1 MỞ ĐẦU Tính cấp thiết đề tài Thị trường mua bán, sáp nhập DN Việt Nam phát triển nhanh chóng, nhu cầu mua bán, sáp nhập DN ngày tăng Tuy nhiên tỷ lệ giao dịch thành công chưa đáng kể người bán chưa biết bán cho ai, bán, giá bán thích hợp; người mua cách để tiếp cận mức giá mua thích hợp; Ai người lợi việc mua bán, sáp nhập này: DN, cổ đông? Để giao dịch thành công bên mua bán cần nắm rõ bước thực quy trình mua bán, sáp nhập DN Xuất phát từ nhu cầu thực tế, việc nghiên cứu thị trường mua bán, sáp nhập áp dụng kiến thức tài vào phân tích hoạt động mua bán, định giá DN cần thiết Với lý đó, tác giả chọn vấn đề “Vận dụng mô hình định giá doanh nghiệp APV hoạt động mua bán sáp nhập (M&A) doanh nghiệp Việt Nam” làm luận văn nghiên cứu Mục đích nghiên cứu Hệ thống hóa lý luận định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập Phân tích, đánh giá thực trạng định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập Việt Nam Đề giải pháp ứng dụng mô hình định giá APV vào thực tế định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập doanh nghiệp Việt Nam Đối tượng phạm vi nghiên cứu - Đối tượng nghiên cứu: Ứng dụng mô hình định giá doanh nghiệp APV hoạt động mua bán sáp nhập Việt Nam - Phạm vi nghiên cứu: Các doanh nghiệp tiến hành mua bán sáp nhập Việt Nam 2 Phương pháp nghiên cứu Để thực mục tiêu nghiên cứu, luận văn sử dụng phương pháp tổng hợp, phân tích, so sánh, thống kê… để hệ thống hóa lý luận, nêu lên nội dung chủ yếu vấn đề định giá mua bán, sáp nhập doanh nghiệp ứng dụng mô hình APV thực tế đánh giá giá trị số DN mẫu Ý nghĩa khoa học thực tiễn đề tài Về mặt lý luận phương pháp, đề tài đóng vai trò nghiên cứu đóng góp vào công tác quản lý tài DN đem lại nhìn tổng quát thị trường M&A Việt Nam, góp phần thúc đẩy hoạt động nước ta Kết cấu luận văn Ngoài phần mở đầu, kết luận, mục lục, danh mục tài liệu tham khảo, bảng viết tắt, danh mục bảng, luận văn kết cấu theo ba chương: Chương 1: Những vấn đề lý luận định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập Chương 2: Thực trạng định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập Việt Nam Chương 3: Các giải pháp cần thực để vận dụng mô hình định giá doanh nghiệp APV hoạt động mua bán sáp nhập (M&A) doanh nghiệp Việt Nam 3 CHƯƠNG : NHỮNG VẤN ĐỀ LÝ LUẬN CƠ BẢN VỀ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP 1.1 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP (M&A ) 1.1.1 Tổng quan hoạt động mua bán sáp nhập 1.1.1.1 Các khái niệm M&A doanh nghiệp M&A doanh nghiệp việc mua bán sáp nhập DN thị trường chất hoạt động giành quyền kiểm soát DN, phận DN thông qua việc sở hữu phần toàn doanh nghiệp Như vậy, nguyên tắc M&A phải tạo giá trị cho cổ đông mà việc trì tình trạng cũ không đạt Nói cách khác, M&A liên quan đến vấn đề sở hữu thực thi quyền sở hữu để làm thay đổi tạo giá trị cho cổ đông Mua bán doanh nghiệp (còn gọi Mua lại) dùng để doanh nghiệp mua bán doanh nghiệp khác Sáp nhập hiểu việc kết hợp hai hay nhiều doanh nghiệp cho đời pháp nhân 1.1.1.2 Sự giống khác mua bán sáp nhập DN a) Giống Cho dù mua bán hay sáp nhập hoạt động nhằm đến mục đích mong muốn sau thương vụ mua bán sáp nhập DN hợp hay DN mua bán bị mua bán đạt lợi quy mô, tăng hiệu hoạt động, mở rộng thị phần…đặc biệt gia tăng tối đa giá trị cộng hưởng DN sau mua bán sáp nhập nhằm mang lại lợi ích cao cho cổ đông doanh nghiệp 4 b) Khác Hoạt động mua bán khác đôi chút so với hoạt động sáp nhập Không giống tất loại hình sáp nhập, mua bán liên quan đến DN mua bán DN khác hợp để tạo thành DN 1.1.1.3 Tác động hoạt động mua bán sáp nhập tới doanh nghiệp kinh tế – xã hội a) Tác động tích cực hoạt động mua bán sáp nhập Đối với doanh nghiệp thu mua doanh nghiệp mục tiêu M&A giúp DN nhỏ, lẻ kết hợp thành DN lớn nên khả bị triệt tiêu DN sau M&A thị trường khó xảy ra; Tiết kiệm chi phí đào tạo nhân lực xếp, bố trí hợp lý nguồn lực, tăng khả cạnh tranh sản phẩm, tăng vốn đầu tư, có khả mở rộng ngành nghề kinh doanh Sau M&A, quyền tác động DN đến giá thị trường lớn Doanh nghiệp có kết hợp nhiều sức mạnh trường hợp doanh nghiệp có ưu tiếp thị mua bán doanh nghiệp có ưu dòng sản phẩm Việc kết hợp hai DN góp phần trì tăng cường hiệu hoạt động dự án DN có gia tăng nhân lực, nguồn vốn… Đối với kinh tế Việc kết hợp DN góp phần nâng cao tỷ lệ vốn giải ngân, giảm số dự án hoạt động không hiệu bị giải thể trước thời hạn Hoạt động M&A góp phần thực phương châm đa dạng hóa đối tác đầu tư đa dạng hóa hình thức đầu tư 5 Thông qua hình thức M&A doanh nghiệp nhà đầu tư chủ động việc lựa chọn hình thức đầu tư cho dự án FDI nhằm giảm bớt rủi ro trình thực đầu tư Việt Nam Hoạt động M&A góp phần thực chuyển dịch cấu kinh tế theo yêu cầu phát triển kinh tế đất nước giải việc làm Tài sản nhà nước nhà đầu tư không bị DN chuyển từ chủ đầu tư không hiệu sang chủ đầu tư khác quản lý có hiệu b) Tác động tiêu cực hoạt động mua bán sáp nhập Đối với doanh nghiệp thu mua doanh nghiệp mục tiêu Việc M&A ảnh hưởng đến chiến lược lâu dài DN mục tiêu Đối với doanh nghiệp thu mua, phải tốn nhiều thời gian chi phí đạt mục tiêu Một DN thường phải trả thêm khoản tiền phí hay hoa hồng mua DN khác, chi phí dùng để thuyết phục cổ đông hữu bán cổ phần họ Các khoản chi phí khó thu hồi lại từ lợi nhuận DN mục tiêu sau bị thâu tóm Hoạt động M&A khiến công việc tổ chức, quản lý DN trở nên khó khăn hơn, chồng chéo, dẫn đến tình trạng kiểm soát Đối với kinh tế Hầu hết vụ M&A trước phía nước nắm quyền chủ động, không theo ý muốn DN phía Việt Nam Một số DN sử dụng hình thức M&A để trốn thuế, sau thời gian miễn giảm thuế tuyên bố giải thể sáp nhập vào DN khác, chuyển toàn bộ máy sang tham gia điều hành DN Nhiều DN sử dụng hình thức M&A nhằm mục đích tăng chi phí khống tài sản DN nhằm thao túng gây khó khăn quản lý nhà nước hoạt động kinh doanh họ sau thực M&A Tuy việc M&A chuyển đổi hình thức đầu tư doanh nghiệp FDI pháp luật thừa nhận, thực chủ yếu theo trường hợp cụ thể, chưa có tiêu chí chung để đánh giá tính hiệu dự án 1.1.2 Định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập 1.1.2.1 Khái niệm định giá doanh nghiệp Định giá doanh nghiệp việc ước tính giá trị doanh nghiệp hay lợi ích theo mục đích định cách sử dụng phương pháp thẩm định giá phù hợp 1.1.2.2 Mục đích định giá doanh nghiệp Định giá DN thường phục vụ cho mục đích chủ yếu sau: - Mua bán , sáp nhập, liên doanh liên kết, lý doanh nghiệp - Đầu tư, góp vốn , mua - bán chứng khoán doanh nghiệp - Cổ phần hóa, niêm yết chứng khoán thị trương chứng khoán - Vay vốn đầu tư kinh doanh - Thuế - Giải quyết, xử lý tranh chấp 1.1.2.3 Vai trò định giá doanh nghiệp hoạt động M&A Đối với người mua, định giá xác công ty mục tiêu giúp doanh nghiệp tránh tình trạng đặt giá mua cao so với lực thực tế đối tác Đối với DN bán việc định giá DN xác giúp họ tránh tình trạng bị thâu tóm đối tác chấp nhận giá bán thấp giá trị thực tế doanh nghiệp 7 1.1.2.4 Các nhân tố ảnh hưởng tới công tác định giá doanh nghiệp Công tác định giá chịu ảnh hưởng nhân tố sau:  Năng lực người làm công tác định giá  Mục đích công tác định giá  Thu thập thông tin phục vụ cho công tác định giá  Phương pháp định giá lựa chọn 1.1.2.5 Các phương pháp định giá doanh nghiệp Bảng 1.1 Phân loại phương pháp định giá doanh nghiệp phổ biến Các phương pháp thẩm định giá doanh nghiệp chủ yếu Dựa vào bảng Phương pháp Dòng tiền báo cáo Kết hỗn hợp (lợi chiết kinh doanh thương mại) khấu (DCF) Giá trị sổ sách PE Cổ điển FCFF Giá trị sổ sách PS UEC giản lược FCFE điều chỉnh Các tỷ số khác UEC DDM Giá trị lý Trực tiếp APV Giá trị thay Gián tiếp Dựa vào bảng cân đối kế toán (Nguồn: Tổng hợp từ phương pháp định giá doanh nghiệp) 1.2 MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ APV 1.2.1 Cơ sở giả định mô hình định giá APV Mô hình APV lần nghiên cứu Stewart Myers giáo sư Trường kinh doanh The MIT Sloan School of Management sau lý thuyết hóa Lorenzo Peccati, giáo sư Đại học Bocconi vào năm 1973 sở mô hình giá dòng tiền Phương pháp Giá trị điều chỉnh APV (Adjusted Present Value) tương tự phương pháp giá trị ròng NPV (Net Present Value) Mô hình xác định giá trị DN có sử dụng đòn bẩy tài giá trị DN không sử dụng đòn bẩy cộng với giá trị tác động liên quan đến việc sử dụng đòn bẩy tài Những tác động bao gồm chắn thuế nợ vay Theo mô hình này, giá trị DN xác định sau: Giá trị DN = Giá trị DN không vay nợ + Giá trị chắn thuế kỳ vọng nợ vay 1.2.2 Quy trình định giá doanh nghiệp mô hình APV Bước 1: Dự kiến dòng tiền tự (FCFt) chắn thuế (TSt) cho năm hoạt động DN mục tiêu sau sáp nhập FCFt0 x (1+g) Vu = Ku - g Bước tính toán chắn thuế kỳ vọng nợ vay mức độ nợ vay cho trước VTS = ∞ Tt x It x Dt t= (1+r)t ∑ Bước 2: Tính toán chi phí sử dụng vốn đòn cân nợ rsu rsu = ws x rsl + wd x rd Bước 3: Tính toán chi phí sử dụng vốn bình quân WACC DN DN có cấu trúc vốn ổn định WACC = wd x (1-T)rd + wsrsl Bước 4: Đánh giá giá trị dòng tiền chắn thuế Giá trị hoạt động DN, VO tổng hai giá trị này: Bước 5: Xác định giá chào mua cách so sánh giá trị V O giá APV chia giá trị hoạt động DN thành hai phần: giá trị DN không sử dụng đòn cân nợ giá trị dòng tiền chiết khấu chi phí sử dụng vốn đòn cân nợ, giá trị chắn thuế giá trị tất phần tiết kiệm từ thuế chiết khấu chi phí vốn đòn cân nợ: VO = VU + VTS 1.2.3 Ưu điểm nhược điểm mô hình APV 1.2.3.1 Ưu điểm mô hình APV Điểm bật phương pháp tách rời ảnh hưởng nợ thành hai phần riêng biệt cho phép người phân tích sử dụng suất chiết khấu riêng biệt cho phần với tỷ lệ nợ không cố định Việc đánh giá dòng tiền chiết khấu chúng riêng biệt cho thành phần giúp ta đánh giá xác giá trị DN 1.2.3.2 Nhược điểm mô hình APV Trên thực tế, tất DN áp dụng việc đánh giá dòng tiền riêng biệt phận, quốc gia Bên cạnh đó, ưu điểm APV cần cân nhắc lại phân tích sử dụng mô hình APV mà bỏ qua chi phí phá sản có dẫn đến kết luận giá trị DN tăng tương ứng với tỷ lệ nợ cấu trúc vốn DN Cũng phương pháp định giá khác sử dụng định giá hoạt động mua bán sáp nhập mô hình định giá APV chưa đưa vào giá trị doanh nghiệp phần giá trị kiểm soát giá trị cộng hưởng Trong đó, định giá doanh nghiệp giao dịch M&A coi trọng phần bù cho giá trị kiểm soát giá trị cộng hưởng từ M&A phận quan trọng tạo nên giá trị công ty KẾT LUẬN CHƯƠNG Chương luận văn đề cập đến vấn đề lý luận hoạt động mua bán, sáp nhập doanh nghiệp đề cập chi tiết lý luận liên quan đến việc định giá doanh nghiệp Đặc biệt tác giả sâu giới thiệu mô hình giá điều chỉnh (APV) áp dụng cho việc định giá doanh nghiệp, cụ thể bước áp dụng cho việc định giá doanh nghiệp sử dụng chương 10 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM 2.1 MÔI TRƯỜNG PHÁP LÝ CHO HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM Hoạt động mua bán sáp nhập Việt Nam chịu điều chỉnh số luật sau: Luật đầu tư 2005, Luật doanh nghiệp 2005, Luật cạnh tranh 2004, Luật chứng khoán 2006… 2.2 THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM 2.2.1 Tổng quan hoạt động mua bán sáp nhập doanh nghiệp Việt Nam 2.2.1.1 Quá trình hình thành phát triển hoạt động mua bán sáp nhập doanh nghiệp Việt Nam Theo số liệu hội thảo “Mua bán sáp nhập DN” Tp HCM ngày 10/7/2007, hoạt động M&A nước ta khởi động từ năm 2000, đến năm 2009 số vụ M&A 295 với tổng giá trị 1,138 triệu USD Bảng 2.1 Các thương vụ M&A Việt Nam từ 2000 đến 2009 Tổng giá trị giao dịch Năm Số giao dịch M&A M&A (triệu USD) 2000-2003 41 118 2004 23 34 2005 22 61 2006 38 299 2007 108 1,719 2008 146 1,117 2009 295 1,138 (Nguồn: Tạp chí Thomson Reuters nghiên cứu doanh nghiệp PricewaterhosueCoopers) 11 Về triển vọng thời gian tới, số thương vụ M&A tiếp tục gia tăng mạnh mẽ; Giá trị giao dịch tăng ổn định Có số động thái cho thấy xuất số thương vụ có quy mô lớn 2.2.1.2 Đặc điểm thương vụ M&A Việt Nam Không đứng xu hướng kinh tế giới, số thương vụ sáp nhập mua lại Việt Nam ngày tăng, giai đoạn từ năm 2005 Qua thương vụ tiến hành, rút nhận xét sau: Thứ nhất, thương vụ M&A Việt Nam thời gian qua chủ yếu mang tính chất sáp nhập thân thiện mà mang tính chất thù địch Thứ hai, thương vụ tiến hành Việt Nam chưa đáp ứng hết yêu cầu hình thức hợp tác cao vụ hợp nhất, chủ yếu thương vụ mang tính chất vụ thâu tóm, mua lại doanh nghiệp Thứ ba, thương vụ M&A Việt Nam khó phân biệt với giao dịch hình thức đầu tư tài Thứ tư, giao dịch M&A Việt Nam có yếu tố nước xuất phổ biến Thứ năm, hoạt động M&A Việt Nam có tương đồng với phát triển thị trường chứng khoán, chuyển dịch dòng vốn đầu tư quốc tế giá trị sản xuất ngành công nghiệp Thứ sáu, hoạt động M&A Việt Nam mẻ, trình độ người thực chưa chuyên nghiệp 2.2.1.3 Những rào cản thách thức thực mua bán sáp nhập doanh nghiệp Việt Nam  Khung pháp lý để thực mua bán sáp nhập  Thách thức đến từ bên mua, bên bán bên trung gian  Nguồn nhân lực lĩnh vực hoạt động mua bán sáp nhập 12  Rào cản văn hóa 2.2.1.4 Xu hướng hoạt động mua bán sáp nhập doanh nghiệp Việt Nam thời gian tới Hoạt động mua bán sáp nhập doanh nghiệp mang đặc điểm riêng thời kỳ kinh tế khó khăn Các giao dịch lĩnh vực tài - ngân hàng chiếm số lượng lớn Ngày có nhiều công ty nước thâm nhập vào thi trường Việt Nam thông qua hoạt động mua bán, sáp nhập Các công ty tư vấn môi giới chuyên nghiệp ngày đóng vai trò quan trọng việc kết nối giao dịch Vai trò quỹ đầu tư nhà nước, quỹ đầu tư tư nhân, quỹ đầu tư bảo hiểm rủi ro gia tăng 2.2.2 Đánh giá thực trạng định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập Việt Nam 2.2.2.1 Những kết đạt định giá doanh nghiệp M&A Việt Nam Quy trình thực định giá mang tính logic khoa học cao, thực tương đối hợp lí Những người phụ trách công tác định giá nhân viên giàu kinh nghiệm, đào tạo hoàn thiện phân tích định giá doanh nghiệp Báo cáo phân tích bao quát, tổng hợp tình hình doanh nghiệp, phục vụ tốt yêu cầu nhà đầu tư quan tâm vào doanh nghiệp Sử dụng kết hợp đồng thời nhiều phương pháp định giá, điều đưa giá trị tham chiếu tốt cho nhà đầu tư, không bị hạn chế phương pháp làm ảnh hưởng đến thái độ doanh nghiệp, Phương pháp xác định giá trị tài sản ròng có sở pháp lí quan trọng Nghị định 109 Chính phủ 13 Thực định giá chiết khấu luồng tiền sử dụng mô hình hai giai đoạn giai đoạn, mô hình tương thích với định giá giao dịch M&A so với mô hình giai đoạn 2.2.2.2 Những hạn chế, tồn định giá doanh nghiệp M&A Việt Nam Tuy thông tin thu thập đầy đủ phân tích định giá lực quản trị doanh nghiệp thiếu Tong trình xác định yếu tố đầu vào cho trình định giá, có vài giá trị mang nặng tính chủ quan, chưa có sở khoa học xác cho số đông Phương án xác định giá trị cộng hưởng giá trị quyền kiểm soát doanh nghiệp nhà đầu tư ý mức, thiếu sót đáng kể hai giá trị phận quan trọng doanh nghiệp mục tiêu định giá thương vụ M&A Chưa có quy định chuẩn để xác định giá trị tài sản vô hình Các chuẩn mực kế toán Việt Nam có khác biệt với chuẩn mực kế toán quốc tế Phương pháp đinh giá chiết khấu luồng tiền cách sử dụng mô hình APV chưa sử dụng nhiều mô hình có ưu điểm vượt trội phù hợp với định giá giao dịch M&A 2.2.3 Vận dụng mô hình định giá doanh nghiệp APV hoạt động mua bán sáp nhập (M&A) doanh nghiệp Việt Nam Trong mô hình APV, tác giả bắt đầu xem xét giá trị DN mục tiêu trước sử dụng đòn bẩy tài nợ cấu trúc vốn Khi thêm nợ vào cấu trúc vốn doanh nghiệp, ta xem xét lợi ích chi phí sử dụng nợ ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp Thông qua ứng dụng mô hình APV phân tích hoạt động mua bán sáp nhập DN thuộc ngành chiếm tỷ trọng lớn tổng số thương vụ M&A Việt nam năm qua, tác giả cho 14 thấy tính khả thi hợp lý việc vận dụng mô hình định giá DN thực M&A 2.2.3.1 Ngành bất động sản Trong ngành bất động sản, tác giả lựa chọn DN mẫu CTCP Địa ốc Phương Đông với dự án phát triển khách sạn Phương Đông Công ty Vietnam Holdings Ltd công ty nước thành lập Anh muốn mua lại 30% cổ phần Công ty Cổ phần Địa ốc Phương Đông tham gia vào dự án khách sạn Phương Đông Công ty Vietnam Holdings Ltd tiến hành đánh giá giá trị Công ty Cổ phần Địa ốc Phương Đông cách dùng phương pháp giá điều chỉnh Dưới số thông số tài Công ty Cổ phần Địa ốc Phương Đông Công ty Vietnam Holdings Ltd thu thập, giả định tính toán - Giấy phép hoạt động : 40 năm - Giá trị thị trường : 300.000.000.000 đồng - Số cổ phần phát hành : 30.000.000 cổ phần - Nợ vay : 70.000.000.000 đồng, thời hạn vay 10 năm, lãi vay : 16%/ năm - Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp : 25% Ứng dụng mô hình APV định giá Công ty địa ốc Phương Đông Bước 1: Dự kiến dòng tiền tự (FCF t) chắn thuế (TS t) cho năm hoạt động doanh nghiệp mục tiêu sau Sáp nhập Vào năm 2010 EBIT Công ty địa ốc Phương Đông 60.000.000.000 đồng, dự kiến năm 2011 tăng trưởng 16.67% lên 70.000.000.000 đồng năm tăng trưởng trung bình 5.000.000.0000 đồng/năm năm 2015 đạt ổn định 95.000.000.000 đồng/năm Bắt đầu từ năm 2019 trở Công ty có mức tăng trưởng ổn định g = 5%/năm 15 Bước 2: Tính toán chi phí sử dụng vốn đòn cân nợ rsu rsl : tỷ suất sinh lợi mong đợi DN, công thức tính r sl sau - Rủi ro hệ thống doanh nghiệp β:1.54 - Tỷ suất sinh lợi phi rủi ro rf: 8.9% (lãi suất tín phiếu Kho bạc NN) - Tỷ suất sinh lợi thị trường rm: 17.2% - Tỷ suất sinh lợi mong muốn DN: Rsl = rf + β*(rm – rf) = 21.68% ws : tỷ trọng vốn chủ sở hữu cấu trúc vốn, ws = 230.000.000.000/300.000.000.000 = 76.67% wd : tỷ trọng nợ vay dài hạn cấu trúc vốn = 70.000.000.000/300.000.000.000 = 23.33% rd : chi phí sử dụng nợ vay = 16%/năm Như rsu = ws x rsl + wd x rd = 76.67%x 21.68% + 23.33% x 16% = 20% Bước 3: tính toán chi phí sử dụng vốn bình quân WACC doanh nghiệp doanh nghiệp có cấu trúc vốn ổn định Do Công ty dự kiến sau 10 năm, trả hết nợ không vay nợ hoạt động 100% vốn, WACC rsl = 21.68% Bước 4: Đánh giá giá trị dòng tiền chắn thuế Theo phần mềm tính toán giá trị hoạt động doanh nghiệp Vo = 308.502.014.947 đồng, tương đương giá trị cổ phiếu 10.283 đồng/cổ phiếu Bước 5: Xác định giá chào mua cách so sánh giá trị V O giá trị thị trường doanh nghiệp thời điểm định giá Mức chênh lệch: 308.502.014.947 – 300.000.000.000 = 8.502.014.947 đồng lợi nhuận kết hợp thu từ hoạt động sáp nhập Giá trị Công ty Địa ốc Phương Đông 10.000 đồng/cổ phiếu, DN mua với giá cao mức 10.000 đồng/cổ phiếu cổ đông DN lợi, ngược lại M&A gây thiệt hại cho họ 16 Do đó, Công ty Địa ốc Phương Đông biết mức giá tối đa đối tác trả 10.283 đồng/cổ phiếu họ cố gắng thương lượng để có giá chào mua gần 10.283 đồng/ cổ phiếu tốt Còn Công ty Vietnam Holdings Ltd: 10.283 đồng/cổ phiếu mức giá tối đa trả để mua lại Công ty Địa ốc Phương Đông Nếu Công ty Vietnam Holdings Ltd chào mua với mức giá cao mức giá cổ đông Công ty Địa ốc Phương Đông lợi Do đó, Công ty Vietnam Holdings Ltd đưa mức giá chào mua gần mức giá Công ty Địa ốc Phương Đông thị trường 10.000 đồng/ cổ phiếu tốt Như vậy, nói mức giá Công ty Địa ốc Phương Đông đưa hợp lý với mức giá định dựa mô hình APV Và Công ty Vietnam Holdings Ltd vào mục tiêu khác để đưa mức giá chào mua hợp lý 2.2.3.2 Ngành công nghiệp Trong ngành công nghiệp, tác giả chọn doanh nghiệp mẫu Công ty cổ phần Chế biến Thực phẩm Kinh đô Miền Bắc (NKD) 2.2.3.3 Ngành tài ngân hàng Trong ngành tài ngân hàng, tác giả chọn DN mẫu Công ty Cổ phần Chứng khoán Đà Nẵng (DNSC) Thông qua việc vận dụng mô hình định giá APV hoạt động mua bán sáp nhập DN mẫu cho thấy mô hình định giá APV sở cho việc thỏa thuận giao dịch M&A Đây quan trọng, tác động lớn đến thành công thương vụ M&A KẾT LUẬN CHƯƠNG Hoạt động M&A xuất giới gần 120 năm qua, Việt Nam hoạt động chưa phát triển với tiềm vốn có nhiều nguyên nhân Trong đó, phương pháp định giá giá trị hoạt động M&A áp dụng Việt 17 Nam gặp số hạn chế số điều kiện khách quan chủ quan Mô hình định giá APV xuất phát cở sở đánh giá dòng tiền dự án chiết khấu dòng tiền chi phí vốn Việc áp dụng mô hình đặc biệt lý tưởng trường hợp doanh nghiệp có cấu trúc vốn thay đổi giai đoạn tiền sáp nhập Tuy nhiên bên cạnh ưu điểm có mô hình định giá APV hạn chế cần khắc phục Đây sở để tác giả đưa giải pháp chương CHƯƠNG 3: CÁC GIẢI PHÁP CẦN THỰC HIỆN ĐỂ VẬN DỤNG MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP APV TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP (M&A) DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM 3.1 ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN HOẠT ĐỘNG MUA LẠI VÀ SÁP NHẬP TRONG THỜI GIAN TỚI Việt Nam đánh giá kinh tế trẻ, có tốc độ tăng trưởng cao, hội tụ yếu tố hấp dẫn cho hoạt động Mua bán sáp nhập, dự kiến có tới 35%-50% số doanh nghiệp Việt Nam vòng 6-10 năm tới sáp nhập bị sáp nhập với đối tác Trong năm tới, hoạt động M&A phát triển mạnh mẽ tác động sâu sắc tới cách thức kinh doanh, góp phần quan trọng việc tái cấu trúc kinh tế Việt Nam Tuy nhiên, nhiều hạn chế nên hoạt động mua bán sáp nhập chưa thực phát triển ảnh hưởng tích cực đến kinh tế Việt Nam Cần thiết phải có số giải pháp để hoạt động phát triển cách tốt 3.2 MỘT SỐ GIẢI PHÁP CẦN THỰC HIỆN ĐỂ VẬN DỤNG MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ APV TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM 18 3.2.1 Giải pháp hỗ trợ cho mô hình APV 3.2.1.1 Khắc phục nhược điểm mô hình định giá APV Trong mô hình APV đề cập đến chi phí phá sản, nhiên mô hình APV, giá trị DN có sử dụng đòn bẩy đạt cách cộng ảnh hưởng nợ vay vào giá trị DN không sử dụng đòn bẩy Trong mô hình chi phí vốn, ảnh hưởng đòn bẩy tài thể chi phí vốn với lợi ích từ việc giảm thuế thể chi phí nợ vay sau thuế chi phí phá sản thể số beta có sử dụng đòn bẩy chi phí nợ vay trước thuế Với mô hình APV, chi phí phá sản xem xét cách gián tiếp, APV mang lại kết đánh giá tương đối tùy thuộc vào mức độ chi phí phá sản hay thể cách không đầy đủ chi phí nợ vay trước thuế Để khắc phục nhược điểm mô hình APV ta xem xét ảnh hưởng nợ vay lên giá trị DN hai mặt chắn thuế hưởng chi phí phá sản Giá trị DN có nợ vay đánh giá mức độ khác nợ vay, mức nợ vay làm tối đa hóa giá trị DN tỷ lệ nợ tối ưu Thông thường tỷ suất thuế không thay đổi tỷ lệ nợ gia tăng Tuy nhiên, điều chỉnh tỷ lệ thuế suất để phản ánh mức lỗ tiềm chi phí lãi vay vượt lợi nhuận trước thuế lãi vay EBIT Ở khoảng giới hạn tỷ lệ nợ vay chi phí lãi vay thấp EBIT khấu trừ hoàn toàn với mức thuế suất cho trước Vượt qua giới hạn tỷ lệ nợ vay chi phí lãi vay vượt EBIT Lúc này, tỷ lệ tương quan chi phí lãi vay chắn thuế thay đổi Ta có chi phí phá sản mong đợi = Khả phá sản x chi phí phá sản Chi phí phá sản xác định dựa tỷ lệ phá sản giá trị DN 19 Chi phí phá sản thường chia làm loại: trực tiếp gián tiếp Chi phí trực tiếp liên quan đến chi phí thủ tục giải phá sản: phí luật sư, án.v.v Chi phí tốn Chi phí gián tiếp: nhà cung cấp ngưng cấp hàng, nhân viên không tâm trí để làm việc cho công ty bờ vực phá sản Thông thường Chi phí phá sản công thức cụ thể tính toán thường ước tính dựa tỷ lệ phần trăm tài sản DN Giá trị DN = Giá trị DN định theo APV - Chi phí phá sản mong đợi Như vậy, ta tính giá trị tối ưu DN tỷ lệ nợ vay Từ ta áp dụng mô hình APV để đánh giá doanh nghiệp tỷ lệ nợ vay tối ưu mức chi phí phá sản mong đợi 3.2.1.2 Đưa giá trị cộng hưởng giá trị kiểm soát vào định giá doanh nghiệp Hiện nay, Việt Nam, định giá giao dịch mua bán sáp nhập DN xem xét đến giá trị cộng hưởng giá trị kiểm soát Đây hai số ba phận tạo nên giá trị doanh nghiệp giao dịch M&A, hai giá trị tạo nên khác biệt giá trị DN thực mua bán sáp nhập với thực lý doanh nghiệp Xác định giá trị cộng hưởng giá trị kiểm soát có nhiều tranh cãi Phương pháp tốt để định lượng hai giá trị phương pháp chiết khấu dòng tiền dự báo, dòng tiền tương lai thu nhờ có trình giao dịch M&A tạo chênh lệch với dòng tiền M&A giá trị phận cần tìm 3.2.1.3 Khắc phục hạn chế vấn đề kế toán a) Hệ thống chuẩn mực kế toán Việt Nam Mô hình định giá APV sử dụng liệu đầu vào báo cáo tài doanh nghiệp Vì chuẩn mực kế toán sử dụng cho báo cáo tài làm ảnh hưởng đến kết định giá DN 20 Hiện nay, hệ thống chuẩn mực kế toán Việt Nam có nhiều khác biệt với chuẩn mực kế toán quốc tế, điều gây ảnh hưởng tới doanh nghiệp việc tiếp cận với doanh nghiệp, tổ chức kinh tế nước Khi tiến hành thực M&A có yếu tố nước ngoài, doanh nghiệp Việt Nam dễ gặp khó khăn thương lượng xử lý khoản mục tài chính, việc định giá gặp nhiều cản trở Chính việc hoàn thiện hệ thống chuẩn mực kế toán Việt Nam điều tất yếu phù hợp với xu hướng hội nhập với chuẩn mực kế toán quốc tế b) Tài sản vô hình Hiện nay, tài sản vô hình giá trị góp phần lớn giá trị doanh nghiệp việc ghi nhận giá trị tài sản vô hình dừng lại giá gốc, điều gây thua thiệt cho doanh nghiệp nước thương lượng giá thương vụ M&A c) Thông tin kinh tế vĩ mô thông tin ngành Các thông tin tài ngành nghề tiêu kinh tế vĩ mô chưa xử lý đồng thống trình định giá Các công ty chứng khoán Việt Nam đưa giá trị tốc độ tăng trưởng ngành, tốc độ tăng trưởng kinh tế giai đoạn trước tốc độ tăng trưởng dự báo, lãi suất phi rủi ro, hệ số β theo phương pháp không đồng nhất, công ty đưa giá trị khác nên giá trị mang tính chất tham khảo phù hợp với mục đích nghiên cứu riêng, tính chất công bố thông tin chung 3.2.2 Các giải pháp hỗ trợ công tác định giá doanh nghiệp 3.2.2.1 Giải pháp doanh nghiệp liên quan đến hoạt động mua bán sáp nhập Hiện tỷ lệ thành công giao dịch mua bán DN thấp bên bán bên mua không nắm rõ bước phải thực quy 21 trình Mua bán DN Bên bán phải bán nào, bán cho Còn bên mua có tâm lý sợ mắc phải sai lầm định mua a) Đối với doanh nghiệp cần bán Để hỗ trợ công tác định giá DN cần bán phải chỉnh đốn lại khâu yếu để bán với giá tốt DN cần ý:  Báo cáo tài doanh nghiệp  Điều chỉnh khâu yếu doanh nghiệp  Chuẩn bị kế hoạch kinh doanh tốt cho 3-5 năm tới  Chuẩn bị sẵn sàng hồ sơ, tài liệu có liên quan Nếu làm tốt công tác chuẩn bị nêu trên, tiến độ công tác định giá nhanh khả bán cổ phần bạn cho đối tác chiến lược với giá tốt cao nhiều b) Đối với doanh nghiệp cần mua bán sáp nhập Để hỗ trợ công tác định giá doanh nghiệp cần mua bán sáp nhập phải xây dựng sở liệu doanh nghiệp mục tiêu muốn mua Mục tiêu tìm kiếm có hệ thống để tìm ra:  Có công ty thị trường?  Sự tương thích công ty tiêu chí mua bán công ty mua bán đến mức nào?  Ai sở hữu công ty ( Các cổ đông độc lập, giám đốc, công ty mẹ)?  Liệu mua công ty không? c) Giải pháp Tổ chức tư vấn M&A Nâng cao chất lượng nhân lực lĩnh vực mua bán sáp nhập Hiện chất lượng nguồn nhân lực tham gia vào thị trường chưa có kinh nghiệm nhiều Nhiều đối tác nước 22 phải nhiều thời gian để lựa chọn nhà tư vấn có lực Việt Nam Khuyến khích đầu tư nước vào lĩnh vực tư vấn: Tầm quan trọng DN tư vấn hoạt động lớn để nâng cao tính chuyên nghiệp hiệu hoạt động cho công ty tư vấn, đồng thời nối kết với nhà đầu tư toàn cầu đóng vai trò định cho thành công hay thất bại dự án 3.2.2.2 Hoàn thiện khung pháp lý liên quan đến hoạt động mua bán sáp nhập doanh nghiệp Việt Nam Hệ thống pháp lí Việt Nam cải thiện nhiều nhiều hạn chế Ở Việt Nam chưa có văn pháp luật riêng có quy định hoạt động M&A, quy định M&A nằm rải rác nhiều văn pháp luật khác nhau, điều gây khó khăn cho việc áp dụng thực Quá trình M&A kéo theo nguy thâu tóm nhằm lũng đoạn thị trường, Việt Nam chưa có luật riêng chống độc quyền nước phát triển khác Khung pháp lí điều chỉnh công tác định giá chưa hoàn thiện, việc xác định yếu tố đầu vào chưa xác khoa học, chưa có tổ chức chịu trách nhiệm đưa giá trị lãi suất phi rủi ro, hệ số β… xác chung cho công tác định giá tất DN áp dụng 3.2.2.3 Xây dựng hệ thống thông tin giá thị trường Một yếu công tác định giá nước ta thiếu thông tin Để công tác định giá tiến hành thuận lợi, theo kịp với tiến khoa học thông tin kinh tế thị trường thời đại thông tin bùng nổ cần phải đầu tư xây dựng lắp đặt hệ thống sở liệu phần cứng phần mềm lưu giữ cập 23 nhật thông tin giá cả, vụ giao dịch buôn bán đấu giá tài sản từ hữu hình đến vô hình máy móc thiết bị nước… 3.2.2.4 Xây dựng kênh kiểm soát thông tin, đảm bảo thông tin công khai, minh bạch Trong hoạt động M&A, thông tin giá cả, thương hiệu, thị trường, thị phần, quản trị cần thiết cho bên mua, bên bán Nếu thông tin không kiểm soát minh bạch gây nhiều thiệt hại cho bên mua, bên bán, đồng thời ảnh hưởng nhiều đến thị trường khác hàng hóa, chứng khoán, ngân hàng Cũng thị trường khác, thị trường M&A hoạt động có tính dây chuyền, vụ M&A lớn diễn không thành công có yếu tố lừa dối hậu cho kinh tế lớn Quy định chặt chẽ việc công bố thông tin với doanh nghiệp niêm yết mà với DN chưa niêm yết ( cổ phiếu OTC) để thông tin công ty công khai, minh bạch KẾT LUẬN CHƯƠNG Trong chương này, sở đánh giá thực trạng định giá DN hoạt động mua bán sáp nhập Việt Nam với thực tế việc vận dụng mô hình định giá APV hoạt động M&A ba DN mẫu kết hợp định hướng phát triển hoạt động mua bán sáp nhập thời gian tới, tác giả đưa giải pháp để hỗ trợ cho mô hình APV nói riêng hỗ trợ công tác định giá nói chung Những giải pháp giúp cho việc đưa mô hình định giá APV vận dụng vào thực tế định giá DN mua bán sáp nhập 24 KẾT LUẬN CHUNG Trong xu hội nhập kinh tế khu vực giới, với xu hướng cổ phần hóa phát triển mạnh mẽ, thị trường M&A doanh nghiệp Việt Nam có bước khởi đầu tốt đẹp, nhiên giai đoạn chập chững cần nỗ lực từ phía doanh nghiệp lẫn nhà nước để định hướng thị trường Việc nghiên cứu mua bán sáp nhập mô hình định giá doanh nghiệp điều cần thiết Đứng trước nhu cầu đó, tác giả nghiên cứu, tổng hợp trình bày khái niệm thị trường M&A doanh nghiệp giới Việt Nam; đưa mô hình áp dụng cho việc định giá doanh nghiệp mà ứng dụng trình M&A doanh nghiệp Để đẩy mạnh hoạt động M&A thời gian tới, doanh nghiệp Việt Nam cần trang bị kiến thức M&A tiến hành định giá doanh nghiệp, vận dụng lý thuyết quản trị tài đại vào thực tiễn hoạt động, thay đổi công tác quản lý tài cho phù hợp với thông lệ quốc tế, minh bạch thông tin sổ sách; xây dựng chiến lược phát triển bền vững  ... ĐỂ VẬN DỤNG MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP APV TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP (M&A) DOANH NGHIỆP TẠI VIỆT NAM 3.1 ĐỊNH HƯỚNG PHÁT TRIỂN HOẠT ĐỘNG MUA LẠI VÀ SÁP NHẬP TRONG THỜI GIAN TỚI Việt. .. ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM 2.2.1 Tổng quan hoạt động mua bán sáp nhập doanh nghiệp Việt Nam 2.2.1.1 Quá trình hình thành phát triển hoạt động mua bán. .. định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập Chương 2: Thực trạng định giá doanh nghiệp hoạt động mua bán sáp nhập Việt Nam Chương 3: Các giải pháp cần thực để vận dụng mô hình định giá doanh