định thị trường, nhận dạng tượng đầu thao túng thị trường, quyền kiểm soát doanh nghiệp để từ đưa sách, biện pháp tiết thị trường cách hợp lý, bình đẳng phù hợp với quy định pháp luật C DOANH NGHIỆP VÀ VAI TRÒ CỦA ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP “Doanh nghiệp tổ chúc kinh tế có tên riêng, có tài sản, có trụ sở giao dịch ổn định, đăng ký kinh doanh theo quy định pháp luật nhằm mục đích thực hoạt động kinh doanh”7 “Doanh nghiệp tổ chức thương mại, công nghiệp, dịch vụ hay đầu tư theo đuổi hoạt động kinh tế Doanh nghiệp thường đơn vị tạo lợi nhuận cách cung cấp sản phẩm hay dịch vụ cho người tiêu dùng Quan hệ chặt chẽ với khái niệm doanh nghiệp thuật ngữ công ty hoạt động, doanh nghiệp thực hoạt động kinh tế chế tạo, buôn bán, hay trao đổi hàng hóa hay dịch vụ, thuật ngữ hoạt động, doanh nghiệp xem tiếp tục hoạt động tương lai xác định, ý định cần thiết phải lý hay cắt giảm quy mơ hoạt động nó”8 Luật doanh nghiệp số 60/2005/QH11 khóa XI kỳ họp thứ Quốc hội nước CHXHCN Việt Nam thông qua ngày 29/11/2005 Tiêu chuẩn thẩm định giá quốc tế 2005, trang 63, 64 Giúp quan quản lý ban ngành nhà nước nắm tình hình hoạt động sản xuất kinh doanh giá trị doanh nghiệp, từ có sách quản lý cụ thể doanh nghiệp thu thuế thu nhập doanh nghiệp, thuế tài sản, loại thuế khác Giúp doanh nghiệp có giải pháp cải tiến quản lý cần thiết nhằm nâng cao hiệu hoạt động sản xuất kinh doanh, kiểm soát lợi nhuận doanh nghiệp Là sở để giải quyết, xử lý tranh chấp phát sinh cổ đông doanh nghiệp phân chia cổ tức, góp vốn, vi phạm hợp đồng Là sở cho tổ chức, cá nhân công chúng, đầu tư đưa định mua bán, chuyển nhượng loại chứng khoán doanh nghiệp phát hành thị trường tài chính, đồng thời sở sáp nhập, chia cách, giải thể, lý, liên doanh, liên kết doanh nghiệp D CƠ SỞ GIÁ TRỊ CỦA ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP Trền tảng tiêu chuẩn định giá Mỹ kết hợp với tiêu chuẩn định giá Việt Nam, nhóm tác giả phân loại sở giá trị sau: Giá trị thị trường Giá trị công thị trường (Giá trị thị trường) Là giá trị tài sản giả thiết trao đổi, mua bán bên người mua sẵn sàng mua với bên người bán sẵn sàng bán giao dịch mua bán thị trường công khai, người mua người bán có đầy đủ thông tin tài sản, hành động khôn ngoan không chịu sức ép Đây sở giá trị quan trọng việc định giá doanh nghiệp Giá trị phi thị trường Giá trị công Là giá chuẩn tài sản luật pháp quy định áp dụng trường hợp giao dịch, mua bán định, nói đến giá trị cơng phải nói đến hồn cảnh áp dụng mức giá ... học cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập; (2) Cung cấp mơ hình định giá cách tiếp cận thị trường cách tiếp cận thu nhập; (3) Cung cấp kỹ thu t tính tốn tham số tài cách tiếp cận thị trường. .. suất vốn hóa phù hợp, cách tiếp cận thu nhập cách tiếp cận thị trường hai cách tiếp cận sử dụng phổ biến Trong hoạt động định giá Việt Nam, cách tiếp cận từ tài sản cách tiếp cận sử dụng nhiều (trình... quốc tế tiêu chuẩn định giá Mỹ (2009), định giá doanh nghiệp nói riêng có ba cách tiếp cận: (i) Cách tiếp cận tài sản, (ii) Cách tiếp cận thị trường, (iii) Cách tiếp cận thu nhập Trong thực tiễn,