BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM CÔNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN “NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2011” TÊN CÔNG TRÌNH: ỨNG DỤNG MÔ HÌNH TÀI CHÍNH ĐỊNH GIÁ DANH MỤC ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ TÓM TẮT ĐỀ TÀI 1.Lý do chọn đề tài : Sau 2007, thị trường chứng khoán khủng hoảng, thị trường giảm điểm liên tiếp và vẫn chưa có dấu hiệu hồi phục. Ngoài ra, những tín hiệu từ nền kinh tế vĩ mô cũng không mấy khả quan. Để thực hiện mục tiêu kiềm chế lạm phát cho định hướng tăng trưởng biền vững, nhà nước đã tăng lãi suất, thắt chặt chi tiêu. Dẫn đến doanh nghiệp khó khăn trong việc huy động vốn từ ngân hàng với lãi suất cao. Trong khi đó, thị trường chứng khoán, một kênh huy động vốn khác của doanh nghiệp, lại cũng chờ, chờ những tín hiệu khả quan hơn, chờ doanh nghiệp thông báo lợi nhuận để đầu tư. Dẫn đến doanh nghiệp càng không có vốn, mà không có vốn thì không tái đầu tư, thực hiện dự án để tăng lợi nhuận. Mà doanh nghiệp không tăng lợi nhuận hay có những tín hiệu khả quan khác thì nhà đầu tư không đầu tư. Vòng luẩn quẩn này đang diễn ra trên thị trường. Với mong muốn đóng góp một mô hình hồi quy đa nhân tố để mục đích đánh giá đúng bản chất của các danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn hiện nay. Em xin giới thiệu đề tài: “Ứng dụng các mô hình tài chính định giá danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam ”. 2. Mục tiêu nghiên cứu : Chúng ta hồi quy các danh mục để định giá, tìm ra danh mục đang định giá thấp để mua vào, còn những danh mục đang nắm giữ mà bị định giá cao thì bán ra. Ngoài ra, còn so sánh độ phù hợp của các mô hình với tình hình hiện tại trên thị trường để ra quyết định phù hợp nhất. 3.Phạm vi nghiên cứu Tất cả chứng khoán trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ tháng 1 năm 2006 đến tháng 12 năm 2010. 4.Phương pháp nghiên cứu Đề tài sử dụng những phương pháp nghiên cứu sau : iv • Nghiên cứu cơ sở lý thuyết các mô hình CAPM, Fama, Carhart • Thu thập dữ liệu từ các nguồn khác nhau. • Thống kê tổng hợp những thông tin thu thập được. • Sau đó dùng phương pháp tổng hợp, so sánh ; phương pháp phân tích suy luận, phương pháp phân tích thống kê, chạy mô hình bằng Eviews… để đưa ra những kết luận cụ thể. iii MỤC LỤC TÓM TẮT ĐỀ TÀI LỜI MỞ ĐẦU 1 CHƯƠNG 1 : CƠ SỞ LÝ LUẬN 2 1. Khái niệm các mô hình: 2 1.1 Mô hình CAPM: 2 1.1.1 Lý thuyết quá trình định giá: 4 1.1.2 Quy trình định giá trên thực tế: 5 1.2 Mô hình Fama - French: 5 1.2.1 Những phát hiện của Fama – French: 5 1.2.2 Mô hình Fama – French ba nhân tố: 8 1.3 Mô hình Carhart: 10 2. Mục đích của các mô hình: 11 3. Theo dõi kết quả dự báo và đánh giá lại mô hình đã sử dụng: 11 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1: 12 CHƯƠNG 2: THỰC TIỄN ỨNG DỤNG MÔ HÌNH TÀI CHÍNH XÂY DỰNG DANH MỤC ĐẦU TƯ TỐI ƯU 13 1. Thực tiễn ứng dụng mô hình Fama - French xây dựng danh mục đầu tư ở các nước trên thế giới: 13 1.1. Ứng dụng ở những nước phát triển: 13 1.2 Ứng dụng ở những nước đang phát triển: 16 2. Thực tiễn ứng dụng mô hình Carhart xây dựng danh mục đầu tư ở các nước trên thế giới: 19 3. Thực tiễn áp dụng mô hình tài chính vào thị trường chứng khoán Việt Nam: 21 iv 3.1. Những nghiên cứu về mô hình tài chính tại Việt Nam: 21 3.2 Thực trạng thị trường chứng khoán: 22 4. Sự cần thiết phải có một mô hình dự báo tỷ suất sinh lợi trong đầu tư chứng khoán ở Việt Nam: 29 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2: 31 CHƯƠNG 3: XÂY DỰNG DANH MỤC ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM: 32 1. Xây dựng danh mục đầu tư – Mô hình Fama – French: 32 1.1. Thu thập dữ liệu sơ bộ: 32 1.2. Phân loại các danh mục đầu tư: 33 1.3 Dữ liệu nghiên cứu: 34 1.4. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến: 34 1.4.1. Hậu quả của đa cộng tuyến: 34 1.4.1.1. Hậu quả của đa cộng tuyến hoàn hảo: 34 1.4.1.2. Hậu quả của đa cộng tuyến không hoàn hảo: 35 1.4.2. Phát hiện đa cộng tuyến: 36 1.5. Kiểm định tự tương quan, thống kê Breusch – Godfrey: 37 1.5.1 Hậu quả của tự tương quan: 37 1.5.2 Kiểm định tự tương quan Breusch – Godfrey: 37 1.6. Kiểm định phương sai thay đổi, Kiểm định White: 38 1.6.1. Hậu quả phương sai thay đổi: 38 1.6.2 Phát hiện hiện tượng phương sai thay đổi: 38 1.7. Kết quả hồi quy: 39 2. Xây dựng danh mục đầu tư - Mô hình Carhart: 41 2.1 Thu thập dữ liệu sơ bộ: 41 2.3 Dữ liệu nghiên cứu: 42 iii 2.4 Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến: 42 2.5 Kiểm định tự tương quan Breusch – Godfrey: 43 2.6. Kiểm định phương sai thay đổi, Kiểm định White: 44 2.7. Kết quả hồi quy: 44 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3: 46 CHƯƠNG 4: KHUYẾN NGHỊ ĐẦU TƯ VÀ CÁC BIỆN PHÁP NÂNG CAO TÍNH CHÍNH XÁC CỦA MÔ HÌNH DỰ BÁO: 47 1. Khuyến nghị đầu tư: 47 2. Các biện pháp nâng cao tính chính xác của mô hình: 49 2.1 Nguyên nhân ảnh hưởng đến kết quả thực nghiệm của mô hình: 49 2.1.1 Phân tích gỉa định của các mô hình: 49 2.1.2 Thu thập số liệu: 50 2.2 Giải pháp nâng cao hiệu quả ứng dụng các mô hình đầu tư tài chính hịên đại vào thị trường chứng khoán Việt Nam: 51 KẾT LUẬN CHƯƠNG 4 53 KẾT LUẬN 54 iv DANH MỤC PHỤ LỤC Phụ lục dữ liệu nghiên cứu phần 2.2.3 54 Phụ lục kiểm định danh mục theo mô hình Fama - French: 58 Phụ lục kiểm định đa cộng tuyến 1.4.2: 58 Phụ lục tự tương quan 1.5.2: 59 Phụ lục phương sai 1.6.2: 62 Phụ lục hồi quy 1.7: 66 Phụ lục kiểm định danh mục theo mô hình Carhart 70 Phụ lục đa cộng tuyến 2.4: 70 Phụ lục tự tương quan 2.5 71 Phụ lục phương sai 2.6: 74 Phụ lục hồi quy 2.7: 77 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 1 LỜI MỞ ĐẦU Năm 2008 là năm biến động lớn của thị trường tài chính nói chung, thị trường chứng khoán nói riêng. Sự biến động đó đã vượt ngoài tầm kiểm soát, nó đi ngược lại các qui luật kinh tế trước đây mà các nhà kinh tế học đã dự báo. Riêng đối với thị trường chứng khoán, hàng loạt cổ phiếu giảm giá, hàng loạt công ty phải nộp đơn xin bảo hộ phá sản. Năm 2008 đi qua, các quốc gia rơi vào tình trạng suy thoái kinh tế, chính sách kích cầu kinh tế liên tục được đưa ra nhằm khôi phục thị trường tài chính, củng cố thị trường chứng khoán. Và Việt Nam cũng không nằm ngoài xu thế đó, năm 2008 vừa qua là năm biến động lớn của thị trường chứng khoán. Nếu năm 2007, chứng khoán tới đỉnh tại 1,174 điểm nhà đầu tư ào ạt đổ vào thị trường, thì từ 2008 trở đi, việc thu hút nhà đầu tư vẫn còn là vấn đề lớn, một mặt họ không có niềm tin vững chắc vào thị trường, mặt khác họ vẫn chưa yên tâm khi trong tay không có công cụ nào có thề định giá đúng đắn các loại chứng khoán. Vì vậy, hơn bao giờ hết thị trường chứng khoán Việt Nam cần phải có một mô hình định giá các danh mục đầu tư để giúp nhà đầu tư định hướng thị trường tốt hơn và giảm bớt rủi ro khi thực hiện đầu tư, Thấy được sự cần thiết của việc vận dụng các mô hình để định giá danh mục đầu tư, em quyết định nghiên cứu đề tài “Ứng dụng mô hình tài chính định giá danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam”. Bài nghiên cứu sử dụng mô hình khá đơn giản đó là mô hình CAPM, ngoài ra, còn có mô hình ba nhân tố Fama Frẹnch và bốn nhân tố Carhart. Những mô hình này đã áp dụng rộng rãi và khá thành công tại nhiều quốc gia trên thế giới để cung cấp cho các nhà đầu tư một công cụ phân tích, định giá chứng khoán và danh mục đầu tư. Điều này sẽ có ích cho các nhà đầu tư trong việc quyết định nên nắm giữ những danh mục hay cổ phiếu nào. Với đề tài nghiên cứu này, em hy vọng các kết quả của nó sẽ giúp cho nhà đầu tư trong việc nhận định rủi ro và lợi nhuận, đưa ra các khuyến nghị đầu tư hợp lý để xây dựng một danh mục đầu tư an toàn và hiệu quả. 2 CHƯƠNG 1 : CƠ SỞ LÝ LUẬN 1. Khái niệm các mô hình: 1.1 Mô hình CAPM: Từ những năm 1960, mô hình định giá tài sản vốn CAPM do ba nhà kinh tế William Sharpe, John Lintnet và Jack Treynor phát triển dựa trên mối quan hệ giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi mong đợi, đựơc diễn tả bởi công thức sau : Trong mô hình này, tỷ suất sinh lợi mong đợi bằng tỷ suất sinh lợi phi rủi ro (risk- free) cộng với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro toàn hệ thống của chứng khoán đó. Rủi ro không mang tính hệ thống không được xem xét trong mô hình này do nhà đầu tư có thể xây dựng danh mục đầu tư đa dạng hoá để loại bỏ loại rủi ro này. Nhà đầu tư sẽ dựa trên rủi ro và tỷ suất sinh lợi từ mô hình để thiết lập đường thị trường chứng khoán SML, họ đầu tư những chứng khoán đang được định giá thấp (bên trên đường SML) và bán khống (nếu thị trường cho phép) hoặc từ bỏ nắm giữ những chứng khoán bên dưới SML : 3 Như vậy, khi hệ số beta càng cao thì suất sinh lời của chứng khoán càng cao và vì vậy, cũng mang nhiều rủi ro hơn. Beta bằng 0: Lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có beta bằng 0 chính là lợi nhuận không rủi ro, R f . Beta bằng 1: Lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán có beta bằng 1 chính là lợi nhuận thị trường, E(R m ). Quan hệ giữa lợi nhuận và hệ số rủi ro beta của chứng khoán là quan hệ tuyến tính được diễn tả bởi đường thẳng SML có hệ số góc là E(R m ) - R f . Ngoài ra, lý thuyết CAPM, đi lên từ lý thuyết danh mục của Markowitz, cho nên nó cần một số giả định sau: (1) Tất cả các nhà đầu tư đều là các nhà đầu tư hiệu quả Markowitz, họ mong muốn nắm giữ danh mục nằm trên đường biên hiệu quả. Vì vậy vị trí chính xác trên đường biên hiệu quả và danh mục cụ thể được chọn sẽ phụ thuộc vào hàm hữu dụng rủi ro – tỷ suất sinh lợi của mỗi nhà đầu tư. (2) Các nhà đầu tư có thể đi vay và cho vay bất kỳ số tiền nào ở lãi suất phi rủi ro - r f . (3) Tất cả các nhà đầu tư đều có mong đợi thuần nhất: có nghĩa là, họ có ước lượng các phân phối xác suất tỷ suất sinh lợi trong tương lai giống hệt nhau. Vả lại, giả định này có thể bỏ qua, lúc đó các khác biệt trong các giá trị mong đợi sẽ không lớn nên các ảnh hưởng của chúng sẽ không đáng kể. (4) Tất cả các nhà đầu tư có một phạm vi thời gian trong một kỳ như nhau chẳng hạn như một tháng, sáu tháng hay một năm. Mô hình này sẽ được xây dựng cho một khoảng thời gian giả định và kết quả của nó cũng sẽ bị ảnh hưởng bởi việc giả định khác đi. Sự khác nhau trong phạm vi thời gian sẽ đòi hỏi các nhà đầu tư xác định ra các thước đo rủi ro và các tài sản phi rủi ro phù hợp với các phạm vi thời gian đầu tư của họ. (5) Tất cả các khoản đầu tư có thể phân chia tùy ý, có nghĩa là các nhà đầu tư có thể mua và bán các tỷ lệ phần trăm của bất kỳ tài sản hay danh mục nào. Giả thuyết này cho phép chúng ta thảo luận các kết hợp đầu tư thành các đường cong liên tục. Thay đổi giả thuyết này sẽ có một chút ảnh hưởng đến lý thuyết. (6) Không có thuế và chi phí giao dịch liên quan tới việc mua và bán các tài sản. [...]... Khi đó, α chính là dấu hiệu biểu hiện giá trị chứng khoán, α > 0 là chứng khoán đang được định giá thấp, cần mua vào, α < 0 là chứng khoán đang được định giá cao, cần bán ra, α = 0 nhà đầu tư bàng quan với thị trường 13 CHƯƠNG 2: THỰC TIỄN ỨNG DỤNG MÔ HÌNH TÀI CHÍNH XÂY DỰNG DANH MỤC ĐẦU TƯ TỐI ƯU 1 Thực tiễn ứng dụng mô hình Fama - French xây dựng danh mục đầu tư ở các nước trên thế giới: Mô hình Fama... lai 3 Thực tiễn áp dụng mô hình tài chính vào thị trường chứng khoán Việt Nam: 3.1 Những nghiên cứu về mô hình tài chính tại Việt Nam: Năm 2008, tại Việt Nam, tác giả Đinh Trọng Hưng có nghiên cức việc áp dụng mô hình Fama – French trong việc định giá danh mục đầu tư Chuỗi dữ liệu tác giả sử dụng từ 1/1/2005 đến 30/6/2008, mẫu nghiên cứu khoảng 26 chứng khoán Tác giả đã rút ra kết luận nhân tố HML không... danh mục gồm 33% chứng khoán có giá trị vốn hóa thị trường (quy mô) nhỏ trừ cho tỷ suất sinh lợi bình quân của danh mục gồm 33% chứng khoán có giá trị vốn hóa thị trường (quy mô) lớn Một SMB dương chỉ ra rằng những chứng khoán có quy mô nhỏ luôn tốt hơn (có tỷ suất sinh lợi cao hơn) những chứng khoán có quy mô lớn Một SMB âm thì biểu hiện điều ngược lại, chứng khoán có quy mô lớn sẽ tốt hơn chứng khoán. .. áp dụng hoàn toàn tại thị trường chứng khoán nước này Kết quả mô hình hồi qui như sau, R2 của mô hình CAPM là 55.8% (độ tin cậy 99%), mô hình FF3FM là 69.9% (độ tin cậy 95%) Nguyên nhân mô hình FF3FM không giải thích hoàn toàn tại thị trường chứng khoán của quốc gia này là: • Thị trường chứng khoán Đài Loan là một thị trường còn nông cạn và chủ yếu là nhà đầu tư cá nhân, nên việc đầu tư tiền vào chứng. .. năm trước 2 Mục đích của các mô hình: Chúng ta hồi quy các danh mục để định giá, tìm ra danh mục đang định giá thấp để mua vào, còn những danh mục đang nắm giữ mà bị định giá cao thì bán ra Ngoài ra, còn so sánh độ phù hợp của các mô hình với tình hình hiện tại trên thị trường để ra quyết định phù hợp nhất 3 Theo dõi kết quả dự báo và đánh giá lại mô hình đã sử dụng: Mô hình kinh tế lượng sử dụng những... tựa đề “Áp dụng mô hình ba nhân tố CAPM và Fama French vào thị trường chứng khoán Đài Loan” Tác giả cho thấy rằng, mô hình CAPM có thế áp dụng vào thị trường chứng khoán Đài Loan vì nhân tố rủi ro thị trường có ảnh hưởng mạnh mẽ đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán Mô hình Fama French thì chỉ có 2 biến là rủi ro thị trường và quy mô là có ý nghĩa thống kê, còn biến giá trị thì không Do đó, mô hình FF3FM... giả định ban đầu hợp lý và có thể thay đổi được (8) Các thị trường vốn ở trạng thái cân bằng Điều này có nghĩa là chúng ta bắt đầu với tất cả các tài sản được định giá đúng với mức độ rủi ro của chúng 1.1.1 Lý thuyết quá trình định giá: Quy trình thực hiện định giá danh mục đầu tư dựa trên cơ sở lý thuyết về định giá Như đã biết về mô hình định giá CAPM, nhà đầu tư sẽ nắm giữ, mua vào danh mục bị định. .. suất sinh lợi của 4 danh mục SM, BM, BL, BH Còn nhân tố SMB thì không ảnh hưởng đến các danh mục có quy mô nhỏ như SL, SM, SH Sau quá trình chạy mô hình, tác giả đưa ra kết luận, các danh mục đều bị định giá cao, nên bài nghiên cứu đi vào đầu tư chi tiết từng chứng khoán, và việc kết hợp những chứng khoán riêng lẻ đó thành danh mục đầu tư Và điều ngạc nhiên là, có 5 trên 6 22 danh mục có mối quan hệ... kết luận của Fama(1993) 3.2 Thực trạng thị trường chứng khoán: TTCK Việt Nam bắt đầu hoạt động kể từ ngày 28 tháng 7 năm 2000 với hai mã chứng khoán ban đầu là REE và SAM, được giao dịch tại sàn chứng khoán Hồ Chí Minh Trong suốt những năm đầu hoạt động, TTCK Việt Nam chưa được đông đảo các nhà đầu tư trong và ngoài nước quan tâm đến nhiều, bởi quy mô thị trường còn quá nhỏ cả về số lượng mã chứng khoán. .. Quyết định 03 thay thế Chỉ thị 03 về cho vay đầu tư chứng khoán, hệ số rủi ro của các khoản cho vay đầu tư chứng khoán để tính hệ số an toàn vốn tối thiểu là 250% (trước đây là 150%); tổng dư nợ cho vay loại này không vượt quá 20% vốn điều lệ Quyết định này hạn chế tiền đầu tư của nhà đầu tư vào thị trường chứng khoán Cũng do chính sách tiền tệ thắt chặt nên nguồn vốn ngoại tệ của các nhà đầu tư nước . hiện đầu tư, Thấy được sự cần thiết của việc vận dụng các mô hình để định giá danh mục đầu tư, em quyết định nghiên cứu đề tài Ứng dụng mô hình tài chính định giá danh mục đầu tư trên thị trường. các mô hình tài chính định giá danh mục đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam ”. 2. Mục tiêu nghiên cứu : Chúng ta hồi quy các danh mục để định giá, tìm ra danh mục đang định giá thấp. lợi trong đầu tư chứng khoán ở Việt Nam: 29 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2: 31 CHƯƠNG 3: XÂY DỰNG DANH MỤC ĐẦU TƯ TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM: 32 1. Xây dựng danh mục đầu tư – Mô hình Fama –