hạn. Nếu giá mua thấp hơn giá thu hồi thì lợi suất đến- khi- thu- hồi sẽ cao hơn YTM. - Trái phiếu mua bằng mệnh giá thì hai loại lợi suất này bằng nhau. Chúng ta có thể tự cho vài ví dụ và dùng trình tự tính toán như cách tính lợi- suất- đến- khi- đáo- hạn, chỉ cần thay thế yếu tố cho phù hợp, thì sẽ dễ nhận dạng và nhớ lâu hơn. Một ví dụ về cách đăng giá yết của trái phiếu công ty Ta sẽ khảo sát một ví dụ chào giá của thị trường Mỹ. Khi tìm hiểu về cách chào giá trái phiếu của Mỹ, ta cần lưu ý một khác biệt rất căn bản: trái phiếu nhà nước phần lẻ được chào theo các cách biệt 1/32 increment: gia số - gọi theo lối dân dã Việt Nam có thể là "giá", trong khi đó, trái phiếu công ty lại được chào với các cách biệt 1/8 trên một điểm trái phiếu 1 điểm trái phiếu bằng 1% mệnh giá - kể từ năm in 1997 số lẻ cổ phiếu được tính 1/16, dự trù năm 2000 sẽ tính đến 5% rồi 1%. Ta có thể xem minh hoạ chào giá trái phiếu chính phủ trong bài "chứng khoán chính phủ”. Ví dụ dưới đây là một trích đăng giá yết trên báo mệnh giá chuẩn các trái phiếu minh hoạ là $1.000. 1 2 3 4 5 Trái phiếu Lợi suất Giá trị Giá hiện hành giao dịch $1.000 đóng cửa Chênh lệch ABC 7s02 8,21 160 85 1/4 +3/8 BAC 9s07 cv 87 52 -2 CAB Zr08 … 120 16 1/4 … DAB 7s01f … 15 65 5/8 … Cột 1: Chỉ tên của công ty phát hành, lợi suất danh nghĩa và năm đáo hạn. 7s02 là coupon 7% đáo hạn năm 2002, chữ s separate dùng để phân biệt giữa hai con số thôi, nó không có ý nghĩa gì khác. CAB Zr08 là trái phiếu không mang lãi zero coupon của CAB, đáo hạn năm 2008. Còn DAB 7s01f, chỉ khác chữ "f” flat, đây là dấu hiệu cho biết trái phiếu đang được giao dịch không còn được tính lãi. Một số công ty có tình trạng đặc biệt thì trái phiếu không còn được trả lãi, ví dụ chờ phá sản. Cột 2: Chỉ lợi suất hiện hành current yield theo cách tính tương ứng với giá thị trường. Ký hiệu "cv" convertible là loại trái phiếu có đặc tính chuyển đổi được ra cổ phần thường. Thị trường Việt Nam ta có thể dùng chữ "cđ" chẳng hạn. Cột 3: Chỉ giá trị giao dịch, nhân với $1.000. Ví dụ 160 là $160.000, 87 là $87.000, là số được bán trong ngày. Cột 4: Chỉ giá của trái phiếu vào thời điểm đóng cửa thị trường. Trái phiếu ABC chẳng hạn có giá đóng cửa là 85 1/4. Giá tuyệt đối trên thị trường là 852,50 851/4% của $1000 mệnh giá. Cột 5: Chỉ thay đổi thực giữa giá đóng cửa kỳ này so với lần trước đó. Loại trái phiếu ABC đã tăng lên 3/8% + 3/8 hay + 3/8 điểm so với giá đóng cửa ngày giao dịch trước. Giá hiện nay là 851/4 thì suy ra giá đóng cửa của ngày trước đó là 847/8. Để kết thúc phần tìm hiểu về trái phiếu này, chúng ta có thể tham khảo thêm một chút về cách xếp thứ tự ưu tiên thanh toán dựa trên giá trị thanh lý của một công ty khi bị phá sản chẳng hạn như sau: Ưu tiên 1: Thanh toán nợ tiền lương Ưu tiên 2: Thanh toán nợ thuế Ưu tiên 3: Thanh toán các khoản nợ để đương mortgages Ưu tiên 4: Thanh toán các khoản nợ có đảm bảo secured liabilities/bonds Ưu tiên 5: Thanh toán các khoản nợ thường không đảm bảo debentures Ưu tiên 6: Thanh toán các khoản nợ bị lệ thuộc subordinated debentures Ưu tiên 7: Thanh toán các cổ phần ưu đãi preferred stocks Ưu tiên 8: Thanh toán các cổ phần thường, nếu còn common stocks. Từ ưu tiên 7 trở lên nếu việc thanh toán khả dĩ được trả thì sẽ dựa vào những khoản cố định. Riêng ưu tiên 8, còn lại bao nhiêu sẽ chia hết cho cổ đông bấy nhiêu hoặc có thể họ chẳng có gì. Chứng khoán chính phủ Đầu năm 1998, khi đồng Yen của Nhật Bản sụt giá nghiêm trọng thì tại thị trường Mỹ, chậm sau một chút, lãi suất trái phiếu kho bạc nhà nước đáo hạn 30 năm T-bonds chuyển dịch nhạy cảm theo hướng hạ xuống. Tại sao vậy? Đây là phản ứng tự nhiên của thị trường tài chính thế giới. Tâm lý lo sợ bị lỗ nếu cứ tiếp tục giữ đồng Yen hoặc trạng huống không an tâm trước một bối cảnh tài chính bấp bênh làm cho người đầu tư, nhất là người Nhật, đi tìm một chỗ ẩn náu khác, họ chiếu cố tập trung vào những công cụ an toàn hơn, lúc đó các T- notes và T- bonds của Mỹ là sản phẩm thay thế tuyệt vời. Khi người ta đổ xô đi mua những trái phiếu đó, điều tất yếu là giá của chúng sẽ lên. Trong mua bán trái phiếu, giữa giá cả mua bán và lãi suất thực lợi suất hiện hành - current yield của đầu tư trái phiếu diễn ra đối nghịch. Do vậy mà khi giá trái phiếu lên trường hợp này là T- bond thì lãi suất sẽ hạ. Câu chuyện có vẻ đơn giản, mà không, nó kích thích sự xét đoán của ta đấy. Ngày nay, tại các nền kinh tế hội nhập, trái phiếu của chính phủ không chỉ đóng vai trò điều tiết vĩ mô theo cách truyền thống mà còn là công cụ huy động vốn vượt biên giới một quốc gia rất được các nhà nước ưa chuộng. Riêng các trái phiếu kho bạc Mỹ từ lâu còn được nhiều nước, tổ chức và cá nhân sử dụng như một phương tiện dự trữ. Do lịch sử tạo lập và điều hành ổn định, chúng có một giá trị tham khảo rất cao. Chứng khoán do chính phủ Mỹ phát hành Đơn vị phát hành chứng khoán nợ lớn vượt trội tại Mỹ là chính quyền liên bang. Khoản vay mượn cấp nhà nước này có một ảnh hưởng quan trọng đối với thị trường chứng khoán nói riêng và cả nền kinh tế Mỹ nói chung. Loại chứng khoán mà chính phủ Mỹ có nghĩa vụ trực tiếp direct obligations được gọi là "Treasuries" tương tự công khố phiếu, viết tắt là T. Những loại này bao gồm trái phiếu ngắn hạn T-bills, trái phiếu trung hạn T- notes và trái phiếu dài hạn T- bonds. Các trái phiếu dạng "T" này của chính phủ được xem là phương tiện đầu tư có độ an toàn cao nhất đối với mọi giới đầu tư. Xếp hạng dưới một chút là các trái phiếu đại diện hay trung gian của chính phủ được gọi là "agencies", bao gồm một lượng lớn chứng khoán do tổ chức đại diện thuộc quyền nhà nước Mỹ hoặc các tổ chức tài chính tư được chính phủ bảo trợ. Các trái phiếu trung gian có loại được chính phủ Mỹ bảo đảm ở cấp nhà nước, nhưng đa số là không. Chứng khoán được chính phủ phát hành luôn được xem là loại có độ tin cậy cao nhất trên các thị trường nợ. Người cầm trái phiếu chính phủ được xem là không có rủi ro về tín dụng. Các chứng khoán kho bạc nhà nước của Mỹ, chẳng hạn, được bảo đảm bằng nghĩa vụ trả nợ trực tiếp từ chính phủ liên bang nên sẽ không có chuyện bội tín. Trong khi đó, hầu hết các chứng khoán cơ quan liên bang không phải là loại mà chính phủ cam kết về nghĩa vụ nợ trực tiếp dù vẫn là thứ có niềm tin cao, nhưng dẫu sao chúng cũng không được xem là tuyệt đối như loại "T" được. Trái phiếu ngắn hạn Trái phiếu ngắn hạn T- bills là những giấy nợ trực tiếp của chính phủ có thời gian đáo hạn là một năm hay ít hơn. T- bills ngày nay được phát hành với các đáo hạn như 91 ngày 13 tuần hay 3 tháng, 182 ngày 26 tuần hay 6 tháng và 52 tuần 1 năm. Loại này chỉ được phát hành theo hình thức bút toán ghi sổ book - entry form, không có các chứng chỉ cầm tay. Việc chuyển đổi sở hữu được thực hiện bằng thể thức ghi sổ nhật ký. Mệnh giá tối thiểu của T- bills là 10.000USD. T- bills được phát hành lần đầu và mua bán theo một mức chiết khấu trên giá mặt mệnh giá. Do vậy mà chúng còn được gọi là loại "chứng khoán chiết khấu". Khi đáo hạn, T- bill được thanh toán theo giá trị ghi trên mặt trái phiếu. Sự chênh lệch giữa giá trị mặt và chiết khấu được xem như tiền lãi. Do T- bills không trả lãi định kỳ, chúng được mệnh danh là "chứng khoán không mang lãi" non- interest bearing securities. T- bills được phát hành theo phương thức đấu giá cạnh tranh. Lượng đấu giá cạnh tranh mua tối thiểu trong đợt phát hành mới là 500.000 USD. Tuy nhiên chúng cũng có thể được mua theo mức giá không cạnh tranh non- competitive bid. Người đầu tư đề nghị mua với mức giá không cạnh tranh sẽ trả theo giá trung bình của các giá bỏ thầu cạnh tranh hợp lệ tại cuộc đấu giá đó, và đề nghị đặt mua sẽ được cam kết thỏa mãn, nhưng chỉ giới hạn tối đa lượng mua được là 500.000USD thôi. Trái phiếu trung hạn Trái phiếu trung hạn T- notes được phát hành theo mệnh giá tối thiểu là 1.000USD và tối đa là 1 triệu USD, có thời gian đáo hạn từ 1 năm đến tối đa là 10 năm. T-notes được trả lãi mỗi 6 tháng một lần. Người đầu tư có thể chọn lựa cách để giữ T-notes, hoặc họ nhận các chứng chỉ trái phiếu ký danh đầy đủ fully registered certificates hoặc, nếu muốn, họ có thể thực hiện việc đăng ký sở hữu bằng bút toán ghi sổ được quản lý bằng máy điện toán book- entry form. Đặc biệt các T- notes đáo hạn dưới năm năm được ấn định mệnh giá phát hành tối thiểu là 5.000USD. Vào thời điểm đáo hạn T- notes được hoàn trả bằng tiền mặt theo mệnh giá ghi trên trái phiếu. Chúng cũng có thể được điều chỉnh lại mức trả lãi khi lãi suất chung của thị trường xuống thấp dựa vào thể thức lập quỹ hoàn trái refunding - phát hành trái phiếu mới lãi suất thấp hơn theo quy định của luật pháp và tập quán tài chính. Trái phiếu trung hạn có thể mua tại các ngân hàng, các công ty chứng khoán hoặc có thể liên hệ trực tiếp với Ngân Hàng Dự Trữ Liên Bang. Các T- notes được mua bán nhộn nhịp tại các thị trường thứ cấp. Trái phiếu dài hạn Trái phiếu dài hạn T- bonds chiếm phần nhỏ nhất trong cơ cấu nợ huy động bằng các chứng khoán chính phủ. Trái phiêu dài hạn có thời gian đáo hạn tối thiểu là 10 năm và có thể dài đến 30 năm. T- bonds được phát hành với mệnh giá từ 1.000USD đến 100.000USD, lãi suất được trả mỗi 6 tháng một lần. Cách bán cũng giống như T- notes, theo hình thức các chứng chỉ ký danh đầy đủ cả lãi định kỳ cũng được trả bằng chi phiếu cho chính tên người chủ trái phiếu hoặc bút toán ghi sổ vẫn là loại ký danh đầy đủ. Các T- bonds, do có thời giàn đáo hạn quá dài, thường hay được ghi thêm điều kiện thu hồi. Điều này cho phép chính phủ có thể mua lại chứng khoán đó ở mệnh giá sau một thời gian được xác định trước, ví dụ từ năm thứ 20 trở đi chẳng hạn. Thời gian này thường được cân nhắc đủ dài để tạo hấp dẫn cho việc tiếp thị phát hành đạt tính khả thi. Các chứng khoán nợ của chính phủ Mỹ luôn được thu hồi theo mệnh giá; khác với các trái phiếu công ty thường áp dụng việc thu hồi với một khoản ưu đãi premium giá cao hơn. Trái phiếu không lãi suất loại có gốc từ trái phiếu chính phủ Trái phiếu phi lãi suất zero coupon bonds trong "gia đình" trái phiếu chính phủ là một loại chứng khoán được sinh ra từ sản phẩm gốc là trái phiếu chính phủ, nên chúng còn được gọi là các "biên nhận trái phiếu chính phủ" Treasury receipt. Từ năm 1985, chúng cũng còn biết đến dưới cái tên ghép STRIPS viết tắt của: Separate Trading of Registered Interest and Principal of Securities - công cụ giao dịch thứ cấp tiền lãi và tiền gốc riêng biệt, đây là một loại phái sinh trong TTCK. Các công ty môi giới và kinh doanh chứng khoán của các T- bonds sau đó gởi vào các ngân hàng rồi bán các "receipts" tương ứng riêng cho tiền gốc và tiền lãi. Các trái phiếu phi lãi suất như vậy được bảo đảm bằng tài sản thế chấp là các trái phiếu chính phủ trong một tài khoản trung gian escrow do một ngân hàng giám hộ nắm giữ vì quyền lợi của người đầu tư mua receipts. Quá trình này được chế định bằng luật theo nội dung "ủy thác quản lý tài sản", luật Mỹ gọi là "trust". Các trái phiếu phi lãi suất hay "biên nhận", hoặc STRIPS được mua bán dưới dạng bút toán ký danh đầy đủ. Loại chứng khoán "sản phẩm phụ" này đặt giá trị trên nền tảng là các trái quyền mà chính phủ có nghĩa vụ trả nợ trực tiếp, nên việc thực hiện phát hành và mua bán thường do các ngân hàng và các nhà kinh doanh chứng khoán lớn mới có khả năng quán xuyến. Tuy nhiều người nói rằng các chứng khoán phi lãi suất không bị lệ thuộc vào các rủi ro trực tiếp về lãi suất, vì chúng được phát hành bằng một chiết khấu khá sâu và được hoàn trái theo mệnh giá, nhưng trong trường hợp lãi suất ngoài thị trường tăng cao, người đầu tư vẫn bị rủi ro cơ hội. Đặc biệt, bản chất các trái phiếu phi lãi suất các Treasury receipts có độ biến động giá trong thị trướng thứ cấp khá lớn, nhất là các T- receipts càng dài hạn. Nếu có dịp chúng ta có thể tìm hiểu kỹ hơn về các công cụ đầu tư "zéro- coupon bonds". Thủ tục phát hành trái phiếu mới của chính phủ Các chứng khoán của chính phủ được miễn áp dụng theo luật chứng khoán liên bang. Việc phát hành không phải lập hồ sơ với SEC Ủy Ban Chứng Khoán và TTCK Hoa Kỳ như trường hợp trái phiếu công ty. Các trái phiếu ngắn hạn, trung hạn và dài hạn được bán thông qua các cuộc đấu giá định kỳ. Những người có ý định mua sẽ nộp các đề nghị mua tenders hay offers to buy cho Hội đồng Dự trữ Liên bang là những người đóng vai trò điều hành ngân khố Mỹ. Các tổ chức chứng khoán lớn đấu với nhau để mua chứng khoán của đợt đó theo hình thức chào giá cạnh tranh competitive tenders. Các chào giá như vậy sẽ nêu giá và/hoặc lãi suất mà tổ chức đó sẵn sàng mua chứng khoán sắp phát hành. Như đã đề cập sơ qua trong phần trên, một cá nhân cũng có thể mua trực tiếp các trái phiếu trong các đợt phát hành đấu giá đó bằng cách tham gia một chào mua "không cạnh tranh". Tất cả những người chào mua đó đều được chấp thuận trước, mặc dù lợi suất trái phiếu yield mà họ sẽ nhận chỉ được quyết định sau khi các chào mua cạnh tranh được chấp thuận, và luôn là mức trung bình của các chào mua cạnh tranh đợt đó. Loại trái phiếu ngắn hạn, T- bills 3 tháng, T- bills 6 tháng, được đấu giá hằng tuần, vào ngày thứ Hai, các T- bills này được phát hành ra vào ngày thứ Năm tuần đó. Loại T- bills một năm được đấu giá mỗi 4 tuần lễ một lần, và thường được tổ chức vào ngày thứ Năm, các trái phiếu sẽ được phát ra vào thứ Năm của tuần lễ kế tiếp. Các T- notes và T- bonds được đấu giá mỗi quý theo lịch được công bố định kỳ. Như ta đã biết, các T- strips được hình thành trên thị trường giao dịch, ngân khố nhà nước không đứng ra phát hành các loại chứng khoán theo hình thức bóc tách này các STRIPS được gọi một cách hình tượng là stripped form. Mua bán ở thị trường thứ cấp Các chứng khoán của chính phủ không được niêm yết tại sàn giao dịch, thay vào đó chúng được mua bán trên thị trường phi tập trung OTC. Loại chứng khoán này chủ yếu được mua bán theo quy mô khối lượng lớn giữa những nhà đầu tư nhân danh tổ chức với nhau.  Cách đăng giá chào của T- bills: T- bills được nêu giá dựa trên cơ sở một lợi suất chiết khấu. Lãi suất T- bill thể hiện ở phần trăm giá trị ghi trên mặt của chứng khoán đó. Một chào giá nêu mức 3,50% chẳng hạn, có nghĩa là T- bill sẽ được bán với giá thấp hơn mệnh giá số tiền 3,50% của mệnh giá đó. Đối với một T- bill thời hạn 52 tuần mệnh giá 10.000 USD sẽ có giá bán là 9.650 USD. Trên bảng chào giá của các báo, có hai cột số quan trọng cần biết là "mức thu vào - bid" và "mức bán ra - asked" gọi theo cách của nhà buôn chứng khoán. Một chào giá của T- bill được đọc như sau: "Đáo hạn tháng 6, bid 3,50%, asked 3,40%" Như vậy một người đầu tư nào đó nếu muốn đi mua một T- bill mệnh giá 10.000USD đáo hạn tháng 6, thì họ sẽ trả 9.660 USD. Còn nếu họ có T- bill đó và đem đi bán họ sẽ nhận được 9.650 USD. Điều này hợp với lẽ thường: đi mua phải chịu đắt, còn bán thì rẻ hơn. Chúng ta cũng cần lưu ý lợi suất tương đương gọi là ask yield thực tế của T- bill luôn luôn cao hơn lợi suất chiết khấu discount yield. Ví dụ: Một T- bill 52 tuần 7% với mệnh giá 10.000 USD được mua với giá 9.300 USD. Tiền lãi 700 USD 7% của 10.000 USD đối với người đầu tư phải được hiểu là thu nhập dựa trên vốn thực sự bỏ ra, chỉ 9.300 USD thôi, chứ không phải trên 10.000 USD. Như vậy ask yield sẽ là 7,50% 700 chia cho 9.300. "Ask yield" được để kế bên mức "asked" để người đầu tư tiện so sánh với lãi suất của T- notes va T- bonds hoặc các chứng khoán nợ khác  Cách chào giá của T- notes và T- bonds: Khác với T- bill, các T- notes và T- bonds được chào trên cơ sở giá tiền, nhưng theo một cách đặc biệt. Giá được chào bán bằng điểm point - một điểm của trái phiếu T- note và T- bond là 10USD 1% của mệnh giá 1.000 - cộng với phần lẻ của một điểm được chia đều cho 32 1/32 của 10 USD hay 1/32% củamệnh giá. Các T-notes và T-bonds được nêu trên cùng một bảng chào giá. Nhưng để phân biệt, người ta thêm vào ký tự "n" ngay sau thời gian đáo hạn để chỉ loại đó là T-notes. Các bảng thông tin chào giá gồm 5 cột được đăng thường xuyên trên các báo chuyên ngành. Ta có thể khảo sát hai dòng đặc trưng dưới đây của 5 cột đó để xem chúng thông tin những gì? 1 2 3 4 5 Rate Maturity Bid Asked Change Ask Yield . tố cho phù hợp, thì sẽ dễ nhận dạng và nhớ lâu hơn. Một ví dụ về cách đăng giá yết của trái phiếu công ty Ta sẽ khảo sát một ví dụ chào giá của thị trường Mỹ. Khi tìm hiểu về cách chào giá. phiếu mới của chính phủ Các chứng khoán của chính phủ được miễn áp dụng theo luật chứng khoán liên bang. Việc phát hành không phải lập hồ sơ với SEC Ủy Ban Chứng Khoán và TTCK Hoa Kỳ như trường. suất chung của thị trường xuống thấp dựa vào thể thức lập quỹ hoàn trái refunding - phát hành trái phiếu mới lãi suất thấp hơn theo quy định của luật pháp và tập quán tài chính. Trái phiếu trung