NGUYỄN THỊ PHƯƠNG THẢO BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC LỰA CHỌN NẮM GIỮ TIỀN MẶT Ở CÁC CÔNG TY VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh - Năm 2013 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP. HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ PHƯƠNG THẢO PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN VIỆC LỰA CHỌN NẮM GIỮ TIỀN MẶT Ở CÁC CÔNG TY VIỆT NAM CHUYÊN NGHÀNH: TÀI CHÍNH – NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS. NGUYỄN KHẮC QUỐC BẢO TP. Hồ Chí Minh - Năm 2013 LỜI CAM ĐOAN       Tôi xin cam đoan luận văn “Phân tích các yếu tố tác động đến việc lựa chọn nắm giữ tiền mặt ở các công ty Việt Nam ” là công trình nghiên cứu của tôi. Các phân tích và kết quả trong bài đều trung thực. Luận văn được thực hiện dưới sự hướng dẫn của TS. Nguyễn Khắc Quốc Bảo Người thực hiện Nguyễn Thị Phương Thảo MỤC LỤC     Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục các bảng biểu Trang TÓM TẮT 1 PHẦN 1: TỔNG QUAN 2 1. Giới thiệu 2 2. Mục tiêu nghiên cứu 5 PHẦN 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC 7 2.1. Các lý thuyết nền tảng 7 2.1.1 Thuyết đánh đổi - Trade off theory 7 2.1.1.1 Mô hình chi phí giao dịch - The transaction costs model 8 2.1.1.2 Các vấn đề đại diện - Agency Problems 11 2.2.1 Thuyết trật tự phân hạng - Pecking order theory 13 2.2. Các bằng chứng thực nghiệm 14 PHẦN 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU 19 3.1 Các giả thuyết nghiên cứu 19 3.2 Phương pháp nghiên cứu 22 3.2.1 Mô hình ước lượng 22 3.2.2 Phương pháp hồi quy 25 3.3 Dữ liệu nghiên cứu 28 PHẦN 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 29 4.1 Kết quả thống kê mô tả 29 4.2 Kết quả hồi quy 31 PHẦN 5: KẾT LUẬN 43 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU       Trang Bảng 3.1: Tổng hợp các giả thuyết nghiên cứu 22 Bảng 3.2: Các trường hợp hồi quy 27 Bảng 4.1: Kết quả thống kê mô tả 29 Bảng 4.2: Kết quả hồi quy cho toàn mẫu - trường hợp tất cả các biến đều là biến ngoại sinh trừ biến nắm giữ tiền 33 Bảng 4.3: Kết quả hồi quy cho toàn mẫu - trường hợp tất cả các biến đều là biến ấn định trước trừ biến nắm giữ tiền 35 Bảng 4.4: Kết quả hồi quy cho toàn mẫu - trường hợp tất cả các biến đều là biến nội sinh 38 Bảng PL1: Chi tiết kết quả hồi quy mô hình bằng phương pháp System GMM – Trường hợp tất cả các biến đều là biến ngoại sinh trừ biến nắm giữ tiền Bảng PL2: Chi tiết kết quả hồi quy mô hình bằng phương pháp System GMM – Trường hợp tất cả các biến đều là biến ấn định trước trừ biến nắm giữ tiền Bảng PL3: Chi tiết kết quả hồi quy mô hình bằng phương pháp System GMM – Trường hợp tất cả các biến đều là biến nội sinh Bảng PL4: Chi tiết kết quả hồi quy mô hình bằng phương pháp Difference GMM – Trường hợp tất cả các biến đều là biến ngoại sinh trừ biến nắm giữ tiền Bảng PL5: Chi tiết kết quả hồi quy mô hình bằng phương pháp Difference GMM – Trường hợp tất cả các biến đều là biến ấn định trước trừ biến nắm giữ tiền Bảng PL6: Chi tiết kết quả hồi quy mô hình bằng phương pháp Difference GMM – Trường hợp tất cả các biến đều là biến nội sinh Bảng PL7: Danh sách các công ty niêm yết trong toàn mẫu DANH MỤC HÌNH VẼ        Trang Hình 2.1: Mô hình nắm giữ tài sản ngắn hạn tối ưu 9 1 TÓM TẮT Trong nhiều năm qua, thế giới đã có nhiều bài nghiên cứu về nhu cầu tài trợ ngắn hạn của các công ty và nhu cầu này có xu hướng ngày càng cao hơn tại các nước đang phát triển. Tài trợ ngắn hạn làm gia tăng nguy cơ vỡ nợ vì khoản tài trợ này đến kỳ thanh toán rất nhanh nhưng nếu công ty có tiền thì có thể tránh rủi ro này. Vậy có hay không việc doanh nghiệp nắm giữ một lượng tiền lớn nếu có nhiều khoản nợ ngắn hạn hơn? Đã có không ít các bài nghiên cứu khảo sát các yếu tố quyết định đến việc giữ tiền tuy nhiên chưa có bài nghiên cứu sử dụng dữ liệu ở Việt Nam. Vì vậy, bài nghiên cứu “Phân tích các yếu tố tác động đến việc lựa chọn nắm giữ tiền mặt ở các công ty Việt Nam” giúp đóng góp thêm vào các nghiên cứu thực nghiệm trước đó. Để ước lượng các yếu tố quyết định đến việc giữ tiền, tác giả sử dụng hồi quy dữ liệu bảng ước lượng mô hình theo phương pháp System Generalized Method of Moments (System GMM). Dữ liệu nghiên cứu là các công ty niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Tp.Hồ Chí Minh (HoSE) và Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2008-2012. Kết quả chỉ ra rằng có những hiệu ứng động đáng kể lên quyết định việc nắm giữ tiền của công ty. Ngoài ra, kết quả nghiên cứu còn cho thấy qui mô công ty có tác động nghịch chiều lên việc giữ tiền. Trong khi đó, chưa có nhiều bằng chứng cho thấy mối quan hệ giữa đòn bẩy, các cơ hội tăng trưởng, dòng tiền, tỷ suất sinh lợi trên tài sản, các tài sản lưu động không phải là tiền mặt, nợ ngân hàng với việc nắm giữ tiền Từ khóa: Nắm giữ tiền, mô hình động, dữ liệu bảng, Generalized method of moments, Việt Nam 2 PHẦN 1: TỔNG QUAN 1. Giới thiệu Dưới áp lực của thị trường vốn, sự gia tăng của chi phí tài trợ, các vấn đề thanh khoản đều có thể nhận thấy trong tất cả các ngành và do sự biến động mạnh ở các thị trường, nhiều công ty bắt đầu cân nhắc, đánh giá lại cơ cấu vốn của doanh nghiệp mình. Bất kể khả năng sinh lợi của doanh nghiệp, ngay khi khả năng thanh toán của doanh nghiệp có vấn đề, việc hoạch định chính sách và quản trị tiền mặt tối ưu được xem là quan trọng đối với sự thành công của doanh nghiệp và đôi khi còn là vấn đề sinh tồn. Trong thực tế chi phí cơ hội của tiền mặt chính là lãi suất thế nhưng nhiều nhà quản lý lại nắm giữ tiền mặt thay vì đầu tư nó vào các chứng khoán sinh lãi. Đương nhiên câu trả lời hợp lý hơn cả là vì tiền mặt có tính thanh khoản cao hơn các chứng khoán. Như vậy, mặc dù chứng khoán có thể mang lại khả năng sinh lợi nhưng các công ty không thể sử dụng nó để mua sắm bất cứ thứ gì. Ngược lại tiền mặt có tính thanh khoản nhưng nó không sinh ra tiền lãi. Tuy nhiên vấn đề đặt ra cho các công ty là nên nắm giữ tiền mặt ở mức bao nhiêu? Vì nếu công ty giữ quá nhiều tiền mặt sẽ đánh mất khả năng sinh lợi của tiền. Trường hợp nắm giữ quá ít tiền mặt thì sẽ làm phát sinh các chi phí quản lý, chi phí chuyển đổi các tài sản lưu động thành tiền và đôi khi phải từ bỏ những cơ hội đầu tư tốt do thiếu hụt tiền. Chính vì vậy các giám đốc tài chính phải cân đối tiền mặt, chỉ giữ tiền mặt tới một ngưỡng nào đó khi mà giá trị biên trên lợi ích của tính thanh khoản ngang bằng với tỷ suất sinh lợi của chứng khoán. Chẳng hạn nếu tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán đang ở mức cao thì các công ty sẽ giữ tiền ở mức tương đối thấp. Còn nếu nhu cầu tiền mặt của các công ty thường xuyên biến động thì các công ty sẽ giữ tiền mặt ở mức tương đối lớn hơn. Không chỉ dừng lại ở cân đối tiền mặt, đặc biệt trong bối cảnh hiện nay 3 khi mà nền kinh tế thế giới vẫn còn khó khăn và kinh tế trong nước chưa thật sự phục hồi sau hàng loạt biến cố, để có thể quản trị tiền mặt tốt hơn nữa các nhà quản trị cấp cao cần phải xem xét, tìm hiểu thêm những yếu tố nào tác động đến việc lựa chọn giữ tiền. Chính vì lý do trên mà việc phân tích các yếu tố quyết định lên lựa chọn giữ tiền được xem là vấn đề quan trọng hiện nay và cần phải được đào sâu nghiên cứu trong tài chính doanh nghiệp Nói về xu hướng nền kinh tế Việt Nam trong hai thập kỷ qua cũng đã có những chuyển biến đáng kể; đặc biệt là từ sau khi thực hiện công cuộc đổi mới từ năm 1986, Việt Nam đã thực thi nhiều chính sách như từng bước cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước, tái cơ cấu hệ thống ngân hàng, dần dần mở cửa nền kinh tế cho nhà đầu tư nước ngoài, hệ thống luật dần dần được hoàn thiện…Cộng thêm với việc gia nhập WTO khiến cho Việt Nam cũng không nằm ngoài xu hướng gia tăng hội nhập cùng với nền kinh tế toàn cầu. Tuy nhiên, bên cạnh những mặt đạt được do những chính sách trên mang lại thì thị trường tài chính Việt Nam vẫn còn tồn tại nhiều vấn đề như: Ở thị trường trái phiếu, mặc dù đã tiến hành tự do hóa thị trường tài chính nhưng trên thị trường vẫn thiếu vắng các tổ chức đầu tư như quỹ hưu bổng để đáp ứng nhu cầu đầu tư dài hạn của các công ty niêm yết (theo IFC (2007) và IFC (2010)). Thêm vào đó, năm 2007 khi mà thị trường chứng khoán Việt nam thực sự đi vào hoạt động thì khi đó nền kinh tế Việt nam lại bị ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng tài chính giai đoạn 2007-2010. Hậu quả của nó là lạm phát gia tăng, thị trường chứng khoán suy thoái, thị trường bất động sản đóng băng, nền kinh tế tăng trưởng chậm lại. Những công ty trước giai đoạn này được cho là những công ty tiềm năng, kinh doanh có lãi, có cơ hội tăng trưởng mạnh, có dòng tiền ổn định đã không dừng ở đó, mong muốn có được lợi nhuận cao hơn nên đã thực hiện đầu tư dàn trải ở nhiều lĩnh vực ngành nghề khác như bất động sản…khiến cho dòng tiền công ty biến động [...]... các doanh nghiệp ở Việt nam và do đó việc khảo sát các yếu tố quyết định lên việc giữ tiền ở các công ty Việt Nam có thể khác so với kết quả của các nghiên cứu trước đó ở các thị trường tài chính đã và đang phát triển 2 Mục tiêu nghiên cứu: Mục tiêu nghiên cứu của bài là nhằm xem xét mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đến việc lựa chọn nắm giữ tiền mặt của các công ty niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng... kinh doanh của họ gặp rủi ro, dòng tiền nội bộ ở mức cao và giảm tiền khi công ty được tài trợ nhiều Các công ty tăng trưởng giữ tiền ở mức cao hơn so với các công ty trưởng thành Đối với các công ty tăng trưởng giữa tiền và các đặc trưng của công ty: qui mô, tài sản lưu động và nợ ngắn hạn có mối tương quan nghịch với nhau Trong khi ở các công ty trưởng thành mức tiền mặt gia tăng cùng với qui mô, đầu... như có một sự phân tán ở tốc độ điều chỉnh giữa các công ty Kết quả nghiên cứu cho thấy bằng chứng phù hợp rằng có sự hiện diện của chi phí điều chỉnh Mai Daher (2010): khảo sát các yếu tố quyết định đến việc giữ tiền của các công ty cổ phần và tư nhân ở UK Tác giả thực hiện nghiên cứu các yếu tố quyết định đến việc giữ tiền trên mẫu của 60.000 công ty cổ phần và công ty tư nhân ở UK giai đoạn từ 1985-2005... sổ sách, dòng tiền, vốn lưu động ròng, đòn bẩy, qui mô công ty, qui mô ban quản trị, quyền sở hữu của giám đốc điều hành tác động đáng kể đến việc nắm giữ tiền của các công ty ở Canada Sunday E.Ogundipe, Rafiu O.Salawu và Lawrencia O.Ogundipe (2012): khảo sát các yếu tố quyết định đến việc giữ tiền của các công ty phi tài chính ở Nigeria Tác giả thực hiện kiểm định trên mẫu của 54 công ty phi tài chính... sản lưu động Trong khi các cơ hội tăng trưởng và sự biến đổi của dòng tiền tương quan thuận với việc giữ tiền thì việc chi trả cổ tức và sự thay thế của các tài sản lưu động tương quan nghịch với việc giữ tiền Khaoula Saddour (2006): khảo sát các yếu tố quyết định đến việc giữ tiền của các công ty Pháp giai đoạn 1998-2002 Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty Pháp tăng giữ tiền khi hoạt động kinh... thấy có mối liên hệ giữa việc giữ tiền và các cơ hội đầu tư Ngoài ra, kết quả 17 nghiên cứu còn cho thấy các công ty tư nhân nắm giữ tiền nhiều hơn các công ty cổ phần Cuối cùng, tác giả tìm thấy dấu hiệu cho rằng vấn đề đại diện (Agency problem) tác động trực tiếp của lên việc giữ tiền Corina Camelia Pastor (2010): phân tích các nhân tố quyết định mức độ nắm giữ tiền của các công ty phi tài chính vừa... mô của công ty và tỷ lệ nợ, và tăng cùng với lợi nhuận, triển vọng tăng trưởng và tỷ lệ chi trả cổ tức Hofmann (2006): nghiên cứu các yếu tố quyết định đến việc giữ tiền của các công ty tài chính Tác giả tìm thấy các yếu tố quyết định chính đến việc giữ tiền của các công ty ở New Zealand đó là: các cơ hội tăng trưởng, biến đổi của dòng tiền, đòn bẩy tài chính, chi trả cổ tức và sự thay thế của các tài... được tại sao các nhà quản lý lại thay đổi chính sách tiền mặt của công ty khi mà quyền sở hữu của họ ở mức cao Nghiên cứu của Ferreira và Vilela (2004) về các yếu tố quyết định giữ tiền của công ty bằng cách sử dụng mẫu dữ liệu của 400 công ty của 12 nước Liên minh tiền tệ kinh tế (EMU) Kết quả cho thấy việc giữ tiền có tác động cùng chiều với các cơ hội đầu tư và dòng tiền, tuy nhiên có tác động ngược... hệ giữa việc giữ tiền và dòng tiền nội bộ Sara Anjum, Qaisar Ali Malik (2013): nghiên cứu và đo lường các yếu 18 tố như qui mô công ty, vốn lưu động ròng, đòn bẩy, vòng quay tiền mặt và tăng trưởng doanh thu tác động đến việc nắm giữ tiền của các công ty Nghiên cứu sử dụng mẫu của 395 công ty phi tài chính Pakistan được niêm yết trên sàn chứng khoán Karachi, giai đoạn từ 2005-2011 Kết quả cho thấy giữa... 2001-2007 Kết quả tìm thấy qui mô, cơ hội tăng trưởng, mối quan hệ với ngân hàng, dòng tiền không chắc chắn, cấu trúc nợ, thanh khoản và đòn bẩy có tác động đáng kể đến việc nắm giữ tiền của các công ty phi tài chính vừa và nhỏ ở Bồ Đào Nha Amarjit Gill và Charul Shah (2012): khảo sát các yếu tố quyết định đến việc giữ tiền của các công ty ở Canada, mẫu gồm 166 công ty Canada được niêm yết trên sàn chứng khoán .       Tôi xin cam đoan luận văn Phân tích các yếu tố tác động đến việc lựa chọn nắm giữ tiền mặt ở các công ty Việt Nam ” là công trình nghiên cứu của tôi. Các phân tích và kết quả trong bài đều. cứu sử dụng dữ liệu ở Việt Nam. Vì vậy, bài nghiên cứu Phân tích các yếu tố tác động đến việc lựa chọn nắm giữ tiền mặt ở các công ty Việt Nam giúp đóng góp thêm vào các nghiên cứu thực nghiệm. đã ảnh hưởng đến việc giữ tiền của các doanh nghiệp ở Việt nam và do đó việc khảo sát các yếu tố quyết định lên việc giữ tiền ở các công ty Việt Nam có thể khác so với kết quả của các nghiên