Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC MỤC LỤC Tổng quan kinh tế vĩ mô Việt Nam ngành sữa Việt Nam I Kinh tế vĩ mô Việt Nam 2 Tổng quan ngành sữa Việt Nam II Giới thiệu Tổng công ty Cổ phần Sữa Việt Nam Lịch sử hình thành phát triển Hệ thống phân phối Cấu trúc tập đoàn Vinamilk Lĩnh vực kinh doanh Vị thị trường sữa Việt Nam 10 Phân tích SWOT 10 Thông tin Doanh nghiệp năm 2016 12 Các số tài 16 So sánh với DN ngành 17 III Định giá Công ty CP Sữa Việt Nam 18 Chi phí vốn doanh nghiệp 18 Định giá theo mơ hình FCFE 24 Định giá theo mơ hình FCFF 25 Định giá theo mơ hình chiết khấu dòng cổ tức 26 Định giá theo Phương pháp tương đối 26 Kết định giá trung bình từ phương pháp 30 IV Khuyến nghị kết luận 30 Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC I Tổng quan kinh tế vĩ mô Việt Nam ngành sữa Việt Nam Kinh tế vĩ mô Việt Nam 1.1 Tóm tắt diễn biến kinh tế vĩ mơ bật tháng đầu năm 2016 Tăng trưởng kinh tế chững lại điểm nhấn bật tranh kinh tế Việt Nam tháng đầu 2016, đạt 5,52% so với kỳ năm 2015, GDP quý II phục hồi tốt quý I Nguyên nhân ngành nông nghiệp tăng trưởng âm tình hình thiên tai khắc nghiệt, khai khống sụt giảm, số ngành xây dựng, bất động sản, tiêu dùng tăng trưởng chững lại Lạm phát tăng so với kỳ năm ngoái giá số dịch vụ giáo dục y tế điều chỉnh tăng, giá thực phẩm tăng tình hình thời tiết khắc nghiệt Lạm phát năm 2016 dự kiến tiệm cận mức 5% nhiều yếu tố tác động tăng nửa cuối năm: điều chỉnh giá dịch vụ công, giá dầu giới có xu hướng tăng, sách tiền tệ nới lỏng trì Hoạt động doanh nghiệp nhiều khó khăn, số lượng doanh nghiệp tạm ngừng hoạt động lớn, đặc biệt với nhóm có quy mơ 10 tỷ đồng hoạt động khu vực Đông Nam Bộ, Xu hướng thắt chặt đầu tư công tiếp tục diễn bối cảnh thu ngân sách tăng chậm, nợ công lớn Thu ngân sách tháng tăng chậm 4,8% (các nguồn thu từ dầu thơ xuất nhập sụt giảm), chi cho đầu tư phát triển giảm 7,8%, tỷ lệ nợ cơng theo ước tính HSBC chạm mốc giới hạn Quốc hội (65%) năm 2017 Tín dụng huy động tăng trưởng cao so với kỳ 2015, lãi suất quý II ổn định so với thời điểm đầu năm Tín dụng động lực quan trọng để thúc đẩy tăng trưởng kinh tế tháng cuối năm 2016, nhiên dự kiến không tăng mạnh năm 2015 tăng trưởng kinh tế năm 2016 dự kiến thấp năm 2015 Cán cân thương mại trì xuất siêu 1,5 tỷ USD Xuất tăng chậm kỳ, nhập sụt giảm nhu cầu sản xuất doanh nghiệp tiêu thụ người dân chững Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC lại góp phần ổn định tỷ giá nửa đầu năm 2016 Bên cạnh đó, vốn FDI giải ngân tăng tốt với giải pháp điều hành thị trường ngoại hối NHNN giúp ổn định thị trường tỷ giá quý II chịu nhiều biến động thời điểm đầu năm 1.2 Dự báo diễn biến kinh tế tháng cuối năm 2016 Về tăng trưởng kinh tế: Tăng trưởng Việt Nam năm 2016 khơng đạt kế hoạch mức cao khu vực Giải pháp Chính phủ thực để thúc đẩy kinh tế bao gồm cải thiện môi trường kinh doanh, hỗ trợ doanh nghiệp nước (chú trọng DNVVN, khởi nghiệp, công nghệ cao), tập trung tín dụng vào lĩnh vực sản xuất, hỗ trợ hoạt động xuất Tuy nhiên, thâm hụt ngân sách tiếp tục vấn đề lớn, nợ cơng tăng bối cảnh tài cơng căng thẳng làm gia tăng rủi ro tài tương lai Dự báo GDP tháng cuối năm 2016 tăng 6-6,3% đưa GDP năm 2016 đạt 5,8-6% Về lạm phát: CPI tháng cuối năm tiếp tục xu tăng do: Tiếp tục điều chỉnh giá dịch vụ y tế giáo dục; Giá dầu giới lên mốc 50 USD/thùng; Tác động trễ việc sách tiền tệ nới lỏng Dự báo CPI tháng cuối năm tăng 2-2,5%, đưa CPI năm 2016 dự kiến mức 4,5-4,8% Về xuất nhập khẩu: Triển vọng kinh tế đối tác thương mại lớn Việt Nam không thực khả quan, đặc biệt EU Trung Quốc Dự báo Bộ Công thương cho xuất năm 2016 tăng 8% so với năm 2015, thấp kế hoạch Dự báo, tháng cuối năm, xuất đạt khoảng 93 tỷ USD, nhập 92 tỷ USD Xuất năm 2016 dự báo đạt 175 tỷ USD, nhập đạt 173 tỷ USD, xuất siêu tỷ USD Về vốn đầu tư FDI: Việc dòng vốn tiếp tục rời khỏi thị trường Trung Quốc, bên cạnh triển vọng từ hiệp định thương mại tự TPP, Việt Nam - EU hay Việt Nam - Hàn Quốc yếu tố thúc đẩy vốn FDI chảy vào Việt Nam Do lượng vốn FDI thường tăng mạnh vào tháng cuối năm, đặc biệt vốn đăng ký, dự báo vốn FDI đăng ký năm 2016 đạt 2527 tỷ USD, vốn FDI thực đạt khoảng 16-17 tỷ USD Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Về tín dụng, lãi suất: Dự báo tín dụng năm 2016 tăng 16-18%, thấp mục tiêu 18-20% năm 2015 Hiện tín dụng kênh chủ chốt hỗ trợ tăng trưởng NHNN có số giải pháp thúc đẩy (Tăng hệ số rủi ro với khoản kinh doanh bất động sản chưa có hiệu lực năm 2016; Mở lại cho vay ngoại tệ) Tuy nhiên NHTM Nhà nước suy giảm CAR, không kịp thời tăng vốn hạn chế khả tăng trưởng tín dụng, đồng thời NHTM khác trọng cho vay trung dài hạn trước ảnh hưởng tới tốc độ tăng trưởng chung Về tỷ giá: Dự báo tỷ giá tháng cuối năm trì ổn định rủi ro Chính sách tỷ giá trung tâm tiếp tục trì, cán cân tốn kỳ vọng lạc quan xuất siêu, vốn FDI tăng trưởng tốt Tuy nhiên việc Fed tăng lãi suất, đồng Nhân dân tệ biến động xảy Bên cạnh đó, bối cảnh tăng trưởng kinh tế chững lại, NHNN dùng biện pháp tăng tỷ giá (khoảng 1%) để hỗ trợ phần hoạt động xuất Cả năm 2016, tỷ giá dự báo điều chỉnh tăng khoảng 1-2% so với đầu năm (thấp năm 2015) khơng có diễn biến bất thường, đặc biệt từ biến động đồng Nhân dân tệ Tổng quan ngành sữa Việt Nam Số liệu Tổng Cục thống kê cho thấy, ngành sữa Việt Nam năm vừa qua ngành hàng tiêu dùng tăng trưởng tốt tiềm tăng trưởng Trong năm qua, số lượng bò sữa tăng trung bình 14% năm đạt số gần 230.000 vào đầu năm 2015 Ngành sữa Việt Nam có nhà sản xuất lớn, đủ lực xuất nước Doanh thu ngành sữa năm gần có mức tăng trưởng mạnh mẽ Năm 2015 đạt 92.000 tỉ đồng, tăng 23% so với năm 2014, đó, sữa nước chiếm 30% Theo Quy hoạch ngành sữa Việt Nam, từ tới 2020, Hiệp hội sữa Việt Nam đặt mục tiêu sản xuất 2,5 tỷ lít sữa, đến 2025 tăng lên 3,4 tỷ lít sữa Theo báo cáo tình hình thị trường hàng tiêu dùng nhanh FMCG năm 2015 Worldpanel, tổng ngân sách chi tiêu cho mặt hàng FMCG thành thị 1,13 triệu đồng/tháng sản phẩm sữa chiếm 372.000 đồng, chiếm khoảng 32% Trong khu Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC vực nơng thơn, ngân sách trung bình 515.000 đồng chi tiêu cho FMCG hàng tháng, sữa đứng thứ ba với 114.000 đồng, sau thực phẩm nước uống II Giới thiệu Tổng công ty Cổ phần Sữa Việt Nam Lịch sử hình thành phát triển  Cơng ty cổ phần Sữa Việt Nam thành lập dựa định số 155/2003 QĐ- BCN ngày 01/10/2003 Bộ Công nghiệp việc chuyển Doanh nghiệp Nhà nước Công ty Sữa Việt Nam trực thuộc Bộ Công nghiệp thành công ty cổ phần Sữa Việt Nam Tiền thân Công ty Sữa, Café miền Nam,trực thuộc Tổng Cục Công nghiệp Thực phẩm, với đơn vị trực thuộc Nhàmáy Sữa Thống Nhất Nhà máy SữaTrường Thọ  Tháng 04/2004: Cơng ty sáp nhập nhà máy sữa Sài Gòn (SAIGONMILK), nâng tổng vốn điều lệ Công ty lên 1.590 tỷ đồng  Tháng 06/2005: Công ty mua lại phần vốn góp đối tác Cơng ty Sữa Bình Định sáp nhập vào Vinamilk  Cổ phiếu cơng ty thức giao dịch trung tâm giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh vào ngày 19/01/2006 với khối lượng niêm yết 159 triệu cổ phiếu  Năm 2007 Mua cổ phần chi phối 55% Cơng ty Sữa Lam Sơn vào tháng 9/2007, có trụ sở Khu Công nghiệp Lễ Môn, tỉnh Thanh Hóa đổi tên thành Cơng ty Cổ phần Sữa Lam Sơn  Năm 2008 Khánh thành đưa Nhà máy Sữa Tiên Sơn Hà Nội vào hoạt động  Năm 2009: Tháng 9, khánh thành trang trại bò sữa Nghệ An Đây trang trại bò sữa đại Việt Nam với quy mô trang trại 3.000 bò sữa  Năm 2010: Cơng ty thực chiến lược đầu tư nước việc liên doanh xây dựng Nhà máy chế biến sữa New Zealand với vốn góp 10 triệu USD, 19,3% vốn điều lệ Nhận chuyển nhượng 100% vốn từ Công ty TNHH F&N Việt Nam đổi tên thành Nhà máy Sữa bột Việt Nam Đây dự án xây 100% Nhà máy Sữa bột thứ hai Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Cơng ty Mua thâu tóm 100% cổ phần lại Cơng ty Cổ phần Sữa Lam Sơn để trở thành Công ty TNHH MTV Sữa Lam Sơn Khánh thành đưa Nhà máy Nước giải khát Bình Dương vào hoạt động Cơng ty Cổ phần Sữa Việt Nam - Vinamilk Forbes Asia vinh danh trao giải thưởng Top 200 Doanh nghiệp xuất sắc khu vực châu Á năm 2012 Đây lần công ty Việt Nam Forbes Asia ghi nhận danh sách  Năm 2012: Tháng 6/2012, Nhà máy Sữa Đà Nẵng vào hoạt động thức sản xuất thương mại  Năm 2013: Ngày 21/10/2013, Sở Kế hoạch Đầu tư tỉnh Thanh Hóa cấp Giấy chứng nhận đăng ký doanh nghiệp cho Công ty TNHH Bò sữa Thống Nhất Thanh Hóa Trong đó, Vinamilk nắm giữ 96,11% vốn điều lệ trở thành Công ty mẹ nắm quyền chi phối doanh nghiệp Ngày 6/12/2013, Bộ Kế hoạch Đầu tư cấp Giấy chứng nhận đầu tư số 663/BKHĐT-ĐTRNN cho Công ty việc Công ty mua cổ phần chi phối (70%) Driftwood Dairy Holdings Corporation, bang California, Mỹ  Năm 2014: Ngày 21/10/2013, Sở Kế hoạch Đầu tư tỉnh Thanh Hóa cấp Giấy chứng nhận đăng ký doanh nghiệp cho Cơng ty TNHH Bò sữa Thống Nhất Thanh Hóa Trong đó, Vinamilk nắm giữ 96,11% vốn điều lệ trở thành Công ty mẹ nắm quyền chi phối doanh nghiệp Ngày 6/12/2013, Bộ Kế hoạch Đầu tư cấp Giấy chứng nhận đầu tư số 663/BKHĐT-ĐTRNN cho Công ty việc Công ty mua cổ phần chi phối (70%) Driftwood Dairy Holdings Corporation, bang California, Mỹ  Năm 2015: Ngày 6/7/2015, Bộ Kế hoạch Đầu tư cấp Giấy chứng nhận đăng ký đầu tư nước số 201500001, chấp nhận cho Vinamilk tăng vốn đầu tư Miraka Limited từ 19,3% lên 22,81% Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Hệ thống phân phối  Tại Việt Nam  Trên giới Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Hình 1- Địa bàn kinh doanh Hệ thống phân phối sản phẩm Vinamilk toàn giới Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Cấu trúc tập đoàn Vinamilk Công ty STT Tên công ty Quyền sở hữu Quyền biểu Công ty TNHH Một thành viên Bò Sữa Việt Nam 100% 100% Cơng ty TNHH Một thành viên Sữa Lam Sơn 100% 100% Vinamilk Ograniczona 100% 100% Europe Spóstka Z Odpowiedzialnoscia Cơng ty TNHH Bò Sữa Thống Nhất Thanh Hóa 96,11% 96,11% Driftwood Dairy Holdings Corporation 70% 70% Angkor Dairy Products Co., Ltd 51% 51% Quyền sở hữu Quyền biểu Công ty liên kết STT Tên công ty Công ty Cổ phần Nguyên liệu Thực phẩm Á Châu Sài 15% 15% Gòn Miraka Limited 22,81% 22,81% Lĩnh vực kinh doanh  Chế biến, sản xuất kinh doanh sữa tươi, sữa hộp, sữa bột, bột dinh dưỡng, sữa chua, sữa đặc, sữa đậu nành, nước giải khát sản phẩm từ sữa khác  Chăn ni: Chăn ni bò sữa Hoạt động chăn ni nhằm mục đích cung cấp sữa tươi nguyên liệu đầu vào cho sản xuất sản phẩm từ sữa Công ty Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC  Có 200 sản phẩm chia thành ngành hàng sau: Sữa nước, Sữa chua, Sữa bột, Bột ăn dặm, Ca cao lúa mạch, Sữa đặc, Kem ăn, Phô mai, Sữa đậu nành, Nước giải khát Vị thị trường sữa Việt Nam Vinamilk chiếm 75% thị trường nước, mạng lưới phân phối mạnh với 1400 đại lý phủ 64/64 tỉnh thành Ngoài ra, Vinamilk xuất sản phẩm sang nước Mỹ, Đức, Canada, Trung Quốc Nguồn cung cấp nguyên vật liệu ổn định tương lai, ngành sữa Việt Nam dần giảm tỷ trọng sữa nguyên liệu nhập khẩu, thay vào nguồn nguyên liệu sữa bò tươi, đảm bảo chất lượng sản phẩm sữa cho người tiêu dùng góp phần thúc đẩy ngành hỗ trợ nước Sản phẩm Vinamilk đa dạng phong phú từ sản phẩm sữa bột, sữa tươi, sữa chua nước uống đóng chai, nước ép trái cây, bánh kẹo sản phẩm chức khác Phân tích SWOT Điểm yếu Sức mạnh + Chất lượng sữa VNM ngày + Việc Việt Nam tham gia vào hiệp định nâng cao, đáp ứng tiêu chuẩn quốc tế thương mại tự do, kèm với điều khoản xuất đến Campuchia, Thái Lan, giảm thuế nhập giảm giá sữa nhập Hàn Quốc, Nhật Bản, Trung Quốc, Thổ Nhĩ khẩu, cạnh tranh trực tiếp với sản phẩm Kỳ, Nga, Canada, Mỹ, Australia , sản phẩm VNM thị trường sữa Organic lần có mặt Việt Nam sản xuất Trang trại bò sữa Organic tiêu chuẩn Châu Âu + Với 50% nguyên liệu đầu vào Công ty nhập 30% doanh thu Công ty từ xuất khẩu, biến động tỷ giá có + Tất trang trại Vinamilk đạt ảnh hưởng đến hoạt động Công ty chuẩn Global G.A.P quản lý trang trại 10 Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Tỷ lệ tăng trưởng doanh thu 16% 13% 13% 17% 23% Lợi nhuận cổ phiếu (EPS) 24% 28% -7% 12% 38% Tỷ lệ Thu Nhập Cổ tức tiền mặt N/A 40% N/A 48% 58% Tăng trưởng giá cổ phiếu 31% 67% -12% 58% 59% Nhận xét: Nhìn chung Vinamilk trì cấu vốn an toàn, vốn chủ sở hữu chiếm tỷ lệ cao >75% cho thấy tiềm lực tài mạnh mẽ, bị chịu chi phối vốn vay bên Đặc thù ngành sữa có sản phẩm có thời hạn sử dụng ngắn nên cơng ty trì tài sản ngắn hạn lớn vòng quay hàng tồn kho cao cho thấy sản phẩm công ty tiêu thụ tốt, liên tục quay vòng sản xuất Tỷ lệ toán nhanh tăng dần qua năm (2012 từ 184% lên 215% năm 2015) Chỉ số ROA, ROE liên tục tăng, có suy giảm năm 2014 doanh thu sụt giảm 2014 năm có tỷ lệ EPS thấp (dưới 0%) năm trở lại Lợi nhuận vốn đầu tư trì tương đối ổn định 30% Từ thấy, cơng ty có hoạt động sản xuất tốt (trừ năm 2014 có suy giảm), cấu vốn an tồn, số tài làm hài lòng nhà đầu tư có vị rủi ro trung bình So sánh với DN ngành BẢNG SO SÁNH DN CÙNG NGÀNH THỰC PHẨM Mã CK +/- EPS P/E ROE P/B Beta Power CAN 26.5 1,504 17.6 7% 116% -0.7 41.60% BBC 89.5 6,061 14.6 13% 188% 55.30% VNM 138.8 6,490 21.3 45% 968% 0.8 69.50% VTL 15.8 678 23.3 8% 175% -0.2 38.10% THB 19.4 978 19.9 5% 102% 1.3 55.10% MCF 15.5 1,710 9.1 12% 106% 0.1 54.70% TAC 77.2 3,858 20 15% 307% -0.7 46.20% VDL 32.5 1,336 24.3 12% 285% 0.2 52.50% 17 Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC KDC 34.9 4,391 7.9 19% 149% 0.9 71.10% VCF 161 13,549 12.1 19% 227% -0.6 57.30% Từ bảng ta thấy VNM đứng đầu giá cổ phiếu bet; xếp thứ sau Vinacafe Chỉ số EPS, tiềm lực mạnh thị trường III Định giá Công ty CP Sữa Việt Nam Chi phí vốn doanh nghiệp  Dữ liệu giá đóng cửa 100 phiên Close Close Close Close Close Date price Date price Date price Date price Date price 14/09/2016 144 29/07/2016 158 30/06/2016 141 31/05/2016 142 29/04/2016 139 13/09/2016 144.9 28/07/2016 160 29/06/2016 139 30/05/2016 142 28/04/2016 138 12/9/2016 141.2 27/07/2016 158 28/06/2016 140 27/05/2016 143 27/04/2016 138 9/9/2016 143 26/07/2016 157 27/06/2016 137 26/05/2016 141 26/04/2016 140 8/9/2016 147 25/07/2016 154 24/06/2016 137 25/05/2016 144 25/04/2016 139 7/9/2016 146 22/07/2016 156 23/06/2016 140 24/05/2016 145 6/9/2016 150 21/07/2016 157 22/06/2016 139 23/05/2016 146 5/9/2016 154 20/07/2016 158 21/06/2016 139 20/05/2016 146 1/9/2016 154 19/07/2016 153 20/06/2016 137 19/05/2016 145 31/08/2016 156 18/07/2016 150 17/06/2016 137 18/05/2016 145 30/08/2016 152 15/07/2016 147 16/06/2016 137 17/05/2016 147 29/08/2016 151 14/07/2016 146 15/06/2016 137 16/05/2016 146 26/08/2016 146 13/07/2016 147 14/06/2016 137 13/05/2016 144 25/08/2016 145 12/7/2016 147 13/06/2016 137 12/5/2016 145 24/08/2016 145 11/7/2016 146 10/6/2016 137 11/5/2016 146 23/08/2016 143 8/7/2016 147 9/6/2016 138 10/5/2016 143 22/08/2016 140 7/7/2016 147 8/6/2016 138 9/5/2016 144 19/08/2016 143 6/7/2016 143 7/6/2016 137 6/5/2016 142 18/08/2016 174 5/7/2016 144 6/6/2016 136 5/5/2016 142 18 Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC 17/08/2016 171 4/7/2016 145 3/6/2016 139 16/08/2016 169 1/7/2016 143 2/6/2016 141 15/08/2016 169 1/6/2016 141 12/8/2016 168 11/8/2016 169 10/8/2016 164 9/8/2016 162 8/8/2016 158 5/8/2016 158 4/8/2016 156 3/8/2016 154 2/8/2016 152 1/8/2016 155 4/5/2016 142  Xác định tỷ suất lợi nhuận hàng năm thị trường (từ 2001) tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu Năm VNIndex Năm VNIndex 2001 310.1366667 2008 482.0575 2002 193.8858333 2009 432.6358333 2003 152.9016667 2010 485.6208333 2004 243.6608333 2011 431.5125 2005 263.985 2012 413.4183333 2006 524.6163636 2013 490.535 2007 1009.003333 2014 583.1075 2015 579.4025  Sử dụng hàm SLOPE Excel để xác định giá trị beta: SUMMARY OUTPUT 19 Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Regression Statistics Multiple R 0.249580439 R Square 0.062290396 Adjusted R Square 0.052522587 Standard Error 2.229688345 Observations 98 ANOVA df SS MS F Regression 31.70387057 31.7039 6.377111 Residual 96 477.2649713 4.97151 Total 97 508.9688418 Standard Coefficients Error t Stat P-value Intercept -0.01005121 0.226794078 -0.0443 0.964742 X Variable 0.683681557 0.27073343 2.52529 0.013198  β = 0.684  R-squared = 0.062 Ý nghĩa hệ số beta: Rủi ro mà khoản đầu tư thêm vào danh mục thị trường Ý nghĩa hệ số R –squared: cho biết 6.84% rủi ro cổ phiếu xuất phát từ thị trường, lại xuất phát từ thân doanh nghiệp 20 Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Đồ thị 2.5 1.5 Lợi suất thị trường 0.5 -20.00 -15.00 -10.00 -5.00 Linear () -0.5 0.00 5.00 Linear (Lợi suất thị trường) -1 -1.5 -2 -2.5  Beta hiệu chỉnh: (2*0.684/3 +1/3) = 0.79  Dữ liệu lãi suất trái phiếu phủ Năm Lãi suất Trái phiếu Năm Lãi suất Trái phiếu phủ (1 năm) Rf phủ (1 năm) Rf 2001 5.51 2008 13.06 2002 5.9 2009 9.08 2003 6.1 2010 10.73 2004 5.79 2011 12.9 2005 6.18 2012 8.55 2006 6.45 2013 7.1 2007 7.19 2014 4.88 2015 4.84 Sep-16 2016 7.27 Trung bình 7.596  Mức bù rủi ro từ 2001 – 2015 21 Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Năm VN INDEX Lãi suất thị trường Lãi suất Trái phiếu Mức bù RR (Rm) phủ (1 năm) RP Rf 2001 310.1366667 5.51 -5.51 2002 193.8858333 -37.48374373 5.9 -43.38 2003 152.9016667 -21.13829874 6.1 -27.24 2004 243.6608333 59.35786617 5.79 53.57 2005 263.985 8.341170958 6.18 2.16 2006 524.6163636 98.72961101 6.45 92.28 2007 1009.003333 92.33165476 7.19 85.14 2008 482.0575 -52.22438974 13.06 -65.28 2009 432.6358333 -10.25223478 9.08 -19.33 2010 485.6208333 12.24702069 10.73 1.52 2011 431.5125 -11.14209474 12.9 -24.04 2012 413.4183333 -4.193196412 8.55 -12.74 2013 490.535 18.65342208 7.1 11.55 2014 583.1075 18.87174208 4.88 13.99 2015 579.4025 -0.635388843 4.84 -5.48 12.25 7.60 4.65 Trung bình  Xác định chi phí vốn cổ phần Ke theo CAPM Ke = Rf + βx(Rm –Rf)  Ke = 7.596 + 0.79 x 4.65 = 11.27%  So sánh hệ số chặn a Rf x (1- β) a = Ri- β*Rm = -9.60 Rf x (1- β) = 1.6  a < Rf x (1- β): CP giao dịch giá nội  Chi phí lãi vay trước thuế bình qn 22 Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC STT Hạng mục 2015 2014 2013 2012 Trung bình Nợ phải trả 5,741,614,197 5,969,901,577 5,307,060,807 4,204,771,824 Nợ bình quân 5,855,757,887 5,638,481,192 4,755,916,316 2,102,385,912 10,671,322 104,027 3,114,837 kỳ Chi phí lãi vay 8,131,520  Thuế suất thu nhập 25% xác định chi phí lãi vay sau thuế: 0.12 x (1-25%) = 0.09%  Xác định tỷ trọng nợ phải trả lãi tổng nợ phải trả lãi VCSH đến 2015 Tỷ trọng vốn cổ phần tổng nợ phải trả lãi VCSH STT Hạng mục 2015 2014 2013 2012 Trung bình Nợ phải trả 5,741,614,197 5,969,901,577 5,307,060,807 4,204,771,824 Nợ bình quân 5,855,757,887 5,638,481,192 4,755,916,316 2,102,385,912 10,671,322.00 104,027.00 3,114,837.00 kỳ Chi phí lãi vay Chi 8,131,520.00 phí nợ 0.001389 0.001893 0.000022 0.001482 chủ sở 21,261,450,157 19,800,236,483 17,545,489,315 15,493,096,595 nguồn 27,003,064,354 25,770,138,060 22,875,414,056 19,697,868,420 0.001196 (Kd) Vốn hữu Tổng vốn Tỷ trọng nợ 0.21 0.23 0.23 0.21 0.22 Tỷ trọng vốn 0.79 0.77 0.77 0.79 0.78  Xác định chi phí vốn WACC 23 Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC WACC = Ke x We + Kd x Wd Tỉ trọng nợ phải trả/ tổng nguồn vốn Wd 21.78% năm Kd 0.002 Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp T 20% vốn We 78.20% Chi phí vốn chủ sở hữu Ke 0.113 Chi phí vốn bình qn WACC 8.84% Chi phí lãi vay trước thuế bình qn Tỉ trọng vốn chủ sở hữu/ tổng nguồn Định giá theo mơ hình FCFE Dựa vào xu hướng tăng trưởng tỷ lệ tái đầu tư năm trở lại đây, thấy cơng ty CP Sữa Việt Nam trải qua giai đoạn phát triển nhanh thời kỳ 2006 – 2011 giai đoạn phát triển ổn định Vì người viết tiến hành định giá cơng ty theo mơ hình FCFE giai đoạn Đv: Triệu đồng 2010 2011 2012 2013 2014 2015 TS ngắn hạn 5,919,803 9,467,683 11,110,610 13,018,930 15,522,310 16,731,875 Nợ ngắn hạn 2,645,012 2,946,537 4,144,990 4,956,398 5,453,263 6,004,317 Nợ phải trả 2,808,596 3,105,466 4,204,772 5,307,061 5,969,902 6,554,260 VCSH 7,964,437 12,477,205 15,493,097 17,568,353 19,800,236 20,923,916 Chi phí lãi vay 6,172 13,933 3,115 104 39,582 31,277 Vốn lưu động 3,274,791 6,521,146 6,965,620 8,062,532 10,069,047 10,727,558 3,246,355 444,474 1,096,912 2,006,515 658,511 Thay đổi Vốn lưu động 24 Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Chi đầu tư 1,741,855 1,767,206 3,133,999 1,684,858 861,706 1,148,003 Khấu hao 290,131 414,590 535,452 786,433 1,032,730 1,097,076 Tái đầu tư 1,451,724 4,598,971 3,043,021 1,995,337 1,835,491 709,438 EBIT (1-Tc) 3,616,186 4,218,182 5,819,455 6,534,133 6,068,808 7,773,410 5,671,696 109.03% 52.29% 30.54% 30.24% 9.13% 33.50% 9% 13% 20% 26% 32% 100% 433,802 424,068 416,557 491,872 486,142 424,629 263,472 3,156,515 1,252,120 2,745,645 1,527,875 1,358,683 1,717,385 4.00% 40.60% 37.89% 41.27% 30.52% 37.25% 0.3192 Đv: Triệu đồng 2016 trở Công thức Tỷ lệ tái đầu tư 33.50% Tỷ lệ tái đầu tư Tỷ trọng Tỷ lệ tái đầu tư năm (Giả định) Thu nhập ròng từ tiền mặt 295,331 CK NH Tiền mặt ROE phi tiền mặt ROE phi tiền lệ tăng mặt Tỷ trưởng kỳ vọng Giá trị VCSH TSHĐ Số cp lưu hành Giá trị/1 phần (VND) cổ 26.82% 8.98% 174,532,159 Tỷ lệ tái đầu tư* ROE phi tiền mặt (BQ EBIT(1-T)-BQ Thu nhập ròng từ tiền mạt CKNH)*(1-Tỷ lệ Tái đầu tư)*(1+tỷ lệ tăng trưởng)/(Ke-Tỷ lệ tăng trưởng kỳ vọng)+ Tiền mặt CKNH 1,451,450,889 120,247 VND Định giá theo mơ hình FCFF 25 Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Dựa vào xu hướng tăng trưởng tỷ lệ tái đầu tư năm trở lại đây, thấy cơng ty CP Sữa Việt Nam trải qua giai đoạn phát triển nhanh thời kỳ 2006 – 2011 giai đoạn phát triển ổn định Vì người viết tiến hành định giá cơng ty theo mơ hình FCFF giai đoạn Đv: Triệu đồng 2016 trở EBIT*(1-Tc) 6,508,373 Tái đầu tư kỳ vọng 2,180,418 Dòng tiền tự kỳ vọng cty 4,327,955 Công thức EBIT(1-T)*Tỷ lệ tái đầu tư EBIT(1-T) - Tái đầu tư kỳ vọng Dòng tiền tự kỳ vọng cty/(Ke-Tỷ lệ tăng trưởng Giá trị TSHĐ KD 189,589,959 kỳ vọng trên) Giá trị VCSH TSHĐ 197,541,440 Giá trị VCSH TSHĐ+ Tiền mặt CK NH Số cp lưu hành 1,451,450,889 Giá trị/1 cổ phần (VND) 136,099 VND Định giá theo mơ hình chiết khấu dòng cổ tức 2015 2016 trở EPS 5,357 5,357 Tỷ lệ tái đầu tư 9.13% 33.50% ROE 37.15% 35.26% Ke 10.78% g 3.39% Cổ tức Giá CP 8.98% 3,562.31 VND 198,699 Định giá theo Phương pháp tương đối Dựa vào xu hướng tăng trưởng tỷ lệ tái đầu tư năm trở lại đây, thấy công ty CP Sữa Việt Nam trải qua giai đoạn phát triển nhanh thời kỳ 2006 – 2011 26 Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC giai đoạn phát triển ổn định Vì người viết tiến hành định giá công ty theo Phương pháp tương đối cho giai đoạn 5.1 Phương pháp phân tích 2015 2016 EPS 5,357 5,357 P 109,888 Tỷ lệ trả cổ tức 0.75 Tỷ lệ tái đầu tư 9.13% 33.50% Tỷ lệ tăng trưởng kỳ vọng 8.98% EBIT(1-t) 7,773,410 8,471,820 Số cp lưu hành 1,451,450,889 EPS kỳ vọng 5,837 P/E 21.30 Giá CP VND 124,324 5.2 Phương pháp so sánh Mức vốn Tỷ trọng vốn Giá cổ hóa TT hóa thị trường phiếu P/E theo tỷ trọng vốn hóa TT EPS Hiện Hiện Trailing Forward Hiện Trailing Forward BBC 1,363 0.56% 89,400 6,061 5,490 5,775 0.08 0.09 0.09 MSN 47,935 19.63% 64,000 3,626 2,677 3,151 3.46 4.69 3.99 KDC 8,944 3.66% 34,800 4,391 11,716 8,054 0.29 0.11 0.16 VNM 167,523 68.60% 134,500 6,490 5,956 5,837 14.22 15.49 15.81 27 Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC HNM 132 0.05% Bình quân 244,216 100% 6,600 78 135 107 KẾT QUẢ PHƯƠNG PHÁP SO SÁNH VNM EPS P/E bình quân Giá CP Hiện 6,490 18.10 117,461 Trailing 5,956 20.41 121,556 Forward 5,837 20.07 117,151 28 0.05 0.03 0.03 18.10 20.41 20.07 Mơn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hồng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC 5.3 Phương pháp hồi quy KẾT QUẢ HỒI QUY (PP TƯƠNG ĐỐI) SUMMARY OUTPUT Regression Statistics Hàm Hồi quy: Multiple R 0.2510984 y = 0.0267 + 0.0327 * g + 0.4661 * beta R Square 0.0630504 Adjusted R Square -0.035576 Standard Error 1.0356527 Observations 22 ANOVA df SS MS F Significance F Regression 1.3713671 0.6856835 0.639286 0.538647 Residual 19 20.378956 1.0725766 Total 21 21.750323 Coefficients Standard Error t Stat P-value Intercept 0.0267817 0.5743254 0.0466315 X Variable 0.0327303 0.0435719 X Variable 0.466127 0.503511 Upper 95% Lower 95.0% Upper 95.0% 0.963294 -1.1753 1.228858 -1.1753 1.2288585 0.7511805 0.461747 -0.05847 0.123927 -0.05847 0.1239273 0.9257534 0.366184 -0.58773 1.519988 -0.58773 1.5199877 29 Lower 95% Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC Kết định giá theo Phương pháp tương đối Giá theo PP 124,324 Giá theo PP so sánh Hiện 117,461 Giá theo PP so sánh Trailing 121,556 Giá theo PP so sánh Forward 117,151 Giá theo PP hồi quy 230,595 Giá CP bình quân 142,217 Kết định giá trung bình từ phương pháp Giá CP = 149,316 VND Nhận xét: Nhìn chung phương pháp có ưu nhược điểm riêng Với đặc thù cơng ty có quy mơ lớn Vinamilk, người viết lựa chọn định giá theo mơ hình FCFE FCFF IV Khuyến nghị kết luận Với kết định trên, kết hợp tham khảo số báo cáo định giá cơng ty chứng khốn ACB, Maybank, VPBank, KIS so sánh với giá giao dịch cổ phiếu VNM, thời điểm này, người viết khuyến nghị nhà đầu tư nên GIỮ cổ phiếu VNM 30 Môn Định giá Doanh nghiệp Sinh viên: Hoàng Hà Phương Thảo - QH2013E.TCNH.CLC TÀI LIỆU THAM KHẢO Báo cáo thường niên Vinamilk 2015 Báo cáo Tài Vinamilk kiểm tốn từ 2010 – 2015 Thơng tin phi tài chiến lược phát triển, định hướng nghiên cứu phát triển, thành tích giải thưởng, thơng tin cổ đơng v.v… Vinamilk www.vinamilk.com.vn/vi cafef.vn Cophieu68.vn, số tài Vũ Nguyễn Tuấn Anh (2016), Báo cáo kinh tế vĩ mô tháng đầu năm 2016, Lienviet Postbank Worldpanel, Báo cáo thị trường hàng tiêu dùng nhanh FMCG năm 2015 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright, Bản dịch “Damodaran viết Định giá Tóm tắt chương 3, 4, 6” Nguyễn Quốc Việt, tập giảng môn Định giá Doanh nghiệp Báo cáo định giá cổ phiếu VNM cơng ty chứng khốn ACB, Maybank, VPBank, KIS quý III/2016 31 ... Công nghiệp việc chuyển Doanh nghiệp Nhà nước Công ty Sữa Việt Nam trực thuộc Bộ Công nghiệp thành công ty cổ phần Sữa Việt Nam Tiền thân Công ty Sữa, Café miền Nam, trực thuộc Tổng Cục Công nghiệp. .. tháng, sữa đứng thứ ba với 114.000 đồng, sau thực phẩm nước uống II Giới thiệu Tổng công ty Cổ phần Sữa Việt Nam Lịch sử hình thành phát triển  Công ty cổ phần Sữa Việt Nam thành lập dựa định. .. 100% cổ phần lại Công ty Cổ phần Sữa Lam Sơn để trở thành Công ty TNHH MTV Sữa Lam Sơn Khánh thành đưa Nhà máy Nước giải khát Bình Dương vào hoạt động Công ty Cổ phần Sữa Việt Nam - Vinamilk Forbes