Nhóm 2: BÀI PHÂN TÍCH Nguyễn Duy Minh CTCP SỢI THẾ KỶ Phạm Hoàng Anh Văn Thục Nữ Anh Lê Thùy Khiết Tâm Mai Anh Tú Mã CK-HOSE: STK technology Cuộc Thi IAE lần Investment Analysis Expert Mục lục Điểm nhấn đầu tư Tổng quan doanh nghiệp Hoạt động sản xuất kinh doanh Chiến lược kinh doanh Cơ cấu cổ đông Ban điều hành Phân tích ngành vị cạnh tranh Thị trường sợi giới Thị trường sợi Việt Nam Vị cạnh tranh Phân tích tài Định giá 12 Phân tích rủi ro 15 Phụ lục 16 Công ty cổ phần Sợi Thế Kỷ (STK) Ngày: 31/10/2015 Giá tại: VND 36,500 (30/10/2015) Khuyến nghị: MUA Mã CK–HOSE: STK Trụ sở chính: H.Củ Chi, TPHCM Giá mục tiêu: VND 42,000 Điểm nhấn đầu tư Thông tin cổ phiếu giá đóng cửa (30/10/2015) 52T cao/ thấp KLBQ 52T KL lưu hành Vốn hóa (tỉ đồng) 36,500 37,700/30,900 178,350 42.3 triệu 1544 tỉ suất cổ tức beta EPS P/E F P/E BVPS P/B 15% 0.89 2,508 14.55 15.80 16,081 2.24 Nguồn: tính toán nhóm Tổng KLGD Khối lượng 29/10/2015 26/10/2015 21/10/2015 16/10/2015 8/10/2015 13/10/2015 600 500 400 300 200 100 5/10/2015 40 38 36 34 32 30 30/09/2015 Giá Diễn biến giá STK Giá đóng cửa Nguồn: tính toán nhóm Chúng đưa khuyến nghị MUA cổ phiếu STK với mục tiêu đầu tư dài hạn, với giá mục tiêu cuối năm 2015 42,000 VND, cao 15,1% so với mức giá đóng cửa 36,500 VND ngày 30/10/2015 Khuyến nghị dựa lý sau: Triển vọng: Tiềm tăng trưởng lớn từ hiệp định thương mại tự Thị trường tiêu thụ STK chủ yếu thị trường xuất Khi Hiệp định tự thương mại TPP FTA (FTA Việt Nam-Hàn Quốc, FTA Việt Nam-EU) kí kết có hiệu lực, triển vọng đẩy mạnh hoạt động kinh doanh mở rộng thị trường khác STK tăng cao Khai thác thị trường dệt may màu mỡ nước Do sản xuất nước đáp ứng khoảng 15-20% nhu cầu, doanh nghiệp dệt may Việt Nam chủ yếu phải nhập vải nguyên liệu Việc thành lập công ty UNITEX giúp STK khai phá phân khúc Dệt- đan- nhuộm, vốn nút thắt cổ chai chuỗi giá trị ngành Triển vọng tăng trưởng dài hạn tốt với dự án Nhà máy Trảng Bàng Việc nâng công suất hoạt động công ty từ nhà máy Trảng Bàng thời gian tới nút thắt giải khó khăn cho STK Dự tính nhà máy Trảng Bàng vào hoạt động năm 2017, tổng công suất thiết kế STK đạt 60.000 DTY FDY (cao 15,4% so với công suất tại) Quan ngại: Phương pháp P/E FCFF Giá hợp lí Định giá Tỷ trọng 28,709 50% 55,399 50% 42,054 Nguồn: tính toán nhóm DT (tỷ đ) EBIT Biên LN gộp Biên LN ròng D/E EPS (đ) ROE 2011 2012 2013 2014 935 1,099 1,453 1,458 128 112 109 146 19.05% 15.87% 12.20% 14.60% 8.82% 7.66% 5.12% 7.28% 124% 3,923 22.94% 117% 3,347 19.59% 104% 2,396 15.30% 84% 2,725 18.02% Nguồn: tính toán nhóm Rủi ro biên lợi nhuận biến động Hiện tại, hạt nhựa polyester chiếm khoảng 75-80% tổng chi phí sản xuất STK Để hạn chế rủi ro, STK thực việc trì không đổi mức chênh lệch giá hạt nhựa polyester giá bán sản phẩm, phần giảm thiểu ảnh hưởng giá nguyên vật liệu Rủi ro phụ thuộc nhiều vào xuất khẩu: Khoảng 77% sản phẩm STK xuất khẩu, công ty chịu thêm rủi ro tỷ giá, sách thuế môi trường kinh tế quốc gia thị trường xuất STK Trong tương lai doanh thu nội địa tăng dần, giúp giảm bớt rủi ro Xu hướng cạnh tranh ngành sợi ngày gay gắt Việt Nam điểm đến đầu tư doanh nghiệp FDI Ngày dệt may Việt Nam ngành thu hút vốn đầu tư FDI mạnh mẽ (Trong 6T/2015 ngành sợi có dự án lớn với mức đầu tư 1,12 tỷ USD) nhằm đón đầu Hiệp định thương mại tự FTA TPP mà Việt Nam đàm phán Tổng quan doanh nghiệp • Thành lập vào ngày 01/06/2000 2000 • Tổng công suất thiết kế ban đầu 4,800 DTY/ năm • Tăng công suất lên 9,600 2003 DTY/ năm • Tăng tổng công suất lên 15,000 DTY/ năm 2008 • Đưa vào hoạt động nhà máy sản xuất sợi POY • Nhà máy Trảng Bàng giai đoạn vào hoạt động, 2011 • Nâng tổng công suất lên 37,000 DTY, FDY/ năm • Nhà máy Trảng Bàng giai đoạn 2013 vào hoạt động • Nhà máy Trảng Bàng giai đoạn vào hoạt động 2015 • Nâng tổng công suất lên 52,000 DTY, FDY/ năm Nguồn: liệu công ty Vốn điều lệ (tỷ đồng) 315.4 274.9 229.9 197.3 91.5 112 140 2014 2013 2012 2011 2010 2009 2008 2007 Cơ cấu doanh thu 88% 2013 93% 2012 100% 0% Hoạt động sản xuất kinh doanh Ở thời điểm tại, sản phẩm STK loại sợi từ hạt polyester (sợi polyester filament hay gọi PES FY) bao gồm danh mục sản phẩm nhánh:  DTY (Drawn Texture Yarn): chiếm 88% doanh thu năm 2014, sản phẩm nhánh phổ biến sợi PES FY DTY sản xuất cách xoắn POY để tạo đặc tính tương tự cotton co dãn kết cấu vải Chiến lược kinh doanh Nguồn: liệu công ty 2014 Ngày 30/9/2015 STK thức niêm yết cổ phiếu lần đầu Sở GDCK TP HCM (HOSE) với 42.3 triệu cổ phiếu niêm yết mức giá tham chiếu 29,000 đồng/CP  FDY (Fully Drawn Yarn): chiếm 12% doanh thu năm 2014, sản xuất theo quy trình tương tự POY trừ việc sợi sản xuất với tốc độ quay nhanh Đối với STK, sản phẩm phụ thường đặt hàng kèm theo sợi DTY 50 2005 450 400 350 300 250 200 150 100 50 423 Công ty Cổ phần Sợi Thế Kỷ (STK) thành lập vào năm 2000 với tiền thân công ty gia đình chuyên sản xuất kinh doanh sợi nhân tạo DTY (Draw Textured Yarn) từ nguyên liệu sợi POY (Partially Oriented Yarn) nhập Trụ sở nhà máy STK đặt Khu Công nghiệp Tây Bắc Củ Chi (TP.HCM) với tổng công suất thiết kế ban đầu 4,800 DTY/ năm Sau 15 năm hoạt động, Công ty liên tục mở rộng quy mô sản xuất tính đến năm 2015 STK có nhà máy (Củ Chi Trảng Bàng) với tổng công suất 52,000 DTY&FDY/năm 12% 7% 0% 50% 100% DTY FDY Nguồn: liệu công ty Chiến lược phát triển trung vài dài hạn STK trở thành doanh nghiệp toàn cầu hàng đầu ngành sợi/dệt phát triển đa ngành nghề có liên quan với ngành cốt lõi Để đạt chiến lược trên, STK tập trung vào mặt sau:  Mở rộng hoạt động sang khâu thượng nguồn hạ nguồn chuỗi giá trị ngành dệt may, nhằm tạo thành chuỗi cung ứng khép kín, từ giúp giảm chi phí gia tăng vị công ty chuỗi giá trị ngành Đối với khâu thượng nguồn, chiến lược dài hạn STK hợp tác với đối tác quốc tế có tiềm lực tài mạnh kinh nghiệm kỹ thuật để xây dựng nhà máy sản xuất hạt PET Ở khâu hạ nguồn, tháng 6/2015 STK thành lập công ty UNITEX nhằm xây dựng chuỗi liên kết giá trị thống từ sản xuất sợi, dệt nhuộm thành vải  Tập trung vào phân khúc sản phẩm trung- cao cấp – sản xuất sản phẩm có chất lượng cao với nhiều loại sản phẩm đa dạng, phù hợp với đặc tính kỹ thuật khách hàng với mức giá cạnh tranh  Tăng hiệu quản lý doanh thu chi phí - STK tạo khác biệt so với Cơ cấu cổ đông 1.16% 0.45% 41.14% đối thủ cạnh tranh thông qua việc ứng dụng sâu rộng hệ thống Công nghệ thông tin vào công tác quản lý nhằm mục tiêu tối ưu hóa quy trình sản xuất tiết kiệm chi phí vận hành Cụ thể STK triển khai hệ thống quản lý nguồn lực ERP tất khâu phận, đảm bảo hoạt động sản xuất kinh doanh hệ thống hóa kiểm soát tốt 31.35% Cơ cấu cổ đông 26.10% Ban điều hành Tổ chức tài Cá nhân bên Cán viên chức Cổ phiếu quỹ Nguồn: liệu công ty Cơ cấu cổ đông STK tập trung niêm yết gần với 31.35% thuộc thành viên Ban điều hành; 26.10% nằm tay tổ chức tài chính; 0.45% thuộc CBCNV phần lại 41.14% nằm tay cá nhân công ty Cổ đông lớn (>5%) Số CP Tỷ lệ (%) Chức vụ Đặng Triệu Hòa 5.881.419 15.15 Đặng Mỹ Linh Đặng Hướng Cường 3.608.251 3.608.251 9.30 9.30 Chủ tịch HĐQT Tổng giám đốc Thành viên HĐQT Thành viên HĐQT Hướng Việt Consultant & Invesment Corp 7.928.668 20.43 Cổ đông lớn Ban điều hành Tên Đặng Triệu Hòa Đặng Mỹ Linh Đặng Hướng Cường Cao Thị Quế Anh Thái Tuấn Chí Lee Chien Kuan Chức vụ Chủ tịch HĐQT kiêm TGD Thành viên HĐQT Thành viên HĐQT Thành viên HĐQT Thành viên HĐQT Thành viên HĐQT Đội ngũ quản lý tài ba nhân tố then chốt tạo thành công công ty Ông Đặng Triệu Hòa - Chủ tịch Hội đồng Quản trị kiêm Tổng Giám đốc - người đóng vai trò định công tác điều hành định hướng phát triển STK Ông người sáng lập Công ty từ năm 2000 Với 20 năm kinh nghiệm ngành công nghiệp sản xuất sợi, dệt may am hiểu sâu sắc công nghệ sản xuất xu hướng ngành nghề sợi nói riêng dệt may nói chung, ông đóng vai trò quan trọng trình hình thành phát triển Sợi Thế Kỷ Ông nhận khen Bộ công thương thành tích xuất sắc hoạt động sản xuất kinh doanh năm 2007 Nguồn: liệu công ty Phân tích ngành vị cạnh tranh Sản lượng sợi giới (triệu tấn) Thị trường sợi giới 100 80 60 49.6 52.7 56 60.3 62 26.4 28.3 27 26.3 27.4 2010 2011 2012 2013 2014 40 20 Sợi tự nhiên Sợi nhân tạo Nguồn: The Fiber Year Ngành sợi giới tăng trưởng ổn định nhiều tiềm Năm 2014, sản lượng sợi toàn cầu đạt 89.4 triệu tấn, tăng 3.2% so với năm trước đạt tốc độ tăng trưởng (CAGR) 4% giai đoạn 2000-2014 Tốc độ gia tăng dân số thu nhập cao, đặc biệt thị trường nổi, nhân tố thúc đẩy nhu cầu với sản phẩm may mặc theo việc tiêu thụ sản phẩm sợi Sợi Polyester Filament (PES FY) dần chiếm lĩnh thị trường sợi, thay cho sợi cotton truyền thống Sợi PES FY sợi cotton hai loại sợi công nghiệp may mặc, với sợi PES FY đại diện cho nhóm sợi nhân tạo sợi cotton đại diện cho sợi nguồn gốc tự nhiên Tốc độ tăng trưởng năm PES FY Cotton 17.90% 20.00% 10.00% Sự phát triển công nghệ đem đến cho sợi PES FY nhiều lợi hẳn so với đối thủ có nguồn gốc từ tự nhiên, sợi PES FY sản xuất mà không bị ảnh hưởng thời tiết hay bệnh dịch, chất lượng sợi đồng hơn, sợi làm từ nguyên liệu (PET chips) có nguồn cung chi phí thu mua ổn định Thêm vào đó, sản phẩm vải làm từ sợi PES FY có độ bền cao, lâu phai màu, nhăn, đồng thời có ưu so với loại sợi cotton mặt giá ổn định nên sợi PES FY dần thay sợi thiên nhiên ứng dụng ngành dệt đại 8.70% 9.20% 8.40% 7.10% 2.40% 0.90% 6.70% 0.00% -10.00% 2009 2010 2011 2012 2013 -3.40% -7% PES FY Cotton Nguồn: The Fiber Year Vì lý mà sợi PES FY đạt tốc độ tăng trưởng vượt trội CAGR 10.7% giai đoạn 2009-2013 sợi cotton có tốc độ tăng trưởng âm kỳ Thị phần loại sợi tổng nhu cầu 100% Thị trường sợi Việt Nam 24% 24% 28% 26% 26% 16% 16% 16% 16% 16% 40% 26% 29% 29% 31% 33% 20% 34% 31% 27% 0% 2009 26% 26% 2010 2011 2012 2013 80% 60% cotton PES FY PES SF Khác Nguồn: The Fiber Year Khối lượng sợi xuất-nhập Việt Nam 2009-2014 (nghìn tấn) 300 245.8 250 211.6 210 213.1 225.3 171.9 200 150 100 55.9 64.2 55.9 86 84 80.6 50 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Xuất Nhập Nguồn: VCOSA 140 120 100 80 60 40 20 1.5 0.5 4/30/2015 10/31/2014 4/30/2014 10/31/2013 4/30/2013 10/31/2012 4/30/2012 10/31/2011 USD/Kg Giá hạt PET Giá dầu thô Nguồn: quandl.com USD/thùng Giá hạt PET dầu thô giới Nhu cầu tiêu thụ ngành sợi nước nhiều khả tăng trưởng Là mắc xích chuỗi cung ứng (Sợi/Vải/May Mặc), nhu cầu tiêu thụ ngành xơ sợi phụ thuộc nhiều vào ngành dệt may Ở Việt Nam, lượng sợi tự sản xuất thấp so với nhu cầu Năm 2014, Việt Nam nhập tới 9.4 triệu m2 vải Mặt khác, không tính doanh nghiệp FDI, có tới 85% doanh nghiệp nội địa thực gia công đơn (Cut-Make-Trim) phụ thuộc nhiều vào nguồn nguyên phụ liệu nhập từ Trung Quốc Theo Hiệp hội Bông sợi Việt Nam, thị trường xơ sợi nội địa có nhu cầu khoảng 260,000 xơ PSF 110,000 sợi DTY năm, tăng trưởng 70-80% vòng năm tới Thêm vào đó, để đáp ứng quy tắc xuất xứ “từ sợi trở đi” theo hiệp định TPP, sản phẩm may mặc phải có nguồn nguyên liệu thuộc nước thành viên Việc chuyển sang dùng nguyên vật liệu nội địa nhằm nâng cao tỷ lệ nội địa hóa toàn chuỗi giá trị ngành dệt may xu hướng chủ đạo thời gian tới Nhờ thị trường nội địa thị trường tiềm cho STK doanh nghiệp sản xuất sợi nước khai thác Giá nguyên liệu giảm làm gia tăng biên lợi nhuận gộp cho doanh nghiệp sản xuất sợi Do đầu vào STK (chiếm 60-70% giá vốn) hạt Polyester (PET chip), nguyên liệu sản xuất từ dầu thô nên giảm mạnh giá dầu tác động tích cực đến biên lợi nhuận doanh nghiệp Năm 2014, giá hạt polyester giảm 14% so với kỳ giá bán sợi trung bình giảm 6%; nhờ đó, biên lợi nhuận gộp tăng lên 14.6% từ 12.2% năm 2013 Theo dự báo Quỹ tiền tệ quốc tế (IMF), giá dầu thô tiếp tục giảm năm 2019 Đồng thời theo tổ chức cung cấp thông tin thị trường hóa dầu lớn giới ICIS, sản lượng PTA MEG (nguyên liệu sản xuất PET chip) tiếp tục dư cung năm tới Do giá PET chip dự đoán ổn định hạ thấp Vì vậy, cho Sợi Thế Kỷ hưởng lợi nhờ giá nguyên liệu đầu vào giảm năm Ngược lại, giá số nguyên liệu đầu vào khác giá điện, nhân công có xu hướng tăng Cụ thể, chi phí điện năm 2015 (chiếm khoảng 10.9% giá vốn) tăng khoảng 10 tỷ đồng so với năm trước sau có định số 2256/QĐ-BTC ngày 12/03/2015 việc tăng giá điện thêm khoảng 7.5% Bên cạnh đó, chi phí lương trung bình tăng thêm khoảng 15%/nhân công sách tăng lương (khoảng 14%) vùng theo nghị định số 103/2014/NĐ-CP ngày 11/11/2014 nhu cầu lao động cho ngành dệt may tăng cao Tuy nhiên, chi phí nhân công chiếm từ 4-5% giá vốn nên việc tăng lương khó tác động đáng kể tới KQKD STK Tỷ trọng thị trường xuất Việt Nam năm 2014 25% 40% 10% 11% 14% Hoa Kỳ Nhật Bản quốc gia khác EU Hàn Quốc Nguồn: VCOSA FTA TPP mang lại lợi ích ngành dệt may ngành sản xuất sợi Việt Nam Khả hưởng lợi từ thuế suất gia tăng đơn hàng gia nhập TPP hiệp định thương mại tương đối chắn Mỹ, EU, Nhật Hàn Quốc nằm số khách hàng nhập dệt may lớn Việt Nam Thông qua FTA, dệt may Việt Nam miễn thuế nhập vào Nhật Bản Hàn Quốc, với mức thuế suất giảm từ 8%-13% xuống 0% Đồng thời, Hiệp định thương mại tự Việt Nam – EU TPP giúp khai thác tiềm Mỹ EU với mức thuế hàng may mặc giảm từ 17.5% xuống 0% Như vậy, việc cắt giảm thuế quan làm cho hoạt động xuất vào thị trường tăng, từ gián tiếp đẩy mạnh hoạt động cho STK Xu hướng chuyển dịch sản xuất hàng dệt may khỏi Trung Quốc tạo hội cho Việt Nam Trung Quốc dần sức hấp dẫn mắt nhà đầu tư chi phí (nhân công, phí thuê đất, môi trường…) đắt lên Ngoài ra, Hiệp định đối tác chiến lược xuyên Thái Bình Dương (TPP) trình đàm phán động lực thu hút đầu tư vào ngành dệt, nhuộm, may mặc Việt Nam, kéo theo nhu cầu sử dụng sợi sản xuất Việt Nam nước thành viên TPP Với lợi số doanh nghiệp Việt Nam thỏa mãn yêu cầu “Từ sợi trở đi”, nhu cầu sợi từ STK đánh giá tăng mạnh thời gian tới Chuỗi giá trị ngành dệt may Dầu thô Xe sợi LPG MEG PX PTA Benzen Thượng nguồn Vốn lớn công nghệ cao Polyester chip (PET) Kéo sợi dệt POY Kéo sợi DTY Dệt- đannhuộm Cắt- may Vải May mặc FDY Trung nguồn (Phân khúc STK) Vốn lớn Hạ nguồn Dệt- đan- nhuộm: vốn lớn Cắt- May: Lao động lớn Nguồn: nhóm tổng hợp Nút thắt cổ chai khâu “dệt, đan nhuộm” cản trở ngành dệt may thành lập chuỗi liên kết giá trị theo chiều dọc Theo Hiệp hội Bông Sợi Việt Nam (VCOSA), công ty sợi nước sản xuất tổng cộng 1044.5 nghìn sợi năm 2014, gần 70% sản lượng xuất khẩu, 30% sử dụng cho khâu dệt- đan- nhuộm hạ nguồn Trong đó, công ty hạ nguồn phải nhập 6.8 tỉ m2 vải hàng năm (tương đương 80% nhu cầu cần thiết) để sản xuất hàng may mặc Nguyên nhân lý giải cho nghịch lý khâu “dệt, đan nhuộm” Việt Nam phát triển với vài công ty tham gia Do đó, đủ công suất giai đoạn để chuyển hóa lưọng sợi sản xuất nước thành vải sử dụng công ty may mặc, khiến nhà sản xuất sợi phải xuất phần lớn sản phẩm Trong đó, công ty sản xuất vải nước sử dụng sợi nước sản xuất sợi chất lượng thấp nhập từ nước Một lý khác Ngành dệt may Việt Nam đa số gia công hàng xuất CMT Theo hợp đồng CMT này, quyền lựa chọn nhà cung cấp vải không thuộc công ty CMT Việt Nam mà thuộc đối tác nước Do Việt Nam phải nhập số lượng lớn vải dù có công suất sản xuất sợi lớn nước Cung cấp nguyên liệu •Bông •Hạt PET •Phụ gia Sản xuất nguyên phụ liệu Sản xuất hàng may mặc •Kéo sợi •Dệt vải •Nhuộm Xuất •Gia công •Hàng FOB •Hàng ODM •Hàng OBM Marketing •Phân phối tới chuỗi bán lẻ •Phân phối tới người tiêu dùng cuối Nguồn: nhóm tổng hợp STK khai phá phân khúc Dệt- đan- nhuộm giàu tiềm thông qua công ty thành lập UNITEX Hiện STK hướng tới xây dựng mô hình sản xuất chuỗi giá trị theo chiều dọc với kế hoạch mở rộng sang hạ nguồn thượng nguồn  Hạ nguồn - Sản xuất vải thông qua công ty thành lập UNITEX: Trong Q2.2015, công ty xin giấy phép đầu tư cho Công Ty Cổ Phần Sợi - Dệt - Nhuộm Unitex (“Unitex”) Khu công nghiệp Thành Thành Công Công ty Unitex có vốn điều lệ 80 tỷ đồng, Sợi Thế Kỷ tham gia góp vốn với tỷ lệ 49.99% Theo đó, Công ty thực xây dựng nhà máy có quy mô 15,000 tấn/năm vải thành phẩm 12,000 tấn/năm dây bện lưới Tổng mức đầu tư dự báo mức 90 triệu USD chia thành giai đoạn dự kiến bắt đầu sản xuất sản phẩm vào năm 2021 Ngoài ra, dự án ưu đãi thuế với năm đầu miễn thuế 50% thuế với năm sau Dự án giai đoạn nghiên cứu tính khả thi trình cổ đông thông qua ĐHCĐ 2016 tới Chúng đánh giá dự án giàu tiềm năng, vừa tạo nguồn cầu ổn định cho sợi STK thu giá trị gia tăng chuỗi sợi- dệt- nhuộm, vừa đón đầu tận dụng hiệp định tự thương mại tới Ngoài ra, phương án tham gia góp vốn thay thành lập công ty 100% vốn bước thông minh STK Do thiếu kinh nghiệm lĩnh vực dệt nhuộm, góp vốn giúp STK tận dụng công nghệ, kinh nghiệm đối tác hạn chế rủi ro đầu tư vào lĩnh vực hoàn toàn  Thượng nguồn – Sản xuất hạt nhựa PET: Công ty hợp tác với đối tác quốc tế có tiềm lực tài công nghệ vào Việt Nam để xây nhà máy sản xuất hạt PET Tuy nhiên, cho chiến lược khó khả thi thực tế mảng kinh doanh thượng nguồn đòi hỏi công nghệ chuyên môn cao hóa dầu Phân khúc cần vốn lớn công nghệ phức tạp, khiến STK phải tham gia vào hoạt động kinh doanh khác biệt hoàn toàn so với mảng kinh doanh cốt lõi Nguyên liệu thô Xơ Sợi Xe sợi May mặc Vải Dệt- đannhuộm Cắt & may STK Nguồn: nhóm tổng hợp Vị cạnh tranh Vị cạnh tranh Đối thủ cạnh tranh Rào cản gia nhập ngành Sản phẩm thay Đối thủ cạnh tranh Sức mạnh nhà cung cấp Môi trường cạnh tranh thuận lợi Theo Hiệp hội Bông Sợi Việt Nam (VCOSA), Việt Nam có công ty sản xuất DTY là: CTCP Sợi Thế Kỷ (STK), Hưng Nghiệp Formosa, Hualon Corp., Công ty TNHH Đông Tiến Hưng (Dutihutex), CTCP Hóa dầu & Xơ sợi dầu khí (PVTEX) Trong có STK đối thủ cạnh tranh trực tiếp Formosa hai doanh nghiệp sản xuất sợi DTY chất lượng cao (hàm lượng filament cao hàm lượng denier thấp) Chiến lược STK việc cạnh tranh với Hưng Nghiệp Formosa đưa sản phẩm có chất lượng tương đương giá thấp 1%-2% Sức mạnh khách hàng Nguồn: tính toán nhóm Số công ty ngành dệt may Việt Nam 2013 May mặc Hầu hết sản phẩm DTY Việt Nam xuất Trong trường hợp STK, 75-87% doanh thu từ xuất Điều có nghĩa STK có cạnh tranh với doanh nghiệp nước sản xuất sợi polyester filament 4424 Vải 497 Sợi xơ ngắn 96 Sợi xơ dài Xơ sợi tổng hợp Chế biến Cotton 2000 4000 6000 Nguồn: tính toán nhóm Chiến lược giá doanh nghiệp Giá bán PVTexFormosa STK Tuy nhiên, cạnh tranh gay gắt dài hạn Các hiệp định thương mại tự ký kết thời gian qua ký kết thời gian tới thu hút các doanh nghiệp nước tham gia cạnh tranh thị trường dệt may Việt Nam Trong ngắn hạn, hiệp định khiến nhu cầu nguyên liệu sản xuất nước tăng đột biến, nên có lợi cho nhà sản xuất sợi STK Tuy nhiên chúng thu hút dự án FDI toàn chuỗi giá trị, qua làm tăng mức độ cạnh tranh ngành dài hạn So với doanh nghiệp nước, tập đoàn đa quốc gia đến Việt Nam có nhiều lợi độ nhận biết thương hiệu cao, mạng lưới khách hàng rộng, mối quan hệ giới quy mô sản xuất lớn Vì vậy, để tồn phát triển, doanh nghiệp nước STK phải liên tục cải tiến sản phẩm nâng cao dịch vụ khách hàng Hualon Dutihutex 0 Chất lượng Công ty STK Formosa Hualon Dutihutex PVTex Công suất (tấn/năm) DTY & FDY: 44,500 DTY & FDY: 38,400 DTY: 84,000 DTY: 20,400 DTY: 30,000 Phân khúc Cao cấp Cao cấp Trung thấp cấp Trung thấp cấp Trung cao cấp Chiến lược giá Chất lượng cao- giá vừa phải Chất lượng cao- giá cao Chất lượng TB/thấp- giá thấp Chất lượng TB/thấp- giá thấp Chất lượng TB/cao – giá cao Nguồn: tính toán nhóm Tỷ trọng đóng góp doanh thu nhóm khách hàng lớn 100% 80% 84% 70% 60% 64% 65% 62% 67% 50% 49% 45% 46% 40% 20% 0% 2010 2011 2012 2013 2014 Vị khách hàng STK mở rộng đa dạng hóa mạng lưới khách hàng toàn cầu để tránh rủi ro phụ thuộc Có thể thấy tỷ trọng 10 20 khách hàng lớn tổng doanh thu STK có xu hướng giảm năm qua Lý giải cho xu hướng phía khách hàng, doanh nghiệp sản xuất vải cần đa dạng hóa danh mục nhà cung cấp sợi nhằm tránh phụ thuộc vào nhà cung cấp Vì vậy, khó có doanh nghiệp sợi chiếm tỷ lệ lớn nguyên liệu đầu vào khách hàng, nên tỷ lệ sản phẩm STK danh mục sợi đầu vào khách hàng bị hạn chế Cũng lý này, để tránh phụ thuộc vào khách hàng định, STK đa dạng hóa danh mục khách hàng Top 10 khách hàng Top 20 khách hàng Nguồn: liệu công ty Doanh thu theo thị trường 23% 50% 27% Trong nước Châu Á Châu Âu Nguồn: liệu công ty Thị trường tiêu thụ STK Với tổng doanh thu từ khách hàng chiếm không 10-20% công suất công ty, STK hạn chế rủi ro phụ thuộc vào khách hàng Nhờ mà công ty có lợi việc đàm phán với khách hàng, chí số khách hàng phải trả tiền trước cho công ty Chiến lược chủ đạo hướng thị trường giới Hiện tại, xuất đóng góp 77% tổng doanh thu STK Hiện STK có 250 khách hàng khắp giới Trong đó, 50% Châu Âu (chủ yếu Thổ Nhĩ Kỳ), 27% Châu Á (Thái Lan, Đài Loan, Hàn Quốc, Nhật Bản, v.v.) 23% Việt Nam STK bán sợi làm nguyên liệu đầu vào cho công ty vải quốc tế YRC, Tongsiang, Golden Empire, Huge Rock, v.v Các công ty lại dùng sợi STK để sản xuất vải cung cấp cho thương hiệu thời trang tiếng Nike, Puma, Adidas, Uniqlo, Reebok, v.v Thị trường nước yếu tố quan trọng thúc đẩy tăng trưởng dài hạn, đóng góp 23% doanh thu công ty Các khách hàng nước STK bao gồm doanh nghiệp dệt may TCM, phụ thuộc mạnh vào xuất Các doanh nghiệp xuất dệt may ưa chuộng sản phẩm STK khách hàng đòi hỏi tiêu chuẩn cao, nên nguyên liệu đầu vào phải có chất lượng tốt mà có số công ty đáp ứng STK Hưng Nghiệp Formosa hai nhà cung cấp đạt yêu cầu Hơn nữa, trình bày đây, việc tham gia hiệp định thương mại tự giúp tăng cường xuất dệt may Việt Nam, qua thúc đẩy nhu cầu sợi chất lượng cao Nguồn: liệu công ty Phân tích tài Phân tích hoạt động đầu tư Tăng công suất để đón đầu hội đầu tư – kế hoạch mở rộng nhà máy Trảng Bảng Nhà máy Củ chi Dự án Trảng Bàng vào hoạt động ban đầu chạy với công suất 50% sau hoàn thành, sau chạy toàn 100% công suất vào năm sau Theo dự kiến nhà máy Trảng Bảng giai đoạn góp phần mở rộng hoạt động Công ty công suất không đáp ứng đủ nhu cầu khách hàng kế hoạch mở rộng nhà máy dựa vào xu dịch chuyển đơn hàng từ nhà máy sản xuất vải Trung Quốc qua Việt Nam hội tăng thêm TPP ký kết  Theo kế hoạch, 50% công suất nhà máy Trảng Bàng đưa vào khai thác thương mại vào quý năm 2015 50% công suất lại tiếp tục đưa vào khai thác vào quý 1/2016 với tổng vốn đầu tư lên tới 33.9 triệu USD (tương đương 729 tỷ đồng) Nhà máy Trảng Bàng  Công suất Đối với nhà máy Trảng Bàng giai đoạn 4, nhà máy dự kiến hoàn thành chạy với 50% công suất vào năm 2017 Đến năm 2018, nhà máy chạy tối đa công suất với tổng vốn đầu tư 12,5 triệu USD Năm 2015 Năm 2016 Năm 2017 Năm 2018 Năm 2019 Tây Bắc Củ Chi 15,000 15,000 15,000 15,000 15,000 Trảng Bàng giai đoạn Trảng Bàng giai đoạn Trảng Bàng giai đoạn Tổng công suất (tấn/năm) 22,000 22,000 22,000 22,000 22,000 7,500 (chạy 50% công suất) 15,000 15,000 15,000 15,000 16,000 16,000 52,000 8,000 (chạy 50% công suất) 60,000 68,000 68,000 44,500 (Tổng công suất dự kiến nhà máy Trảng Bàng 3,4 vào hoạt động) Nguồn: Dữ liệu công ty KQKD STK qua năm (tỷ đồng) 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 Phân tích hoạt động kinh doanh vị tài Doanh thu tăng trưởng vượt trội nhờ mở rộng công suất nhà máy 2011 2012 2013 Doanh thu 2014 9T/2015 LN sau thuế Nguồn: Dữ liệu công ty Năng lực sản xuất qua năm (nghìn tấn) 60 52 50 37 40 26 30 20 Trong dự án mở rộng lần này, Sợi Thế Kỷ đầu tư toàn máy kéo sợi DTY tự động có công nghệ đại tập đoàn hàng đầu châu Âu Oerlikon Barmag sản xuất Khi đầu tư dự án công nghệ này, mục tiêu mà Sợi Thế Kỷ hướng đến để nâng cao chất lượng sản phẩm nhằm đem lại hài lòng tốt đồng thời giúp gia tăng suất cho Công ty 15 10.7 17.8 45 39.0 37 37 30.4 32.4 23.1 10 Năng lực sản xuất Sản lượng thực tế Nguồn: Dữ liệu công ty Trong giai đoạn 2011-2013, doanh thu STK tăng trưởng tốt với CAGR mức 24.66% nhờ việc STK liên tục mở rộng sản xuất đưa thêm nhà máy Trảng Bàng 1,2 vào hoạt động hết công suất Đặc biệt thiếu hụt bôngnguyên liệu tự nhiên vào giai đoạn 2010-2011 khiến cầu sợi nhân tạo gia tăng Tuy nhiên, giai đoạn 2013-2014 doanh thu STK tăng chững lại nhà máy hoạt động hết công suất tối đa Kết thúc tháng đầu năm 2015, DT LNST lũy kế có dấu hiệu sụt giảm Cụ thể, doanh thu lũy kế đạt 925 tỷ đồng (-15.42%yoy) LNST lũy kế đạt 62 tỷ đồng (-24.78%yoy) Nguyên nhân lợi nhuận sau thuế quý giảm mạnh so với quý năm ngoái (-76%yoy) chủ yếu đến từ việc đánh giá lại chênh lệch tỷ giá chưa thực khoản vay dài hạn ngày 30/9/2015 làm tăng chi phí tài lên đến 19,1 tỷ đồng Năm 2015, STK đặt kế hoạch tăng trưởng với doanh thu đạt 1695 tỷ đồng (tăng 16% yoy) Đây kế hoạch bao gồm kịch giảm giá bán thêm 6% nhà máy Trảng Bàng vào hoạt động vào tháng với 50% công suất 7.500 Cùng với hiệu hoạt động 100% công suất Trảng Bàng 1,2 dự báo tổng công suất mà STK đạt 44.500 Tuy nhiên, sở nguyên tắc thận trọng tình hình hoạt động tháng đầu 2015, giá bán giảm đến 10% (so với kế hoạch 6% năm), cho Tỷ suất sinh lợi STK qua năm 19.0% 20.0% 15.9% 14.6% 12.2% 15.0% 17.3% Lợi nhuận gộp biên phục hồi trì mức 16.0%-17.5% giai đoạn 2015-2016 10.0% 5.0% 8.8% 7.7% 0.0% Tỷ suất LN gộp 7.3% 6.7% 5.1% Tỷ suất LN ròng Nguồn: Tính toán nhóm Chi phí bán hàng chi phí quản lý doanh nghiệp 6.0% 5.7% 5.3% 4.0% 3.2% 4.6% 2.3% 2.4% 2.6% 2.4% 2.2% 2012 2013 2014 Q2 2015 3.1% 3.0% 2.0% 1.0% 5.2% 4.7% 5.0% 2.1% 3.0% 2.2% 0.0% 2011 CPBH/DT CPQLDN/DT CPBH&QLDN/DT Nguồn: Tính toán nhóm 100.0 0.0 2012 2013 Cụ thể năm 2013, giá bán bình quân STK giảm 4,8% so với năm 2012 giá đầu vào hạt PET tăng 0,7% Chính điều làm lợi nhuận gộp biên năm 2013 thấp từ 2010-2013 đạt 12,2% Với dự báo biến động dầu thô không đáng kể năm tới, kỳ vọng STK tiếp tục trì mức lợi nhuận gộp biên trung bình 17.54% năm 2015 16.0% từ năm 2016 trở nhờ vào việc điều chỉnh theo định kỳ giá hợp đồng mua bán với khách hàng Chi phí bán hàng chi phí quản lý doanh nghiệp trì ổn định mức thấp Hệ thống quản lý thông tin SAP All in One triển khai năm 2011 hoàn thiện khâu cuối vào tháng 9/2013 giúp giảm đáng kể chi phí quản lý doanh nghiệp từ 3,23%/doanh thu (2011) xuống 2,3% năm 2013 Hiệu hoạt động dần cải thiện với mức tăng trưởng doanh thu cao tốc độ tăng trưởng chi phí quản lý doanh nghiệp giai đoạn dự phóng Chúng ước tính chi phí quản lí doanh nghiệp năm 2015 2,36% doanh thu – bình quân năm 2013 2014 Khả khoản trì mức cao 50.0 2011 Lợi nhuận gộp biến động mạnh giai đoạn 2010-2013 Trong năm 2010, lợi nhuận gộp biên mức cao đạt 23,4% giảm 12,2% vào năm 2013 Nguyên nhân chủ yếu bắt nguồn từ việc STK phát triển theo chiều dọc, chênh lệch tốc độ tăng trưởng giá bán trung bình tốc độ tăng trưởng giá hạt chip PET làm ảnh hưởng đến biên lợi nhuận gộp Xét cách tổng thể, dự báo gộp chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp/ doanh thu trì mức 4.6% -4.7% từ giai đoạn 2015-2016 Vòng quay tiền mặt qua năm 2010 STK khó có khả đạt kế hoạch đặt Theo đó, dự đoán doanh thu 2015 STK khoảng 1296.2 tỷ đồng (-11% yoy, 76% kế hoạch) 2014 số ngày phải trả số ngày hàng tồn kho số ngày phải thu vòng quay tiền mặt Vòng quay tiền mặt STK thấp 30 ngày năm qua Kỳ thu tiền bình quân thấp 30 ngày công ty có lợi đàm phán hợp đồng bán hàng, đa số khách hàng phải đặt cọc toán nhận hàng (STK cho phép số khách hàng thân thiết toán chậm 30-45 ngày) Ngày hàng tồn kho STK đạt trung bình 60 ngày, nguyên vật liệu tồn kho trung bình 30 ngày để phòng vệ rủi ro biến động giá Trong khứ, thời hạn toán có lúc đạt 60 ngày phản ánh uy tín khả đàm phán STK với nhà cung ứng Tuy nhiên, năm gần đây, STK định toán sớm cho số nhà cung cấp để tránh phát sinh lãi trả chậm Nguồn: Tính toán nhóm 10 Đòn bẫy tài dự kiến tăng cao năm tới vay nợ đầu tư vào dự án Tỷ lệ nợ vay/Vốn CSH 1.5 Trong giai đoạn 2011-2014, tỷ lệ Nợ vay/Vốn CSH STK trung bình 60%, thấp so với đối thủ cạch tranh Riêng năm 2014 tỉ lệ sụt giảm xuống 35% STK tiến hành IPO phát hành triệu CP thường Trong nợ ngắn hạn vay với mục đích bổ sung vốn lưu động có tỉ lệ nợ ngắn hạn /vốn CSH mức thấp, trung bình 10% Phần lớn nợ dài hạn CSFC khoảng vay đồng USD với lãi suất trung bình 2.6%/ năm 0.5 nợ vay/vốn CSH Nợ ngắn hạn/vốn CSH Nguồn: Tính toán nhóm Chỉ số toán lãi vay 30.0 150.0 145.8 128.2 112.3 109.4 Tỷ đồng 19.2 20.0 Lần 100.0 50.0 7.1 18.1 10.0 6.2 18.0 7.9 13.9 7.6 0.0 0.0 2011 EBIT 2012 Lãi vay 2013 2014 Chỉ số toán lãi vay Nguồn: Tính toán nhóm Biến động tỷ giá USD/VND theo năm 6.00% 4.77% 4.00% 1.75% 2.00% 0.94% 0.00% -2.00% 2012 -0.96% 2013 2014 Q3 2015 Nguồn: Quandl.com Dòng tiền qua năm 200,000 100,000 2011 2012 2013 STK hưởng lợi từ việc vay USD, bất chấp tỉ giá tăng Với 70% doanh thu đến từ xuất khẩu, STK sở hữu nguồn thu lớn đồng USD Trong đó, giá trị nguyên vật liệu nhập chiếm 60% Mỗi năm STK thu thặng dư USD so với nhu cầu sử dụng, khoản thặng dư dùng để trả nợ trung hạn dài hạn, STK vay USD với lãi suất thấp Tính đến tháng 9/2015, STK vay ngắn hạn với lãi suất trung bình 1.7%/năm vay dài hạn với lãi suất trung bình 2.6%/năm Dù tỉ giá tăng nhiều 5% mức lãi vay lợi so với việc vay VND với mức lãi suất trung bình 8%-10% Về chi phí lãi vay, huy động vốn vay cho dự án Trảng Bàng phí tài STK năm 2015 gia tăng đáng kể, tăng thêm khoảng 13,27 tỷ đồng (+75% so với năm 2014) Việc vay nợ lớn đồng USD làm gia tăng rủi ro tỷ giá Chúng ước tính, tỷ giá VND/USD tăng khoảng 2% theo cam kết NHNN, STK phải ghi nhận 12 tỷ đồng khoản lỗ chênh lệch tỷ giá năm Tuy nhiên, chi phí tài tăng thêm bù đắp hoàn toàn bởi: (1) giảm giá nguyên liệu đầu vào; (2) phần thuế TNDN tiết kiệm nhờ ưu đãi thuế suất; (3) doanh thu từ Trảng Bàng Dòng tiền hoạt động kinh doanh dồi nhờ đầu tư sản xuất hiệu 300,000 -100,000 Tuy nhiên sang đầu năm 2015, để đầu tư cho dự án Trảng Bàng 3, STK huy động 24 triệu USD nợ vay từ ngân hàng Eximbank (tương đương 524.28 tỷ đồng) Tiếp nối dự án Trảng Bàng 3, năm 2016 công ty đề kế hoạch đầu tư thêm 12.5 triệu USD (tương đương 275 tỷ đồng) cho dự án Trảng Bàng Do theo tính toán chúng tôi, năm 2015, tổng dư nợ dài hạn STK đạt 869.35 tỷ đồng, tăng 139.8% so với năm 2014, tỷ lệ Nợ vay/vốnCSH lên tới 112% so với mức 34% năm 2014 2014 Trong năm gần đây, dòng tiền hoạt động kinh doanh STK dương đáp ứng nhu cầu đầu tư chi trả cổ tức Có thể thấy, kết kinh doanh ấn tượng phân tích phần nhờ vào sách quản lý hiệu công ty với dòng tiền dùng sản xuất kinh doanh tốt, hoạt động đầu tư thận trọng sách tài an toàn -200,000 -300,000 CFO CFI CFF Nguồn: Tính toán nhóm 11 Tỷ lệ chi trả cổ tức qua năm 40% 30% 20% 15% 12% 10% 10% 12% 12% 15% 20% 10% 10% 15% 15% 15% 0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Cổ tức tiền Cổ tức cổ phiếu Cổ phiếu thưởng Nguồn: Tính toán nhóm Chính sách chi trả cổ tức linh hoạt STK năm gần trì việc chi trả cổ tức mức cao, với mức cổ tức tối thiểu 15% mệnh giá Trong đó, việc chi trả cổ tức tiền mặt hay cổ phiếu xác định dựa nguyên tắc ưu tiên giữ lại tiền để tái đầu tư Ngoài tùy thuộc vào kết kinh doanh năm, STK chia thêm cổ phiếu thưởng cho cổ đông Với sách cổ tức này, công ty vừa đáp ứng nhu cầu cổ tức cổ đông, vừa trì lượng tiền mặt cần thiết giai đoạn nhu cầu cầu tư tăng cao Trong năm 2015-2017, kỳ vọng công ty không trả cổ tức tiền mặt nhằm lấy vốn đầu tư xây dựng cho nhà máy Trảng Bàng Tuy chiên với tỉ lệ chi trả cổ tức cao cấu cổ đông cô đặc, tính khoản vấn đề đáng ý cổ phiếu STK giai đoạn đầu niêm yết Phân tích Dupont Biên LN ròng Vòng quay TS Đòn bẫy TC ROE ROA 2011 8.82% 2012 7.66% 2013 5.12% 2014 7.28% 1.22 1.16 1.42 1.28 2.13 2.20 2.10 1.93 22.94% 10.78% 19.59% 8.90% 15.30% 7.29% 18.02% 9.35% Trong giai đoạn từ 2011-2014, ROE STK sụt giảm đáng kể Nguyên nhân tác động giá bán sợi giới đà giảm sút, thêm vào nhà máy STK khai thác gần toàn công suất Có thể thấy giai đoạn STK trì tỉ lệ đòn bẩy cao mức lần, vòng quay tài sản tăng nhẹ từ mức 1.22 năm 2011 lên 1,28 năm 2014 Tuy nhiên biên lợi nhuận ròng có sụt giảm đáng kể (giảm 17.49% năm 2014 so với năm 2011) Trong tương lai, cho biên lợi nhuận ròng Công ty phục hồi tác động giá nguyên liệu giảm, vòng quay tài sản tăng từ việc mở rộng công suất đòn bẩy tài tăng vay vốn đầu tư Chúng kỳ vòng biên lợi nhuận ròng giai đoạn 2015-2020 trì mức 7.5- 8.5% Nguồn: Tính toán nhóm Định giá Phương pháp Giá theo pp P/E FCFF Giá hợp lí Định giá 28,709 55,340 42,025 Tỷ trọng 50% 50% Nguồn: Tính toán nhóm Chúng sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) phương pháp so sánh theo giá thị trường (P/E) để định giá cổ phiếu STK Với tỷ trọng phương pháp 50%, giá trị hợp lý cổ phiếu STK 42,000 đồng/cổ phiếu Do đưa khuyến nghị MUA cổ phiếu Phương pháp chiết khấu dòng tiền DCF Mô hình chiết khấu dòng tiền (DCF) đưa giá mục tiêu 55,340 đồng cho cổ phiếu HBC 12 Mã Levered beta GMC 0.84 Thuế suất 23% D/E Unlevered beta 1,71 0.36 KMR 0.93 48% 0,29 0.81 TCM 1.11 7% 1,54 0.46 TNG 1.21 17% 3,57 0.31 EVE 0.45 24% 0,2 0.39 Trung bình STK 0.46 0.89 20% Ước lượng beta Tỷ suất chiết khấu giai đoạn 2015 – 2019       1,15 Lãi suất phi rủi ro: rf = 6,4% (lợi suất TPCP kỳ hạn năm) Phần bù rủi ro thị trường: rM-rf = 10,12% (Theo Damodaran) Beta: 0.89 Chi phí sử dụng vốn cổ phần: rE = rp +beta x (rM-rf) = 6,4% + 0,89 * 10,12% = 14,15% Thuế TNDN: 20% WACC = rD*wD x rE *wE = 7% x (1-20%) x 53% + 14,15% x 47% = 9,58% Nguồn: Tính toán nhóm Chiết khấu theo FCFF Đơn vị: tỷ đồng 2015F 2016F 2017F 2018F 2019F Lợi nhuận sau thuế 97,970 114,434 155,311 196,342 210,868 Khấu hao Chi phí lãi vay sau thuế Thay đổi vốn lưu động Đầu tư vốn FCFF 141,162 18,082 (27,609) 729,000 (444,176) 173,581 20,578 48,338 275,000 (14,746) 178,984 18,032 (15,346) 50,000 317,673 160,095 14,914 68,838 50,000 252,513 148,239 11,797 (23,004) 50,000 343,909 giá dòng tiền (444,176) (13,456) 264,556 191,906 3,448,104 Tổng giá dòng tiền WACC Tốc độ tăng trưởng -Nợ vay +Tiền khoản tương đương tiền Giá trị vốn cổ phần Số cổ phiếu lưu hành (triệu) Giá trị cổ phiếu 3,446,934 9.58% 2.0% 1,212,067 111,863 2,346,730 42.405336 55,340.44 1.0958 đồng / cp Nguồn: Tính toán nhóm Phân tích độ nhạy (đồng/CP) – phương pháp DCF g WACC 1% 2% 3% 4% 5% 7.58% 73,505 91,246 116,734 156,460 226,982 8.58% 57,847 70,549 87,804 112,593 151,232 13 9.58% 45,863 55,340 67,698 84,485 108,602 10.58% 36,404 43,701 52,923 64,949 81,284 11.58% 28,752 34,512 41,614 50,591 62,296 Nguồn: Tính toán nhóm Phương pháp so sánh P/E tương đối Trong năm qua, STK cạnh tranh trực tiếp với công ty khu vực giới ngành sản xuất sợi để mở rộng thị phần xuất Do vậy, việc lựa chọn công ty thuộc mã ngành dệt may niêm yết thị trường Việt Nam, thêm vào số công ty cạnh tranh có sản xuất sợi nhân tạo từ hạt polyester nước châu Á, thuộc khu vực nước phát triển là: Đài Loan, Ấn Độ, Thổ Nhĩ Kỳ Tên công ty Quốc gia Ngành GIL GMC TCM Hong Yi Fiber Ind Lanfa Kyokuyo Co Ltd STK Trung bình ngành Việt Nam Việt Nam Việt Nam Đài Loan Đài Loan Nhật Bản Việt Nam Dệt may Dệt may Dệt may Sợi Sợi Sợi Sợi p/E TT 7,12 9,86 23,2 12,4 10,67 11,3 12,43 Nguồn: nhóm tổng hợp Giá hợp lý STK = P/E trung bình ngành x EPS forward 2015 STK = 12.43 x 2,311 = 28,709 (đồng/CP) Phân tích độ nhạy (đồng/CP) – P/E P/E 10.43 11.43 12.43 13.43 14.43 2015F 2,310.62 2016F 2,698.92 24,100 26,410 28,709 31,020 33,331 28,150 30,849 33,534 36,233 38,932 2017F 3,662.99 38,205 41,868 45,513 49,176 52,839 Nguồn: Tính toán nhóm Tổng hợp phương pháp, định giá cổ phiếu STK 42,025 đ/cp 14 Phân tích rủi ro Lãi suất thị trường qua năm Rủi ro kinh tế Rủi ro lãi suất: Lãi suất cho vay USD mức thấp (33.5%/năm), có xu hướng ổn định Tuy nhiên, với nhu cầu nợ vay lớn ngoại tệ cho dự án đầu tư năm tới, biến động lãi suất (USD VNĐ) dù nhỏ có tác động đáng kể đến chi phí tài STK Chúng đánh giá rủi ro lãi suất STK mức trung bình Nếu có biến động đột ngột, bất thường xảy tỷ giá, STK trả bớt khoản nợ với khả khoản cao Nguồn: NHNN Việt Nam Phương thức giảm thiểu rủi ro Rủi ro lãi suất Trả bớt nợ lãi suất tăng Nguồn thu Rủi ro tỷ giá ngoại tệ từ xuất Đa dạng hóa Rủi ro giá nhà cung cấp danh mục khách hàng Hợp tác với Rủi ro nguồn cung lao động TTC phân khúc dệt nhuộm Chú trọng sách đào tạo Nguồn: Ước lượng nhóm Rủi ro tỷ giá: Trong ngắn hạn, tỷ giá dự kiến nhiều biến động Tuy nhiên, với sức ép từ việc Trung Quốc phá giá hay FED tăng lãi suất, rủi ro tỷ giá USD/VND tiếp tục vấn đề cần cân nhắc năm 2016 75%- 80% giá vốn hàng bán STK từ nguyên vật liệu nhập với khoản vay lớn USD khoản mục chịu nhiều ảnh hưởng biến động tỷ gía Tuy nhiên, nguy STK gặp rủi ro tỷ giá không cao 70% doanh thu từ xuất mang lại nguồn thu ngoại tệ thặng dư cho doanh nghiệp Rủi ro ngành Rủi ro giá cả: Sự biến động giá thị trường giới ảnh hưởng tới giá mua nguyên vật liệu giá bán thành phẩm công ty Cụ thể, nguyên liệu đầu vào – hạt PET chế phẩm từ dầu mỏ, nên chịu ảnh hưởng từ giá dầu giới Bên cạnh đó, giá bán thành phẩm phụ thuộc vào cung cầu mặt hàng, vị sức mạnh đàm phán STK Rủi ro nguồn cung lao động: Việc mở rộng chuỗi giá trị sản xuất sang khâu dệt nhuộm đòi hỏi STK sử dụng nguồn nhân công lớn, công ty mạnh thâm dụng vốn Vấn đề thiếu hụt nguồn lao động có kinh nghiệm, kỹ chi phí cho đào tạo, phát triển gia tăng rủi ro STK phải đối mặt Rủi ro pháp luật Sự thay đổi sách pháp luật thuế, hải quan, bảo vệ môi trường, lao động làm tăng chi phí vận hành doanh nghiệp Bên cạnh đó, thay đổi sách kinh tế, hợp tác quốc tế tác động đến nguồn cung cầu sản phẩm, ảnh hưởng trực tiếp đến doanh thu kết hoạt động kinh doanh 15 Phụ lục Cơ cấu tố chức Giả định dự phóng Doanh thu lợi nhuận gộp: Căn tình hình thị trường hoạt động doanh nghiệp, dự phóng doanh thu dựa hai yếu tố chính: sản lượng bán giá bán  Sản lượng bán ra: Do STK đáp ứng đủ 20% tổng nhu cầu khách hàng nên sản lượng bán giả định với mức sản phẩm sản xuất kỳ Chúng giả định sản lượng sản xuất năm 90% công suất dự kiến nhà máy chi tiết sản lượng sợi DTY FDY phân bổ theo tỷ lệ tương ứng 88% 12%  Giá bán: Với xu hướng giảm sâu giá dầu thô giá hạt PET, giả định giá bán sợi DTY FDY tiếp tục đà giảm 5% năm 2016 5% 2017, sau tăng nhẹ mức 5% năm 2018-2019 trì ổn định năm sau Biên lợi nhuận gộp giả định mức 17.54% năm 2015 trì mức 15.94% từ năm 2016 trở Chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp: Chúng giả định tỷ lệ chi phí 4.63% doanh thu giai đoạn dự báo, mức trung bình năm 2013 2014 Chi phí khấu hao: chi phí khấu hao tính công thức: Khấu hao = tỷ lệ khấu hao* TSCĐ đầu năm + 50%*tỷ lệ khấu hao*chi đầu tư TSCĐ Việc sử dụng TSCĐ thay cho TSCĐ gộp nhằm khắc phục việc thiếu thông tin chi tiết thời hạn khấu hao TSCĐ Tỷ lệ khấu hao tính mức trung bình năm 2013 2014 16 Chi phí tài chính: bao gồm chi phí lãi vay lỗ chênh lệch tỉ giá Chúng ước lượng mức lãi vay dài hạn trung bình 2.6% qua năm Vì mục đích thận trọng, giả định lỗ chệnh lệch tỉ giá với tỉ giá thay đổi 5% năm 2015 2% năm Chi phí thuế: Hiện STK hưởng nhiều ưu đãi thuế TNDN miễn thuế mức thuế suất thấp Chúng cho ưu đãi giảm dần tương lai mức thuế suất hiệu dụng STK quay mức 20%, theo Nghị định số 218/2013/NĐ-CP Hàng tồn kho: Giá trị hàng tồn kho dựa giả định vòng xoay hàng tồn kho từ năm 2015 trở trì mức 6.32 lần, với mức năm 2014 Khoản phải thu khoản phải trả: Khoản phải thu dựa giả định vòng quay khoản phải thu trì qua năm mức 13.4-13.6 lần, mức trung bình hai năm 2013 2014 Khoản phải trả giả định vòng quay khoản phải trả 7.21 lần, với mức năm 2014 Tiền khoản tương đương tiền: Được trì giới hạn định Ở giả định mức trung bình hai năm trước Tài sản cố định: Tài sản cố định dự kiến tăng cao năm 2015-2016 đầu tư vào dự án Trảng Bàng 4, với giá trị 729 275 tỷ đồng Từ năm 2017 trở đi, giả định STK trì mức đầu tư 50 tỷ năm Nợ dài hạn: Như phân tích trên, cho tỷ lệ nợ dài hạn tăng cao năm 2015-2016 phát hành nợ đầu tư dự án Trảng Bàng Nhưng tỉ lệ giảm dần năm sau Nợ ngắn hạn: Nợ ngắn hạn dùng làm khoản mục cân đối 17 BẢNG PHỤ LỤC 1: DỰ PHÓNG BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TOÁN 2015- 2019 (đơn vị: ngàn đồng) 2015F 2016F 2017F 2018F 2019F 479,426 495,650 565,310 637,724 650,159 I Tiền khoản tương đương tiền III Các khoản phải thu ngắn hạn 111,863 130,014 120,938 125,476 123,207 95,289 104,357 115,471 140,888 150,500 IV Hàng tồn kho 226,607 213,330 278,554 318,495 320,944 V Tài sản ngắn hạn khác 45,666 47,949.65 50,347.13 52,864.49 55,507.71 B TÀI SẢN DÀI HẠN 1,441,199 1,540,290 1,412,470 1,301,793 1,203,844 V Đầu tư tài dài hạn 1,331,952 (530,394) 67,168 1,433,371 (703,975) 67,168 1,304,387 (882,959) 67,168 1,194,292 (1,043,054) 67,168 1,096,053 (1,191,293) 67,168 VI Tài sản dài hạn khác 42,079 39,751 40,915 40,333 40,624 TỔNG CỘNG TÀI SẢN 1,920,625 2,035,940 1,977,780 1,939,517 1,854,003 A NỢ PHẢI TRẢ 1,212,067 1,306,126 1,226,071 1,165,256 1,056,515 I Nợ ngắn hạn Phải trả người bán ngắn hạn 342,718 316,809 359,142 448,215 489,362 216,329 169,560 261,894 261,805 299,077 Vay nợ thuê tài ngắn hạn 81,193 105,548 53,800 143,835 147,274 Nợ ngắn hạn khác 45,196 41,701 43,449 42,575 43,012 II Nợ dài hạn 869,349 989,317 866,929 717,041 567,153 B VỐN CHỦ SỞ HỮU TỔNG CỘNG NGUỒN VỐN 708,558 1,920,625 729,815 2,035,940 751,709 1,977,780 774,260 1,939,517 797,488 1,854,003 TÀI SẢN A TÀI SẢN NGẮN HẠN I Các khoản phải thu dài hạn II Tài sản cố định - Giá trị hao mòn lũy kế (*) NGUỒN VỐN 18 BẢNG PHỤ LỤC 2: BẢNG BÁO CÁO KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH 2015-2019 (đơn vị: ngàn đồng) Doanh thu bán hàng cung cấp dịch vụ Các khoản giảm trừ doanh thu Doanh thu bán hàng cung cấp dịch vụ Giá vốn hàng bán Lợi nhuận gộp bán hàng cung cấp dịch vụ Chi phí bán hàng 10 Chi phí quản lý doanh nghiệp EBIT Khấu hao EBITDA 6.Doanh thu hoạt động tài Chi phí tài Trong :Chi phí lãi vay 11 Lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh 12 Thu nhập khác 13 Chi phí khác 14 Lợi nhuận khác Phần lợi nhuận/lỗ từ công ty liên kết liên doanh 15 Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 16 Chi phí thuế TNDN hành 17 Chi phí thuế TNDN hoãn lại 18 Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp Lợi ích cổ đông thiểu số Lợi nhuận sau thuế cổ đông Công ty mẹ 19 Lãi cổ phiếu (*) (VNÐ) 20 số cổ phiếu lưu hành(*) (triệu cp) 2015F 2016F 2017F 2018F 2019F 1,296,901 648 1,296,252 1,068,912 227,341 29,374 30,644 167,323 141,162 308,485 13,553 67,201 22,603 113,675 658 377 281 1,468,500 734 1,467,766 1,233,746 234,019 33,261 34,699 166,060 173,581 339,640 7,840 46,023 25,722 127,876 751.5 237 514.5 1,814,727 907 1,813,820 1,524,626 289,194 41,102 42,880 205,212 178,984 384,196 10,697 40,330 22,540 175,579 704.75 307 397.75 2,202,716 1,101 2,201,614 1,850,591 351,023 49,890 52,047 249,086 160,095 409,181 9,268 33,357 18,643 224,997 728.125 272 456.125 2,359,108 1,180 2,357,929 1,981,983 375,946 53,432 55,743 266,771 148,239 415,010 9,982 26,384 14,746 250,369 716.4375 289.5 426.9375 113,956 16,502 -516 97,970 128,391 14,635 -678.5 114,434 175,976 21,263 -597.25 155,311 225,453 29,750 -637.875 196,342 250,796 40,545 -617.5625 210,868 97,970 2,311 42.4 114,434 2,699 42.4 155,311 3,663 42.4 196,342 4,631 42.4 210,868 4,973 42.4 19 [...]... 10% 15% 15% 15% 0% 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 Cổ tức bằng tiền Cổ tức bằng cổ phiếu Cổ phiếu thưởng Nguồn: Tính toán của nhóm Chính sách chi trả cổ tức linh hoạt STK những năm gần đây luôn duy trì việc chi trả cổ tức ở mức cao, với mức cổ tức tối thiểu là 15% mệnh giá Trong đó, việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt hay bằng cổ phiếu sẽ được xác định dựa trên nguyên tắc ưu tiên giữ lại tiền để tái... và phương pháp so sánh theo giá thị trường (P/E) để định giá cổ phiếu STK Với tỷ trọng mỗi phương pháp là 50%, giá trị hợp lý của cổ phiếu STK sẽ là 42,000 đồng /cổ phiếu Do đó chúng tôi đưa ra khuyến nghị MUA đối với cổ phiếu này Phương pháp chiết khấu dòng tiền DCF Mô hình chiết khấu dòng tiền (DCF) đưa ra giá mục tiêu là 55,340 đồng cho mỗi cổ phiếu HBC 12 Mã Levered beta GMC 0.84 Thuế suất 23% D/E... cổ phiếu thưởng cho cổ đông Với chính sách cổ tức này, công ty vừa đáp ứng được nhu cầu cổ tức của các cổ đông, vừa duy trì lượng tiền mặt cần thiết trong giai đoạn nhu cầu cầu tư tăng cao Trong các năm 2015-2017, chúng tôi kỳ vọng rằng công ty sẽ không trả cổ tức bằng tiền mặt nhằm lấy vốn đầu tư xây dựng cơ bản cho các nhà máy Trảng Bàng 3 và 4 Tuy chiên với tỉ lệ chi trả cổ tức cao cùng cơ cấu cổ. .. 13 Chi phí khác 14 Lợi nhuận khác Phần lợi nhuận/lỗ từ công ty liên kết liên doanh 15 Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế 16 Chi phí thuế TNDN hiện hành 17 Chi phí thuế TNDN hoãn lại 18 Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp Lợi ích của cổ đông thiểu số Lợi nhuận sau thuế của cổ đông của Công ty mẹ 19 Lãi cơ bản trên cổ phiếu (*) (VNÐ) 20 số cổ phiếu đang lưu hành(*) (triệu cp) 2015F 2016F 2017F 2018F... vật liệu và giá bán thành phẩm của công ty Cụ thể, nguyên liệu đầu vào – hạt PET là một chế phẩm từ dầu mỏ, nên chịu ảnh hưởng từ giá dầu thế giới Bên cạnh đó, giá bán thành phẩm phụ thuộc vào cung cầu các mặt hàng, vị thế và sức mạnh đàm phán của STK Rủi ro nguồn cung lao động: Việc mở rộng chuỗi giá trị sản xuất sang khâu dệt nhuộm đòi hỏi STK sử dụng nguồn nhân công lớn, trong khi công ty đang có... dự kiến của các nhà máy và chi tiết sản lượng sợi DTY và FDY được phân bổ theo tỷ lệ tương ứng 88% và 12%  Giá bán: Với xu hướng giảm sâu của giá dầu thô và giá hạt PET, chúng tôi giả định giá bán sợi DTY và FDY tiếp tục đà giảm 5% năm 2016 và 5% 2017, sau đó tăng nhẹ ở mức 5% năm 2018-2019 và duy trì ổn định ở các năm sau Biên lợi nhuận gộp được giả định ở mức 17.54% năm 2015 và duy trì ở mức 15.94%... 50,000 317,673 160,095 14,914 68,838 50,000 252,513 148,239 11,797 (23,004) 50,000 343,909 hiện giá dòng tiền (444,176) (13,456) 264,556 191,906 3,448,104 Tổng hiện giá dòng tiền WACC Tốc độ tăng trưởng -Nợ vay +Tiền và các khoản tương đương tiền Giá trị vốn cổ phần Số cổ phiếu lưu hành (triệu) Giá trị cổ phiếu 3,446,934 9.58% 2.0% 1,212,067 111,863 2,346,730 42.405336 55,340.44 1.0958 đồng / cp Nguồn:... tiếp với các công ty ở khu vực và trên thế giới trong ngành sản xuất sợi để mở rộng thị phần xuất khẩu Do vậy, ngoài việc lựa chọn 2 công ty thuộc mã ngành dệt may niêm yết trên thị trường Việt Nam, chúng tôi thêm vào một số công ty cạnh tranh có sản xuất sợi nhân tạo từ hạt polyester ở cả các nước châu Á, thuộc khu vực các nước đang phát triển là: Đài Loan, Ấn Độ, và Thổ Nhĩ Kỳ Tên công ty Quốc gia... việc mở rộng công suất và đòn bẩy tài chính tăng do vay vốn đầu tư Chúng tôi kỳ vòng biên lợi nhuận ròng trong giai đoạn 2015-2020 duy trì ở mức 7.5- 8.5% Nguồn: Tính toán của nhóm Định giá Phương pháp Giá theo pp P/E FCFF Giá hợp lí Định giá 28,709 55,340 42,025 Tỷ trọng 50% 50% Nguồn: Tính toán của nhóm Chúng tôi sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) và phương pháp so sánh theo giá thị trường... Nguồn thu Rủi ro tỷ giá ngoại tệ từ xuất khẩu Đa dạng hóa Rủi ro giá cả nhà cung cấp và danh mục khách hàng Hợp tác với Rủi ro nguồn cung lao động TTC phân khúc dệt nhuộm Chú trọng chính sách đào tạo Nguồn: Ước lượng của nhóm Rủi ro tỷ giá: Trong ngắn hạn, tỷ giá được dự kiến sẽ không có nhiều biến động Tuy nhiên, với sức ép từ việc Trung Quốc phá giá hay FED tăng lãi suất, rủi ro tỷ giá USD/VND sẽ tiếp