TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC KHOA TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP CHÍNH SÁCH NỢ TÁC ĐỘNG NHƯ THẾ NÀO ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh Khóa 22 – Ngân hàng đêm 1 – Nhóm 2 TP. HCM, Tháng 06, Năm 2013 Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 2 DANH SÁCH NHÓM 1. Nguyễn Hoàng Anh 2. Nguyễn Ngọc Anh 3. Mai Thúy Hằng 4. Lâm Đặng Xuân Hoa 5. Đặng Thị Thu Hương 6. Phạm Quốc Kỳ 7. Thái Kim Loan 8. Nguyễn Bùi Thiên Lý 9. Huỳnh Ngọc Hà My 10. Nguyễn Thị Thơm 11. Võ Thị Bích Trâm 12. Nguyễn Đình Việt NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh MỤC LỤC NHẬN XÉT CỦA GIẢNG VIÊN 1 MỤC LỤC 2 LỜI MỞ ĐẦU 4 NỘI DUNG 5 CÁC KHÁI NIỆM CƠ BẢN: 5 Chính sách nợ: 5 Giá trị doanh nghiệp: 5 LÝ THUYẾT CỦA MODIGLIANI VÀ MILLER (MM) 6 1.Giả định của MM : 6 Hai định đề MM : 7 Định đề 1 : 7 Nội dung: 7 Chứng minh : 7 Ý nghĩa : 9 Định đề 2: 10 a.Nội dung : 10 Ý nghĩa: Đánh đổi rủi ro – Lợi nhuận: 11 Các lập luận của MM: 11 1.1.Quy luật bảo tồn giá trị: 11 1.2.Lập luận mua bán song hành: 12 LÝ THUYẾT CỦA MODIGLIANI VÀ MILLER TRONG THỰC TIỄN 12 1.Thị trường không hoàn hảo – Quan điểm truyền thống: 12 Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 2 Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh Các tỷ suất sinh lợi từ vốn cổ phần có đòn bẩy tài chính – quan điểm truyền thống: 14 Thứ nhất: các nhà đầu tư không nhận biết hay không đánh giá được rủi ro tài chính do vay nợ “vừa phải” tạo ra. Do đó các nhà đầu tư ở các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính vừa phải có thể chấp nhận một tỷ suất sinh lợi thấp hơn mức đáng lẽ họ đòi hỏi 17 Thứ hai: Chấp nhận lý luận của MM khi được ứng dụng vào thị trường vốn hoàn hảo, nhưng cho rằng các thị trường thực tế thì bất hoàn hảo. Các bất hoản hảo cho phép các doanh nghiệp vay nợ cung cấp một dịch vụ đánh giá cho các nhà đầu tư 17 Trường hợp có thuế: 17 Rủi ro và kỳ vọng có đồng nhất? 18 KẾT LUẬN 20 BÀI TẬP THỰC HÀNH 22 Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 3 Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh LỜI MỞ ĐẦU Tài nguyên cơ bản của một doanh nghiệp là dòng các lưu kim do tài sản của doanh nghiệp sản xuất ra. Khi doanh nghiệp được tài trợ hoàn toàn bằng vốn cổ phần thường, tất cả các dòng tiền đó đều thuộc về các cổ đông. Khi doanh nghiệp phát hành cả về chứng khoán nợ và chứng khoán vốn, các doanh nghiệp phải chia các dòng tiền thành hai, một dòng tương đối an toàn thuộc về chủ nợ và một dòng rủi ro hơn thuộc về các cổ đông. Một trong những vấn đề làm đau đầu các nhà quản trị tài chính doanh nghiệp hiện nay là xây dựng cấu trúc vốn của DN như thế nào, vốn chủ sở hữu bao nhiêu, vay nợ bao nhiêu để có thể tối đa hóa giá trị DN, hay còn gọi là xây dựng cấu trúc vốn tối ưu. Đây là một vấn đề khá thú vị cả trong nghiên cứu lý luận lẫn áp dụng trong thực tiễn. Các nghiên cứu cho rằng, các doanh nghiệp hoạt động có lãi thường sử dụng ít nợ vay hơn các doanh nghiệp có lãi ít hơn. Các nghiên cứu cũng cho thấy các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao cũng có tỷ lệ Nợ/Vốn chủ sở hữu cao. Tuy nhiên, Modigliani và Miller, từ năm 1958 đưa ra lý thuyết cho rằng cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu này là một phần trong công trình giúp hai ông đạt giải thưởng Nobel Kinh tế. Bài viết này sẽ trình bày lý thuyết MM về chính Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 4 Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh sách nợ tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp và xem xét một vài bàn luận liên quan. NỘI DUNG CÁC KHÁI NIỆM CƠ BẢN: Chính sách nợ: Chính sách nợ (chính sách tài trợ): quyết định các hình thức tài trợ vốn cho các dự án đầu tư của doanh nghiệp. Hai hình thức huy động vốn cơ bản: − Vốn nợ: phát hành trái phiếu (chứng khoán nợ), vay ngân hàng; − Vốn cổ phần: phát hành cổ phần (chứng khoán vốn). Thông thường, doanh nghiệp sẽ quyết định lựa chọn hình thức tài trợ tổng hợp (kết hợp cả 2 hình thức huy động vốn). Vốn ở đây là nguồn vốn tài trợ dài hạn – thị trường vốn. Quyết định này gọi là quyết định cơ cấu vốn. Giá trị doanh nghiệp: Giá trị doanh nghiệp được xác định bằng các tài sản thực của doanh nghiệp và được thể hiện bên phần Tài sản của bảng cân đối kế toán. V = D + E (Giá trị doanh nghiệp = Giá trị vốn nợ + Giá trị vốn cổ phần thường) Trong đó: V: là giá trị thị trường của doanh nghiệp D: là giá trị thị trường của vốn nợ Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 5 Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh E: là giá trị thị trường của vốn cổ phần thường Giá trị doanh nghiệp bị ảnh hưởng bởi các quyết định: quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định chi trả cổ tức. Vậy, câu hỏi được đặt ra là Chính sách nợ tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp? Trong điều kiện không có thuế, giá trị DN có vay nợ và không vay nợ là như nhau. Do đó, cơ cấu nợ/vốn (chính sách nợ) không ảnh hưởng đến giá trị DN. ( định đề I MM ) LÝ THUYẾT CỦA MODIGLIANI VÀ MILLER (MM) 1. Giả định của MM : Nghiên cứu của MM dựa trên các giả định: − Thị trường vốn hoàn hảo: o Không có các chi phí giao dịch khi mua và bán chứng khoán. o Có đủ số người mua và số người bán trong thị trường, vì vậy không có một nhà đầu tư riêng lẻ nào có một ảnh hưởng lớn đối với giá cả chứng khoán. o Có sẵn thông tin liên quan cho các nhà đầu tư và không mất tiền. o Tất cả các nhà đầu tư có thể vay hay cho vay với cùng lãi suất. − Tất cả các nhà đầu tư đều hợp lý và có kỳ vọng đồng nhất về lợi nhuận của một doanh nghiệp (nợ không tác động đến lợi nhuận hoạt động của doanh nghiệp). − Doanh nghiệp hoạt động dưới các điều kiện tương tự sẽ có cùng mức độ rủi ro kinh doanh (rủi ro đồng nhất). − Không có thuế. Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 6 Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh Hai định đề MM : Định đề 1 : Nội dung: “Giá trị thị trường của một doanh nghiệp độc lập với cấu trúc vốn của doanh nghiệp đó trong các thị trường vốn hoàn hảo không có thuế thu nhập doanh nghiệp”. Với các giả định nêu trên, MM cho rằng cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp; do vậy, nó không tác động đến giá trị doanh nghiệp; tức quyết định tài trợ độc lập với quyết định đầu tư. Các giám đốc tài chính không cần phải đi tìm cấu trúc vốn tối ưu nhằm tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp. V U = V L (Giá trị doanh nghiệp không có vay nợ = Giá trị doanh nghiệp có vay nợ) Chứng minh : Giả định có hai doanh nghiệp phát sinh cùng một dòng các lợi nhuận hoạt động và chỉ khác nhau ở cấu trúc vốn. − Doanh nghiệp U không có đòn bẩy tài chính: E U = V U − Doanh nghiệp L có đòn bẩy tài chính: E L = V L - D L Chúng ta sẽ xem xét nhà đầu tư sẽ thích đầu tư vào doanh nghiệp nào hơn.  Nếu là một nhà đầu tư không thích rủi ro:  Phương án 1: mua 1% cổ phần doanh nghiệp không có đòn bẩy tài chính (doanh nghiệp U): Đầu tư Thu nhập 0,01V U 0,01 Lợi nhuận  Phương án 2: mua 1% cả nợ và vốn cổ phần của doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính (doanh nghiệp L) Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 7 [...]... thứ ba, đó là phần của Chính phủ hay còn gọi là Thuế Khi đó, Định đề I có thể được chỉnh lại như sau: giá trị doanh nghiệp có vay nợ bằng giá trị doanh nghiệp khơng có vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế Về mặt tốn học diễn tả bởi cơng thức: VL = VU + TCD Tuy nhiên, giá trị của doanh nghiệp có vay nợ có ln lớn hơn giá trị doanh nghiệp khơng vay nợ? Khi nợ vay gia tăng, doanh nghiệp cũng sẽ gánh... Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh Giải: a Doanh nghiệp U có cấu trúc vốn 100% vốn cổ phần , giá trị thị trường của vốn cổ phần của doanh nghiệp U là EU = 500$ nên giá trị của doanh nghiệp U là VU = EU = 500$ Doanh nghiệp L và U giống nhau VL = VU = 500$ DN L phát hành nợ vay DL = 400$  giá trị vốn cổ phần của doanh nghiệp L là V L = 100$ Và cấu trúc vốn của doanh nghiệp L là 80% nợ. .. pháp định lượng như giá trị và thời gian vay nợ hợp lý với một doanh nghiệp trong các điều kiện khác nhau Khó khăn cơ bản trong phát triển các mơ hình định lượng nằm ở vấn đề xác định giá trị vay nợ của doanh nghiệp với rủi ro tín dụng Định giá một khoản nợ rủi ro là điều kiện tiên quyết để xác định giá trị và thời hạn vay nợ tối ưu Nhưng nợ rủi ro là cơng cụ rất phức tạp Giá trị của khoản nợ này phụ thuộc... chính có tác động đến giá trị của doanh nghiệp, cụ thể quan điểm truyền thống đã đưa ra nhận định là giá trị doanh nghiệp sẽ tăng khi doanh nghiệp có độ nghiêng đòn bẩy tài chính trung bình Khi D/E “q mức” thì giá trị doanh nghiệp sẽ giảm trong trường hợp D/E tăng Giá trị D/E làm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình qn của doanh nghiệp sẽ làm tối đa giá trị doanh nghiệp, với điều kiện lợi nhuận dự... gia quyền ( rA) giảm khi doanh nghiệp vay thêm nợ Tuy nhiên điều này là vơ lý: Một doanh nghiệp đạt đến 100% nợ phải bị phá sản nếu có cơ hội doanh nghiệp có thể giữ được khả năng thanh tốn, lúc đó vốn cổ phần vẫn giữ được một giá trị nào đó và doanh nghiệp khơng thể được tài trợ bằng 100% nợ Nhưng nếu doanh nghiệp bị phá sản và các cổ phần ban đầu sẽ khơng còn và được thay thế bằng các khoản vốn vay... trường hợp có thuế, giá trị doanh nghiệp có vay nợ bằng giá trị doanh nghiệp khơng vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế Khi D/E càng tăng; các chi phí khốn khó tài chính, chi phí giám sát có thể bằng hoăc vượt qua lợi ích của lá chắn thuế Nên giá trị của doanh nghiệp giảm Với giả định về rủi ro và kỳ vọng lợi nhuận đồng nhất, lý thuyết CAPM đã chứng minh rằng rủi ro tổng thể của doanh nghiệp bao gồm... tổng giá trị thị trường của doanh nghiệp (giá trị của tất cả các chứng khốn của doanh nghiệp) độc lập với cấu trúc vốn trong các thị trường vốn hồn hảo khơng có thuế TNDN; và (2) tỷ suất sinh lợi dự kiến vốn cổ phần thường của một doanh nghiệp có nợ vay tăng tương ứng với tỷ lệ nợ/ vốn cổ phần (D/E) Tuy nhiên, các nhà kinh tế theo quan điểm truyền thống cho rằng đòn bẩy tài chính có tác động đến giá trị. .. hoạt động của doanh nghiệp là 100.000$/ năm Lúc đó giá trị của doanh nghiệp ( V): Vo= 100.000 / 0,12 = 833.333$ V1= 100.000 / 0,08 = 1.250.000$ Phần lãi vốn 416.667 $ rơi vào túi các cổ đơng Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 14 Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh D Nợ = V Giá trò doanh nghiệp Hình 3.1: Nếu tỷ suất sinh lời dự kiến do các cổ đơng đòi hỏi rE khơng chịu tác động của đòn bẩy tài chính. .. nhà đầu tư sẽ bán cổ phần giá cao của doanh nghiệp vay nợ để mua cổ phần của doanh nghiệp khơng vay nợ, đây là quy trình mua bán song hành, quy trình tiếp diễn đến khi việc bán cổ phần của doanh nghiệp vay nợ kéo giá của nó hạ xuống bằng giá cổ phần của doanh nghiệp khơng vay nợ Quy trình mua bán song hành này diễn ra nhanh đến nỡi giá trị thị trường của các doanh nghiệp có sử dụng... khơng có nợ Dùng số liệu của doanh nghiệp U là doanh nghiệp khơng vay nợ, ta có: re = ra = Tỷ suất sinh lợi VCP doanh nghiệp U lúc ế ẩm x 50% + Tỷ suất sinh lợi VCP doanh nghiệp U lúc phát đạt x 50% = 10%x50%+30%x50%=20% 2 Chứng minh khi có nợ thì : re = ra +( D/E )x(ra – rd) Dùng số liệu của doanh nghiệp L ta có re = Tỷ suất sinh lợi VCP doanh nghiệp L lúc ế ẩm x 50% + Tỷ suất sinh lợi VCP doanh nghiệp . TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP CHÍNH SÁCH NỢ TÁC ĐỘNG NHƯ THẾ NÀO ĐẾN GIÁ TRỊ DOANH NGHIỆP GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh Khóa 22 – Ngân hàng đêm 1 – Nhóm 2 TP. HCM, Tháng 06, Năm 2013 Tài chính doanh nghiệp. 4 Tài chính doanh nghiệp GVHD: PGS.TS Lê Thị Lanh sách nợ tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp và xem xét một vài bàn luận liên quan. NỘI DUNG CÁC KHÁI NIỆM CƠ BẢN: Chính sách nợ: Chính. doanh nghiệp = Giá trị vốn nợ + Giá trị vốn cổ phần thường) Trong đó: V: là giá trị thị trường của doanh nghiệp D: là giá trị thị trường của vốn nợ Nhóm 2 – NHĐ1 – K22 Page 5 Tài chính doanh nghiệp