Đang tải... (xem toàn văn)
Tiểu luận: Pay out policy in the century - Chính sách cổ tức trong thế kỷ 21
Tiểu luận Pay out policy in the 21st century - Chính sách cổ tức trong thế kỷ 21 1. Tóm tắt Chúng tôi khảo sát 384 giám đốc điều hành tài chính và tiến hành các cuộc phỏng vấn chuyên sâu với thêm 23 người để xác định các yếu tố ảnh hưởng việc phân chia cổ tức và quyết định mua lại cổ phần. Phát hiện của chúng tôi cho thấy rằng việc duy trì mức cổ tức là ngang bằng với quyết định đầu tư, trong khi việc mua lại được thực hiện bởi dòng tiền còn lại sau khi chi tiêu đầu tư. Nhận thức sự ổn định của thu nhập trong tương lai vẫn còn ảnh hưởng đến chính sách cổ tức như trong lý thuyết Lintner (1956). Tuy nhiên, năm mươi năm sau, chúng tôi thấy rằng mối liên hệ giữa cổ tức và thu nhập đã suy yếu. Nhiều nhà quản lý ưu tiên mua lại bởi vì chúng được xem là linh hoạt hơn so với cổ tức và có thể được sử dụng trong một nỗ lực để gia tăng vốn cổ phần hoặc để tăng EPS. Giám đốc điều hành tin rằng các tổ chức không quan tâm giữa cổ tức, việc mua lại cổ phần và chính sách cổ tứccó ảnh hưởng rất ít đến khách hàng đầu tư của họ. Nói chung, quan điểm quản trị cung cấp hỗ trợ nhỏ cho các tổ chức, tín hiệu, và khách hàng giả thuyết của chính sách thanh toán. Thuế xem xét đóng một vai trò thứ cấp Năm 1956, John Lintner đã đặt nền móng cho sự hiểu biết hiện đại của chính sách cổ tức. Lintner (1956) phỏng vấn các nhà quản lý từ 28 công ty và kết luận rằng cổ tức gắn liền với thu nhập lâu dài bền vững, được trả bởi các công ty trưởng thành, cân bằng từ năm này sang năm khác, và các nhà quản lý nhắm mục tiêu đạt được một tỷ lệ thanh toán dài hạn khi xác đ ịnh chính sách cổ tức. Trong bài báo này, chúng tôi khảo sát và phỏng vấn giám đốc điều hành về tài chính vào thời điểm đầu của thế kỷ 21 để tìm hiểu chính sách cổ tức và chính sách mua lại đang xác định lại. Chúng tôi làm sáng tỏ động cơ của nhà quản lý cũng như trên lý thuyết chi trả cổ tức. Sử dụng phương pháp nghiên cứu và phỏng vấn chuyên sâu, chúng tôi có thể làm tăng thêm bằng chứng hiện tại về chính sách cổ tức. Chúng tôi giải quyết các vấn đề như vai trò của thuế, xem xét tính đại diện, và tín hiệu trong quyết định chi trả, lý do tại sao các công ty mới thành lập không muốn trả cổ tức (Fama và Pháp (2001)), lý do tại sao nhiều công ty muốn trả tiền dòng tiền tăng thêm thông qua mua lại và không thông qua cổ tức (Jagannathan, Stephens và Weisbach (2001), Grullon và Michaely, (2002)); và cùng một lúc tại sao một số công ty vẫn trả cổ tức đáng kể (Allen và Michaely (2003); DeAngelo, DeAngelo, và Skinner (2003)). Một khía cạnh độc đáo của cuộc khảo sát của chúng tôi là chúng tôi yêu cầu rất nhiều câu hỏi giống hệt nhau về cả cổ tức và mua lại, mà cho phép chúng ta so sánh và tương phản yếu tố quan trọng mà ảnh hưởng lên việc lựa chọn của từng loại hình thanh toán. Nhìn chung, các cuộc điều tra và phỏng vấn chuyên sâu cung cấp một chuẩn mực mô tả nơi nghiên cứu học thuật và chính sách chia cổ tức thực tế phù hợp và chúng khác nhau Phân tích của chúng tôi chỉ ra rằng việc duy trì mức cổ tức là một ưu tiên ngang bằng với quyết định đầu tư. Nhà quản lý thể hiện một mong muốn mạnh mẽ để tránh cắt giảm cổ tức, ngoại trừ trong những trường hợp bất thường. Tuy nhiên, ngoài duy trì mức cổ tức trên mỗi cổ phần, chính sách thanh toán là một mối quan tâm thứ hai để tăng cổ tức được coi chỉ sau khi nhu cầu đầu tư và tính thanh khoản được đáp ứng. Trái ngược với thời đại Lintner, chúng ta thấy rằng tỷ lệ thanh toán mục tiêu không còn biến quyết định ưu việt ảnh hưởng đến quyết định thanh toán. Trong khi người không thanh toán có thể thực hiện chi trả cổ tức, hai lý do chiếm ưu thế: một sự gia tăng bền vững trong thu nhập, và nhu cầu của các nhà đầu tư tổ chức Mua lại hầu như không tồn tại khi Lintner (1956) và Miller và Modigliani (1961) đã viết trong nghiên cứu của họ, do đó, nó không phải là đáng ngạc nhiên rằng các tác giả bỏ qua mua lại. Bởi vì tầm quan trọng ngày càng tăng của họ trong hai thập kỷ qua, chúng tôi nghiên cứu mua lại vào chiều sâu và xác định các yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến chính sách mua lại. Phù hợp với một định lý không thích hợp Miller và Modigliani, và trong tương phản với các quyết định về việc duy trì mức cổ tức, các nhà quản lý đưa ra quyết định mua lại sau khi quyết định đầu tư. Nhiều nhà quản lý xem mua lại cổ phần là linh hoạt hơn so với cổ tức, và họ sử dụng sự linh hoạt trong một nỗ lực để thời gian thị trường bằng cách đẩy mạnh việc mua cổ phần lại khi họ tin rằng giá cổ phiếu của họ là thấp. Giám đốc tài chính cũng rất ý thức về cách mua lại ảnh hưởng đến thu nhập trên mỗi cổ phiếu, phù hợp với Bens, Nagar, Skinner, và Wong (2004). Các công ty có khả năng mua lại khi đầu tư tốt là khó để tìm thấy, khi thả nổi cổ phiếu của họ là đủ, và để bù đắp pha loãng giá trị. Giám đốc điều hành tin rằng quyết định cổ tức và mua lại truyền đạt thông tin cho các nhà đầu tư. Tuy nhiên, chuyển tải thông tin này không xuất hiện được ý thức liên quan đến tín hiệu trong ý nghĩa học thuật. Quản lý từ chối quan điểm cho rằng họ phải trả cổ tức là một tín hiệu tốn kém để chuyển tải giá trị thực sự của công ty của họ hoặc công ty có mục đích riêng của họ để chống lại đối thủ cạnh tranh. Nhìn chung, chúng tôi tìm thấy ít hỗ trợ cho cả các giả định và dự đoán kết quả của các tín hiệu lý thuyết học thuật được thiết kế để dự đoán các quyết định chính sách thanh toán, ít nhất là trong điều khoản của quyết định sáng suốt được giám đốc điều hành thực hiện về việc chi trả Trong khi có được một số bằng chứng mà mua lại được sử dụng để giảm nắm giữ tiền mặt dư thừa (phù hợp với nghiên cứu Jensen (1986) giả thuyết tự do dòng chảy tiền mặt), chúng tôi thấy không có bằng chứng rằng các nhà quản lý sử dụng chính sách cổ tức để thu hút khách hàng đầu tư một đặc biệt mà có thể theo dõi hành động của họ (như trong nghiên cứu Allen, Bernardo và Welch (2000)). Giám đốc điều hành tin rằng cổ tức hấp dẫn cho các nhà đầu tư cá nhân, nhưng mà cổ tức và mua lại đều có giá trị hấp dẫn như nhau cho các tổ chức. Nhìn chung, hầu hết các giám đốc điều hành nói rằng họ không sử dụng chính sách thanh toán như một công cụ trong một nỗ lực để làm thay đổi tỷ lệ của các tổ chức giữa các nhà đầu tư của họ Các nhà điều hành cho rằng rằng thuế là mối quan tâm thứ hai về chính sách chi trả. Hầu hết cho rằng thuế không phải là một yếu tố chi phối quyết định của mình về việc chi trả cổ tức, tăng cổ tức, hoặc trong sự lựa chọn của họ giữa chi trả theo hình thức mua lại hoặc cổ tức. Một cuộc khảo sát tiếp theo được tiến hành trong tháng 6/2003, sau khi pháp luật về thuế thông qua việc giảm thuế cổ tức, củng cố thêm tầm quan trọng thứ hai để đánh thuế. Trong khi một thiểu số của các giám đốc điều hành trong cuộc điều tra đó nói rằng giảm thuế cổ tức sẽ dẫn đến tăng cổ tức tại các công ty của họ, hơn hai phần ba nói rằng việc giảm thuế cổ tức sẽ chắc chắn không phải hoặc có thể không ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức của họ Phần tiếp theo sau đây. Mục 2 mô tả các mẫu và trình bày các số liệu thống kê tóm tắt. Mục 3 điều tra sự tương tác của cổ tức, mua lại cổ phiếu, và các quyết định đầu tư. Mục 4 so sánh thực hành chính sách thanh toán đầu thế kỷ 21 với một nửa thế kỷ trước khi Lintner (1956) đã tiến hành phân tích kinh điển của mình. Ngoài ra các bằng chứng khảo sát, Mục 4 sử dụng hồi quy để ước tính tốc độ điều chỉnh và các thông số thanh toán mục tiêu và kết luận rằng tầm quan trọng của mục tiêu tỷ lệ thanh toán đã giảm trong những thập kỷ gần đây. Mục 5 phân tích giám đốc điều hành hiện đại "về chính sách thanh toán phù hợp với các lý thuyết khác nhau đã được đề xuất để dự đoán cổ tức và các quyết định mua lại. Mục 6 thảo luận về các yếu tố mà các giám đốc tài chính và Ngân quỹ của các công ty không thanh toán, cuối cùng có thể khuyến khích các công ty của họ để bắt đầu phân chia cổ tức hoặc mua lại. Mục 7 kết luận và tóm tắt các "quy tắc của trò chơi" có ảnh hưởng đến quá trình ra quyết định của công ty 2. Tóm tắt các mẫu áp dụng và phương pháp thống kê: Các mẫu khảo sát có chứa các câu trả lời từ 384 giám đốc tài chính. Tất cả các cuộc khảo sát bao gồm 256 công ty đại chúng (trong đó 166 Cty áp dụng chính sách chi trả cổ tức, 167 mua lại cổ phần của mình và 77 hiện tại không trả tiền ra) và 128 công ty tư nhân. Hầu hết các phân tích của chúng tôi là dựa trên thông tin các công ty, mặc dù chúng ta phân tích một cách riêng biệt các công ty tư nhân tại mục 5,5. Mẫu này khá lớn và rộng cho phép chúng tôi thực hiện kiểm tra tiêu chuẩn thống kê. Ngoài ra để khảo sát, chúng tôi thực hiện một cách riêng biệt các cuộc phỏng vấn của 231 CEO giám đốc điều hành. Các câu hỏi mở được áp dụng trong cuộc phỏng vấn. Một mục tiêu của bài báo của chúng tôi là để hiểu rõ hơn lý do tại sao các hành động nhất định được đưa ra và do đó chúng tôi tập trung vào "chủ nghĩa hiện thực của các giả định" làm nền tảng cho nhiều mô hình nghiên cứu. Việc giám sát các giả định nêu trên là quan trọng vì hai lý do. Thứ nhất, theo Friedman, các kết quả của chúng tôi có khả năng cung cấp trên phạm vi rộng lớn hơn các giả định cũ đã được sử dụng trước đây. Thứ hai, đối với những người ủng hộ giả định thực tế hơn, chúng tôi sàng lọc các giả định được coi là quan trọng đối với các nhà quản lý, và do đó có liên quan đến quyết định và có khả năng dẫn đến các mô hình giải thích tốt hơn. Bảng 1 so sánh thông tin tóm tắt về các công ty mà chúng tôi khảo sát về doanh số bán hàng của Compustat , nợ trên tài sản, năng suất cổ tức, thu nhập trên mỗi cổ phiếu, xếp hạng tín dụng,… Đối với mỗi biến, trong mỗi bảng, chúng tôi báo cáo trung bình mẫu , và so sánh các giá trị này đối với các công ty Compustat trên toàn cầu như tháng 4 năm 2002 (tháng, chúng tôi tiến hành khảo sát). Bảng báo cáo tỷ lệ phần trăm của các công ty mẫu chia thành từng nhóm (dựa trên nhóm Compustat riêng biệt cho mỗi biến). Tỷ lệ báo cáo có thể được so sánh với tiêu chuẩn 20%, cho phép chúng ta xem mẫu đại diện của các công ty Compustat. Khảo sát các công ty lớn hơn và có xếp hạng tín dụng tốt hơn so với công ty Compustat. Điều này không ngạc nhiên khi cho rằng mẫu cố ý có nhiều công ty trả cổ tức. Trong báo cáo không được phân tích, kiểm soát .Khảo sát các công ty chi trả cổ tức chiếm 5% của tất cả các đối tượng nộp cổ tức trên Compustat nhưng chiếm 17% thanh toán cổ tức tổng hợp, do đó mẫu là đại diện của đối tượng nộp cổ tức cao (không hiển thị trong bảng). Các công ty khảo sát tương tự như trên, đại diện mua lại các công ty chia sẻ. Nhìn chung, mẫu có chứa đối tượng nộp đủ để cho phép chúng ta rút ra kết luận về thanh toán tổng thể, trong khi cùng một lúc không đồng nhất, đủ để cho phép so sánh của đối tượng nộp. 3.Hệ thống cấp bậc của cổ tức, mua lại, và quyết định đầu tư: Modigliani và Miller (1958) lập luận rằng giá trị công ty được định hướng điều hành và quyết định đầu tư không tài trợ hoặc thanh toán. Chúng tôi yêu cầu phân công một số câu hỏi để xác định tầm quan trọng tương đối của giám đốc điều hành chính sách thanh toán. Các bằng chứng khảo sát chỉ ra rằng sự lựa chọn chia cổ tức được thực hiện đồng thời với (hoặc có lẽ một chút sớm hơn) quyết định đầu tư nhưng quyết định mua lại được đưa ra sau đó. Trên thang điểm từ -2 (hoàn toàn không đồng ý) +2 (đồng ý mạnh mẽ), Đánh giá trung bình là -0,3 rằng quyết định đầu tư được thực hiện trước khi quyết định chia cổ tức (Bảng 2, hàng 6), nhưng trung bình là 1.0 rằng quyết định đầu tư được thực hiện trước khi mua lại (Bảng 3, hàng 2), một sự khác biệt đáng kể. Điều này làm cho sự khác biệt được tóm tắt trong Hình 1, hàng 15,5 Các cuộc phỏng vấn bằng chứng cho thấy rằng sự khác biệt này không phải là chỉ là vấn đề thời gian. Người trả lời cho những câu hỏi này là các nhà Quản lý nhà nước được phỏng vấn thì cho rằng họ sẽ vượt qua một số tích cực của NPV trong dự án đầu tư trước khi cắt trả cổ tức, và những người phản ứng tương đối cho các câu hỏi về cổ tức và mua lại, có nghĩa là cổ tức không phải là tiền mặt còn lại (tức là, còn lại sau khi lựa chọn đầu tư), như trong định lý của Miller và Modigliani (1961). Mua lại mặt khác đang được coi là dòng tiền còn lại như ngụ ý của M & M Thứ hai, chúng tôi yêu cầu cho dù công ty sẽ tăng vốn từ bên ngoài trước khi xem xét giảm thanh toán. Sáu mươi lăm phần trăm của cổ tức, đối tượng nộp mạnh mẽ (đánh giá của 1) hoặc rất mạnh (đánh giá của 2) đồng ý vốn từ bên ngoài sẽ được nâng lên trước khi cắt cổ tức (Bảng 2, hàng 3). Ngược lại, chỉ có 16% mua lại mạnh hoặc rất mạnh mẽ đồng ý rằng vốn từ bên ngoài sẽ được nâng lên trước khi giảm mua lại (Bảng 3, hàng 8) 0,7 Chúng tôi yêu cầu các giám đốc tài chính cho dù cơ hội đầu tư ảnh hưởng đến quyết định thanh toán. Ít hơn một nửa số giám đốc điều hành nói với chúng ta rằng sự sẵn có của cơ hội đầu tư tốt là quan trọng hoặc rất quan trọng ảnh hưởng quyết định đến yếu tố chia cổ tức (Bảng 5, hàng 6). Ngược lại, 80% các giám đốc tài chính báo cáo rằng sẵn có của các dự án đầu tư tốt là một yếu tố quan trọng hoặc rất quan trọng ảnh hưởng đến quyết định mua lại (Bảng 6, hàng 2). Tầm quan trọng khác nhau về cơ hội đầu tư cho mua lại so với cổ tức là có ý nghĩa thống kê. Các cuộc phỏng vấn cung cấp làm rõ điểm này và chỉ ra rằng trong khi mua lại được thực hiện sau khi khai thác các cơ hội đầu tư sinh lợi, giữ lại lịch sử mức cổ tức là (gần như) không thể chạm tới, và là ngang bằng với bắt đầu đầu tư mới. Một vấn đề thú vị là mối quan hệ giữa cổ tức và mua lại và mức độ mà quản lý xem chúng là sản phẩm thay thế (ví dụ, Fama và Pháp (2001) và Grullon và Michaely (2002)). Chúng tôi hỏi các công ty là họ sẽ làm gì với cổ tức chi trả thêm các khoản tiền họ sẽ có nếu họ cắt giảm cổ tức. Câu trả lời phổ biến nhất, khoảng một phần ba số người được hỏi lựa chọn, là họ sẽ phải trả giảm nợ (xem Hình 2A). Câu trả lời thứ hai phổ biến nhất là mua lại cổ phần, tiếp theo tăng cường đầu tư (ví dụ, sáp nhập và mua lại và đầu tư nhiều hơn '). Khi chúng tôi yêu cầu những gì họ sẽ làm với kinh phí bổ sung từ việc giảm mua lại, câu trả lời phổ biến nhất lại là để trả lại các khỏan nợ. Một chú ý không đối xứng, các công ty rất ít lựa chọn để trả cổ tức mua lại mất đi (xem Hình 2B). Trong thực tế, nó là sự lựa chọn phổ biến nhất. Những câu trả lời này cho thấy các nhà quản lý không xem mối quan hệ giữa cổ tức và mua lại như là một thanh khoản thay thế. Quản lý do dự để chuyển đổi đô la đi từ mua lại đối với cổ tức, bởi vì một sự thay thế theo hướng này là không đảo ngược, ngoại trừ trường hợp bất thường. Quản lý giá trị linh hoạt mua lại và không thích sự cứng nhắc của cổ tức. Các quản lý chúng tôi phỏng vấn thể hiện tình cảm tương tự cuộc phỏng vấn người điều hành về các hình thức thanh toán, họ sẽ lựa chọn nếu họ đã được giả thuyết trả tiền ra lần đầu tiên cung cấp bằng chứng bổ sung hỗ trợ sự thay thế bất đối xứng giữa cổ tức và mua lại. Cuộc khảo sát cho thấy giữa các công ty mà hiện không trả tiền, hai phần ba nói rằng nếu họ đã bắt đầu trả tiền, họ sẽ chỉ mua lại , trong khi chỉ có 22% nói rằng họ sẽ chỉ phải trả cổ tức (xem hình 2C). Các cuộc phỏng vấn tiết lộ một quan điểm tương tự giữa các đối tượng nộp,hầu hết các công ty sẽ nhấn mạnh các cổ phiếu mua lại. Đó là, khi tất cả hạn chế được loại bỏ, hầu hết các đối tượng nộp sẽ thay thế từ cổ tức đối với mua lại. 4. Điểm chuẩn Lintner (1956) Có hai kết quả quan trọng trong Lintner (1956). Đầu tiên, quyết định chia cổ tức của công ty đã được thực hiện rất dè dặt. Thứ hai, điểm khởi đầu cho hầu hết các quyết định thanh toán là tỷ lệ thanh toán (ví dụ, cổ tức theo tỷ lệ thu nhập). Kết hợp hai tính năng chính, mô hình thực nghiệm của chính sách cổ tức Lintner rất đơn giản: cổ tức trên mỗi cổ phiếu bằng một hệ số khác biệt giữa các thanh toán cổ tức mục tiêu và cổ tức chậm trả trên mỗi cổ phiếu. Hệ số là ít hơn một bởi vì nó phản ánh "điều chỉnh cục bộ" (chủ nghĩa cổ tức bảo thủ ngụ ý rằng cổ tức trên mỗi cổ phiếu không di chuyển hoàn toàn với mục tiêu trong một năm). Trong phần này, chúng tôi so sánh kết quả của chúng tôi với Lintner. Chúng tôi thấy rằng quyết định chia cổ tức thực hiện dè dặt nhưng tầm quan trọng của tỷ lệ thanh toán mục tiêu đã giảm. Một khác biệt nữa trong báo cáo của chúng tôi tương có liên quan đến Lint ner là chúng tôi nghiên cứu việc mua lại theo chiều sâu. Không giống như cổ tức, thật khó khăn để nói về một mục tiêu mua lại cho mỗi nhà quản lý cho rằng đó là một mục tiêu di động. Quan trọng như, trong khi mức cổ tức là rất quan trọng trong quyết định chia cổ tức, mức lịch sử của mua lại chỉ đóng một vai trò nhỏ. 4,1 Có phải quyết định thanh toán vẫn được thực hiện dè dặt? Trọng tâm của bản chất bảo thủ của chính sách cổ tức là sự miễn cưỡng cực độ trên một phần của quản lý để cắt giảm cổ tức. Trong cuộc khảo sát, chúng tôi tìm thấy bằng chứng phong phú chính sách cổ tức được thực hiện dè dặt. Khảo sát của chúng tôi, 94% cổ tức đối tượng nộp mạnh mẽ (đánh giá +1) hoặc rất mạnh mẽ (đánh giá +2) đồng ý rằng họ cố gắng tránh giảm cổ tức. Đây là số điểm cao nhất cho bất kỳ câu hỏi duy nhất trên cuộc khảo sát, với một đánh giá trung bình là 1,6 trong bảng 4 (hàng 1). Tám mươi tám phần trăm của giám đốc điều hành mạnh hoặc rất mạnh mẽ đồng ý rằng có những hậu quả tiêu cực để giảm cổ tức (Bảng 2, dòng 1). Tám mươi bốn phần trăm danh sách duy trì tính nhất quán với chính sách chia cổ tức lịch sử như là một yếu tố quan trọng hoặc rất quan trọng trong việc xác định chính sách cổ tức (Bảng 5, dòng 1). Tám mươi tám phần trăm mạnh hoặc rất mạnh mẽ đồng ý rằng họ xem xét các mức cổ tức trên mỗi cổ phiếu thanh toán trong quý gần đây khi lựa chọn chính sách cổ tức hiện nay (Bảng 4, dòng 3). Chín mươi phần trăm của các công ty mạnh hoặc rất mạnh mẽ đồng ý rằng họ mịn cổ tức từ năm này sang năm (Bảng 4, hàng 2). Chúng tôi tương tự như tìm thấy rằng 78% các đối tượng nộp cổ tức nói rằng họ không muốn đưa ra quyết định chia cổ tức mà có thể cần được đảo ngược (Bảng 4, hàng 4). Cuối cùng, hai phần ba số người trả lời khảo sát mạnh hoặc rất mạnh mẽ đồng ý rằng sự thay đổi trong cổ tức là biến quyết định (Bảng 4, dòng 5), phù hợp với các công ty về cơ bản các cổ tức tụt trên mỗi cổ phiếu và tập trung chủ yếu quyết định chia cổ tức cho dù cổ tức phải được tăng lên. “Cash cows” là các công ty giống như những người trong cuộc phỏng vấn của Lintner, 11 do đó, họ đặc biệt quan tâm nghiên cứu. Nói chung, các công ty có cam kết chi trả dưới hình thức cổ tức. Đặc biệt, bò tiền mặt thống kê có nhiều khả năng hơn so với các công ty khác (i) cố gắng duy trì một dòng cổ tức trôi chảy (Bảng 4, hàng 2), (ii) miễn cưỡng để làm cho những thay đổi mà họ có thể đảo ngược trong tương lai (Bảng 4, dòng 4), (iii) tập trung vào tăng trưởng hay sự thay đổi trong cổ tức trên mỗi cổ phiếu (Bảng 4, dòng 5), (iv) cố gắng để duy trì tính nhất quán với chính sách cổ tức lịch sử (Bảng 5, dòng 1) và (v) cố gắng để tránh cắt giảm cổ tức (Bảng 4, dòng 1). “Cash cows” mục tiêu tăng trưởng cổ tức trên mỗi cổ phiếu, thay vì nhắm mục tiêu mức cổ tức như các công ty khác (không có trong bảng). Khía cạnh khác của tính chất bảo thủ cổ tức là họ có xu hướng thay đổi trong phản ứng với những thay đổi vĩnh viễn trong thu nhập. Hơn hai phần ba của đối tượng nộp cổ tức nói rõ sự ổn định của thu nhập trong tương lai là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức (Bảng 5, hàng 2). Tương tự, 65,6% giám đốc điều hành báo cáo rằng sự ổn định của các luồng tiền trong tương lai là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến mua lại (Bảng 6, hàng 4). Tương tự như vậy, hai phần ba của giám đốc tài chính nói rằng một sự thay đổi bền vững về thu nhập là quan trọng hoặc rất quan trọng (Bảng 5, dòng 3) đối với cổ tức, và 65,2% nói như vậy về mua lại (Bảng 6, hàng 5 và Hình 1, hàng 4). Có sự khác biệt lớn hơn giữa các hình thức thanh toán liên quan đến một sự gia tăng tạm thời về thu nhập (hình 1, dòng 22). Khoảng một phần ba của các công ty mua lại nói rằng một sự gia tăng tạm thời về thu nhập là một yếu tố quan trọng hoặc rất quan trọng (Bảng 6, hàng 9). Ngược lại, chỉ có 8,4% nói rằng một gia tăng tạm thời về thu nhập là rất quan trọng để quyết định chia cổ tức (Bảng 5, dòng 17). Tương tự như vậy, sự dư thừa tiền mặt trên bảng cân đối kế toán (hình 1, dòng 16) là quan trọng hơn để quyết định mua lại hơn là để quyết định chia cổ tức. Chỉ có 30,3% giám đốc tài chính nói rằng có thêm tiền mặt hoặc tài sản lưu động là một yếu tố quan trọng hoặc rất quan trọng ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức (Bảng 5, dòng 12) 0,12 Ngược lại, hai lần như những giám đốc tài chính (61,9%; Bảng 6, hàng 6) nói rằng tạm thời dư thừa tiền mặt hoặc tài sản lưu động quan trọng ảnh hưởng đến việc mua lại. (See Lie (2000) lưu trữ bằng chứng rằng mua lại thay đổi bằng tiền mặt trên bảng cân đối kế toán). Quyết định mua lại không phải là bảo thủ trong ý nghĩa tương tự như cổ tức. Chỉ có 22,5% các giám đốc điều hành tin rằng có những hậu quả tiêu cực để giảm mua lại (Bảng 3, dòng 6), và chỉ 22,1% nói rằng việc duy trì tính nhất quán với chính sách mua lại lịch sử là quan trọng hoặc rất quan trọng (Bảng 6, dòng 14). Nhớ lại rằng các phản ứng đối với cổ tức là rất khác nhau: gần 90% nghĩ rằng việc giảm cổ tức có hậu quả tiêu cực. Các phản ứng khác nhau được thể hiện đồ họa trong hình 1 (hàng 1). Các cuộc phỏng vấn khẳng định các nhà quản lý tin rằng thị trường sẵn sàng chấp nhận giảm việc mua lại hơn so với cổ tức, cái mà cho phép các công ty ít bảo thủ trong chính sách mua lại của họ (vì tiềm năng cắt giảm việc mua bán lại các công ty trong tương lai ít tốn kém hơn). Theo ý kiến của các nhà quản lý, việc mua bán lại linh hoạt hơn hơn là chia cổ tức. Trong cuộc phỏng vấn, các nhà quản lý mô tả đặc điểm cho sự linh hoạt này là một lợi thế chủ yếu của việc mua bán lại. (Lưu ý rằng sự linh hoạt này cho phép các nhà quản lý thay đổi mục đích thanh toán để đạt được mục tiêu thanh toán khác được thảo luận tại mục 5, chẳng hạn như để truyền đạt thông tin hoặc để bù đắp pha loãng lựa chọn cổ phần.) Một vài vấn đề đáng quan tâm về bản chất bảo thủ của chính sách cổ tức nổi lên từ các cuộc phỏng vấn. Đầu tiên, vào những năm 1950, Lintner (1956) nói rằng cổ tức sẽ giảm xuống để phản ánh bất kỳ "sự suy giảm đáng kể hoặc tiếp tục trong thu nhập" (trang 101). Hôm nay, một số giám đốc điều hành kể những câu chuyện bán tài sản, sa thải một số lượng lớn các nhân viên, vay mượn rất nhiều, hoặc bỏ qua các dự án NPV dương, trước khi làm hại doanh nghiệp bởi việc cắt giảm cổ tức. Thứ hai, và iên quan rất nhiều, các nhà quản lý nhận thức đáng kể tính không đối xứng giữa tăng và giảm cổ tức: không có nhiều phần thưởng cổ tức ngày càng tăng nhưng có cảm nhận là một hình phạt lớn cho việc giảm cổ tức. Gần ba phần tư các giám đốc điều hành được phỏng vấn bày tỏ quan điểm này. Thứ ba, cổ tức trên mỗi cổ phiếu là “phụ thuộc vào cổ tức quá khứ ” với mức cổ tức cho một công ty được đưa ra trong một năm bị rất nhiều ảnh hưởng bởi cách các công ty thực hiện chúng. Thứ tư, nhiều công ty sẽ cắt giảm cổ tức, nhưng cảm thấy hạn chế bởi chính sách trong lịch sử của họ. Một số các công ty tìm kiếm cơ hội "lén lút cắt giảm cổ tức, họ "lẩn tránh" thị trường. Một giám đốc điều hành nói với chúng tôi rằng công ty của ông chờ đợi để giảm cổ tức cho đến khi các đối thủ cạnh tranh giảm cổ tức. Những người khác cho biết rằng khi họ từ bỏ cổ phiếu của họ tăng ít hơn tỷ lệ chia cổ tức, làm giảm tổng số cổ tức thanh toán . [...]... định Một trong những phát hiện chính của Lintner đó là: chính sách cổ tức còn bảo thủ Từ góc độ quản lý, cổ tức này chủ yếu không cân xứng với thị trường cổ tức tăng và giảm Do đó, các công ty e ngại trong việc cắt giảm cổ tức và mức chi trả cổ tức hiện hành được thực hiện (ngoại trừ trường hợp xấu) Các công ty có thu nhập ổn định và bền vững phần lớn chỉ xem xét việc cổ tức tăng hoặc khởi đầu cổ tức Nhưng... quả trong phần này và phần trước làm nổi bật sự quan điểm quản lý về những gì dẫn dắt chính sách cổ tức Các cuộc phỏng vấn cung cấp một cái nhìn thú vị về bắt đầu chi trả cổ tức Đó là sự thiếu linh hoạt của chi trả cổ tức, một khi công ty bắt đầu chi trả, là một hạn chế lớn để bắt đầu chia cổ tức Các giám đốc tài chính cho rằng sự thiếu linh hoạt của cổ tức làm cho các công ty không chi trả cổ tức. .. đòn bẩy cao hơn, và chi trả cổ tức ít hơn 5 Factors affecting payout policy- Những nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức Miller và Modigliani (1961) chỉ ra rằng giá trị của công ty không liên quan đến chính sách chi trả tại các thị trường vốn hoàn hảo và hiệu quả Nhiều lý thuyết đã cố chứng minh làm thế nào chính sách chi trả có thể ảnh hưởng đến giá trị công ty nếu một trong các giả định của Miller... không nghiêm ngặt như ngụ ý trong mô hình Lintner Chúng tôi hỏi các công ty chi trả cổ tức những gì họ cố gắng để hướng đến mục tiêu trong chính sách cổ tức của họ Gần 40% số người được khảo sát nói rằng họ hướng đến mục tiêu cổ tức trên mỗi cổ phiếu (xem Hìn h 3A) Chỉ có 28% hướng đến mục tiêu thanh toán cổ tức, và 27% là hướng đến mục tiêu tăng trưởng cổ tức trên mỗi cổ phiếu 13% cho chúng tôi biết... thuế cổ tức sẽ chắc chắn không/có thể không ảnh hưởng đến quyết định chia cổ tức của họ Trong số các công ty hiện không trả cổ tức, 13% nói rằng công ty của họ có lẽ sẽ bắt đầu chi trả cổ tức do giảm t huế cổ tức 87% nói rằng việc loại bỏ thuế cổ tức có thể hoặc chắc chắn sẽ không dẫn đến việc bắt đầu chia cổ tức tại công ty của họ Nghiên cứu gần đây chỉ ra rằng việc khởi xướng tăng chi trả cổ tức đã... một lỗ trong túi của chính chúng ta" Các công ty này đồng ý rằng cam kết chi trả cổ tức có thể giảm bớt vấn đề dòng tiền mặt dư thừa Đáng ngạc nhiên, mặc dù, nhiều trong số các công ty này tin rằng chi trả cổ tức để áp đặt kỷ luật không tốt hơn mua lại (mặc dù tất cả họ đều đồng ý rằng chi trả cổ tức là ít linh hoạt hơn) 5.4 Information, signaling, and stock prices – Thông tin, tín hiệu và giá cổ phiếu... tiến hành chi trả cổ tức lần đầu tiên Trong ý nghĩa này, tính bảo thủ cổ tức là một lực lượng ảnh hưởng như nhau đến các hành vi của tất cả các công ty, bao gồm công ty chi trả và không chi trả cổ tức 7 Tóm lại Bài nghiên cứu này cho biết cái nhìn độc đáo về chính sách cổ tức và mua lại của công ty vào đầu thế kỷ 21 Các thông tin thu thập được thông qua việc khảo sát và phỏng vấn các CFO theo ba chiều... giám đốc tài chính dù họ nghĩ rằng có một số mối liên hệ giữa thay đổi cổ tức (hoặc mua lại) và thông tin, chúng tôi sau đó tiếp tục điều tra xem họ có sử dụng cổ tức (hoặc mua lại) như một công cụ truyền tín hiệu 5.4.1 Does payout policy convey information? – Liệu chính sách chi trả có chuyển tải thông tin nào không? Bằng chứng khảo sát cho thấy việc chi trả cổ tức truyền tải thông tin là phổ biến... quản lý không tin vào việc chi trả cổ tức là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định của các tổ chức về việc nắm giữ cổ phiếu không bao gồm chủ ý quản lý hay nắm giữ để quản lý công ty 5.3 Agency conflicts and self-imposed discipline via payout policy Sự xung đột của các tổ chức và tự áp đặt kỷ luật thông qua chính sách chi trả cổ tức Chi trả có thể được sử dụng để tự áp đặt kỷ luật Easterbrook...4.2 Is the payout ratio still the target for payout decisions? Tỷ lệ thanh toán vẫn còn mục tiêu cho các quyết định thanh toán? 4.2.1 Survey and inter vie w evi dence Khảo sát và phỏng vấn bằng chứng Lintner (1956) cho rằng một trong những khía cạnh quan trọng nhất của chính sách cổ tức (sau khi công ty đã xác định thu nhập của nó) là lựa chọn một tỷ lệ thanh toán cổ tức Kết quả cuộc khảo . Tiểu luận Pay out policy in the 21st century - Chính sách cổ tức trong thế kỷ 21 1. Tóm tắt Chúng tôi khảo sát 384 giám đốc điều hành tài chính và tiến hành các. xác đ ịnh chính sách cổ tức. Trong bài báo này, chúng tôi khảo sát và phỏng vấn giám đốc điều hành về tài chính vào thời điểm đầu của thế kỷ 21 để tìm hiểu chính sách cổ tức và chính sách mua. tỷ lệ thanh toán (ví dụ, cổ tức theo tỷ lệ thu nhập). Kết hợp hai tính năng chính, mô hình thực nghiệm của chính sách cổ tức Lintner rất đơn giản: cổ tức trên mỗi cổ phiếu bằng một hệ số khác