Trung Tâm thương mại Cửa Khẩu Quốc tế Lào Cai ___________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________ 8 Hình 1: Điều chỉnh chi phí của vốn theo thời gian Đối với đầu tư trong khu vực tư nhân, suất chiết tính thích hợp nhất được suy ra từ chi phí của vốn đầu tư tư nhân mà công ty phải trả để có vốn cho các đầu tư mới.Theo quan điểm tổng mức vốn đầu tư, chi phí này của vốn được tính bằng bình quân tỷ trọng chi phí của vốn có được từ việc bán cổ phần (hay thu nhập được giữ lại) và chi phí của vốn vay. Như vậy suất chiết tính được thể hiện là chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) được tính theo công thức sau: Trong đó : V : giá trò vốn của công ty EQ i : giá trò vốn cổ phần (Equity) của thành phần i DE j : giá trò vốn vay nợ (Debt) của thành phần j R ei : giá sử dụng vốn cổ phần thành phần i R dj : giá sử dụng vốn vay thành phần j Ưu điểm và hạn chế của phương pháp giá trò hiện tại ròng: Ưu điểm: - Phương pháp NPV cho biết qui mô số tiền lãi có thể thu được từ dự án. - NPV là một tiêu chuẩn hiệu quả tuyệt đối tính đầy đủ giá trò theo thời gian của đồng tiền, tính đầy đủ mọi khoản thu và chi trong cả thời kỳ hoạt động hoặc phân tích dự án. Vì vậy, NPV là tiêu chuẩn để chọn tập dự án tức là chọn ra WACC = Σ R ei (EQi ) V + Σ R dj (DE j ) V Vốn khan hiếm Vốn dư thừa 0 1 2 3 4 so á năm kể từ giai đoạn hiện tại Suất chiêt tính Chi phí trung bình của vốn Trung Tâm thương mại Cửa Khẩu Quốc tế Lào Cai ___________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________ 9 không phải một dự án mà là một số dự án trong số những dự án có thể có để đạt tổng lợi ích lớn nhất với những nguồn lực hạn đònh. Hạn chế: - Chỉ tiêu NPV phụ thuộc vào tỷ suất chiết khấu r được chọn. Tỷ suất này càng nhỏ thì NPV càng lớn và ngược lại. Việc xác đònh tỷ suất chiết khấu chính xác là khó khăn, nhất là khi thò trường vốn có nhiều biến động. Để tránh hạn chế này người ta áp dụng phương pháp tỷ suất thu hồi nội tại IRR (sẽ nghiên cứu phần sau) - Khi sử dụng phương pháp NPV đòi hỏi dòng tiền mặt của dự án đầu tư phải được dự báo độc lập cho đến hết năm cuối cùng của dự án và các thời điểm phát sinh chúng. - Khi sử dụng phương pháp NPV so sánh các phương án cho các thời kỳ hoạt động không giống nhau sẽ gặp nhiều khó khăn. Mặc dù các nhà phân tích dự án đã dùng kỹ thuật thời kỳ phân tích chung của dự án, phương pháp đầu tư bổ sung gối đầu, chuỗi đầu tư… nhưng đó chỉ là giả đònh khó đảm bảo độ chính xác. Vì vậy, người ta sử dụng phương pháp giá trò hàng năm (Annual Worth- AW) để thay thế khi phương pháp NPV gặp khó khăn. AW = NPV 1)1( )1( −+ + n n r rr - NPV là chỉ tiêu tuyệt đối do đó khi dùng NPV chỉ xác đònh mức lãi lỗ thực của dự án mà nó chưa cho biết tỷ lệ lãi đó trên vốn đầu tư như thế nào? Điều này đặc biệt có ý nghóa nghiêm trọng khi so sánh các phương án có vốn đầu tư khác nhau. Để khắc phục hạn chế này người ta dùng phương pháp hệ số hoàn vốn đã được chiết khấu (NPVR) NPVR = )(IPV NPV Ghi chú : PV (I) là giá trò hiện tại của vốn đầu tư b. Tiêu chuẩn suất thu lợi nội tại : Suất thu lợi nội tại (internal rate of return) là một số thống kê đã được các nhà đầu tư của cả hai khu vực nhà nước và tư nhân sử dụng rất nhiều để mô tả độ hấp dẫn của một dự án. Tiêu chuẩn IRR và NPV có liên quan bằng cách thức tính toán ra chúng. Để tính NPV, người ta đưa ra suất chiết tính và dùng nó để tìm ra giá trò hiện tại của lợi ích và chi phí. Ngược lại khi tìm IRR, người ta quy NPV của dòng lợi ích ròng bằng không và IRR là suất chiết tính tìm được làm cho NPV bằng 0 Trung Tâm thương mại Cửa Khẩu Quốc tế Lào Cai ___________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________ 10 ∑ = = nt t 0 t tt k CB )1( )( + − = 0 Chi phí được đònh nghóa bao gồm chi phí tư bản, chi phí lao động, chi phí nguyên vật liệu, chi phí năng lượng và chi phí vận chuyển và các chi phí sữa chữa bảo trì. Chi phí không bao gồm các khoản khấu hao và các lãi suất thực sự trả hay ước tính vì bản thân IRR phản ánh mức sinh lãi ròng của dự án theo ý nghóa này nó đã khấu hao các chi phí của dự án. Như chúng ta đã biết tỷ suất chiết khấu “k” ảnh hưởng quyết đònh đến chỉ tiêu NPV, “k” càng lớn thì NPV càng bé và ngược lại. Độ chính xác của phương pháp giá trò hiện tại chòu ảnh hưởng quyết đònh của suất chiết khấu “k”. Để khắc phục nhược điểm này người ta dùng phương pháp IRR. Về ý nghóa kinh tế khi NPV=0 có nghóa là toàn bộ số tiền vốn bỏ ra bằng thu nhập và tất cả đều được hiện giá trong toàn bộ thời gian hoạt động của dự án. Một dự án đầu tư được xem là đáng giá khi suất thu lợi nội tại IRR của nó lớn hơn hoặc bằng suất thu lợi tối thiểu chấp nhận được MARR (Minimum acceptable rate of return). Phương pháp suất thu lợi nội tại có một lợi thế hơn là nó có thể được tính toán dựa vào các số liệu của dự án mà thôi. Đặc biệt, việc tính toán này không đòi hỏi số liệu về chi phí cơ hội của vốn. Công thức tính IRR Khác với các chỉ tiêu khác, chỉ tiêu IRR không có một công thức toán học nào cho phép tính trực tiếp. IRR được tính thông qua phương pháp nội suy, tức là phương pháp xác đònh một giá trò gần đúng giữa hai giá trò đã chọn. Theo phương pháp này ta tìm hai tỷ suất chiết khấu k 1 và k 2 sao cho ứng với tỷ suất nhỏ hơn (giả sử k 1 ) ta có NPV>0, còn tỷ suất kia sẽ làm cho NPV<0. IRR cần tính (NPV=0) sẽ nằm giữa 2 tỷ suất k 1 và k 2 . việc nội suy giá trò thứ 3giữa 2 tỷ suất trên theo công thức: IRR = 1 k + ( 2 k - 1 k ) )()( )( 21 1 kNPVkNPV kNPV − Trong đó : 1 k : tỷ suất chiết khấu thấp hơn . NPV( 1 k ) >0 2 k : tỷ suất chiết khấu cao hơn. NPV ( 2 k ) < 0 NPV( 1 k ) : giá trò hiện tạí ứng với 1 k NPV ( 2 k ) : giá trò hiện tạí ứng với 2 k Khi sử dụng phương pháp nội suy không nên nội suy rộng cụ thể là khoảng cách giữa 2 tỷ suất chiết khấu được chọn ( 1 k , 2 k ) không vượt quá 0,5%. Nguyên tắc sử dụng IRR trong phân tích hiệu quả: - Dự án đầu tư có lợi khi lãi suất tính toán r < IRR Trung Tâm thương mại Cửa Khẩu Quốc tế Lào Cai ___________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________ 11 - Trong số những dự án đầu tư độc lập IRR cao hơn sẽ được chọn. Ưu điểm và hạn chế của phương pháp tính IRR : Ưu điểm: - Khắc phục nhược điểm của phương pháp NPV khi lựa chọn mức tỷ số chiết khấu tính NPV. Nhược điểm: - Việc tồn tại nhiều IRR khó xác đònh chính xác IRR nào làm chỉ tiêu đánh giá. Hình 2 : có 3 tỷ suất IRR - Việc áp dụng IRR có thể dẫn đến các quyết đònh không chính xác khi lựa chọn các dự án loại trừ lẫn nhau. Những dự án có IRR cao nhưng qui mô nhỏ tức NPV nhỏ hơn một dự án khác mà IRR thấp nhưng NPV lại cao. Bởi vậy khi lựa chọn một dự án có IRR cao rất có thể đã bỏ qua cơ hội thu một giá trò hiện tại lớn hơn. Trong trường hợp này cần sử dụng phương pháp NPV. - Ngoài ra phương pháp này cũng không cho phép xác đònh thông tin về mức độ sinh lợi của đồng vốn bỏ ra ban đầu, thời gian hoàn vốn… c. Tiêu chuẩn tỷ số lợi ích – chi phí (B/C ratio) Tiêu chuẩn này để xếp hạng các dự án đầu tư là qui tắc được các nhà phân tích đầu tư áp dụng rộng rãi nhất. Nhưng nếu nó không được sử dụng một cách cẩn thận, tiêu chuẩn này sẽ đưa ra một lời khuyên sai lệch về sự hấp dẫn tương đối của các cơ hội đầu tư. Tỷ số lợi ích chi phí được tính bằng cách đem chia giá trò hiện tại của các lợi ích cho giá trò hiện tại của các chi phí, sử dụng chi phí cơ hội của vốn làm suất chiết tính: Tỷ số lợi ích – chi phí = Công thức tính toán chỉ tiêu B/C Giá trò hiện tại của các lợi ích Giá tr ò hie ä n tai của các chi p hí NPV 0 ( k %) Trung Tâm thương mại Cửa Khẩu Quốc tế Lào Cai ___________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________ 12 B/C = ∑ ∑ = = + + n t t t n t t t r C r B 1 1 )1( )1( Trong đó : t B : Lợi ích năm t (thu nhập tại năm t) t C : Chi phí năm t r : Lãi suất chiết khấu n : năm tương ứng với tuổi thọ kinh tế của dự án t C : chi phí về vốn đầu tư tại năm t + chi phí vận hành năm t. Trường hợp t C và t B có giá trò đều hàng năm ta có công thức : B/C = )( )]([ CRPW MOBPW + − Trong đó : B : giá trò đều hàng năm của lợi ích (thu nhập) ( B có dạng AW) CR : chi phí đều hàng năm để hoàn vốn đầu tư ban đầu (khấu hao) O : chi phí vận hành đều hàng năm M : chi phí bảo hành đều hàng năm Sử dụng tiêu chuẩn này chúng ta sẽ đòi hỏi để cho một dự án có thể được chấp nhận, tỷ số này phải lớn hơn hoặc bằng 1. Trong việc lựa chọn các dự án loại trừ lẫn nhau, qui tắc là chọn dự án có tỷ giá lợi ích – chi phí lớn nhất. Ưu điểm và hạn chế của chỉ tiêu B/C : Ưu điểm: - Chỉ tiêu B/C cho biết phần thu nhập ứng với mỗi đồng chi phí cho cả thời kỳ hoạt động của dự án. Hạn chế: - Là một tiêu chuẩn đánh giá tương đối, tỷ lệ B/C có thể dẫn đến những sai lầm khi lựa chọn những dự án loại trừ nhau vì với dự án nhỏ, mặc dù tỷ lệ B/C lớn song tổng lợi nhuận vẫn nhỏ. Phương pháp này cần được kết hợp với các phương pháp khác. - Cũng như phương pháp NPV, tỷ lệ B/C chỉ ảnh hưởng nhiều bởi lãi suất tính toán r, lãi suất càng cao thì tỷ lệ B/C càng giảm - Giá trò tỷ lệ B/C đặc biệt nhạy cảm với đònh nghiõa lợi ích và chi phí đây là hạn chế cơ bản nhất trong việc sử dụng chỉ tiêu tỷ lệ B/C. Ví dụ: khi nhà sản xuất phải trả thuế cho một mặt bằng được bán, thì hạng mục cho các khoản thu trong bảng dòng tiền tệ có thể được ghi sổ là doanh số sau khi đã trừ thuế với thuế được ghi sổ là một khoản chi để bù lại. Trung Tâm thương mại Cửa Khẩu Quốc tế Lào Cai ___________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________ 13 d. Thời gian hoàn vốn Qui tắc thời gian hoàn vốn đã được sử dụng rộng rãi trong việc quyết đònh đầu tư. Bởi vì dễ áp dụng và khuyến khích các dự án có thời gian hoàn vốn nhanh, qui tắc này đã trở thành một tiêu chuẩn phổ biến trong việc lựa chọn đầu tư kinh doanh. Nhưng nó có thể dẫn đến những kết quả sai lệch đặc biệt là trong những dự án đầu tư có thời gian hoạt động dài và người ta biết khá chắc chắn về lợi ích và chi phí trong tương lai. Trong hình thức đơn giản nhất, thời gian hoàn vốn là số năm cần thiết phải có để lợi ích ròng chưa trừ chiết khấu (dòng tiền tệ ròng dương) hoàn lại vốn đầu tư có đủ lợi ích để bù lại chi phí đầu tư trong thời gian qui đònh mới có thể chấp nhận được. Một hình thức tinh vi hơn của qui tắc này là đem so sánh các lợi ích đã trừ chiết khấu của một số năm trong giai đoạn đầu của dự án với chi phí đầu tư cũng đã được chiết khấu. Tuy nhiên, một giả thiết đặt ra là tiêu chuẩn về thời gian hoàn vốn là các lợi ích thu được sau thời gian đã được ấn đònh cho thời gian hoàn vốn sẽ không chắc chắn là đến mức chúng bò bỏ qua. Cách làm này cũng bỏ qua các chi phí đầu tư có thể xảy ra sau ngày ấn đònh đó. Mặc dù không ai tranh cải với quan điểm tương lai ít chắc chắn hơn hiện tại, nhưng sẽ là không thực tế khi giả thiết rằng sau một ngày cụ thể nào đó giá trò mong đợi trung bình của các lợi ích ròng là con số không. Do vậy cũng không thể kết luận rằng tất cả các dự án mang lại về nhanh hơn lại tốt hơn các đầu tư lâu dài. Hình 3 : so sánh hai dự án có đời sống hữu dụng khác nhau 0 t* t b SO SÁNH HAI DỰ ÁN VỚI ĐỜI SỐNG HỮU DỤNG KHÁC NHAU B t - C t C a = C b Bb Ba Đ ời sống hữu dụng dự án B Trung Tâm thương mại Cửa Khẩu Quốc tế Lào Cai ___________________________________________________________________________________ ___________________________________________________________________________________ 14 Chúng ta giả thuyết cả hai dự án có chi phí giống nhau (C a = C b ), tuy nhiên theo biên dạng lợi ích của hai dự án A có lợi ích lớn hơn dự án B trong từng năm đến thời điểm t*, từ năm t* cho đến t b dự án A mang lại lợi ích ròng bằng không, trong khi dự án B mang lại lợi ích ròng dương (hình chử nhật có gạch xiên). Rút ra các nhận xét khi sử dụng các chỉ tiêu phân tích ở trên : Như vậy trong các tiêu chuẩn trình bày ở trên, tiêu chuẩn NPV được xem là quan trọng nhất, còn tiêu chuan IRR có những điểm bất lợi mà chúng ta cần phải thận trọng khi sử dụng nó. Đối với một dự án đầu tư điển hình mà giai đoạn đầu tư ban đầu (trong thời gian đó tt CB − < 0 và được tiếp giai đoạn sau đó với lợi ích ròng luôn luôn dương thì chỉ có một IRR duy nhất. Mặt khác nếu ta có dự án mà biên độ thời gian của lợi ích ròng cắt ngang trục hoành không ít hơn một lần, chúng ta không thể xác đònh được IRR duy nhất. Hình 4.1 : Lợi ích ròng ( tt CB − ) cắt trục hoành nhiều lần <-> nhiều IRR Những dự án theo biên độ trên là do trong quá trình dự án đi vào hoạt động các hạng mục thiết bò lớn đôi khi cần phải thay thế làm cho lợi ích ròng âm trong những năm tái đầu tư. Có những trường hợp mà kết thúc một dự án lại đưa đến chi phí ròng lớn không có hiệu quả Hình 4.2 : Lợi ích ròng ( tt CB − ) cắt trục hoành nhiều lần <-> nhiều IRR 0 thời gian 0 thời gian B t - C t B t - C t . giá trò vốn cổ phần (Equity) của thành phần i DE j : giá trò vốn vay nợ (Debt) của thành phần j R ei : giá sử dụng vốn cổ phần thành phần i R dj : giá sử dụng vốn vay thành phần j Ưu điểm. giá trò thứ 3giữa 2 tỷ suất trên theo công thức: IRR = 1 k + ( 2 k - 1 k ) )()( )( 21 1 kNPVkNPV kNPV − Trong đó : 1 k : tỷ suất chiết khấu thấp hơn . NPV( 1 k ) >0 2 k : tỷ suất chiết. ( 2 k ) < 0 NPV( 1 k ) : giá trò hiện tạí ứng với 1 k NPV ( 2 k ) : giá trò hiện tạí ứng với 2 k Khi sử dụng phương pháp nội suy không nên nội suy rộng cụ thể là khoảng cách giữa 2 tỷ