GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 1 MỤC LỤC TÓM TẮT 3 1. GIỚI THIỆU 4 2. BỐI CẢNH NGHIÊN CỨU 7 2.1 Đặc điểm của tài khoản vãng lai và dòng vốn đầu tư trực tiếp FDI 7 2.2 Đặc điểm dòng vốn ngoài FDI 9 2.2.1. Dòng vốn đầu tư chứng khoán 11 2.2.2. Các khoản đầu tư khác 12 2.2.3. “Sai số và các dòng vốn bị bỏ sót” 14 2.3 Bùng nổ tích lũy dự trữ ngoại hối của Trung Quốc 14 2.4 Tác động dự trữ tích lũy lên chính sách tiền tệ Trung Quốc 15 2.2.4. Áp lực tỷ giá hôi đoái biến động 15 2.2.5. Áp lực lạm phát gia tăng 16 2.5 Kiểm soát vốn 16 2.6 Chính sách vô hiệu hoá 18 2.2.6. Các công cụ thực hiện 18 2.2.6.1. Các công cụ thị trường mở 18 2.2.6.2. Các công cụ phi thị trường 19 2.2.7. Cơ chế tiến hành 20 2.2.7.1. Trước năm 2000 20 2.2.7.2. Sau năm 2000 20 3. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 23 3.1 Đo lường các phản ng vô hiệu ha 23 3.2 Đo lường tác động của việc gia tăng dự trữ ngoại hối 24 3.3 Mô phỏng 24 4. NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 25 4.1 Đo lường hiệu quả của chính sách vô hiệu hóa 25 GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 2 4.2 Tác động của gia tăng dự trữ tích lũy và chính sách kiểm soát tiền tệ 26 4.3 Mô phỏng 31 4.3.1. Kết quả mô phỏng với cung tiền không điều chỉnh 32 4.3.1.1. Kịch bản 1 32 4.3.1.2. Kịch bản 2 33 4.3.2. Kết quả mô phỏng với cung tiền có điều chỉnh 34 4.3.2.1. Kịch bản 1A 36 4.3.2.2. Kịch bản 2A 37 5. KẾT LUẬN 38 TÀI LIỆU THAM KHẢO 40 PHỤ LỤC 43 GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 3 TÓM TẮT Nhiều năm gần đây Trung Quốc phải đối mặt với một sự gia tăng trong vấn đề về bộ ba bất khả thi (trilemma) đ là làm thế nào để cố gắng đeo đuổi một chính sách tiền tệ độc lập và vừa giới hạn tính biến động, bất ổn của tỷ giá, trong khi cùng lúc đối mặt với những dòng vốn quốc tế chảy vào trong nước lớn và ngày càng gia tăng. Bài nghiên cu phân tích tác động của bộ ba bất khả thi lên chính sách tiền tệ của Trung Quốc như là một quốc gia tự do hóa thị trường hàng hóa và thị trường tài chính cũng như là một quốc gia hội nhập với nền kinh tế thế giới. Cụ thể bài viết thể hiện cách mà Trung Quốc có thể “cách ly” dự trữ tiền (reserve money) của họ khỏi tác động của dòng tiền vào trên cán cân thanh toán bằng “sterilizing” – chính sách vô hiệu hóa thông qua việc phát hành chng khoán nợ của ngân hàng trung ương và hiệu quả của chính sách vô hiệu quả của n đối với chính sách tiền tệ của Trung Quốc. Điều ngạc nhiên là kết quả thực nghiệm của tác giả chỉ ra rằng chính sách vô hiệu ha đã giảm hiệu quả một cách chóng mặt trong năm 2006 khi đối mặt với sự tích lũy ngày càng lớn và gia tăng liên tục của dự trữ quốc tế, dẫn đến một sự tăng trưởng đột biến trong cung tiền. Bên cạnh đ các tác giả cũng ước lượng một mô hình vector tự hiệu chỉnh sai số VECM liên kết sự tăng vọt trong tiền dự trữ với cung tiền (Broad money), GDP thực và mặt bằng giá cả để lý giải các tác động của việc gia tăng mc tích luỹ dự trữ ngoại hối của Trung Quốc đối với chính sách tiền tệ của n, đặc biệt là tác động của n đến vấn đề lạm phát của nước này. Bên cạnh đ tác giả cũng sử dụng các mô phỏng thích hợp khác để đưa ra các kịch bản phù hợp đối với vấn đề lạm phát khi quỹ dự trữ ngoại hối ngày càng gia tăng. - Kịch bản về sự gia tăng mạnh tăng trưởng dự trữ tiền (phù hợp với chính sách vô hiệu hóa bị giảm hiệu lực do việc tích lũy dự trữ ngoại hối) cộng với tăng trưởng GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 4 kinh tế mạnh mẽ, mô hình dự báo cho thấy một sự gia tăng nhanh chng trong lạm phát. - Kịch bản mô phỏng với sự mở rộng là kết hợp với một sự gia tăng dần trong yêu cầu dự trữ ngân hàng cũng vẫn ngụ ý một sự gia tăng nhanh chng trong tỷ lệ lạm phát. - Kịch bản kết hợp một sự giảm mạnh của tăng trưởng kinh tế sẽ dẫn tới áp lực lạm phát ít hơn mặc dù có sự tích lũy đáng kể trong dự trữ ngoại hối. 1. GIỚI THIỆU Mô hình bộ 3 bất khả thi phát biểu rằng 1 quốc gia không thể vừa đặt mục tiêu vào tỷ giá hối đoái, vừa điều hành một chính sách tiền tệ độc lập, và cho phép lưu chuyển nguồn vốn hoàn toàn. Trong khoảng giữa những năm 1980, hầu hết các quốc gia đang phát triển thực hiện một chính sách tập trung duy trì tỷ giá ổn định và độc lập tiền tệ, họ chấp nhận một nền kinh tế đng cửa. Vào cuối những năm 1980 và đầu những năm 1990, một vài quốc gia đang phát triển như Mexico, Thái Lan, Hàn Quốc, cho phép mở cửa, tự do hóa tài chính. Mặc dù, họ hội nhập tài chính nhiều hơn, nhiều quốc qia trong số đ vẫn cố gắng duy trì một vài mc độ tỷ giá ổn định và tiền tệ độc lập, và đã thất bại trong việc giải quyết bộ ba bất khả thi. Mục tiêu chính sách không phù hợp của họ dẫn đến cuộc khủng hoảng tài chính nghiêm trọng, ở Mexico trong thời gian 1994-1995 và ở châu Á trong thời gian 1997-1998. Trong đầu những năm 1990 Argentina đã thông qua một mô hình bộ ba bất khả thi liên quan đến việc cố định tỷ giá, theo phiên bản của một chuẩn tiền tệ, và hội nhập tài chính hoàn toàn. Argentina cũng đã trải qua một cuộc khủng hoảng khi hi sinh độc lập về chính sách tiền tệ để duy trì một chế độ chuẩn tiền tệ không còn khả thi. Trung Quốc đã và đang đeo đuổi một chính sách hướng tới mở cửa tài chính nhiều hơn. Trung Quốc đã thực hiện mục tiêu của mình bằng cách thực hiện các ưu đãi về thuế và các chính sách khác để thúc đẩy các dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI, đồng thời GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 5 không khuyến khích các hình thc như danh mục đầu tư chủ yếu là vào chng khoán và nợ nước ngoài. Kiểm soát vốn cũng đng một vai trò trong việc bảo vệ hệ thống ngân hàng từ đối thủ cạnh tranh bên ngoài bằng cách hạn chế sự thâm nhập của các ngân hàng nước ngoài và khiến chu chuyển vốn ra nước ngoài kh khăn hơn. Sự hạn chế phát triển các thị trường về nợ và thị trường cổ phiếu trong quá kh duy trì vai trò của hệ thống ngân hàng nhà nước như là một trung gian quốc tế (international intermediary) chính cho người vay và người tiết kiệm Trung Quốc. Trung Quốc phải đối mặt với một thách thc lớn khi cố gắng duy trì hệ thống tiền tệ trong nước và mặt bằng giá cả ổn định 1 trong điều kiện từng bước tự do hóa tài khoản vốn của mình. Mặc dù Trung Quốc cho phép tỷ giá linh động một chút trong những năm gần đây để tránh vấn đề bộ ba bất khả thi. Nhưng để giới hạn việc định giá cao đồng nội tệ trước sự gia tăng thặng dư cán cân thanh toán ở cả tài khoản vãng lai lẫn tài khoản tài chính đã tạo áp lực tăng giá lên đồng nội tệ, cơ quan tiền tệ trung ương của Trung Quốc đã can thiệp vào thị trường ngoại hối và tích lũy một lượng lớn ngoại tệ. Việc này đã làm cho lượng dự trữ ngoại hối của Trung Quốc gia tăng đáng kể từ 140 tỷ USD (15% GDP) năm 1997 lên đến 1,5 nghìn tỷ USD cuối năm 2007 (nhiều hơn 45% GDP), với 2/3 sự tích lũy dự trữ này chỉ diễn ra chỉ trong vòng 3 năm từ 2005-2007. Lượng tích lũy dự trữ này dấy lên lo ngại về bất ổn tiền tệ và lạm phát ở Trung Quốc. Vì cung tiền và giá cả tăng nhanh chng. Sự mở rộng qua mc của cung tiền, tiền và tín dụng giai đoạn 1991-1994, khi mà cung tiền tăng ở những thời điểm lên tới trên 40% một 1 Ví dụ, Trung Quốc những năm gần đây cho phép giới hạn mở rộng của dòng vốn đầu tư danh mục thông qua chương trình “đầu tư đủ điều kiện”. Hơn nữa, các dòng vốn phi chính thc vào và ra của Trung Quốc cũng tăng trưởng theo thời gian. GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 6 năm , kết quả là lạm phát tăng cao, chỉ số giá gia tăng và đạt đỉnh ở mc gần 30% 2 . Trong những quý năm 2007, cung tiền gia tăng trên 30% và chỉ số CPI tăng trên 8% 3 . Một khi Trung Quốc còn tiếp tục đặt mục tiêu cao vào một chế độ tỷ giá ổn định hơn là sử dụng chính sách tiền tệ như 1 công cụ điều chỉnh nền kinh tế vỹ mô, Các nhà quản lý tiền tệ Trung Quốc phải giải quyết thách thc hiện tại này bởi nhiều chính sách vô hiệu hóa trên thị trường mở tích cực hơn nữa cũng như gia tăng yêu cầu tỷ lệ dự trữ và áp dụng “window guidance measures”. Mc độ thành công của Trung Quốc khi đối đầu với vấn đề bộ ba bất khả thi phụ thuộc vào việc đạt được sự cân bằng giữa các mục tiêu chính sách. Nếu tiếp tục gia tăng dự trữ, mâu thuẫn giữa chính sách tiền tệ và mục tiêu tỷ giá sẽ trở nên ngày càng khó khăn hơn để giải quyết, đặc biệt là việc tiếp tục kiểm soát dòng vốn trở nên kh khăn hơn để duy trì. Với mục tiêu nghiên cu tác động của bộ ba bất khả thi lên chính sách tiền tệ của Trung Quốc khi nước này hội nhập tài chính, mở cửa tài khoản vốn nhiều hơn, các tác giả sẽ tiến hành các nghiên cu thực nghiệm để trả lời câu hỏi là: Sự gia tăng trong dự trữ ngoại hối của Trung Quốc tác lên chính sách tiền tệ quốc gia này như thế nào và điều này dẫn đến sự bất ổn tiền tệ mà góp phần làm cho lạm phát cao hơn hay không dựa trên các mối quan hệ của tiền dự trữ (reserve money), cung tiền (broad money), GDP thực và mặt bằng giá cả (prices)? 2 Điều này cũng được nổi bật bởi một sự giảm mạnh của chất lượng tài sản, kết quả là sự gia tăng đáng kể trong nợ không được thanh toán của ngân hàng). 3 Vì phần lớn lạm phát thể hiện như một sự gia tăng mạnh của giá lương thực, do thiếu hụt thực phẩm do thời tiết xấu và bệnh gia súc, c người cho rằng lạm phát gần đây không phải có nguồn gốc từ tiền tệ. Rogoff (2008) đã mô tả những quan điểm khác nhau là "thịt heo" và "tiền" cuộc tranh luận và nói rằng "Những người tin rằng nguyên nhân gây ra lạm phát của Trung Quốc là quá ít thịt lợn, ch không phải là quá nhiều tiền, là sai lầm nghiêm trọng." GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 7 Đồng thời đo lường mc độ vô hiệu hóa mà PBC đã đạt được khi cố gắng cách ly tốc độ tăng tiền dự trữ khỏi những tác động thanh khoản liên quan tới sự tích lũy nhanh các tài sản nước ngoài. Để giải quyết các câu hỏi trên bài viết này được thiết kế như sau: Phần 2 Tổng quan bối cảnh nghiên cu Phần 3 phương pháp nghiên cu Phần 4 nội dung nghiên cu và các kết luận Phần 5 là kết luận. 2. BỐI CẢNH NGHIÊN CỨU 2.1 Đặc điểm của tài khoản vãng lai và dòng vốn đầu tư trực tiếp FDI Từ sau những cải cách kinh tế mạnh mẽ của Trung Quốc, Trung Quốc đã trải qua những năm thặng dư cán cân thanh toán do xuất khẩu tăng mạnh nhờ đồng nhân dân tệ được định giá thấp. Cụ thể, tích lũy dự trữ của Trung Quốc tăng lên đáng chú ý từ năm 2001 với sự gia tăng thặng dư đáng ngạc nhiên trên cả tài khoản vốn và tài khoản vãng lai; nếu như tài khoản vãng lai của Trung Quốc giai đoạn trước năm 2001 chỉ tăng giảm theo một biên độ tương đối hẹp (từ 31,500 triệu USD năm 1998 giảm xuống còn 21,100 triệu USD năm 1999 và tăng nhẹ lên thành 20,500 triệu USD năm 2000); thì từ năm 2001 trở về sau tốc tộ gia tăng thặng dư đã tăng lên ấn tượng là từ 17,400 triệu USD vào năm 2001, vào khoảng (1.3% GDP) tăng lên 35,400 triệu USD vào năm 2002, năm 2006 là 247,000 triệu USD và năm 2007 đã tăng lên thành 325,700 triệu USD (10% GDP). Đầu tư trực tiếp cũng tăng đều đặn trong thời kỳ này, mặc dù không nhanh chng như tài khoản vãng lai. Định giá thấp Rmb mặt khác khiến Trung Quốc cực kỳ “hấp dẫn” với các nhà sản xuất quốc tế với nhân công và nguồn vốn giá rẻ, Trung Quốc là phân xưởng của thể giới và hằng năm nhận dòng vốn FDI khổng lồ từ các tập đoàn đa quốc gia. GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 8 Bảng 2.1. Thay đổi của tài khoản vãng lai, đầu tư trực tiếp và dự trữ ngoại hối So sánh giá trị trung bình và những thay đổi trong dòng vốn trên BOP trong những giai đoạn khác nhau. Sự gia tăng trong dự trữ ngoại hối qua thời gian được liên hệ rõ ràng nhất với sự gia tăng thặng dư tài khoản vãng lai và dòng vốn FDI. Bảng 2.2. cán cân thanh toán của Trung Quốc giai đoạn 1998-2007 Hầu hết gia tăng trong dự trữ ngoại hối đều thể hiện qua sự tăng vọt của tài khoản vãng lai, đặc biệt là 2005-2006 và 2007. FDI cũng đng vai trò tương tự để lý giải sự gia tăng trong tổng dự trữ ngoại hối. Hình 2.1 cung cấp hình ảnh về sự thay đổi trong các thành phần, theo tỷ lệ % so với GDP và bằng con số tuyệt đối. GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 9 Hình 2.1. Phân tích tổng dự trữ của Trung Quốc Một nhân tố đáng chú ý khác là dòng vốn ngoài FDI, thể hiện cụ thể là phần cột xanh trên hình 2.1, có những biến động đảo chiều liên tục, có ảnh hưởng lên dòng vốn đầu tư vào, cũng sẽ tác động lên tổng dự trữ ngoại hối. Cụ thể: 2.2 Đặc điểm dòng vốn ngoài FDI Dòng vốn ngoài FDI 4 được mô tả bao gồm: dòng vốn đầu tư chng khoán ròng, sai số và giao dịch bỏ sót, các dòng vốn khác. Dòng vốn nng đảo chiều liên tục với các dòng vốn ra và vào qua các năm: do hậu quả cuộc khủng hoảng năm 1997-1998 một dòng vốn rút khỏi nền kinh tế, sau đ chuyển sang một dòng vốn vào những năm 2001-2004, sau đ lại là dòng ra những năm 2005- 2006, và một dòng vốn đầu tư trở lại lớn những năm 2007. 4 Những dòng vốn ngoài FDI là những dòng “vốn nng” c thể đảo chiều trong một thời gian ngắn. GVHD: T.S NGUYN KHC QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 10 Mc độ biến động của các dòng vốn rất lớn. Cụ thể hơn, dòng vốn ngoài FDI thay đổi từ mc trung bình âm 54 tỷ USD vào 1998-2000 tới dương 24 tỷ USD năm 2001-04, một sự thay đổi của dòng vốn vào 78 tỷ USD (so với sự gia tăng thặng dư tài khoản vãng lai trung bình 18 tỷ USD trong cùng thời gian). Sau đ, trung bình thay đổi từ âm 46 tỷ USD trong 2005-2006, trước khi thay đổi tăng 102 tỷ USD năm 2007, như vậy có 1 sự thay đổi tăng đáng chú ý dòng vốn vào lên đến 148 tỷ USD 5 (so với sự gia tăng 120 tỷ USD trong tài khoản vãng lai). Bảng 2.3. Thay đổi của các dòng vốn đầu tư ngoài FDI Hình 2.2 thể hiện sự thay đổi cho các thành phần cụ thể: dòng vốn đầu tư chng khoán ròng, các sai số và thiếu sót, và các dòng vốn "khác". Tất cả các thành phần thay đổi tương tự trong biến động mang tính chu kỳ nói trên của tổng thể dòng tiền nóng. 5 Thay đổi trong 2006-2007 của dòng vốn chng khoán lên đến 169 Tỷ USD. [...]... sự gia tăng mức độ tăng trưởng của tiền dự trữ (mức tiền dự trữ đã tăng hơn 30 % trong nửa cuối năm 2007 so với cùng kỳ năm trước) và các giải pháp khác gần đây của PBC nhằm kiểm soát mức tăng trưởng cung tiền rộng cho thấy việc gia tăng quỹ dự trữ ngoại đã gây khó khăn rất nhiều đến việc quản lý và và kiểm soát chính sách tiền tệ Để đo lường tác động của việc gia tăng dự trữ tích luỹ đến các chính. .. năng của mình để vô hiệu hóa dòng vốn dự trữ khổng lồ 4.2 Tác động của gia tăng dự trữ tích lũy và chính sách kiểm soát tiền tệ Các dòng vốn (và kiểm soát vốn), tỷ giá là hai bộ phận của bộ ba bất khả thi Phần thứ ba chính là chính sách tiền tệ độc lập Câu hỏi đặt ra là Ngân hàng nhà nước Trung Quốc (PBC) có thể duy trì chính sách kiểm soát tiền tệ độc lập trong khi phải đối mặt với việc gia tăng. .. sách kiểm soát tiền tệ của Trung Quốc các tác giả ước tính mô hình vector hiệu chỉnh sai số (VECM) đối với lĩnh vực tiền tệ của Trung Quốc, với mục tiêu đánh giá tác động của việc gia tăng dự trữ ngoại hối thể hiện qua sự tăng trưởng của tiền dự trữ đối với hoạt động kiểm soát tiền tệ và lạm phát Các tác giả chủ trương đưa ra bốn phương trình liên quan đến các yếu tố như cung tiền rộng (M2), tiền dự. .. cung tiền) : Dự trữ ngoại hối tiếp tục gia tăng dẫn đến tăng trưởng của tiền dự trữ cũng gia tăng khoảng 30% trong giai đoạn dự báo GDP thực đạt mức tăng trưởng 10% mỗi năm trong giai đoạn dự báo Các tác giả tính toán các tác động đối với tăng trưởng của M2 và lạm phát CPI - Kịch bản 2 (liên quan đến cầu tiền) : tăng trưởng kinh tế suy giảm cùng với sự gia tăng trong quỹ giữ trữ ngoại hối: Dự trữ ngoại... tục gia tăng và dẫn đến tăng trưởng của tiền dự trữ cũng gia tăng khoảng 30% trong giai đoạn dự báo Tăng trưởng GDP thực tế giảm xuống 5% mỗi năm trong giai đoạn dự báo Các tác giả tính toán các tác động đối với tăng trưởng M2 và lạm phát CPI 4.3.1 Kết quả mô phỏng với cung tiền không điều chỉnh 4.3.1.1 Kịch bản 1 Giả định rằng các xu hướng kinh tế trong hiện tại vẫn tiếp tục cùng tiền dự trữ gia tăng. .. việc gia tăng tỉ lệ dự trữ bắt buộc gần đây, hệ thống ngân hàng nói chung vẫn có một số lượng khá lớn dự trữ dư thừa tại PBC; xem hình 4.1 Hình 4.1 lãi suất cho các khoản dự trữ và các giao dịch Repos Cơ quan quản lý tiền tệ cũng có thể tìm cách vô hiệu hóa các tác động của dòng vốn dự trữ, không chỉ lên cơ sở tiền dự trữ, mà còn lên cung tiền rộng, ví dụ, tăng yêu cầu dự trữ bắt buộc đối với tiền. .. Quốc thực hiện vì dòng chảy vào của vốn nước ngoài vượt xa lượng cung tiền mà Trung Quốc cần Điểm thứ ba của quan điểm này liên quan tới sự tích lũy dự trữ quốc tế với sự mất cân bằng trong nền kinh tế của Trung Quốc Đó là, tiêu dùng ít hơn và tiết kiệm nhiều hơn của Trung Quốc dẫn đến thặng dư thương mại và dự trữ quốc tế tăng 2.4 Tác động dự trữ tích lũy lên chính sách tiền tệ Trung Quốc 2.2.4 Áp lực... là do tác động tiền tệ từ tăng dòng tiền dự trữ (ví dụ: dương) được cộng hưởng từ việc ngân hàng trung ương mua lại các tài sản nội địa tức là dương Trong giai đoạn này, vô hiệu hóa chỉ diễn ra nhằm hạn chế tác động tiền tệ lên nền kinh tế, chứ chưa nhằm vào chủ ý gia tăng tích lũy dự trữ 2.2.7.2 Sau năm 2000 Từ giữa năm 2002, mặc dù, Trung Quốc trải qua một sự gia tăng đột biến trong dòng dự trữ ngoại... chuyển đổi thành tăng trưởng trong tiền dự trữ và tỉ lệ này tiếp tục gia tăng trong năm 2007 Tính hiệu quả của chính sách vô hiệu hóa giảm theo sự tăng trưởng trong dự trữ tiền bắt đầu gia tăng từ quý 4 năm 2006 và tiếp tục trong suốt năm 2007 Sự sụt giảm mạnh mức độ vô hiệu hóa ở Trung Quốc gần đây có thể có 2 khả năng Đầu tiên, tích lũy dự trữ ngoại hối của Trung Quốc trong những thời gian gần đây... những đồng tiền chính, dẫn tới dòng tiền vào của “sai số và thiếu sót” hơn là do dòng vốn vào bị bỏ sót) 2.3 Bùng nổ tích lũy dự trữ ngoại hối của Trung Quốc Trung Quốc không là nước nắm giữ dự trữ quốc tế lớn nhất trong thời gian dài Chỉ vào cuối năm 2005 tổng dự trữ quốc tế của Trung Quốc mới vượt qua Nhật Bản Trở lại những năm 1980 và những năm đầu 1990, tiền tệ nước ngoài rất hiếm đến nỗi Chính phủ . Bùng nổ tích lũy dự trữ ngoại hối của Trung Quốc 14 2.4 Tác động dự trữ tích lũy lên chính sách tiền tệ Trung Quốc 15 2.2.4. Áp lực tỷ giá hôi đoái biến động 15 2.2.5. Áp lực lạm phát gia tăng. QUC BO NHM 12 – ĐÊM 4 2 4.2 Tác động của gia tăng dự trữ tích lũy và chính sách kiểm soát tiền tệ 26 4.3 Mô phỏng 31 4.3.1. Kết quả mô phỏng với cung tiền không điều chỉnh 32 4.3.1.1 sự tăng vọt trong tiền dự trữ với cung tiền (Broad money), GDP thực và mặt bằng giá cả để lý giải các tác động của việc gia tăng mc tích luỹ dự trữ ngoại hối của Trung Quốc đối với chính sách