B GIÁO DCăVÀăÀOăTO TRNGăI HC KINH T TP.HCM LÊ TH HNH NGHIÊN CU MI QUAN H GIA GIÁ TR DOANH NGHIP VÀ RI RO TI VIT NAM Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng Mã s: 60340201 LUNăVNăTHC S KINH T NGI HNG DN KHOA HC: GS.TS TRN NGC TH TP. H Chí Minh – Nm 2014 LIăCAMăOAN Tôi xin cam đoan đơy lƠ công trình nghiên cu ca tôi di s hng dn ca GS.TS Trn Ngc Th. S liu và ni dung trong nghiên cu này là trung thc. Kt qu ca nghiên cu cha tng đc công b trong bt k công trình khoa hc nào. Tác gi Lê Th Hnh MC LC TRANG PH BÌA LIăCAMăOAN MC LC DANH MC CÁC HÌNH V,ă TH DANH MC CÁC BNG TÓM TT 1. GII THIU 1 1.1. Lý do chnăđ tài: 1 1.2. Mc tiêu nghiên cu 2 1.3. iătng và phm vi nghiên cu 3 1.4. Phngăphápănghiênăcu 3 2.LÝ THUYT VÀ CÁC NGHIÊN CU THC NGHIM V MI QUAN H GIA GIÁ TR DOANH NGHIP VÀ RI RO 4 2.1. Quanăđimăliênăquanăđn dòng tin k vng 6 2.2. Lý thuytăđánhăđi cu trúc vn 8 2.3. Lý thuyt Qun tr ri ro 8 2.3.1. Qun tr ri ro có th lƠmătngăgiáătr doanh nghip thông qua tác đng làm gim thu. 8 2.3.2. Qun tr ri ro có th lƠmătngăgiáătr doanh nghip thông qua tác đng làm gim chi phí kit qu tài chính. 10 2.3.3. Qun tr ri ro có th lƠmătng giá tr thông qua vic toăđiu kin cho các d ánăđuătăt chn. 15 2.4. Lý thuyt v đaădng hóa chit khu 15 2.5. Lý thuytăđnh giá quyn chn 16 2.5.1. Căhi tngătrng và mi quan h gia q và ri ro 17 2.5.2. Vn c phnănhămt quyn chn và mi quan h gia q và ri ro18 3.MÔ ảÌNả VÀ ẫảNẢ ẫảÁẫ NGHIÊN CU 24 3.1. Mô hình nghiên cu 24 3.2. D liu 24 3.2.1. Mu nghiên cu 24 3.2.2. Thu thp d liu 25 3.2.3. X lý d liu 26 3.3. Phngăphápănghiênăcu 27 3.4. Thng kê mô t ca các bin 28 4.NI DUNG VÀ KT QU NGHIÊN CU 29 4.1. Mi quan h gia ri ro và giá tr doanh nghip 29 4.2. Các nhân t quytăđnhăđn mi quan h gia q và ri ro 52 5.KT LUN 59 DANHăMCăTÀIăLIUăTHAMăKHO PHăLC DANH MC CÁC HÌNH V,ă TH Hình 2.1 Ngha v thu doanh nghip và giá tr doanh nghip sau thu theo hàm giá tr doanh nghip trc thu. 9 Hình 2.2 Giá tr doanh nghip sau thu theo hàm giá tr doanh nghip trc thu vi s hin din ca chi phí phá sn. 10 Hình 2.3 Lng ri ro không đc phòng nga ti u đi vi mt doanh nghip. . 12 Hình 2.4 Tng ri ro không đc phòng nga và hàm tn tht biên ca ri ro không đc phòng nga 13 Hình 2.5 Tác đng lên đim ri ro không phòng nga ti u khi có mt s tng lên trong ri ro ca doanh nghip trc khi phòng nga 14 Hình 2.6 Tác đng ca giá tr doanh nghip vƠ đòn by lên bin đng vn c phn20 DANH MC CÁC BNG Bng 3.1: Tóm tt Thng kê mô t ca q và ri ro 28 Bng 4.1: Kt qu hi quy ca q theo ri ro không s dng bin kim soát cho toàn b mu 30 Bng 4.2: Ma trn tng quan gia các bin 32 Bng 4.3: Hi quy q theo ri ro vi các tp bin kim soát cho toàn b mu 33 Bng 4.4 (a): Kt qu hi quy ca q theo syr, unsyr vi bin gi ngành 35 Bng 4.4 (b): Kt qu hi quy ca q theo tr vi bin gi ngành 36 Bng 4.5: Hi quy thay đi ca q theo thay đi ca ri ro vi các tp bin kim soát cho toàn b mu 39 Bng 4.6 (a): Kt qu hi quy cho mu gm 142 doanh nghip 41 Bng 4.6 (b): Kt qu hi quy cho mu gm 142 doanh nghip 41 Bng 4.6 (c): Kt qu hi quy cho mu gm 142 doanh nghip 42 Bng 4.6 (d): Kt qu hi quy cho mu gm 142 doanh nghip 42 Bng 4.7 (a): Kt qu hi quy ca q theo syr, unsyr vi bin state 45 Bng 4.7 (b): Kt qu hi quy ca q theo tr vi bin state 45 Bng 4.7 (c): Kt qu hi quy changeq theo changesyr, changeunsyr vi bin state46 Bng 4.7 (d): Kt qu hi quy changeq theo changetr vi bin state 47 Bng 4.8 (a): Kt qu hi quy q theo syr,unsyr vi tp bin kim soát 48 Bng 4.8 (b): Kt qu hi quy q theo tr vi tp bin kim soát 49 Bng 4.8 (c): Kt qu hi quy changeq theo changesyr, changeunsyr vi tp bin kim soát 50 Bng 4.8 (d): Kt qu hi quy changeq theo changetr vi tp bin kim soát 51 Bng 4.9: Hi quy q theo ri ro cho các mu con. 54 TịMăTT Lun vn nghiên cu mi quan h gia ri ro và giá tr doanh nghip đi din bi Tobin q - bng t l ca giá tr th trng ca doanh nghip vi giá tr s sách các tài sn cho mu d liu gm 154 công ty phi tài chính ti th trng Vit Nam trong giai đon 2006 - 2013. Bng cách s dng d liu bng đc hi quy theo 3 phng pháp: Pooled OLS (hi quy OLS gp), Fixed effect (hiu ng c đnh), Random effect (hiu ng ngu nhiên) và dùng hai kim đnh là kim đnh LR và kim đnh Hausman đ chn ra phng pháp hi quy phù hp và có hiu qu nht cho mô hình. Kt qu cho thy giá tr doanh nghip có mi tng quan ơm có ý ngha cao vi ri ro h thng và có mi tng quan dng có ý ngha cao vi ri ro phi h thng và tng ri ro. Mi quan h nƠy đc gi vng  tt c các kim đnh s dng vi nhiu tp bin kim soát khác nhau cho toàn b mu cng nh đi vi mu sau khi loi b các công ty dch v công ích hay loi b 5% các công ty có tng ri ro cao nht và thp nht. Trong đó, bin t l s nhƠ nc đc xem là bin đc trng ca th trng Vit Nam có tác đng ln đn mi quan h gia ri ro và giá tr doanh nghip. Khi chia mu thành 2 nhóm theo nhiu tiêu chí phân loi khác nhau, kt qu vn đc gia vng trong hu ht các trng hp nhng không vng đi vi giai đon 2010-2013. im đáng chú ý là mi tng quan ơm có ý ngha cao gia ri ro h thng và giá tr doanh nghip có th đc gii thích thông qua hành vi by đƠn ca nhƠ đu t trên th trng chng khoán Vit Nam. 1 1. GIIăTHIU 1.1. Lý do chnăđ tài: Trong nhng thp k gn đơy, kinh t th gii ngày càng phát trin, cùng vi s gia tng các hot đng kinh t quc t cung cp cho doanh nghip nhiu c hi tng trng và phát trin, thì doanh nghip cng đi mt vi rt nhiu ri ro đi kèm nh bt cân xng thông tin, ri ro t giá, ri ro lãi sut, ri ro chính tr ầ mƠ không đc đn bù bi nhng li ích t vic đa dng hóa quc t. Nhng bin đng trong giá c hàng hóa và các bin s tƠi chính ngƠy cƠng thay đi theo chiu hng khó có th d báo đc. Nhng ri ro nƠy tác đng nh th nƠo đi vi giá tr cng nh c hi tng trng ca doanh nghip và vic qun tr nhng ri ro nƠy có lƠm tng giá tr doanh nghip hay không là nhng vn đ đc các nhà nghiên cu, các doanh nghip vƠ các nhƠ đu t đc bit coi trng trong nhng thp k qua. Trong thc t, các doanh nghip thc hin Qun tr ri ro bng cách này hay cách khác da trên mt nim tin rng qun tr ri ro doanh nghip lƠ điu cn thit và hu ích. Tuy nhiên, tm quan trng ca vic qun tr ri ro cha đc nhn thc mt cách sâu sc, đc bit là các doanh nghip Vit Nam, ch khi nào h cm nhn đc nhng ri ro ca mt doanh nghip có th cao hn thc t thì Qun tr ri ro mi đóng vai trò quan trng vƠ có ý ngha trong thc t. Môi trng tài chính tr nên bin đng hn lƠm gia tng ri ro cho doanh nghip mi ch lƠ điu kin cn ch cha phi lƠ điu kin đ đ thc hin qun tr ri ro doanh nghip. Mc tiêu tng th ca doanh nghip vn là ti đa hóa giá tr ca doanh nghip hay ti đa hóa giá tr tài sn ca c đông. ơy chính lƠ điu kin đ đ doanh nghip thc hin qun lý các ri ro ca mình. Nh vy, qun tr ri ro s làm tng giá tr doanh nghip cng nh lƠm ti đa hóa giá tr tài sn ca c đông. S gia tng bin đng ca th trng dn đn vic ra đi các sn phm phái sinh nh k hn, giao sau, hoán đi, quyn chn và các sn phm phái sinh khác mà chúng cng đc xem là yu t lƠm tng bin đng ca th trng tài chính. Vic s dng không đúng cách các sn phm này và thiu s điu tit ca các t chc s dn 2 đn nhng khon thit hi ln vt ra ngoài phm vi kinh doanh ca doanh nghip. Do đó, qun tr ri ro tài chính là quan trng nhng vn là mt hp đen đi vi nhiu t chc. Tuy nhiên, cho đn nay, không có hoc có rt ít s đng tình v mt lý thuyt gii thích ti sao Qun tr ri ro tt cho các doanh nghip, vì lý thuyt tài chính hin đi không hàm ý rng các doanh nghip nên qun tr ri ro ca h  cp đ doanh nghip. Theo lp lun ca Modigliani và Miller (MM), ch ra rng trong mt môi trng hoàn ho, các nhƠ đu t s không thng cho các doanh nghip đi vi vic thay đi đòn by, chi tr c tc hoc qun lý đ gim thiu ri ro ca h. Bi vì các nhƠ đu t có th tái to hoc đo ngc tt c các hot đng này bi chính h, h không có tác đng đn giá tr ca doanh nghip. Nh vy, theo MM qun tr ri ro không tác đng đn giá tr doanh nghip. Bng cách ni lng các gi đnh ca MM, có mt s lp lun lý thuyt có th gii thích ti sao qun tr ri ro lƠm tng giá tr ca doanh nghip. Thc t đƣ có rt nhiu nhng nghiên cu thc nghim nghiên cu v mi quan h gia qun tr ri ro và giá tr doanh nghip cho ra nhiu kt qu khác nhau. Mt s nghiên cu đa ra kt qu  mc yu hoc kt lun không rõ ràng, mt s bng chng – khá hn ch - cho rng qun tr ri ro to ra giá tr ca c đông. Nh vy, vic nghiên cu mi quan h gia ri ro và giá tr doanh nghip ca công ty có vai trò nh th nào trong vic nhn thc và qun tr ri ro ca doanh nghip trong bi cnh hin nay. Ti th trng Vit Nam mi quan h này có tn ti hay không? Nhng nhân t nƠo tác đng đn mi quan h gia ri ro và giá tr doanh nghip? ơy lƠ nhng vn đ đt ra cho đ tƠi “Nghiên cu mi quan h gia giá tr doanh nghip và ri ro ti Vit Nam” mƠ tác gi đƣ chn lƠm đ tài lun vn ca mình. 1.2. Mc tiêu nghiên cu Nghiên cu mi quan h gia ri ro và giá tr doanh nghip – đi din bi Tobin’s q, đc tính bng giá tr th trng/giá tr s sách ca tng tài sn ca các doanh 3 nghip trên th trng chng khoán Vit Nam. Qua đó xác đnh nhng nhân t ch yu tác đng đn mi quan h gia ri ro và giá tr doanh nghip. 1.3. iătng và phm vi nghiên cu Lun vn nghiên cu cho mu d liu bao gm 154 công ty phi tƠi chính đc niêm yt trên S giao dch chng khoán Tp.H Chí Minh, ch s th trng là VNindex trong giai đon t nm 2006 đn nm 2013. Lý do ca vic chn mu này là do S giao dch chng khoán Tp.H Chí Minh có thi gian hot đng dƠi hn, có quy mô ln hn (v quy mô giao dch, quy mô niêm yt, giá tr vn hóa ) so vi S giao dch chng khoán Hà Ni nên s là ch s đi din tt hn cho th trng chng khoán Vit Nam. Th trng chng khoán Vit Nam mi đi vƠo hot đng trong khong thi gian 14 nm (t tháng 7/2000), nhng s lng các công ty niêm yt ch bt đu gia tng mnh trong giai đon 2006-2007. Do đó, có rt nhiu công ty không có sn d liu giá và d liu k toán đ nghiên cu cho mt giai đon dƠi hn nên tác gi chn thi gian nghiên cu lƠ 8 nm t nm 2006 đn nm 2013. 1.4. Phngăphápănghiênăcu Mô hình nghiên cu s dng d liu bng đc hi quy theo 3 phng pháp: Pooled OLS, Fixed effect (hiu ng c đnh), Random effect (hiu ng ngu nhiên). Sau đó, tác gi dùng hai kim đnh là kim đnh LR và kim đnh Hausman đ chn ra phng pháp hi quy phù hp và có hiu qu nht cho mô hình. [...]... ph n mi n là doanh nghi c doanh nghi i m mà t ng c a v n c ph c gi 21 Mô hình Merton hàm ý m t m nghi i trong giá tr doanh i trong bi ng v n c ph n m m i quan h gi a giá tr doanh nghi p và r i ro doanh nghi m t m i quan h âm gi a m t s i trong bi b tl c tìm ki m i trong giá tr doanh nghi p và m t s thay ng v n c ph ng s r n giá tr doanh nghi i ta có th ng ng t p trung vào t ng r i ro doanh nghi p thay... 7808, Shin và Stulz (2000)) Có m t m a bi ng v n c ph n và giá tr doanh nghi p, i quan h này ph thu c phi tuy n vào m giá tr doanh nghi p tr i l n so v i m nh giá c a n , m t s tha trong giá tr doanh nghi p h ng vào bi c l i, các doanh nghi p s d doanh nghi p có th có m giá tr doanh nghi p Khi y cao, m ng âm l n vào bi i ng v n c ph n i nh trong giá tr ng v n c ph n Trong mô hình Merton, m nh giá c a... 23 nh giá quy n ch n hàm ý m i quan h gi a r i ro và giá tr doanh nghi p là b t cân x ng bi m ts ng nh doanh nghi ng v giá tr tuy t s s t gi m trong giá tr doanh nghi p i lên 24 3 MÔ HÌNH NGHIÊN C U 3.1 Mô hình nghiên c u Lu ng mô hình ng d value, Risk, and Growth opportunities ng trong nghiên c Firm a Hyun-Han Shin và René M Stulz (2000), nh m tìm ki m m i quan h gi a giá tr doanh nghi p và r i ro t... giá tr v n c ph n và bi n y Cheung và Ng (1992), Duffee (1995), Bekaert và Wu (2000) nghiên c u mô hình chu i th i gian và ch ra r ng s quan âm gi a giá tr v n c ph n và bi ngv n c ph n không th ch thích b t ra câu h i v m giá tr v n c ph n và bi ng có th c gi c gi i a nào 17 2.5.1 i ng và m i quan h gi a q và r i ro hi ng c ng lên m i quan h gi a q doanh nghi p và r i ro, xem xét m t doanh nghi (all-equity... ngoài Minton và Schrand (1999) cho th y bi ng c a dòng ti n r t t n kém vì nó nh a doanh nghi p do s ng v n Allayannis và Weston (2003) nghiên c u m i quan h gi a bi n ng trong thu nh p, bi ng M nghi m r ng c bi ng trong dòng ti n và giá tr doanh nghi p t i th n 1986 ng trong thu nh p và bi quan âm v i giá tr doanh nghi p doanh nghi p t i M trong quá kh 2000 Nghiên c y b ng ch ng th c ng trong dòng ti... hi th i, m ng doanh nghi i v i tài s E/ ng doanh nghi p ng giá tr th ng c a n , tác gi s có th giá tr c a n M t s ng r i ro và ng v n c ph ng v i s is ng doanh nghi p mà s làm gi m D N u giá tr doanh nghi n bi ng doanh nghi p, D s gi không có m i quan h gi a bi c tính b ng giá tr th s sách, tác gi t p trung vào bi gi ng doanh nghi p ng và q tính b ng giá tr th a q và bi tránh m i ng doanh nghi p t... delta c a quy n ch ng doanh nghi p i v i giá tr doanh nghi n Delta quy n ch n mua th 20 hi n m i quan h gi a giá c phi u và giá quy n ch n mua Delta là giá tr c a giá quy n ch n mua ng v i m i i r t nh trong giá c phi u (Nguy n Th Ng c Trang, 2007, trang 264) Hình 2.6 bi u th bi ng v n c ph t hàm c a giá tr doanh nghi p và m nh giá c a n trong mô hình c a Merton Hình 2.6 ng c a giá tr doanh nghi y lên bi... a doanh nghi p là m t hàm l c thu c a doanh nghi p thì giá tr sau thu c a doanh nghi p là m t hàm lõm theo giá tr c thu c ro s làm gi m bi ng giá tr y, n u m t doanh nghi p th c hi n qu n tr r i c thu c a doanh nghi p d n gi 9 thu k v ng c a doanh nghi p và do sau thu k v ng c a doanh nghi p n u chi phí c a vi c phòng ng a r i ro không quá l n 2.1 (Smith and Stulz (1985) thu doanh nghi p và giá tr doanh. .. ng các giá tr ng v n c ph n Vì mô hình c a Merton ng ý m t m trong bi ng i, vì th , có m t m as bi u này, gi s ng v n c ph n, giá tr s sách c a n , và giá tr s sách i K t qu là, bi V ng a giá tr doanh nghi p và i trong giá tr doanh nghi p ch không ph ng doanh nghi p, Shin và Stulz (2000) cho r ng có th lo i b i ng 22 c d báo b i mô hình Merton n u ki i trong giá tr doanh nghi p không ph i trong bi... ph i là do s quan h ng i trong bi a bi i trong ng, thì s tìm th y m t m i u ng thay th tài s n truy n th ng c nh n m nh b i Jensen và Meckling (1976) Tóm l i, gi giá tr s sách c a tài s c a v n c ph i v i r i ro c a giá tr doanh nghi âm gi bi i và n doanh nghi p làm gi m s bi i, m t s ph i, s ng c a v n c ng c a giá tr doanh nghi i trong r i ro v n c ph i, có m t m i quan h i trong q M i quan h âm này . tiêu nghiên cu 2 1.3. iătng và phm vi nghiên cu 3 1.4. Phngăpháp nghiên cu 3 2.LÝ THUYT VÀ CÁC NGHIÊN CU THC NGHIM V MI QUAN H GIA GIÁ TR DOANH NGHIP VÀ RI RO 4 2.1. Quan đimăliên quan đn. nƠo tác đng đn mi quan h gia ri ro và giá tr doanh nghip? ơy lƠ nhng vn đ đt ra cho đ tƠi Nghiên cu mi quan h gia giá tr doanh nghip và ri ro ti Vit Nam mƠ tác gi đƣ. gia ri ro và giá tr doanh nghip ca công ty có vai trò nh th nào trong vic nhn thc và qun tr ri ro ca doanh nghip trong bi cnh hin nay. Ti th trng Vit Nam mi quan h này