SUẤT CHIẾT KHẤU TÀI CHÍNH Phân tích Lợi ích Chi phí ThS Phùng Thanh Bình Đại học Kinh tế TP.HCM Khoa Kinh tế Phát triển Email: ptbinh@ifa.edu.vn Mục tiêu giảng  Lá chắn thuế lãi vay (ký hiệu: TS)  Các quan điểm thẩm định tài dự án  Chi phí sử dụng vốn  NPV theo quan đểm khác  Giá trị dự án  IRR MIRR theo quan điểm khác Lá chắn thuế lãi vay Quan điểm TIPV có chắn thuế Năm Quan điểm TIPV khơng có chắn thuế …n Năm … = = (-) Trã lãi vay EBT < EBT Thuế TNDNTIPV < Thuế TNDNAEPV =0 =0 EBIT > …n … EBIT (-) Trã lãi vay >0 >0 => Thuế TNDNAEPV – Thuế TNDNTIPV = TS Lá chắn thuế lãi vay Quan điểm TIPV có chắn thuế Năm Quan điểm TIPV khơng có chắn thuế …n Năm Ngân lưu vào = Ngân lưu vào Ngân lưu = Ngân lưu NCFTIPV t.thuế = NCFTIPV t.thuế Thuế TNDN < Thuế TNDN NCFTIPV s.thuế > NCFTIPV s.thuế => NCFTIPV – NCFAEPV = TS …n Lá chắn thuế lãi vay  Các loại chắn thuế  Ví dụ minh họa chắn thuể lãi vay  Lá chắn thuế = D.rd.t  Lá chắn thuế = ThuếAEPV – ThuếTIPV  Lá chắn thuế = NCFTIPV – NCFAEPV Lá chắn thuế lãi vay  NCFTIPV có chắn thuế ~ NCFTIPV có vay nợ (ký hiệu: NCFTIPVL)  NCFTIPV khơng có chắn thuế ~ NCFTIPV khơng có vay nợ (ký hiệu: NCFTIPVUL) NCFAEPV (all equity point of view)  NCFTIPVL = NCFTIPVUL + TS NCFTIPVUL = NCFTIPVL - TS Các quan điểm thẩm định  Quan điểm tổng đầu tư (ngân hàng)  Total investment point of view  Ký hiệu: TIPV  TIPV L Mục đích: Nhằm đánh giá an tồn số vốn vay mà dự án cần Các quan điểm thẩm định  Quan điểm tổng đầu tư  Đặc điểm báo cáo ngân lưu  Ngân lưu vào: Bao gồm phần trợ cấp, trợ giá; không bao gồm phần tiền vay ngân hàng  Ngân lưu ra: Kể phần thuế thu nhập doanh nghiệp dự án; không bao gồm phần tiền trả nợ vay (gốc lãi)  NCF có chắn thuế lãi vay Các quan điểm thẩm định  Quan điểm tổng đầu tư  Suất chiết khấu WACC1 = %D*rd + %E*re (khơng có chắn thuế lãi vay) Các quan điểm thẩm định  Quan điểm tổng đầu tư  Người sử dụng: Nhà tài trợ dự án (ngân hàng định chế tài chính) sử dụng để xem xét tính khả thi mặt tài dự án, nhu cầu cần vay vốn dự án, khả trả nợ lãi vay Chi phí sử dụng vốn  Nhận xét:   re giảm D/E giảm re thay đổi D/E thay đổi, nên NPV theo quan điểm EPV tính sau: NPVEPV = NCF0EPV NCFtEPV =∑ e t t = (1 + rt ) n NCF1EPV NCF2EPV NCF1EPV + + + + e e e (1 + r1 ) (1 + r1 )(1 + r2 ) (1 + r1e ) (1 + rne ) Chi phí sử dụng vốn  Do WACC1 khơng đổi suốt vịng đời dự án, nên ta dễ dàng sử dụng hàm NPV Excel để tính NPVTIPV = NPV(WACC1,NCF1:NCFn)+NCF0  WACC1 ln ρ (?) Chi phí sử dụng vốn  Tóm lại:  Khi dự án khơng có nợ vay: ρ  Khi dự án có nợ vay, TIPV: WACC1  Khi dự án có nợ vay, EPV: re  WACC1 = ρ  Khi D = 0: WACC1 = ρ = WACC2 = re NPV theo quan điểm khác  Như chứng minh: NPVTIPVWACC1 = NPVEPVre  Ta cần chứng minh: NPVTIPVWACC1 = NPVAEPVWACC2? NPV theo quan điểm khác  Để đơn giản, giả định (các) ngân lưu chắn thuế dự án dòng tiền mãi:  NCF1TIPV = NCF2TIPV = … = NCF∞TIPV  NCF1AEPV = NCF2AEPV = … = NCF∞AEPV  TS1 = TS2 = … = TS∞ NPV theo quan điểm khác  Như (do NCFTIPV = NCFAEPV + TS): WACC1 NPVTIPV = = = = NCFTIPV − NCF0 WACC1 NCFTIPV − TS − NCF0 WACC1 − ts NCFAEPV − NCF0 WACC1 − ts NCFAEPV WACC − NCF0 = NPVAEPV WACC2 NPV theo quan điểm khác  Tóm lại: = NPV + PV WACC1 TIPV WACC1 AEPV re EPV NPV = NPV = NPV WACC2 AEPV WACC1 TS NPV theo quan điểm khác  Nếu sử dụng suất chiết khấu thích hợp dự án có giá trị NPV dù đứng quan điểm khác  Điều có nghĩa, ta cần tính NPV theo TIPV đủ (do WACC1 không đổi nên ta dễ dàng tính NPV theo hàm NPV Excel) NPV theo quan điểm khác  Như vậy, để đánh giá tính khả thi mặt tài dự án (dù theo quan điểm nào), ta cần dựa vào quan điểm TIPV đủ  Việc tính NPV theo quan điểm khác (sử dụng suất chiết khấu khác nhau) có ý nghĩa giúp người phân tích kiểm tra tính quán việc thẩm định Giá trị dự án  Giá trị dự án gì?  Giá trị dự án có vay nợ: VL = D + E  Giá trị dự án khơng có vay nợ: VUL = VL – PV(TS)  Dùng để ước tính D/E, re, WACC2 IRR MIRR theo quan điểm khác  IRR MIRR khác tùy theo quan điểm khác  Để định dựa vào IRR hay MIRR, ta so sánh:  TIPV: IRR, MIRR với WACC1  EPV: IRR, MIRR với re (có thể re trung bình, re tại) Xác định re?  Chọn suất chiết khấu cho dự án phụ thuộc nhiều vào re  Việc chọn re trung tâm tranh cãi  CAPM  ROE trung bình khứ  ROE trung bình ngành  Áp đặt Đừng ngộ nhận nữa!  Ngân lưu TIPV loại trừ lợi ích chắn thuế Nếu ta không tính lợi ích chắn thuế lãi vay (chứ thuế thu nhập doanh nghiệp!) ngân lưu TIPV, suất chiết khấu thích hợp là: WACC = %D.rd(1-t) + %E.re USAID, 2009, pp.93 Đừng ngộ nhận nữa!  Ngân lưu TIPV bao gồm lợi ích chắn thuế Nếu ta có tính lợi ích chắn thuế lãi vay (chứ thuế thu nhập doanh nghiệp!) ngân lưu TIPV, suất chiết khấu thích hợp là: WACC = %D.rd + %E.re USAID, 2009, pp.93 Lựa chọn suất chiết khấu tài Mức độ rủi ro (nguồn tài trợ) NCFEPV > NCFTIPV > NCFAEPV > NCFCFD > NCFBond Re > WACC1 > WACC2 > Rd > Suất chiết khấu (chi phí hội) Rf ... nhập doanh nghiệp!) ngân lưu TIPV, suất chiết khấu thích hợp là: WACC = %D.rd + %E.re USAID, 2009, pp.93 Lựa chọn suất chiết khấu tài Mức độ rủi ro (nguồn tài trợ) NCFEPV > NCFTIPV > NCFAEPV... Doanh thu 1200 Đầu tư -1 000 NCFTIPV -1 000 1200 1200 − 1000 ρ= = 20% 1000 Nguồn: Joseph Tham (20 05) Chi phí sử dụng vốn Năm -1 000 1200 Ngân lưu tài trợ, rd = 8% 400 -4 32 NCFEPV -6 00 768 NCFTIPV 768... thuế) = (1) – (2) = (3) – (4) … n Chi phí sử dụng vốn  Có thể gọi suất chiết khấu (discount rates) lãi suất rào cản (hurdle rates)  Trong kinh tế học, chi phí sử dụng vốn (cost of capital) hiểu