BÀI GIẢNG TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP Chương CƠ CẤU VỐN Nội dung : Các thuật ngữ cấu vốn Rủi ro kinh doanh đòn cân định phí Rủi ro tài địn cân nợ Các lý thuyết cấu vốn 4.1 Cơ cấu vốn tối ưu 4.2 Lý thuyết M&M cấu vốn • 3.1 Các thuật ngữ • Cơ cấu vốn - Cấu trúc vốn ( Capital Structure) • Cơ cấu vốn tỷ trọng nguồn vốn khác bao gồm : nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi cổ phần thường, công ty sử dụng để tài trợ cho tài sản • Cơ cấu vốn tác động tới chi phí sử dụng vốn trung bình (WACC), ảnh hưởng tới định chấp thuận hay loại bỏ dự án • Cơ cấu vốn tác động tới mức sinh lời vốn cổ phần thường ( ROE EPS), tác động tới rủi ro cơng ty • Cơ cấu vốn tối ưu – Optimal capital Structure Là cấu vốn làm tối đa hóa giá cổ phiếu cơng ty • Cơ cấu vốn mục tiêu – Target capital Structure Là cấu vốn công ty muốn trì hướng tới trình quản lý huy động thêm vốn Ví dụ : Cơ cấu vốn mục tiêu công ty ABC xác định nợ : 45%, cổ phần thường 55% Hiện tỷ trọng nợ < 45% , phải huy động thêm vốn ABC vay thêm nợ Ngược lại tỷ trọng nợ > 45% ABC huy động thêm vốn cách tăng vốn cổ phần thường : giữ lại lợi nhuận phát hành cổ phiếu phổ thơng • Các nhân tố ảnh hưởng tới định cấu vốn : Rủi ro kinh doanh • Rủi ro xuất phát từ hoạt động kinh doanh trường hợp công ty khơng sử dụng địn bẩy tài Rủi ro kinh doanh cao tỷ trọng nợ thấp Mức thuế thu nhập doanh nghiệp • Thuế suất thuế thu nhập cao, tỷ trọng nợ lớn ngược lại Sự tự chủ tài Sử dụng nhiều nợ vay làm giảm tự chủ tài chính, giảm khả huy động thêm vốn Do nhu cầu vốn tương lai lớn huy động vốn khó khăn cơng ty sử dụng nợ vay với tỷ lệ thấp Quan điểm thái độ nhà quản trị Nhà quản trị động, mạo hiểm thích dùng nhiều nợ vay để gia tăng ROE, ngược lại nhà quản trị thận trọng lại thích dùng vốn cổ phần • 3.2 Rủi ro kinh doanh địn bẩy hoạt động • 3.2.1 Rủi ro kinh doanh • Rủi ro kinh doanh không chắn tương lai tỷ lệ sinh lời vốn cổ phần thường ( ROE) công ty khơng sử dụng nợ vay • Rủi ro kinh doanh phụ thuộc vào nghành nghề kinh doanh thay đổi theo thời gian • Ví dụ : Nghành cơng nghiệp chế biến thực phẩm chăm sóc sức khỏe rủi ro kinh doanh thấp Ngành cơng nghiệp mang tính chu kỳ : chế tạo ô tô, sản xuất thép…Rủi ro kinh doanh cao • Các nhân tố tác động rủi ro kinh doanh Sự biến động cầu : • Cầu sản phẩm cơng ty ổn định - rủi ro kinh doanh thấp Sự biến động giá bán: • Giá bán sản phẩm biến động lớn - rủi ro kinh doanh cao ngược lại Sự biến động chi phí đầu vào: Chi phí đầu vào bao gồm : chi phí ngun vật liệu, chi phí nhân cơng… Chi phí đầu vào có giá biến động lớn rủi ro kinh doanh cao ngược lại Khả điều chỉnh giá bán chi phí đầu vào thay đổi • Dễ dàng điều chỉnh giá đầu ( giá bán) giá đầu vào thay đổi - rủi ro kinh doanh thấp Đời sống sản phẩm • Đời sống sản phẩm ngắn, bị lỗi thời nhanh phát triển khoa học công nghệ rủi ro kinh doanh cao : Dược phẩm, máy tính… Rủi ro từ nước ngồi • Cơng ty có tỷ trọng doanh thu từ xuất cao gặp rủi ro cao biến động tỷ giá bất ổn trị Mức định phí hoạt động • Cơng ty có địn bẩy định phí cao - rủi ro kinh doanh cao, doanh thu giảm sút công ty khơng thể giảm định phí, lợi nhuận bị giảm sút thua lỗ • Để chứng minh M&M so sánh chiến lược tài trợ sau: • Chiến lược A : Bỏ 30 triệu đồng mua 1% số cổ phiếu cơng ty L • Chiến lược B : Vay 20 triêu đồng bỏ 20 triệu đồng để mua 1% số cổ phiếu cơng ty U • Chú ý : Ở chiến lược B mà đầu tư sử dụng đòn bẩy tài ( Địn bẩy tư tạo) Vốn đầu tư thu nhập nhà đầu tư theo chiến lược tài trợ Chiến lược A Vốn đầu tư 30 triệu Thu nhập 4,4 triệu Chiến lược B Vốn đầu tư 20 triệu Thu nhập – 20 x 8% = 4,4 • Cách tính tiêu bảng • Cơng ty L có EBIT = 600 triệu/ năm, lãi vay = 2.000 x 8% = 160 triệu, lợi nhuận cổ đông = 440.Do nắm giữ 1% số cổ phiếu nên lợi nhuận nhà đầu tư = 440 x 1% = 4,4 triệu/ năm • Cơng ty U có EBIT = 600 triệu / năm Lãi vay = 0, lợi nhuận cổ đông = 600 Do nắm giữ 1% số cổ phiếu nên lợi nhuận nhà đầu tư triệu/ năm, nhà đầu tư phải trả lãi tiền vay = 20 x 8% = 1,6 triệu cịn lại 4,4 triệu đồng • Cả chiến lược đem lại cho nhà đầu tư 4,4 triệu đồng/ năm Nhưng chiến lược A nhà đầu tư phải bỏ 30 triệu đồng, chiến lược B phải bỏ 20 triệu đồng • Các nhà đầu tư sớm muộn nhận điều họ bình đẳng thơng tin Họ vay tiền ( sử dụng địn bẩy tài tự tạo ) để mua cổ phiếu công ty U, giá trị công ty U tăng lên giá trị cơng ty L • Mệnh đề II Chi phí sử dụng vốn cổ phần Tỷ suất sinh lời cần thiết vốn cổ phần có quan hệ chiều với mức độ sử dụng đòn bẩy tài hay tỷ số nợ rs = r0 + ( r0 – rd) D/E Trong : rs : Tỷ lệ sinh lời cần thiết VCP r0 : Chi phí sử dụng vốn cơng ty khơng sử dụng nợ vay – TSSLCT CPT không SDN rd : Chi phí sử dụng nợ vay D : Nợ vay E: Vốn cổ phần • Bạn dễ dàng chứng minh mệnh đề II với gợi ý sau: Do EBIT giá trị cơng ty có sử dụng địn bẩy khơng sử dụng địn bẩy nhau, nên WACC cơng ty r0 Nhân vế đẳng thức : rd (D/D+E) + rs ( E/D+E) = r0 với (D+E)/E , Biến đổi bạn có mệnh đề II M&M • 4.2.3 Lý thuyết M&M trường hợp có thuế Mệnh đề I • Trong trường hợp có thuế, giá trị cơng ty có vay nợ giá trị cơng ty khơng vay nợ cộng với giá chắn thuế với lãi vay VL = VU + T D Trong : VL : Giá trị cơng ty có vay nợ VU : Giá trị công ty không vay nợ T : Thuế suất thuế thu nhập DN D : Nợ vay • Lập luận M&M • Trong trường hợp có thuế, thu nhập kỳ vọng chủ nợ cổ đơng cơng ty có sử dụng nợ (L) cao công ty không sử dụng nợ (U) khoản T.D rd - Thu nhập chủ nợ cổ đông công ty U EBIT ( 1-T) - Thu nhập chủ nợ cổ đông công ty L EBIT ( 1-T) + T.D.rd • Giá trị công ty U VU = EBIT (1-T) / r0 • Giá trị cơng ty L VL = EBIT.(1-T)/ r0 + T.D.rd /rd = VU + T.D • Ví dụ : cơng ty giống mặt ngoại trừ mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính, EBIT kỳ vọng 138,89 tỷ đồng/ năm mãi, thuế suất TNDN : 28% • Cơng ty U khơng sử dụng địn bẩy tài chính, chi phí sử dụng vốn cổ phần R0 = 20% • Công ty L sử dụng 200 tỷ đồng nợ vay, với lãi suất R D = 10% Yêu cầu : a) Xác định giá trị công ty b) Xác định WACC cơng ty • Giả sử : Chi phí phá sản khốn khó tài công ty = Bảng xác định thu nhập kỳ vọng hàng năm chủ nợ cổ đông CT U CT L EBIT Lãi vay ( rd D) 138,89 138,89 20 EBT ( 1-2) 4, Thuế ( T =28%) EAT( EBIT – rd.D).(1-T) 138,89 38,9 99,99 118,89 33,29 85,6 99,99 105,6 Dịng tiền cổ đơng chủ nợ (EBIT – rd.D).(1-T) + rd.D = EBIT.( 1-T) + T.rd.D a) Xác định giá trị doanh nghiệp - Giá trị công ty U : 99,99/ 0,2 = 500 tỷ - Giá trị công ty L: 99,99/0,2 + ( 28% x 200 x 10%) /10% = 500 + 200 x 28% = 500 + 56 = 556 tỷ b) Xác định WACC WACCU = 20% x100% + 10% (1-28%)x 0% = 20% Công ty L : Giá trị vốn cổ phần : 556 – 200 = 356 rs = 85,6/ 356 = 24,04% WACC = 10%x(1-28%)x200/556 + 20,04% x356/556 = 17,98% • Mệnh đề II Chi phí sử dụng vốn cổ phần rs = r0 + ( r0 – rd) ( 1-T) D/E Tỷ lệ sinh lời cần thiết vốn cổ phần công ty L rs= 20 % + ( 20% - 10%).(1-28%) x 200/356 = 24,04% • 4.2.4.Chi phí khốn khó tài giá trị cơng ty • Chi phí khốn khó tài khoản tổn thất chi phí phát sinh công ty gia tăng mức độ sử dụng nợ vay • Các khoản tổn thất : Chủ nợ ngừng cho vay, nhà cung cấp thắt chặt điều khoản bán chịu làm mức sản xuất sụt giảm Nhà quản trị phải nhiều thời gian giải tranh chấp • Các chi phí phá sản : Các khoản tiền trả cho kiểm tốn, luật sư tịa án, nhà quản lý ban lãnh đạo cơng ty… • Giá trị cơng ty điều kiện có chi phí khốn khó tài VL = VU + T.D – PV( chi phí khốn khó TC) Khi gia tăng tỷ số nợ, ban đầu chi phí khốn khó tài tăng chậm giá trị công ty tăng nhờ chắn thuế lãi vay Tuy tỷ trọng nợ cao hơn, chi phí khốn khó tài tăng nhanh, chi phí biên tế khốn khó tài với khoản tiết kiệm thuế biên tế từ lãi vay giá trị cơng ty cao nhất- Tối ưu Giá trị công ty Hiện giá chắn thuế Hiện giá CP khốn Khó TC VU D\V tối ưu D/V ... 100.000 Vốn cổ phần : 100.000 EBIT EAT ROE EPS EBIT EAT ROE EPS -6 0 - 36 -1 8% -3 .60 0 -6 0 -4 3,2 -4 3,2% -8 .64 0 40.000 -2 0 -1 2 -6 % -1 .200 -2 0 -1 9,2 -1 9,2% -3 .840 100.000 40 24 12% 2.400 40 16, 8 16, 8%... thuật ngữ cấu vốn Rủi ro kinh doanh đòn cân định phí Rủi ro tài địn cân nợ Các lý thuyết cấu vốn 4.1 Cơ cấu vốn tối ưu 4.2 Lý thuyết M&M cấu vốn • 3.1 Các thuật ngữ • Cơ cấu vốn - Cấu trúc vốn (... sản : 200 tỷ , nợ : , vốn chủ sở hữu : 200 Thuế suất thuế TNDN : 40% Số lượng cổ phiếu thường : 10 triệu cổ phiếu XS Kém 0.05 -6 0 -6 0 - 36 -1 8% -3 .60 0 Yếu 0.2 -2 0 -2 0 -1 2 -6 % -1 .200 TB 0.5 40 40