Dòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chính

Dòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chính

NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

VŨ THỊ HẢI MINH

DÒNG VỐN NƯỚC NGOÀI ĐỐI VỚI TĂNG TRƯỞNG KINH TẾTẠI CÁC NƯỚC ĐANG PHÁT TRIỂN: TÁC ĐỘNG CỦA PHÁT

TRIỂN, HỘI NHẬP VÀ ỔN ĐỊNH TÀI CHÍNH

LỜI CAM ĐOAN

Luận án này chưa từng được trình nộp để lấy học vị Tiến sĩ tại bất cứ một cơ sở đào tạo nào Luận án này là công trình nghiên cứu của riêng tác giả, kết quả nghiên cứu là trung thực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung do người khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận án.

TP Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2024 Người cam đoan

Vũ Thị Hải Minh

LỜI CẢM ƠN

Tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến người hướng dẫn khoa học của tôi, PGS TS Phạm Thị Tuyết Trinh Sự động viên, định hướng, hỗ trợ và đồng hành trong suốt thời gian dài trước và trong khi tôi thực hiện luận án tiến sĩ của PGS TS Phạm Thị Tuyết Trinh đã trở thành động lực, truyền cho tôi thêm sự tự tin, vững vàng, giúp tôi có định hướng nghiên cứu rõ ràng hơn, phương pháp nghiên cứu khoa học phù hợp hơn và quyết tâm vượt qua những rào cản để theo đuổi thực hiện nghiên cứu.

Tôi vô cùng biết ơn các Thầy Cô trường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh đã truyền đạt giúp tôi những kiến thức, kinh nghiệm và phương pháp nghiên cứu trong thời gian học tập và nghiên cứu tại trường Các Thầy Cô cũng luôn là những tấm gương sáng để tôi noi theo và không ngừng phấn đấu trên hành trình nghiên cứu.

Tôi xin gửi lời cảm ơn trân trọng nhất đến các Thầy Cô Khoa Sau đại học của Trường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh Các Thầy Cô đã luôn đồng hành, hỗ trợ, tạo điều kiện thuận lợi nhất để tôi hoàn thành quá trình học tập, nghiên cứu tại Trường cũng như hoàn thành luận án này.

Cuối cùng, tôi xin gửi lời cám ơn, tri ân đến các Thầy Cô đồng nghiệp, bạn bè, đặc biệt là gia đình tôi – những người đã luôn khích lệ, động viên, giúp đỡ, ủng hộ tôi trong suốt thời gian thực hiện luận án.

Xin tri ân!

TÓM TẮT

Các dòng vốn khác nhau sẽ có ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế theo các cách khác nhau Bên cạnh đó, các nghiên cứu trước đây cho thấy ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế còn chưa thống nhất về chiều hướng, một phần có thể là do chưa tính đến khả năng hấp thụ nguồn vốn của nền kinh tế tiếp nhận Vấn đề này phần nào đã được minh chứng nhờ vào những nghiên cứu cho thấy vai trò của đặc điểm nền kinh tế, đặc biệt là phát triển tài chính, trong việc quyết định cách thức và chiều hướng mà các dòng vốn nước ngoài gây ra những ảnh hưởng đến tăng trưởng tại nước nhận đầu tư, đặc biệt tại các nước đang phát triển Và, một trong những kết luận quan trọng từ các nghiên cứu là tác động của vốn nước ngoài đến tăng trưởng có thể khác nhau giữa các quốc gia, tùy thuộc vào hệ thống tài chính ở nước tiếp nhận vốn.

Với mục tiêu tổng quát là phân tích vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế tại các nền kinh tế đang phát triển, trên cơ sở đó đề xuất một số khuyến nghị nhằm tăng khả năng hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến nền kinh tế, luận án đã thực hiện ba mục tiêu cụ thể: (1) Ước lượng ảnh hưởng của FDI, FPI và nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển; (2) Xác định ảnh hưởng của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế; (3) Xác định mức ngưỡng của các khía cạnh ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính để giúp các dòng vốn nước ngoài có thể được hấp thụ và phát huy tác động tích cực đối với nền kinh tế các nước đang phát triển.

Để thực hiện ba mục tiêu cụ thể trên, luận án đã vận dụng mô hình tăng trưởng nội sinh cho các nước đang phát triển (giải quyết mục tiêu 1); đưa thêm vào mô hình tăng trưởng nội sinh các biến thể hiện các khía cạnh ổn định, phát triển và hội nhập tài chính, cũng như bổ sung các biến tương tác tương ứng (giải quyết mục tiêu 2); xem xét mô hình tự hồi quy ngưỡng (TAR) cho từng khía cạnh đang nghiên cứu (giải quyết mục tiêu 3).

Về kết quả nghiên cứu, luận án cơ bản đã đạt được các mục tiêu đề ra, khi tập trung trả lời được các câu hỏi nghiên cứu.

Đối với câu hỏi thứ nhất, kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng, FDI có tác động tích

cực đến tăng trưởng; FPI không thể hiện được vai trò đối với tăng trưởng; còn EXDEBT có tác động ngược chiều đến tăng trưởng kinh tế của các quốc gia đang phát triển.

Đối với câu hỏi thứ hai, kết quả các mô hình nghiên cứu cũng đã xác định như sau:

(1) khi mô hình có biến ổn định tài chính FINSTAB (được đo bằng tỷ lệ vốn ngân hàng trên tổng tài sản), đồng thời tương tác với từng biến dòng vốn nước ngoài, thì tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế diễn ra khá đúng kỳ vọng Tuy vậy, tương tác của biến ổn định tài chính với FDI và FPI đều gây tác động ngược chiều đến tăng trưởng kinh tế; tương tác với biến nợ nước ngoài lại không có ý nghĩa thống kê trong xem xét tác động đến tăng trưởng.

(2) khi mô hình có biến phát triển tài chính FINDEV (được đo bằng tỷ lệ tín dụng nội địa cấp cho khu vực tư nhân), đồng thời tương tác với từng biến dòng vốn nước ngoài, thì tuy FPI và EXDEBT tác động ngược chiều đến tăng trưởng, nhưng các biến tương tác FINDEV*FDI, FINDEV*FPI và FINDEV*EXDEBT đều có ý nghĩa thống kê và có vai trò thúc đẩy tăng trưởng kinh tế.

(3) khi mô hình có biến hội nhập tài chính FINOPEN (sử dụng chỉ số KAOPEN), đồng thời tương tác với từng biến dòng vốn nước ngoài, thì FINOPEN có tác động rất tích cực đến tăng trưởng kinh tế Biến tương tác FINOPEN*FPI cũng hỗ trợ tăng trưởng; còn tương tác với FDI và EXDEBT không thể hiện vai trò đối với tăng trưởng của các nước đang phát triển trong giai đoạn nghiên cứu.

Đối với câu hỏi thứ ba, nghiên cứu cũng xác định được 01 giá trị ngưỡng của ổn

định tài chính là 8,7661 Chỉ khi ổn định tài chính cao hơn mức ngưỡng, thì dòng vốn FDI

và FPI mới phát huy tác động tích cực, kích thích tăng trưởng kinh tế các nước đang phát

triển trong nghiên cứu 02 giá trị ngưỡng của phát triển tài chính được xác định là

38,1482 và 53,0984 Khi FINDEV thuộc chế độ thứ 2 (trong khoảng từ 38,1482 đến 53,0984), FDI sẽ phát huy vai trò kích thích tăng trưởng kinh tế mạnh nhất và tương tác giữa phát triển tài chính với EXDEBT phát huy được tác động tích cực đến tăng trưởng.

Luận án cũng xác định có 02 giá trị ngưỡng của hội nhập tài chính là 0,5534 và 0,8371.

Khi FINOPEN ở chế độ thứ ba (lớn hơn ngưỡng 0,8371) thì tác động của các biến dòng vốn đến tăng trưởng là theo chiều hướng tối ưu nhất, khi có thể là nhân tố hấp thụ tác động tích cực của vốn FPI và trung hòa được tác động tiêu cực của EXDEBT.

Tóm lại, luận án đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa các dòng vốn nước ngoài (gồm FDI, FPI, nợ nước ngoài) đến tăng trưởng kinh tế, cũng như mức độ ảnh hưởng của phát triển tài chính, hội nhập tài chính và ổn định tài chính đến mối quan hệ

này Hơn nữa, luận án còn xác định được mức ngưỡng cần thiết về phát triển tài chính, hội nhập tài chính và ổn định tài chính để nền kinh tế các nước đang phát triển có thể hấp thụ được tác động tích cực của dòng vốn nước ngoài Bằng cách sử dụng các mô hình định lượng phù hợp, với nguồn dữ liệu đáng tin cậy của các tổ chức kinh tế - tài chính thế giới, kết quả phân tích thực nghiệm của luận án được đánh giá, sử dụng để đưa ra các khuyến nghị có cơ sở vững chắc hơn, giúp các cơ quan quản lý nhà nước ở các quốc gia đang phát triển có định hướng điều hành chính sách vĩ mô phù hợp, tạo điều kiện để phát triển thị trường tài chính, nhằm tăng khả năng hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến nền kinh tế Luận án cũng góp phần hình thành nền tảng cho các nghiên cứu tiếp theo trong việc đánh giá các khía cạnh tài chính toàn diện hơn, hoặc khai thác các loại dòng vốn nước ngoài đa dạng hơn.

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1

1.1 Cơ sở khoa học của vấn đề nghiên cứu và lý do chọn đề tài 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 4

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 4

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 4

1.5 Tổng quan phương pháp nghiên cứu 6

1.6 Những đóng góp của nghiên cứu 6

1.6.1.Kết quả đóng góp về lý thuyết 6

1.6.2.Kết quả đóng góp về thực tiễn 7

1.7 Kết cấu nghiên cứu 7

TÓM TẮT CHƯƠNG 1 9

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 10

2.1.Tăng trưởng kinh tế và tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng 10

2.1.1.Tăng trưởng kinh tế 10

2.1.2.Tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 12

2.1.2.1.FDI và tăng trưởng 13

2.1.2.2.FPI và tăng trưởng 16

2.1.2.3.Nợ nước ngoài và tăng trưởng 19

2.2 Ổn định, phát triển, và hội nhập tài chính với vai trò hấp thụ tác động của các dòng

vốn nước ngoài đến tăng trưởng 22

2.2.1.Ổn định tài chính 23

2.2.1.1.Khái niệm 24

2.2.1.2 Vai trò của ổn định tài chính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 29

2.2.2.Phát triển tài chính 32

2.2.2.1.Khái niệm 32

2.2.2.2.Vai trò của phát triển tài chính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 33

2.2.3.Hội nhập tài chính 35

2.2.3.1.Khái niệm 35

2.2.3.2 Vai trò của hội nhập tài chính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 37

2.3.Các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan 39

2.3.1.Nghiên cứu về ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế

39

2.3.1.1.Ảnh hưởng của FDI đến tăng trưởng kinh tế 39

2.3.1.2.Ảnh hưởng của FPI đến tăng trưởng kinh tế 43

2.3.1.3.Ảnh hưởng của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 45

2.3.1.4.Ảnh hưởng của FDI, FPI và nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 50

2.3.2.Nghiên cứu về vai trò của phát triển, ổn định và hội nhập tài chính 52

2.4.Khoảng trống nghiên cứu 64

TÓM TẮT CHƯƠNG 2 65

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 66

3.1.Khung phân tích và quy trình nghiên cứu 66

3.2.Giả thuyết nghiên cứu 68

3.3.Mô hình nghiên cứu 72

3.4.Dữ liệu nghiên cứu 80

3.5.Phương pháp ước lượng và kiểm định mô hình 82

TÓM TẮT CHƯƠNG 3 84

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 85

4.1 Thực trạng tăng trưởng kinh tế và các dòng vốn nước ngoài vào các nước đang phát triển giai đoạn 2010 – 2022 85

4.1.1.Tăng trưởng kinh tế 85

4.1.2.Vốn FDI 87

4.1.3.Vốn FPI 89

4.1.4.Nợ nước ngoài 91

4.2.Thống kê mô tả các biến và tương quan giữa các biến trong nghiên cứu 93

4.2.1.Thống kê mô tả các biến 93

4.2.2.Tương quan giữa các biến 96

4.3.Phân tích ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng 98

4.4.Phân tích tác động của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đến ảnh hưởng của dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng 100

4.4.1.Tác động của ổn định tài chính 100

4.4.2.Tác động của phát triển tài chính 104

4.4.3.Tác động của hội nhập tài chính 107

4.4.4.Tác động đồng thời của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính 111

4.5.Phân tích ngưỡng ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính 113

4.5.1.Ngưỡng ổn định tài chính 113

4.5.2.Ngưỡng phát triển tài chính 115

4.5.3.Ngưỡng hội nhập tài chính 119

4.6.Kiểm định giả thuyết 121

TÓM TẮT CHƯƠNG 4 126

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ 127

5.1.Kết luận 127

5.2.Các khuyến nghị và hàm ý chính sách 131

5.2.1.Liên quan đến tạo lập các yếu tố tài chính giúp hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng 131

5.2.1.1.Đối với ổn định tài chính 131

5.2.1.2.Đối với phát triển tài chính 133

5.2.1.3.Đối với hội nhập tài chính 135

5.2.2.Liên quan đến trực tiếp khai thác tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài 136

5.2.2.1.Đối với FDI 136

5.2.2.2.Đối với FPI 136

5.2.2.3.Đối với nợ nước ngoài 137

5.3.Hạn chế của luận án và hướng nghiên cứu tiếp theo 138

TÓM TẮT CHƯƠNG 5 138

TÀI LIỆU THAM KHẢO i

PHỤ LỤC xv

Phụ lục 1: Thống kê mô tả các biến trong mô hình (3.1) xv

Phụ lục 2: Thống kê mô tả các biến trong mô hình (3.2), (3.3), (3.4) và (3.5) xv

Phụ lục 3: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến xv

Phụ lục 4: Hồi quy theo mô hình 3.1 xvi

Phụ lục 5: Hồi quy theo mô hình 3.2 xvii

Phụ lục 6: Hồi quy theo mô hình 3.3 xix

Phụ lục 7: Hồi quy theo mô hình 3.4 xxi

Phụ lục 8: Hồi quy theo mô hình 3.5 xxiii

Phụ lục 9: Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.6 (ngưỡng là biến FINSTAB) xxiv

lục 10: Kết quả kiểm định Bai và Perron cho Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.6 (ngưỡng là biến FINSTAB) xxvi Phụ lục 11: Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.7 (ngưỡng là biến FINDEV) xxvii Phụ

lục 12: Kết quả kiểm định Bai và Perron cho Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.7 (ngưỡng là biến FINDEV) xxix Phụ lục 13: Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.8 (ngưỡng là biến FINOPEN) xxx Phụ

lục 14: Kết quả kiểm định Bai và Perron cho Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.8 (ngưỡng là biến FINOPEN) xxxii Phụ lục 15 Bộ dữ liệu dùng trong luận án (trích lược) xxxiii DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ xliii

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

ADB The Asian Development Bank Ngân hàng Phát triển châu Á ADF Augmented Dickey-Fuller Kiểm định Dickey-Fuller mở rộng ARDL Autoregressive Distributed Lag Mô hình tự hồi quy phân phối trễ ASEAN Association of South

East Asian Nations

Hiệp hội các Quốc gia Đông Nam Á

CEE Central and Eastern Europe Các nước Trung và Đông Âu DGMM Difference Generalized Method of

Mô hình hồi quy GMM sai phân

DOLS Dynamic Ordinary Least Square Bình phương nhỏ nhất thông thường động

ECB European Central Bank Ngân hàng Trung ương Châu Âu ECM Error components model Mô hình các thành phần sai số EFPI Equity Foreign Portfolio

Đầu tư danh mục chủ sở hữu nước ngoài

FDI Foreign Direct Investment Đầu tư trực tiếp nước ngoài FEM Fixed Effects Model Mô hình tác động cố định FMOLS Fully modified ordinary least

Bình phương nhỏ nhất thông thường hiệu chỉnh hoàn toàn

FPI Foreign Portfolio Investment Đầu tư danh mục nước ngoài FSIs Financial Soundness Indicators Bộ chỉ số lành mạnh tài chính FSIx Financial Stability Index Chỉ số ổn định tài chính FSSI Financial System Stability Index Chỉ số ổn định hệ thống tài chính GDP Gross domestic product Tổng sản phẩm quốc nội GLS Generalized least squares Bình phương tối thiểu tổng quát GMM Generalized Method of Moments Phương pháp hồi quy GMM GNI Gross National Income Tổng thu nhập quốc gia IMF International Monetary Fund Quỹ tiền tệ quốc tế IFS International Financial Statistics Thống kê tài chính quốc tế

IV-GMM Instrumental Variable Generalized Method of Moments

Hồi quy GMM biến công cụ

hỗn hợp NARDL Nonlinear autoregressive

distributed lag

Kiểm tra giới hạn độ trễ phân phối tự hồi quy phi tuyến tính OCC Office of the Comptroller of the

Văn phòng kiểm soát tiền tệ Hoa Kỳ

ODA Official Development Assistance Hỗ trợ phát triển chính thức OECD Organization for Economic

Cooperation and Development

Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh tế

OLS Ordinary Least Square Bình phương nhỏ nhất thông thường PDI Portfolio debt investment Vốn đầu tư danh mục nợ PEI Portfolio equity investment Vốn đầu tư danh mục chủ sở hữu PMG Pooled Mean Group Phương pháp trung bình nhóm gộp

PSTR Panel Smoothness Transition Regression

Mô hình hồi quy PSTR

PVAR Panel Vector Autoregression Mô hình hồi quy vector dữ liệu bảng REM Random Effects Model Mô hình tác động ngẫu nhiên R&D Research & Development Nghiên cứu và Phát triển SGMM System Generalized Method of

Phương pháp ước lượng GMM hệ thống

TAR Threshold Autoregression Mô hình tự hồi quy ngưỡng TFP Total Factor Productivity Năng suất nhân tố tổng hợp

UNTACD United Nations Conference on Trade and Development

Hội nghị Liên Hợp Quốc về Thương mại và Phát triển

VAR Vector autoregression Kỹ thuật vector tự hồi quy VECM Vector Error Correction model Mô hình hiệu chỉnh sai số vector

WDI World Development Indicators Chỉ số Phát triển Thế giới

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1 Một số nghiên cứu về ảnh hưởng của FDI đến tăng trưởng 41

Bảng 2.2 Một số nghiên cứu về ảnh hưởng của FPI đến tăng trưởng 44

Bảng 2.3: Một số nghiên cứu về ảnh hưởng của nợ nước ngoài đến tăng trưởng 48

Bảng 2.4 Một số nghiên cứu về ảnh hưởng hỗn hợp của FDI/FPI/nợ nước ngoài đến tăng trưởng 51

Bảng 2.5 Một số nghiên cứu về vai trò của phát triển tài chính, hội nhập tài chính và ổn

định tài chính 58

Bảng 3.1 Tổng hợp các biến trong mô hình nghiên cứu 76

Bảng 3.2 Các nước đang phát triển trong nghiên cứu (xếp theo thứ tự ABC) 81

Bảng 4.1 Tương quan giữa FPI và GDP 91

Bảng 4.2 Thống kê mô tả các biến trong mô hình (3.1) 95

Bảng 4.3 Thống kê mô tả các biến bổ sung trong các mô hình (3.2), (3.3), (3.4) và (3.5) 96

Bảng 4.4 Ma trận hệ số tương quan 97

Bảng 4.5 Kết quả ước lượng mô hình tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 98

Bảng 4.6 Kết quả ước lượng mô hình tác động của ổn định tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 100

Bảng 4.7 Kết quả ước lượng mô hình tác động của ổn định tài chính (đo lường bằng FINSTAB và FINSTAB1) đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế 102

Bảng 4.8 Kết quả ước lượng mô hình tác động của phát triển tài chính đến ảnh hưởng của

các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 104

Bảng 4.9 Kết quả ước lượng mô hình tác động của phát triển tài chính (đo lường bằng FINDEV và FINDEV2) đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh

tế 106

Bảng 4.10 Kết quả ước lượng mô hình tác động của hội nhập tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 108

Bảng 4.11 Kết quả ước lượng mô hình tác động của hội nhập tài chính (đo lường bằng FINOPEN và FINOPEN2) đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 109

Bảng 4.12 Kết quả ước lượng mô hình tác động đồng thời của ổn định, phát triển và hội

nhập tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế 111

Bảng 4.13 Kết quả kiểm định ngưỡng ổn định tài chính 113

Bảng 4.14 Kết quả ước lượng và kiểm định mô hình ngưỡng ổn định tài chính 114

Bảng 4.15 Kết quả kiểm định ngưỡng phát triển tài chính 116

Bảng 4.16 Kết quả ước lượng và kiểm định mô hình ngưỡng phát triển tài chính 117

Bảng 4.17 Kết quả kiểm định ngưỡng hội nhập tài chính 119

Bảng 4.18 Kết quả ước lượng và kiểm định mô hình ngưỡng hội nhập tài chính 120

Bảng 4.19 So sánh giả thuyết và kết quả kiểm định 121

DANH MỤC HÌNH

Hình 3.1 Khung phân tích của luận án 66

Hình 3.2 Quy trình nghiên cứu 68

Hình 4.1 Tăng trưởng kinh tế các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (riêng từng

quốc gia) 86

Hình 4.2 Tăng trưởng kinh tế các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (tổng hợp

chung các quốc gia) 86

Hình 4.3 FDI tại các nước đang phát triển (tổng hợp chung các quốc gia) 88

Hình 4.4 FDI tại các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (riêng từng quốc gia) 88

Hình 4.5 Tương quan diễn biến FDI và GDP 89

Hình 4.6 FPI tại các nước đang phát triển (tổng hợp chung các quốc gia) 90

Hình 4.7 FPI tại các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (riêng từng quốc gia) 90

Hình 4.8 Tương quan diễn biến FPI và GDP 91

Hình 4.9 EXDEBT tại các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (riêng từng nước) 92

Hình 4.10 EXDEBT tại các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 92

Hình 4.11 Tương quan diễn biến EXDEBT và GDP 93

Hình 4.12 Ổn định tài chính tại các quốc gia đang phát triển 115

Hình 4.13 Phát triển tài chính tại các quốc gia đang phát triển 118

Hình 4.14 Hội nhập tài chính tại các quốc gia đang phát triển 121

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU

Trong chương đầu tiên này, luận án sẽ trình bày cơ sở khoa học của vấn đề nghiên cứu để làm sáng tỏ lý do chọn đề tài nghiên cứu Trên cơ sở đó, mục tiêu tổng quát và các mục tiêu cụ thể của nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, tổng quan phương pháp nghiên cứu cũng sẽ lần lượt được thể hiện Chương này cũng nêu lên những kết quả đóng góp về lý thuyết và thực tiễn của luận án Kết cấu cụ thể của luận án cũng được trình bày ở phần cuối chương.

1.1 Cơ sở khoa học của vấn đề nghiên cứu và lý do chọn đề tài

Vốn đầu tư là một yếu tố rất quan trọng để phát triển kinh tế, là một trong những yếu tố đầu vào cơ bản trong hàm sản xuất tổng của Solow (1956) Chỉ dựa vào nguồn trong nước có thể sẽ không đủ đáp ứng nhu cầu vốn ngày càng nhiều phục vụ cho tăng trưởng kinh tế của mỗi quốc gia, đặc biệt là các nước đang phát triển có thu nhập và tiết kiệm thấp Theo mô hình hai khoảng cách của Chenery & Strout (1966), nguồn vốn bên ngoài chính là giải pháp bù đắp cho thiếu hụt đầu tư cũng như thâm hụt ngoại thương Các nước đang phát triển nên khuyến khích các khoản đầu tư trực tiếp nước ngoài và các dòng vốn khác vào nước mình để kích thích triển vọng tăng trưởng trong dài hạn (Reisen & Soto, 2001).

Các dòng vốn nước ngoài rất đa dạng, có thể được phân loại dựa vào mục đích đầu tư, chủ thể đầu tư, tính chất ổn định của dòng vốn hoặc tính chất quản lý dòng vốn của nhà đầu tư Theo các tổ chức quốc tế như IMF (1993) hay OECD (1996), dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (Foreign Direct Investment – FDI) được xác định trên cơ sở nhà đầu tư nước ngoài sở hữu từ 10% vốn của công ty trở lên; dưới 10% là đầu tư danh mục nước ngoài (Foreign Portfolio Investment – FPI); các khoản đầu tư khác gồm tín dụng thương mại, tín dụng ngân hàng, tiền gửi Theo Siamwalla & cộng sự (1999), vốn nước ngoài có thể chia thành đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI và các dòng vốn không phải FDI, gồm đầu tư danh mục, vay nợ, tín dụng thương mại, và một số loại khác Trong đó, FDI, FPI và nợ nước ngoài (Foreign Debt) là những loại vốn nước ngoài phổ biến, thường được quan tâm nghiên cứu, nhất là trong quan hệ với tăng trưởng kinh tế (Anetor, 2020; Baharumshah & cộng sự, 2017; Debbiche, 2020; Khan & Reinhart, 1995; Sawalha & cộng sự, 2016).

Các dòng vốn khác nhau sẽ có ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế theo các cách khác nhau Hơn nữa, kết quả các nghiên cứu cho thấy ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến

tăng trưởng kinh tế còn chưa thống nhất về chiều hướng, khiến vấn đề này càng được quan tâm, đặc biệt tại các nước đang phát triển Nhiều nghiên cứu cho rằng dòng vốn nước ngoài có ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng kinh tế tại nước tiếp nhận vốn đầu tư (Jugurnath & cộng sự, 2016; Behname, 2012; Basu & Guariglia, 2007; Reisen & Soto, 2001) Theo đó, FDI, FPI và nợ nước ngoài được chú ý không chỉ với vai trò của nguồn vốn bổ sung mà còn bởi các tác động đến nền kinh tế của nước tiếp nhận vốn Đối với FDI, trong một cuộc khảo sát tài liệu, Bruno & Campos (2013) đã thống kê rằng 50% các nghiên cứu thực nghiệm cho thấy FDI kích thích tăng trưởng kinh tế Một số nghiên cứu cho thấy nguồn vốn FDI giúp cải thiện kiến thức công nghệ tại nước nhận đầu tư (Johnson, 2006; Choong & cộng sự, 2004) Đối với FPI, một số nghiên cứu cho thấy nguồn vốn FPI góp phần phát triển thị trường tài chính nói riêng, và hoàn thiện các cơ chế thị trường nói chung, qua việc tăng tính thanh khoản của thị trường vốn trong nước, gia tăng kỷ luật thị trường, thúc đẩy việc sử dụng các sản phẩm và công cụ mới để đa dạng hoá các phương thức đầu tư và giảm thiểu rủi ro (Evans, 2002; Grubel, 1968) Trong khi đó, một số nghiên cứu cho thấy nợ nước ngoài cũng tạo nên đòn bẩy tài chính để kích thích tăng trưởng tại các nước vay nợ (Daud, 2016; Kamin & cộng sự, 1989) Tuy vậy, bên cạnh những tác động tích cực của dòng vốn nước ngoài, cũng có những nghiên cứu cho rằng một số loại dòng vốn vào không có ảnh hưởng, ảnh hưởng yếu, hoặc thậm chí có thể gây hại nhiều hơn, đặc biệt là trong bối cảnh các nền kinh tế đang phát triển (Ang, 2009; Choe, 2003; Carkovic & Levine, 2002; Curwin & Mahutga, 2014; Mensah & cộng sự, 2017; Temiz & Gökmen, 2014) Chỉ riêng đối với nghiên cứu về tác động của FDI đến nền kinh tế, số nghiên cứu đưa ra kết quả về tác động không theo hướng tích cực cũng lên đến 50% số lượng các nghiên cứu (Bruno & Campos, 2013).

Sự thiếu đồng thuận về tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế trong các nghiên cứu thực nghiệm trước đây một phần có thể là do chưa tính đến khả năng hấp thụ nguồn vốn của nền kinh tế tiếp nhận Bởi lẽ, khả năng hấp thụ đóng vai trò nòng cốt trong việc khơi thông dòng vốn nước ngoài và lan tỏa những tác động tích cực của dòng vốn này Vấn đề này phần nào đã được minh chứng nhờ vào những nghiên cứu cho thấy vai trò của đặc điểm nền kinh tế, đặc biệt là phát triển tài chính, trong việc quyết định cách thức và chiều hướng mà các dòng vốn nước ngoài gây ra những ảnh hưởng đến tăng trưởng tại nước nhận đầu tư Borensztein & cộng sự (1998) cho rằng FDI đóng góp tích cực vào tăng trưởng nhưng nhấn mạnh về mức độ ảnh hưởng lớn hơn ở các nước đang phát triển có trình độ vốn con người cao hơn Các nghiên cứu khác cũng đã phát hiện ra một số khả năng hấp thụ của

quốc gia sở tại có thể mang lại lợi ích tăng trưởng đáng kể từ sự lan tỏa của dòng vốn nước ngoài, gồm quy định về môi trường kinh doanh, mức độ cao hơn của tự do kinh tế (Azman-Saini & cộng sự, 2010; Durham, 2004) và thị trường tài chính phát triển tốt (Alfaro & cộng sự, 2010; Ang, 2009; Azman-Saini & cộng sự, 2010; Durham, 2004; Chinn & Ito, 2006) Một trong những kết luận quan trọng từ các nghiên cứu trên là tác động của vốn nước ngoài đến tăng trưởng có thể khác nhau giữa các quốc gia, tùy thuộc vào hệ thống tài chính ở nước tiếp nhận vốn.

Tuy nhiên, các nghiên cứu trước đây khi xem xét đến khả năng hấp thụ là các khía cạnh của thị trường tài chính, thì thường chỉ xét ở một khía cạnh cụ thể là phát triển tài chính (Gupta, Yadav & Jain, 2022; Joo, Shawl & Makina, 2022; Anetor, 2020; Yeboua, 2019; Olagbaju & Akinlo, 2018; Baharumshah, Slesman & Devadason, 2017) mà chưa đề cập nhiều và toàn diện đến các khía cạnh khác của thị trường tài chính, ví dụ như độ mở hoặc tính ổn định của thị trường Trên thực tế, ba yếu tố này thể hiện các khía cạnh khác nhau của thị trường tài chính, gồm mức độ ổn định (sự ổn định), mức độ phát triển (sự phát triển) và mức độ hội nhập (độ mở) Ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính không chỉ riêng biệt, độc lập ảnh hưởng đến việc thu hút dòng vốn nước ngoài vào để hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, mà các yếu tố này cũng có những tác động qua lại lẫn nhau, cùng nhau ảnh hưởng đến mối quan hệ dòng vốn nước ngoài – tăng trưởng Thực tiễn cũng cho thấy sự hội nhập của thị trường tài chính trong nước vào thị trường tài chính quốc tế ảnh hưởng không nhỏ đến khả năng thu hút các dòng vốn nước ngoài vào các quốc gia đang phát triển Hơn thế, sự kết hợp của mức độ hội nhập tài chính với mức độ ổn định tài chính sẽ gây ra những ảnh hưởng đến sự phát triển bền vững của các quốc gia, giúp tạo khả năng chống được các cú sốc từ các cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu cũng như hạn chế các tác động tiêu cực của các dòng vốn nước ngoài, khai thác tối đa lợi ích của các dòng vốn này phục vụ tăng trưởng kinh tế.

Việc thiếu những nghiên cứu về đồng thời cả ba yếu tố tài chính trên có thể dẫn đến sự đánh giá thiếu toàn diện về vai trò của các yếu tố hấp thụ tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế Đặc biệt là đối với các nước đang phát triển, những nước rất cần thu hút các dòng vốn nước ngoài để bổ sung vốn hỗ trợ phát triển kinh tế, trong bối cảnh các yếu tố tài chính còn nhiều vấn đề cần quan tâm cải thiện thì vấn đề này càng

cần có những nghiên cứu cụ thể Chính vì lý do này, luận án với chủ đề “Dòng vốn nướcngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển: tác động của phát triển,hội nhập và ổn định tài chính” được thực hiện.

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu tổng quát của luận án là phân tích vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế tại các nền kinh tế đang phát triển Trên cơ sở đó, luận án đề xuất một số khuyến nghị liên quan nhằm tăng khả năng hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến nền kinh tế.

Để đạt được mục tiêu tổng quát như trên, luận án hướng đến thực hiện các mục tiêu cụ thể sau:

Mục tiêu 1: Ước lượng ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài (FDI, FPI, nợ nước ngoài) đến tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển.

Mục tiêu 2: Xác định ảnh hưởng của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế.

Mục tiêu 3: Xác định mức ngưỡng của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính để giúp các dòng vốn nước ngoài có thể được hấp thu và phát huy tác động tích cực đối với nền kinh tế các nước đang phát triển.

1.3 Câu hỏi nghiên cứu

Để đạt được các mục tiêu đề ra, luận án tập trung trả lời các câu hỏi sau:

Câu hỏi 1: Các dòng vốn nước ngoài (FDI, FPI, nợ nước ngoài) có tác động đến tăng trưởng kinh tế tại các nền kinh tế đang phát triển không? Nếu có, mức độ tác động như thế nào?

Câu hỏi 2: Các khía cạnh ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính có ảnh hưởng đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế tại các nền kinh tế đang phát triển không? Nếu có, mức độ tác động như thế nào?

Câu hỏi 3: Có tồn tại mức ngưỡng của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính để các dòng vốn nước ngoài có thể được hấp thu và phát huy tác động tích cực đối với nền kinh tế các nước đang phát triển không? Nếu có, mức ngưỡng là bao nhiêu?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu là vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế.

Về nội dung, luận án tập trung nghiên cứu vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính trong việc góp phần hấp thụ những tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế Ba yếu tố này được lựa chọn bởi thể hiện được các khía cạnh khác nhau của thị trường tài chính, gồm mức độ ổn định (sự ổn định), mức độ phát triển (sự phát triển) và mức độ hội nhập (độ mở).

Các dòng vốn nước ngoài được chọn để đánh giá tác động đến tăng trưởng kinh tế gồm FDI, FPI và nợ nước ngoài, do đây là các loại dòng vốn nước ngoài chủ yếu vào các nước đang phát triển Nghiên cứu trên ba loại dòng vốn này là tương đối đầy đủ (về quy mô vốn, tính chất nguồn vốn, tính đa dạng trong phương thức quản lý vốn) để đánh giá được tác động của các dòng vốn nước ngoài nói chung đến tăng trưởng kinh tế Các loại vốn này cũng thường được lựa chọn trong các nghiên cứu trước đây, vì vậy sẽ có thêm cơ sở để so sánh kết quả nghiên cứu tìm được với các nghiên cứu trước.

Về không gian, nghiên cứu thực hiện đối với các nền kinh tế đang phát triển trên toàn thế giới Cơ sở để xác định các nước đang phát triển dựa trên bảng phân loại được đưa ra hàng năm trong tài liệu “Hiện trạng và viễn cảnh kinh tế thế giới” (World Economic Situation and Prospects) của Liên hợp quốc (UN) UN (2022) chia các quốc gia/vùng lãnh thổ (nước) thành 3 loại: (1) Các nền kinh tế phát triển; (2) Các nền kinh tế đang chuyển đổi; (3) Các nền kinh tế đang phát triển Ngoài ra, UN còn lập danh sách các nền kinh tế kém phát triển, gồm các quốc gia/vùng lãnh thổ có mức thu nhập thấp trong nhóm đang phát triển Sở dĩ luận án chọn nghiên cứu trên các nước đang phát triển là do nhóm các quốc gia này đang cần nhiều vốn nước ngoài để hỗ trợ cho tăng trưởng kinh tế, nâng cao thu nhập và chất lượng cuộc sống người dân Vì thế, nghiên cứu trên các quốc gia này sẽ có thể thấy rõ hơn tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế Hơn nữa, thị trường tài chính của các quốc gia này cũng có sự khác biệt về mức độ phát triển, độ mở và sự ổn định, nên kết quả nghiên cứu có thể phản ánh được một bức tranh tương đối tổng quát, toàn diện Trên cơ sở đó, các khuyến nghị chính sách đề ra với nhóm các quốc gia này nhằm khai thác tốt tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài, phục vụ cho tăng trưởng kinh tế sẽ có ý nghĩa hơn.

Về thời gian, luận án nghiên cứu trong giai đoạn 2010 – 2022 là do dữ liệu các chỉ tiêu kinh tế vĩ mô của các nền kinh tế đang phát triển tương đối đầy đủ và có thể tiếp cận được, trong đó đa phần dữ liệu mới nhất được cập nhật đến năm 2022 Ngoài ra, khoảng thời gian 13 năm này là tương đối dài, đủ để các quốc gia trải qua các giai đoạn của một chu kỳ kinh tế Các cuộc khủng hoảng kinh tế gần đây xảy ra vào các năm 1987, 1997, 2008,

hay mới nhất

là những dấu hiệu suy thoái kinh tế toàn cầu những năm 2020 – 2021 với khởi nguồn từ đại dịch COVID-19, cho thấy hiện nay một chu kỳ kinh tế kéo dài khoảng từ 10 - 12 năm.

Nghiên cứu chủ yếu sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp được công bố từ trang web của Ngân hàng thế giới (WB), và trong bộ dữ liệu về hội nhập tài chính được cập nhật định kỳ của Chinn & Ito (2006) Những quốc gia đang phát triển có tương đối đầy đủ dữ liệu trong giai đoạn nghiên cứu sẽ được lựa chọn.

1.5 Tổng quan phương pháp nghiên cứu

Mô hình lý thuyết sử dụng trong nghiên cứu được xây dựng từ mô hình tăng trưởng nội sinh Với mỗi mục tiêu cụ thể, luận án sử dụng mô hình kinh tế lượng khác nhau:

Để thực hiện mục tiêu 1, nhằm tìm kiếm bằng chứng thực nghiệm về tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế, luận án sử dụng mô hình hồi quy bảng động GMM Phương pháp này cũng phù hợp với các nghiên cứu trước đây của Anetor (2020), Choong & cộng sự (2010) (ước lượng SGMM và hồi quy ngưỡng dữ liệu bảng động); Olagbaju & Akinlo (2018) kết hợp SGMM với mô hình PVAR; Agbloyor & cộng sự (2014) với phương pháp IV-GMM.

Để thực hiện mục tiêu 2, nhằm xác định ảnh hưởng của các khía cạnh thị trường tài chính (ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính) đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế, luận án bổ sung biến thể hiện các khía cạnh đặc trưng của thị trường tài chính, cũng như biến tương tác vào mô hình hồi quy bảng động GMM.

Để thực hiện mục tiêu 3, nhằm xác định mức ngưỡng của các khía cạnh ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính để giúp các dòng vốn nước ngoài có thể được hấp thụ và phát huy tác động tích cực đối với nền kinh tế các nước đang phát triển, luận án xem xét mô hình tự hồi quy ngưỡng (TAR) cho dữ liệu bảng Phương pháp này cũng phù hợp với các nghiên cứu trước đây của Baharumshah & cộng sự, 2017; Slesman & cộng sự, 2015; Azman-Saini & cộng sự, 2010.

1.6 Những đóng góp của nghiên cứu

1.6.1.Kết quả đóng góp về lý thuyết

Luận án cung cấp bằng chứng thực nghiệm để bổ sung mô hình lý thuyết về mối quan hệ giữa các dòng vốn nước ngoài (gồm FDI, FPI, nợ nước ngoài) đến tăng trưởng kinh tế,

cũng như mức độ ảnh hưởng của các khía cạnh ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đến mối quan hệ này.

Bên cạnh đó, luận án phân tích mối quan hệ phi tuyến tính giữa các dòng vốn nước ngoài và tăng trưởng, với tác động của các khía cạnh thị trường tài chính được xem xét bằng cách sử dụng mô hình tự hồi quy ngưỡng.

1.6.2.Kết quả đóng góp về thực tiễn

Luận án cho thấy vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế ở các nước đang phát triển Hơn nữa, luận án còn xác định được mức ngưỡng cần thiết về ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính để nền kinh tế các nước đang phát triển có thể hấp thụ được tác động tích cực của dòng vốn nước ngoài.

Bằng cách sử dụng các mô hình định lượng phù hợp, với nguồn dữ liệu đáng tin cậy của các tổ chức kinh tế - tài chính thế giới, kết quả phân tích thực nghiệm của luận án được đánh giá, sử dụng để đưa ra các khuyến nghị có cơ sở vững chắc hơn Như vậy, nghiên cứu là cơ sở tham khảo giúp các cơ quan quản lý nhà nước ở các quốc gia đang phát triển có định hướng hoạch định, điều hành chính sách vĩ mô phù hợp, tạo điều kiện để hỗ trợ phát triển thị trường tài chính, nhằm tăng khả năng hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến nền kinh tế.

Luận án cũng góp phần hình thành nền tảng cho các nghiên cứu tiếp theo, để tiếp tục đánh giá các khía cạnh của thị trường tài chính toàn diện hơn, hoặc khai thác các loại dòng vốn nước ngoài đa dạng hơn.

1.7 Kết cấu nghiên cứu

Để thực hiện các mục tiêu nghiên cứu đã đề ra, luận án được cấu trúc thành 5 chương, với các nội dung chính như sau:

Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu

Chương 1 trình bày về cơ sở khoa học của vấn đề nghiên cứu và lý do chọn đề tài Chương này cũng nêu rõ mục tiêu nghiên cứu, cụ thể hóa thành các câu hỏi nghiên cứu, trình bày đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu tổng quan Những đóng góp của nghiên cứu về lý thuyết và thực tiễn cũng được thể hiện trong chương đầu tiên này.

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu

Chương 2 trình bày khung lý thuyết làm nền tảng cho việc nghiên cứu về vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế ở các nước đang phát triển, gồm lý thuyết về tăng trưởng kinh tế và một số mô hình tăng trưởng kinh tế; khái niệm về các dòng vốn nước ngoài (FDI, FPI, nợ nước ngoài) và ảnh hưởng của từng dòng vốn đến tăng trưởng kinh tế; khái niệm về ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính cũng như vai trò của từng khía cạnh đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng.

Chương 2 cũng lược khảo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây có liên quan đến nội dung nghiên cứu của luận án, từ đó xác định khoảng trống nghiên cứu để xây dựng mô hình và phương pháp nghiên cứu trong chương 3.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 trình bày về khung phân tích và quy trình thực hiện nghiên cứu trong luận án Hệ thống giả thuyết nghiên cứu được xác định cụ thể dựa trên cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm trước đó Từ đó, các mô hình nghiên cứu cụ thể được xây dựng để giải quyết các câu hỏi nghiên cứu đã đặt ra Chương này cũng trình bày rõ hơn về nguồn dữ liệu nghiên cứu, các phương pháp ước lượng và kiểm định mô hình.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 4 nêu thực trạng về tăng trưởng kinh tế và tình hình các dòng vốn nước ngoài vào các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 Chương này cũng thực hiện thống kê mô tả về tất cả các biến trong các mô hình nghiên cứu được sử dụng trong luận án Từ đó, tiến hành phân tích ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng và phân tích tác động của từng yếu tố ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế ở các nước đang phát triển trong nghiên cứu Cuối cùng, chương 4 xác định và phân tích các ngưỡng ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính để xem có tồn tại ngưỡng không, và ở chế độ nào của các yếu tố trên thì tác động tích cực đến tăng trưởng kinh tế của các dòng vốn nước ngoài là được phát huy mạnh nhất.

Chương 5: Kết luận và khuyến nghị

Chương 5 nêu lên những kết luận chủ yếu dựa trên kết quả nghiên cứu trình bày ở chương 4 Từ đó, chương 5 cũng đề xuất một số khuyến nghị và hàm ý chính sách liên quan

để giúp phát huy tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển Một số hạn chế của luận án và hướng nghiên cứu tiếp theo cũng được đề cập ở cuối chương.

TÓM TẮT CHƯƠNG 1

Như vậy, chương 1 của luận án đã giới thiệu một cách khái quát, tổng quan về nghiên cứu, trình bày cơ sở khoa học và lý do chọn đề tài nghiên cứu Từ đó, chương đầu tiên này cũng nêu rõ mục tiêu nghiên cứu (mục tiêu tổng quát và mục tiêu cụ thể), cụ thể hóa thành các câu hỏi nghiên cứu, trình bày đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu tổng quan Những đóng góp của nghiên cứu về lý thuyết và thực tiễn cũng được thể hiện trong chương đầu tiên này Chương 1 cũng đã trình bày rõ về kết cấu nghiên cứu của luận án.

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU

Chương này sẽ trình bày các lý thuyết về tăng trưởng kinh tế và tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng, cụ thể về khái niệm và một số mô hình tăng trưởng kinh tế; khái niệm về các dòng vốn nước ngoài (FDI, FPI, nợ nước ngoài) và ảnh hưởng của từng loại dòng vốn đến tăng trưởng kinh tế Các khái niệm về ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính cũng như vai trò của từng khía cạnh đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng cũng sẽ được phân tích trong chương này.

Chương 2 cũng sẽ thực hiện lược khảo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây về các ảnh hưởng của vốn đến tăng trưởng; cũng như về vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đến mối quan hệ vốn – tăng trưởng.

Các cơ sở lý thuyết và thực nghiệm sẽ là căn cứ quan trọng để giúp luận án xác định khoảng trống nghiên cứu cần tập trung phân tích.

2.1 Tăng trưởng kinh tế và tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng

2.1.1.Tăng trưởng kinh tế

Có một số quan điểm khác nhau về tăng trưởng kinh tế Theo Samuelson (1948), tăng trưởng kinh tế là sự mở rộng sản lượng tiềm năng hay GDP Kuznets (1955) cho rằng tăng trưởng là sự gia tăng một cách bền vững của sản lượng bình quân đầu người hay sản lượng trên mỗi lao động Theo North & Thomas (1970), tăng trưởng kinh tế xảy ra nếu sản lượng tăng nhanh hơn dân số Trong khi đó, Lipsey & cộng sự (2005) đề cập đến tăng trưởng kinh tế là sự gia tăng sản lượng trong dài hạn Nói chung, tăng trưởng kinh tế thường được hiểu là sự gia tăng giá trị hàng hoá và dịch vụ mà quốc gia tạo ra trong một thời kỳ và thường được đo lường bằng chỉ tiêu tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội (GDP) hoặc tăng trưởng GDP bình quân đầu người.

Thông qua các mô hình tăng trưởng kinh tế, các nhà kinh tế học phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến nguồn gốc và cách thức tạo ra tăng trưởng kinh tế Tuy các mô hình cho thấy nguồn gốc của tăng trưởng kinh tế dựa vào nhiều yếu tố, nhưng đa phần đều thể hiện vai trò quan trọng của yếu tố vốn đầu tư.

Trong tác phẩm Sự giàu có của quốc gia (Wealth of Nations), Smith (1776) phân tích nguồn gốc của tăng trưởng kinh tế là từ các yếu tố lao động, vốn, đất đai, tiến bộ kỹ thuật, và cả môi trường kinh tế - xã hội, đề cao vai trò tự điều tiết của thị trường với thuyết bàn tay vô

hình Kế thừa tư tưởng của Smith, Ricardo (1817) cho rằng lao động, vốn và đất đai là ba yếu tố tác động đến tăng trưởng; trong đó tích luỹ tư bản là trung tâm cho quá trình tăng trưởng Cuộc đại khủng hoảng 1929-1933 xảy ra là minh chứng cho sự thất bại của thuyết bàn tay vô hình, đòi hỏi vai trò điều tiết của nhà nước vào các hoạt động kinh tế Keynes (1936) với lý thuyết bàn tay hữu hình, đã phân tích mối quan hệ giữa việc làm, lãi suất và tiền tệ trên cơ sở can thiệp của chính phủ Trong đó, Keynes cho thấy đầu tư đóng vai trò quyết định đến quy mô việc làm, đề cao vai trò của việc đầu tư vốn vào nền kinh tế để tạo tăng trưởng kinh tế.

Mô hình Solow (mô hình tân cổ điển) về tăng trưởng kinh tế dựa trên nghiên cứu của Cobb & Douglas (1928) sử dụng cách tiếp cận hàm sản xuất tổng, với việc mô tả mối quan hệ giữa sản lượng của nền kinh tế và các nguồn đầu vào hữu hình (vốn và lao động) Solow (1956) đưa thêm yếu tố công nghệ vào mô hình, và xem công nghệ là biến ngoại sinh Mô hình Solow đã hình thành cơ sở cho phần lớn các phân tích tăng trưởng ứng dụng trong mô hình tân cổ điển Ngoài ra, mô hình tân cổ điển giả định suất sinh lợi giảm dần theo quy mô vốn, nên các nước đang phát triển sẽ tăng trưởng nhanh hơn các nước phát triển Khi thu nhập quốc gia tăng lên, tăng trưởng có xu hướng chậm lại, khi đó các quốc gia cần tiếp thu công nghệ mới để duy trì tăng trưởng bền vững Khung tân cổ điển đơn giản đã trở thành xương sống của các nghiên cứu lý thuyết và ứng dụng về tích lũy vốn và tăng trưởng kinh tế Tuy nhiên, mô hình này vẫn có lỗ hổng, khi chưa giải thích được tiến bộ kỹ thuật trong mô hình Bởi vì tích lũy vốn phụ thuộc vào thu nhập giảm dần, nên không thể nhận thấy sự tăng trưởng ổn định trong mỗi thu nhập vốn.

Mở rộng mô hình tăng trưởng tân cổ điển, mô hình tăng trưởng nội sinh (endogenous growth models) ngoài việc sử dụng nguồn vốn đầu tư đã đưa thêm một số yếu tố đầu vào khác để xem xét ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế như công nghệ, nguồn nhân lực, phát triển sản phẩm, vốn tổ chức, thể chế (Easterly, 2003) Do khắc phục được những thiếu sót của mô hình tân cổ điển, bổ sung thêm nhân tố bên ngoài và tăng khả năng giải thích, mô hình này đã trở thành lý thuyết được sử dụng phổ biến trong nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố tác động đến tăng trưởng kinh tế Romer (1990) đưa thêm biến trình độ công nghệ vào mô hình, và xem tiến bộ khoa học công nghệ là nguồn gốc nội sinh của tăng trưởng Ngoài ra, với giả định quan hệ phi tuyến tính giữa đầu tư và tăng trưởng, mô hình tăng trưởng nội sinh giúp việc ước lượng tác động của các yếu tố bên ngoài đến tăng trưởng một cách phù hợp hơn.

Như vậy, có thể thấy có nhiều yếu tố tác động đến tăng trưởng kinh tế, trong đó vốn

đầu tư luôn là một yếu tố quan trọng trong các mô hình, bởi vốn để đầu tư vào cơ sở hạ tầng,

máy móc thiết bị, vốn để phát triển nguồn nhân lực, và vốn cũng quan trọng để phát triển công nghệ, tạo ra sự tăng trưởng kinh tế bền vững Luận án sẽ tập trung phân tích vai trò của vốn, tập trung vào dòng vốn nước ngoài, trong ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển.

2.1.2.Tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế

Có nhiều loại dòng vốn nước ngoài, và có thể được phân thành các loại dòng vốn khác nhau dựa vào mục đích đầu tư, chủ thể đầu tư, tính chất ổn định của dòng vốn hoặc tính chất quản lý dòng vốn đầu tư của nhà đầu tư Theo các tổ chức quốc tế như OECD (1996) hay IMF (1993), có thể phân thành 3 nhóm chính: FDI, FPI và đầu tư khác Theo đó, FDI được xác định trên cơ sở nhà đầu tư nước ngoài sở hữu từ 10% vốn của công ty trở lên; dưới 10% là đầu tư FPI; các khoản đầu tư khác gồm tín dụng thương mại, tín dụng ngân hàng, tiền gửi Theo Siamwalla & cộng sự (1999), vốn nước ngoài có thể chia thành đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) và các dòng vốn không phải FDI, gồm đầu tư danh mục, vay nợ, tín dụng thương mại, và một số loại khác Contessi & Weinberger (2009) cho rằng ba loại dòng vốn chính xuất hiện trong cán cân thanh toán của một quốc gia là nợ nước ngoài, vốn đầu tư danh mục quốc tế và FDI Trong đó, FDI và đầu tư danh mục đều là dạng đầu tư vốn chủ sở hữu quốc tế, vì đại diện cho cổ phần chủ sở hữu đối với các công ty nước ngoài, khác với nợ nước ngoài (nợ công và nợ tư nhân) được cam kết hoàn trả vào cuối thời hạn khoản vay Sự khác biệt giữa FDI và đầu tư danh mục là đầu tư danh mục không nhằm mục tiêu gây ảnh hưởng đến những quyết định quản lý công ty nước ngoài, thường có tính thanh khoản hơn và ngắn hạn hơn.

Trong nghiên cứu, những dòng vốn nước ngoài được quan tâm phân tích trong mối quan hệ với tăng trưởng kinh tế phổ biến là FDI, FPI và nợ nước ngoài (Anetor, 2020; Baharumshah & cộng sự, 2017; Debbiche, 2020; Khan & Reinhart, 1995; Sawalha & cộng sự, 2016) Nghiên cứu trên ba loại dòng vốn này là tương đối đầy đủ (về quy mô vốn, tính chất nguồn vốn, tính đa dạng trong phương thức quản lý vốn) để đánh giá được tác động của các dòng vốn nước ngoài nói chung đến tăng trưởng kinh tế Vì vậy, luận án kế thừa và tiếp tục lựa chọn các dòng vốn này để đánh giá tác động đến tăng trưởng kinh tế của các nước đang phát triển, và sẽ có thêm cơ sở để so sánh kết quả nghiên cứu tìm được với các nghiên cứu trước.

2.1.2.1 FDI và tăng trưởng

Có các định nghĩa khác nhau về FDI, trong đó định nghĩa của OECD hay IMF về

FDI là được chấp nhận phổ biến nhất OECD (1996) định nghĩa FDI là hoạt động đầu tư với

mục đích đạt được lợi ích lâu dài (long-term interest) của một thực thể thường trú tại một nền kinh tế (nước đầu tư) vào một công ty thường trú tại một nền kinh tế khác (nước nhận đầu tư) “Lợi ích lâu dài” hàm ý một mối quan hệ dài hạn giữa nhà đầu tư và công ty FDI, và mức độ ảnh hưởng lớn của nhà đầu tư đến việc quản lý công ty FDI sau này Là tổ chức theo dõi cán cân thanh toán của các nước, trong đó có các dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài, IMF (1993) cũng đã xác định cụ thể dòng vốn FDI trên cơ sở nhà đầu tư nước ngoài sở hữu từ 10% vốn của công ty Các yếu tố chính của định nghĩa về FDI là sự kiểm soát (tiếng nói trong Hội đồng quản trị hoặc Ban giám đốc công ty), mối quan tâm lâu dài (cam kết dài hạn về các nguồn lực hữu hình hoặc vô hình), ở nước ngoài (ví dụ như công ty con ở nước ngoài), và có thể là quyền biểu quyết (sở hữu cổ phần tối thiểu) Các tiêu chí này sẽ giúp phân biệt FDI với đầu tư danh mục, các khoản vay dài hạn hoặc ngắn hạn, và đầu tư trong nước.

Theo Graham & Krugman (1995), đầu tư trực tiếp là quyền sở hữu đi cùng với quyền kiểm soát thực tế đối với vốn được sở hữu Đây là khía cạnh để phân biệt đầu tư trực tiếp với đầu tư theo danh mục Các tác giả cũng khẳng định, chính định nghĩa FDI đã đặt ra những vấn đề cần xem xét, vì chúng ta đang tìm cách đo lường mức độ mà các nhà đầu tư nước ngoài kiểm soát việc sản xuất/cơ sở/tài sản của nước sở tại Trong khi đó, không dễ để định nghĩa chính xác thế nào là kiểm soát và quốc tịch của một chủ thể cũng khó xác định Bởi lẽ, những đặc điểm để có thể xác định quốc tịch của một công ty (nơi thành lập, nơi niêm yết, quốc tịch của nhà đầu tư, vị trí trụ sở chính) sẽ không thống nhất và không cùng thuộc 1 quốc gia (Desai, 2009).

Nhìn chung, các định nghĩa về FDI đều khá tương đồng về tính dài hạn của hoạt động đầu tư, và việc trực tiếp tham gia quản lý hoạt động công ty FDI của nhà đầu tư FDI được đặc trưng bởi quyền sở hữu tài sản ở một quốc gia bởi những nhà đầu tư ở một quốc gia khác với mục đích kiểm soát những tài sản đó.

Khi tính toán vốn FDI, có một số chỉ số liên quan Trong đó, vốn pháp định là mức vốn tối thiểu phải có khi thực hiện dự án đầu tư và chỉ quy định cho một số ngành nghề liên quan đến tài chính như chứng khoán, bảo hiểm, kinh doanh tiền tệ, kinh doanh vàng Nhà đầu tư đăng ký, cam kết số vốn như thế nào thì sẽ phải triển khai số vốn đó Tuy nhiên, việc triển

khai phần vốn đã cam kết nhanh hay chậm lại tuỳ thuộc vào chiến lược của nhà đầu tư Như vậy, vốn đăng ký mới chỉ một phần thể hiện được môi trường đầu tư như thế nào Vốn thực hiện là phần vốn thực tế nhà đầu tư đã bỏ ra để triển khai dự án Vốn giải ngân là vốn thanh toán cho hạng mục đã đầu tư, có ý nghĩa tương tự như vốn thực hiện.

FDI được thống kê chủ yếu từ Niên giám Thống kê Cán cân thanh toán và Thống kê Tài chính quốc tế của IMF Niên giám Cán cân thanh toán yêu cầu báo cáo dòng vốn đầu tư trực tiếp vào và ra, và tổng lượng đầu tư, không có sự phân chia theo ngành Nguồn dữ liệu này hầu như bao gồm tất cả các quốc gia, mặc dù nhiều nước đang phát triển không thực hiện báo cáo dòng vốn vào và ra Trong đó, vốn chủ sở hữu, thu nhập giữ lại để tái đầu tư và các dòng đầu tư trực tiếp khác được tách riêng biệt Nguồn dữ liệu của mỗi quốc gia cũng được giải thích Thống kê Tài chính Quốc tế cũng có dữ liệu trong biểu mẫu tóm tắt.

Theo IMF (1993), các giao dịch FDI được ghi nhận trong Cán cân thanh toán theo giá trị tích lũy Do đó, các dòng vốn được ghi lại không nhất thiết phải trùng khớp với số tiền thu được và các khoản thanh toán được tạo ra Tuy nhiên, trong thực tế, rất khó áp dụng nguyên tắc cộng dồn cho tất cả các giao dịch và do đó, nhiều giao dịch vẫn được ghi nhận vào thời điểm thu được tiền hoặc tạo ra các khoản thanh toán.

Hơn nữa, IMF khuyến nghị sử dụng giá thị trường làm cơ sở để định giá dòng vốn và tổng lượng vốn, mặc dù điều này có nghĩa là cách tiếp cận sẽ khác nhau cho hai loại dữ liệu: (i) Đối với dòng vốn đầu tư, giá thị trường là giá thực tế mà các bên giao dịch thỏa thuận vào ngày giao dịch; (ii) Đối với tổng lượng vốn, giá thị trường tại thời điểm tổng hợp được khuyên dùng Nếu không có giá thị trường, thì giá trị sổ sách từ bảng cân đối kế toán của nhà đầu tư trực tiếp thường được sử dụng để đại diện cho giá trị thị trường Nói chung, nếu được ghi nhận trên cơ sở giá trị thị trường hiện tại, thì giá trị sổ sách trên bảng cân đối này vẫn sẽ phù hợp với nguyên tắc (Duce & España, 2003).

Chênh lệch giữa giá trị lượng vốn đầu năm và cuối năm phải bằng với dòng chảy vốn được ghi nhận trong Cán cân thanh toán, phản ánh các giao dịch thực tế về tài sản hoặc nợ phải trả; cộng với sự thay đổi trong giá trị của lượng vốn do sự thay đổi của tỷ giá hối đoái; cộng với sự thay đổi do sự thay đổi về giá của các tài sản hoặc nợ phải trả có liên quan; và cộng với những thay đổi khác trong khối lượng tài sản và nợ phải trả tài chính:

Giá trị FDI cuối kỳ = Giá trị FDI đầu kỳ + Dòng chảy FDI + thay đổi tỷ giá hối đoái +thay đổi giá cả + các điều chỉnh khác.

Samuelson (1948) đưa ra thuyết “cái vòng luẩn quẩn” và “cú huých từ bên ngoài” trong tác phẩm “Kinh tế học” Theo đó, lý thuyết này cho rằng có 4 nhân tố là nguồn gốc của tăng trưởng kinh tế, gồm nguồn nhân lực, tài nguyên thiên nhiên, vốn và kỹ thuật công nghệ Samuelson cho rằng, các yếu tố này đều khan hiếm ở các nước đang phát triển Vì vậy, các nước đang phát triển gặp nhiều khó khăn trong việc kết hợp 4 yếu tố này để tạo ra tăng trưởng kinh tế, dẫn đến nhiều nước nghèo càng nghèo hơn Để phá vỡ vòng luẩn quẩn này, cần có cú huých từ bên ngoài, nghĩa là các quốc gia này cần sự đầu tư từ bên ngoài về vốn, công nghệ, lao động Qua đó, vai trò của đầu tư trực tiếp nước ngoài được đề cao trong việc góp phần quan trọng tạo ra tăng trưởng cho các nước đang phát triển.

FDI có ảnh hưởng cùng chiều đến tăng trưởng kinh tế, qua các tác động cụ thể sau: Một là, FDI bổ sung nguồn vốn cho tăng trưởng Mô hình Solow giải thích các yếu tố ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế, trong đó vốn là một trong những yếu tố quan trọng (Solow, 1956; Swan, 1956) Mô hình tăng trưởng nội sinh cũng khẳng định vai trò của yếu tố vốn đối với tăng trưởng FDI là nguồn lực vốn từ bên ngoài góp phần gia tăng tổng vốn đầu tư cho phát triển, do đó việc thu hút FDI là một trong những chiến lược quan trọng của các nền kinh tế đang phát triển Mô hình Solow cũng giúp giải thích cho nguyên nhân dòng FDI chuyển từ các nước phát triển sang các nước đang phát triển Trong khi các nước phát triển có lợi nhuận trên vốn giảm dần, các nước đang phát triển thiếu hụt vốn nên có lợi nhuận trên vốn cao hơn; sự chênh lệch này làm các nước đang phát triển dễ dàng thu hút được dòng FDI từ các nước phát triển Lý thuyết lợi nhuận cận biên của MacDougall (1960) có thể coi là một cơ sở để nghiên cứu hoạt động của các FDI.

Hai là, FDI giúp chuyển giao công nghệ tiên tiến từ các nước phát triển sang các nước đang phát triển qua 4 kênh: (i) Liên kết dọc với các nhà cung cấp hoặc người mua hàng tại nước nhận đầu tư; (ii) Liên kết ngang với đối thủ cạnh tranh trong cùng ngành; (iii) Nhập cư của lao động trình độ cao; (iv) Các chương trình R&D phạm vi quốc tế Công nghệ cũng là một trong những nhân tố quan trọng được đề cập trong các lý thuyết về tăng trưởng kinh tế Theo mô hình tăng trưởng Solow, công nghệ được xem là yếu tố ngoại sinh; điều này thể hiện vai trò rất quan trọng của các doanh nghiệp FDI đối với phát triển công nghệ và đi theo sau là tăng trưởng của nền kinh tế tại nước nhận đầu tư (Blomström & Kokko, 1998) Trong khi đó, mô hình tăng trưởng nội sinh lại hàm ý về tính nội sinh của công nghệ (Lucas, 1988; Barro, 1990; Romer, 1990), theo đó tác động cải thiện công nghệ nước nhận đầu tư được xem là tác động của các doanh nghiệp FDI (Johnson, 2006; Choong & cộng sự, 2004).

Ba là, FDI nâng cao chất lượng nguồn nhân lực Thông qua đào tạo hoặc học qua công việc, FDI gián tiếp khuếch tán kỹ năng và trình độ lao động cao sang nước nhận đầu tư Tác động gián tiếp này cũng có thể lan toả đến người lao động trong liên kết dọc với các FDI thông qua nâng cao tiêu chuẩn người lao động Yếu tố kỹ thuật và công nghệ được đề cập trong mô hình tăng trưởng nội sinh không chỉ giới hạn ở công nghệ sản xuất mà còn ở kỹ thuật và trình độ của người lao động.

Bốn là, FDI thúc đẩy cạnh tranh tại nước nhận đầu tư Các công ty FDI tham gia vào thị trường trong nước làm tăng tính cạnh tranh và ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng nhờ tạo áp lực cho các công ty gia tăng hiệu quả (Bao & Chen, 2018).

Tuy vậy, FDI cũng có thể gây tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế, thể hiện qua chính sách ưu đãi về thuế hoặc các chính sách ưu đãi khác dành cho các công ty đa quốc gia (Easterly, 2003) Ngoài ra, Borensztein & cộng sự (1998) cũng cho rằng, nếu FDI chảy vào các quốc gia với mục đích vượt qua các rào cản thương mại, thì có thể FDI sẽ không gây ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng kinh tế, mà chỉ đơn thuần là tìm kiếm các cơ hội kinh doanh do được hưởng các ưu đãi trong nước.

2.1.2.2 FPI và tăng trưởng

Các định nghĩa trước đây chưa thống nhất về những nội dung bao hàm trong đầu tư danh mục nước ngoài FPI Các hình thức đầu tư FPI thường bao gồm: nhà đầu tư mua cổ phiếu, trái phiếu và các loại giấy tờ có giá khác của các công ty và Chính phủ được phát hành trên thị trường chứng khoán; hoặc nhà đầu tư gián tiếp đầu tư thông qua các quỹ đầu tư chứng khoán hoặc các định chế tài chính trung gian khác trên thị trường tài chính.

OECD (1996) định nghĩa FPI là việc mua cổ phiếu (với tỷ lệ nhỏ hơn 10% tổng vốn chủ sở hữu đang lưu hành của một công ty), trái phiếu, bất động sản, và các khoản tín dụng ngân hàng phi thương mại (không phải đầu tư trực tiếp) Như vậy, định nghĩa FPI của OECD bao gồm đầu tư theo danh mục song phương của các ngân hàng và chủ thể phi ngân hàng cư trú tại quốc gia tài trợ, cụ thể là cho vay ngân hàng, mua cổ phiếu phổ thông mà không thực hiện đầu tư trực tiếp, mua trái phiếu, và mua bất động sản Thực ra, vấn đề quan trọng nhất để phân biệt FPI với FDI là việc sở hữu vốn có đi kèm với mục tiêu kiểm soát hoạt động của công ty hay không Tỷ lệ 10% cũng chưa có cơ sở chắc chắn (tỷ lệ này được sử dụng rộng rãi ở Mỹ để phân biệt sự kiểm soát và sự thiếu hụt) Chẳng hạn, việc nắm giữ vốn ở tỷ lệ hơn 10% của các định chế tài chính không có nghĩa là FDI Bên cạnh đó, những khoản đầu tư vào chứng khoán chính phủ nước ngoài, dù ở tỷ lệ cao như thế nào, vẫn là đầu tư danh mục FPI,

bởi việc đi vay của chính phủ không đem lại bất cứ quyền kiểm soát nào cho người sở hữu trái phiếu (Gokkent, 1997).

Trong khi đó, IMF (1995) có định nghĩa hẹp hơn về FPI khi cho rằng FPI bao gồm những giao dịch chứng khoán nợ và chứng khoán vốn không phải đầu tư trực tiếp Chứng khoán nợ được chia nhỏ thành trái phiếu và tín phiếu, các công cụ thị trường tiền tệ, các công cụ tài chính phái sinh (như quyền chọn) khi các công cụ phái sinh tạo ra các nghĩa vụ tài chính và các khoản nợ phải trả Theo định nghĩa này, FPI có thể ngắn hạn hoặc dài hạn (trước 1995, IMF coi FPI là dài hạn) Như thế, khái niệm của IMF về FPI đã loại trừ tín dụng ngân hàng và các khoản đầu tư bất động sản, và cũng xác định dòng vốn FPI trên cơ sở nhà đầu tư nước ngoài sở hữu dưới 10% vốn của công ty.

Theo Ezirim (2005), đầu tư danh mục nước ngoài FPI là quyết định tài trợ nguồn lực tài chính cho các dự án hay đầu tư chứng khoán ở nước ngoài đi cùng với kỳ vọng lợi nhuận và thu nhập trong tương lai.

Dưới góc độ tài chính, FPI là dòng vốn thường mang tính ngắn hạn mà các nhà đầu tư nước ngoài đầu tư trên thị trường cổ phiếu và trái phiếu, có khi mục đích là đầu cơ FPI có thể bị ảnh hưởng bởi tỷ suất sinh lợi cao (thường dưới hình thức tiền lời chênh lệch giá hoặc cổ tức) và mục tiêu giảm thiểu rủi ro thông qua đa dạng hoá thị trường, bằng cách kết hợp các danh mục chứng khoán đầu tư khác nhau Theo lý thuyết tài chính quốc tế, FPI là hoạt động có thể dự đoán trước của các nhà đầu tư xuyên quốc gia Đầu tư vào các danh mục khác nhau dẫn đến đa dạng hóa rủi ro và có thể đạt được lợi nhuận cao hơn Một số nghiên cứu đã cho thấy (1) lợi ích của việc đa dạng hóa danh mục đầu tư; (2) các quỹ đầu tư quốc tế thu hẹp khoảng cách giữa tiết kiệm và đầu tư giữa các quốc gia; (3) xem xét lợi ích của các dòng vốn từ quan điểm của nước nhận đầu tư (Dell’Ariccia & cộng sự, 2008; Obstfeld, 2009) Lý thuyết phân bổ vốn cũng góp phần khẳng định: các nhà đầu tư nước ngoài có thể đầu tư vào thị trường mới nổi hoặc thị trường tài chính của các nước công nghiệp phát triển để theo đuổi mục tiêu đa dạng hóa danh mục Theo Buckberg (1996), nhà đầu tư nước ngoài giám sát mô hình hai bước trong quyết định phân bổ vốn Đầu tiên, họ xác định số tiền đầu tư được phân bổ, sau đó, thực hiện phân bổ vốn tại mỗi thị trường mới nổi dựa trên cơ sở thu nhập, lợi nhuận từ thị trường chứng khoán Điều này chỉ ra rằng thị trường mới nổi càng có dòng vốn chảy vào nhiều, thu hút nhiều vốn FPI, càng thể hiện tiềm năng đầu tư cao của quốc gia đó.

Đặc điểm của FPI thường được xem xét trong tương quan so sánh với FDI Trong khi các nhà đầu tư FDI đóng vai trò kiểm soát đối với các doanh nghiệp và chủ động tham gia vào hoạt động quản lý, thì nhà đầu tư FPI là những nhà đầu tư thụ động, không tham gia vào các hoạt động hàng ngày cũng như kế hoạch chiến lược của các doanh nghiệp trong nước (Singhania & Saini, 2018) Theo nghiên cứu của Lipsey (1999), dòng vốn FPI có xu hướng kém ổn định hơn dòng vốn FDI, do tính thanh khoản của FPI cũng như xu hướng đầu tư ngắn hạn FPI là hình thức đầu tư mang tính thanh khoản cao do nhà đầu tư chỉ quan tâm đến lợi nhuận mà không can thiệp trực tiếp đến hoạt động sản xuất kinh doanh Chính tính thanh khoản cao này sẽ giúp nhà đầu tư nhanh chóng rút khỏi thị trường bằng cách dễ dàng bán tài sản đầu tư.

Thời gian qua, hình thức đầu tư FPI được đánh giá là một nguồn lực quan trọng đối với sự tăng trưởng của các nền kinh tế, đặc biệt là các nước đang phát triển (Baghebo & Apere, 2014).

Ở góc độ vi mô, FPI được coi là một nguồn lực tài chính hữu ích đối với chủ doanh nghiệp nhận đầu tư, vì chi phí huy động cạnh tranh và vẫn giữ được quyền điều hành sản xuất kinh doanh Tuy không nhận được sự chuyển giao trực tiếp về công nghệ, kĩ năng quản trị, các doanh nghiệp thu hút FPI vẫn có được cơ hội tiếp cận với các chuẩn mực về quản trị công ty, tăng cường công khai minh bạch để nâng cao hiệu quả kinh doanh.

Ở góc độ vĩ mô, FPI là nguồn vốn quan trọng, cùng với FDI góp phần tác động đến sự phát triển kinh tế của quốc gia nhận đầu tư Đây là nguồn tài chính cần thiết cho các nền kinh tế đang thiếu vốn, bù đắp khoản thiếu hụt giữa nhu cầu đầu tư và tiết kiệm (Singhania & Saini, 2018) Ngoài ra, nguồn vốn này còn kích thích tiêu dùng, tăng thu nhập, qua đó nâng cao mức sống của xã hội thông qua các hoạt động đa dạng hóa đầu tư, đầu tư theo mức giá và lãi suất thị trường quốc tế (Grubel, 1968; Harvey, 1991; Obstfeld, 2009) Dòng chảy vốn FPI là kết quả của việc các chủ thể và các quốc gia đang tìm kiếm lợi ích tối đa bằng cách dịch chuyển tài sản tích luỹ đến nơi được kỳ vọng là đem lại hiệu quả cao nhất Theo lý thuyết khung danh mục đầu tư cân bằng phát triển bởi Markowitz và Tobin, các nhà đầu tư nước ngoài khai thác tất cả các khả năng của quá trình kinh doanh chênh lệch giá giữa trong nước và nước nhận đầu tư Lý thuyết này phân tích tác động của các nhân tố trong nước và toàn cầu đến dòng vốn Khung danh mục đầu tư cân bằng đã nghiên cứu các yếu tố kéo và đẩy để thu hút đầu tư danh mục nước ngoài Yếu tố kéo thể hiện rủi ro và lợi nhuận đầu tư cụ thể theo quốc gia thu hút đầu tư nước ngoài, còn yếu tố đẩy thể hiện tính thanh khoản toàn cầu và các nhân tố khác

thúc đẩy đầu tư vào các nền kinh tế mới nổi (Mody, Taylor & Kim, 2001) Đặc tính lưu chuyển nhanh của FPI tạo ra cơ hội gia tăng dòng vốn một cách nhanh chóng, tạo thành nguồn vốn quan trọng cho sự phát triển, bù đắp cho sự thiếu hụt vốn dài hạn mà hệ thống ngân hàng chưa thể đáp ứng.

Vốn FPI góp phần tích cực vào sự phát triển của thị trường tài chính, cũng như hoàn thiện các thể chế và cơ chế thị trường của nước tiếp nhận vốn (Bekaert & Harvey, 2000) Thị trường tài chính của quốc gia nhận đầu tư FPI sẽ nhận được lợi ích từ việc các thành phần tham gia nền kinh tế có những chuyển biến tích cực nhằm đáp ứng nhu cầu của nhà đầu tư nước ngoài Các mảng dịch vụ tư vấn, hỗ trợ tư pháp và kinh doanh, xác định hệ số tín nhiệm, bảo hiểm, kế toán, kiểm toán và thông tin thị trường được áp dụng các chuẩn mực quốc tế rộng rãi, từ đó dần định hình văn hóa đầu tư hiện đại, minh bạch và hấp dẫn nguồn vốn nước ngoài.

Ngoài ra, FPI góp phần năng cao năng lực và hiệu quả quản lý nhà nước trong lĩnh vực tài chính tiền tệ theo nguyên tắc thị trường và hội nhập quốc tế Nhu cầu bắt kịp xu thế hội nhập quốc tế đòi hỏi cơ quan quản lý nhà nước phải có các công cụ giám sát thị trường theo hướng công khai, minh bạch, và đặt ra yêu cầu về báo cáo tài chính đáp ứng các tiêu chuẩn quốc tế nhằm thu hút đầu tư trong và ngoài nước.

Tuy vậy, FPI cũng có thể gây tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế Chính bởi tính thanh khoản cao của dòng vốn FPI, nhà đầu tư có thể nhanh chóng thay đổi và rút khỏi thị trường để tìm kiếm những điểm đến mới với tỷ suất sinh lợi cao hơn và ít rủi ro hơn, khiến hình thức đầu tư này thường kém ổn định và nguồn vốn dễ bay hơi (Singhania & Saini, 2018) Hơn nữa, doanh nghiệp nhận vốn FPI không có cơ hội trực tiếp tiếp nhận kỹ thuật, công nghệ sản xuất và kinh nghiệm quản lý hiện đại như hình thức đầu tư FDI.

2.1.2.3 Nợ nước ngoài và tăng trưởng

Khái niệm nợ nước ngoài được sử dụng tương đối thống nhất giữa các tổ chức quốc

tế IMF, WB và UNTACD trong đánh giá mức độ nợ của quốc gia Theo IMF (2013), nợ

nước ngoài tại một thời điểm là tổng dư nợ thực tế (không bao gồm các khoản nợ dự phòng)

có yêu cầu người đi vay (người cư trú) thanh toán các khoản gốc và/hoặc lãi tại một thời điểm trong tương lai cho chủ nợ nước ngoài Như vậy, đây là khoản nợ của người cư trú vay người không cư trú Người đi vay có thể là các pháp nhân hoặc thể nhân trong nền kinh tế, bao gồm chính phủ, các doanh nghiệp hoặc công dân của một quốc gia UNTACD (2008) cũng cho rằng nợ

nước ngoài hay nợ quốc tế của một quốc gia tại một thời điểm nhất định là tổng số nợ theo hợp đồng chưa được thanh toán mà người cư trú của quốc gia đó có trách nhiệm phải thanh toán cho người không cư trú, bao gồm việc hoàn trả nợ gốc kèm (hoặc không kèm) lãi, hoặc trả nợ lãi kèm (hoặc không kèm) gốc.

Nói chung, nợ nước ngoài là các khoản phải hoàn trả, bao gồm gốc và lãi phát sinh từ việc người cư trú (thể nhân hoặc pháp nhân) vay người không cư trú Có thể phân loại nợ nước ngoài dựa vào một số tiêu chí cụ thể Căn cứ vào chủ thể đi vay, có thể chia thành nợ nước ngoài của khu vực công và nợ nước ngoài của khu vực tư nhân Căn cứ vào chủ thể cho vay, có thể chia thành nợ của các chủ nợ chính thức và nợ của các chủ nợ tư nhân Căn cứ vào thời hạn vay, có thể chia thành nợ ngắn hạn và nợ dài hạn Căn cứ vào điều kiện vay, có thể chia thành nợ ưu đãi và nợ không ưu đãi.

Thông thường, nợ nước ngoài sẽ được tính toán tỷ lệ so với GDP (cho biết nguồn lực kinh tế tổng thể của một quốc gia), với kim ngạch xuất khẩu (cho biết nguồn lực ngoại tệ để trả nợ cho quốc gia) và với tổng thu ngân sách (cho biết khả năng của chính phủ trong việc tạo ra nguồn lực tài chính để tài trợ cho nợ nước ngoài) Trong đó, chỉ tiêu nợ nước ngoài được xem xét phổ biến là tỷ lệ giữa tổng nợ nước ngoài trên tổng sản phẩm quốc nội (GDP) Chỉ số này cho biết trong mỗi đồng tài sản trong nước sẽ có bao nhiêu đồng phải trả nợ nước ngoài Theo WB, chỉ tiêu này nếu trên 50% sẽ được xem là không bền vững và vượt quá giới hạn cho phép.

Các kênh truyền dẫn tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế được Kamin & cộng sự (1989) chỉ ra gồm đầu tư, tổng cầu, và nghĩa vụ trả nợ trong tương lai.

Với kênh đầu tư, các nước bù đắp nguồn vốn thiếu hụt bằng việc tham gia thị trường vốn quốc tế GDP nền kinh tế sẽ tăng khi vốn vay được sử dụng hiệu quả Tuy nhiên, khi lãi vay tăng cao, hoạt động thương mại giảm, các quốc gia vay trên thị trường vốn quốc tế sẽ bị ảnh hưởng Tổng đầu tư trong nền kinh tế giảm, và những bất ổn vĩ mô xuất hiện Ngoài ra, khi nghĩa vụ nợ của chính phủ gia tăng, có thể làm giảm đầu tư khu vực tư nhân do lo ngại việc tăng thuế cũng như những chính sách chính phủ đưa ra có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận Khủng hoảng nợ là nguyên nhân gây ra những bất ổn cho nền kinh tế, dẫn đến tăng trưởng kinh tế giảm (Kamin & cộng sự, 1989).

Với kênh tổng cầu, nợ nước ngoài tác động đến tăng trưởng kinh tế thông qua thu nhập bình quân đầu người Vay nước ngoài khiến chi tiêu khu vực công và tư nhân đều tăng lên,

dẫn đến gia tăng tổng cầu và sản lượng của nền kinh tế Do nhập khẩu các yếu tố đầu vào cho hoạt động xuất khẩu, nên việc nhập khẩu bị tác động bởi yếu tố thu nhập và hoạt động sản xuất trong nước Vì vậy, để đáp ứng nghĩa vụ nợ, chính phủ sẽ vay từ bên ngoài để cải thiện cán cân thanh toán, cân đối dòng ngoại tệ (Kamin & cộng sự, 1989).

Với kênh thực hiện nghĩa vụ trả nợ trong tương lai, các quốc gia vay nước ngoài nhiều đồng nghĩa với việc gia tăng thanh toán nghĩa vụ nợ trong tương lai (cả gốc và lãi vay) Khi đó, áp lực lên nguồn thu ngoại tệ trong tương lai của quốc gia sẽ gia tăng Áp lực này dẫn đến giảm đầu tư, giảm nhập khẩu, giảm tổng cầu trong nền kinh tế, làm tăng trưởng kinh tế giảm sút (Kamin & cộng sự, 1989).

Như vậy, có hai hướng quan điểm khi nghiên cứu về tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế: (1) tăng vay nợ nước ngoài sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế; (2) tăng vay nợ nước ngoài sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế trong giai đoạn đầu, tuy nhiên nếu tiếp tục vay nợ sẽ làm giảm tăng trưởng kinh tế.

Quan điểm thứ nhất về tác động tích cực của nợ nước ngoài, các nhà nghiên cứu lập luận trên cơ sở các khoản vay được sử dụng hiệu quả sẽ làm GDP gia tăng Sản lượng đạt đến mức tối ưu trong dài hạn chủ yếu nhờ quá trình tích luỹ vốn trong nền kinh tế Vay nước ngoài chính là cách tiếp cận thị trường vốn quốc tế, cũng như gia tăng nguồn vốn đầu tư cho nền kinh tế Nguồn vốn lớn sẽ tạo cơ hội để các nước đang phát triển xây dựng cơ sở hạ tầng để thu hút đầu tư nước ngoài, học tập được kinh nghiệm quản lý và công nghệ của nước ngoài, từ đó đầu tư hiệu quả hơn Ngoài ra, việc vay nợ nước ngoài giúp quốc gia mua sắm được các thiết bị và công nghệ hiện đại, và đầu tư vào những dự án thiết yếu mà các công ty tư nhân không sẵn sàng thực hiện Với công nghệ tốt hơn và cơ sở hạ tầng đầy đủ hơn, quốc gia vay nợ có thể nâng cao hiệu quả sản xuất, tích luỹ vốn để tái đầu tư vào nền kinh tế, giảm dần sự phụ thuộc từ các nguồn lực bên ngoài và có thể tự đạt được tăng trưởng kinh tế bền vững (Lin & Sosin, 2001) Các nghiên cứu của Sulaiman & Azeez (2012), Shah & Pervin (2012), Daud (2016), Korkmaz (2015) cũng ủng hộ quan điểm này.

Quan điểm thứ hai về tác động tiêu cực của nợ nước ngoài, các nhà nghiên cứu lập luận trên cơ sở vay nợ nước ngoài nhiều sẽ làm giảm tăng trưởng kinh tế Lý thuyết nghịch lý nợ (debt overhang) của Krugman (1988) cho rằng khi các quốc gia vay nợ ở một mức hợp lý sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, nhưng nếu tích luỹ nợ vượt qua ngưỡng (đỉnh nợ) lại tạo áp lực kìm hãm tăng trưởng kinh tế Nợ cao không khuyến khích các hoạt động đầu tư và làm

chậm quá trình tích luỹ vốn cho nền kinh tế Bởi lẽ, khi nợ nước ngoài cao, để trả gốc và lãi vay, có thể chính phủ sẽ phải tăng thuế, hoặc phải dành một phần nguồn thu thuế hiện tại để trả nợ thay vì sử dụng cho các mục đích sản xuất và đầu tư khác, vì thế có thể gây tổn thương đến tăng trưởng kinh tế (Lin & Sosin, 2001) Ngoài ra, một quan điểm ủng hộ khác cho rằng nợ nước ngoài cao sẽ làm hạn chế tăng trưởng do làm giảm tăng trưởng năng suất các nhân tố tổng hợp TFP Theo Pattillo & cộng sự (2004), tăng trưởng TFP, chứ không phải quá trình tích luỹ vốn, mới quyết định đến tăng trưởng kinh tế Pattillo & cộng sự (2004) cũng chứng minh rằng hiệu quả đầu tư (không phải số lượng đầu tư) là nhân tố chính thể hiện tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế Nợ cao nhưng phân bố vốn đầu tư không hiệu quả, tập trung vào các dự án ngắn hạn và rủi ro cao, sẽ ảnh hưởng tiêu cực đến TFP, mang lại những bất ổn cho nền kinh tế.

2.2 Ổn định, phát triển, và hội nhập tài chính với vai trò hấp thụ tác động của các dòngvốn nước ngoài đến tăng trưởng

Các khía cạnh ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính không chỉ riêng biệt ảnh hưởng đến việc thu hút dòng vốn nước ngoài vào để hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, mà các yếu tố này cũng có những tác động qua lại lẫn nhau, cùng nhau ảnh hưởng đồng thời đến mối quan hệ dòng vốn nước ngoài – tăng trưởng.

Theo Rajan & Ringales (2003), hội nhập thương mại không đi kèm với hội nhập tài chính thì khó đem lại sự phát triển tài chính Chinn & Ito (2006) cho thấy, sự hội nhập tài chính thực sự góp phần vào sự phát triển của thị trường chứng khoán, nhưng chỉ khi đạt được mức độ phát triển chung của hệ thống pháp luật và thể chế Ngoài ra, nghiên cứu cũng chỉ ra rằng sự gia tăng mở cửa thương mại là điều kiện tiên quyết để hội nhập tài chính, và sau đó là phát triển tài chính Baltagi & cộng sự (2009) ủng hộ thêm cho quan điểm của Rajan & Zingales (2003), trong đó nhấn mạnh mở cửa thương mại cũng như hội nhập tài chính đều cần thiết để tạo ra sự phát triển tài chính Bên cạnh đó, nghiên cứu còn ngụ ý rằng những nền kinh tế tương đối đóng cửa có thể được hưởng lợi từ việc mở cửa cho tài khoản thương mại và/hoặc tài khoản vốn Mặc dù các nền kinh tế này có thể được hưởng lợi nhiều nhất bằng cách mở cả tài khoản thương mại và tài khoản vốn, nhưng việc mở một trong hai tài khoản cũng có thể mang lại lợi ích về phát triển ngân hàng Vấn đề được đặt ra là liệu phát triển tài chính có đóng vai trò quyết định trong việc khuyến khích mở cửa thương mại và hội nhập tài chính không? Và phát triển tài chính hay hội nhập tài chính là lựa chọn tốt hơn trong dài hạn