­ 1 ­  ­ 2 ­  CHƯƠNG1:LÃI SUẤT&CHÍNH SÁCH LÃI SUẤT TRONG NỀN KINH TẾ  mình (ở Mỹ, Anh, Úc); hoặc căn cứ vào mức lãi suất cơ bản của một số ngân hàng  1.1 Lý luận cơ bản về lãi suất trong nền kinh tế  đứng đầu  rồi cộng (+) hoặc trừ (­ ) biên độ dao động theo một tỷ lệ % nhất định để  1.1.1 Khái niệm và phân loại lãi suất  hình  thành  lãi suất  cơ  bản  của  mình  (Malaysia)  vv…Mặt  dù  khác nhau nhưng  lãi  1.1.1.1 Khái niệm  suất  cơ  bản  của hầu hết  các nước đều hình  thành  trên  cơ  sở  thị  trường  và  có  một  Lãi suất là cái giá phải trả cho việc sử dụng vốn trên một thị trường bất kỳ,  lãi suất vươn tới một mức cân bằng sao cho tổng cầu về vốn bằng tổng cung về vốn.  Hay nói cách khác, lãi suất là giá cả của quyền sử dụng một đơn vị vốn vay trong  một khoảng thời gian nhất định.Lãi suất cao hay thấp do quan hệ giữa cung và cầu  vốn quyết định.  1.1.1.2 Phân loại lãi suất  Trong phạm vi nghiên cứu của đề tài có các cách phân loại như sau :  v  Phân loại theo tính chất của khoản vay  mức lợi nhuận bình quân cho phép.  v  Phân loại theo giá trị thực của tiền lãi  Lãi suất danh nghĩa: là lãi suất tính  theo giá trị danh nghĩa của tiền tệ hay  nói cách khác là loại lãi suất chưa loại trừ đi tỷ lệ lạm phát.  Lãi suất thực: là lãi suất điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm  phát, hay nói cách khác, là loại lãi suất đã loại trừ đi tỷ lệ lạm phát. Quan hệ giữa lãi  suất thực và lãi suất danh nghĩa được phản ảnh bằng phương trình Fisher:  Lãi suất danh nghĩa = lãi suất thực + tỷ lệ lạm phát  Lãi  suất chiết  khấu: áp dụng  khi ngân hàng cho  khách hàng  vay dưới hình  Vì được điều chỉnh lại cho đúng theo những thay đổi về lạm phát nên lãi suất  thức chiết khấu thương phiếu hoặc các giấy tờ có giá khác chưa đến hạn thanh toán  thực phản ảnh chính xác khoản thu nhập thực tế từ tiền lãi mà người cho vay nhận  của khách hàng. Nó được tính bằng tỷ lệ phần trăm trên mệnh giá của giấy tờ có giá  được hay chí phí thực của việc vay tiền. Sự phân biệt giữa lãi suất thực và lãi suất  Lãi  suất tái  chiết  khấu:  áp  dụng khi  NHTW  cho các  ngân hàng  trung  gian  danh nghĩa có một ý nghĩa quan  trọng bởi lẽ chính lãi suất thực chứ không phải lãi  vay dưới hình thức chiết khấu lại các thương phiếu hoặc các giấy tờ có giá ngắn hạn  suất danh nghĩa ảnh hưởng đến đầu tư.  chưa đến hạn thanh toán của các ngân hàng này. Nó cũng được tính bằng tỷ lệ phần  v  Phân loại theo loại tiền cho vay  trăm trên mệnh giá của giấy tờ có giá.  Lãi suất liên ngân hàng: là lãi suất mà các ngân hàng áp dụng khi cho nhau  vay  trên  thị  trường  liên  ngân  hàng.  Lãi  suất liên  ngân  hàng  được  hình  thành  qua  Lãi suất nội tệ: là lãi suất cho vay và đi vay bằng đồng nội tệ  Lãi suất ngoại tệ: là lãi suất cho vay và đi vay bằng đồng ngoại tệ  Mối liên hệ giữa hai lãi suất này là: iD = iF + ΔE ;Trong đó: iD là lãi suất nội  quan hệ cung cầu vốn vay trên thị trường liên ngân hàng và chịu sự chi phối bởi lãi  tệ, iF là lãi suất ngoại tệ, ΔE là mức tăng tỷ giá dự tính của đồng ngoại tệ.  suất cho các ngân hàng trung gian vay của NHTW. Mức độ chi phối này phụ thuộc  1.1.2  Các nhân tố tác động đến lãi suất  vào sự phát triển của hoạt động thị trường mở và tỷ trọng sử dụng vốn vay NHTW  1 2.1.1 Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến cung cầu vốn  của các ngân hàng trung gian.  Lãi suất được xem là  giá cả  của quyền sử dụng vốn vay do vậy nó  sẽ được  Lãi suất cơ bản: là lãi suất được các ngân hàng sử dụng làm cơ sở để ấn định  xác định trên cơ sở quan hệ cung cầu vốn vay trên thị trường.Cung vốn vay là khối  mức lãi suất kinh doanh của mình. Lãi suất cơ bản được hình thành khác nhau tùy  lượng  vốn dùng  để  cho  vay  kiếm  lời  của  các  chủ  thể  khác  nhau  trong  xã  hội.Cầu  từng nước, nó  có thể do NHTW  ấn định (như ở  Nhật); hoặc có  thể do tự bản thân  vốn vay là nhu cầu vay vốn phục vụ sản xuất kinh doanh hoặc tiêu dùng của các chủ  các  ngân  hàng  tự  xác  định  căn  cứ  vào  tình  hình  hoạt  động  cụ  thể  của  ngân  hàng thể khác nhau trong nền kinh tế ­ 3 ­  ­ 4 ­  Lãi suất  mức lãi suất cho trước, khi lạm phát dự tính tăng lên thì chi phí thực của việc vay  tiền giảm xuống, điều này làm tăng nhu cầu vay vốn.  i  O  LS ­ lượng cung vốn vay  Khi lạm phát dự  tính tăng lên, lợi tức dự  tính của việc cho vay so với việc  đầu tư vào các tài sản hữu hình giảm xuống tại mọi mức lãi suất làm cho cung vốn  LD ­ lượng cầu vốn vay  vay giảm. Lạm phát dự tính xảy ra cũng làm cho chi phí thực của việc vay tiền giảm  dẫn  đến nhu  cầu  vay  vốn  tăng  lên. Kết quả  là  lãi  suất  cân bằng  tăng.  Nhà  kinh  tế  học Irving Fisher là người đầu tiên đã nêu ra sự liên hệ giữa lạm phát dự tính với lãi  Cung cầu vốn vay  Hình 1.1: Quan hệ giữa cung cầu vốn và lãi suất  suất vì vậy mối liên hệ đó còn được gọi là hiệu ứng Fisher.  Tình hình ngân sách chính phủ: vì chính phủ các nước hiện nay có xu hướng  Đường cung cầu vốn vay nói trên cho các nhà  kinh tế học một mô  hình  để  tài trợ cho thâm hụt ngân sách bằng đi vay nên tình trạng thâm hụt ngân sách của  xác định lãi suất thị trường, được gọi là mô hình “khuôn mẫu tiền vay”. Điểm cân  chính phủ sẽ tác động đến nhu cầu vay vốn của chính phủ và do đó tác động đến  bằng cung cầu vốn vay tại một thời điểm xác định mức lãi suất thị trường.Các nhân  nhu cầu vay vốn của nền kinh tế.  tố ảnh hường đến lãi suất thị trường bao gồm:  1.1.2.2  Nhóm nhân tố ảnh hưởng đến cung cầu tiền tệ  v  Nhóm nhân tố làm lệch chuyển đường cung vốn  Tài sản và thu nhập: trong giai đoạn đang tăng trưởng kinh tế thu nhập tăng  và do đó tài sản của các chủ thể kinh tế tăng lên, làm tăng khả năng cung ứng vốn.  Rủi ro: nếu như rủi ro mất vốn khi cho vay tăng lên thì việc cho vay trở nên  Ứng với mỗi một mức cung cầu tiền sẽ xác định được một lãi suất cân bằng  tương ứng. Cho nên có thể nói những nhân tố ảnh hưởng đến quan hệ cung cầu tiền  tệ trên thị trường cũng sẽ ảnh hưởng đến sự biến động của lãi suất trên thị trường.  Lãi suất  MS1     MS2  kém hấp dẫn, cung vốn vay giảm xuống.  v  Nhóm nhân tố làm lệch chuyển đường cầu vốn  i1  Khả năng sinh lợi dự tính của các cơ hội đầu tư: càng có nhiều cơ hội đầu tư  MD  sinh lợi thì càng làm tăng nhu cầu đi vay. Điều này thường thấy trong điều kiện nền  i2  kinh tế tăng trưởng. Khi kinh tế tăng trưởng, các cơ hội đầu tư sinh lời tăng lên làm  cho nhu cầu vay vốn tăng mạnh. Mặt khác, trong điều kiện kinh tế phát triển, của  cải cũng tăng lên và sẽ kích thích tăng cung vốn vay. Vậy lãi suất sẽ tăng hay giảm?  Cung cầu tiền  Hình 1.2 : Mô hình khuôn mẫu ưa thích tiền mặt  Trong thực tế thì lãi suất cân bằng trong những điều kiện như vậy thường tăng lên  Để phân tích sự ảnh hưởng của cung cầu tiền tệ tới mức lãi suất cân bằng ,  do hiệu ứng tăng cung vốn vay từ tăng của cải diễn ra chậm hơn tăng cầu vốn vay  mô hình “khuôn mẫu ưa thích tiền mặt” ở hình trên được sử dụng. Khuôn mẫu  ưa  do nền kinh tế tăng trưởng nhanh.  thích tiền mặt cho thấy lãi suất cân bằng thay đổi khi các đường cung, cầu tiền tệ  Lạm phát dự  tính:  chi phí thực  của  việc vay  tiền được  xác  định  chính  xác  hơn bằng lãi suất thực, nó bằng lãi suất danh nghĩa trừ đi lạm phát dự tính. Với một dịch chuyển.  v  Nhóm nhân tố làm dịch chuyển đường cầu tiền ­ 5 ­  Thu nhập: thu nhập tăng lên sẽ làm tăng nhu cầu nắm giữ tiền để giao dịch  và là nơi cất giữ giá trị, do đó làm cho lượng cầu tiền tăng lên và ngược lại.  ­ 6 ­  nhỏ  hơn tỷ suất lợi nhuận bình quân. Đó  là  hài hòa lợi ích người đi vay và người  cho vay.  Mức giá: những thay đổi của mức giá sẽ làm cầu về tiền thực tế thay đổi nếu  Chính sách kinh tế của Nhà nước: bằng các chính sách kinh tế, Nhà nước can  cầu  tiền danh nghĩa chưa thay đổi.Do nền kinh tế có xu hướng cầu một lượng tiền  thiệp vào thị trường tín dụng, nhằm duy trì sự vận động của lãi suất phù hợp với yêu  thực tế không đổi ứng với một mức lãi suất và thu nhập nhất định nên cầu tiền danh  cầu phát triển kinh tế ­ xã hội. Các chính sách ưu đãi cho vay tác động trực tiếp đến  nghĩa sẽ phải thay đổi theo mức giá để đảm bảo ổn định cầu tiền thực tế. Kết quả là  lãi suất, chính sách thuế, ưu đãi đầu tư, cho vay trọng điểm vv…  là một sự gia tăng lên của mức giá sẽ làm lượng cầu tiền tăng lên.  1.1.3 Cấu trúc lãi suất tín dụng  v  Nhóm nhân tố làm dịch chuyển đường cung tiền  Cấu trúc của lãi suất tín dụng được chia thành hai loại :  Cung  tiền  trong nền  kinh  tế hiện nay  phần  lớn chịu  sự  tác động  của  CSTT  ­ Cấu trúc rủi ro: là những khoản vay có cùng kỳ hạn, nhưng có mức lãi suất  của các NHTW. Cung tiền thay đổi, ngoài những hoạt động nhằm thực thi mục tiêu  khác nhau.Các nhân tố quan trọng trong việc xác định cấu trúc rủi ro là rủi ro vỡ nợ,  của CSTT ra, còn chịu ảnh hưởng bởi mức độ phụ thuộc của NHTW vào chính phủ  tính lỏng của giấy nhận nợ và chính sách thuế thu nhập của người cho vay.  và chế độ tỷ giá hối đoái của nước đó. Nếu sự phụ thuộc của NHTW vào chính phủ  ­ Cấu trúc kỳ hạn: kỳ hạn thanh toán của một khoản cho vay có tác động đến  cao thì tình trạng thâm hụt ngân sách kéo dài có thể sẽ tạo sức ép khiến NHTW phải  lãi suất của nó. Mối tương quan của lãi suất những khoản cho vay có kỳ hạn thanh  in thêm tiền mua các chứng khoán chính phủ vào để tài trợ cho thâm hụt ngân sách,  toán khác nhau được gọi là cấu trúc kỳ hạn của lãi suất. Đối với những khoản cho  dẫn đến tăng cung tiền. Thêm vào đó, một chế độ tỷ giá hối đoái cố định đòi hỏi sự  vay có kỳ hạn ngắn thì có mức lãi suất thấp và những khoản cho vay có kỳ hạn dài  can thiệp của NHTW vào thị trường ngoại hối thông qua hoạt động mua bán ngoại  thì có mức lãi suất cao. Mức chênh lệch lãi suất của hai khoản vay đó là để bù đắp  tệ, và do vậy cũng sẽ ảnh hướng đến cung tiền.  rủi ro trong thời gian cho vay.  1.1.2.3 Các nhân tố khác  Tỷ lệ lạm phát: nhân tố  này có  ảnh hưởng rất lớn đến sự  biến  động của lãi  Mối liên hệ giữa thời gian và lợi suất của một khoản vay khi được thể hiện  dưới dạng đồ thị có hình dạng là một đường cong, còn gọi là đường cong lãi suất.  suất. Bởi lẽ sự tăng hay giảm tỷ lệ lạm phát kéo theo sự biến động của giá trị tiền tệ,  Lợi suất  từ đó ảnh hưởng đến lợi ích kinh tế của người cho vay. Nếu tỷ lệ lạm phát tăng thì  Đáo hạn  lãi suất phải tăng theo. Lúc đó, các TCTD mới thu hút được nguồn vốn tiền gửi. Khi  (YTM)  Đường cong lãi suất  tỷ  lệ  lạm  phát  giảm  thì  lãi  suất  tín  dụng  cũng  giảm.  Để  đảm  bảo  hạch  toán  kinh  Lãi suất ngắn hạn thấp hơn lãi suất dài hạn  doanh  cho  các  TCTD.Ngược  lại,  NHTW  sử  dụng  lãi  suất  tín  dụng  làm  công  cụ  Nói cách khác, đi vay ngắn hạn rẻ hơn vay  kiềm chế lạm phát. Khi lạm phát tăng cao, NHTW điều chỉnh tăng lãi suất tiền gửi  dài hạn  để làm hạ cơn sốt lạm phát.  Tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh tế: hoạt động của các doanh nghiệp  là nền tảng của hoạt động tín dụng. Do đó tỷ suất lợi nhuận bình quân của nền kinh  tế là cơ sở để xác định lãi suất tín dụng hợp lý. Thông thường mức lãi suất tín dụng Thời gian đáo hạn  Hình 1.3 : Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (đường cong lãi suất) ­ 7 ­  ­ Các lý thuyết về cấu trúc kỳ hạn của lãi suất giải thích sự đa dạng của các  đường lãi suất như : ·  Lý thuyết môi trường ưu tiên và phí thanh khoản giải thích đường cong  lãi suất thường có hình dạng dốc lên do các nhà đầu tư ưa thích trái phiếu ngắn hạn  ­ 8 ­  chính sách lãi suất, nếu tạo ra được mức lãi suất cho vay thấp hơn tỷ suất lợi nhuận  bình quân sẽ có tác dụng thúc đẩy các doanh nghiệp tăng nhu cầu đầu tư, mở rộng  sản xuất, đổi mới thiết bị, trang bị công nghệ sản xuất hiện đại bằng nguồn vốn vay  ngân hàng. Hiệu quả cuối cùng làm tổng thu nhập quốc dân tăng lên .  hơn trái phiếu dài hạn, nên sẵn sàng trả thêm khoản phí thời hạn K>0. Vì vậy, ngay  Mặt  khác,  lãi suất  là  căn  cứ để các  chủ  thể  kinh  tế  lựa  chọn  cơ hội đầu  tư.  cả khi lãi suất ngắn hạn dự tính, tính bình quân, không tăng thì lãi suất dài hạn vẫn  Doanh nghiệp  chỉ  kinh  doanh  khi  tỷ  suất  lợi  nhuận  cao  hơn  lãi  suất  tín dụng.  Cá  cao hơn lãi suất ngắn hạn và làm cho đường cong lãi suất thường dốc lên nhân chỉ gửi tiết kiệm khi lãi suất đem lại cao hơn món đầu tư khác và cao hơn tỷ lệ  ·  Lý thuyết dự tính giải thích lãi suất khi lãi suất ngắn hạn thấp, đường lãi  lạm phát. Như vậy, lãi suất tín dụng làm thay đổi tỷ lệ giữa tích lũy và tiêu dùng của  suất  có  hình dạng dốc  lên  trên.  Khi  lãi  suất ngắn hạn  cao,  đường  lãi  suất có  hình  doanh nghiệp và cá nhân, đồng nghĩa với việc là họ mở rộng hay thu hẹp đầu tư.  dạng dốc xuống. Vì khi lãi suất ngắn hạn thấp, mọi người thường dự tính rằng lãi  1.1.4.3 Lãi suất là công cụ đo lường tình trạng sức khoẻ của nền kinh tế  suất ngắn hạn sẽ tăng lên một mức tương đối hợp lý trong tương lai và trung bình  Mỗi  một  sự  biến động,  dù  là  nhỏ  nhất  cũng  ảnh  hưởng  đến  hoạt  động  của  các lãi suất ngắn hạn trong tương lai sẽ cao hơn lãi suất ngắn hạn hiện tại . Vì vậy  mỗi cá nhân, tổ chức và của cả nền kinh tế. Ở các nước kinh tế phát triển, giá trái  lãi  suất dài hạn  (là  trung bình  các  lãi  suất ngắn hạn)  sẽ  cao hơn  lãi  suất ngắn hạn  khoán và lãi suất được yết giá hàng ngày. Người ta có thể căn cứ vào sự biến động  hiện tại và làm cho đường lãi suất dốc lên. Ngược lại, khi lãi suất ngắn hạn khá cao,  của lãi suất để dự báo các yếu tố khác của nền kinh tế như: tính sinh lời của các cơ  mọi  người  thường  dự  báo  là  lãi  suất  này  sẽ  trở  về  một  mức  bình  thường  nào  đó  hội  đầu  tư,  mức  lạm  phát  dự  tính,  mức  thiếu  hụt  ngân  sách.Các  yếu  tố  này  hợp  trong tương lai. Khi này lãi suất dài hạn sẽ thấp hơn lãi suất ngắn hạn hiện tại do lãi  thành  chỉ  tiêu  “sức  khỏe”  của nền  kinh  tế.  Người  ta  có  thể  dựa  vào  lãi  suất  trong  suất dài hạn là trung bình các lãi suất ngắn hạn.  một thời kỳ để dự  báo tình hình kinh tế  trong tương lai. Trên cơ sở  đó các doanh  1.1.4 Vai trò của lãi suất trong nền kinh tế  nghiệp lập kế hoạch chỉ tiêu trong tương lai của họ, trong khi đó ngân hàng và các  1.1.4.1 Kích thích lợi ích vật chất để thu hút các khoản tiền tiết kiệm  nhà đầu tư cần dự báo lãi suất để quyết định xem chon mua tài sản nào.  Thông thường khi có một khoản tiền tiết kiệm, dân chúng thường nghĩ đến  việc sinh lời trên khoản tiền đó như: đầu tư chứng khoán, bất động sản, mua vàng,  1.1.4.4 Lãi suất là công cụ điều tiết kinh tế vĩ mô của NHTW  Lãi suất tín dụng là một công cụ thực hiện CSTT, thể hiện trên các mặt:  gửi tiền vào tài khoản ở ngân hàng và các TCTD khác vv…Một trong những hình  ­ Trong điều kiện nền kinh tế có lạm phát, NHTW có thể tăng lãi suất tiền  thức đầu tư có tính an toàn khá cao đối với người dân là gửi tiền vào ngân hàng. Để  gửi để rút tiền từ lưu thông về làm giảm tỷ lệ lạm phát, tạo điều kiện để sức mua  thu hút được nhiều khách hàng gửi tiền vào ngân hàng, lãi suất là một trong những  của ổn định, đảm bảo cho sản xuất và lưu thông hàng hóa phát triển. Ngược lại, khi  biện pháp hấp dẫn mà các ngân hàng thường sử dụng.  nền kinh tế đã suy thoái, NHTW thực hiện chính sách nới lỏng tiền tệ để chống suy  1.1.4.2 Lãi suất  là công cụ phân phối vốn, kích thích sử dụng vốn có hiệu quả và  thoái và lãi suất giảm xuống.  điều chỉnh các hoạt động đầu tư.  Trong nền kinh tế thị trường, lãi suất tín dụng được coi là công cụ quan trọng  để phân phối vốn hợp lý và phù hợp với đường lối phát triển kinh tế từng thời kỳ ­ Thông qua lãi suất tái chiết khấu để điều chỉnh khối lượng cho vay đối với  các NHTM, nghĩa là điều chỉnh khối lượng cung ứng tiền vào lưu thông. Từ đó mở  rộng hay thu hẹp sản xuất, tăng hay giảm công ăn việc làm ­ 9 ­  ­ 10 ­  ­ Tăng hay giảm lãi suất tín dụng, sẽ ảnh hưởng đến tăng hay giảm số lượng  Trong  khi  mức  lãi suất  cao  không  khuyến khích  đầu  tư  thì  ngược  lại, mức  ngoại tệ trong nước. Vì vậy ảnh hưởng đến quan hệ cung cầu ngoại tệ, dẫn đến sự  lạm phát dự đoán cao có tác dụng khuyến khích đầu tư vì chi phí đầu tư thường bỏ  thay đổi tỷ giá do đó ảnh hưởng đến xuất nhập khẩu hàng hóa trong từng thời kỳ.  ra hầu hết ở năm đầu nên không bị ảnh hưởng bởi lạm phát. Mức lạm tăng sẽ làm  1.2 Lãi suất, đầu tư và tăng trưởng kinh tế  cho thu nhập ròng của dự án đầu tư trong những năm sau gia tăng.Do đó có một kết  Lãi suất tác động đến  tăng trưởng  thông qua hai hiệu  ứng đó  là  lãi suất tác  động đến tiêu dùng và đầu tư.  v  Tác động của lãi suất đến tiêu dùng  Mức lãi suất thấp sẽ khuyến khích tiêu dùng nhiều hơn là tiết kiệm từ  đó làm  luận rất quan trọng của những tác động ngược chiều này đối với quyết định đầu tư  của các doanh nghiệp. Đó là đầu tư phụ thuộc vào lãi suất thực. Mức lãi suất thực  càng thấp thì mức đầu tư càng cao.  Lãi suất thực  tăng tổng cầu trong nền kinh tế, và ngược lại khi lãi suất tăng dân chúng sẽ  có  xu  hướng dành phần lớn thu nhập để gửi tiết kiệm vào ngân hàng, từ đó làm giảm tổng  i1  cầu.  Do  xu  hướng  cân  bằng  cung  cầu  trong  nền  kinh  tế,  tổng  cung  sẽ  giảm  một  i2  lượng tương ứng. Lúc đó  GDP thực sẽ giảm dưới mức năng lực sản xuất tối ưu và  tỷ lệ thất nghiệp cao hơn mức tự nhiên, nền kinh tế sẽ rơi vào tình trạng suy thoái.  v  Tác động của lãi suất đến đầu tư  Khi  nền  kinh  tế  tăng  trưởng  sẽ  khuyến  khích  đầu  tư  mở  rộng  sản xuất.Chi  tiêu  cho đầu  tư  là  chi  tiêu  của  khu  vực  sản  xuất để mua nhà  xưởng,  thiết bị, máy  I1  I2  Đầu tư  Hình 1.4: Mối quan hệ giữa lãi suất và đầu tư  móc mới  và  gia  tăng  lượng  hàng  tồn  kho  nhằm  gia  tăng  qui  mô  sản  xuất.  Có  rất  GDP là giá trị tính bằng tiền của tất cả các sản phẩm và dịch vụ cuối cùng  nhiều các nhân tố ảnh hưởng đến chi tiêu cho đầu tư, song có ba nguyên nhân chính  nội địa mà nền kinh tế đạt được trong một thời kỳ nhất định. Bao gồm sản phẩm và  đó là: lãi suất, lạm phát dự tính, lợi nhuận dự tính.  dịch vụ tiêu dùng của hộ gia đình, đầu tư của khu vực doanh nghiệp, tiêu dùng của  Về mối quan hệ giữa lãi suất và đầu tư, mức lãi suất càng thấp thì mức đầu tư  càng cao và ngược lại. Điều này có thể giải thích là khi đầu tư, nguồn vốn có thể  khu  vực  Chính phủ  và  xuất  khẩu  ròng.  Tổng chi  tiêu  trong nền  kinh  tế  luôn bằng  với GDP thực để nền kinh tế đạt ở trạng thái cân bằng.  được tài  trợ bằng  vốn  tự  có hay  đi  vay  mượn.  Bất  luận dự  án đầu  tư được tài  trợ  Tăng trưởng kinh tế là sự tăng lên về số lượng, chất lượng, tốc độ và quy mô  bằng phương thức nào, mức lãi suất cũng là một phần chi phí cơ hội của dự án đó.  sản lượng của nền kinh tế trong một thời kỳ  nhất định. Hiện nay, người ta thường  Tiền trả  lãi cho khoản tiền vay để đầu tư cho sản xuất là chi phí trực tiếp. Nhưng  tính  mức  gia  tăng  về  tổng  giá  trị  của  cải  xã  hội  bằng  các  đại  lượng  như  tổng  sản  nguồn vốn tự có của một doanh nghiệp có thể dùng để cho vay với một mức lãi suất  phẩm quốc dân (GNP) hoặc tổng sản phẩm quốc nội (GDP).  nào đó. Tiền lãi mà doanh nghiệp bị mất khi sử dụng nguồn vốn tự có để tài trợ cho  Tăng trưởng kinh tế xét ở đầu vào do tác động của ba yếu tố: số lượng vốn  dự  án  riêng  của  chính mình,  thay  vì  dùng  để  cho  vay  được  gọi  là  chi  phí  cơ hội.  đầu tư, số lượng lao động và năng suất các nhân tố tổng hợp. Để tăng trưởng một  Mức lãi suất càng thấp thì chi phí cơ hội của dự án càng thấp, càng có nhiều dự án  cách bền vững thì một trong những điều kiện cực kỳ quan trọng đối với mọi quốc  đầu tư mang lại lợi nhuận và vì vậy mức đầu tư sẽ gia tăng gia  là  phải  mở  rộng  đầu  tư.  Người  ta hay  nói  đến một  trong  những  nguyên  nhân ­ 11 ­  ­ 12 ­  chính làm cho kinh tế của năm con rồng Châu Á tăng trưởng nhanh trong một thời  nghiệp vụ thị trường mở là bán các chứng từ có giá, làm giảm khả năng cho vay của  gian dài là do vốn đầu tư phát triển tăng liên tục (chiếm khoảng 30% trong GDP).  các  NHTM  và  kéo  theo  là  làm  cho  mức  cung  tiền  giảm.  Tác  động  tức  thời  trên  Như vậy, một bộ phận của chi tiêu trong nền kinh tế là đầu tư lại phụ thuộc  TTTT là sự gia tăng lãi suất. Lãi suất tăng sẽ kéo theo một sự sụt giảm trong đầu tư  vào lãi suất. Giả sử các nhân tố khác không đổi, lãi suất càng cao thì đầu tư càng  theo kế hoạch. Một sự sụt giảm trong đầu tư theo kế hoạch sẽ kéo theo sự sụt giảm  thấp.  Điều này dẫn  chi tiêu cân bằng  giảm. Ngược  lại khi  lãi  suất thực  giảm  thúc  trong chi tiêu dự định và tổng chi tiêu kế hoạch. Khi tổng chi tiêu kế hoạch giảm sẽ  đẩy các doanh nghiệp gia tăng đầu tư theo kế hoạch. Lãi suất được quyết định bởi  làm  cho  chi  tiêu  cân bằng  và  GDP  thực giảm.  Quá  trình này sẽ  không dừng lại ở  sự cân bằng trên TTTT. Bằng cách gia tăng hoặc giảm mức cung tiền, NHTW có  đây vì khi GDP thực giảm sẽ làm giảm cầu tiền  thực.Cầu tiền thực giảm lại làm lãi  thể làm giảm hoặc tăng lãi suất. Từ đó sẽ ảnh hưởng đến đầu tư và sản lượng. Để  suất giảm và đầu tư lại tăng lên (nhưng thấp hơn mức ban đầu).  thấy được kênh truyền dẫn lãi suất của CSTT hoạt động như thế nào, chúng ta  sẽ  liên kết TTTT (ở đó lãi suất được quyết định) với thị trường hàng hóa (ở đó chi tiêu  MS1   MSo  cần bằng được quyết định). Trước hết, phân tích nền kinh tế tại một mốc thời gian  Lãi    i1  để xem chi tiêu cân bằng và lãi suất được quyết định như thế nào.  suất  i2  MS  thực  io  Lãi  Lãi  suất  suất  thực  i  thực  i  thực  MDo  Tổng  MD  (a)  I  MD1  Cung cầu tiền  chi  Tổng  Lãi suất  I1 I2 Io  Đầu tư  Eo  tiêu  Cung cầu tiền  I  (b)  Đầu tư  E2  chi  E1  tiêu  Io  I2  (c)  I1  I  GDP1 GDP2 GDPo  GDP thực  Hình 1.6 : Tác động của cung tiền đến lãi suất, đầu tư và tăng trưởng GDP  GDP  GDP thực  Hình 1.5 : Mối quan hệ lãi suất, đầu tư và GDP thực  Như  vậy,  mọi  sự  điều  tiết  cắt  giảm  lượng  cung  tiền  của  NHTW  bằng  các  công cụ  của CSTT, sẽ làm tăng lãi suất trên TTTT từ đó  làm giảm nhu cầu  đầu tư  Nền kinh tế đang trong tình trạng cân bằng như đã chỉ ra trong hình trên.Giả  và  tác  động  làm  giảm  GDP  thực.  Ngược  lại,  khi  NHTW  bơm  thêm  tiền  vào  lưu  sử  NHTW  cho  rằng  nền  kinh  tế  phát  triển  quá  nóng  và  lạm  phát  sẽ  bùng  nổ.  Để  thông, sẽ làm giảm lãi suất trên TTTT, từ  đó làm tăng nhu cầu đầu tư và tác động  kiềm  chế  lạm  phát,  NHTW  quyết  định  giảm  tổng  cầu  bằng  cách  thực  hiện  làm tăng GDP thực ­ 13 ­  ­ 14 ­  1.3 Chính sách lãi suất của NHTW  nhưng  NHTW  vẫn  điều  tiết  gián  tiếp  thông qua  việc  sử  dụng  công  cụ  lãi  suất  tái  1.3.1 Khái niệm  chiết khấu.  Chính  sách  lãi  suất  là một bộ phận  của  CSTT  của  Chính phủ,  là  cách  thức  quản lý và điều tiết lãi suất thị trường nhằm kiểm soát lượng tiền cung ứng, kiểm  soát lạm phát để thực hiện các mục tiêu tăng trưởng kinh tế, ổn định giá cả, nhiều  việc làm và tỷ giá hối đoái ổn định.  1.3.2 Nội dung chính sách lãi suất của NHTW  1.3.3 Cơ chế truyền dẫn và tác động chính sách lãi suất của NHTW  Chính  sách  lãi  suất  có  thể  được  NHTW  sử  dụng  nhằm  tác  động  trực  tiếp  hoặc gián tiếp tới mức cung cầu tiền để đạt được các mục tiêu đề ra.  v  Tác động trực tiếp là tác động thông qua công cụ lãi suất tiền gửi và lãi suất  cho vay  Căn cứ vào trình độ phát triển và cơ chế quản lý của nền kinh tế, NHTW sẽ  ­ Ấn định lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay: nếu lãi suất tiền gửi qui định  xây dựng và ban hành chính sách lãi suất thích hợp, để thi hành thống nhất trong hệ  cao, sẽ thu hút được nhiều tiền gửi, làm gia tăng nguồn vốn cho vay, giảm tỷ lệ lạm  thống ngân hàng. Đó có thể là lãi suất sàn, lãi suất trần, lãi suất cơ bản, lãi suất thỏa  phát. Nếu lãi suất tiền gửi thấp, sẽ làm giảm tiền gửi, giảm khả năng mở rộng tín  thuận. chính sách lãi suất của NHTW có thể thực hiện theo hai hướng đó  là: chính  dụng.  Nếu  lãi  suất  cho  vay  qui  định  thấp,  các  doanh  nghịêp  có  cơ  hội  vay  được  sách can thiệp trực tiếp và chính sách tự do hóa lãi suất. Khi các nước đã theo đuổi  nhiều vốn cho sản xuất kinh doanh  và  ngược lại. Nhược điểm của biện pháp điều  chính  sách  tự  do  hóa  hoàn  toàn  thì  NHTW  vẫn  tìm  cách  can  thiệp  nhưng  sự  can  tiết  này  là  làm  cho  các  NHTM  mất  đi  tính  linh  hoạt  và  quyền  tự  chủ  trong  kinh  thiệp mang tính thị trường, nhằm quản lý nền kinh tế theo mục tiêu của CSTT.  doanh, nó dể dẫn đến  tình  trạng ứ đọng  vốn trong  ngân hàng nhưng  lại  thiếu  vốn  Chính sách can thiệp trực tiếp: là việc NHTW qui định lãi suất trần, lãi suất  sàn,  lãi  suất  cơ  bản,  lãi  suất  tái  chiết  khấu  vv…để  áp  dụng  cho  từng  loại  khách  đầu tư hoặc khuyến khích dân cư dùng tiền vào dự trữ ngoại tệ, bất động sản trong  khi ngân hàng hụt hẫng về tiền mặt cũng như nguồn vốn cho vay.  hàng,  từng nghiệp  vụ  tín dụng  trên  thị  trường.  Như  vậy  chính  sách  can  thiệp  trực  ­ Ấn định khung lãi suất tiền gửi và lãi suất cho vay: NHTW có thể ấn định  tiếp được thực hiện bằng cách NHTW qui định biểu lãi suất áp dụng cho các hoạt  khung lãi suất dưới nhiều hình thức như lãi suất sàn, lãi suất trần và mức chênh lệch  động tín dụng trên thị trường. Biểu lãi suất này được điều chỉnh một phần hay toàn  giữa lãi suất cho vay bình quân với mức lãi suất tiền gửi bình quân, lãi suất trần, lãi  bộ  khi có  sự  thay đổi mục  tiêu phát  triển  kinh  tế  ­  xã  hội.  Theo  sự  phát  triển  của  suất  cơ  bản  vv…và  bắt buộc  các  NHTM  phải  xây  dựng  biểu  lãi  suất  kinh  doanh  kinh  tế  thị  trường, những  cách  thức  qui định  và  kiểm  soát  lãi  suất  thị  trường  của  nằm trong khung lãi suất. Biện pháp điều tiết này có  ưu điểm là các NHTM được  NHTW  ngày  càng  lỏng  và  linh  hoạt  hơn.  Chính  sách  can  thiệp  trực  tiếp  thường  phép  xây  dựng mức  lãi  suất linh  hoạt hơn  và  bước  đầu có  quyền  tự  chủ qui định  đước áp dụng ở các nước đang phát triển trong một điều kiện kinh tế ­ xã hội nhất  mức lãi suất kinh doanh. Đồng thời giúp cho các NHTM lựa chọn dự án kinh tế tối  định, thị trường tài chính còn yếu, nhiều khó khăn trong quá trình kiểm soát lượng  ưu để cho vay, loại bỏ những dự án kém hiệu quả. Nhìn chung việc ấn định khung  tiền cung ứng, đồng thời nền kinh tế có khả năng xảy ra lạm phát cao.  lãi suất tiền gửi và cho vay ngày càng ít được áp dụng ở các nước theo cơ chế thị  Chính sách tự do hóa lãi suất: là chính sách mà trong đó NHTW không đưa  ra những khống chế giới hạn biến  động của lãi suất thị trường. Mức lãi suất được  hình thành trên cơ sở quan hệ cung cầu tín dụng.Chính sách này được phần lớn các  nước có thị trường phát triển  áp dụng, mặc dù  thị trường tự do quyết định lãi suất trường. Bởi vì trong cơ chế thị trường, lãi suất rất nhạy cảm với vốn đầu tư, nó phải  được vận động theo quan hệ cung cầu vốn trên thị trường.  v  Tác động gián tiếp là tác động thông qua công cụ lãi suất tái chiết khấu, tỷ lệ  dự trữ bắt buộc và nghiệp vụ thị trường mở ­ 15 ­  ­ 16 ­  ­ Lãi suất tái chiết khấu: là lãi suất cho vay ngắn hạn của NHTW đối với các  cầu phát triển kinh tế trong từng thời kỳ là nhiệm vụ qua trọng bậc nhất của NHTW.  NHTM và TCTD dưới hình thức tái chiết khấu các chứng từ có giá chưa đến thời  Trong nền  kinh  tế  thị  trường,  sự  biến  động  kinh  tế  thăng  trầm  theo chu  kỳ,  từ  đó  hạn thanh toán.Với việc ấn định lãi suất tái chiết khấu, NHTW có thể tác động đến  nhu cầu về tiền cũng biến động tương ứng. Cần phải có  khối lượng tiền trong lưu  khả  năng  vay  của  NHTM  và  do  đó  làm  cho  cung  cầu  tiền  tệ  tăng  lên  hay  giảm  thông phù hợp với diễn biến của nền kinh tế, để góp phần thúc đẩy tăng trưởng và  xuống. Khi lãi suất tái chiết khấu tăng lên, các NHTM sẽ bất lợi trong việc vay vốn  kiềm  chế  lạm  phát.  NHTW  thực  hiện  vai  trò  điều  tiết  khối  lượng  tiền  trong  lưu  của NHTW. Trong điều kiện đó, các NHTM không có khả năng mở rộng tín dụng.  thông  qua  qua  các  công  cụ  của  CSTT  như  lãi  suất,  hạn  mức  tín dụng,  dự  trữ  bắt  Ngược  lại,  khi  lãi  suất  tái chiết  khấu  giảm,  các  NHTM  có  khả  năng mở  rộng  cho  buộc, nghiệp vụ thị trường mở vv…  vay đối với khách hàng. Do đó, sự thay đổi lãi suất lãi suất tái chiết khấu được coi  1.3.4.1 Kiểm soát lạm phát, ổn định giá cả  như  dấu  hiệu  của  định  hướng  CSTT  của  NHTW.  Mức  độ  phát  huy  hiệu  quả  các  Trong nền kinh tế thị trường, ổn định sức mua của đồng tiền là  yếu tố quan  công cụ này căn cứ vào mức độ phụ thuộc về vốn của NHTM vào NHTW, vì thế nó  trọng  giúp  ổn  định  và  tăng  trưởng  kinh  tế.  NHTW  thông  qua  các  hoạt  động  của  là công cụ kém chủ động. Để khắc phục nhược điểm này, NHTW thường sử dụng  mình để khống chế tỷ lệ lạm phát hàng năm. Có ba loại lạm phát chủ yếu trong nền  nó với công cụ DTBB.  kinh tế, trong đó lạm phát thứ nhất là lạm phát tiền tệ, xảy ra khi tốc độ tăng trưởng  ­ Tỷ lệ DTBB: là tỷ lệ phần trăm giữa số tiền DTBB và tổng số dư tiền gửi  cung tiền vượt quá tốc độ tăng trưởng thực sự của nền kinh tế. Loại lạm phát này  phải  tính  DTBB  các  NHTM  thu  hút  được  trong  một  khoảng  thời  gian  nhất  định.  thường xảy ra tại các nước đang phát triển khi các nước này theo đuổi cơ chế áp chế  Việc qui định tỷ lệ DTBB tạo điều kiện để NHTW kiểm soát quá trình tạo tiền của  tài chính hoặc trong trường hợp quốc gia đang theo đuổi CSTT mở rộng.  hệ thống NHTM và quan trọng hơn là NHTW sử dụng để tác động đến mức cung  Lạm phát  tiền  tệ  có  thể  được  kiểm  soát bằng  một  CSTT  thắt  chặt  và  chính  tiền tệ. Khi NHTW quyết định tăng hoặc giảm tỷ lệ DTBB, làm giảm hoặc tăng khả  sách thu chi ngân sách nghiêm ngặt. Các NHTW thường thực hiện CSTT thắt chặt  năng cho vay của các NHTM đối với nền kinh tế. Từ đó làm giảm hoặc tăng mức  bằng cách tăng lãi suất ngắn hạn như lãi suất chiết khấu. Cách này sẽ làm gia tăng  cung tiền tệ để tác động đến lãi suất thị trường.  chi phí đi vay tiền, do đó việc vay tiền lúc này sẽ kém hấp hẫn hơn. Khi đó các chủ  ­  Nghiệp  vụ  thị  trường mở:  là nghiệp  vụ mua  bán  các  chứng  từ  có  giá  của  thể cần vốn trong nền kinh tế sẽ tự động xem xét lại, thắt chặt hơn trong chi tiêu,  NHTW trên TTTT. Thông qua việc sử dụng công cụ này sẽ điều tiết mức dự trữ của  phân bổ nguồn vốn. Trong suốt thời kỳ thực hiện CSTT thắt chặt, NHTW cũng có  các  NHTM  và  điều  tiết  mức  cung  tiền  tệ  để điều  tiết  lãi  suất  trên  thị  trường.  Khi  thể bán trái phiếu chính phủ ra thị trường mở để thu tiền về.Tuy nhiên, chính sách  muốn gia tăng khối lượng tiền trong lưu thông, mở rộng tín dụng cho nền kinh tế,  thắt chặt tiền tệ có thể sẽ gây ra một số hậu quả như: khởi phát và đẩy mạnh cuộc  NHTW  thực  hiện  mua  các  chứng  từ  có  giá  trên  thị  trường.  Ngược  lại,  khi  muốn  đua tăng lãi suất, tạo áp lực lên tăng trưởng và việc làm, trở ngại cho thu hút vốn  giảm mức cung tiền, thu hẹp tín dụng, NHTW bán các chứng từ có giá đang nắm  gián tiếp.  giữ.  1.3.4.2 Ổn định tỷ giá, đảm bảo sức mua đối ngoại của đồng tiền  1.3.4 Vai trò kiểm soát lãi suất TTTT của NHTW  NHTW can thiệp vào thị trường ngoại hối để giử  vững tỷ giá hối đoái hoặc  Mức cung tiền có tác động mạnh mẽ đến tăng trưởng hoặc kìm hãm sự phát  chủ  động điều chỉnh tỷ giá hối đoái theo mục tiêu phát triển kinh tế  ­ xã hội, góp  triển kinh tế. Do đó, điều tiết khối lượng tiền trong lưu thông cho phù hợp với nhu phần  ổn định sức mua đối ngoại của đồng tiền quốc gia. Để điều chỉnh tỷ giá hối ­ 17 ­  ­ 18 ­  đoái có thể sử dụng các biện pháp như điều chỉnh lãi suất tái chiết khấu, can thiệp  khiến  hàng  loạt  các  NHTW  khác phải  cắt  giảm  lãi  suất  theo.Trung  Quốc  đã  phải  ngoại hối, phá giá, nâng giá tiền tệ.  giảm lãi suất liên tục trong giai đoạn 1998­2003 nhằm kích cầu trong nước.  Thực tế cho thấy, khi các  yếu tố khác không đổi, nếu NHTW tăng mức lãi  CSTT nới lỏng của các nước trong giai đoạn này đã góp phần thúc đẩy tăng  suất tái chiết khấu sẽ làm cho mặt bằng lãi suất thị trường cũng tăng lên, lãi suất thị  trưởng kinh tế, hoạt động đầu tư và thương mại toàn cầu. Năm 2004, GDP thực tế  trường tăng lên sẽ là lực hút các luồng vốn ngoại tệ trên các thị trường khu vực và  toàn cầu đạt 5,3% ­ mức cao nhất trong vòng 20 năm trước đó. Tốc độ tăng thương  quốc  tế  đổ  về  nước,  dần  dần  làm  cho  đồng  nội  tệ  sẽ  lên  giá  và  ngược  lại.  Nếu  mại toàn cầu cũng đạt mức 10,8%, cao hơn so với mức 5,5% của năm 2003 và mức  NHTW hạ thấp mức lãi suất tái chiết khấu thì ngoại tệ sẽ chạy ra nước ngoài, dần  0,2% của năm 2001. Năm 2004, lượng vốn FDI của toàn thế giới đạt khoảng 612 tỷ  dần tỷ giá ngoại tệ sẽ tăng lên.  USD,  tăng  14%  so  với  năm  2003.  Đây  là  năm  đầu  tiên  FDI  toàn  cầu tăng  so  với  1.4  Cơ  chế  điều  hành  lãi  suất  của  NHTW  một  số  quốc  gia  &  những  kinh  năm trước sau khi đạt mức cao nhất vào năm 2000.  nghiệm cho Việt Nam.  ­  Sau  khoảng  gần 3 năm  áp dụng  CSTT nới  lỏng,  cùng  với  sự phục hồi  về  ­ Trong giai đoạn năm 2001­2003, hầu hết các nền kinh tế lớn trên thế giới  kinh tế, đầu tư và thương mại, hầu hết các nước trên thế giới phải đối mặt với lạm  đều áp dụng chính sách tài chính và tiền tệ nới lỏng nhằm kích cầu trong nước và  phát leo thang mà biểu hiện là giá cả nguyên nhiên vật liệu, giá cả hàng tiêu dùng  ngăn chặn hiện tượng kinh tế suy giảm trên toàn cầu do tác động của khủng hoảng  và lương thực thực phẩm đều tăng mạnh. Thêm vào đó, cuộc chiến Iraq và khủng  tài chính­tiền tệ những năm trước đó. Trong giai đoạn này, tăng trưởng của hầu hết  hoảng dầu mỏ  cũng  làm  cho mặt bằng  giá  thế  giới  tăng  cao. Chỉ  số  giá  tiêu dùng  các nước trên thế giới có xu hướng giảm sút ­ kể cả khối các nước phát triển và khối  (CPI)  của  các  nước  đặc  biệt  là  Mỹ  trong  giai  đoạn  2003­2005  có  dấu  hiệu  tăng  các nước đang phát triển. Thương mại quốc tế cũng có sự giảm sút mạnh mẽ. Đầu  mạnh. Tốc độ tăng GDP thực tế của Mỹ năm 2005 là 3,1% trong khi CPI cùng năm  tư quốc  tế  trong  giai  đoạn  này  cũng  có  dấu  hiệu  suy  giảm.  Theo  Ngân  hàng  Thế  lên tới 3,4%. Đứng trước nguy cơ lạm phát leo thang, từ giữa năm 2004 đến năm  giới, dòng FDI đã giảm từ 818 tỷ USD năm 2001 xuống còn 681 tỷ USD năm 2002  2006,  Mỹ  và  các  nền  kinh  tế  lớn bắt  buộc phải  chấm dứt  CSTT nới lỏng và  từng  và 580 tỷ USD năm 2003. Để khắc phục tình trạng tăng trưởng kinh tế, thương mại  bước chuyển sang chu kỳ điều hành CSTT theo hướng bắt buộc hơn. Từ giữa năm  và đầu tư giảm sút, các nước, đặc biệt là các nước phát triển buộc phải lựa chọn giải  2004  đến  hết  năm  2006,  FED  đã  liên  tiếp  17  lần  điều  chỉnh  tăng  lãi  suất  cơ  bản  pháp nới lỏng CSTT nhằm thúc đẩy tăng trưởng.  đồng USD, đưa lãi suất cơ bản của đồng USD từ 1% lên 5,25% năm 2006 và tiếp  Đi đầu trong việc thực hiện chính sách tài chính­tiền tệ nới lỏng giai đoạn  tục duy trì trong nửa đầu năm 2007, tạo nên một làn sóng tăng lãi suất mạnh mẽ ở  2001­2003  là  Mỹ.  Từ  năm  2001  đến  cuối  năm  2003,  để  kích  thích  tăng  trưởng,  hầu hết các nước trên thế giới. Cùng với Mỹ, trong giai đoạn này, ECB cũng đã 3  chống giảm phát, FED đã 13 lần cắt giảm lãi suất, đưa mức lãi suất cơ bản từ 6%  lần tăng lãi suất từ 2% lên 2,75%.  năm 2001  xuống còn  1%  (mức  thấp kỷ  lục  kể  từ  năm  1958)  vào 25/6/2003.Cũng  Tuy chậm hơn, song từ năm 2006, làn sóng tăng lãi suất cũng đã lan tới châu  theo chiều hướng này, từ 2001 đến tháng 6/2003, NHTW Châu Âu (ECB) cũng đã  Á với việc NHTW các nước Hàn Quốc, Thái Lan, Thổ Nhĩ Kỳ liên tiếp tăng mạnh  13 lần điều chỉnh chính sách lãi suất, đưa mức lãi suất của khu vực này xuống còn  lãi suất vào năm 2006 nhằm kiềm chế lạm phát.Trong năm 2006, NHTW Hàn Quốc  2%  ­  mức  thấp  nhất  kể  từ  sau  Thế  chiến  II.Việc  Mỹ  và  EU  cắt  giảm  lãi  suất  đã  bất ngờ  tăng  lãi  suất  tiền  gửi  đồng nội  tệ  của mình  lên mức  4,25%  ­  mức  cao  nhất trong vòng 3 năm trước đó nhằm bình ổn giá cả. NHTW Thái Lan cũng quyết ­ 19 ­  ­ 20 ­  định  tăng  lãi  suất  tiền  gửi  đồng  nội  tệ  của  mình  thêm  0,25%  lên  mức  5%.  Tăng  không thể trả nợ ngân hàng. Tỷ lệ nợ xấu của hệ thống tín dụng tăng cao và lên tới  mạnh nhất là Thổ Nhĩ Kỳ, NHTW nước này đã tăng lãi suất tiền gửi đồng nội tệ của  300 tỷ USD. Nhiều tập đoàn, ngân hàng, quỹ đầu cơ, các nhà cho vay cầm cố lớn  mình từ mức 13,25% lên mức 15% nhằm bình ổn thị trường sau khi lạm phát ở đây  của Mỹ rơi vào tình trạng khó khăn. Khủng hoảng cho vay thế chấp của Mỹ nhanh  có dấu hiệu tăng mạnh và đồng Lira của Thổ Nhĩ Kỳ đang mất giá. Ngay cả Nhật  chóng lan sang Anh và một số nước Châu Âu, ảnh hưởng sâu sắc tới thị trường tài  Bản,  từ  năm  2006  cũng  đã  hướng  tới  điều  chỉnh  CSTT  theo  hướng  thắt  chặt  khi  chính thế giới, buộc các NHTW lớn trên thế giới phải phối hợp để ngăn chặn. CSTT  tuyên bố từ bỏ chính sách lãi suất bằng 0 kéo dài suốt giai đoạn 2001­2005.  nới  lỏng được  xem là  một  trong những phương thuốc hữu hiệu để ngăn  chặn tình  Từ năm 2006, Trung Quốc bắt đầu thực hiện CSTT thắt chặt, từ 10/4/2006  trạng này, với các biện pháp cụ thể sau: đến nay, Trung Quốc đã liên tục tăng lãi suất cơ bản và nâng tỷ lệ  DTBB  đối với  ·  Hầu  hết  các  NHTW  lớn  đã  đều  phải  nhiều  lần  bơm  tiền  vào  hệ  thống  tín  các NHTM. Từ tháng 4/2006, lãi suất cơ bản cho vay bằng đồng USD kỳ hạn 1 năm  dụng nhằm  cứu  vãn thị  trường  tài  chính  trước  cơn bão  khủng hoảng  thế  chấp  của  được điều chỉnh 3 lần, mỗi lần tăng 0,27% từ mức 5,13% lên mức 6,31%. Lãi suất  Mỹ. Trong năm 2007. FED đã 3 lần bơm tiền nhằm cứu vãn TTTT. Lần thứ nhất là  tiền gửi bằng đồng NDT sau đó đã được điều chỉnh hai lần, từ mức 1,98% lên mức  88  tỷ  USD  tiền  mặt để  hỗ  trợ  các ngân hàng;  lần  thứ hai  là 3,5  tỷ  USD  vào  cuối  2,25%. Trong năm 2006, tỷ lệ DTBB cũng đã liên tục được điều chỉnh 3 lần, nâng  tháng  8/2007;  lần  thứ  ba  là  20  tỷ  USD  vào  tháng  12/2007.  NHTW  Anh  cũng  đã  tỷ lệ DTBB tăng lên 1,5% trong năm lên mức 9%. Năm 2007, Trung Quốc tiếp tục  phải bơm tiếp 14,3 tỷ USD. Trước tác động lan toả của khủng hoảng tín dụng Mỹ,  nâng tỷ DTBB lên 12,5%. CSTT thắt chặt được các nước áp dụng trong giai đoạn  ECB  cũng  lập  tức  quyết  định  rót  94,8  tỷ  Euro  vào  Quỹ  hỗ  trợ  khẩn  cấp  các  thị  2004­2006  đã  khiến  tăng  trưởng,  lạm  phát  của  các  nền  kinh  tế  lớn  như  Mỹ,  EU,  trường và bơm tiếp 61,05 tỷ Euro vào hệ thống ngân hàng. Đến cuối tháng 12/2007,  Nhật Bản có chiều hướng chửng lại sau khi đã tăng đỉnh điểm vào năm 2004.  trước ảnh hưởng của khủng hoảng tín dụng ở Mỹ, ECB cũng đã tuyên bố sẽ chi 500  ­  Sau  thời  gian  dài  liên  tục  áp  dụng  CSTT  thắt  chặt  nhằm  ngăn  chặn  tình  tỷ USD cho các ngân hàng khu vực với lãi suất ưu đãi thấp hơn lãi suất thị trường.  trạng lạm phát leo thang, bước sang năm 2007, dường như mọi dự báo của các tổ  Theo thông báo của ECB, hiện đã có tới 390 ngân hàng yêu cầu vay khoản vốn hỗ  chức kinh tế quốc tế đều cho thấy, nền kinh tế thế giới có dấu hiệu tăng trưởng khả  trợ từ ECB. NHTW Nhật Bản cũng đã phải bơm 8,4 tỷ USD vào TTTT khi mối lo  quan và các hoạt động kinh tế tài chính vĩ mô tương đối ổn định, lạm phát của các  về  khủng hoảng  vay  thế  chấp  của  Mỹ  làm  ảnh hưởng  tới  thị trường  chứng  khoán  khối kinh tế lớn đã từng bước được kiểm soát. Tuy nhiên, đến giữa năm 2007, dấu  nước này.  Ngân  hàng  Dự  trữ  Australia  đã  bơm  4,19  tỷ  USD vào  hệ  thống  tiền  tệ  hiệu nguy cơ khủng hoảng tín dụng của các khối kinh tế lớn bắt đầu xuất hiện. Đây  trong nước là hệ quả của việc tăng lãi suất liên tục của FED giai đoạn 2004­2006.  · Hàng  loạt  NHTW  các  nước, đặc  biệt  là  các nước phát  triển đồng  loạt  thực  Khởi đầu là tình trạng nợ xấu gia tăng trong lĩnh vực cho vay cầm cố ở Mỹ.  hiện  chính  sách  cắt  giảm  lãi  suất  ­  mở  ra  một  chu  kỳ  điều  hành  lãi  suất  mới.  Từ  Để  khuyến  khích  người dân  vay  tiền  mua nhà,  các  TCTD  đã  áp dụng  cơ  chế  cho  tháng 9/2007 đến hết tháng 1/2008, FED đã 5 lần cắt giảm lãi suất, đưa mức lãi suất  vay  linh  hoạt  mà  không  tính  tới  khả  năng  chi  trả  của  khách  hàng.  Cụ  thể  là,  các  cơ bản từ 5,25% xuống còn 3%. Đồng thời với việc cắt giảm lãi suất cơ bản, FED  công ty địa ốc của Mỹ đã đưa ra những sản phẩm vay trả góp mới với lãi suất thả  cũng tiến hành cắt giảm lãi suất chiết khấu từ mức 6,25% xuống còn 5,75%. Tiếp  nổi. Rủi ro phát sinh khi FED liên tục tăng lãi suất cơ bản của đồng USD trong thời  sau Mỹ, NHTW Canađa cũng thực hiện cắt giảm lãi suất cơ bản 0,25% xuống còn  gian dài làm cho lãi suất cho vay cầm cố của Mỹ cũng tăng theo, dẫn đến người dân 4,25% vào ngày 4/12/2007 ­ 57 ­  ­ 58 ­  chính phủ dù được giữ ở mức cố định 5% GDP, nhưng cũng tăng lên do GDP tăng  nhiên, nếu hiệu quả đầu  tư không cao thì việc huy động vốn quá mức hấp thụ của  trưởng qua từng năm và đã tạo ra mầm mống lạm phát tích lũy. Dự toán NSNN năm  nền kinh tế cũng không tạo nên sự tăng trưởng bền vững. Với dòng vốn ngắn hạn,  2008 được thông qua tháng 11/2007 với tỷ lệ bù đắp thâm hụt vẫn ở mức 5% GDP,  Việt Nam cho phép nhà đầu tư nước ngoài, kể cả cá nhân tham gia TTCK mà đây là  trong khi lạm phát năm 2007 đã vượt hai con số. Lẽ ra từ đầu năm 2008, Quốc hội  luồng vốn rất dễ đảo chiều gây ảnh hưởng kinh tế vĩ mô.  cần họp để điều chỉnh dự toán NSNN, giảm mức thâm hụt ngân sách, cắt giảm chi  Hàng năm, dòng vốn từ bên ngoài chảy vào Việt Nam rất lớn dưới các hình  tiêu thường xuyên, đặc biệt là cắt giảm chi đầu tư các công trình chưa cần thiết để  thức: viện trợ phát triển chính thức ODA, FDI và đầu tư tài chính nước ngoài FPI và  kiềm chế lạm phát.  kiều hối. Trong năm 2007, tổng vốn từ bên ngoài ước đạt 14,6 tỷ USD hay khoảng  Diễn biến này cho thấy CSTT thắt chặt trong khi chính sách tài khóa lại nới  20%  GDP,  trong  đó  từ đầu tư  nước ngoài 8,6  tỷ  USD  và  từ  kiều  hối 5,0 tỷ  USD  lỏng khiến áp lực lạm phát và lãi suất tăng. Trước tình hình này, chính sách tài khóa  chưa kể gần 1,0 tỷ USD giải ngân ODA.Vệc tăng quá nhanh của các dòng vốn bên  mới bắt đầu điều chỉnh lại theo hướng tỷ lệ thâm hụt giảm xuống dưới 3% GDP, cắt  ngoài mà đặc biệt là FPI đang gây tác động tiêu cực đến nền kinh tế nói chung, tạo  giảm 10% chi thường xuyên. Điều này cho thấy chính sách tài khóa và CSTT trong  sức ép lên cung tiền do nhu cầu chuyển đổi nhiều tỷ USD sang  phục vụ giao dịch  một chừng mực nào đó hoàn toàn chưa có sự phối hợp đồng bộ trong ngắn hạn.  mua bán Chi NSNN ngày càng lớn để đáp ứng mục tiêu tăng trưởng kinh tế cao khiến  Ngoài ra, mức  độ  đôla hoá  ở Việt Nam khá cao (trên 30%) gây ảnh hưởng  nhu  cầu  huy  động  vốn  của  Chính  phủ  càng  lớn,  ảnh  hưởng  không  nhỏ  đến  hoạt  không nhỏ tới việc hoạch định và điều hành CSTT. Với mức độ đôla hoá tài sản và  động huy động vốn của hệ thống NHTM. Ở một số thời điểm nhất định, do nhu cầu  tiền gửi cao như vậy thì việc xác định cung tiền trở nên khó khăn vì có yếu tố ngoại  huy động vốn cấp thiết, các đợt phát hành trái phiếu chính phủ đã phá vỡ quy luật  lai trong lưu thông tiền tệ, đôla trôi nổi trong xã hội lớn khó kiểm soát và tính toán  cung cầu của TTTT, gây sức ép nặng nề trong việc điều hành lãi suất của NHNN.  được, cầu VND vì vậy không ổn định. NHNN phải tính toán M2 dựa vào công thức:  Trước năm 2000,  việc lãi  suất  trái phiếu  chính phủ cao  hơn  lãi suất  tiền  gửi ngân  M2 = VND ngoài lưu thông + tiền gửi (VND+ ngoại tệ). Cả hai yếu tố này đều khó  hàng gây ra nhiều khó khăn cho hệ thống NHTM trong việc huy động tiền gửi ngân  tính  toán  cụ  thể  khi mà  tỷ  lệ  sử dụng  tiền mặt  trong  thanh toán  còn  khá  lớn.Theo  hàng, gây áp lực buộc hệ thống NHTM phải nâng lãi suất tiền gửi, gây ra xáo trộn  tính toán của NHNN, hiện nay tỷ lệ này trung bình khoảng 25% trong tổng phương  trong thực thi CSTT quốc gia.  tiện thanh toán.  3/ Khó khăn trong kiểm soát cung tiền do áp lực dòng vốn từ bên ngoài chảy vào và  4/ Thị  trường  liên ngân hàng  chưa  phát  triển  làm  hạn  chế  sự  tác động  của  chính  những đặc điểm từ bên trong.  sách.  Theo lý thuyết “bộ ba bất khả thi”, một nước mở cửa cán cân vốn không thể  Trên thị trường liên ngân hàng thời gian qua cho thấy, sự tăng giảm của lãi  vừa  đạt  được mục  tiêu  ổn  định  giá  cả  vừa  đạt  được mục tiêu  ổn  định  tỷ giá.  Với  suất nhiều khi không thuận chiều với cung­cầu vốn, tình hình này được thể hiện rõ  Việt Nam, chính sách quản lý cán cân vốn hiện thời là khá thông thoáng, FDI được  trong những năm 2003 và 2006. Trong thời gian này, nguồn vốn ngắn hạn trên thị  khuyến khích tối đa và còn có sự cạnh tranh giữa các địa phương, tạo thảm đỏ cho  trường dư thừa, nhưng lãi suất ngắn hạn trên thị trường vẫn có xu hướng tăng lẽ ra  các  nhà  đầu  tư  nước  ngoài.  Luồng  vốn  huy  động  của  Chính  phủ  theo  hình  thức  phải giảm. Đặc biệt là trong các tháng cuối năm 2007 và đầu năm 2008, cuộc đua ODA không có hạn chế. Các luồng vốn này là trung hạn và tương đối ổn định. Tuy ­ 59 ­  lãi suất đã gây ra diễn biến phức tạp trên TTTT. Nguyên nhân của tình trạng này là  do thị trường liên ngân hàng thiếu sự liên kết  và bộc lộ nhiều yếu kém.  ­ 60 ­  Đối với những thị trường tài chính phát triển, giữa TTCK và TTTT như hai  bình  thông nhau. Thể hiện ở  chỗ,  giá  chứng  khoán tăng  thì  lãi  suất trên  TTTT  sẽ  Nhiều  NHTM  chưa quan  tâm hoặc  yếu  kém trong năng  lực  cân  đối nguồn  giảm  và  giá  chứng  khoán  giảm  thì  lãi  suất  sẽ  tăng.  Lợi  dụng  sự  thông  nhau  này,  vốn và sử dụng vốn.Có những ngân hàng chạy theo lợi nhuận, sử dụng quá mức vốn  NHTW các nước thông qua việc tác động vào lãi suất để tác động vào giá trái phiếu,  huy động ngắn hạn  để cho vay trung hạn, rủi ro về  kỳ hạn rất cao. Khả năng nắm  qua đó tác động đến tổng cầu của nền kinh tế Điển hình là FED, khi muốn giảm lãi  bắt, cập nhật thông tin, phân tích và dự báo diễn biến thị trường của các NHTM còn  suất thị trường thì FED mua vào rất nhiều trái khoán. Hành động đó  vừa tác động  hạn  chế  nên  dẫn  đến  việc  đề  ra  các  biện  pháp  chống  đỡ  trước  những  cú  sốc  thị  giảm lãi suất thị trường, qua đó tác động hiệu ứng làm tăng giá trái phiếu. Đồng thời  trường còn yếu. Vẫn còn tồn tại ranh giới giữa ngân hàng nước ngoài với các ngân  việc  mua  trái  khoán  của  FED  cũng    làm  cầu  trái  khoán  tăng,  qua  đó  mà  giá  trái  hàng trong nước. Quan hệ liên ngân hàng có xu hướng hình thành và quan hệ theo  khoán  giảm.  Như  vậy  có  thể  thấy,  sự  thông nhau  của hai  thị  trường  làm  tác  động  từng  nhóm  (NHTM  nhà  nước, NHTM  cổ  phần,  chi nhánh ngân hàng nước ngoài,  của CSTT đến mục tiêu cuối cùng qua kênh giá tài sản nhạy cảm hơn.  ngân hàng liên doanh trong giao dịch cho vay) mà chưa có sự bình đẳng, cạnh tranh  Kết luận chương 2  lành mạnh giữa NHTM lớn và NHTM nhỏ, thậm chí có ngân hàng bị ép giá khi có  Diễn biến của chính sách lãi suất qua từng thời kỳ đã cho thấy những bước  nhu cầu quan hệ với các ngân hàng ngoài nhóm. Các NHTM lớn chủ  yếu chỉ cho  phát triển nhất định. Từ cơ chế thực thi chính sách lãi suất cố định, cơ chế điều hành  vay các ngân hàng lớn, các ngân hàng nhỏ phải tìm nguồn vay lẫn nhau. Nếu ngân  khung lãi suất, cơ chế điều hành lãi suất trần, cơ chế điều hành lãi suất cơ bản kèm  hàng nhỏ  nào quá  cần  vốn  thì phải  chịu mức lãi  suất  cao mới  vay được  các ngân  biên độ, đến  cơ  chế lãi  suất  thỏa  thuận  là  quá  trình  chuyển từ  kiểm  soát  trực  tiếp  hàng lớn.Các ngân hàng tự vay mượn lẫn nhau không qua một đầu mối nào, vì thế  sang kiểm soát gián tiếp, phù hợp với kinh tế thị trường và hội nhập kinh tế quốc tế.  lãi suất liên ngân hàng diễn biến bất thường.  Việc áp dụng cơ chế lãi suất thực dương đã có vai trò ổn định giá cả, kiềm chế lạm  Thực trạng này sẽ làm cho cơ chế tác động của CSTT bị hạn chế, vì một khi  phát một  cách hiệu quả, ổn định  tỷ  giá.  Đặc  điểm  của nền  kinh  tế  Việt  Nam,  vốn  còn  có  các  NHTM dư  thừa  vốn,  có  các  NHTM  thiếu  vốn  lại  thiếu  sự  liên  kết  với  đầu tư vẫn là yếu tố đóng góp nhiều nhất cho sự tăng trưởng nên chính sách lãi suất  nhau thì những tác động của NHNN làm thay đổi cung tiền và lãi suất của NHNN  ổn định là một trong những nhân tố quan trọng làm gia tăng đầu tư, góp phần làm  để làm cho các NHTM phản ứng nhanh trước thay đổi đó là rất khó khăn.  cho nền kinh tế tăng trưởng liên tục trong giai đoạn từ năm 2001 đến nay.  5/Giữa  TTTT  và  TTCK  chưa  có  sự  gắn  kết,  nên  những  các  trung  gian  tài  chính  phản ứng chậm trước những thay tác động về cung tiền và lãi suất của NHNN.  Mặc dù vậy, điều hành lãi suất còn bộc lộ nhiều tồn tại như chậm thay đổi,  kém linh hoạt, dù đã chuyển sang cơ chế tự do hóa lãi suất nhưng vẫn còn nhiều can  Giữa TTTT và TTCK chưa thực sự là hai bình thông nhau. Sự tăng giảm của  thiệp trực tiếp, các công cụ gián tiếp của CSTT vẫn tỏ ra kém hiệu quả. Có nhiều  giá chứng khoán trong thời gian qua dường như chỉ bị tác động của yếu tố cung cầu  nguyên nhân gây nên như: NHNN quá bị động trong điều hành CSTT, không kiểm  về  chứng  khoán mà  chưa bị tác  động bởi  sự thay đổi lãi  suất  trên  TTTT.  Nguyên  soát được lượng cung tiền, chưa có sự phối hợp nhịp nhàng trong các chính sách,  nhân là do qui mô  TTCK còn nhỏ, hàng hoá ít, biến động giá chứng khoán là thất  TTTT và thị trường vốn chưa phát triển. Qua đó, cho thấy cần thiết phải có các giải  thường, đồng thời mức độ phát triển của TTTT cũng còn rất hạn chế nên khó có sự  pháp đồng bộ để nâng cao hiệu quả của chính sách lãi suất gắn kết. Do vậy, điều hành CSTT thông qua kênh giá tài sản tài chính là rất hạn chế ­ 61 ­  ­ 62 ­  CHƯỚNG 3: GIẢI PHÁP ĐIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH LÃI SUẤT VỚI MỤC  NDT.  Đặc  biệt,  với  triển  vọng hình thành  một  thị  trường chung  châu  Á,  có nhiều  TIÊU TĂNG TRƯỞNG KINH TẾ CỦA VIỆT NAM.  khả năng  sẽ  xuất hiện một đồng  tiền  chung  châu  Á  có  tầm  ảnh hưởng quan  trọng  3.1 Mục tiêu chiến lược phát triển kinh tế ­ xã hội của Việt Nam đến năm 2020.  trên  TTTT  thế  giới do  vị thế của  các nền kinh tế  trong  khu  vực này  tăng lên  trên  3.1.1 Triển vọng một số lĩnh vực phát triển của kinh tế thế giới 2011­ 2020  trường quốc tế.  Thương mại thế giới giai đoạn 2011­2020 dự báo tăng nhanh hơn tốc độ tăng  Lãi suất thực tế trên thế giới giai đoạn 2011­2020 tiếp tục giảm. Đây cũng là  trưởng kinh tế, đạt 7,5%/năm, chiếm 45% GDP thế giới vào năm 2020. Theo ngân  xu hướng chung của tất cả các khu vực, và lãi suất ở tất cả các khu vực đều giảm  hàng thế giới, hệ số xuất khẩu trên sản lượng của thế giới đạt 34% năm 2020, tăng  với một tốc độ khá đồng đều. Mức lãi suất trên toàn thế giới giai đoạn 2010­2015 ở  so với mức 25% hiện nay. Tỷ trọng xuất khẩu /GDP của thế giới năm 2010 dự báo  trong khoảng từ 4,8%­6,0% và giảm xuống trong khoảng từ 4,0%­5,5% ở giai đoạn  là 27%, năm 2015 là 30% và đến năm 2020 là 33%.  2015­2020. Lãi suất của khu vực Tây Âu và Nhật Bản luôn ở mức thấp nhất so với  Trong giai đoạn 2011­2020, sự di chuyển luồng vốn giữa các quốc gia tăng  mạnh, đặc biệt là hình thức đầu tư FDI. Các nước châu Á đang nổi lên sẽ tiếp tục  các khu vực khác.  3.1.2 Mục tiêu chiến lược phát triển kinh tế­xã hội của Việt Nam đến năm 2020.  nằm trong những nước nhận nhiều FDI nhất. Bên cạnh đó, đầu tư ra bên ngoài của  v  Quan điểm cơ bản của chiến lược là: “Tăng tốc phát triển, hiệu quả, hiện đại,  các nước đang phát triển cũng có xu hướng tăng mạnh, chủ yếu là đầu tư giữa các  phát triển bền vững và hội nhập sâu rộng vào nền kinh tế quốc tế trong bối  nước có cùng trình độ phát triển với nhau và chủ yếu là thông qua hình thức mua lại  cảnh toàn cầu hóa”.  và  sáp nhập  (M&A)  giữa  các  tập đoàn  và  công  ty  xuyên quốc  gia  lớn. Về  hỗ  trợ  Chiến lược tăng tốc được hình dung là một giai đoạn cất cánh của nền kinh  phát triển chính thức ODA, các cam kết của các nước tài trợ cho thấy ODA của thế  tế  Việt    Nam  mà  giai  đoạn  trước  đó,  đến  năm  2010,  nền  kinh  tế  nước  ta  đã  đến  giới  có  xu  hướng  sẽ  tăng  lên  trong  2011­2020.  Trong  giai  đoạn  2010­2015,  các  đường băng để cất cánh. Chiến lược tăng tốc được xem xét dựa trên ba cơ sở đó là:  nước thành viên của Ủy ban hỗ trợ phát triển của OECD đã quyết định tăng ODA  (1) Trong nhiều năm đổi mới nền kinh tế của chúng ta đã có nhiều năm tăng trưởng  cho các nước phát triển. Dự kiến lượng ODA của các nước này hàng năm sẽ tiếp tục  ngoạn  mục,  tốc độ  tăng  trưởng  có năm đã đạt  trên  9%,  nhưng  vẫn  là  tăng  trưởng  tăng thêm 28 tỷ USD trong giai đoạn này.  dưới tiềm năng. Trong thời kỳ chiến lược 10 năm tới, với những tác động thuận của  Đầu tư gián tiếp cũng phát triển trong giai đoạn 2011­2020, trong đó nổi lên  toàn  cầu  hóa  thì  chiến  lược  tăng  tốc  có  thể  thực  hiện  được;  (2)  Nhiều nước  công  vai trò của các nước đang phát triển thu hút được sự chú ý của các nhà đầu tư đến từ  nghiệp mới (NICs) đã đạt tốc độ tăng trưởng hai con số trong vài thập kỷ trước đây  các nước phát triển. Hình thức đầu tư chủ  yếu là đầu tư vào TTCK. Nguyên nhân  và Trung Quốc trong khoảng hai thập kỷ qua cũng đã từng đạt được; (3) Nước ta  của xu hướng này là do các nước đang phát triển tăng trưởng với tốc độ cao, hơn  phải phát triển nhanh để rút ngắn khoảng cách về kinh tế và công nghệ so với các  nữa  TTCK ở các nước này sẽ vẫn ở giai đoạn phát triển thấp hơn nên các nhà đầu  nước trên thế giới, trước hết là các nước xung quanh để đạt được mục tiêu trở thành  tư sẽ thu được lợi nhuận cao hơn là đầu tư vào thị trường đã phát triển ổn định.  một nước công nghiệp theo hướng hiện đại.  Trên  TTTT,  tỷ  giá giữa  các  đồng  tiền  chính không  có nhiều  biến động  do  v  Mục tiêu đạt được đến năm 2020 các nền kinh tế chính trên thế giới đều tăng trưởng khả quan. Đồng USD tiếp tục là  ·  Về các mặt kinh tế: sau 10 năm thực hiện chiến lược, đến năm 2020, tổng  đồng tiền dự trữ chủ yếu bên cạnh các đồng tiền quan trọng khác như EUR, JPY, GDP  gấp  khoảng 2,5 đến 3  lần so với  năm 2010.  Với  sự đóng  góp  ­ 63 ­  ­ 64 ­  khu  vực  kinh  tế  trong  GDP  sẽ  là:  tỷ  trọng  công  nghiệp,  dịch  vụ  trong  biến số tỷ giá, lãi suất thì sẽ gây ra sự dịch chuyển giữa đồng nội tệ và đồng ngoại tệ  GDP không thấp hơn 90%, trong đó công nghiệp khoảng 40%­45%, nông  trên thị trường trong nước. Điều đó cho thực thi CSTT ngày càng khó khăn hơn.  nghiệp không lớn hơn 10% 3.2.2 Ngăn chặn những bất ổn định về tiền tệ và kinh tế vĩ mô khi thực  hiện tự  ·  Về lĩnh vực xã hội: nhờ kinh tế phát triển, GDP bình quân đầu người sẽ  do hoá các giao dịch vốn  đạt gấp hơn 2,5 lần so với năm 2010 (năm 2010 dự kiến GDP bình quân  Trong quá trình mở cửa thị trường tài chính, tự do hoá các giao dịch vốn  là  đầu  người  khoảng  1.100  USD),  theo  đó,  quỹ  tiêu  dùng  bình  quân  đầu  một  xu  thế  tất  yếu,  thực  chất  của  quá  trình  này  là  xoá  bỏ  các  hạn  chế  trong  việc  người sẽ tăng khá, sức mua sẽ tăng lên.  chuyển dịch vốn ra vào Việt Nam của các nhà đầu tư nước ngoài, nhất là các khoản  3.2. Những thách thức của CSTT trong bối cảnh hội nhập của Việt Nam  đầu tư gián tiếp. Chính việc xoá bỏ các rào cản như vậy, theo kinh nghiệm của các  2.1 Kiểm soát tổng lượng tiền trong nền kinh tế, lãi suất và tỷ giá  nước, có thể xảy ra những bất ổn từ việc các nhà đầu tư nước ngoài rút vốn hoặc  Trong một nền kinh tế mở, hoạt động của nền kinh tế chịu tác động của môi  đầu tư đột ngột với qui mô lớn khi nền kinh tế xuất hiện những mất cân bằng vĩ mô,  trường kinh  tế đối ngoại ngày càng nhiều, quy mô của các giao dịch quốc tế ngày  các  chính  sách  quản  lý  vĩ  mô  thiếu  nhất  quán  và  hướng  tới  những  mục  tiêu  mâu  càng mở  rộng.  Nhờ quá  trình  tự do hoá  thương mại  và  đầu  tư mà  qui mô  thương  thuẫn nhau, nhất là chính sách tỷ giá và chính sách lãi suất không tạo được lòng tin  mại quốc tế của Việt Nam ngày càng gia tăng.  cho thị trường.  Bên cạnh đó là đầu tư trực tiếp, gián tiếp, chuyển tiền tư nhân ngày càng gia  Ngoài ra, tự do hoá dòng vốn còn có thể làm gia tăng việc đầu tư bất cẩn từ  tăng, một lượng ngoại tệ lớn hiện đang có xu hướng gia tăng, Việt Nam ngày càng  dòng vốn nước ngoài dẫn đến việc phân bổ nguồn lực không hiệu quả, có thể kèm  được tiếp cận  nhiều nguồn vốn khác nhau để bù đắp cho thâm hụt cán cân vãng lai,  theo tình trạng bất ổn giá tài sản và đầu tư quá nóng vào một số lĩnh vực của nền  FDI tăng mạnh. Chính vì vậy, cán cân thanh toán tổng thể chủ yếu bội thu qua các  kinh tế làm giảm giá trị tài sản của hệ thống tài chính, qua đó mà tốc độ tăng trưởng  năm, tăng dự trữ ngoại tệ, giúp cho việc điều hành CSTT trong nền kinh tế đôla hoá  kinh tế sẽ giảm thấp. Hiệu quả của CSTT sẽ được tăng cường để ngăn chặn nguy cơ  của Việt Nam có phần thuận lợi hơn. Song nhìn chung, lượng ngoại tệ vào nhiều sẽ  bất ổn nếu tỷ giá hối đoái được định hướng theo nguyên tắc thị trường, theo đó các  làm tăng sức ép lên giá VND và việc kiểm soát M2 của NHNN sẽ gặp khó khăn.  giao  dịch  của  tài  khoản  vốn  không  ảnh  hưởng  trực  tiếp  tới  các  điều  kiện  tiền  tệ.  Bởi trong cấu thành của M2 bao gồm cả tiền gửi ngoại tệ, nếu lượng ngoại tệ vào  Trong trường hợp tự do hoá các giao dịch vốn, nếu vẫn duy trì một chế độ tỷ giá cố  nhiều, đặc biệt là qua đường kiều hối sẽ làm tăng khối lượng tiền trong nền kinh tế  định hoặc thiếu linh hoạt, NHNN sẽ không thể sử dụng CSTT để duy trì sự ổn định  ngoài tầm kiểm soát của NHNN.  giá trong nước, vì khi đó cung tiền phải mở rộng để ổn định tỷ giá khiến lạm phát  Bên cạnh những ảnh hưởng đến tổng phương tiện thanh toán và thay đổi vị  trong nước có thể gia tăng. Từ đó cân đối vĩ mô có thể bị phá vỡ.  thế cán cân thanh toán, dòng vốn đầu tư nước ngoài còn có tác động đến tỷ giá, lãi  3.2.3 Ảnh hưởng của xu hướng thắt chặt hay nới lỏng CSTT  các quốc gia trên  suất trên TTTT. Trong nền kinh tế đôla hoá như Việt Nam, mối quan hệ giữa tỷ giá,  thế giới  lãi suất đồng bản tệ và lãi suất đồng ngoại tệ trong nước có mối quan hệ rất chặt chẽ  Hội nhập kinh tế quốc tế thì tác động của các nền kinh tế bên ngoài đến nền  với nhau. Nếu không đảm bảo sự cân bằng về lợi tức giữa hai đồng tiền thông qua kinh tế Việt Nam là khó tránh khỏi như các nước có nền kinh tế nhỏ, mở cửa. Một  nghiên cứu của IMF về mức độ ảnh hưởng của các nền kinh tế lớn đến nước nhỏ ­ 65 ­  ­ 66 ­  (Hoa Kỳ và các nước Nam Mỹ). Kết quả mô hình cho thấy, cái giá phải trả của sự  Việc bỏ trần lãi suất cho vay là điều nên làm để mang lại tính thị trường  chậm trễ trong việc thi hành CSTT của các nước nhỏ khi điều kiện bên ngoài thay  cho lãi suất, nhưng phải chọn thời điểm thích hợp, để tránh gây sốc đối với nền kinh  đổi là kỳ vọng lạm phát tăng cao, tỷ giá ngoại tệ xuống thấp hơn, làm cho lạm phát  tế. Thời gian qua,  không ít các doanh nghiệp tiếp nhận tín dụng rẻ qua việc hỗ trợ  chung tăng cao. Mô hình cũng chỉ ra trong trường hợp các phản ứng chậm hơn ba  lãi suất. Gói hỗ trợ ngắn hạn sẽ được kết thúc vào cuối năm 2009 .Để tránh cú sốc  tháng sẽ làm cho lãi suất phải tăng cao hơn để đưa lạm phát trở về vị trí ban đầu. Sự  về lãi suất đối với nền kinh tế, thì rất nên cần có bước đệm bằng gói hỗ trợ lãi suất  chậm trễ trong thay đổi chính sách cũng làm cho lòng tin bị phá vỡ nhiều hơn và  ngắn hạn thứ hai với qui mô nhỏ hơn, thời gian hỗ trợ ngắn hơn, đối tượng hỗ trợ  kinh tế bị thiệt hại nhiều hơn. Thời gian đúng để phản ứng cũng như cường độ phản  hẹp  hơn  (những  ngành  sản  xuất  còn  khó  khăn,  các  DNVVN  có  chỗ  đứng  ở  thị  ứng phụ thuộc vào mỗi nước. Trong đó, phụ thuộc vào thành công của CSTT được  trường nội địa, hộ nông dân sản xuất kinh doanh) với lãi suất hỗ trợ thấp hơn (2%  thực hiện trước đó, cán cân thanh toán, trạng thái phụ thuộc tài chính quốc tế.  và 1%/ năm cho các đối tượng khác nhau).  3.3  Giải pháp điều hành chính sách lãi suất với mục tiêu tăng trưởng kinh tế  3.3.1  Giải  pháp  trước  mắt,  điều  hành  CSTT  thời kỳ  khôi  phục  kinh  tế  sau giai  đoạn khủng hoảng  ­ Về chính sách tỷ giá:  Từ tháng 3/2009, biên độ tỷ giá được nới rộng +/­ 5% cho đến nay, điều này  trước hết phải khẳng định việc nới biên  độ để  tỷ  giá  nhằm để  tỷ giá phản  ánh  sát  Sau  thời  kỳ  suy  thoái  nền  kinh  tế  đang  bước  vào  giai  đoạn  hồi  phục  nên  hơn tín hiệu thị trường. Mặt khác, nới rộng biên độ VND/USD nhằm tạo thuận hơn  CSTT  không  thể  không  hướng  theo mục  tiêu  tăng  trưởng  kinh  tế.  Một  CSTT phù  cho xuất khẩu. Vấn đề đặt ra ở giai đoạn hậu suy giảm, tỷ giá hối đoái sẽ được điều  hợp sẽ thúc đẩy quá trình hồi phục nhanh hơn. Trong giai đoạn này, Chính phủ và  chỉnh như thế nào sẽ tác động tác động tích cực đến nền kinh tế? Nới biên độ hay  NHNN nên hướng vào các giải pháp sau:  điều chỉnh tỷ giá? hay vừa nới biên độ vừa điều chỉnh tỷ giá?  ­ Về chính sách lãi suất: Về bản chất nới rộng biên độ hay điều chỉnh tỷ giá liên ngân hàng đều làm  ·  NHNN nên giữ lãi suất cơ bản ổn định như hiện nay để lãi suất cho vay  giảm giá trị nội tệ, làm cho VND phản ánh sát hơn với giá trị thực. Thay vì để biên  không quá cao, trợ giúp nền  kinh tế phục hồi và phát triển.Tuy nhiên, lãi suất huy  độ quá rộng rất khó khăn cho quản lý, nên thay thế bằng việc điều chỉnh tỷ giá liên  động vẫn phải đủ hấp dẫn người dân gửi tiền và ngân hàng có thể huy động vốn tốt  ngân hàng. Khi giá USD/VND đạt tới mức kỳ vọng, sẽ xuất hiện một làn sóng bán  hơn  phục  vụ  tăng  trưởng.  Do  đó,  lãi  suất  huy  động  nên  để  NHTM  tự  quyết  định  USD, dòng VND gửi vào ngân hàng sẽ gia tăng, lúc này NHTM sẽ có điều kiện hạ  theo  kế hoạch kinh doanh của mình trên cơ sở giảm chi phí, giảm lợi nhuận, cùng  lãi suất VND (cả huy động và cho vay).Thực hiện điều này sẽ vừa có tác động đến  chia sẻ với doanh nghiệp. NHNN cần quản lý và có những biện pháp đối với những  lãi suất, tác động đến dòng vốn vào­ra, vừa có điều kiện duy trì khả năng cạnh tranh  động cơ và hành động nâng lãi suất không lành mạnh, gây tâm lý bất ổn của nền kinh tế, đẩy mạnh xuất khẩu hàng hóa, chủ động nhập khẩu, vừa  giảm kỳ  ·  Với những diễn biến hiện tại trên thị trường tín dụng: sức ép về vốn gia  tăng,  hầu hết  các  NHTM đã đẩy  lãi  suất huy  động  VND  đến  trên 9%/ năm,  trong  vọng VND mất giá so với USD trong ngắn hạn.  3.3.2 Nhóm giải pháp điều hành chính sách lãi suất ổn định và có tính dài hạn  khi lãi suất đầu ra cho sản xuất kinh doanh vẫn đang được khống chế ở mức tối đa  Chính sách lãi suất có quan hệ trực tiếp theo tương quan tỷ lệ nghịch tới xu  10,5%/ năm. Câu hỏi đặt ra là: có nên tiếp tục khống chế trần lãi suất cho vay đối  hướng lạm phát. Lãi suất càng thấp, đồng tiền càng rẻ, càng kích thích mở rộng đầu  với các NHTM? tư và tiêu dùng và do đó càng làm tăng áp lực lạm phát tiền tệ. Tuy nhiên, lãi suất ­ 67 ­  ­ 68 ­  quá cao sẽ thu hẹp đầu tư xã hội, dẫn đến đình trệ, suy thoái, thất nghiệp và phá sản.  Đối  với dòng  vốn  FPI,  cho  đến  nay,  các  biện  pháp  trực  tiếp  mà  Chính  phủ  Vì thế, mức lãi suất thông thường trong nền kinh tế bình thường luôn được khuyến  Việt Nam đang áp dụng để kiểm soát dòng vốn vào FPI đổ vào TTCK là việc không  nghị tuân theo bất phương trình sau: L1[...]... Kinht cúvnutn.ngoi 13,3 14,5 15,1 16,0 17,0 17,7 Ngun:ThibỏoKinhtVitNamKinht2008ư2009 2.1.3Xutkhuư nhpkhu Giaion2001ư2005, tng kimngch xut khu tlờn mc111tUSD, tngtrngbỡnhquõnl17,5%(khochl16%).Nm2006,tngkimngchxut khulờnti39,8t USD,tng23%sonm2005vócú9mthngcúkimngch xutkhuttrờn1t USD.Nm2007,nmutiờnVitNamlthnhviờnchớnh thccaWTO,kinhtVitNamhinhpmtbcsõuhnvonnkinhtth gii,kimngchxutkhut48,4t USD,tctngl21,9%sonm2006.Nm... 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 (10.00) tnghpúnggúp22,5%.Nhvy,tngtrngkinhtcaVitNamcyuvn (20.00) lslng,theochiurngvchyuldovnut.Cúthnúivnutl yutvtchtquytnhnstngtrngcaVitNamthigianqua.Doú, tngtrngkinhtphigiatngslngvnut. Hỡnh2.6:Miliờnhlóisutthcdihnvtctngut1999ư2008 Quath,cúththylóisutótỏcngnut vtngtrngtrong VitNamhincútlvnutsoviGDPtkhỏcaovtngnhanh. nnkinhtgiaion1999ư2008.thyrừmiliờnhny,tỏcgiótinhnh... ỏnhgiỏhiuquvnutthụngquahsICOR.Hinnay,hsICOR LóisuttrờnTTTTcúnhngbinngmnh.Lóisutdanhnghachovaytrung caVitNamcaohnrtnhiusovicỏcncvtngdnt5,13canm2001 dihncúlỳctnglờnnhimn21ư22%/nmvSaunhiulnNHNNhlói lờn6,92nm2008.ICORthik1991ư2008caVitNamgp1,7lnHnQuc sutcbn(hinnayl7%/nm),cỏcngõnhngcngóliờntchlóisutcho thi k 1961ư1980, gp1,3 ln Trung Quc thi k 2001ư2006. Trongú, ICOR vaybngngVitNamtngngkớchthớchtngtrngtớndng.Lóisutcho cakhuvckinhtNhnccaohnnhiusovikhuvckinhtngoiNhnc... ư.693(*) ư.821(**) 899(**) 1 thtrngxutkhucaVitNam.M,EU,NhtBnlcỏcthtrngxutkhu GDP ư43ư ư44ư chớnhcacỏcdoanhnghipVitNam.Doú,khicỏcthtrngxutkhuchớnhb Ngoicỏcnguyờnnhõnkhỏchquannhcuckhnghongkinhttoncu, tỏcng,chusnhhngcacuckhnghongtichớnhbtutM,thỡnhu khng hong ti chớnh M, nhỡnnhn li chỳng ta thy vic iu hnh lói sut cu ca h v vic nhp khu cỏc mt hngt cỏc doanh nghip Vit Nam cng dng nh quỏ chm so vi din bin ca lm... NHNNvcchiuhnhlóisutcbnbngngVitNam,theoúquinh 2.2.2.3iuhnhlóisutkimsoỏtlmphỏt viccỏcTCTDnnhlóisuthuyngvchovaybngngVitNamivi Trong giai on 2001ư2007, chớnh sỏch lói sut ó tng bc c iu khỏchhngkhụngvtquỏ150%calóisutcbndoNHNNcụngb.Trờnc chnhnhmkimchlmphỏt.Tuynhiờn,nm2001,lóisutthcdngquỏcao squytnhtrờn,cựngngy16/5/2008,NHNNquinhmclóisutcbnbng nờnóanlmphỏtthp,lóisutthcdnglngp5,75lntllmphỏt. ngVit Naml12%/nm.Sauquytnhtnglóisutcbnlờn12%/nm,lói... 3.2.3nhhngcaxuhngthtchthaynilngCSTTcỏcqucgiatrờn suttrờnTTTT.TrongnnkinhtụlahoỏnhVitNam,miquanhgiatgiỏ, thgii lóisutngbntvlóisutngngoittrongnccúmiquanhrtchtch Hinhpkinhtquctthỡtỏcngcacỏcnnkinhtbờnngoinnn vinhau.Nukhụngmboscõnbngvlitcgiahaingtinthụngqua kinhtVitNamlkhútrỏnhkhinhcỏcnccúnnkinhtnh,mca.Mt nghiờncucaIMFvmcnhhngcacỏcnnkinhtlnnncnh ư65ư ư66ư (HoaKvcỏcncNamM).Ktqumụhỡnhchothy,cỏigiỏphitrcas Vicbtrnlóisutchovayliunờnlmmanglitớnhthtrng... nhiu.VnhthcụngchỳngstintnghnvokhnngcaNHNNrngmt Sovinhngtiờuchớcbnchosthnhcụngcachớnhsỏchmctiờulm phỏtthỡVitNamcúvcũnthiukhỏnhiu.Vỡvyvicỏpdngngaysỏchmc tiờulmphỏttithiimhintichoVitNamlkhụngkhthi,nhngõychớnh khiNHNNócamktthỡchcchnsthchinc. ưTiptcmbomctngtrngchonnkinht,torastimlc,t chchonnkinht. llỳcmchỳngtaphihonthinnhngiukincbn,nhngtinchoquỏ ưTptrungnghiờncucchtruyndnCSTTVitNamxỏcnhrừ trỡnhỏpdngchớnhsỏchnytrongtnglai.Nhnggiiphỏpnhmhonthincỏc... 46%%trongGDP.Khuvckinhtcúvnuttrctipncngoióúnggúp Nam vtrchainmsovimctiờunnm2010. vai trũ quan trng trong vic chuyn dch c cu kinh t theohng cụngnghip húaưhinihúa,nõngcaotrỡnhsnxut.Vivicduytrỡnhptngtrng cao,giaion2003ư2007ttrngúnggúpcakhuvcnytrongGDPl14%ư 1024 1200 835 1000 723 600 Bng2.2:TtrngGDPtrongccucỏcthnhphnkinht(%) 639 800 18%. 2000 402 400 200 0 2000 2005 2006 2007 2008 Hỡnh2.1:GDPbỡnhquõnungitớnhbngUSDtheotgiỏhioỏi Ngun:ThibỏoKinhtVitNamKinht... nhiungunvnngoingõnhnghncỏcdoanhnghipthuckhuvctnhõnv chngnhiungunvn uóivimclóisutthphnsovikhuvct Bng2.4:lóisutthctrungdihn,ut&tngtrng nhõnnhqu htrsauut,quutphỏttrinvv Ngun:ThibỏoKinhtVitNamKinht2 KtquiutracaTngccThngkờvngunvncacỏcDNNNnm IMF,Vietnam:NiminalandrealInterestRate1998ư2003, 2000ư2004,choktqulngunvnvayngõnhngchchim42%tngngunvn 2002ư2008,2006ư2009 u t ca doanh nghip.Vic tip cn ngun vn vay ngõn hng ca khu... ngtrongiuhnhCSTTcaM,cũncỏcncangphỏttrinlicúphnng CHNG 2: QU TRèNH PHT TRIN CHNH SCH LI SUT V chmhngnmt nmsaunhngthayitrongCSTTcaM.Lýgiiiunyl NHNGTCNGNDINBINKINHTVMễCAVITNAM. domcavhinhpcacỏcncangphỏttrinthngthphnsovicỏc 2.1TngquantỡnhhỡnhkinhtưtichớnhcaVitNamgiaion2001ư2008 ncphỏttrin.Dovy,tỏcnglantottỏcngiuhnhCSTTcaMvi 2.1.1Tngtrngkinht cỏcncangphỏttrincngchmhn. Bn l: khi tng lói sut, cỏc quc gia s phi i mt vi