Đang tải... (xem toàn văn)
Tiểu luận quản trị Rủi ro GIÁ TRỊ CÔNG TY, RỦI RO VÀ CÁC CƠ HỘI TĂNG TRƯỞNG Các tác giả nhận thấy rằng Tobin’s q, hệ số đại diện bởi chỉ số của giá trị thị trường công ty trên giá trị sổ sách của nó, tăng cùng với rủi ro vốn cổ phần hệ thống và giảm cùng với rủi ro vốn cổ phần phi hệ thống. Hơn thế nữa, một sự gia tăng trong rủi ro tổng thể vốn cổ phần của công ty đi cùng với giảm trong q
TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HCM VIỆN ĐÀO TẠO SAU ĐẠI HỌC BÀI NGHIÊN CỨU GIÁ TRỊ CÔNG TY, RỦI RO VÀ CÁC CƠ HỘI TĂNG TRƯỞNG Tác giả: Huyn – Han Shin, René M.Stulz GVHD : TS Nguyễn Khắc Quốc Bảo Lớp : Cao Học TCDN Ngày Khóa : K22 TP Hồ Chí Minh - Năm 2014 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 DANH SÁCH NHÓM STT DANH SÁCH Lê Trung Dũng Đinh Tiến Hùng Nguyễn Kim Minh Trâm GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 MỤC LỤC Tóm tắt I Giới thiệu II Rủi ro, hội tăng trưởng, giá trị công ty: Một số vấn đề lý thuyết 2.1 Cơ hội tăng trưởng mối quan hệ q rủi ro công ty 2.2 Cấu trúc vốn lý thuyết quản trị rủi ro 2.3 Vốn cổ phần xem quyền chọn mối quan hệ q rủi ro 2.4 Giả thuyết 11 III Mẫu phương pháp đo lường rủi ro 12 IV Mối quan hệ giữa rủi ro chỉ số q 14 V Yếu tố định mối quan hệ giữa rủi ro q 20 IV Kết luận .24 Danh mục tài liệu tham khảo 26 GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 Tóm tắt Các tác giả nhận thấy Tobin’s q, hệ số đại diện số giá trị thị trường công ty giá trị sổ sách nó, tăng với rủi ro vốn cổ phần hệ thống giảm với rủi ro vốn cổ phần phi hệ thống Hơn nữa, gia tăng rủi ro tổng thể vốn cổ phần công ty với giảm q Mối quan hệ nghịch biến thay đổi rủi ro tổng thể thay đổi q mạnh suốt thời gian cho tồn mẫu, khơng giữ công ty quy mô lớn I Giới thiệu Bài viết tìm hiểu mối quan hệ rủi ro kỳ vọng hệ số Tobin q, đại diện tỷ lệ giá trị thị trường công ty với giá trị sổ sách tài sản Các tác giả thấy gia tăng rủi ro vốn chủ sở hữu có hệ thống làm tăng q gia tăng rủi ro vốn chủ sở hữu không hệ thống tổng vốn chủ sở hữu làm giảm q, ngoại trừ doanh nghiệp có lẽ có mối quan hệ nghịch biến với rủi ro hệ thống dịng tiền chiết khấu theo suất chiết khấu cao cho công ty với rủi ro hệ thống lớn tác giả mong chờ rủi ro phi hệ thống khơng có mối quan hệ với giá trị cơng ty Do đó, chứng tác giả khơng phù hợp với quan điểm cho dịng tiền kỳ vọng phải tăng với rủi ro hệ thống thị trường vốn chiết khấu dịng tiền theo mơ hình định giá tài sản vốn Hơn nữa, chứng tác giả cho thấy dòng tiền kỳ vọng tăng với rủi ro hệ thống đến mức độ lớn yêu cầu để bù đắp tác động gia tăng rủi ro hệ thống tỷ lệ chiết khấu để giữ cho giá trị dòng tiền liên tục tăng rủi ro hệ thống Lý thuyết tài đại cung cấp số lý dòng tiền dự kiến liên quan đến rủi ro dịng tiền Giá trị công ty thường phân tách thành giá trị tài sản chỗ giá trị hội tăng trưởng Có nhiều lý thuyết đáng quan tâm nhấn mạnh đến tính quyền chọn hội phát triển Nếu hội phát triển lựa chọn thực tế dòng tiền từ tài sản tại, cơng ty có bất ổn lớn có hội tăng trưởng có giá trị thứ khác giữ nguyên không đổi Quan điểm lựa chọn thực tế hội tăng trưởng thấy hệ số q công ty nên tăng với rủi ro tổng thể cơng ty GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 Cả lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn lý thuyết quản lý rủi ro tạo tính bất ổn nội sinh vốn chủ sở hữu Với lý thuyết cân cấu trúc vốn, cơng ty đánh đổi lợi ích thuế từ nợ với chi phí kiệt quệ tài Với mức độ nợ, tính bất ổn lớn vốn chủ sở hữu nhiều khả công ty phải chịu chi phí kiệt quệ tài Cơng ty làm giảm bất ổn vốn chủ sở hữu cách giảm nợ Nếu thứ khác nhau, tối ưu công ty với chi phí kiệt quệ tài cao có nợ biến động vốn chủ sở hữu thấp Nếu tương quan nợ độ bất ổn vốn chủ sở hữu đủ mạnh, cơng ty có độ bất ổn vốn chủ sở hữu thấp có chắn thuế nhỏ nợ q thấp Do đó, trường hợp này, hệ số q công ty nghịch biến với độ bất ổn vốn chủ sở hữu số phạm vi Các tài liệu quản lý rủi ro cho cơng ty hưởng lợi từ việc quản lý rủi ro rủi ro mức làm tăng giá trị chi phí kiệt quệ tài dẫn đến đầu tư tối ưu tài bên ngồi việc đàm phán lại tốn Trong nghiên cứu Minton Schrand (1999) cung cấp chứng mối quan hệ nghịch biến đồng thời độ bất ổn dòng tiền mặt đầu tư chứng mối quan hệ đồng biến đồng thời chi phí nợ độ bất ổn dịng tiền hỗ trợ cho tranh luận lý thuyết quản trị rủi ro, khơng có xem xét tập trung vào mối quan hệ giá trị công ty rủi ro dự kiến Trên sở lý thuyết, lý thuyết quản lý rủi ro có nghĩa mối quan hệ cân rủi ro vốn chủ sở hữu hệ số q cơng ty đồng biến hay nghịch biến Để hiểu điều này, tốt nghĩ công ty lựa chọn số tiền tối ưu để phòng ngừa rủi ro cách thiết lập chi phí biên rủi ro khơng phịng ngừa với chi phí biên rủi ro có phịng ngừa Là hợp lý giả định chi phí biên rủi ro khơng phịng ngừa giá xuống tăng với giá trị rủi ro không phịng ngừa chi phí biên rủi ro có phòng ngừa tăng với giá trị rủi ro có phịng ngừa Nếu hàm chi phí biên rủi ro khơng phịng ngừa khác cơng ty hàm chi phí biên rủi ro có phịng ngừa khơng, cơng ty có chi phí rủi ro khơng phịng ngừa cao có rủi ro khơng phịng ngừa có mối quan hệ đồng biến rủi ro q Nếu hàm chi phí cận biên rủi ro khơng phịng ngừa cơng ty giống hàm chi phí biên rủi ro có phịng ngừa khác doanh nghiệp, GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 ngược lại Tuy nhiên, hai trường hợp, tăng ngoại sinh rủi ro khơng phịng ngừa có liên quan với giảm hệ số q cơng ty, để có mối quan hệ nghịch biến thay đổi rủi ro thay đổi q Các lý thuyết việc giảm giá đa dạng hóa cung cấp lý khác giải thích q nên tăng rủi ro công ty Các lý thuyết cho công ty đa dạng có giá trị thấp so với danh mục đầu tư công ty ngành so sánh Mọi thứ khác nhau, công ty đa dạng nói chung có mức dao động thấp so với công ty ngành Do đó, tồn giảm giá đa dạng hóa có nghĩa cơng ty biến động cao có giá trị cao Bằng chứng tác giả phù hợp với tồn giảm giá đa dạng hóa cho cơng ty lớn, gia tăng biến động cho doanh nghiệp có tác động đồng biến q họ Cuối cùng, tài liệu định giá quyền chọn dự đoán mối quan hệ nghịch biến thay đổi giá trị vốn chủ sở hữu biến động vốn chủ sở hữu cho công ty sử dụng vốn vay tỷ lệ lợi nhuận cho công ty tồn thể có biến động liên tục Mối quan hệ nghịch biến nghiên cứu rộng rãi nghiên cứu mà phân tích hành vi chuỗi thời gian biến động Sau nghiên cứu Black (1976) Christie (1982), nghiên cứu điều tra mối quan hệ nghịch biến giá trị vốn chủ sở hữu biến động phụ thuộc vào đòn bẩy Một số nghiên cứu nhìn vào cơng ty (ví dụ, Cheung Ng (1992), Duffee (1995), Bekaert Wu (2000)), nghiên cứu khác nhìn vào thị trường tồn thể (ví dụ, Schwert (1989)) Các chứng từ nghiên cứu cho thấy mơ hình chuỗi thời gian mối quan hệ nghịch biến vốn chủ sở hữu biến động khơng thể giải thích địn bẩy Do đó, lý thuyết đặt câu hỏi làm mối quan hệ nghịch biến giá trị vốn chủ sở hữu biến động giải thích Bài viết tổ chức sau Trong phần 2, tác giả làm cho rõ ràng dự đoán lý thuyết khác tóm tắt việc giới thiệu thảo luận khó khăn liên quan đến việc đánh giá mối quan hệ rủi ro giá trị công ty Trong phần 3, tác giả mô tả cách mẫu họ biện pháp đo lường rủi ro Trong phần 4, tác giả cho thấy mối quan hệ q với rủi ro hệ thống, rủi ro không hệ thống, rủi ro tổng thể Trong GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 Phần 5, tác giả cố gắng giải thích kết họ mối quan hệ rủi ro không hệ thống q công ty Các tác giả kết luận phần II Rủi ro, hội tăng trưởng giá trị doanh nghiệp: số vấn đề lý luận Trong phần này, tác giả thảo luận dự đoán mối quan hệ rủi ro giá trị công ty cách chi tiết q giá trị thị trường vốn chủ sở hữu (E) cộng với nợ (D) chia tài sản (A), q=(E + D) / A Trong nghiên cứu thực nghiệm họ, D đo giá trị sổ sách giá trị thị trường nợ khơng có sẵn cho mẫu Nghiên cứu thực nghiệm tác giả sử dụng biện pháp đo lường rủi ro khác nhau, trừ có quy định khác, rủi ro hiểu tổng số rủi ro, gồm tổng rủi ro hệ thống không hệ thống Các tác giả chia phân tích thành ba phần Đầu tiên, tác giả thảo luận tác động tăng trưởng mối quan hệ q công ty rủi ro Thứ hai, tác giả lấy tiên đoán lý thuyết cấu vốn lý thuyết quản lý rủi ro cho mối quan hệ q rủi ro Thứ ba, tác giả kiểm tra tác động thực tế vốn chủ sở hữu quyền chọn có giá trị phụ thuộc vào bất ổn phân tích thực nghiệm Thứ tư, tác giả tóm tắt giả thuyết kiểm chứng 2.1 Cơ hội phát triển mối quan hệ giữa hệ số q doanh nghiệp rủi ro Để hiểu tác động hội tăng trưởng mối quan hệ q công ty rủi ro, xem xét tất vốn chủ sở hữu công ty Các tác giả giả định thêm cơng ty có tài sản chỗ cộng với hội tăng trưởng Giá trị tài sản chỗ, A, đưa không phụ thuộc vào biến động tỷ suất sinh lợi Nếu hội tăng trưởng hội để mở rộng công ty cách mua lại nhiều tài sản với chi phí K, giá trị công ty A + C, C giá trị quyền chọn mua A với giá thực với mức đầu tư K Với giả định tác giả, gia tăng phương sai thay đổi A không ảnh hưởng đến A làm tăng C Với ký hiệu vậy, q=(A + C)/A Do đó, giá trị A, q hàm ngày tăng phương sai A Sự gia tăng A làm tăng q làm tăng giá trị hội tăng trưởng công ty GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 Lý thuyết quyền chọn thực khơng đưa dự đốn rõ ràng cho mối quan hệ phương sai vốn chủ sở hữu q Ví dụ, khơng có ngăn cản khả cơng ty bất ổn cao có K cao Nếu mối quan hệ đồng biến biến động vốn chủ sở hữu K đủ lớn, sau có mối quan hệ nghịch biến q bất ổn vốn chủ sở hữu Lúc hội tăng trưởng có giá trị khơng đáng kể với công ty bất ổn cao giá thực quyền chọn lớn công ty Tuy nhiên, cơng ty đó, giữ ngun K, ω A khơng đổi gia tăng độ bất ổn cần thiết phải tăng q 2.2 Các lý thuyết cấu trúc vốn quản lý rủi ro Để đơn giản hóa việc phân tích, xem xét mơ hình cú sốc lớn ảnh hưởng đến dịng tiền giá trị cơng ty tồn chi phí tồn động Đặc biệt, cú sốc làm tăng chi phí kiệt quệ tài suy giảm lợi ích thuế nợ Nếu doanh nghiệp tự phịng ngừa, họ làm có giá trị cao Hơn nữa, cấp độ rủi ro thấp hơn, họ tài trợ nợ, họ có lợi ích lớn từ thuế Chúng ta mơ hình tình nơi cơng ty có chi phí rủi ro khơng tự phịng ngừa Giả định chi phí rủi ro khơng phịng ngừa chức lồi tăng rủi ro khơng phịng ngừa cơng ty, nơi mà rủi ro khơng phịng ngừa rủi ro dịng tiền sau phịng ngừa rủi ro Cơng ty có chi phí phịng ngừa rủi ro rủi ro Cho chi phí ngày tăng lồi Cơng ty sử dụng tài phái sinh để tự phịng ngừa số rủi ro Tài phái sinh thường có chi phí giao dịch thấp Một số rủi ro khó khăn nhiều tốn để tự phòng ngừa, giảm rủi ro tiếp tục trở nên đắt đỏ Tổng chi phí mang số lượng định rủi ro khơng phịng ngừa cho cơng ty tổng chi phí mang số tiền rủi ro khơng phịng ngừa cộng với chi phí việc có rủi ro tự phịng ngừa để đạt mà mức độ rủi ro khơng phịng ngừa Cơng ty có số lượng tối ưu tổng số rủi ro khơng phịng ngừa nơi chi phí rịng rủi ro khơng phịng ngừa giảm thiểu Số lượng tối ưu rủi ro không phòng ngừa thu cách thiết lập chi phí cận biên rủi ro khơng phịng ngừa với chi phí cận biên phịng ngừa rủi ro rủi ro Với giả định tác giả, chi phí cận biên rủi ro unhedged gia tăng rủi ro khơng phịng ngừa chi phí cận biên phòng ngừa rủi ro rủi ro giảm GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 rủi ro khơng phịng ngừa công ty tương đương, gia tăng mức độ mà cơng ty tự phịng ngừa rủi ro Hình cho thấy hàm chi phí biên rủi ro khơng phịng ngừa hàm chi phí biên rủi ro phòng ngừa Giả sử so sanh cơng ty khác hàm chi phí biên rủi ro khơng phịng ngừa giá xuống giống hàm chi phí biên rủi ro phịng ngừa Trong trường hợp này, chi phí biên rủi ro phịng ngừa đường cong Các cơng ty có chi phí biên rủi ro khơng phịng ngừa cao có rủi ro khơng phịng ngừa thể hình Các cơng ty có rủi ro khơng phịng ngừa có q thấp hơn, nhiên, tổng chi phí kết hợp rủi ro khơng phịng ngừa cộng với phòng ngừa rủi ro rủi ro cao Do đó, quản trị rủi ro có ích cho cơng ty có nhiều rủi ro khơng phịng ngừa cơng ty khác giá trị cơng ty đạt cao Xem xét tác động gia tăng ngoại sinh rủi ro trước phòng ngừa rủi ro Điều làm dịch chuyển đường cong chi phí rủi ro phịng ngừa sang bên phải đường cong rủi ro khơng phịng ngừa khơng thay đổi thể hình Với gia tăng rủi ro trước phòng ngừa rủi ro, công ty phải gánh chịu chi phí lớn rủi ro khơng phịng ngừa trả tiền nhiều để ngăn rủi ro Kết là, q công ty rơi mức cân vịêc khơng phịng ngừa rủi ro gia tăng Do đó, có mối quan hệ nghịch biến thay đổi rủi ro khơng phịng ngừa thay đổi q 2.3 Vốn chủ sở hữu tùy chọn mối quan hệ giữa hệ số q công ty rủi ro Thực tế vốn chủ sở hữu có đặc điểm quyền chọn có ý nghĩa quan trọng phân tích tác giả Nhiều nghiên cứu, cách sử dụng hiểu biết tài liệu định giá quyền chọn, nhấn mạnh mối quan hệ biến động vốn chủ sở hữu địn bẩy cơng ty Các nghiên cứu mối quan hệ nghịch biến giá trị vốn chủ sở hữu biến động phần tác động đòn bẩy Đặc biệt, nghiên cứu Christie (1982) cung cấp chứng cho thấy góp phần địn bẩy môi quan hệ vốn cổ phần mức độ bất ổn Một số nghiên cứu gần thấy địn bẩy giải thích phần mối quan hệ nghịch biến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu địn bẩy Ví dụ, nghiên cứu Schwert GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 (1989) tìm thấy số hỗ trợ cho giả thuyết đòn bẩy mức độ thị trường Nghiên cứu Cheung Ng (1992) Duffie (1995) thấy mối quan hệ nghịch biến mức độ biến động giá cổ phiếu mạnh công ty nhỏ Nghiên cứu Duffie (1995) lập luận mối quan hệ nghịch biến mức độ biến động lợi nhuận mối quan hệ đồng biến tỷ suất sinh lợi bất ổn mối quan hệ nghịch biến biến động tỷ suất sinh lợi kỳ vọng đối số đòn bẩy tương lai Nghiên cứu Bekaert Wu (2000) từ chối nghiên cứu Christie (1982) mơ hình cho Nhật Bản, tìm thấy hỗ trợ cho mơ hình thơng tin phản hồi mà thay đổi điều kiện biến động dẫn đến thay đổi lợi nhuận kỳ vọng Các nghiên cứu khác lý thuyết tập trung vào hàng ngày, lợi nhuận hàng tuần hàng tháng điều tra hành vi chuỗi thời gian dự toán biến động cho công ty danh mục đầu tư Thay vào đó, tác giả tập trung vào việc tìm kiếm việc thay đổi rủi ro giúp giải thích thay đổi giá trị doanh nghiệp, kiểm soát yếu tố định khác thay đổi giá trị công ty Để hiểu ý nghĩa đặc điểm quyền chọn vốn chủ sở hữu cho báo này, tác giả sử dụng mơ hình Merton (1974) định giá vốn chủ sở hữu nợ Với mơ hình này, giá trị cơng ty, V, phân phối chuẩn việc kinh doanh liên tục Thị trường tài giả định hồn hảo Lãi suất giả định không đổi Công ty ban hành giảm nợ với mệnh giá F tương lai Vốn chủ sở hữu lựa chọn giá trị cơng ty nước Max (V - F, 0) vào ngày đáo hạn khoản nợ giảm giá Với giả định này, công thức Black-Scholes cho giá trị vốn chủ sở hữu Giá trị công ty trừ giá trị vốn chủ sở hữu giá trị khoản nợ Các đề xuất M-M đòn bẩy xem ko thích hợp Với mơ hình Merton, độ bất ổn công ty không đổi giá trị danh nghĩa nợ khơng đổi Tuy nhiên cơng ty sử dụng vốn vay nên độ bất ổn vốn cổ phần phụ thuộc vào giá trị công ty Khi giá trị công ty tăng lên, công ty trở nên sử dụng vốn vay kết bất ổn vốn cổ phần giảm Các mối quan hệ bất ổn công ty bất ổn vốn cổ phần diễn giải sau: Equity volatility = (EVV/E)*Firm volatility Trong EV đạo hàm giá trị vốn cổ phần giá trị công ty mà đơn giản gọi GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 10 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 trọng CRSP cho ngày i Các tác giả báo cáo kết sử dụng phương pháp bình phương bé cho mơ hình thị trường Các tác giả ước lượng Scholes – William β‘s, để dẫn đến kết tương tự Rủi ro hệ thống kết βj2 phương sai số giá trị Rủi ro phi hệ thống phương sai εij Tổng rủi ro tổng rủi ro hệ thống rủi ro phi hệ thống Bảng cho thấy tóm tắt thống kê cho q cho đo lường rủi ro nghiên cứu Không ngạc nhiên rủi ro phi hệ thống lớn rủi ro hệ thống nhiều Trung vị q chấp nhận Rủi ro phi hệ thống, tổng rủi ro, q có phân phối nghiêng bên phải Sai số trung bình rủi ro phi hệ thống hợp lí Kết quán với chứng rủi ro phi hệ thống giai đoạn mẫu nghiên cứu Campbell and Lettau (1999) and Malkiel and Xu (1999) IV Mối quan hệ rủi ro q Bảng cho thấy mối quan hệ rủi ro q cách dùng điều khác toàn mẫu Trong kết hồi quy trình bày bảng, tác giả sử dụng biến kiểm soát Các tác giả chọn biến kiểm sốt ngoại sinh, hữu ích việc dự báo q Các tác giả sử dụng biến giả công nghiệp cung cấp mã số SIC, log số năm công ty log tài sản công ty Số năm công ty số năm công ty ghi GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 15 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 liệu Compustat đến năm Tài sản công ty đo lường 1992 sử dụng số giá tiêu dùng số giảm phát Những biến kiểm sốt cho cơng nghiệp, số năm, quy mơ Trong kết hồi quy bảng 2, tác giả sử dụng bình quân biến kiểm sốt Các tác giả khơng sử dụng lại kết hệ số hồi quy cho biến kiểm soát Trong phần đầu bảng, tác giả kiểm tra mối quan hệ mức độ rủi ro mức độ số q Lưu ý dự đoán phần khơng rõ ràng mối quan hệ mức độ rủi ro mức độ số q, dự đoán mối quan hệ thay đổi rủi ro thay đổi số q lại rõ ràng Tuy nhiên, học để kiểm tra mối quan hệ cấp Bốn dòng bảng mối quan hệ rủi ro q cách dùng giá trị chéo trung bình cơng ty phần chiều dài khoảng thời gian tương ứng nửa thời gian mẫu Những hồi quy giá trị trung bình số q trung bình rủi ro, trung bình log tổng tài sản điều chỉnh lạm phát, trung bình log tuổi cơng ty biến giả công nghiệp Hồi quy nửa giai đoạn đầu khoảng thời gian từ năm 1965 đến 1992 thể dòng (1) (2) dòng (3) (4) hồi quy nửa giai đoạn cịn lại Những hồi quy chọn cơng ty không bị thiếu giá trị biến dùng để hồi quy toàn phần khoảng thời gian Tác giả ước lượng hồi quy cách dùng giá trị trung bình cho tồn khoảng thời gian mẫu kết hồi quy khơng báo cáo Kết hồi quy bao gồm kết hồi quy tác giả báo cáo mẫu nhỏ Liên quan đến kết hồi quy chúng khuynh hướng tồn lâu dài cách yêu cầu công ty mẫu hoạt động đủ lâu.Trong hồi quy (1) (3), tác giả dùng biến rủi ro hệ thống biến rủi ro phi hệ thống vốn chủ sở hữu Tác giả tìm kết giữ xuyên suốt nghiên cứu: có mối quan hệ thuận có ý nghĩa cao rủi ro hệ thống số q, bên cạnh có mối quan hệ nghịch có ý nghĩa rủi ro phi hệ thống giá trị công ty Kết rủi ro phi hệ thống tìm thấy nghiên cứu Fama French (1993) tăng trưởng doanh nghiệp có hệ số β cao Tác giả biết rủi ro hệ thống nhỏ nhiều lần so với rủi ro phi hệ thống cấp độ công ty Hệ số biến rủi ro hệ thống lớn nhiều so với hệ số biến rủi ro phi hệ thống, rủi ro phi hệ thống lớn rủi ro hệ thống, hệ số rủi ro tổng thể GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 16 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 nghịch chiều có ý nghĩa hồi quy (2) (4) Hồi quy (5) (6) bảng cung cấp hệ số trung bình để ước lượng mối quan hệ rủi ro số qthu cách hồi quy liệu chéo hàng năm Với hồi quy này, năm tác giả dùng doanh nghiệp mẫu có thơng tin để tác giả thực ước lượng hồi quy Vì surivivorship bias hồi quy tối thiểu hóa Cũng bảng bảng báo cáo kết hồi quy liệu chéo, tác giả sử dụng sai số chuẩn thống kê t nghiên cứu Fama MacBeth (1973) Hồi quy (5) có kết tương tự hồi quy (1) (3) Bây tác giả hồi quy cách điều chỉnh yếu tố cố định công ty để xem xét ước lượng tác giả việc thay đổi rủi ro tác động đến thay đổi số q Hồi quy (7) (8) cung cấp cung cấp cách ước lượng yếu tố cố định truyền thống dùng cho tất công ty tất năm mẫu tác giả Tác giả giữ biến giả công nghiệp mà không cần dùng khác biệt từ giá trị trung bình cơng ty hồi quy cho phép hiệu ứng ngành công nghiệp thay đổi q Tác giả không u cầu cơng ty có mẫu năm tác giả u cầu cơng ty phải có mẫu hai năm Tác giả phát mối quan hệ thuận số q rủi ro hệ thống có quan hệ nghịch chiều với rủi ro phi hệ thống Một lần nữa, hệ số biến rủi ro hệ thống hồn tồn có giá trị lớn hệ số biến rủi ro phi hệ thống không đủ lớn để ngăn cản mối quan hệ nghịch chiều biến phi rủi ro số q Tác giả ước lượng hồi quy cách dùng hiệu ứng ngẫu nhiên cho kết tương tự Bản chất hồi quy tồn mẫu phân nhóm liệu dẫn đến việc mức ý nghĩa bị phóng đại Một cách tiếp cận khác khơng gặp khó khăn làm giảm hiệu sử dụng liệu bị thiếu phân nhóm hồi quy liệu chéo dùng thay đổi biến Chất lượng kết tương tự kết hồi quy này, mức ý nghĩa thấp mong đợi Tuy vậy, tất hệ số lãi suất có ý nghĩa Báo cáo thống kê t bị phóng đại ước tính độ dốc có tương quan qua năm Tác giả phát tương quan ước tính độ dốc khơng phải vấn đề độ dốc rủi ro phi hệ thống rủi ro tổng thể Các độ dốc rủi ro hệ thống có ý nghĩa tương quan lớn Tuy nhiên, hệ số rủi ro hệ thống vượt Fama French (1998) đề nghị cách điều chỉnh đặc biệt GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 17 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 để trì mức ý nghĩa hệ số Từ hồi quy bảng rõ thay đổi rủi ro hệ thống có liên quan đến số q khác hẳn với thay đổi rủi ro phi hệ thống Đây câu đố, phân tích phần khơng có để nói khác biệt rủi ro hệ thống phi hệ thống Tác giả nhìn thấy mục khơng có giả thuyết thảo luận để làm dự báo rõ ràng mối quan hệ mức độ rủi ro mức độ q, giả thuyết đưa dự báo rõ ràng mối quan hệ thay đổi rủi ro thay đổi số q Lý rủi ro liên quan đến biến khác để dự đoán q Hồi quy theo cách dùng yếu tố cố định thay đổi cho phép công ty tự kiểm soát Những hồi quy với mức độ dùng biến kiểm soát để cố gắng nắm bắt thay đổi liệu chéo số q thay đổi liệu chéo rủi ro Hồi quy bảng tác giả dùng thêm ba biến kiểm sốt Đầu tiên, tác giả khơng dùng biến kiểm soát Thứ hai, tác giả dùng biến kiểm soát giống nghiên cứu Fama French (1998) cụ thể là: cổ tức chi trả, chi phí lãi vay, chi phí R &D, thu nhập trước trả lãi vay thay đổi giá trị doanh nghiệp theo năm Thứ ba, tác giả thêm thu nhập vào biến kiểm soát dùng bảng Dòng từ kinh nghiệm hệ số rủi ro phi hệ thống rủi ro tổng thể phụ thuộc vào biến kiểm soát sử dụng.Với biến kiểm soát dùng nghiên cứu Fama French (1998), rủi ro phi hệ thống có mối quan hệ thuận với số q Kết hạn chế chỗ nhiều biến kiểm soát Fama French (1998) sử dụng phụ thuộc vào biến động xem xét vấn đề nội sinh làm hệ số giải thích Ví dụ, lãi chi trả biến kiểm soát nghiên cứu Fama French (1998) Phân tích tác giả phần phản đối việc địn bẩy phụ thuộc vào rủi ro, phương pháp OLS không phù hợp với ước lượng mối quan hệ rủi ro số q diện đòn bẩy.Với đòn bẩy cao hơn, doanh nghiệp trả lãi nhiều Như tranh luận phần 2, lý thuyết làm dự báo thêm chắn mối quan hệ thay đổi rủi ro thay đổi số q Điều quan trọng tác giả để hiểu chắn kết họ tác giả nhìn thấy thay đổi hồi quy hồi quy ảnh hưởng cố định Tác giả nghiên cứu kết chắn số cách khác Những kết GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 18 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 báo cáo bảng đưa nghiên cứu Bảng ước tính thay đổi hồi quy (tác giả bỏ qua hệ số biến kiểm sốt) cho tồn khoảng thời gian mẫu hai giai đoạn khoảng thời gian bốn biến kiểm soát Từ bảng rõ ràng nhận thấy việc chọn biến kiểm sốt khơng quan trọng việc thay đổi hồi quy Tác giả lấy kết tương tự biến kiểm sốt với đầy đủ thay đổi biến Fama French (1998) dùng để giải thích số q Trong tất bốn kết quả, tác giả thấy việc dùng toàn mẫu cho kết hệ số rủi ro hệ thống có ý nghĩa dương hệ số rủi ro phi hệ thống rủi ro tổng thể có ý nghĩa âm Để khẳng định thêm kết luận biến kiểm sốt khơng quan trọng thay đổi hồi quy, tác giả ước lượng thêm hồi quy không trình bày nghiên cứu Đặc biệt, tác giả ước lượng thay đổi hồi quy bảng bao gồm thay đổi toàn tài sản thu kết tương tự Kết rõ ràng khác từ bảng kết giữ xuyên suốt khoảng thời gian sau chia giai đoạn Bảng cung cấp thêm hai kiểm định chắn khác Đầu tiên, tác giả ước lượng lại thay đổi hồi quy bảng thay loại bỏ biến cao thấp 1%, tác giả loại bỏ biến cao thấp 5% Điều khơng ảnh hưởng đến kết tác giả Thứ hai tác giả ước lượng lại thay đổi hồi quy bảng dựa mẫu loại bỏ công ty tài cơng ty dịch vụ tiện ích Các cơng ty tài với mã SIC từ 6000 đến 6999 Các cơng ty dịch vụ tiện ích có mã SIC từ 4900 đến 4999 Một lần kết tác giả không bị tác động Bảng đưa mối quan hệ nghịch thay đổi rủi ro thay đổi số q giải thích mơ hình Merton Những hồi quy bảng bao gồm biến kiểm sốt nên bắt thay đổi q khơng có tác động thay đổi rủi ro.Thậm chí sau bao gồm biến kiểm soát, tác giả thấy mối quan hệ nghịch thay đổi rủi ro thay đổi q Tác giả giải thích kết chắn vượt thời gian cách kiểm tra hệ số hồi quy hàng năm Dùng phương pháp liệu chéo bảng 2, tác giả tìm khơng báo cáo bảng hệ số rủi ro hệ thống thuận chiều tất ba năm Đối với rủi ro phi hệ thống, hệ số không thuận chiều Cuối cùng, rủi ro tổng thể, hệ số thuận chiều bốn năm Theo từ mối quan hệ nghịch GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 19 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 thay đổi rủi ro thay đổi số q trì qua thời gian khơng có chứng cho mối quan hệ trì khoảng thời gian mẫu nghiên cứu Thời kỳ lấy mẫu từ năm 1965 đến năm 1992 Đối với tất hồi quy, biến kiểm soát biến giả công nghiệp quy định hai chữ số mã SIC, log số năm công ty log tài sản công ty Hồi quy (1) đến (4) hồi quy trung bình q trung bình rủi ro cơng ty với liệu cho năm khoảng thời gian phụ Hồi quy (1) (2) nửa giai đoạn đầu khoảng thời gian mẫu Hồi quy (3) (4) nửa giai đoạn lại Các hồi quy (5) (6) hệ số trung bình mức hồi quy liệu chéo hàng năm Hồi quy (7) (8) ước lượng fix effects dùng cho công ty tất năm biến giả công nghiệp Hồi quy (9) (10) ước lượng trung bình hồi quy liệu chéo dùng đo lường thay đổi q thay đổi rủi ro Đối với hồi quy (5), (6), (9) (10), thống kê t hệ số trung bình Bảng 2: Hồi quy gộp q rủi ro GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 20 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 Thời kỳ lấy mẫu từ năm 1965 đến năm 1992 Mỗi hồi quy báo cáo hai ước lượng: Một mơ hình hồi quy thay đổi q thay đổi rủi ro hệ thống, rủi ro phi hệ thống biến kiểm sốt, mơ hình lại hồi quy thay đổi q thay đổi rủi ro tổng thể biến kiểm sốt Hồi quy (1) khơng dùng biến kiểm sốt Hồi quy (2) dùng biến kiểm soát tương tự nghiên cứu Fama French (1998) Hồi quy (3) dùng biến giả công nghiệp định hai chữ số mã SIC, log tuổi công ty log tài sản công ty dùng biến kiểm soát Hồi quy (4) dùng biến kiểm soát hồi quy (3) thay đổi thu nhập Hồi quy (5) dùng mẫu loại bỏ biến có giá trị cao thấp 5% Hồi quy (6) dùng mẫu loại bỏ cơng ty tài cơng ty dịch vụ tiện ích Hồi quy (5) (6) dùng biến kiểm soát giống hồi quy (3) Các hồi quy thực qua năm báo cáo ước lượng hệ số trung bình hàng năm thống kê t hệ số trung bình GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 21 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 Bảng 3: Thay đổi hồi quy q rủi ro cho toàn mẫu V Những yếu tố định đến mối quan hệ rủi ro q Bằng chứng thực nghiệm thể bảng cho thấy có mối quan hệ mạnh mẽ thay đổi rủi ro phi hệ thống thay đổi q Nhìn chung mối quan hệ đủ mạnh để dẫn đến mối tương quan nghịch biến thay đổi rủi ro tổng thể thay đổi q Tuy nhiên, với đó, tồn mối tương quan chiều mạnh mẽ thay đổi rủi ro hệ thống thay đổi q Trong phần này, tác giả nghiên cứu kiểm tra xem liệu kết giải thích lập luận lý thuyết thảo luận phần Trong phần 2, tác giả nhận biết từ mơ hình Merton ngụ ý mối quan hệ nghịch biến thay đổi rủi ro tổng thể thay đổi q sử dụng giá trị sổ sách tài sản nợ để tính tốn q Các hồi quy Bảng hiểu chứng cho thấy mơ hình Merton khơng phù hợp việc giải thích mối quan hệ nghịch biến thay đổi rủi ro thay đổi q Với mơ hình Merton, tác giả kỳ vọng mối quan hệ nghịch biến mạnh GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 22 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 thay đổi rủi ro tổng thể thay đổi q cơng ty sử dụng địn bẩy lớn Phần A bảng cho thấy khơng phải trường hợp cá biệt Trong phần tác giả chia mẫu thành ba nhóm cơng ty theo mức độ đòn bẩy sử dụng Tác giả thấy q cơng ty sử dụng địn bẩy cao gia tăng nhiều rủi ro hệ thống gia tăng giảm nhiều rủi ro không hệ thống tăng, tác động thay đổi rủi ro tổng thể khơng có liên quan đến địn bẩy Phương pháp định giá quyền chọn dự đoán thay đổi rủi ro tổng thể có ý nghĩa nhiều cơng ty sử dụng địn bẩy nhiều Tác giả nhận thấy thay giá trị tuyệt đối hệ số hồi quy rủi ro tổng thể lớn cơng ty sử dụng địn bẩy khơng có ý nghĩa thống kê Tranh luận hội tăng trưởng thảo luận phần ngụ ý gia tăng rủi ro tạo ảnh hưởng bất lợi đến cơng ty có nhiều hội tăng trưởng Panel B bảng dùng chi phí đầu tư cho R&D đại diện cho hội tăng trưởng Khơng có chứng cho thấy cơng ty với nhiều chi phí đầu tư cho R&D bị tổn hại việc gia tăng tổng rửi ro Ngồi hội tăng trưởng chia theo mẫu theo thị trường mà công ty niêm yết, với giả định cơng ty có hội tăng trưởng tốt niêm yết sàn NASDAD Các tác giả tìm thấy Panel bảng cơng ty niêm yết hai sàn NASDAD NYSE có mối tương quan nghịch mạnh thay đổi rủi ro phi hệ thống thay đổi q Khơng có chứng cho thấy hệ số hồi quy thay đổi rủi ro phi hệ thống thay đổi tổng rủi ro công ty niêm yết sàn NASDAD công ty niêm yết sà NYSE Kết không hỗ trợ cho lý thuyết quyền chọn thực thảo luận phần Lý thuyết kỳ vọng mối tương quan nghịch biến rủi ro q tối thiểu dạng yếu cho công ty niêm yết NASDAQ so với công ty NYSE lý thuyết kỳ vọng hội tăng trưởng có giá trị lớn cho cơng ty niêm yết NASDAQ công ty niêm yết NYSE Tuy nhiên, kết cho mối tương quan nghịch q rủi ro ro quan trọng với cơng ty lớn tính trung bình cơng ty sàn NYSE lớn công ty sàn NASDAQ Các tác giả tìm hiểu đốn đoạn Một cách cuối để chia công ty theo hội tăng trưởng chia mẫu quan sát theo q Điều có GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 23 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 nghĩa cơng ty có q cao có hội phát triển cao Panel D bảng cho thấy có mối tương quan nghịch thay đổi q thay đổi tổng rủi ro cơng ty có q cao mạnh cơng ty có q thấp Tuy nhiên, gia tăng rủi ro phi hệ thống tổng rủi ro có ảnh hưởng nghịch mạnh lên q với cơng ty có q thấp Người ta thường cho rủi ro chi phí tốn chi phí quản lý cho cơng ty lớn Có thể công ty lớn dễ dàng việc thâm nhập vào thị trường vốn hưởng lợi từ lợi quy mô việc quản trị rủi ro Panel E bảng chia mẫu nghiên cứu theo quy mơ cơng ty Tác giả tìm thấy mối quan hệ nghịch biến thay đổi rủi ro thay đổi q không cho công ty lớn Hệ số hồi quy biến thay đổi tổng rủi ro cho công ty lớn 0.162 với t-statistic 1.26 Trong bảng 5, tác giả kiểm tra mức độ tác động mà tạo khác biệt công ty lớn công ty nhỏ mức độ chi tiết Tác giả chia mẫu nghiên cứu thành hai loại, công ty nhỏ công ty niêm yết hai sàn NASDAQ NYSE công ty có tài sản từ thứ 30 trở xuống tính theo sàn NYSE để đảm bảo công ty nhỏ không công ty niêm yết sàn NASDAQ Những công ty lớn sàn NYSE NASDAQ cơng ty có tài sản từ thứ 30 trở lên tính theo sàn NYSE Tác giả xem xét mối quan hệ thay đổi q thay đổi tổng rủi ro cho công ty nhỏ công ty lớn cho thời kỳ phụ (sub – period) biến kiểm soát khác Cho cơng ty lớn, khơng có chứng cho thấy có mối quan hệ thay đổi tổng rủi ro thay đổi q cho nửa mẫu thời gian nghiên cứu với điều kiện không quan tâm đến biến kiểm soát mà tác giả sử dụng Cho nủa mẫu thời gian nghiên cứu cịn lại có mối quan hệ chiều tổng rủi ro q tác giả thay đổi thu nhập biến kiểm soát ngược lại khơng Một khía cạnh khác mà quy mơ công ty tác động lên mối quan hệ rủi ro q việc sử dụng hồi quy pooled fixed effect sử dụng mẫu nghiên cứu công ty lớn Trong hồi quy cho cơng ty lớn mà khơng trình bày đây, tác giả tìm thấy hệ số hồi quy dương biến tổng rủi ro tác giả kiểm sốt biến thu nhập Ví dụ, tác giả sử dụng biến kiểm soát Fama and French (1998), hệ số hồi quy biến tổng rủi ro GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 24 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 0.177 với t-statistic 8.46 Nếu khơng có biến kiểm sốt hệ số hồi quy -0.045 với tstatistic -2.20 Như thảo luận phần thay đổi giá trị cơng ty địn cân nợ cơng ty dẫn tới mối tương quan nghịch biến thay đổi rủi ro thay đổi q Do đó, có mối tương quan nghịch biến thay đổi rủi ro thay đổi q mà khơng cần kiểm sốt thay đổi thu nhập mà phải tác động đến thay đổi rủi ro lên q cơng ty lớn đó, tác giả kiểm sốt thay đổi thu nhập giúp đo lường cách xác trường hợp ngược lại khơng Với cơng ty nhỏ, biến kiểm sốt khơng thích hợp việc phán đốn hệ số hồi quy biến tổng rủi ro âm có giá trị tuyệt đối t-statistic vượt 13 tình hướng khơng cần quan tâm hồi quy fixed effect Độ lệch chuẩn thay đổi rủi ro tổng thể công ty nhỏ lớn khoảng lần so với công ty lớn Sự gia tăng lớn giảm mạnh rủi ro tổng thể giống cơng ty lớn cơng ty nhỏ, có vài cơng ty lớn có biến động lớn cơng ty nhỏ Tác giả khơng tìm thấy chứng mối tương quan chiều có ý nghĩa thống kê thay đổi tổng rủi ro thay đổi q vài trường hợp, điều giải thích phân tán thay đổi tổng rủi ro công ty lớn nhỏ làm cho việc ước lượng mối quan hệ thay đổi tổng rủi ro thay đổi q cho cơng ty gặp khó khăn Tuy nhiên, hệ sộ hồi quy ước lượng biến tổng rủi ro nhìn chung dương có ý nghĩa thống kê cho công ty lớn Hơn nữa, tác giả ước lượng hồi quy loại bỏ 5% biến độc lập biến phụ thuộc có giá trị lớn nhất, điều dẫn tới ước lượng không chệch hệ số hồi quy Khi tác giả làm kết luận tác giả không bị ảnh hưởng Mơ hình định giá quyền chọn dự đốn mối quan hệ không cân xứng tác động thay đổi vốn cổ phần lên biến động vốn cổ phần cho cơng ty có sử dụng đòn bẩy Mức độ gia tăng giá trị vốn cổ phần làm giảm biến động vốn cổ phần thấp mức độ giảm giá trị vốn cổ phần làm gia tăng Để ước lượng tồn mối quan hệ bất cân xứng thay đổi rủi ro thay đổi giá trị công ty, tác giả ước lượng lại phương trình hồi quy chéo cho phép tác động khác việc tăng giảm GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 25 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 rủi ro Tác giả trình bày kết hồi quy bảng Tác giả bác bỏ giả thuyết mối quan hệ thay đổi q thay đổi rủi ro phi hệ thống thay đổi rủi ro tổng thể bất cân xứng cho toàn mẫu nghiên cứu Tuy nhiên, giá trị tuyệt đối tác động làm gia tăng rủi ro hệ thống cao giá trị tuyệt đối tác động làm giảm rủi ro hệ thống Khi nhìn vào mẫu chia theo địn cân nợ tác giả tìm thấy chứng giả thuyết bất cân xứng cho công ty với tỷ lệ nợ thất Cho công ty này, giá trị tuyệt đối gia tăng tác động bất cân xứng rủi ro cao giá trị tuyệt đối việc giảm tác động bất cân xứng rủi ro Điều quán với lý thuyết định giá quyền chọn Khi tác giả nhìn vào mẫu dựa quy mơ cơng ty, tác giả tìm thấy chứng bất cân xứng cho công ty vừa lớn, với cơng ty nhỏ khơng Đối với công ty lớn, gia tăng bất cân xứng rủi ro có tác động nghịch lên q có ý nghĩa thống kê, giảm bất cân xứng rủi ro kèm theo giảm khơng đáng kể giá trị cơng ty Có lẽ có nhiều điều đáng ngạc nhiên, giảm tổng rủi ro với công ty lớn kèm theo giảm đáng kể giá trị công ty Các kết ngụ ý khác biệt mối quan hệ rủi ro giá trị công ty cho công ty lớn không mức độ ảnh hưởng mà cịn hình thức mối quan hệ Thú vị là, tác động nợ lên mối quan hệ rủi ro q khác công ty nhỏ cơng ty lớn Mặc dù tác giả khơng trình bày kết bảng biểu, tác động gia tăng tổng rủi ro lên q cho cơng ty nhỏ khác khơng đáng kể cho cơng ty có nợ cao cơng ty có nợ thấp Ngược lại, có khác đáng kể hệ số hồi quy biến tổng rủi ro công ty lớn có nợ thấp cơng ty lớn có nợ cao Cụ thể, Một gia tăng rủi ro tổng thể làm gia tăng đáng kể q cơng ty lớn có nợ thấp, q cơng ty có nợ cao khơng cho tồn mẫu nghiên cứu IV Kết luận Trong nghiên cứu này, tác giả dẫn chứng tài liệu mối quan hệ chiều thay đổi rủi ro hệ thống thay đổi q mối quan hệ ngược chiều thay đổi rủi ro phi hệ thống thay đổi q Mối quan hệ bền vững theo thời gian GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 26 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 có đa dạng tiêu chuẩn kỹ thuật Chúng dẫn tới mối quan hệ ngược chiều thay đổi rủi ro tổng thể thay đổi q Tác giả khơng tìm thấy ủng hộ cho giả thuyết thuộc tính quyền chọn thực hội tăng trưởng làm giảm nhẹ ảnh hưởng bất lợi việc gia tăng rủi ro lên q Mối quan hệ nghịch thay đổi rủi ro thay đổi q khơng thể giải thích thuộc tính quyền chọn vốn cổ phần nắm giữ bền vững tối thiểu công ty có nợ thấp cơng ty có nợ cao Điều đáng ý là, mối quan hệ nghịch q tổng rủi ro không bền vững cho công ty lớn Trong nửa giai đoạn nghiên cứu tác giả, q rủi ro tổng thể có mối quan hệ chiều cho cơng ty lớn có ý nghĩa thống kê phụ thuộc vào kỹ thuật hồi quy Một giải thích phù hợp cho điều quán với quan điểm rủi ro tổng thể vấn đề quan trọng với cơng ty lớn họ dễ dàng việc thâm nhập vào thị trường tài tận dụng lợi quy mô việc quản trị rủi ro Điều thú vị đáng phải ý quan điểm gần chứng cho thấy việc sử dụng sản phẩm tài làm giảm việc phô bày rủi ro công ty làm gia tăng giá trị công ty Không tồn lý thuyết thảo luận nghiên cứu giúp hiểu mối quan hệ chiều dòng tiền mặt kỳ vọng rủi ro hệ thống Vì vậy, để hiểu rõ mối quan hệ cần có nghiên cứu sâu GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 27 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Allayannis, G., and J Weston, 2000, The use of foreign currency derivatives and firm market value, Review of Financial Studies, forthcoming Bekaert, G., and G Wu, 2000, Asymmetric volatility and risk in equity markets, Review of Financial studies 13, 1-42 Berger, P G., and E Ofek, 1995, Diversification's effect on firm value, Journal of Financial Economics 37, 39-65 Black, F., 1976, Studies of stock price volatility changes, Proceedings of the 1976 meetings of the American Statistical Association, Business and Economics Statistics Section (American Statistical Association, DC), 177-181 Campbell, J Y., and M Lettau, 1999, Dispersion and volatility in stock returns: An empirical investigation, NBER working paper 7144, National Bureau of Economic Research, Cambridge, MA Cheung, Y.-W., and L K Ng, 1992, Stock price dynamics and firm size: An empirical investigation, Journal of Finance 47, 1985-1997 Christie, A A., 1982, The stochastic behavior of common stock variances: Value, leverage, and interest rate effects, Journal of Financial Economics 10, 407-432 Dixit, A K., and R S Pindyck, 1993, Investment under uncertainty, Princeton University Press, Princeton, New Jersey Duffee, G R., 1995, Stock returns and volatility: A firm-level analysis, Journal of Financial Economics 37, 399-420 10 Jensen, M C., and W H Meckling, 1976, Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure, Journal of Financial Economics 3, 305-360 11 Fama, E, F., and K R French, 1993, Common risk factors in the returns on stocks and bonds, Journal of Financial Economics 33, 3-56 12 Fama, E F., and K R French, 1998, Taxes, financing decisions, and firm value, Journal of Finance 53, 819-843 13 Fama, E F., and J D MacBeth, 1973, Risk, return, and equilibrium: Empirical tests, Journal of Political Economy 81, 607-636 14 Froot, K A., D S Scharfstein, and J C Stein, 1993, Risk management: Coordinating corporate investment and financing policies, Journal of Finance 48, 1629-1658 15 Haushalter, G D., 1999, Financing policy, basis risk, and corporate hedging: Evidence from oil and gas producers, Journal of Finance 55, 107-152 16 Geczy, C., B A Minton, and C Schrand, 1997, Why firms use currency derivatives, Journal of Finance 52, 1323-1354 17 Lang, L H P., and R M Stulz, 1994, Tobin's q, corporate diversification, and firm performance, Journal of Political Economy 102, 1248-1280 GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 28 FIRM VALUE, RISK,AND GROWTH OPPORTUNITIES TCDN NGÀY K22 18 Malkiel, B G., and Y Xu, 1999, The structure of stock market volatility, unpublished paper, Princeton University, Princeton, NJ 19 Merton, R C., 1974, On the pricing of corporate debt: The risk structure of interest rates, Journal of Finance 29, 449-470 20 Minton, B A., and C Schrand, 1999, The impact of cash flow volatility on discretionary investment and the costs of debt and equity financing, Journal of Financial Economics 54, 423-460 21 Schwert, G W., 1989, Why does stock market volatility change over time?, Journal of Finance, 1115-1154 22 Simkins, B J., and P Laux, 1997, Derivatives use and the exchange rate risk of large US corporations, unpublished working paper, Oklahoma State University 23 Smith, C W., and R M Stulz, 1985, The determinants of firms' hedging policies, Journal of Financial and Quantitative Analysis 20, 391-406 24 Stulz, R M., 1990, Managerial discretion and optimal financing policies, Journal of Financial Economics 26, 3-28 25 Stulz, R M., 2000, Derivatives, risk management, and financial engineering, Southwestern Publishing, forthcoming 26 Tufano, P., 1996, Who manages risk? An empirical examination of risk management practices in the gold mining industry, Journal of Finance 51, 1097-1137 27 Tufano, P., 1998, The determinants of stock price exposure: Financial engineering and the gold mining industry, Journal of Finance 53, 1015-1052 GVGD: TS.Nguyễn Khắc Quốc Bảo 29 ... Các tác giả kết luận phần II Rủi ro, hội tăng trưởng giá trị doanh nghiệp: số vấn đề lý luận Trong phần này, tác giả thảo luận dự đoán mối quan hệ rủi ro giá trị công ty cách chi tiết q giá trị. .. II Rủi ro, hội tăng trưởng, giá trị công ty: Một số vấn đề lý thuyết 2.1 Cơ hội tăng trưởng mối quan hệ q rủi ro công ty 2.2 Cấu trúc vốn lý thuyết quản trị rủi ro 2.3... phí biên rủi ro khơng phịng ngừa giá xuống tăng với giá trị rủi ro không phịng ngừa chi phí biên rủi ro có phòng ngừa tăng với giá trị rủi ro có phịng ngừa Nếu hàm chi phí biên rủi ro khơng phịng