TR NG B GIÁO D C VÀ ÀO T O I H C KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH ------------------------ NGUYÊN THI NGOC HUYÊN ANH H NG CUA LAM PHAT, CHU KY HOAT ÔNG ÊN VIÊC N M GI TIÊN M T CUA CAC DOANH NGHI P VI T NAM LU N V N TH C S KINH T TP.H Chí Minh – N m 2014 TR NG B GIÁO D C VÀ ÀO T O I H C KINH T THÀNH PH H CHÍ MINH ------------------------ NGUYÊN THI NGOC HUYÊN ANH H NG CUA LAM PHAT, CHU KY HOAT ÔNG ÊN VIÊC N M GI TIÊN M T CUA CAC DOANH NGHI P VI T NAM Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng Mã s : 60340201 LU N V N TH C S KINH T NG IH NG D N KHOA H C TS. NGUYÊN THI UYÊN UYÊN TP.H Chí Minh – N m 2014 I T Tác gi a các doanh nghi p Vi t TS Uyên Uyên. T T 15 T T T M CL C TRANG PH BÌA L I A OA M CL C DANH M C CÁC KÝ HI U, CH VI T T T DANH M C CÁC B NG, BI U DANH M C CÁC HÌNH V T TH T T ...................................................................................................................1 H G GI I HI I .......................................................................2 1.1. ..................................................................................................2 1.2. .............................................................................................2 1.3. P u......................................................................................3 1.4. .................................................................................................3 1.5. .................................................................................................4 H G 2 KHUNG LÝ THUY T C TÀI VÀ CÁC NGHIÊN C U R ÂY ............................................................................................................5 2.1. n n m gi ti n m t ..................................................5 .................................................5 ...............................................................................5 a vi .........................................................6 ..................................................................................7 2.2. T H ..........................................7 G H 3.1. 3.2. P 3.3. 3.4. Mô t bi 3.5. 3.5.1. 3.5.2. Chu k ho G H GHI ..................................................21 .............................................................................................21 c hi n.......................................................................................21 ...........................................................................................23 ........................................................................................23 .....................................................................................32 ................32 ...33 H G GHI ..............................................................36 4.1. T ng ng OLS ...........................................................................................................................36 4.1.1. T li u ...................................................................................36 4.1.2. Ki nh mô hình b ng 4.1.2.1. H s ng OLS.................................41 a các bi n trong mô hình nghiên c u ..........................41 4.1.2.2. ng tuy n ...........................................................43 4.1.2.3. Ki nh hi 4.1.2.4. Ki nh hi i ..................................................44 ng t ...........................................................47 4.1.2.5. ..........................................48 O S 4.2. 4.3. ................49 ng GMM ................................53 4.3.1. ..................54 4.3.2. ......................................55 4.3.2.1. ............................................................................................................................55 4.3.2.2. ............................................................................................................................56 4.3.3. K t qu th c hi n h i quy b ng H G ng GMM ...................57 H H I ..........................60 5.1. ..............................................................................................................60 5.2. ........................................................................................61 .......................................................................62 DANH M P T I I UT A O ...................................................................... ...................................................................................................................... D H Ý HI , H I PI ff ng c nh) GMM: General Method of Moments HNX: S giao d ch ch ng khoán Hà N i HOSE: S giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh O S O S P é t) DANH M C CÁC B NG, BI U B ng 2.1 – B ng tóm t t các nghiên c ..................................................16 1 ..................................30 2 T ........................................................................................................31 T ...................................36 T  T  PI ..................................39 .........................................................40 ......................42 T VI ..................................................................................43 B ng 4.6: Ki i ..............................................47 B ng 4.7: Ki .......................................................47 PI T PI2, Cycle, Cycle2 ..................48 c hi O S ................................................................................................49 c hi ng GMM ...........54 .....................................................................................................................55 .......57 T .................................................................................................................58 DANH M C CÁC HÌNH V , 1 2 TH PI  ........39 cash .................................................40 1 é ng ti n m t doanh nghi p niêm y t trên th V ng – D li trong mô hình là lo i d li u b c thu th p t các báo cáo tài chính c a các doanh nghi p niêm y t trên s giao d ch ch ng khoán thành ph H Chí Minh và s – 2013. K t qu b giao d ch ch ng khoán Hà N c n m gi V Nam, các doanh nghi p có chi K t qu bài nghiên c u cho th y c n m gi ng ti n m t t i gi a chi phí biên và l i ích biên. C th , c Vi t a trên s doanh nghi p ng mua do s K các doanh nghi ng n m gi ti n m phát cao. Tuy nhiên, khi l hi n vi c n m gi p l i th c ng ti n m t nhi Ngoài ra, k t qu bài nghiên c u này phát hi n các doanh nghi p gi ti n m t nhi các công ty có chu k ho T n th c hi n vi c n m c l i. T c doanh nghi p é kéo dài các doanh nghi p l m ng n m gi ti n m t nhi 2 H G GI I HI I t 1.1. ng ti n m t n m gi là m t. Nhi u nghiên c t r ng doanh nghi nm t thích h phòng ng a m i b t tr c x y ra trong quá trình kinh doanh, t u ki doanh nghi p n Nhi u nghiên c n nhi u ti n m t ng c các ó phát hi n r ng c n m gi các y u t , O O W V T công cao thì n tr nan gi i v i các doanh nghi V m t doanh nghi p doanh nghi p Vi t Nam” . 1.2. t u u c th c hi n é V V 3 T Th nh t, ki i chi Th hai, ki m é iv i p áp 1.3. P tc hay không? u u này thu c thu th p t X HOSE – 2013. P é là th c hi n O S t qu xu t hi n cho th nên kh c ph c các v này, tác gi d th c hi n h i quy. 1.4. Ý t m t Bên c doanh nghi p vi c V ng t n m gi doanh nghi p doanh nghi p t 4 ng ti n m t n m gi 1.5. t u t : T u 2: Khung lý thuy t c r tài và các nghiên c lý thuy ây. T n n m gi ti n m t và các y u t n vi c n m gi ti n m t và chu k ho doanh nghi p mà c th ng ng c a l m phát ng. : T các gi thuy t nghiên c u, mô t bi n, : T hi n th c m t mà c th là y u t l m phát và chu k ho ng bé nh t (OLS), pháp FEM v i mô hình h th c hi n k t qu xu t hi kh c ph c các v th c hi n h i quy. : T này, tác gi d quy 5 H G 2 KHUNG LÝ THUY T C R TÀI VÀ GHI ÂY T n n m gi ti n m t c a các doanh nghi p T vi c n m m t doanh nghi p mà c th là 2.1 s t u t 2.1.1 t u t qu ss v s ng c a l m phát, chu k ho ng. n n m gi ti n m t t t t T các T T : các các , doanh inh T các Các doanh . 2.1.2 t u t tr t t p d ng tài tr b 6 T é c Theo lý thuy t tr t t phân h ng, các công ty s s d ng l i nhu n gi l cho các d tt m nh m gi m chi phí do thông tin b t cân x ng gây ra. Theo lý thuy t này, ti n m nhu n gi l i và nhu c tài tr c s d ng tt m gi a l i a doanh nghi p. C th , các doanh nghi p s tiên s d ng các ngu n tài tr n i b c a mình nên khi dòng ti n ho các doanh nghi p s t l n m gi ti n m t ng cao ho nhu n gi l tài tr các d án ti n m t n m gi c a vi c c a Miller và Orr (1966) V é é m t T m t i ng h p khi l i m i, các doanh nghi p s d ng m i s d ng t u t á 2.1.3 tài tr cho các d án có T tr n và cu thì t 7 ti n m t s ng m t T é t u t 2.1.4 t t Lý thuy t dòng ti n t do (Jensen, 1 m t doanh nghi p V m thêm các tr t n tài không và c a các nhà qu n lý không qu 2.2 á ut tr m t ng c a l m phát và chu k ho doanh nghi p mà c th là ng. 969 Nadiri khi s công ty thu c 4/1960. t n m t t i thi u t quý 1/1948 s n m t t i thi u c a các công ty ch u y ut Ngoài ra, b n m gi ti n m t c a các công ty nh m m l m phát d p ,y ut nghi m v n quý ng 8 999 r ng O ti n m t n m gi chi ti ng s u c a mình so v i nghiên c u c a Nadiri. Trong bài nghiên c u này, nhóm tác gi sung thêm các y u t n ng ti n m t n m gi c m y, quy mô công ty. Nhóm tác gi phát hi n có s m t cân b ng v n luân chuy n ng n h n l n s có ng m t trên không bao g m ti n m t (total non-cash assets) s m t cân b ng v n luân chuy n ng n h n th p . Ngoài ra, nhóm tác gi còn nh n th y, c d công ty có quy mô ty cao s ng không bao g m ti n m t m t i các công ty khác. C u mô hình lý thuy hóa giá tr tài s n c a c các công ng so v i d báo c a u ki n các nhà qu ng nh m t Các công ty n m gi ng nhi u é ng ngu n tài tr m gi ti n m t nh m m 200 khi n Q b sung thêm vào bài nghiên c u các y u t ng ti n m t n m gi c ng ngu n v n bên ngoài d a trên m i quan h c a doanh nghi p v i ngân hàng. công ty thu c ngành B T é vi c n m gi ti n m t c a các công ty t i Nh t B n có ch ng b i y u t ng ngu n v n bên ngoài hay 9 không. , các công ty khi có kh ng ng l n Khác v i các nghiên c u khác, Michael Faulkender 2002 l i nghiên c u v vi c n m gi ti n m t trong các công ty nh . Trong bài nghiên c u này, tác gi các là: y tài chính, thông tin b t cân x ng, th i gian ho quy mô công ty tài chính cao b y ng . m t nhi u các công ty s d u này, ch ng t các công ty n m gi ti n m t Ngoài ra s nh n th c gi 200 (EMU) ng, rr r ng các công ty khác. c a mình khi nghiên c u v cho th ng ti n m t y ut c a các công ty ch u n, tài s n thanh kho T T ng ti n m t n m gi c ng b i các y, quy mô công ty. ng ; quy mô công ty. K t qu bài nghiên c u còn phát hi ng trái chi u v i n ngân hàng. ng ti n m t n m gi có u này cho th y, các công ty é các công ty d dàng ti p c n ngu n v n vay t thân thi t ngân hàng. K t qu này trái v i k t qu nghiên c u c a Michael Faulkender (2002) v vi c n m gi ti n m t trong các công ty nh t nhi b d m m i trong bài nghiên c u này là tác gi nh n th y, ng ng m t các công ty c có s b o v é .S 10 vi c ti n m t c a các công ty r 200 Kusnadi ng c a th S ng S X Trong bài nghiên c u này, Kusnadi sung thêm các y u t ng ti n m t n m gi c a các doanh nghi f . Kusnadi vi c n m gi ti n m t c a các công ty có và r 200 D rr v s khi nghiên c u v qu n tr c a các công ty qu c t và v i B sung thêm các bài nghiên c u v n m gi ti n m t, Dimarr và các c ng s c phát hi n i các y u t doanh nghi p. Nhóm tác gi n vi c ti n m t n m gi c a các , l i doanh nghi p t t, các doanh nghi p các có ng ti n m t có quy n l i c a é các c 200 , Y tr các v s P A m i c a bài nghiên c u này, Yilmaz và c ng s c 3 – 2000. m n, y u t h 11 th c u trúc v n ng ti n m t quan tr n vi c n m gi doanh nghi p. N , doanh nghi p v i n m gi ti n m t nhi u cl i doanh nghi p h u P A n m gi theo ó Ti 200 u m c tiêu Aydin v Neslihan Ozkan khi A c a – Trong bài nghiên này nhóm tác gi phát hi n, c u trúc v n c a doanh nghi trong vi ng ti n m t n m gi c a các công ty. K t qu nghiên c u, m v i k t qu nghiên c u c a Y cho th s ng 200 . Nhóm tác gi v phát hi n các công ty có h s n ph i tr trên t ng c ng ngu n v n th ng n m gi ng ti n m t nhi ty h s n ph i tr trên t ng ngu n v n cao. Ngoài ra, nhóm tác gi còn phát hi n, các y u t ng n vi c n m gi ti n m t c a doanh nghi chi u v i dòng ti ng và ng cùng ng trái chi u v i tài s n ng n h n. 200 , u o sát gi thuy t cho r ng các công ty có s kho n ti n m t l n nh a và gi m thi u bi nhu n. D li u bài nghiên c v i 9. n m gi ti n m t có t t ng ngu n v n và ng c a l i c thu th p t s giao d ch ch ng khoán Tokyo nt n vi c ng trái chi u v i quy mô công ty, h s n ph i tr trên ng cùng chi u v i l i nhu ng. K t 12 qu nghiên c u này c a tác gi m v i k t qu nghiên c u c a Ferreira và các c ng s r 200 Cus u ki n tài chính tác gi c a mình khi tài s n có tính tìm th y Nhóm v các công ty ngu n m t m t c a các công ty. Tuy nhiên l i không tìm th ng có c ay ut n vi c n m gi ti n m t k y, v i nghiên c u c a Custodio và các c ng s thêm mn m gi ti n m t vì Ti ó 2006 Khaoula Saddour khi P phát hi ng ti n m t n m gi c a các công ty ch u các y u t : r i ro kinh doanh, dòng ti n n i b y tài chính, quy mô công ty, tài s n thanh kho n, n ng n h P phát hi n ng b i c t c. ng ti n m t khi ho ng . Ngoài ra, tác gi còn phát hi n vi c n m gi ng ti n m t c a các công ty y. K t qu ng trái chi u v i vi c s d ng 200 , m v i k t qu c a Ferreira cv m c a Michael Faulkender (2002) nh ng ti n m t n m gi trong các công ty nh t nhi b ys d m m i trong bài nghiên c u c a Khaoula chính là tác gi ng thành. K t qu cho th y ng ti n m t n m gi c a các công ty có các y u t T iv quy mô công ty, tài s n ng thành, ng ti n m t n m gi các công ty 13 này v i các y u t : quy mô công ty, các y u t R Ngoài ra, T c a y ut Q ng ti n m t n m gi c a các công ty. 2007, Lin Wenyao khi Vào n T Q – 2003. Lin nh các y u t ng, quy mô công ty, tài s n có tính thanh kho n có ng ti n m t n m gi c a các công ty. có tính ng ti n m t n m gi c a các công ty. V i k t qu nghiên c u này c m v i k t qu nghiên c u c a Ozkan và c ng s u th c nghi m n m gi ti n m t t i Anh. Vào n 2008 khi m t nhi u WR S . D a trên d RSP Bates và các c ng s c a mình hi n nh t, th c Fama-MacBeth. Trong bài nghiên c u này, nhóm tác gi thêm hai y u t là hàng t n kho và các kho n ph sung n ng ti n m t n m gi c a các doanh nghi p. Bates và c ng s c a ông ng ti n m t n m gi c a các công ty M ng cùng chi u v i y u t r i ro dòng ti n, chi phí nghiên c u và phát tri ng trái chi u v i y u t hàng t n kho, các kho n ph i thu. m trung V 2009 ng ti n m t n m gi doanh nghi p. V i bài nghiên c u này, nhóm 14 tác gi n th y các y u t không ch ch n ng ti n m t n m gi c a các công ty ng b i các y u t n i t i c a các công ty n, quy ng, tài s n có tính thanh kho … mà vi c n m gi ti n m t c a các công ty còn ch ng b u hành n n kinh t mô c a Chính ph . Zhu và c ng s c a ông m t ph gi a vi c vi c th c hi n ng ti n m t n m gi c a các công ty có hi n chính sách ti n t th t ch chính sách ti n t m r ng. c a Chính ng cùng chi u v i vi c th c ng trái chi u v i vi c th c hi n lý gi i cho k t qu nghiên c u c a mình, nhóm tác gi cho r ng khi Chính ph th c hi n c a các doanh nghi p v i ngu n kh tr c ng t pc n s tr nên khó i v i các kho n vay tr nên nghiêm ng ngân c t ch ti n m t n m . Vì v y, các công ty c a mình lên. gia ng u c a mình, nhóm tác gi ng ti n m t. T hi n u ki n gi i s Chính ph th c ngu n , tr tài chính m t án d phòng trong thuy t n m gi ti n m t V 20 2 Amarjit Gill và Charul Shah nghiên c u v các y u t quy vi c n m gi ti n m t c a các doanh nghi p nh Canada. D li u bài nghiên c u g m 166 doanh nghi p niêm y t trên s giao d ch ch n 2010. Nhóm tác gi phát hi n, giá tr th T nt ng trên giá tr s sách, dòng ti n, v n luân chuy n vi c n m gi ti n m t c a các doanh nghi p. V h 20 Y ng s khi ng ti n m t v id c thu th p t các 15 T T WI Q S AR Rv i T t b ng é ng ng ti n m t n m gi c a T ng c theo mô hình các nh f nh (FEM PI f hi n - theo – th c theo theo PI và th c hi n th c hi n pháp b (OLS). Nghiên c u c a Wang và các c ng s sung thêm hai y u t m b ng ti n m t n m gi c là l m phát và chu k ho ng. K t qu nghiên c nl T vi c n m gi ti n m t ng ti n m t n m gi gia W nc ho c a u ng ng ti n m t n m gi c a các công ty T ho ng kéo dài n m gi â T nh ng nghiên c quan tâm r t l i v i ch ó ng th y gi i h c thu t trên th gi ã n m gi ti n m và b ng ch ng th c nghi m góp ph n làm sáng t th i c a Keyness v i s lý gi i v n lý thuy m t ãd s u lý thuy t này. Tuy nhiên, t m gi ti n c a các doanh nghi p, i (Miller và Orr, 1966), lý thuy t tr t t phân h ng (Myers và Majluf, 1984), lý thuy t dòng ti n t do (Jensen, 1986). Và các công trình nghiên c u th c nghi m c a nhi u tác gi trên th gi l l ng ti n m t n m gi c a các doanh nghi . L q n các y u t ng ng ti n m t n m gi c a các 16 ó doanh nghi q â q l d d ó O d q q O . ó q q s l ll d l q â q . nh s s . ng cùng chi u v ó có tính L l s ã s ng ti n m t n m gi c l . â v i bài nghiên c u c a tác gi Trong nh s l q ng ti n m s ó ó ó ó s d l l .Q s s s ã q q P s d ó l i phát hi n ra thêm c l m phát và chu k ho ng n vi c n m gi ti n m t c a các doanh nghi p. Trong bài nghiên c u này, tác gi t p trung nghiên c u các y u t nghi p ó n vi c n m gi ti n m t c a các doanh p trung nghiên c u ng c a l m phát, chu k ho ng. B ng 2.1 – B ng tóm t t các nghiên c u tr á u u B u t u S Nadiri n m t t i thi u c a các công ty ch u u t m phát, y u t 17 á u u B u B O t u - C ng g v i các công ty khác. ty. - P Q B sung thêm Các bi Williamson (2001) ng ngu n v n ng l bên ngoài. này. Michael Nghiên c u v vi c - Faulkender n m gi ti n m t b y (2002) trong các công ty thông tin b t cân nh . x ng, th i gian m t nhi ho tài chính, n ng, quy s d mô công ty. - 18 á T u u B u t u Các y u t ng ti n m t n m gi c a dòng ti n, tài s n thanh kho b y, quy mô công ty. công ty. A Bi n: H O ph i tr trên t ng ph i tr Neslihan ngu n v n, dòng ngu n v n th Ozkan ti (2004) A s - Các công ty có h s n h ng, – 1999. n tài n m gi s n nhi trên t ng c ng ng ng ti n m t khác. ng n h n. Lin Các y u t Wenyao dòng ti (2007) Y u i ng, quy mô công ty, tài T Q s n có tính thanh – 2003. kho n ng ti n m t n m gi c a các công ty. 19 á u u B u t u Nhóm tác gi Các công ty M n m gi b sung thêm hai ti n m t cùng chi u v i y u (2008) y u t là hàng t n t r i ro dòng ti n, chi phí t nhi kho và các kho n nghiên c u và phát tri n; và ph i thu. ng trái chi u v i y u t hàng t n kho, các kho n ph i thu. Z Các y u t (2009) dòng ti n, quy mô ng ti n m t n m gi c a ng cùng i chi u v i chính sách ti n t ng ti t ng, tài th t ch ng n m gi s n có tính thanh trái chi u v i chính sách ti n doanh nghi p. kho n, các chính t m r ng. u hành n n kinh t Yanchao Các y u t Wang và c ng s (2013) . - l m phát (CPI), ng ti n chu k ho m c n m gi ng, ti n m dòng ti n n i b , T ng, bi n quy mô, bi s ng h v n chuy n ng ti n m t n m gi luân so v i t ng tài s n, bi n ng h s n ng 20 á u u B u t u ng n h n so v i ti n m t n m gi c T t ng tài s n, r i é ro. m gi m t. 21 H G 3.1 D H u G H GHI u S HOSE S X www.cophieu68.com, www.vietstock.vn T S quan sát. p áp t 3.2 c hi n é V é V nh O S–O S - Fixed Effects Model). Mô hình h gi n nh ng h h nh t (OLS) là mô hình h i quy d li u b n không gian và th i gian c a d li u b ng và ch nh t (OLS). V i gi thuy ng gi nh r t h n ch , p (pooled) có th làm bi n d ng m i quan h th c ch t gi a bi n c l p và bi c ph c các ràng bu c h n ch c ki m soát và tách c m riêng bi ng i theo th i gian) này ra kh i các bi n gi i 22 có th ng nh ng ng th c c a bi n gi i thích lên bi n ph thu c. T é VI i quan h gi a các bi n là hai chi u, h i quy tuy n tính s d nh t (OLS) không còn cung c t u ph thu c vào gi c tính t nh có hay không s i T các bi n gi O S ch n ra mô hình thích h p nh t. T k t qu ki nh th c hi n mô hình b c y mô hình xu t hi n hi i, hi qu ng OLS và ng tuy n, hi n ng t m các gi thi t c u. K t ng OLS d nghiên c u b bóp méo, k t qu phân tích s này, tác gi s d n k t qu kh c ph c v n ng GMM có th cho k t qu các h s ng v ng, không ch ch, phân ph i chu n và hi u qu ngay c t n t i v n i sinh trong mô hình. ti n hành th c hi n mô hình b hi t b bi u ki n sau: th nh t hai, không có b s ng GMM, tác gi th c c g i là bi n công c th a mãn (2) i bi n gi i thích trong mô hình và th i ph a bi n gi i thích và ph ng bi n công c lo i 23 u 3.3 Y T W é c ay ut V hai th X ng ch ng khoán HOSE u Bi CPI ng t l n m gi ti n m t c a công ty i th = Ch s Chu k ho ng c a công ty i Dòng ti n n i b c a công ty i Bi th mt th mt ng c a công ty i Bi n quy mô c a công ty i th th mt mt Bi ng h s v n luân chuy n so v i t ng tài s n c a công ty i th mt Bi ng h s n ng n h n so v i t ng tài s n c a công ty i mt H s ng r i ro c a công ty i p th u 3.4 Mô t bi B mt t u Bi n Cash (B t t t) mt th i 24 O O ng cách các kho n T u này, - T t Công th c tính: Cash = á Ti T ng tài s s át s Bi n CPI (bi n t t Ti T ng tài s (t-1) (t-1) át u PI) và dân. Công th c ng ch s giá tiêu dùng theo Laspeyres: T CPI Ch s tiêu dùng t i k báo cáo Wi quy n s c nh theo c a nhóm hàng i Giá c m t hàng i t i k báo cáo Giá c m t hàng i t i k g c 25 Trong bài nghiên c u này, ng c a y u t l ti n m t c a các công ty, tác gi T c = 100) Bi n Cycle (Bi n u thu th p ch s T t Trong bài nghiên c u này, cách tính bi n chu k ho W C n vi c n m ng c a tác gi d a vào . ng bình quân (cycle) = s kho bình quân (invent) + k thu ti n bình quân (recv) T Bi n s ngày t n kho bình quân (Invent): bi n Invent (s ngày t n kho bình quân): Invent = 360*Giá tr hàng t n kho bình quân Giá v n hàng bán Bi n s ngày thu ti n bình quân (Bi n Recv): i 26 Công th c tính: 360*N ph i thu bình quân Recv = Doanh thu thu n m t cho kinh doanh t ho ng càng ng n, các cl i T ng n m gi ti n m t nhi é Vì é thanh toán hi n t mb t. T nh ng l p lu n trên, k vi c n m gi ti n m t c a các công ty -) v i chu k ho + v i chu k ho h n Bi n CF (bi t ng ng n ng kéo dài. n ib ) Bi n dòng ti n n i b (bi n CF) ng b ng t l trên t ng tài s n theo bài nghiên c u c O O 2004. Công th c tính: CF = L i nhu n k c thu + Kh u hao – Chi tr c t c T ng tài s n 27 Bi n Lnasset (bi n quy mô công ty) Công th c tính: Lnasset = Log(T ng tài s n) Theo k t qu bài nghiên c u c a tác gi Faulkender (2002), Ozkan và Ozkan (2004), W (2013) các công ty có quy mô l ti n m t nhi Ferreira ng n m gi . Tuy nhiên, k t qu nghiên c u c a 2003 phát hi n r ng T nh ng l p lu n bên trên, tác gi vi c n m gi ti n m t c a các công ty có th c âm v i bi n quy mô công ty. B ’Q (bi n Bi t tr ng i tr theo s sách. T A ng s 2005, tác gi Q T Q th u này cho th y giá tr th T ng giá tr tài s n theo th T ng giá tr tài s n theo s sách giá tr ng ph n ánh m t s tài s Công th c: Tobin Q = ng l ng 28 T T ng giá tr tài s n theo th ng = G Giá tr th ng c a v n ch s h u + t ng n v n s sách = *(nhân) Theo k t qu nghiên c u c a tác gi O O Ozkan W t nhi ng th p. T nh ng l p lu ng (Tobinq) vi c n m gi ti n m t c a các công ty có th có + n bi i ng (Tobinq). Bi n Risk (Bi n r i ro) Công th c: H s Bêta Risk = 1+ N ph i tr V n ch s h u T =S V -index ). V - Trong bài trái % T O . 29 V R + v Bi n NWC (h s bi n u u Trong bài nghiên c u này, tác gi so v i t t ng bi n h s bi s ng v n luân chuy n so v i t ng tài s n ( NWC) d a vào cách tính c a Ferreira và Vilela 2004. Bi n NWC (t-1) Công th c: NWC = V n luân chuy t - V n luân chuy T ng tài s (t-1) t T V n luân chuy n = Tài s n ng n h n - N ng n h n - Ti n và các kho n Theo k t qu bài nghiên c u c a tác gi Ferreira và c ng s gi ti n m t c a các công ty ch kho ng trái chi u v i các tài s n có tính thanh có tích tr tài s kho n cao s n m gi m i d ng các tài s n có tính thanh ng ti n m Vì v y, tác gi k c l i. NWC ng ti n c a các công ty. t Bi n Sdebt (bi n h s s v t t s ng n ng n h n trên t ng tài s n) (t-1) t. cn m 30 Công th c: Sdebt = N ph i tr ng n h t - N ph i tr ng n h T ng tài s O Theo k t qu nghiên c u c t O n các công ty có h s n ph i tr trên t ng ngu n v n th nhi (t-1) ng n m gi ti n m t s n ph i tr trên t ng ngu n v n cao. Vì v y, tác gi k v i t ng tài s n) v trái B B p á 1 B t Công th c Sdebt (bi ng ti n m ng h s n ng n h n so c a các công ty. u tr Cash CPI Ch s c =100) Cycle ng bình quân (cycle) = s (invent) + k thu ti n bình quân (recv) Invent 360* Giá tr hàng t n kho bình quân Giá v n hàng bán Recv 360*N ph i thu bình quân Doanh thu thu n CF L i nhu n k c thu + Kh u hao – Chi tr c t c T ng tài s n Lnasset Tobinq log(t ng tài s n) T ng giá tr tài s n theo th ng T ng giá tr tài s n theo s sách Risk H s Bêta N ph i tr V n ch s h u V n luân chuy t – V n luân chuy 1+ NWC (t-1) 31 B Công th c T ng tài s Sdebt N ph i tr ng n h t t - N ph i tr ng n h T ng tài s B t t 2 t u tr á , t v (t-1) t ut t u tv t u t tr u t công ty. t ut u Cash (bi kho s n) u ng t l ti n và các n trên t ng tài v v t u t +/- +/- CPI (ch s giá tiêu dùng) +/- +/- Cycle (chu k ho +/- +/- Invent (S ngày t n kho) - - Recv (S ngày thu h i ti n hàng) - - CF (Dòng ti n n i b ) + + Lnasset (Quy mô tài s n) + +/- + + + + - - +/- - T ng) ng) Risk (R i ro) NWC (Bi ng tài s n thanh kho n) Sdebt (Bi ng h s n ng n h n trên t ng tài s n) d u 32 t i t 3.5 Các g u p át tá 3.5.1 L ng t ng công ty. T p m t m phát gây ra Ngoài ra, l còn gây ra ty. L làm cho lên ( các t S f V có tính V có tính . L các công ty Ngoài ra, hàng hóa cao, thêm T . quá ng ng ti n c a qu c gia b m t giá. C . u hành n n kinh t l m phát b ng cách Vì th 33 i v i các u S tr tài S t theo Z m t W V m t các công ty T m t, ti n m t chuy i nh m thanh kho n bi tránh b t s ng v giá c . Khi tình tr ng n n kinh t v is a Chính ph thông qua th t ch t s d ng v n tr tài chính ng vi c W u hành u m t Y : T quá cao s a 3.5.2 Chu k ho t p T doanh n tá t t 34 m t V n m gi ti n m t T gian u này c uv nhu m t c a các công ty m t T ng ti n m t quá ti n ho ng các é ti n ho ng t o ra O công ty, kh n vi c m t c a các công ty, nhóm tác gi ro cao v ho ng ch u v i ngu n tài tr tài chính bên ng m t m t ng ngày kéo dài V 35 phi t m t. B W d ng gi thuy xây Y 2: T dài kéo é 36 H G GHI t 4.1 uv b ng p p áp c Gá tr ng OLS t d li u 4.1.1 T B t 1 á u Gá B qu sát tr Gá tru tr u t t Cash 1561 0,026 0,099 -0,480 0,732 CPI 1561 111,676 5,950 106,600 122,970 Cycle 1561 0,338 0,674 0,006 8,778 Invent 1561 0,199 0,533 0,000 8,322 Recv 1561 0,139 0,281 0,000 5,021 CF 1558 0,095 0,133 -0,631 3,731 Lnasset 1561 5,833 0,659 3,152 7,880 Tobinq 1561 1,110 0,650 0,205 7,965 Risk 1561 0,091 0,103 -0,181 0,780 NWC 1561 0,023 0,143 -0,478 0,933 Sdebt 1561 0,094 0,248 -5,642 0,885 N q s . q d s l s – 2013. B Cash l % - % % % m t W T l 37 % trên t ng tài s n % B % - %. Cycle 778 T W B I v t (s bình quân): T 8.322 W s 03 bình quân 50 3 42 B R v ngày thu ti n bình quân): ngày thu ti T W 2013: s ngày thu ti 75 89 0 567 B F n n i b ): dòng ti n n i b % % T 2013: dòng ti n n i b -46,8% % – % W th p 13,9% 99,3%. 15,6% 38 B ss t 5,833 l n 0,650 l n, 7,880 l n T 3,152 l n W th p 21,352 l n l n 19,076 l n B 0,992 24,254 l n. q ng): c 1,110 l n 0,650 l n ,205 l n 7,965 l n T W 1,579 l n 0,725 l n B ,231 l n Rs 4,805 l n. i ro): bi n r 9,1% – 18,1% 10,3% 78% T W 47,1% th p nr 24,5% 0,1% 121,4%. B NWC bi h s bi ): h s ng v n luân chuy n so v i t ng tài s 2,3% – 47,8% 14,3% 93,3% T W luân chuy n so v i t ng tài s 22,6% B -0,9% -1380,5% Sdebt ng h s v n 355%. s ): s 9,4% 4,8% 88,5% T 2013: – 564,2% W s 28,5% 4% – 2.072,9% 363,7%. 39 T 2 PI 3 ycle B p Cash p 2 t It 0 CPI 7 Mean 0 1 2 3 4 5 6 N 223 223 223 223 223 223 223 q . q Median 0.009 0.037 0.112 0.017 0.007 0.006 - 0.009 d s l s 0.005 0.019 0.083 0.006 0.000 - 0.004 - 0.002 s – 2013. 0,12 0,1 cash 0,08 0,06 Mean 0,04 Median 0,02 0 -0,02 B u 0 1 t 1 2 2 qu 3 4 I và Cash t X CPI 6 t t p PI 2, cho T m t PI 5 m t W 40 phát hi n m i quan h trái chi u m t và m c giá CPI. Khi l m ph gi a l n m gi ti n m m l n m gi ti n m t gi m xu ng. B p Cash 3 t Cycle Cycle Mean Median 0 223 0,033 0,012 1 223 0,049 0,026 2 223 0,028 0,017 3 223 0,028 0,013 4 223 0,015 0,008 5 223 0,018 0,010 6 223 0,008 0,000 N q s . q d s l s – 2013. 0,060 0,050 cash 0,040 0,030 0,020 Mean 0,010 Median 0,000 0 B u 2 1 t 3 qu 2 3 4 5 Cycle 6 Cycle và cash 2, cho Cycle và khi chu k ho t 41 ng càng dài, bi ng t l n m gi ti n m t c a các công ty l ng gi m. X W nh mô hình b ng p 4.1.2 Ki p áp ng OLS Vi c th c hi n mô hình nghiên c u b ng d ng khá ph bi n trong kinh t nhi ng OLS ng b cs n trong s d ng và mang l i ng hi u qu , không ch ch và v ng v i nh ng gi thi un u th a nh ng yêu c u sau: - Các giá tr c a bi ph - c l p (bi n ki m soát) (Xi) c và không ng ng u nhiên. ng sai s ng u nhiên - có k v ng b V ng s ) = 0. )= v im i). - Không có hi cov( - ng t = 0, v i i # j. và Xi i nhau S th c hi n ki xem xét h s H s t ) = 0, nh mô hình b ng ng OLS: n c a các bi n trong mô hình nghiên c u, k ng tuy n, ki 4.1.2.1 a các sai s ng u nhiên qu nh hi i, ki a các bi n trong mô hình nghiên c u n nh hi n 42 B t qu 4 Cash Cash 1,0000 tr s t Cycle Cycle2 -0,1743 -0,1748 -0,0535 -0,0230 CPI CPI2 qu á tr CF Lnasset Tobinq 0,1661 -0,0376 Risk Nwc Sdebt 0,1977 -0,0638 -0,2268 0,2685 CPI -0,1743 1,0000 0,9999 -0,0242 -0,0107 -0,0144 -0,0451 -0,1739 0,0936 -0,0470 -0,0893 CPI2 -0,1748 0,9999 1,0000 -0,0244 -0,0111 -0,0145 -0,0462 -0,1734 0,0947 -0,0470 -0,0902 Cycle -0,0535 -0,0242 -0,0244 1,0000 0,8914 -0,1421 0,0966 -0,0692 -0,0054 0,0311 -0,0523 Cycle2 -0,0230 -0,0107 -0,0111 0,8914 1,0000 -0,0730 0,0623 -0,0391 0,0387 0,0206 -0,0255 0,2971 0,1145 0,2345 -0,0056 1,0000 0,0928 0,2205 -0,0789 -0,0266 CF 0,1661 Lnasset -0,0376 Tobinq 0,1977 Risk -0,0638 Nwc -0,2268 Sdebt 0,2685 N -0,0144 -0,0145 -0,1421 -0,0451 -0,0462 0,0966 -0,1739 -0,1734 -0,0692 0,0936 0,0947 -0,0054 -0,0470 -0,0470 0,0311 -0,0893 -0,0902 -0,0523 -0,0730 1,0000 -0,0144 0,0623 -0,0144 -0,0391 0,2971 0,0928 1,0000 0,2328 0,1669 0,1561 0,0387 0,1145 0,2205 0,2328 1,0000 0,0274 -0,1299 0,0206 0,2345 -0,0789 0,1669 0,0274 1,0000 -0,0671 0,1561 -0,1299 -0,0671 1,0000 -0,0255 -0,0056 -0,0266 q s . q d s l s – 2013. [ T PI Cycle PI2 ycle2 Cycle2 ch s giá tiêu dùng chu k ho PI ng PI 2, Cycle, có . 43 T S PI quan PI2 (ch s giá tiêu dùng), chu k ho Lnasset (quy mô công ty), Risk (r i ro), NWC (bi ng Cycle, Cycle2, ng h s v n luân chuy n trên t ng tài s n. M t s c p bi cl : Sdebt) 0,2685 Nwc) - 0,2268 T 0,1977 PI - 0,1743 0,1661 4.1.2.2 hi t ng tuy n T PI PI2 PI ycle2 Cycle PI2, Cycle, Cycle2 B 5 B s IF R2 VIF 1/VIF Cash 0,2793 1,39 0,72 CPI 0,9998 5.649,72 0 CPI2 0,9998 5.649,72 0 Cycle 0,9257 13,46 0,07 Cycle2 0,8877 8,91 0,11 CF 0,4826 1,93 0,52 44 B R2 VIF 1/VIF Lnasset 0,9256 13,43 0,07 Tobinq 0,4625 1,86 0,54 Risk 0,5396 2,17 0,46 NWC 0,1679 1,2 0,83 Sdebt 0,2338 1,31 0,77 Mean VIF 1.031,37 0 1 VI = x y ra hi 4.1.2.3 > 10. Suy ra, 0 ng tuy n. Ki nh hi t 0 không 1 có B ng 4.6: Ki nh hi p s t i i. i. t p s t i Heteroskedasticity Test: White F-statistic 6,8537 Prob. F(62,1495) Obs*R-squared 344,8254 Prob. Chi-Square(62) Scaled explained SS 1218,1780 Prob. Chi-Square(62) Test Equation: Dependent Variable: RESID^2 Method: Least Squares Date: 05/29/14 Time: 01:56 Sample: 1 1561 Included observations: 1558 White Heteroskedasticity-Consistent Standard Errors & Covariance 0,0000 0,0000 0,0000 45 Collinear test regressors dropped from specification Variable Coefficient Std. Error C CPI CPI^2 CPI*CPI2 CPI*CYCLE CPI*CYCLE2 CPI*CF CPI*LNASSET CPI*TOBINQ CPI*RISK CPI*DELNWC CPI*DELSDEBT CPI2*CYCLE CPI2*CYCLE2 CPI2*CF CPI2*LNASSET CPI2*TOBINQ CPI2*RISK CPI2*DELNWC CPI2*DELSDEBT CYCLE CYCLE^2 CYCLE*CYCLE2 CYCLE*CF CYCLE*LNASSET CYCLE*TOBINQ CYCLE*RISK CYCLE*DELNWC CYCLE*DELSDEBT CYCLE2^2 CYCLE2*CF CYCLE2*LNASSET CYCLE2*TOBINQ CYCLE2*RISK CYCLE2*DELNWC CYCLE2*DELSDEBT CF CF^2 CF*LNASSET CF*TOBINQ -3,5336 0,0874 -0,0007 0,0000 -0,0159 0,0033 -0,0549 -0,0073 0,0282 0,1405 -0,0711 0,0369 0,0001 0,0000 0,0002 0,0000 -0,0001 -0,0006 0,0003 -0,0002 0,9572 -0,2019 0,0005 0,0621 -0,0034 -0,0164 -0,0094 0,0219 0,0159 0,0000 -0,0201 0,0010 0,0034 0,0017 -0,0064 -0,0046 3,3744 0,0516 -0,0108 -0,0240 6,9748 0,1720 0,0014 0,0000 0,0183 0,0047 0,0979 0,0079 0,0139 0,0741 0,0652 0,0329 0,0001 0,0000 0,0004 0,0000 0,0001 0,0003 0,0003 0,0001 1,0306 0,2605 0,0009 0,0553 0,0042 0,0065 0,0148 0,0261 0,0145 0,0001 0,0172 0,0011 0,0016 0,0025 0,0046 0,0031 5,6030 0,0187 0,0129 0,0138 t-Statistic -0,5066 0,5083 -0,4954 0,4741 -0,8706 0,7089 -0,5612 -0,9216 2,0207 1,8963 -1,0895 1,1205 0,8547 -0,6964 0,5401 0,9074 -1,9995 -1,8874 1,1092 -1,1342 0,9288 -0,7749 0,6104 1,1231 -0,7994 -2,5280 -0,6395 0,8418 1,0989 -0,6009 -1,1634 0,9523 2,2086 0,6567 -1,3978 -1,4905 0,6023 2,7605 -0,8343 -1,7440 Prob. 0,6125 0,6113 0,6204 0,6355 0,3841 0,4785 0,5748 0,3569 0,0435 0,0581 0,2761 0,2627 0,3929 0,4863 0,5892 0,3643 0,0457 0,0593 0,2675 0,2569 0,3532 0,4385 0,5417 0,2616 0,4242 0,0116 0,5226 0,4000 0,2720 0,5480 0,2448 0,3411 0,0274 0,5115 0,1624 0,1363 0,5471 0,0058 0,4043 0,0814 46 CF*RISK -0,0298 Variable Coefficient CF*DELNWC -0,1546 CF*DELSDEBT 0,0895 LNASSET 0,4020 LNASSET^2 0,0016 LNASSET*TOBINQ 0,0007 LNASSET*RISK -0,0135 LNASSET*DELNWC 0,0030 LNASSET*DELSDEBT 0,0016 TOBINQ -1,6256 TOBINQ^2 0,0007 TOBINQ*RISK 0,0030 TOBINQ*DELNWC 0,0038 TOBINQ*DELSDEBT -0,0170 RISK -7,9981 RISK^2 0,0473 RISK*DELNWC 0,0041 RISK*DELSDEBT -0,0037 DELNWC 3,9598 DELNWC^2 0,1211 DELNWC*DELSDEBT -0,0271 DELSDEBT -2,0774 DELSDEBT^2 0,0073 R-squared 0,2213 Adjusted R-squared 0,1890 S.E. of regression 0,0184 Sum squared resid 0,5040 Log likelihood 4049,5650 F-statistic 6,8537 Prob(F-statistic) 0,0000 K t qu ki thi t H0 0,0637 -0,4682 0,6397 Std. Error t-Statistic Prob. 0,0735 -2,1018 0,0357 0,0503 1,7801 0,0753 0,4504 0,8926 0,3722 0,0007 2,3423 0,0193 0,0017 0,4154 0,6779 0,0091 -1,4846 0,1379 0,0086 0,3512 0,7255 0,0045 0,3530 0,7242 0,7962 -2,0418 0,0413 0,0005 1,3774 0,1686 0,0071 0,4212 0,6737 0,0074 0,5224 0,6015 0,0040 -4,2226 0,0000 4,2151 -1,8975 0,0580 0,0340 1,3929 0,1638 0,0527 0,0781 0,9377 0,0405 -0,0909 0,9276 3,7200 1,0645 0,2873 0,0293 4,1258 0,0000 0,0286 -0,9481 0,3432 1,8743 -1,1084 0,2679 0,0033 2,2131 0,0270 Mean dependent var 0,0076 S.D. dependent var 0,0204 Akaike info criterion -5,1175 Schwarz criterion -4,9012 Hannan-Quinn criter. -5,0371 Durbin-Watson stat 1,6742 nh White cho th y giá tr p-value = 0,0000 [...]... gi c a các doanh nghi f Kusnadi vi c n m gi ti n m t c a các công ty có và r 200 D rr v s khi nghiên c u v qu n tr c a các công ty qu c t và v i B sung thêm các bài nghiên c u v n m gi ti n m t, Dimarr và các c ng s c phát hi n i các y u t doanh nghi p Nhóm tác gi n vi c ti n m t n m gi c a các , l i doanh nghi p t t, các doanh nghi p các có ng ti n m t có quy n l i c a é các c 200 , Y tr các v s... m phát và chu k ho ng bé nh t (OLS), pháp FEM v i mô hình h th c hi n k t qu xu t hi kh c ph c các v th c hi n h i quy : T này, tác gi d quy 5 H G 2 KHUNG LÝ THUY T C R TÀI VÀ GHI ÂY T n n m gi ti n m t c a các doanh nghi p T vi c n m m t doanh nghi p mà c th là 2.1 s t u t 2.1.1 t u t qu ss v s ng c a l m phát, chu k ho ng n n m gi ti n m t t t t T các T T : các các , doanh inh T các Các doanh 2.1.2... thêm c l m phát và chu k ho ng n vi c n m gi ti n m t c a các doanh nghi p Trong bài nghiên c u này, tác gi t p trung nghiên c u các y u t nghi p ó n vi c n m gi ti n m t c a các doanh p trung nghiên c u ng c a l m phát, chu k ho ng B ng 2.1 – B ng tóm t t các nghiên c u tr á u u B u t u S Nadiri n m t t i thi u c a các công ty ch u u t m phát, y u t 17 á u u B u B O t u - C ng g v i các công ty khác... O S t qu xu t hi n cho th nên kh c ph c các v này, tác gi d th c hi n h i quy 1.4 Ý t m t Bên c doanh nghi p vi c V ng t n m gi doanh nghi p doanh nghi p t 4 ng ti n m t n m gi 1.5 t u t : T u 2: Khung lý thuy t c r tài và các nghiên c lý thuy ây T n n m gi ti n m t và các y u t n vi c n m gi ti n m t và chu k ho doanh nghi p mà c th ng ng c a l m phát ng : T các gi thuy t nghiên c u, mô t bi n, : T... thuy t tr t t phân h ng, các công ty s s d ng l i nhu n gi l cho các d tt m nh m gi m chi phí do thông tin b t cân x ng gây ra Theo lý thuy t này, ti n m nhu n gi l i và nhu c tài tr c s d ng tt m gi a l i a doanh nghi p C th , các doanh nghi p s tiên s d ng các ngu n tài tr n i b c a mình nên khi dòng ti n ho các doanh nghi p s t l n m gi ti n m t ng cao ho nhu n gi l tài tr các d án ti n m t n m gi... m t ãd s u lý thuy t này Tuy nhiên, t m gi ti n c a các doanh nghi p, i (Miller và Orr, 1966), lý thuy t tr t t phân h ng (Myers và Majluf, 1984), lý thuy t dòng ti n t do (Jensen, 1986) Và các công trình nghiên c u th c nghi m c a nhi u tác gi trên th gi l l ng ti n m t n m gi c a các doanh nghi L q n các y u t ng ng ti n m t n m gi c a các 16 ó doanh nghi q â q l d d ó O d q q O ó q q s l ll d l... Miller và Orr (1966) V é é m t T m t i ng h p khi l i m i, các doanh nghi p s d ng m i s d ng t u t á 2.1.3 tài tr cho các d án có T tr n và cu thì t 7 ti n m t s ng m t T é t u t 2.1.4 t t Lý thuy t dòng ti n t do (Jensen, 1 m t doanh nghi p V m thêm các tr t n tài không và c a các nhà qu n lý không qu 2.2 á ut tr m t ng c a l m phát và chu k ho doanh nghi p mà c th là ng 969 Nadiri khi s công ty thu... n c a các doanh nghi p v i ngu n kh tr c ng t pc n s tr nên khó i v i các kho n vay tr nên nghiêm ng ngân c t ch ti n m t n m Vì v y, các công ty c a mình lên gia ng u c a mình, nhóm tác gi ng ti n m t T hi n u ki n gi i s Chính ph th c ngu n , tr tài chính m t án d phòng trong thuy t n m gi ti n m t V 20 2 Amarjit Gill và Charul Shah nghiên c u v các y u t quy vi c n m gi ti n m t c a các doanh nghi... a Ferreira và các c ng s r 200 Cus u ki n tài chính tác gi c a mình khi tài s n có tính tìm th y Nhóm v các công ty ngu n m t m t c a các công ty Tuy nhiên l i không tìm th ng có c ay ut n vi c n m gi ti n m t k y, v i nghiên c u c a Custodio và các c ng s thêm mn m gi ti n m t vì Ti ó 2006 Khaoula Saddour khi P phát hi ng ti n m t n m gi c a các công ty ch u các y u t : r i ro kinh doanh, dòng ti... ng ti n m t n m gi doanh nghi p V i bài nghiên c u này, nhóm 14 tác gi n th y các y u t không ch ch n ng ti n m t n m gi c a các công ty ng b i các y u t n i t i c a các công ty n, quy ng, tài s n có tính thanh kho … mà vi c n m gi ti n m t c a các công ty còn ch ng b u hành n n kinh t mô c a Chính ph Zhu và c ng s c a ông m t ph gi a vi c vi c th c hi n ng ti n m t n m gi c a các công ty có hi n ... ti n m t c a doanh nghi p T vi c n m m t doanh nghi p mà c th 2.1 s t u t 2.1.1 t u t qu ss v s ng c a l m phát, chu k ho ng n n m gi ti n m t t t t T T T : các , doanh inh T Các doanh 2.1.2... phát chu k ho ng n vi c n m gi ti n m t c a doanh nghi p Trong nghiên c u này, tác gi t p trung nghiên c u y u t nghi p ó n vi c n m gi ti n m t c a doanh p trung nghiên c u ng c a l m phát, chu. .. v n luân chuy n so v i t ng tài s n ( NWC) d a vào cách tính c a Ferreira Vilela 2004 Bi n NWC (t-1) Công th c: NWC = V n luân chuy t - V n luân chuy T ng tài s (t-1) t T V n luân chuy n = Tài