1 Diep Dung Chính sách cổ tức Diep Dung Mục tiêu bài giảng Hiểu rõ các vấn đề sau:  Chính sách cổ tức? Tác động của nó đến giá trò thò trường của công ty ra sao?  Lý thuyết?  Thực tế?  Nhân tố dẫn đến sựïï khác biệt giữa lý thuyết và thực tế?  Những lời khuyên hữu ích 2 Diep Dung Khảo sát khía cạnh chiến lược của chính sách cổ tức 1. Giả đònh công ty A:  Hiện đang có cơ hội đầu tư rất tốt, tạo giá trò gia tăng lớn cho công ty.  Chi phí đầu tư ban đầu vượt quá khả năng vay của công ty. Như vậy, vấn đề là phải xử dụng nguồn vốn CSH:  Phát hành cổ phiếu mới?  Nguồn lợi nhuận giữ lại? Diep Dung Nếu chọn phương án phát hành cổ phiếu mới + tiếp tục duy trì chi trả cổ tức ở mức cao: Nhược điểm: 1. Gánh chòu chi phí phát hành cao (trung bình = 15% tổng giá trò phát hành) 2. Quyền kiểm soát của cổ đông hiện hữu bò đe dọa 3. Giá cổ phiếu có khuynh hướng giảm do hiệu ứng pecking order theory Khảo sát khía cạnh chiến lược của chính sách cổ tức (tt) 3 Diep Dung Nếu chọn phương án sử dụng lợi nhuận giữ lại, (tức cắt giảm cổ tức) Nhược điểm: 1. Phản ứng bất lợi từ các cổ đông mà mối quan tâm hàng đầu của họ là thu nhập từ cổ tức chứ không phải từ lợi vốn do tăng giá cổ phiếu trong tương lai . 2. Giá cổ phiếu giảm do các cổ đông này bán cổ phiếu mà họ đang nắm ra thò trường. 3. Nguy cơ bò thao túng mua (take over) Khảo sát khía cạnh chiến lược của chính sách cổ tức (tt) Diep Dung Như vậy, công ty nên chọn phương án nào? Lời khuyên thứ nhất: Phương án nào cũng có cái giá của nó, vấn đề là tuỳ từng trường hợp cụ thể mà chọn phương án mang lại lợi ích cao nhất cho các cổ đông. 4 Diep Dung Khảo sát khía cạnh pháp lý của chính sách cổ tức ù 1. Nhà quản trò có toàn quyền tự do trong việc đưa ra các quyết đònh liên quan đến chính sách cổ tức? 2. Yếu tố pháp lý có ảnh hưởng đến quyền lựa chọn chính sách cổ tức của công ty?  Quy đònh của chính phủ  Áp đặt của chủ nợ Diep Dung Đưa đến 2 kết luậnquantrọïng: 1. Nếu không tồn tạïi nguồn tài trợï bên ngoài (một điều kiện rất vô lý, không tồn tạïi trong thựïc tế) – thì chính sách cổ tức Chỉ phát huy tác dụïng làm tăng giá trị của công ty một khi côngtycócơhộiđầutư mới có suất sinh lợïi trên vốn đầu tư (ROI) lớn hơn suất sinh lợïi hiện hành Ke mà cổ đông đòi hỏi 2. Nếu tồn tạïi nguồn tài trợï bên ngoài (tức khác với tình huống 1) thì chính sách cổ tức sẽ chẳng có tác động gì đến giá trò của công ty Lý thuyết về chính sách cổ tức 5 Diep Dung  Kết luận cuối cùng của cả 2 tình huống lý thuyết trên là: Chính sách cổ tức, về mặt lý thuyết, là chẳng có ý nghóa gì cả.  Thực tế có đúng như lý thuyết đã kết luận không? Vì sao? Lý thuyết về chính sách cổ tức (tt) Diep Dung Chứng minh lý thuyết Ôn lại mô hình chiết khấu cổ tức: Công ty A, có các đặc điểm sau: 1. Ngân lưu ròng CF không đổi, vónh viễn 2. Toàn bộ CF được dùng để trả cổ tức D 3. Lợi nhuận giữ lạïi = 0 4. Suất sinh lợïi đòi hỏi Ke Giá trị côngtysẽlà: V A = D / K e 6 Diep Dung Nếu, Công ty A giữ 1 phần b của CF làm lợi nhuận giữ lại, khi đó đặc điểm của A sẽ là 1. Ngân lưu ròng CF không đổi, vónh viễn 2. Lợi nhuận giữ lại = b * CF 3. Cổ tức được chia = (1 – b) * CF 4. Suất sinh lợi đòi hỏi Ke 5. Suất sinh lợi của dự án mới là ROI 6. Tốc độ tăng trưởng g = b * ROI Giá trò của A sẽ là V A = (1 – B) * CF / (K e -b * ROI) Chúng minh lý thuyết (tt) Diep Dung  Tình huống 1 – Toàn bộ nguồn ngân lưu ròng được dùng để trả cổ tức: Công ty A, có các đặc điểm sau: 1. Ngân lưu ròng CF không đổi, vónh viễn = 1000 2. Toàn bộ CF được dùng để trả cổ tức D = 1000 3. Lợi nhuận giữ lạïi = 0 4. Suất sinh lợïi đòi hỏi Ke = 10% Giá trị côngtysẽlà: V A = D / K e = 1000 / 0.1 = 10,000 Chứng minh kết luận lý thuyết 1 7 Diep Dung Đặc điểm của A sẽ là 1. Ngân lưu ròng CF không đổi, vónh viễn = 1000 2. Lợi nhuận giữ lại = b * CF = 0.5 * 1000 = 500 3. Cổ tức được chia = (1 – b) * CF = 500 4. Suất sinh lợi đòi hỏi Ke = 10% 5. Suất sinh lợi của dự án mới là ROI (Biến khảo sát) 6. Tốc độ tăng trưởng g = b * ROI Giá trò của A sẽ là V A = (1 – B) * CF / (K e -b * ROI) = 0.5 * 1000 / (0.1 – 0.5 * ROI) Tình huống 2 – 50% của nguồn ngân lưu ròng được giữ lại để tái đầu tư Diep Dung  Nếu ROI = Ke = 10% V A = (1 – B) * CF / (K e -b * ROI) = 0.5 * 1000 / (0.1 – 0.5 * 0.1) = 10,000  Nếu ROI = 15% > Ke = 10% V A = (1 – B) * CF / (K e -b * ROI) = 0.5 * 1000 / (0.1 – 0.5 * 0.15) = 20,000  Nếu ROI = 5% < Ke = 10 V A = (1 – B) * CF / (K e -b * ROI) = 0.5 * 1000 / (0.1 – 0.5 * 0.05) = 6,666 8 Diep Dung  Rõ ràng, với chính sách cổ tức không đổi, tức giữ lại 50% ngân lưu ròng, trả cổ tức 50% phần còn lại, cái làm cho giá trò của vốn chủ sở hữu tăng hay giảm chính là suất sinh lợi từ đầu tư vào dự án mới (ROI) từ nguồn lợi nhuận giữ lại.  Như vậy, cái làm thay đổi giá trò của vốn CSH là quyết định đầu tư chứ không phải chính sách cổ tức.  Chính sách cổ tức không có ý nghóa, cái quan trọïng làm tăng hay giảm giá trò của công ty là lợïi nhuận giữ lạïi được đầu tư ra sao? Kết luận cho kết luận lý thuyết 1 Diep Dung Chứng minh kết luận lý thuyết 2  Giả dụ rằng cơ hội đầu tư mới đòi hỏi công ty A phải chi đầu tư 1000$ vào năm nay, và nhận được một nguồn ngân lưu ròng là 200$/năm từ năm tới cho đến vónh viễn, biết suất sinh lợi đòi hỏi của cổ đông là 10%, khi ấy NPV của dự án sẽ là: NPV = -1000 + (200 / 0.1) = +1000$ 9 Diep Dung  Tình huống 1: Nếu công ty A  giữ lại toàn bộ nguồn ngân lưu ròng của năm nay là 1000$ để đầu tư vào dự án mới và như vậy đồng nghóa với việc cổ đông của công ty A sẽ không nhận được cổ tức trong năm nay.  Khi đó, giá trò thò trường của vốn chủ sở hữu sẽ là:  V A = Cổ tức năm nay + (PV của cổ tức từ hoạt động hiện hành) + (PV của cổ tức từ đầu tư mới) = 0 + (1000 / 0.1) + (200 / 0.1) = 12,000$ Chứng minh kết luận lý thuyết 2 (tt) Diep Dung  Tình huống 2: Chi phí đầu tư 1000$ cho dự án mới được huy động từ việc phát hành cổ phiếu mới, khi đó:  V A = Cổ tức năm nay + (PV của cổ tức từ hoạt động hiện hành) + (PV của cổ tức từ đầu tư mới) – (Chi phí đầu tư cho dự án mới có được từ phát hành cổ phiếu mới) = 1000 + (1000 / 0.1) + (200 / 0.1) – 1000 = 12,000$ Chứng minh kết luận lý thuyết 2 (tt) 10 Diep Dung Rõ ràng, nếu có sự tốn tại của nguồn vốn bên ngoài, thì dù ban quản trò của công ty A có sử dụng chính sách cổ tức kiểu nào đi nữa: không trả cổ tức (tình huống 1) hay vẫn trả cổ tức (tình huống 2) thì giá trò của vốn chủ sở hữu cũng không đổi. Kết luận cho kết luận lý thuyết 2 (tt) Diep Dung Thực tế cho thấy rằng, chính sách cổ tức có tác động đến giá trò thò trường của công ty, những nhân tố khiến cho thực tế khác với lý thuyết là:  Mức độ quan tâm của các cổ đông dành cho thu nhập từ cổ tức ?  Liệu thu nhập từ cổ tức trong tương lai có rủirohơn hôm nay?  Thực tế là 1 thò trường không hoàn hảo =/= lý thuyết  Chính sách thuế ảnh hưởng tới chính sách cổ tức ra sao?  Liệu các nhà đầu tư có suy diễn chính sách cổ tức của công ty như là 1 thông điệp về sự phồnvinhcủacông ty trong tương lai không? Nhân tố ảnh hưởng đến sự khác biệt giữa lý thuyết và thực tế [...]... mới cổ đông bò thiệt hại giá trò tài sản của cổ đông bò sụt giảm Diep Dung 11 Cổ tức tương lai rủi ro hơn? 1 Bạn thích 1$ cổ tức được nhận ngay hôm nay hay 1$ lợi nhuận giữ lại để đầu tư vào 1 dự án được đánh giá là sẽ tạo ra giá trò gia tăng trong tương lai? Có chắc dự án mang đến kết quả như ta thẩm đònh không? Chắc cở nào? Vậy 1$ lợi nhuận giữ lại với 1$ cổ tức, cái nào rủi ro hơn? Bạn thích nhận cổ. ..Mức độ quan tâm của cổ đông đối với thu nhập từ cổ tức 1 Có 1 nhóm cổ đông rất quan tâm đến dòng thu nhập ổn đònh và đáng tin cậy từ cổ tức như: người già, qũy hưu bổng, công ty bảo hiểm … 2 Một sự thay đổi đột ngột chính sách cổ tức của công ty, đặc biệt là cắt giảm cổ tức (cho dù với lý do là dùng lợi nhuận giữ lại để đầu tư vào một dự án mới... phản ứng cũng sẽ bất lợi Diep Dung Lý thuyết cho rằng, trong 1 thò trường hoàn hảo, thì: Thực tế không là thò trường hoàn hảo, cho nên tồn tại các vấn đề sau: Cổ tức có thể bò cắt trong năm nay 1 – Cổ đông phải thay đổi danh mục đầu tư của họ Nhưng bù lại, giá cổ phiếu sẽ tăng nhờ thông tin từ cơ hội đầu tư mới Hai tác động này bù trừ nhau cổ đông chẳng thiệt thòi gì 2 – Vấn đề thuế lợi vốn Cả hai nhân... hơn? Bạn thích nhận cổ tức ngay hay để lại để tái đầu tư? Diep Dung Thò trường không hoàn hảo Phí môi giới nhà đầu tư phải chòu khi chào bán cổ phiếu mà họ đang nắm giữ Phí giao dòch khác, ví dụ như chi phí tìm kiếm một nhà môi giới lấy huê hồng thấp … Mất lãi trong quá trình chờ bán cổ phiếu Chi phí phát sinh do việc thay đổi danh mục đầu tư Thuế lợi vốn Nếu nhà đầu tư đang nắm giữ cổ phiếu của một công... trình chờ bán cổ phiếu Chi phí phát sinh do việc thay đổi danh mục đầu tư Thuế lợi vốn Nếu nhà đầu tư đang nắm giữ cổ phiếu của một công ty nhỏ, chưa lên sàn thì chi phí từng loại sẽ còn cao hơn Diep Dung 12 . = Ke = 10 % V A = (1 – B) * CF / (K e -b * ROI) = 0.5 * 10 00 / (0 .1 – 0.5 * 0 .1) = 10 ,000  Nếu ROI = 15 % > Ke = 10 % V A = (1 – B) * CF / (K e -b * ROI) = 0.5 * 10 00 / (0 .1 – 0.5 * 0 .15 ) =. < Ke = 10 V A = (1 – B) * CF / (K e -b * ROI) = 0.5 * 10 00 / (0 .1 – 0.5 * 0.05) = 6,666 8 Diep Dung  Rõ ràng, với chính sách cổ tức không đổi, tức giữ lại 50% ngân lưu ròng, trả cổ tức 50%. (PV của cổ tức từ hoạt động hiện hành) + (PV của cổ tức từ đầu tư mới) – (Chi phí đầu tư cho dự án mới có được từ phát hành cổ phiếu mới) = 10 00 + (10 00 / 0 .1) + (200 / 0 .1) – 10 00 = 12 ,000$ Chứng