chơng I:tổng quan về lý thuyết định giá cổ phiếu I/ Định giá cổ phiếu sự cần thiết phải định giá cổ phiếu . 1. Sự cần thiết phải định giá cổ phiếu Thị trờng chứng khoán Việt Nam đã trải qua hoạt động gần 4 năm đã gặp những bớc khó khăn, thăng trầm. Bên cạnh đó sự hiểu biết về thị trờng chứng khoán của nhà đầu t rất hạn chế, đa số các nhà đầu t tham gia thị trờng là các đầu t cá nhân không những họ còn thiếu kinh nghiệm mà họ còn cha trang bị kiến thức về tài chính nói chung cũng nh kiến thức về TTCK nói riêng. Các quyết định của nhà đầu t còn mang tâm lý đám đông, họ cha có cơ sở khoa học nào đáng tin cậy để họ căn cứ vào để ra quyết định mua hay bán cổ phiếu (mua ở mức nào, bán ở mức nào). Những khách hàng tiềm năng mong muốn tham gia thị trờng thì thiếu kiến thức trong khi các công ty chứng khoán thì cha có khả năng cung cấp thông tin định lợng về cổ phiếu và những thông tin dự báo khác. Trong giai đoạn hiện nay thì giao dịch cổ phiếu chiếm hơn 80% giá trị giao dịch toàn thị trờng. Do đó xây dựng phơng pháp định giá cổ phiếu sẽ góp phần thúc đẩy sự phát triển của thị trờng, đối với nhà đầu t trên thị trờng để ra quyết định thì họ luôn phải cân nhắc giữa giá trị thị trờng và giá trị thực chứng khoán. Các nhà đầu t quyết định mua khi giá giá trị thị trờng <giá trị thực, quyết định bán khi giá trị thị tr- ờng >giá trị thực. Giá trị thực của chứng khoán thông thờng đợc xác định bằng việc định giá. Không chỉ đợc sử dụng trong việc quyết định đầu t mà còn phục vụ cho việc bảo lãnh, phát hành t vấn, đầu t . Bên cạnh đó định giá cổ phiếu sẽ cung cấp những thông tin định lợng cần thiết cho nhà đầu t cá nhân, làm tốt nhiệm vụ ra quyết định đầu t tự doanh và danh mục đầu t, nâng cao giá trị giao dịch và hoạt động đầu t. Mặt khác nó cần nâng cao hiệu quả huy động của các nghiệp vụ kinh doanh chứng khoán, tăng cờng hàng hoá cho thị trờng. Thúc đẩy sự tham gia của các công ty cổ phần mới vào thị trờng giao dịch để huy động vốn nó còn là cơ sở để so sánh các hàng hoá khác nhau, tạo cạnh tranh trên thị trờng và từ đó thúc đẩy cổ phần hoá dnnn có hiệu quả. Định giá cổ phiếu là cần thiết : 1.1Đối với nhà đầu t Đối với mỗi nhà đầu t, khi đầu t vào một loại chứng khoán thì cũng có nghĩa là họ đặt kỳ vọng về tài chính của họ vào chứng khoán đó. Nên mỗi quyết định đầu t đều cần phải đợc xem xét cẩn thận trên nhiều giác độ khác nhau. Các công ty chứng khoán với vai trò là trung gian tài chính sẽ giúp cho các khách hàng của mình trong việc thu thập, phân tích và cung cấp thông tin để hỗ trợ cho khách hàng trong việc ra các quyết định đầu t. 1.2.Đối với công ty chứng khoán Các công ty chứng khoán thực hiện hoạt động định giá cổ phiếu ngoài mục đích phục vụ cho khách hàng, mà còn chính vì lợi ích của công ty trong hoạt động kinh doanh, nhất là trong hoạt động tự doanh chứng khoán. 1.3 Đối với công ty phát hành cổ phiếu: - Khi định giá cổ phiếu sẽ giúp cho công ty phát hành đa ra đợc giá bán sao cho phù hợp với giá trị thực tế. 2 Những vấn đề liên quan tới định giá. 2.1. Các giá trị : Khi định giá cổ phiếu có nhiều khái niệm về giá trị trong số đó chúng ta phải xác định đợc giá trị nào phản ánh giá trị thực của chứng khoán. 2.1 .1. Giá trị thực (giá trị kinh tế ) Khái niệm kinh tế liên quan đến công dụng chủ yếu của một tài sản trong việc tạo ra luồng thu nhập sau thuế cho ngời nắm giữ tài sản những khoản thu nhập này có đ- ợc từ thu nhập hay thanh toán hợp đồng, hay thanh lý một phần hoặc toàn bộ tài sản tơng lai. Giá trị kinh tế là sự lựa chọn luồng thu nhập, giá trị kinh tế đợc thông qua việc đánh giá luồng thu nhập tiềm năng trong tơng lai. Tuy nhiên, việc tính toán giá trị kinh tế trên thực tế sẽ rất phức tạp vì chúng ta cần phải lựa chọn và áp dụng một tỷ lệ chiết khấu đại diện khi tính giá trị hiện tại của luồng thu nhập và luồng thu nhập dơng trong một thời gian nhất định. Mặt khác, việc đánh giá rủi ro của một công ty đợc dựa trên các dặc điểm tơng đối của công ty, giá trị kinh tế không phải là tuyệt đối mà nó chỉ là giá trị tơng đối dự tính trong tơng lai. Giá trị kinh tế có mối quan hệ chấp nhận rủi ro của mỗi cá nhân do đó giá trị kinh tế đóng vai trò trong quyết định đầu t của mỗi ngời. 2.1.2. Giá trị ghi sổ : Giá trị ghi sổ là việc áp dụng chế độ kế toán đợc thực hiện ở mỗi nớc để phản ánh tài sản nợ và tài sản có. Giá trị ghi sổ là một giá trị có tính lịch sử mà một thời điểm nào đó nó có thể đánh giá lại để thực hiện giá trị thị trờng. Tuy nhiên giá trị thị trờng luôn thay đổi theo thời gian và tình hình biến động của điều kiện kinh tế . 2.1.3. Giá trị thị trờng : Giá trị của một tài sản khi giao dịch trên thị trờng của tổ chức hoặc các bên cá nhân trong một giao dịch tự nguyện thi trờng có tổ chức sẽ giúp ngời mua và ngời bán định ra giá thị trờng phù hợp cho tất cả các loại tài sản, giá trị thị trờng đợc hình thành thông qua giao dịch giữa các bên. Giá trị của cổ phiếu có tính tới giá trị doanh nghiệp với t cách là một doanh nghiệp đang hoạt động, nó là giá phản ánh giá trị ớc lợng thống nhất của thị trờng về giá trị hiện tại của các dòng tiền tơng lai đợc ớc tính của doanh nghiệp. Mặt khác ta biết giá trị ghi sổ và thị giá của một cổ phiếu hiếm khi bằng nhau. 2.1.4. Giá trị thanh lý: Giá trị thanh lý : là giá trị thanh lý tính cho một cổ phần của doanh nghiệp, giá trị này phản ánh số tiền có thể bán đợc khi doanh nghiệp phá sản. Nếu thị giá của cổ phiếu vẫn rớt xuống thấp hơn giá trị thanh lý của doanh nghiệp thì doanh nghiệp sẽ rất hấp dẫn khi đem ra bán đấu giá. Những ngời săn lùngcơ hội sẽ thấy ngay cơ hội có lợi khi mua đủ số lợng cổ phiếu để nắm quyền kiểm soát, rồi sau đó tiến hành thanh lý doanh nghiệp và giá trị thanh lý cao hơn giá trị của doanh nghiệp khi hoạt động. 2.1.5. Chi phí thay thế : Chi phí thay thế của các tài sản của nó sau khi trừ đi công nợ. Một số nhà phân tích cho rằng thị giá của doanh nghiệp không thể vợt quá chi phí thay thế của nó vì nếu nó vợt quá các đối thủ cạnh tranh sẽ cố bắt trớc doanh nghiệp, sức ép cạnh tranh của các doanh nghiệp tơng tự khác xâm nhập vào ngành sẽ khiến thị giá của tất cả các doanh nghiệp trong ngành giảm xuống cho đến khi chúng đạt đợc mức cân bằng với chi phí thay thế. 2.2. Tỷ lệ lợi tức yêu cầu: Là tỷ lệ lợi nhuận mà nhà đầu t mong nhận đợc khi đầu t nói chung và vào cổ phiếu nói riêng. Trên giác độ doanh nghiệp thì tỷ lệ lợi tức yêu cầu Tỷ lệ lợi tức yêu cầu đề cập phần này liên quan tới tỷ lệ chiết khấu đợc áp dụng trong các phơng pháp định giá ở phần sau. Trong các khái niệm giá trị trên thì giá trị sổ sách đợc lấy làm cơ sở để định giá cổ phiếu . 3 Nguyên tắc định giá. 3.1 Giá trị thời gian của tiền. Phải thực hiện định giá theo nguyên tắc này vì tiền có giá trị thời gian. 3.1.1 Giá trị tơng lai của một khoản tiền. Đồng tiền có giá trị thời gian, một khoản đầu t thể tăng sau một thời gian có lãi suất. Nếu đầu t một khoản pv trong n năm lãi suất của các năm tơng ứng là : r 1 , r 2 , r 3 ,r n và FV(n,r 1 , r 2 , r 3 ,r n ) là giá trị cuối kỳ : FV(n, r 1 ,r 2 , r 3 , r n ) = PV x (1+r 1 )(1+r 2 )(1+r 3 ) (1+r n ) Nếu lãi suất bằng nhau qua các năm : r 1 =r 2 = r 3 =.= r n n rPVFV )1( += 3.1.2.Giá trị hiện tại của một khoản tiền trong tơng lai ; )21 321 1) .(1)(1( ) .,,,( n n rrr rrrrnFV PV +++ = - Nếu lãi suất không đổi qua các năm : r 1 = r 2 = r 3 ==r n thì : n r rnFV PV )1( ),( + = r r PVrPVrPVrPVrPVrnFV n no 1)1( )1( )1()1()1(),( 21 + =++++++++= 3.1.3 Giá trị hiện tại của dòng thu nhập trong tơng lai + Nếu trong những năm tới mỗi năm nhận đợc một khoản tiền là FV thì các mó n tiền này có giá trị tại thời điểm hiện tại : n n r FV r FV r FV PV )1( . )1()1( 2 2 1 1 + ++ + + + = + Nếu lãi suất không đổi qua các năm : r 1= r 2= r 3== r n thì + = + = r r FV r FV PV n n )1(1 )1( Trong đó PV: giá trị hiện tại FV: giá trị tơng lai n n r rrrrnFV PV )1( ) ,,,( .321 + = r i : lãi suất qua các năm 3.1.4. Giá trị hiện tại của dòng thu nhập tại các thời điểm khác nhau trong tơng lai : Mỗi năm nhận đợc một khoản tiền với các lãi suất tơng ứng thì giá trị hiện tại của các khoản tiền đó là : n n n n r FV r FV r FV rrrnPV )1( . )1()1( ), .,,( 2 2 2 1 1 1 21 + ++ + + + = Trong đó PV: giá trị hiện tại của các khoản tiền FV 1 :giá trị thu nhập năm thứ 1 FV 2 : giá trị thu nhập năm thứ 2 FV n : giá trị thu nhập năm thứ n r 1 ,r 2 ,r 3 ,r n : lãi suất qua các năm Nh vậy ta xác định giá trị của toàn bộ công ty hoặc của từng cổ phiếu tại thời điểm hiện tại thì có thể áp dụng công thức tổng quát : = + = n i i i o r FV P 1 )1( Trong đó : FV: là thu nhập của toàn công ty hoặc từng cổ phiếu hàng năm . r i :lãi suất của các năm . 3.1.5. Giá trị tại một thời điểm tơng lai của một dòng tiền thu nhập trớc đó : Nếu hàng năm có thu nhập là C vào thời điểm cố định của các năm thì tại thời điểm nhận khoản tiền thu nhập cố định trên vào năm cuối thì giá trị của cả dòng thu nhập là :       −+ =++++++= r r CrrCrCrnFV n no 1)1( )1( )1()1(),( 1 3.2 Ngang giá. Khi đánh giá, xem xét một công ty, trớc hết phải đánh giá về chất lợng công ty,bộ máy quản lý điều hành và xu hớng phát triển của công ty trong tơng lai. Tuy nhiên trong phân tích đầu t không chỉ là đánh giá công ty mà còn phải xem xét giá trị cổ phiếu của công ty đó có đúng với giá của nó đang đợc mua bán hay không. Khi lựa chọn cổ phiếu ta phải xem xét đánh giá công ty phát hành và xác định mức độ rủi ro và lợi suất yêu cầu ứng với mức rủi ro đó,từ đó xác định giá trị thực của công ty.so sánh giá trị thực với giá trị thị trờng đang giao dịch của cổ phiếu . Lợi suất yêu cầu ứng với mức rủi ro Tất cả các quyết định tài chính quan trọng đều đợc cân nhắc dới góc độ rủi ro và tỷ suất sinh lợi mong đợi và những tác động của chúng đối với giá cổ phần cũng nh kết quả cuối cùng của chứng khoán. Lãi suất r là tỷ suất để quy các luồng tiền thu nhập trong tơng lai của tài sản tài chính về giá trị hiện tại hay còn gọi là tỷ lệ chiết khấu, tỷ lệ chiết khấu phải tơng xứng với mức độ rủi ro của tài sản tài chính và đợc gọi là lợi suất mong đợi điều chỉnh theo rủi ro. Rủi ro này gồm rủi ro hệ thống và rủi ro không hệ thống. Do vậy r gồm : lợi suất phi rủi ro và phí bù đắp rủi ro Lợi suất phi rủi ro đem lại lợi tức thực, có tính đến lạm phát cho ngời đầu t phí bù đắp rủi ro bao gồm: rủi ro kỳ hạn, rủi ro về thanh toán, rủi ro về tỷ giá hối đoái. Mô hình định giá tài sản vốn : Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) là một học thuyết kinh tế mô tả mối quan hệ giữa rủi ro và lợi suất ớc tính. Mô hình định giá cho chứng khoán có nguy cơ rủi ro, CAPM cho rằng rủi ro hệ thống là mối quan tâm đối với các nhà đầu t vì chúng không thể loại bỏ đợc bằng phơng pháp đa dạng hoá danh mục đầu t, CAPM chỉ ra rằng lợi suất mong đợi của tài sản tài chính bằng lợi suất của chứng khoán phi rủi ro cộng với chi phí bù đắp rủi ro. r e =r f +[E(r m )-r f ] e r f : Lợi suất phi rủi ro E(r m ) :Lợi suất dự tính của danh mục đâù t E(r m )-r f :Mức bù đắp rủi ro thị trờng e :Rủi ro hệ thống của tàI sản r e :Lợi suất yêu cầu (E(r m )-r f ) e Phụ phí rủi ro Lợi suất yêu cầu, r e là một hàm số của rủi ro hệ thống (). Rủi ro của danh mục thị trờng bằng 1.0. Hệ số của chứng khoán càng lớn thì mức rủi ro càng cao, và do vậy lợi suất yêu cầu (r e ) phải càng lớn. Để áp dụng mô hình CAPM, chúng ta cần xác định các nhân tố : Lợi suất phi rủi ro, mức bù đắp thị trờng,và rủi ro hệ thống() Xác định lợi suất phi rủi ro Lợi suất phi rủi ro là thu nhập từ một chứng khoán hoặc một danh mục đầu t chứng khoán không có rủi ro và hoàn toàn không chịu tác động của các biến kinh tế, ngời ta áp dụng lãi suất tín phiếu kho bạc là phù hợp nhất. Nguyên chủ yếu là do tín phiếu kho bạc có thời hạn ngắn, nh vậy nên không có biến động lãi suất trên thị tr- ờng. Xác định mức bù đắp rủi ro thị trờng : Bù đắp rủi ro trên thị trờng là phần chênh lệch giữa lợi suất dự tính từ danh mục thị trờng và lợi suất phi rủi ro, E(r m )-r f . Chứng khoán rủi ro cao thì lãi suất yêu cầu vào đầu t chứng khoán đó càng lớn, tức là chi phí của công ty đó phát hành ra chứng khoán đó càng lớn, rủi ro càng cao thì mức bù đắp rủi ro càng cao danh mục thị trờng có =1 thì mức bù đắp rủi ro thị tr- ờng là :E(r m )-r f . - Đối với chứng khoán có >1 thì mức bù đắp rủi ro của chứng khoán đó phải cao hơn mức bù đắp rủi ro thị trờng. - Đối với chứng khoán có <1 thì mức bù đắp rủi ro của chứng khoán đó sẽ thấp hơn mức bù đắp rủi ro thị trờng . + Xác định rủi ro hệ thống ( e ) Xác định hệ số e phụ thuộc vào việc cổ phần công ty có đợc niêm yết hay không. Nếu công ty đợc bán công chúng thì nhà đầu t có thể sử dụng các hệ số này đợc cập nhập theo định kỳ việc xác định rủi ro hệ thống này căn cứ vào hệ số tài chính của từng công ty, để xác định đợc của một công ty, ngời ta thu thập số liệu quá khứ (ít nhất 5 năm )về mức chi phí vốn cổ phần (r e )của công ty và gắn chung với mức bù đắp rủi ro thị trờng theo mô hình CAPM. r e = 0 + e (r m -r f ) Đối với những công ty không niêm yết thì thông thờng trên thị trờng không công bố của công ty đóthì có thể sử dụng hệ số của công ty tơng tự đợc niêm yết hoặc có thể sử dụng hệ số bình quân ngành. Nếu vốn cổ phần và vốn nợ thì r e cần đợc xác định theo phơng pháp chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) )1( t ED D r DE E rr dea + + + ì= Trong đó : r a Lợi suất thu nhập ớc tính trên tài sản của công ty r e Lợi suất phải trả cho vốn cổ phần r d Lãi suất vay nợ Evà D Là khối lợng vốn cổ phần và vốn vay tơng ứng. t Thuế suất thuế thu nhập của công ty Lợi suất yêu cầu : r e = r a +(D/E){r a - r d (1-t)] Tuy nhiên mô hình này không phản ánh đợc rủi ro hệ thống hoặc rủi ro đặc trng của chứng khoán.và cha có thông tin cân xứng nên khó dự đoán đợc hệ số lợi nhuận bù đắp rủi ro của thị trờng. [...]... và công khai về giá trị của một doanh nghiệp Đây cũng là mục tiêu tối đa hoá giá trị tài sản của các cổ đông II Các phơng pháp định giá Định giá cổ phiếu đợc dựa trên các nguyên tắc cơ bản của định giá tài sản nói chung, bao gồm việc định giá doanh nghiệp phát hành ra chính cổ phiếu đó Các phơng pháp định giá cổ phiếu có thể đợc chia thành 3 nhóm : - Nhóm phơng pháp chiết khấu theo luồng cổ tức hoặc... + Định giá cổ phiếu qua đầu t cổ phiếu : Giả sử nếu biết đợc cổ tức dự đoán năm sau DIV1, giá dự đoán năm sau P1 và biết đợc tỷ suất lợi nhuận tơng ứng của các cổ phiếu cùng có cùng độ rủi ro nh cổ phiếu đã mua là r thì có thể định giá cổ phiếu hiện tại theo công thức : Po = DIV1 + P 1 1+ r Trong đó P1 là giá đã dự đoán Trong đó 1 (1 + r ) là hệ số chiết khấu, r là tỷ lệ chiết khấu + Định giá cổ phiếu. .. Nhng P/E cao cũng có thể là không phải do giá cổ phiếu cao mà vì thu nhập thấp Giả sử ngời đầu t có cổ phiếu A không đợc giao dịch sôi nổi trên thị trờng Vậy cổ phiếu A có giá hợp lý là bao nhiêu ? muốn vậy thì ta có thể nhìn vào giá trị P/E đợc công bố đối với các loại cổ phiếu có cùng độ rủi ro nh cổ phiếu A Vậy giá cổ phiếu = thu nhập mỗi cổ phiếu x hệ số giá /thu nhập(P/E) - Ta có thể lấy P/E bình... trởng cổ tức không đều trong một số năm - Định giá cổ phiếu khi cổ tức của công ty là không thay đổi DIV 1=DIV2=DIV3= =DIVH=DIV t DIV H H =1 (1 + r ) Po = u điểm : Phơng pháp định giá cổ phiếutheo luồng cổ tức trên đây tơng đối đơn giản và đẽ áp dụng Nhợc điểm : Phơng pháp này cha tính tới các yếu tố tạo nên giá trị của cả doanh nghiệp 2 Phơng pháp định giá cổ phiếu theo luồng tiền (DCF) Phơng pháp định. .. lựachọn một công ty có cổ phiếu đợc giao dịch rộng rãi có cùng tỷ lệ lợi nhuận, độ rủi ro cao và mức đó tăng trởng tơng tự nh cổ phiếu mà chúng ta cần định giá khi đó chúng ta sẽ xác định Giá của cổ phiếu =thu nhập của công ty cần định giá x hệ số P/E bình quân của ngành (hoặc P/Ecủa công ty đợc lựa chọn ) Xác định hệ ssố P/E hợp lý hoặc nội tại của chính công ty đó: - Giá cổ phiếu =thu nhập của công... phiếu theo luồng thu nhập cổ tức và giá cổ phiếu năm cuối Cũng nh trên nếu dự đoán đợc cổ tức của các năm tiếp theo là DIV2,DIV3,DIVH ,giá cổ phiếu của các năm tiếp theo là P2, P3 PH thì có thể tính giá cổ phiếu hiện tại là : DIV1 DIV2 DIV H PH + + + + 2 H 1 + r (1 + r ) (1 + r ) (1 + r ) H DIV H PH Po = + H (1 + r ) (1 + r ) H Po = Giá cổ phiếu hiện tại chính là giá trị quy về hiện tại của toàn bộ... kinh doanh, những quy định nhằm tối đa hoá giá trị tài sản của csh làm cho thị giá của cổ phiếu tăng lên, nh vậy khi định giá cổ phiếu chúng ta cần hiểu thị trờng hiệu quả thị trờng hiệu quả là thi trờng ở đó giá trị cả tài sản tại bất kỳ tại thời điểm nào đều đợc phản ánh đầy đủ các thông tin một cách công khai Giá trong thị trờng này đợc xác định một cách chính xác, Thị giá của cổ phiếu phản ánh đầy... ngạch 6.2 phơng pháp 2 : giá trị tài sản ròng + giá trị khả năng sinh lời Giá cổ phiếu (P02) = 2 x tổng số cổ phần định phát hành (1) Trong đó : giá trị khả năng sinh lời lợi nhuận ròng hàng năm dự tính thu đợc của công ty Giá trị khả năng sinh lời = hệ số sinh lời Công thức (1) có thể viết lại nh sau : P011 + P022 P02= 2 Trong đó : Giá trị tài sản ròng P021 = Tổng số cổ phần định phát hành Lợi nhuận... dựa trên giá trị tài sản - Nhóm phơng pháp da vào hệ số Ngoài ra còn có các phơng pháp kết hợp hoặc so sánh căn cứ vào phơng pháp cơ bản nói trên 1 Phơng pháp chiết khấu theo luồng cổ tức: Giả sử một ngời đầu t mua một cổ phiếu với giá trong năm PO, năm sau ngời đầu t sẽ nhận đợc cổ tức và lãi vốn (chênh lệch giá cổ phiếu năm sau so với năm trớc ) Nếu ký hiệu cổ tức năm sau là DIV1 và giá cổ phiếu năm... đầu giá trị hiện tại thuần đối với CSH 5 PV = 1 o FCFE t =1 (1 + r ) t Giai đoạn 2: Giả sử tốc độ tăng trởng của dòng tiền là g PVo2 = OFCFn (1 + g ) (r g )(1 + r ) n Giá trị dòng tiền thuần đối với CSH V=PVo1 +PVo2 Ve Giá trị mỗi cổ phiếu = Số lợng công ty đã phát hành tại công ty 6 Một số phơng pháp định giá kết hợp 6.1.Phơng pháp 1 Gía trị tài sản ròng +giá trị lợi thế Giá cổ phiếu = Tổng số cổ . chơng I :tổng quan về lý thuyết định giá cổ phiếu I/ Định giá cổ phiếu sự cần thiết phải định giá cổ phiếu . 1. Sự cần thiết phải định giá cổ phiếu Thị. tới định giá. 2.1. Các giá trị : Khi định giá cổ phiếu có nhiều khái niệm về giá trị trong số đó chúng ta phải xác định đợc giá trị nào phản ánh giá trị