i TÓM TẮT Lý chọn đề tài Nghiên cứu cấu trúc vốn nhƣ định tài trợ từ lâu chủ đề thú vị gây nhiều tranh cãi nhà khoa học giới Các ý kiến bất đồng nhƣ lý thuyết giải thích cho hành vi tài trợ doanh nghiệp lần lƣợt đƣợc nêu kiểm định thị trƣờng khác giới Điều gây nên tò mò thích thú cho tất sinh viên quan tâm lĩnh vực tài nhƣ Trong trình học tập nghiên cứu vấn đề liên quan đến tài nói chung hoạt động tài trợ công ty nói riêng, tác giả nhận thấy nghiên cứu trƣớc thực thị trƣờng Việt Nam nhằm khảo sát xem nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp, nhƣng chƣa có nghiên cứu kiểm định thực nghiệm lý thuyết kinh tế ảnh hƣởng đến hành vi tài trợ giám đốc tài Chính vậy, tác giả lựa chọn đề tài “Lý thuyết đánh đổi hay lý thuyết trật tự phân hạng định hành vi tài trợ doanh nghiệp Việt Nam?” nhằm làm sáng tỏ vấn đề mà tên đề tài đặt Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu tập trung làm rõ hành vi tài trợ công ty phi tài niêm yết sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh giai đoạn 2006 – 2011, qua nhằm làm rõ ba vấn đề lớn: Thứ tìm hiểu nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp nhƣ Qua nhân tố đó, có nhìn gián tiếp lý thuyết trật tự phân hạng lý thuyết đánh đổi ảnh hƣởng nhƣ lên hành vi tài trợ doanh nghiệp ii Thứ hai, kiểm định xem hành vi tài trợ doanh nghiệp Việt Nam đƣợc định lý thuyết đánh đổi hay lý thuyết trật tự phân hạng Đây vấn đề quan trọng nghiên cứu Cuối cùng, nghiên cứu mở rộng thêm hai mô hình; mô hình thứ nhằm giải thích cách mà giám đốc tài phản ứng lại với tình trạng thặng dƣ thâm hụt tài công ty Mô hình thứ hai nhằm xem xét hành vi điều chỉnh đòn bẩy tài cao đòn bẩy mục tiêu thấp đòn bẩy mục tiêu có giống hay không Phƣơng pháp nghiên cứu Dữ liệu nghiên cứu kiểu liệu bảng (panel data) – biến đƣợc quan sát theo đơn vị chéo theo thời gian, đòi hỏi phải sử dụng hƣớng tiếp cận khác để xử lý kiểu liệu Đầu tiên phƣơng pháp hồi quy gộp (Pooled OLS) với giả định hệ số mô hình không thay đổi theo thời gian đơn vị chéo (các công ty) Cách tiếp cận đơn giản dễ hiểu nhƣng thƣờng gặp phải số hạn chế nhƣ tƣợng tự tƣơng quan Do đó, tác giả tiếp tục sử dụng hƣớng tiếp cận tác động cố định (fixed effects) tác động ngẫu nhiên (random effects) để khắc phục nhƣợc điểm Với mô hình xử lý liệu bảng khác nhau, nghiên cứu hy vọng tìm mô hình hiệu để qua thấy đƣợc ý nghĩa kinh tế từ mô hình Các phƣơng pháp tiếp cận liệu bảng đƣợc xử lý phần mềm Eview Nội dung nghiên cứu Bài nghiên cứu bao gồm chƣơng: Chƣơng 1: Giới thiệu tổng quan đề tài; Chƣơng 2: Tổng quan kết nghiên cứu trƣớc đây; Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên cứu, liệu mô hình; iii Chƣơng 4: Các giả thuyết kết nghiên cứu Chƣơng 5: Kết luận Đóng góp đề tài Bài nghiên cứu hy vọng mang lại nhìn rõ ràng cụ thể hành vi tài trợ nhƣ trình hoạch định cấu trúc vốn doanh nghiệp Việt Nam Qua đó, tác giả mong muốn kết nghiên cứu mang lại kinh nghiệm quý giá cho doanh nghiệp xây dựng cho cấu trúc vốn tối ƣu đứng trƣớc định tài trợ quan trọng Bài nghiên cứu đƣa số đề xuất nhằm gửi gắm đến nhà quản lý để tạo thêm điều kiện thuận lợi cho phát triển doanh nghiệp Việt Nam giai đoạn tới Hƣớng phát triển đề tài Đề tài tập trung khảo sát công ty phi tài niêm yết sàn chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh, nghiên cứu sau phát triển mô hình cách mở rộng mẫu với công ty sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội công ty chƣa niêm yết Ngoài ra, việc nghiên cứu định tài trợ dành cho công ty tài đề tài nghiên cứu thú vị Thêm vào đó, mở rộng phạm vi nghiên cứu Việt Nam mà cho quốc gia khu vực để có phép so sánh rút kinh nghiệm từ nƣớc bạn iv MỤC LỤC TÓM TẮT i MỤC LỤC iv DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU vii CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Khái niệm cấu trúc vốn 2.2 Hai định đề MM đặt móng cho nghiên cứu cấu trúc vốn 2.3 Lý thuyết đánh đổi 2.3.1 Những lợi ích từ việc sử dụng nợ vay 2.3.2 Chi phí nợ 2.4 Lý thuyết trật tự phân hạng 10 2.4.1 2.5 Một số phản biện phê bình lý thuyết trật tự phân hạng 11 Các chứng thực nghiệm lý thuyết đánh đổi lý thuyết trật tự phân hạng giới 12 2.5.1 Lý thuyết đánh đổi trạng thái tĩnh 12 2.5.2 Lý thuyết đánh đổi động 15 2.5.3 Lý thuyết trật tự phân hạng 17 2.6 Kết luận 20 CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU, DỮ LIỆU VÀ MÔ HÌNH 22 3.1 Phƣơng pháp nghiên cứu 22 3.2 Dữ liệu 25 v 3.3 Các mô hình kiểm định 25 3.3.1 Mô hình kiểm định nhân tố ảnh hƣởng cấu trúc vốn 25 3.3.2 Mô hình kiểm định lý thuyết trật tự phân hạng 26 3.3.3 Mô hình mở rộng cho lý thuyết trật tự phân hạng 28 3.3.4 Mô hình kiểm định lý thuyết đánh đổi 28 3.3.5 Mô hình mở rộng cho lý thuyết đánh đổi 30 CHƢƠNG 4: 4.1 CÁC GIẢ THUYẾT VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 33 Mô hình nhân tố ảnh hƣởng đến cấu trúc vốn thị trƣờng Việt Nam 33 4.1.1 Các giả thuyết mô hình kiểm định 3.5 33 4.1.2 Thống kê mô tả biến mô hình giai đoạn 2006 -2011 38 4.1.3 Kết kiểm định 41 4.1.4 Ý nghĩa kinh tế từ mô hình 49 4.1.5 Kết luận 52 4.2 Kiểm định thực tiễn lý thuyết trật tự phân hạng 53 4.3 Kiểm định thực tiễn lý thuyết đánh đổi 58 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 65 5.1 Các kết 65 5.2 Một số đề xuất từ kết nghiên cứu 67 5.2.1 Về phía doanh nghiệp 67 5.2.2 Về phía nhà quản lý 68 5.3 Hạn chế nghiên cứu 69 5.4 Một số hƣớng nghiên cứu 69 PHỤ LỤC ix vi TÀI LIỆU THAM KHẢO xxvi vii DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 3.1 Tổng hợp mô hình biến sử dụng 31 Bảng 4.1 Dự đoán lý thuyết dấu biến mối quan hệ với mức độ sử dụng đòn bẩy tài 38 Bảng 4.2 Thống kê mô tả biến phụ thuộc biến độc lập mô hình 39 Bảng 4.3 Ma trận tƣơng quan biến 40 Bảng 4.4 Kết theo phƣơng pháp hồi quy gộp 41 Bảng 4.5 Kết theo mô hình tác động cố định ảnh hƣởng công ty 42 Bảng 4.6 Kết theo mô hình tác động cố định ảnh hƣởng công ty sau loại hai biến NDT GROW 44 Bảng 4.7 Kết theo mô hình tác động cố định ảnh hƣởng công ty thời gian 45 Bảng 4.8 Kết theo mô hình tác động ngẫu nhiên ảnh hƣởng công ty 46 Bảng 4.9 Kiểm định Hausman .47 Bảng 4.10 Tổng hợp kết từ mô hình 49 Bảng 4.11 Kết hồi quy mô hình 3.6 54 Bảng 4.12 Kết hồi quy mô hình 3.7 56 Bảng 4.13 Kết hồi quy mô hình 3.8 59 Bảng 4.14 Kết hồi quy mô hình 3.9 62 viii Bảng 4.15 Kiểm định Hausman .63 CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU Đất nƣớc Việt Nam đƣờng hội nhập mạnh mẽ với kinh tế giới Các doanh nghiệp nƣớc bƣớc cải tiến kỹ thuật, công nghệ lẫn quy mô để phát triển đƣơng đầu với cạnh tranh mạnh mẽ từ doanh nghiệp nƣớc Bên cạnh việc tạo sản phẩm, dịch vụ tốt, công nghệ để cạnh tranh với đối thủ, doanh nghiệp phải trọng đến vấn đề xây dựng cấu trúc vốn cho phù hợp với chiến lƣợc phát triển Nghiên cứu cấu trúc vốn doanh nghiệp nhân tố ảnh hƣởng đến việc xây dựng cấu trúc vốn đề tài đƣợc nhiều nhà kinh tế giới dày công nghiên cứu lý thuyết lẫn kiểm định thực tiễn Về mặt lý thuyết, bên cạnh lý thuyết MM (1958), lý thuyết đánh đổi (trade-off theory) lý thuyết trật tự phân hạng (pecking-order theory) đƣợc xem hai trụ cột lý thuyết nghiên cứu cấu trúc vốn hai lý thuyết ảnh hƣởng nhiều đến giám đốc tài trình hoạch định chiến lƣợc tài trợ cho doanh nghiệp Trong trình học tập nghiên cứu lĩnh vực tài doanh nghiệp nói chung định tài trợ công ty nói riêng, tác giả nhận thấy nghiên cứu giới chủ đề cấu trúc vốn thƣờng tập trung phân tích kiểm định nhân tố ảnh hƣởng cấu trúc vốn nhƣ kiểm định hai lý thuyết nêu thị trƣờng nƣớc phát triển Nhận thấy cần có kiểm định thực tế Việt Nam mức độ ảnh hƣởng hai lý thuyết đến định tài trợ công ty thị trƣờng, đề tài “Lý thuyết đánh đổi hay lý thuyết trật tự phân hạng định hành vi tài trợ doanh nghiệp Việt Nam?” tập trung làm rõ ảnh hƣởng lý thuyết đến hoạt động tài trợ công ty thị trƣờng Qua đó, tác giả hy vọng mang lại nhìn rõ ràng mối quan hệ lý thuyết thực tiễn cấu trúc vốn định tài trợ doanh nghiệp Việt Nam CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1 Khái niệm cấu trúc vốn “Cấu trúc vốn đƣợc định nghĩa kết hợp nợ ngắn hạn thƣờng xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ƣu đãi vốn cố phần thƣờng đƣợc sử dụng để tài trợ cho định đầu tƣ doanh nghiệp Cấu trúc vốn tối ƣu xảy điểm mà tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn, tối thiểu hóa rủi ro tối đa hóa giá trị doanh nghiệp” (Trần Ngọc Thơ, 2007, trang 409) Nhƣ vậy, thấy rõ hai thành phần cấu tạo nên cấu trúc vốn doanh nghiệp nợ (D) vốn cổ phần (E) Bài nghiên cứu sử dụng tiêu tổng nợ dài hạn/(tổng nợ dài hạn + tổng vốn cổ phần) để đo lƣờng mức độ sử dụng đòn bẩy doanh nghiệp 2.2 Hai định đề MM đặt móng cho nghiên cứu cấu trúc vốn Modigliani Miller (MM) với nghiên cứu năm 1958 đƣa học thuyết tảng cấu trúc vốn đại MM cho giá trị công ty phụ thuộc vào khả sinh lợi tài sản không phụ thuộc vào cách tài sản đƣợc tài trợ nhƣ Giá trị thị trƣờng công ty không tƣơng quan với cách công ty thực chiến lƣợc tài trợ từ nợ hay vốn cổ phần Định đề MM dựa giả định thị trƣờng hoàn hảo mà chi phí giao dịch bất cân xứng thông tin, thuế chi phí phá sản (sử dụng nợ không làm tăng rủi ro dẫn đến phá sản) Và giả định quan trọng nhà đầu tƣ vay hay cho vay lãi suất Các giả định bị nhà nghiên cứu khác phản biện thị trƣờng không hoàn hảo Năm 1963, Modigliani Miller thừa nhận có xuất thuế thu nhập doanh xviii R-squared Adjusted R-squared S.E of regression F-statistic Prob(F-statistic) 0.093361 0.091166 0.070147 42.52868 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Sum squared resid Durbin-Watson stat 0.012225 0.073581 2.032197 2.237657 Unweighted Statistics R-squared Sum squared resid 0.094856 2.083072 Mean dependent var Durbin-Watson stat 0.012973 2.183007 Phụ lục 4: Kết từ Eview cho mô hình 3.7 Hồi quy gộp Dependent Variable: TDA Method: Panel Least Squares Date: 04/02/12 Time: 02:47 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C PDEFA NDEFA 0.003973 0.110047 0.070180 0.004874 0.022457 0.024332 0.815233 4.900255 2.884260 0.4154 0.0000 0.0041 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.097321 0.092939 0.071009 2.077398 510.3017 22.20959 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat Tác động cố định theo đơn vị chéo Dependent Variable: TDA Method: Panel Least Squares Date: 04/02/12 Time: 02:54 Sample: 2007 2011 Periods included: 0.012973 0.074558 -2.444828 -2.415707 -2.433312 2.190851 xix Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C PDEFA NDEFA 0.007226 0.086583 0.077631 0.005037 0.024016 0.027677 1.434434 3.605221 2.804898 0.1524 0.0004 0.0053 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables) R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.292900 0.112911 0.070223 1.627298 560.9722 1.627323 0.001445 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat 0.012973 0.074558 -2.293842 -1.468773 -1.967581 2.802363 Tác động cố định theo đơn vị chéo thời gian Dependent Variable: TDA Method: Panel Least Squares Date: 04/02/12 Time: 03:02 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C PDEFA NDEFA 0.005501 0.102145 0.079964 0.005426 0.027835 0.028486 1.013799 3.669627 2.807107 0.3114 0.0003 0.0053 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables) Period fixed (dummy variables) R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.305277 0.117744 0.070031 1.598815 564.6363 1.627860 0.001241 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat Tác động ngẫu nhiên theo đơn vị chéo Dependent Variable: TDA 0.012973 0.074558 -2.292223 -1.428327 -1.950608 2.796400 xx Method: Panel EGLS (Cross-section random effects) Date: 04/02/12 Time: 03:06 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Swamy and Arora estimator of component variances Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C PDEFA NDEFA 0.004128 0.108932 0.070545 0.004901 0.022298 0.024225 0.842311 4.885296 2.912042 0.4001 0.0000 0.0038 Effects Specification S.D Cross-section random Idiosyncratic random 0.007585 0.070223 Rho 0.0115 0.9885 Weighted Statistics R-squared Adjusted R-squared S.E of regression F-statistic Prob(F-statistic) 0.096418 0.092031 0.070588 21.98148 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Sum squared resid Durbin-Watson stat 0.012610 0.074079 2.052835 2.217058 Unweighted Statistics R-squared Sum squared resid 0.097316 2.077410 Mean dependent var Durbin-Watson stat 0.012973 2.190830 xxi Phụ lục 5: Kết từ Eview cho mô hình 3.8 Hồi quy gộp Dependent Variable: DELTA_LEV Method: Panel Least Squares Date: 04/01/12 Time: 16:20 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C TRAC -0.000350 0.692912 0.003823 0.045392 -0.091654 15.26511 0.9270 0.0000 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.360704 0.359156 0.077883 2.505163 471.4499 233.0235 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat 0.000250 0.097290 -2.262409 -2.242996 -2.254732 1.842981 Tác động cố định theo đơn vị chéo Dependent Variable: DELTA_LEV Method: Panel Least Squares Date: 04/01/12 Time: 16:26 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C TRAC -0.000300 0.634407 0.004021 0.049067 -0.074525 12.92952 0.9406 0.0000 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables) R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.433183 0.291051 0.081917 2.221145 496.4186 3.047747 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat 0.000250 0.097290 -1.987559 -1.172197 -1.665136 2.188265 xxii Tác động cố định theo đơn vị chéo thời gian Dependent Variable: DELTA_LEV Method: Panel Least Squares Date: 04/01/12 Time: 16:31 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C TRAC -0.000297 0.630860 0.004021 0.049257 -0.073767 12.80743 0.9412 0.0000 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables) Period fixed (dummy variables) R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.440140 0.291186 0.081909 2.193885 498.9810 2.954878 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat 0.000250 0.097290 -1.980631 -1.126442 -1.642855 2.199542 Tác động ngẫu nhiên theo đơn vị chéo Dependent Variable: DELTA_LEV Method: Panel EGLS (Cross-section random effects) Date: 04/01/12 Time: 16:30 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Swamy and Arora estimator of component variances Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C TRAC -0.000350 0.692912 0.004021 0.047743 -0.087141 14.51337 0.9306 0.0000 Effects Specification S.D Cross-section random Idiosyncratic random 0.000000 0.081917 Weighted Statistics Rho 0.0000 1.0000 xxiii R-squared Adjusted R-squared S.E of regression F-statistic Prob(F-statistic) 0.360704 0.359156 0.077883 233.0235 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Sum squared resid Durbin-Watson stat 0.000250 0.097290 2.505163 1.842981 Unweighted Statistics R-squared Sum squared resid 0.360704 2.505163 Mean dependent var Durbin-Watson stat 0.000250 1.842981 Phụ lục 6: Kết từ Eview cho mô hình 3.9 Hồi quy gộp Dependent Variable: DELTA_LEV Method: Panel Least Squares Date: 04/02/12 Time: 21:27 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C PTRAC NTRAC 0.000440 0.677683 0.707101 0.004970 0.076160 0.072853 0.088442 8.898140 9.705866 0.9296 0.0000 0.0000 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.360801 0.357698 0.077972 2.504785 471.4812 116.2782 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat 0.000250 0.097290 -2.257741 -2.228621 -2.246226 1.840124 Tác động cố định theo đơn vị chéo Dependent Variable: DELTA_LEV Method: Panel Least Squares Date: 04/02/12 Time: 21:30 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C 0.011761 0.006990 1.682604 0.0934 xxiv PTRAC NTRAC 0.399954 0.849007 0.121645 0.113066 3.287883 7.508941 0.0011 0.0000 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables) R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.440688 0.298317 0.081496 2.191738 499.1842 3.095360 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat 0.000250 0.097290 -1.996068 -1.170999 -1.669807 2.190313 Tác động cố định theo đơn vị chéo thời gian Dependent Variable: DELTA_LEV Method: Panel Least Squares Date: 04/02/12 Time: 21:33 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 Total panel (balanced) observations: 415 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C PTRAC NTRAC 0.009943 0.431610 0.812836 0.007168 0.125623 0.116462 1.387133 3.435759 6.979421 0.1663 0.0007 0.0000 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables) Period fixed (dummy variables) R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.445193 0.295430 0.081664 2.174081 500.8625 2.972639 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat Tác động ngẫu nhiên theo đơn vị chéo Dependent Variable: DELTA_LEV Method: Panel EGLS (Cross-section random effects) Date: 04/02/12 Time: 21:35 Sample: 2007 2011 Periods included: Cross-sections included: 83 0.000250 0.097290 -1.984880 -1.120984 -1.643265 2.197495 xxv Total panel (balanced) observations: 415 Swamy and Arora estimator of component variances Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob C PTRAC NTRAC 0.000440 0.677683 0.707101 0.005195 0.079603 0.076146 0.084617 8.513312 9.286105 0.9326 0.0000 0.0000 Effects Specification S.D Cross-section random Idiosyncratic random Rho 0.000000 0.081496 0.0000 1.0000 Weighted Statistics R-squared Adjusted R-squared S.E of regression F-statistic Prob(F-statistic) 0.360801 0.357698 0.077972 116.2782 0.000000 Mean dependent var S.D dependent var Sum squared resid Durbin-Watson stat 0.000250 0.097290 2.504785 1.840124 Unweighted Statistics R-squared Sum squared resid 0.360801 2.504785 Mean dependent var Durbin-Watson stat 0.000250 1.840124 Kiểm định Hausman Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: LEV_PTRAC_NTRAC Test cross-section random effects Test Summary Cross-section random Chi-Sq Statistic Chi-Sq d.f 32.155502 Prob 0.0000 ** WARNING: estimated cross-section random effects variance is zero Cross-section random effects test comparisons: Variable Fixed Random Var(Diff.) Prob PTRAC NTRAC 0.399954 0.849007 0.677683 0.707101 0.008461 0.006986 0.0025 0.0895 xxvi TÀI LIỆU THAM KHẢO Tài liệu website tham khảo tiếng Anh Adedeji, A., 1998 Does the Pecking Order Hypothesis Explain the Dividend Payout Ratios of Firms in the UK? Journal of Business Finance and Accounting, 25: 11271155 Adedeji, A., 2002 A cross sectional test of Pecking order hypothesis against Static trade-off theory on UK data Working paper UK: University of Birmingham Allen, D., 1993 The Pecking Order Hypothesis: Australian Evidence Applied Financial Economics, 3: 101-120 Anderson, D., Sweeney, D & William, T., 1999 Statistics for Business and Economics, St.Paul (MN): West Publishing Company Ashton, D.J., 1989 The Cost of Capital and the Imputation Tax System Journal of Business Finance & Accounting, 16(1): 75-88 Banerjee, S., Heshmati, A & Wihlborg, C., 2000 The Dynamics of Capital Structure SSE/EFI, Working Paper Series in Economics and Finance, No 333, Sweden Barclay, M.J & Smith, C.W., 1995 The Maturity Structure of Corporate Debt Journal of Finance, 50(2): 609-631 Baskin, J., 1989 An Empirical Investigation of the Pecking Order Theory Financial Management, 18: 26-35 Booth, L et al., 2001 Capital Structures in Developing Countries Journal of Finance, 56(1): 87-130 xxvii Brealey and Myers, 2003 Principles of Corporate Finance Seventh Edition New York: Irwin/McGraw-Hill Cai, F & Ghosh, A., 2003 Tests of Capital Structure Theory: A Binomial Approach Journal of business and economics studies, 9(2): 20-32 Chen, J., 2004 Determinants of capital structure of Chinese-listed companies Journal of Business research, 57(12): 1341-1351 Cull, R & Xu, L., 2005 Institutions, Ownership, and Finance: the Determinants of Profit Reinvestment among Chinese Firms Journal of Financial Economics, 77: 177146 De Miguel & Pindado, J., 2001 Determination of Capital Structure, New Evidence from Spanish Panel of Data Journal of Corporate Finance, 7: 77-99 DeAngelo, H & Masulis, R., 1980 Optimal Capital Structure under Corporate and Personal Taxation Journal of Financial Economics, 8: 3-29 Fama, F & French, R., 2005 Finance Decisions: Who issue stock? Journal of financial Economics, 76: 549-582 Fischer, E.O., Heinkel, R and Zechner, J., 1989 Dynamic Capital Structure Choice: Theory and Tests Journal of Finance, 44(1): 19 Flannery, M.J & Rangan, K.P., 2006 Partial Adjustment Target Capital Structures Journal of Financial Economics, 79: 469-506 Frank, M & Goyal, V., 2003 Testing the Pecking Order Theory of Capital Structure Journal of Financial Economics, 67: 217-248 Graham, J., 2003 Taxes and corporate finance: A review The review of financial studies, 16 (4): 1075-1129 xxviii Gujarati, D.N., 2004 Basic Econometrics Fourth Edition New York: Irwin/McGrawHill [pdf] Available at: [Accessed 25 Mar 2012] Huang, S G & Song, F M., 2005 The Determinants of Capital Structure: Evidence from China China Economic Review, 1-23 Jalilvand, A & Harris, R.S., 1984 Corporate Behaviour in Adjusting to Capital Structure and Dividend Target: An Econometric Study Journal of Finance, 39: 127-45 Jensen, M & Meckling, W., 1976 The theory of the Firm: Managerial Behaviour, Agency Costs, and Ownership Structure Journal of Financial Economics, 3(4): 305360 Jensen, M., 1986 Agency Cost Free Cash Flow, Corporate Finance, and Takeovers American Economic Review, 76(2): 323-329 Kunt, A & Maksimovice, V., 1994 Capital Structure in Developing Countries: Evidence from Ten Countries Working Paper, The World Bank, Policy Research Paper, No 1320 Modigliani, F & Miller, M., 1958 The Cost of Capital, Corporate Finance and the Theory of Investment American Economic Review, 48: 261-297 Modigliani, F & Miller, M., 1963 Corporate Income Taxes and the Cost of Capital, A Correction American Economic Review, 53: 433-443 Myers, S & Majluf, N., 1984 Corporate Finance and Investment Decisions When Firms Have Information That Investors Do not Have Journal of Financial Economics 13: 187-221 Myers, S., 1984 The Capital Structure Puzzle Journal of Finance, 39: 575-592 xxix Myers, S.C., 1977 Determinants of Corporate Borrowing Journal of Financial Economics, 5: 147-175 Myers, S.C., 2001 Capital Structure Journal of Economic Perspectives, 15(2): 81-102 Oliner, S & Rudebusch, G., 1989 Internal Finance and Investment: Testing the Role of Asymmetric information and Agency Costs Working Papers (101), Economic Activity Section, Division of Research and Statistics, Federal Reserve System Oliner, S & Rudebusch, G., 1992 Source of the Financing Hierarchy for Business Investment The Review of Economics and Statistics, 74(4): 643-654 Ozkan, A., 2001 Determinants of Capital Structure and Adjustment to Long Run Target: Evidence from UK Company Panel Data Journal of Business Finance and Accounting, 28(1/2): 175-198 Rajan, R & Zingales, L., 1995 What Do We Know about Capital Structure? Some Evidence from International Data Journal of Finance, 50: 1421-1460 Ross, S., 1977 The Determination of Financial Structure: the Incentive-Signalling Approach Bell Journal of Economics, 8(1): 23-40 Shyam-Sunder, L & Myers, S.C., 1999 Testing Static Tradeoff against Pecking Order Models of Capital Structure Journal of Financial Economics, 51(2): 219-244 Taggart, R.A Jr., 1985 Effects of Regulation on Utility Financing: Theory and Evidence Journal of Industrial Economics, 33(3): pp 257 Titman, S & Wessels, R., 1988 The Determinants of Capital Structure Choice Journal of Finance, 43(1): 1-19 Tong, G & Green, C.J., 2005 Pecking Order or Trade-off Hypothesis? Evidence on the Capital Structure of Chinese Companies Applied Economics, 37(19): 2179-2189 xxx Warner, J., 1977 Bankruptcy Costs: Some Evidence Journal of Finance, 32: 337-347 Zurigat, Z., 2009 Pecking Order Theory, Trade-Off Theory and Determinants of Captital Structure: Emprical Evidence from Jordan PhD thesis Heriot – Watt University Website: http://forums.eviews.com/viewtopic.php?f=7&t=74 Website: http://www.ssrn.com xxxi Tài liệu website tham khảo tiếng iệt Đại học Kinh Tế Thành phố Hồ Chí Minh, 2012 Hƣớng dẫn cách trích dẫn lập danh mục tài liệu tham khảo khóa luận tốt nghiệp, luận văn thạc sĩ, luận án tiến sĩ công trình khoa học [Ngày truy cập: 28 tháng năm 2012] Hoàng Ngọc Nhậm cộng sự, 2007 Giáo trình Kinh tế lượng Đại học Kinh tế Thành phố Hồ Chí Minh, trang 193 Nguyễn Trọng Hoài, 2005 Dữ liệu bảng, Bài giảng chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright [Ngày truy cập: tháng năm 2012] Phan Thị Trâm Thy cộng sự, 2010 Nhận diện nhân tố ảnh hưởng đến cấu tr c vốn, kiểm định thị trư ng iệt Nam Công trình nghiên cứu khoa học sinh viên – Nhà Kinh tế trẻ 2011 Đại học Kinh Tế Thành phố Hồ Chí Minh Quốc hội nƣớc Cộng hòa xã hội chủ nghĩa Việt Nam, 2004 Luật phá sản < http://thuvienphapluat.vn/archive/Luat/Luat-Pha-san-2004-21-2004-QH11vb52186t10.aspx> [Ngày truy cập: 23 tháng năm 2012] Trần Ngọc Thơ cộng sự, 2007 Tài doanh nghiệp đại Hà Nội: Nhà xuất Thống Kê Website: http://cafef.vn Website: http://vietstock.vn Website: http://www.cophieu68.com Website: http://www.hsx.vn/hsx/Default.aspx xxxii Website: http://www.laisuat.vn/Pages/NewsDetail.aspx?news=3366 Website: http://www.stockbiz.vn [...]... thế trong vi c giải thích hành vi tài trợ của các doanh nghiệp Vi t Nam 21 Ngoài ta, bài nghiên cứu này còn sử dụng thêm hai mô hình kiểm định mở rộng cho lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi Trong đó một mô hình sẽ làm rõ cách mà các công ty phản ứng lại tình trạng thặng dƣ tài chính hoặc thâm hụt tài chính; còn mô hình kia sẽ kiểm định cách mà các công ty điều chỉnh đòn bẩy tài chính... cách phát hành cổ phần mới cho chính nhân vi n của công ty hoặc các cổ đông hiện hữu Kiểu phát hành này cũng không làm thay đổi quyền kiểm soát của các cổ đông Điều này có thể làm nhu cầu phát hành nợ mới để tài trợ cho các dự án đầu tƣ giảm xuống và phá vỡ thứ tự nhƣ lý thuyết trật tự phân hạng đề ra Tạm kết: Đến đây chúng ta đã có cái nhìn khá rõ ràng về hai lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự. .. hỗ trợ cho các hai lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi Họ chỉ ra rằng các công ty lớn khi các vốn bên ngoài để đầu tƣ thì thƣờng sử dụng nợ trong khi đó các công ty nhỏ thì sử dụng vốn cổ phần mới Họ tranh luận rằng, khi có các dự án đầu tƣ lớn thì các công ty có khuynh hƣớng lệch khỏi mức đòn bẩy mục tiêu của mình và sử dụng các nguồn vốn tài trợ phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng. .. và đòn bẩy tài chính cho thấy các doanh nghiệp có xu hƣớng giảm chi trả cổ tức để khỏi vay nợ nhiều khi có các dự án đầu tƣ Cuối cùng, ông kết luận rằng bản chất của vi c tăng giảm đòn bẩy vẫn là để đáp ứng cho nguồn vốn nội bộ đang thâm hụt hay thặng dƣ Shyam-Sunder và Myers (1999) kiểm định lý thuyết trật tự phân hạng và đánh đổi tại thị trƣờng Mỹ Mô hình kiểm định lý thuyết trật tự phân hạng là hồi... tại của tấm chắn thuế không phải từ nợ vay (DeAngelo và Masulis, 1980) Ở thị trƣờng Vi t Nam, nơi mà thị trƣờng là không hoàn hảo (không đáp ứng các giả định của MM), thì tất cả các vấn đề vừa nêu đều đáng để lƣu tâm khi tiến hành nghiên cứu về chính sách tài trợ của các doanh nghiệp Trong hai phần tiếp theo, bài nghiên cứu sẽ tóm lƣợc hai lý thuyết quan trọng là lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết. .. nhƣ các nghiên cứu của Tong và Green, 2005; Allen, 1993; Baskin, 1989 và Adedeji, 1998) Các bài nghiên cứu này dựa vào dấu hiệu của các biến giải thích để biện luận rằng hành vi tài trợ của các công ty có tuân theo dự đoán của lý thuyết trật tự phân hạng hay không Ví dụ Baskin (1989) chỉ ra mối tƣơng quan âm giữa tỷ lệ đòn bẩy và khả năng sinh lợi, điều đó chứng minh cho lý thuyết trật tự phân hạng. .. lƣợt là các năm 2006 – 2011 và i từ 1 đến 83 tƣơng ứng với 83 công ty trong mẫu đã chọn) Cách đo lƣờng các biến đƣợc miêu tả chi tiết trong bảng 3.1 26 Thông qua mô hình 3.5, chúng ta sẽ có cái nhìn gián tiếp về cấu trúc vốn của các doanh nghiệp Vi t Nam hiện nay đang chịu ảnh hƣởng bởi lý thuyết trật tự phân hạng hay lý thuyết đánh đổi Tuy nhiên, trong quá trình nghiên cứu về hai lý thuyết này, các tác... Irwin/McGraw-Hill 11 chính thƣờng dựa vào nguồn tài trợ nội bộ Điều này hàm ý lý thuyết trật tự phân hạng có thể áp dụng đƣợc cho các doanh nghiệp tại thị trƣờng Vi t Nam Trong một số trƣờng hợp đặc biệt, các công ty có thể phát hành vốn cổ phần mới để tài trợ, theo Myers và Majluf (1984), các nhà quản lý có xu hƣớng phát hành cổ phần mới thay vì nợ khi mà giá chứng khoán đang đƣợc định giá cao Nhất quán với ý kiến... kiểm định trực tiếp cho hai lý thuyết trên, từ đó sẽ giải thích đƣợc các công ty sử dụng nguồn tài trợ có tuân theo trật tự nhƣ đề xuất của lý thuyết trật tự phân hạng hay không? Hay các công ty có xu hƣớng duy trì cho mình một cấu trúc vốn ổn định, và nhanh chóng điều chỉnh khi nó bị lệch ra khỏi tỷ lệ mục tiêu đó Qua các mô hình kiểm định trực tiếp đó, chúng ta hy vọng sẽ làm rõ đƣợc lý thuyết nào đang. .. sự phân hạng giữa các nguồn vốn có thể sử dụng đối với các doanh nghiệp Kết luận cuối cùng là mối quan hệ nghịch giữa tỷ lệ đòn bẩy và khả năng sinh lợi, điều này nhất quán với dự đoán của lý thuyết trật tự phân hạng Nhất quán với các kết quả trên, Baskin (1989) cung cấp các chứng cứ hỗ trợ lý thuyết trật tự phân hạng tại Mỹ Ông tìm thấy mối tƣơng quan dƣơng giữa đòn bẩy và tốc độ tăng trƣởng của các ... Error t-Statistic Prob C -0 .298583 0 .141 774 -2 .106056 0.0358** ROA -0 .344152 0.089745 -3 .834795 0.0001* TAN 0.222 414 0.053362 4.168021 0.0000* SIZE 0.031084 0.010320 3.011949 0.0028* NDT -0 .209331... tƣơng quan biến LEV ROA TAN SIZE NDT LEV ROA -0 .2597 TAN 0.3985 -0 .0982 SIZE 0.3725 -0 .0467 0.0595 NDT 0.2747 -0 .0015 0.5126 -0 .0544 GROW -0 .0262 0.4020 -0 .0409 0.0858 0.0321 GROW (Nguồn: tác giả... 2011 Tổng số quan sát (panel): 498 Biến Hệ số Std Error t-Statistic Prob C -0 .610808 0.075465 -8 .093960 0.0000* ROA -0 .536967 0.092586 -5 .799678 0.0000* TAN 0.262718 0.040336 6.513242 0.0000*