BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp. HCM VÕ THỊ LỢI TÁC ĐỘNG CỦA TỔ CHỨC NHÀ ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI ĐẾN THANH KHOẢN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS: Phan Thị Bích Nguyệt TP. Hồ Chí Minh – Năm 2013 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận văn “Tác động của tổ chức nhà đầu tư nước ngoài đến thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam” là công trình nghiên cứu của chính tôi. Ngoài những tài liệu tham khảo đã được trích dẫn trong luận văn, tôi cam đoan rằng mọi số liệu và kết quả nghiên cứu của luận văn này chưa từng được công bố hoặc được sử dụng dưới bất cứ hình thức nào. TP. Hồ Chí Minh, ngày 20 tháng 10 năm 2013 Tác giả Võ Thị Lợi MỤC LỤC TRANG PHU LỤC BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ TÓM TẮT 1 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 2 1.1 GIỚI THIỆU ĐỂ TÀI 2 1.2 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI 3 1.3 VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU 3 1.4 MỤC ĐÍCH VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI 3 1.5 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 4 1.6 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 5 1.6.1 Mô hình hồi quy dự đoán mức thanh khoản trong thời gian tháng t+1: 5 1.6.2 Mô hình hồi quy dự báo tỷ suất sinh lợi trong thời gian t+n 5 1.6.3 Mô hình hồi quy dự đoán tỷ số vòng quay chứng khoán( turnover) trong thời gian tháng t+1 6 1.7 CẤU TRÚC BÀI NGHIÊN CỨU 6 1.8 Ý NGHĨA ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 7 CHƯƠNG 2: LÝ THUYẾT NỀN TẢNG VÀ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 8 2.1 LÝ THUYẾT VỀ SỰ LỰA CHỌN BẤT LỢI (ADVERSE SELECTION) 8 2.2 LÝ THUYẾT RỦI RO ĐẠO ĐỨC 9 2.3 LÝ THUYẾT GIAO DỊCH 11 2.4 CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN 11 CHƯƠNG 3: NỘI DUNG NGHIÊN CỨU VÀ KẾT QUẢ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM 14 3.1 XÂY DỰNG CÁC BIẾN NGHIÊN CỨU 14 3.1.1 Đo lường tính thanh khoản (liquidity measures) 14 3.1.2 Chênh lệch giá đặt mua-giá đặt bán được niêm yết (Quoted Bid-Ask spread) 14 3.1.3 Chênh lệch giá hiệu lực (Effective spread) 14 3.1.4 Quyền sở hữu của tổ chức nhà đầu tư nước ngoài (FOR) 15 3.1.5 Biến kiểm soát 15 3.2 CƠ SỞ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 17 3.3 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 17 3.3.1 Mô tả dữ liệu thống kê 18 3.3.2 Kết quả hồi quy dữ liệu dự báo QSPRDTt+1. 20 3.3.3 Hồi quy dự báo ESPRDT trong tháng tiếp theo 25 3.3.4 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến 30 3.3.5 Kết luận mối tương quan các biến độc lập 32 3.4 PHÂN TÍCH MỐI TƯƠNG QUAN QUYỀN SỞ HỮU CỦA TỔ CHỨC NƯỚC NGOÀI VÀ TÍNH THANH KHOẢN 33 3.4.1 Theo lý thuyết của sự lựa chọn bất lợi (Adverse selection hypothesis) 33 3.4.2 Lý thuyết giao dịch 37 3.4.3 Sự tập trung trong quyền sở hữu của tổ chức NĐTNN 39 3.5 KẾT LUẬN VÀ ĐỀ XUẤT 41 CHƯƠNG 4: KẾT LUẬN 44 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC KÝ HIỆU, CHỮ VIẾT TẮT NĐT : Nhà đầu tư. NĐTNN : Nhà đầu tư nước ngoài. TTCK : Thị trường chứng khoán. VOL : Biến động tỷ suất sinh lợi chứng khoán (Volatility). FOR : Quyền sở hữu tổ chức nhà đầu tư nước ngoài. SIZE : Quy mô doanh nghiệp. QSPRDT : Chênh lệch giá đặt mua – giá đặt bán niêm yết. ESPRDT : Chênh lệch giá thực hiện. SPREAD : Chênh lệch giá. KLGD : khối lượng giao dịch. DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU Bảng 3.1: Mô tả dữ liệu thống kê các biến quan sát 18 Bảng 3.2: Tương quan của các biến quan sát 19 Bảng 3.3: Kết quả hồi quy QSPRDT t+1 theo fixed effect 21 Bảng 3.4: Kết quả hồi quy dự báo QSPRDT t+1 theo Random Effect 22 Bảng 3.5: So sánh kết quả hồi quy QSPRDTt+1theo FE và RE 23 Bảng 3.6: Kết quả kiểm định Hausman Test như sau 24 Bảng 3.7: Kết quả hồi quy ESPRDT t+1 theo Fixed Effect 26 Bảng 3.8: Kết quả hồi quy ESPRDT t+1 theo Random Effect 27 Bảng 3.9: So sánh kết quả hồi quy ESPRDTt+1theo FE và RE 28 Bảng 3.10: Kiểm định Hausman Test trong hồi quy ESPRDT 29 Bảng 3.11: Kết quả mô hình hồi quy phụ để tính đa cọng tuyến 31 Bảng 3.12: Quyền sở hữu của tổ chức NĐTNN dự báo tỷ suất sinh lợi vượt trội trong tương lai 35 Bảng 3.13: Quyền sở hữu NĐTNN ảnh hưởng đến tỷ số turnover tương lai(trường hợp QSPRDT) 37 Bảng 3.14: Quyền sở hữu NĐTNN ảnh hưởng đến tỷ số turnover tương lai(trường hợp ESPRDT) 38 Bảng 3.15: Số lượng NĐTNN ảnh hưởng tính thanh khoản hiện tại 39 Bảng 3.16: Số lượng NĐTNN ảnh hưởng tính thanh khoản tương lai(ESPRDT) 40 DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 1.1: Nguồn thu thập dữ liệu nghiên cứu 5 1 TÓM TẮT Trong bài nghiên cứu này, tác giả tập trung vào việc kiểm tra mối liên hệ giữa thanh khoản của chứng khoán và mức độ sở hửu chứng khoán của tổ chức nhà đầu tư nước ngoài. Bên cạnh đó, tác giả cũng xem xét vai trò của các yếu tố thuộc đặc tính riêng của doanh nghiệp ảnh hưởng như thế nào đến thanh khoản, mức độ ảnh hưởng của chúng ra sao? Tác giả đã thiết lập mô hình hồi quy đa biến nhằm xem xét thanh khoản của chứng khoán với các yếu tố: mức độ sở hửu tổ chức nhà đầu tư nước ngoài (FOR) và các biến kiểm soát của doanh nghiệp: tỷ suất sinh lợi quá khứ, mức độ biến động tỷ suất sinh lợi, tỷ số vòng quay chứng khoán, quy mô doanh nghiệp. Dữ liệu trong nghiên cứu được thu thập từ các thông tin được công bố của 146 công ty niêm yết trên sàn HOSE từ năm 2009 – 06/2012. Sử dụng phần mềm Eview để phân tích dữ liệu bảng nhằm tìm ra mối liên hệ giữa biến phụ thuộc và biến độc lập có trong mô hình nghiên cứu. Bài nghiên cứu phát hiện ra rằng: sự thay đổi quyền sở hữu nước ngoài có ảnh hưởng đến tính thanh khoản của chứng khoán trong tháng tiếp theo. Sự ảnh hưởng này thể hiện mối tương quan âm với chênh lệch giá mua bán chứng khoán và chênh lệch giá hiệu lực, nghĩa là làm tăng thanh khoản trong tương lai. Nghiên cứu này đi sâu vào phân tích mối tương quan của quyền sở hữu tổ chức NĐTNN và mức độ thanh khoản chủ yếu tập trung vào lý thuyết sự lựa chọn bất lợi, lý thuyết giao dịch và sự tập trung trong quyền sở hữu. Khi thực hiện một số mô hình hồi quy khác, kết quả cho thấy mối tương quan đồng biến của quyền sở hữu có tổ chức của NĐTNN và tính thanh khoản xuất phát từ nguyên nhân nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường làm tăng tỷ số vòng quay chứng khoán, số lượng nhà đầu tư có tổ chức tăng lên kéo theo sự tăng lên các hoạt động giao dịch, tức làm làm tăng thanh khoản cho thị trường và không xuất hiện sự lựa chọn bất lợi cản trở thanh khoản của thị trường. 2 CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 GIỚI THIỆU ĐỂ TÀI Trung tâm lưu ký chứng khoán Việt Nam (VSD) cho biết, trong tháng 3-2012, VSD đã cấp mã số giao dịch chứng khoán cho 84 nhà đầu tư nước ngoài: 18 nhà đầu tư tổ chức và 66 nhà đầu tư cá nhân. Lượng cấp mã trong ba tháng đầu năm tăng 20% so với năm 2012. Theo số liệu từ Thomas Reutures cũng cho thấy, tổng lượng vốn đầu tư nước ngoài đổ vào TTCK Việt Nam quý 1 năm 2013 đã đạt 173 triệu USD bỏ xa mức 151 triệu USD cả năm 2012. Nhưng so với năm 2011, thì số lượng NĐTNN có tổ chức được cấp mới bị giảm xuống. Dòng vốn ngoại có xu hướng tăng lên những năm gần đây cả về số lượng nhà đầu tư và mức độ nắm giữ trong quyền sở hửu. Một sự tăng lên trong quyền sở hửu nước ngoài sẽ được mong chờ kéo theo sự tăng lên trong khối lượng giao dịch, số lượng giao dịch, minh bạch thông tin hơn. Như vậy về mặt lý thuyết, nhà đầu tư nước ngoài có vai trò rất quan trọng đối với thị trường chứng khoán còn non trẻ như Việt Nam khi tạo tâm lý yên tâm, kích thích đầu tư, góp phần định hướng cho nhà đầu tư trong nước hay góp phần tạo động lực cho thị trường phát triển hiệu quả hơn. Tuy nhiên thị trường chứng khoán Việt Nam đã hoạt động hơn 13 năm nhưng cho đến nay chưa có nghiên cứu thực nghiệm nào được công bố để đánh giá sự chi phối và những tác động cụ thể của nhà đầu tư nước ngoài đối với sự phát triển của thị trường. Đặc biệt, trong những năm gần đây thị trường chứng khoán Việt Nam đang ở bước khó khăn, không có động lực bức phá, tính thanh khoản của thị trường đang là vấn đề nan giải trong khi tình hình NĐTNN có tổ chức có xu hướng ngày càng tăng. Vì thế cần thiết có một phân tích thực nghiệm xem liệu nhà đầu tư nước ngoài tham gia vào thị trường chứng khoán Việt Nam có giúp cải thiện tính thanh khoản, làm cho thị trường hoạt động nhôn nhịp hơn ? Từ đó sẽ đưa ra những chính sách phù hợp thu hút NĐTNN thực hiện mua bán trên thị trường trong thời gian tới. 3 1.2 LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI Thanh khoản của thị trường đang là vấn đề cấp bách trong bối cảnh thị trường ảm đạm này, cần phải nghiên cứu ngay xem nó bị tác động bởi những nhân tố nào và mức độ tác động bởi các yếu tố đó. Nhưng vấn đề đang nổi lên trên thị trường khi xảy ra một nghịch lý mà cần phải tập trung nghiên cứu sâu hơn so với các yếu tố khác đó là quyền sở hữu của tổ chức nước ngoài. Trong khi giá trị giao dịch và khối lượng giao dịch sụt giảm nhưng dựa vào số liệu Trung tâm lưu ký chứng khoán thì số lượng cấp mã giao dịch cho NĐT nước ngoài có xu hướng tăng từ năm 2009- 2012. Về mặt lý luận thông thường thì NĐT nước ngoài càng tăng, sẽ góp phần tăng khối lượng giao dịch, thúc đẩy thanh khoản hơn nhưng tính thanh khoản thực tế thời gian vừa qua có dấu hiệu cho thấy xu hướng biến động lại không trùng với xu hướng tăng của khối lượng NĐTNN, phải chăng là NĐT nước ngoài có tổ chức tăng lên chưa góp phần cải thiện tính thanh khoản như lý thuyết? 1.3 VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU Dựa vào mẫu số liệu thu thập được từ năm 2009-2012 những công ty trên sàn HOSE được niêm yết trước năm 2009, bài nghiên cứu sẽ tập trung kiểm chứng về mối liên hệ giữa mức độ thanh khoản của chứng khoán của một doanh nghiệp và cấu trúc của quyền sở hữu chứng khoán kết hợp với những yếu tố khác đặc trưng của doanh nghiệp: quy mô doanh nghiệp, tỷ số turnover, độ biến động tỷ suất sinh lợi, tỷ suất sinh lợi quá khứ. Vấn đề quan trọng hơn nữa là tìm ra nguyên nhân tạo ra mối tương quan của các yếu tố đến tính thanh khoản, đặc biệt là quyền sở hữu có tổ chức để từ đó có chính sách phù hợp để cải thiện tính thanh khoản cho thị trường. 1.4 MỤC ĐÍCH VÀ CÂU HỎI NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI Mục đích nghiên cứu của đề tài này là tìm ra những bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ của quyền sở hữu nước ngoài và tính thanh khoản của TTCK Việt Nam và những yếu tố ảnh hưởng đến mối tương quan này? Trong bài nghiên cứu này sẽ kiểm định để giải quyết một số vấn đề cần quan tâm: [...]... trên thị trường chứng khoán Việt Nam Đây là phần tập trung chính của đề tài, dựa vào dữ liệu thu thập được chúng ta sẽ thực hiện hồi quy để kiểm tra tính thanh khoản sẽ được tác động như thế nào bởi quyền sở hữu tổ chức nước ngoài và các yếu tố khác của chứng khoản Tiếp theo sẽ liên hệ với thực tế thị trường chứng khoán Việt Nam để phân tích mối tư ng quan của quyền sở hữu tổ chức NĐT nước ngoài và thanh. .. Quyền sở hửu nhà đầu tư nước ngoài có tác động như thế nào trong việc cải thiện thanh khoản của thị trường? - Nhà đầu tư nước ngoài thích lựa chọn nhóm cổ phiếu có đặc điểm gì để nắm giữ? - Những nguyên nhân tạo ra mối tư ng quan của việc nắm giữ của tổ chức nhà đầu tư nước ngoài và thanh khoản? 1.5 DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU Dữ liệu nghiên cứu thống kê dãy số liệu theo thời gian hàng tháng từ năm 2009 đến tháng... hiệu lạc quan cho những nhà đầu tư trong nước Bài nghiên cứu không những cung cấp cho chúng ta bằng chứng thực nghiệm về vai trò của các yếu tố góp phần trong sự thay đổi của thanh khoản của phiếu, đặc biệt là sở hữu của tổ chức nước ngoài mà những vấn đề thị trường chứng khoán Việt Nam đang gặp phải làm ảnh hưởng đến chiều hướng tác động của các yếu tố tới thanh khoản thị trường 8 CHƯƠNG 2: LÝ THUYẾT... thiết cho tính thanh khoản. Size cũng tác động đến thanh khoản đến chứng khoán khi nhà đầu tư thích đầu tư vào chứng khoán của doanh nghiệp có quy mô lớn Sizei,t = Logn (MEi,t) (3.5) Với MEi,t là giá trị vốn hóa thị trường trung bình chứng khoán i năm t - Tỷ số vòng quay của cổ phần (Turnover): Xác định bằng tổng giá trị giao dịch trong một giai đoạn chia cho mức vốn hóa thị trường trung bình của giai đoạn... làm giảm tính thanh khoản, tác động của các yếu tố này đến thanh khoản ngược với dấu kỳ vọng 3.3.3 Hồi quy dự báo ESPRDT trong tháng tiếp theo Giả thuyết nghiên cứu: Ho: Quyền sở hữu nhà đầu tư nước ngoài có tổ chức tăng lên sẽ làm giảm thanh khoản chứng khoán trong tháng tiếp theo Tức Ho: γt+1 > 0 Gỉa thuyết đối: tức là quyền sở hữu nhà đầu tư nước ngoài tăng lên sẽ cải thiện thanh khoản trong tháng... thiệu Trong chương này điểm sơ lược về tình hình giao dịch, thanh khoản và số lượng nhà đầu tư tham gia vào trên thị trường chứng khoán cũng như xu hướng nguồn vốn ngoại đổ vào Việt Nam trong thời gian qua Từ đó chúng ta sẽ thấy được sự cần thiết phải có một nghiên cứu để kiểm tra vai trò của tổ chức nhà đầu tư nước ngoài đối với thanh khoản thị trường Bên cạnh đó sẽ giới thiệu về mục tiêu nghiên cứu,... khoán trước khi nó có lợi nhuận âm, tác giả đã đưa ra kết luận rằng nhà đầu tư nước ngoài có ưu thế về thông tin hơn khi nhà đầu tư nước ngoài có xu hướng mua trước khi có lợi nhuận dương và bán trước khi chứng khoán có lợi nhuận âm 12 Mặt khác, một số nghiên cứu khác lại cho rằng nhà đầu tư nước ngoài lại bất lợi hơn trong tìm kiếm thông tin so với nhà đầu tư trong nước (Brennan, Cao (1977); Dvorak... ta giả thiết rằng NĐT nước ngoài đang thất bại trong việc dự đoán trong tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu Đồng thời khi tham gia vào thị trường thì làm giảm tỷ số vòng quay chứng khoán, từ đó làm giảm thanh khoản chứng khoán 3.3.2 Kết quả hồi quy dữ liệu dự báo QSPRDTt+1 Giả thuyết nghiên cứu: Ho: Quyền sở hữu nhà đầu tư nước ngoài có tổ chức tăng lên sẽ làm giảm thanh khoản chứng khoán trong tháng tiếp... trị 1đến 12) để đánh giá khả năng nắm bắt thông tin quá khứ của nhà đầu tư nước ngoài có tổ chức: Ri,t+n = αt+n + βt+nXi,t + γt+n FORi,t + €i,t+n Trong đó: Ri,t+n Xi,t (1.2) : lợi nhuận vượt trội chứng khoán i trong tháng t+n, : là vector của biến kiểm soát năm t ( tỷ số sổ sách so với thị trường, lợi nhuận quá khứ, Beta, qui mô doanh nghiệp), 6 FORi,t : quyền sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài của chứng. .. hằng ngày của chứng khoán, Midpoint : giá niêm yết trung bình 3.1.4 Quyền sở hữu của tổ chức nhà đầu tư nước ngoài (FOR) Như giới thiệu ở phần dữ liệu nghiên cứu được tính toán theo hai bước: - Cấu trúc quyền sở hữu theo cơ cấu tổ chức và cá nhân nước ngoài được thu thập trong báo cáo thường niên - Quyền sở hửu tổ chức nước ngoài hàng tháng bằng tỷ lệ phần trăm trong cấu trúc sở hữu nước ngoài hàng . BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ Tp. HCM VÕ THỊ LỢI TÁC ĐỘNG CỦA TỔ CHỨC NHÀ ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI ĐẾN THANH KHOẢN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI. Trung tâm lưu ký chứng khoán Việt Nam (VSD) cho biết, trong tháng 3-2012, VSD đã cấp mã số giao dịch chứng khoán cho 84 nhà đầu tư nước ngoài: 18 nhà đầu tư tổ chức và 66 nhà đầu tư cá nhân. Lượng. hữu tổ chức nước ngoài và các yếu tố khác của chứng khoản. Tiếp theo sẽ liên hệ với thực tế thị trường chứng khoán Việt Nam để phân tích mối tư ng quan của quyền sở hữu tổ chức NĐT nước ngoài