1 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH HỒ THỊ PHƯỢNG QUỲNH GIẢI PHÁP PHÁT TRIỂN HOẠT ĐỘNG MUA LẠI DOANH NGHIỆP VIỆT NAM BẰNG VỐN VAY (LBOs) CỦA QUỸ ĐẦU TƯ TƯ NHÂN Chuyên ngành: TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP Mã số: 60.31.12 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS PHẠM VĂN NĂNG THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH – NĂM 2009 2 LỜI CAM ĐOAN Tôi cam đoan rằng đề tài “Mua lại doanh nghiệp Việt Nam bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân” do chính tôi thực hiện. Các số liệu được thu thập, kết quả phân tích, dẫn chứng trong đề tài là trung thực. Không có sự trùng lặp, sao chép từ bất kỳ đề tài, luận án hay công trình nghiên cứu khoa học nào của các tác giả khác. Kết quả nghiên cứu được trình bày trong luận văn này chưa từng được công bố tại bất kỳ công trình nào khác. Ngày 29 tháng 10 năm 2009 Tác giả luận văn Hồ Thị Phượng Quỳnh 3 LỜI CẢM ƠN Tôi xin chân thành cảm ơn quý Thầy Cô trường Đại học Kinh tế Thành Phố Hồ Chí Minh đã truyền đạt những kiến thức quý báu trong suốt những năm học tại trường. Xin đặc biệt cảm ơn PGS.TS Phạm Văn Năng và PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa đã tận tình hướng dẫn và góp ý cho tôi trong su ốt quá trình thực hiện luận văn. Xin chân thành cảm ơn quý Thầy Cô trong Hội đồng bảo vệ luận văn đã dành thời gian quý báu để đọc và chấm luận văn này. Xin cảm ơn trường Cao Đẳng Kinh tế Kỹ Thuật Kiên Giang đã tạo điều kiện cho tôi hoàn thành luận văn. 4 KÝ HIỆU CÁC TỪ VIẾT TẮT CT Công ty CTCP Công ty cổ phần CPT Cổ phần thường IPO Phát hành cổ phiếu lần đầu ra công chúng M&A Mua lại và sáp nhập LBOs Mua lại bằng vốn vay LIBOR Lãi suất liên ngân hàng Luân Đôn PE Vốn sở hữu tư nhân USD Đồng đôla Mỹ VN Việt Nam WTO Tổ chức thương mại quốc tế 5 DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Bảng 1.1: Các nguồn tài trợ LBO 16 Bảng 1.2: Lợi nhuận cho cổ đông trước khi LBO 21 Bảng 1.3: Lợi nhuận cho cổ đông sau khi LBO 21 Bảng 1.4: 10 thương vụ LBO lớn nhất thế giới 29 Bảng 2.1: Luật và một số văn bản dưới luật có liên quan đến hoạt động mua bán và sáp nhập 35 Bảng 2.2: Số lượng doanh nghiệp tư nhân theo Luật doanh nghiệp sửa đổi, bổ sung 38 Bảng 2.3: Các hình thức giao dịch M&A qua 70 thương vụ điển hình (2003 – 2008) 40 Bảng 2.4: Top 10 quỹ đầu tư tại Việt Nam năm 2008 42 Bảng 2.5: Mối quan tâm của các quỹ đầu tư nước ngoài đối với công ty mục tiêu ở Việt Nam 44 Bảng 2.6: Tiêu chí lựa chọn công ty mục tiêu của quỹ 45 Bảng 2.7: Vốn đầu tư cổ phần tư nhân cho các thương vụ M&A (LBO) điển hình giai đoạn 2003 – 2008 48 Bảng 3.1: Tóm tắt mô hình LBO đầu ra 66 Bảng 3.2: Tính toán tỉ suất thu hồi nội bộ 68 Bảng 3.3: Hiện giá dòng tiền vốn cổ phần điều chỉnh - Sử dụng phương pháp đo lường rủi ro khả biến 70 Bảng 3.4: Các giả định tài trợ 71 Bảng 3.5: Tác động của đòn bẩy đến lợi nhuận của cổ đông 73 6 DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 1.1: Các dạng thâu tóm 9 Hình 1.2: Cấu trúc vốn LBOs 17 Hình 1.3: Tiến trình LBOs của quỹ đầu tư tư nhân 20 Hình 1.4: Số lượng và tổng giá trị giao dịch LBO trên thế giới, 1980 – 2007 29 Hình 2.1: Vốn đầu tư phân theo thành phần kinh tế, 1999 – 2008 37 Hình 2.2: Tỉ lệ thâm nhập của đầu tư tư nhân ở VN so với các nước châu Á, 2007 39 Hình 2.3: Các loại quỹ đầu tư tại VN 43 Hình 2.4: Chiến lược bán lại cổ phần 46 Hình 3.1: LBO thành công 80 7 DANH MỤC PHỤ LỤC Phụ lục 1: Cấu trúc nợ LBO ở Mỹ và Châu Âu từ năm 1997 – 2007 Phụ lục 2: Luật và một số văn bản dưới luật có liên quan đến hoạt động mua bán và sáp nhập Phụ lục 3: Các hình thức mua lại và thâu tóm doanh nghiệp theo pháp luật Việt Nam Phụ lục 4: Các giao dịch M&A điển hình giai đoạn 2003 – 2008 Phụ lục 5: Danh sách các quỹ đầu tư tại VN từ 2003 – 7/2009 Phụ lục 6: Nghiên cứu thương vụ mua lại cổ phần của các quỹ đầu tư vốn cổ phần tư nhân tại Việt Nam Phụ lục 7: Bảng báo cáo thu nhập, bảng cân đối kế toán, báo cáo lưu chuyển tiền tệ, bảng các giả định tài trợ của CTCP Tập đoàn Hoà Phát dự đoán từ năm 2009 – 2015. Phụ lục 8: Các vụ LBOs phá sản năm 2008. 8 MỤC LỤC MỞ ĐẦU 10 CHƯƠNG 1 14 1.1. Các hình thức cơ bản của mua lại và thâu tóm doanh nghiệp 15 1.2. Bản chất và đặc điểm của LBOs 19 1.2.1. Bản chất LBOs 19 1.2.2. Đặc điểm LBOs 20 1.3. Tài trợ cho hoạt động LBOs 21 1.3.1. Phân loại các nguồn tài trợ 21 1.3.2. Cấu trúc vốn của LBOs 25 1.3.3. Các thành phần tham gia tài trợ cho hoạt động LBOs 26 1.4. Tiến trình mua lại bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân (quỹ đầu tư LBO) 27 1.5. Tác động LBOs đến giá trị cổ đông 29 1.5.1. Đối với cổ đông công ty mục tiêu (trước khi mua đứt – pre-LBO) 29 1.5.2. Đối với cổ đông LBOs (sau khi mua đứt – postLBOs) 30 1.6. Đánh giá thương vụ LBO bằng phương pháp đo lường rủi ro khả biến (The Variable Risk Method – VR) 31 1.7. Sơ lược về thị trường và xu hướng phát triển LBOs trên thế giới. 34 1.7.1. Đặc điểm LBOs trong đầu năm 1980 34 1.7.2. LBOs từ giữa đến cuối những năm 1980 35 1.7.3. LBOs trong thập niên 1990 và những năm sau 1990. 35 1.7.4. Số liệu LBOs trên thế giới từ năm 1980 – 2008 37 1.7.5. LBOs từ sau năm 2008 (thời kỳ hậu khủng hoảng tài chính). 39 CHƯƠNG 2 41 2.1. Hệ thống các qui định pháp lý tác động đến hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp của vốn đầu tư tư nhân tại Việt Nam 42 2.2. Thị trường vốn sở hữu tư nhân ở Việt Nam 46 9 2.3. Hoạt động mua lại doanh nghiệp bằng nguồn vốn vay (LBOs) của vốn đầu tư tư nhân ở Việt Nam 49 2.3.1. Các hình thức giao dịch của vốn đầu tư tư nhân tại Việt Nam 49 2.3.2. LBOs là một phần không thể thiếu trong chiến lược đầu tư của quỹ đầu tư tư nhân 51 2.4. Cấu trúc vốn trong các thương vụ điển hình của quỹ đầu tư tư nhân ở Việt Nam 56 2.5. Tác động của hoạt động mua lại bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân đến các doanh nghiệp VN 61 2.5.1. Tác động tích cực 61 2.5.2. Tác động tiêu cực 63 2.6. Một số nguyên nhân làm cho LBOs chưa phát triển tại VN 64 CHƯƠNG 3 67 3.1. Xây dựng mô hình cấu trúc và đánh giá hoạt động mua lại doanh nghiệp Việt Nam bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân 68 3.1.1. Ví dụ minh hoạ và các giả định 68 3.1.2. Xây dựng mô hình LBO 69 3.1.3. Ứng dụng phương pháp đo lường rủi ro khả biến để đánh giá giá trị thương vụ LBOs 71 3.1.4. Nhận xét mô hình LBO. 74 3.2. Một số giải pháp hỗ trợ phát triển hoạt động mua lại doanh nghiệp VN của quỹ đầu tư tư nhân. 81 3.2.1. Các điều kiện để hoạt động LBO hình thành và phát triển trong thị trường M&A tại VN 81 3.2.2. Hoàn thiện khung pháp lý cho hoạt động M&A nói chung và LBO nói riêng. 82 3.2.3. Hình thành qu ỹ đầu tư LBO 83 3.2.4. Vai trò của các nhà tài trợ nợ của giao dịch LBO – Xây dựng sản phẩm cho vay mua lại DN trong hệ thống ngân hàng 84 3.2.5. Công khai và minh bạch thông tin 86 3.2.6. Phát triển thị trường thoái vốn 87 KẾT LUẬN 91 TÀI LIỆU THAM KHẢO 94 10 MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Mua lại bằng vốn vay (LBOs) là một hình thức rất phổ biến của các công ty thu mua. Các công ty này được biết đến dưới tên gọi là công ty vốn sở hữu tư nhân (PE). Họ huy động vốn từ các cá nhân giàu có hoặc các nhà đầu tư có tổ chức và sử dụng nó để mua lại cổ phần trong các công ty mục tiêu. Tuy nhiên, khi thực hiện thương vụ LBO, họ sử dụng phần lớn vốn vay và một tỉ lệ rất thấp vốn chủ sở hữu trong cấu trúc vốn của công ty bị thu mua. Đầu tiên, LBOs nổi lên như một hiện tượng vào những năm 1980s. Thương vụ LBO gây xôn xao trong thị trường M&A lúc bấy giờ là công ty vốn sở hữu tư nhân Kohlberg, Kravis & Roberts (KKR) mua lại RJR Nabisco vào năm 1988 với giá 25,1 tỉ USD và đây cũng là một trong 10 thương vụ LBOs lớn nhất trên thế giới từ trước đến nay. Ngày nay, giao dịch LBO bởi công ty cổ phần tư nhân ngày càng phổ biến khắp thế giới. Với tổng giá trị giao dịch LBOs đạt kỷ lục vào năm 2006, khoảng $400 tỷ USD. Riêng năm 2007, thương vụ của quỹ đầu tư tư nhân chiếm khoảng 28% giao dịch M&A trên toàn thế giới (con số này trong năm 2000 chỉ có 3,1%). Vì vậy, trải qua hai thập kỷ, hơn bao giờ hết, LBOs đã có một tầm quan trọng đáng kể trong thị trường M&A nói chung. Trên thế giới hoạt động LBOs là vậy, nhưng tại Việt Nam, hoạt động mua lại doanh nghiệp bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân vẫn còn xa lạ. Trong khi đó, chưa có nghiên cứu nào đầy đủ và toàn diện về LBO ở Việt Nam. Chính điều này bước đầu đã thôi thúc chúng tôi đi sâu vào nghiên cứu. Và quả thật, về mặt kinh tế vĩ mô, thị trường vốn sở hữu tư nhân cùng với hoạt động LBOs của nó là một nguồn vốn quan trọng cho sự phát triển tài chính doanh nghiệp của quốc gia. Bởi vì các PE cho phép vốn di chuyển vào những công ty, những dự án khả thi và hỗ trợ kỹ thuật mới; từ đó thúc đẩy sự tăng trưởng việc làm và kinh tế. Còn về mặt kinh tế vi mô, LBO tạo ra giá trị cho các bên tham gia giao dịch. Hơn thế nữa, hoạt động LBOs sẽ hứa hẹn đầy triển vọng khi VN gia nhập vào Tổ chức thương mại thế giới (WTO) và mở ra một hướng mới cho thị trường [...]... Chương 3: Giải pháp phát triển hoạt động mua lại doanh nghiệp VN bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân (24 trang) 14 Chương 1 TỔNG QUAN VỀ HOẠT ĐỘNG MUA LẠI DOANH NGHIỆP BẰNG VỐN VAY (LBOs) CỦA QUỸ ĐẦU TƯ TƯ NHÂN Trong nhiều năm qua, sự gia tăng trong các thương vụ mua lại bởi các quỹ đầu tư tư nhân đã làm khuấy động các cuộc tranh cãi về tác động tiềm năng của các thương vụ này Các quỹ đầu tư đã vay khoản... phương pháp đo lường rủi ro khả biến Thứ ba, đề xuất một số giải pháp để hỗ trợ phát triển cho hoạt động LBO của quỹ đầu tư tư nhân tại VN 3 Đối tư ng và phạm vi nghiên cứu Đối tư ng nghiên cứu của luận văn là các thương vụ mua lại của quỹ đầu tư tư nhân (chủ yếu là các quỹ đầu tư nước ngoài) đối với các doanh nghiệp VN Vì vậy, luận văn này tập trung phân tích hoạt động mua lại doanh nghiệp VN bằng vốn vay. .. phương pháp đo lường rủi ro khả biến – một phương pháp dựa trên nền tảng của tiêu chuẩn hiện giá thuần 6 Cấu trúc luận văn Ngoài phần mở đầu, kết luận, phụ lục và đề mục tham khảo, luận văn gồm có 3 chương chính: - Chương 1: Tổng quan về hoạt động mua lại doanh nghiệp bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân (27 trang) - Chương 2: Thực trạng hoạt động mua lại doanh nghiệp VN bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân. .. luận của hoạt động mua lại bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân Trước tiên, chúng tôi tìm hiểu bản chất và đặc điểm của LBO Sau đó, rất cần thiết khi nghiên cứu về cấu trúc điển hình của thương vụ LBO với một số nguồn vay khác nhau và các thành phần tham gia tài trợ từ công ty cổ phần tư nhân (công ty đầu tư LBO) và quỹ đầu tư tư nhân (quỹ đầu tư LBO) Thời gian sở hữu doanh nghiệp mua lại bởi LBO thường... sau: (Xem hình 1.3)  Lập quỹ đầu tư vốn sở hữu tư nhân: Công ty đầu tư tư nhân lập ra một quỹ đầu tư tư nhân (private equity fund – PE fund), mà vốn của quỹ này do các nhà đầu tư (đối tác hữu hạn) thoả thuận đóng góp Các nhà đầu tư bao gồm công ty đại chúng, công ty bảo hiểm và các cá nhân giàu có Khi công ty PE tiến hành mua lại doanh nghiệp, nó yêu cầu các nhà đầu tư cung cấp vốn  Tìm kiếm và sàng... giao dịch tư nhân hoá là mua lại bằng vốn vay hay đầu tư tài chính (leveraged buyouts) Hình 1.1: Các dạng thâu tóm Sáp nhập hoặc hợp nhất Mua lại Thâu tóm Lôi kéo cổ đông Tư nhân hoá (LBO) Mua lại cổ phần Mua lại tài sản 19 1.2 Bản chất và đặc điểm của LBOs 1.2.1 Bản chất LBOs Có thể dịch thuật ngữ Leveraged buyouts (LBOs) theo nhiều cách như đòn bẩy vay nợ, mua lại bằng vốn vay, mua lại bằng nợ có... chức đầu tư khác nhau, như công ty bảo hiểm nhân thọ và quỹ hưu trí Ngoài ra, các nhà đầu tư có tổ chức tham gia một cách năng động vào việc cấp vốn LBO một cách trực tiếp hoặc gián tiếp thông qua quỹ đầu tư LBO Số vốn (vốn góp chung) của các quỹ này được huy động để đầu tư LBOs 27 Qua việc đầu tư LBOs, các tổ chức đầu tư đã dự đoán lợi nhuận cao hơn so với các hình thức cho vay Nhưng, bằng cách góp vốn. .. quỹ đầu tư tư nhân tập trung vào các doanh nghiệp có công nghệ thấp trong giai đoạn trưởng thành, vì khả năng gánh chịu được nhiều nợ của họ Bên cạnh đó, vốn cổ phần tư nhân thông qua các quỹ này đầu tư vào một loạt các thương vụ để đa dạng hoá danh mục đầu tư của mình Trong khi các quỹ đầu tư tư nhân thường xuyên đưa ra mức lợi nhuận hấp dẫn trong những năm 90, thì từ năm 2000 trở đi các quỹ đầu tư lại. .. thức của nợ không đảm bảo cũng như một số vốn cổ phần 1.4 Tiến trình mua lại bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân (quỹ đầu tư LBO) Một thương vụ LBO điển hình bởi quỹ cổ phần tư nhân là một quy trình đầu tư toàn diện bao gồm nhiều giai đoạn phân tích định tính và định lượng Tuy nhiên, trong thực tế, tuỳ vào từng thương vụ mà quy trình được điều chỉnh để đáp ứng nhu cầu cụ thể của mỗi loại hình đầu tư. .. 5 năm để hoàn trả vốn và thu lợi nhuận dự kiến cho các nhà đầu tư quỹ Các lựa chọn thoái vốn bao gồm:  Sang nhượng lại cho đối tác chiến lược;  Bán lại cho các quỹ đầu tư khác; 29  IPO hoặc niêm yết Hình 1.3: Tiến trình LBOs của quỹ đầu tư vốn cổ phần tư nhân Các nhà đầu tư 1a Cam kết góp vốn 1b Quỹ PE 4 2 $Lãi 5 Sau 5-7 năm Công ty mục tiêu Công ty PE Cam kết cho vay 3 Nhóm cho vay Ngân hàng thương . trạng hoạt động mua lại doanh nghiệp VN bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân (26 trang). - Chương 3: Giải pháp phát triển hoạt động mua lại doanh nghiệp VN bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân. lược đầu tư của quỹ đầu tư tư nhân 51 2.4. Cấu trúc vốn trong các thương vụ điển hình của quỹ đầu tư tư nhân ở Việt Nam 56 2.5. Tác động của hoạt động mua lại bằng vốn vay của quỹ đầu tư tư nhân. định pháp lý tác động đến hoạt động mua lại và sáp nhập doanh nghiệp của vốn đầu tư tư nhân tại Việt Nam 42 2.2. Thị trường vốn sở hữu tư nhân ở Việt Nam 46 9 2.3. Hoạt động mua lại doanh nghiệp