Header Page of 126 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM - CÔNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƯỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN “NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2011” TÊN CÔNG TRÌNH: GIÁ CẢ TÀI SẢN TRONG KHUÔN KHỔ LẠM PHÁT MỤC TIÊU LINH HOẠT THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ Footer Page of 126 Header Page of 126 MỤC LỤC PHẦN MỞ ĐẦU CHƯƠNG 1: MỐI LIÊN HỆ GIỮA GIÁ CẢ TÀI SẢN VÀ LẠM PHÁT NHỮNG HIỂU BIẾT BAN ĐẦU VỀ CHÍNH SÁCH “DỰA THEO CHIỀU GIÓ”: 1-6 1.1 Các định nghĩa: 1.1.1 Lạm phát mục tiêu: 1.1.2 Lạm phát mục tiêu linh hoạt: 1.1.3 Chính sách phản ứng dựa theo chiều gió (LATW): 1.1.4 Sai lệch giá tài sản (APM): .1 1.2 Mối liên hệ giá tài sản lạm phát: 1-3 1.2.1 Tỷ giá hối đoái: 1-2 1.2.2 Giá chứng khoán: 1.2.3 Giá bất động sản: 1.3 Những ý tưởng ban đầu LATW Poole (1970): 3-6 1.3.1 Xét cú sốc công nghệ tích cực (positive technology shock): 4-5 1.3.2 Xét cú sốc tài túy (A shift in the risk premium): 5-6 CHƯƠNG 2: CÁC QUAN ĐIỂM CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ KHÔNG NÊN PHẢN ỨNG VỚI NHỮNG BIẾN ĐỘNG TRONG GIÁ TÀI SẢN: 6-11 2.1 Phương trình đơn giản xác định lãi suất ngắn hạn Taylor: .6 2.2 Mô hình Bernanke-Gertler phản ứng với giá cổ phiếu kinh tế đóng: 6-9 2.3 Quan điểm vai trò CSTT sau khủng hoảng: 9-10 2.4 Các lập luận việc CSTT không nên phản ứng với biến động giá tài sản 10-11 CHƯƠNG 3: CÁC QUAN ĐIỂM ỦNG HỘ CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ PHẢN ỨNG VỚI NHỮNG BIẾN ĐỘNG TRONG GIÁ TÀI SẢN 11-41 3.1 Phản ứng với biến động giá tài sản chưa có dấu hiệu thay đổi lạm phát kì vọng 11-13 Footer Page of 126 Header Page of 126 3.2 Cải tiến hàm phản ứng 13-16 3.2.1 Mô hình cải tiến đưa hố cách sản lượng vào hàm phản ứng 13-14 3.2.2 Xem xét thêm biến động lãi suất 14-15 3.2.3 Xem xét thay đổi lạm phát kì vọng 15-16 Phản ứng tỉ giá hối đoái 16-24 3.4 Xác định số nhà đất 24-26 3.5 Những cố gắng việc phát sai lệch giá tài sản 26-38 3.5.1 Khó khăn việc đo lường giá trị nội cổ phiếu 26-28 3.5.2 Mối quan hệ vai trò tín dụng lệch lạc giá tài sản 28-38 3.5.2.1 Các liệu 30-31 3.5.2.2 Một số chứng sơ phát vỡ nợ giá tài sản 31-34 3.5.2.3 Một số kết cách tiếp cận kiểu đơn vị xác suất dựa cách thức gộp lại 34-38 3.6 Vai trò CSTT thời kì hậu khủng hoảng 38-41 CHƯƠNG 4: THỰC NGHIỆM VỀ VIỆC THỰC THI CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ DỰA THEO CHIỀU GIÓ VÀ KINH NGHIỆM CHO VIỆT NAM 42-50 4.1 Mỹ thất bại, Nhật Bản thất bại hành động châm thủng bong bóng gây biến động mạnh 42-46 4.1.1 CSTT bong bóng tài sản Nhật Bản 42-45 4.1.2 CSTT Nhật việc phá vỡ bong bóng sau giảm phát 45-46 4.1.3 Bài học bong bóng hậu 46 4.2 LATW thực thực tế? Trường hợp Thụy Điển .46 4.3 Mối quan hệ lãi suất giá chứng khoán thị trường Việt Nam 47-48 4.4 Bài học rút cho Việt nam thông qua nghiên cứu 49-50 PHẦN KẾT LUẬN 50-51 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC 1-8 Footer Page of 126 Header Page of 126 DANH MỤC CÁC KÍ HIỆU CHỮ VIẾT TẮT APM: Assets price misalligament (Sai lệch giá tài sản) CSTT: CSTT LPMT: Lạm phát mục tiêu NHTW: NHTW LATW: “Leaning again the wind” (Dựa theo chiều gió) CGLW: nhóm tác giả Stephen G Cecchetti, Hans Genberg, John Lipsky, Sushil Wadhwani DANH MỤC CÁC BẢNG, BIỂU, ĐỒ THỊ Hình 1.1: CSTT phản ứng cú sốc cung tạm thời Hình 1.2: CSTT phản ứng với cú sốc cung dài hạn Hình 1.3: CSTT phản ứng với cú sốc tài Hình 3.1: Tác động bong bóng giá tài sản lên lạm phát 13 Hình 3.2: Số lượng quốc gia trải qua vụ vỡ nợ giá tài sản 33 Hình 4.1: Tỉ giá USD/JPY .43 Hình 4.2: Mối tương quan lãi suất VN-Index 47 PHỤ LỤC Phụ lục 1: Các biến động lạm phát sản lượng mô BernankeGertler 1-2 Phụ lục 2: Cú sốc tỉ giá- Dự báo lạm phát- Mối quan hệ với lãi suất 3-4 Phụ lục 3: Biến động số tổng hợp vụ vỡ nợ 17 nước OECD khu vực đồng euro 5-7 Phụ lục 4: Mối tương quan lãi suất số giá chứng khoán thị trường Nhật Footer Page of 126 Header Page of 126 PHẦN MỞ ĐẦU Lạm phát giai đoạn vấn đề trở nên nghiêm trọng nhiều quốc gia có Việt Nam Để đạt thành công việc thực sách lạm phát mục tiêu, đặc biệt lạm phát mục tiêu linh hoạt, phải kể đến vai trò sách tiền tệ NHTW ban hành NHTW dùng nhiều công cụ khác có lãi suất góp phần điều chỉnh kinh tế đạt đến mục tiêu định Giữa giá tài sản lạm phát có mối quan hệ lớn Lãi suất giá việc sử dụng vốn (một loại tài sản) có ảnh hưởng lớn đến giá loại tài sản lại Bài nghiên cứu “Vai trò giá tài sản khuôn khổ lạm phát mục tiêu linh hoạt” tập trung vào số vấn đề sau:  Giá tài sản tác động đến lạm phát nào?  Ngân hàng trung ương có nên phản ứng với biến động giá tài sản? Liệu phản ứng với giá tài sản có góp phần ổn định kinh tế vĩ mô hay không? Nếu có, trường hợp nên phản ứng với thay đổi trường hợp không nên phản ứng hay phản ứng cách có hệ thống thay đổi giá tài sản?  Phản ứng giá tài sản có phải đạt mức mục tiêu định cho giá tài sản hay không? Những khó khăn việc đo lường xác giá trị nội giá tài sản có cản trở việc NHTW áp dụng sách “dựa theo chiều gió” có biến động giá tài sản?  Phản ứng với giá tài sản có phải đâm thủng cách đơn bong bóng hình thành phát triển cố gắng phòng ngừa tìm cách hạ nhiệt diễn ra? Tóm lại, viết tập trung nghiên cứu lí thuyết việc CSTT NHTW ban hành khuôn khổ LPMT linh hoạt có nên phản ứng hay không phản ứng với sai lệch giá tài sản nhằm cải thiện ổn định kinh tế vĩ mô Có phải khuôn khổ LPMT lạm phát yếu tố cần quan sát NHTW hướng Footer Page of 126 Header Page of 126 đến hay không Có luồng quan điểm trái chiều vấn đề Bài viết tổng hợp ý kiến tác giả khác góp phần làm sáng tỏ vấn đề Bên cạnh viết đề cập đến kinh nghiệm thực tiễn nước khác xem xét mối quan hệ yếu tố tác động đến giá tài sản thị trường Việt Nam đồng thời rút học cho Việt Nam Footer Page of 126 Header Page of 126 -Trang 1- CHƯƠNG 1: MỐI LIÊN HỆ GIỮA GIÁ CẢ TÀI SẢN VÀ LẠM PHÁT NHỮNG HIỂU BIẾT BAN ĐẦU VỀ CHÍNH SÁCH “DỰA THEO CHIỀU GIÓ” 1.1 Các định nghĩa 1.1.1 Lạm phát mục tiêu: Lạm phát mục tiêu hiểu tuyên bố phân công tương đối cụ thể nhằm tối thiểu hóa hàm tổn thất NHTW Quá trình dự báo lạm phát mục tiêu, hiểu điều kiện để đáp ứng việc giảm thiểu hàm tổn thất thoả mãn cách tương đối.1 1.1.2 Lạm phát mục tiêu linh hoạt: lạm phát mục tiêu không chì hướng đến tối thiểu biến động lạm phát mà ý đến biến động hố cách sản lượng tỉ giá hối đoái 1.1.3 Chính sách phản ứng dựa theo chiều gió (LATW): việc NHTW gia tăng lãi suất giá tài sản vượt qua ngưỡng ước lượng trước hạ lãi suất giá tài sản xuống thấp ngưỡng ước lượng 1.1.4 Sai lệch giá tài sản (APM): việc giá trị thị trường tài sản phản ánh không giá trị nội tài sản 1.2 Mối liên hệ giá tài sản lạm phát F.Mishkin (2000) phân ba loại giá tài sản bên cạnh giá công cụ nợ (lãi suất) xem kênh truyền dẫn quan trọng, thông qua CSTT tác động đến kinh tế là: giá chứng khoán; giá bất động sản tỷ giá hối đoái 1.2.1 Tỷ giá hối đoái - Tỷ giá hối đoái tác động xuất thuần: Nền kinh tế mở cửa chế truyền dẫn tiền tệ qua kênh tác động đến cán cân vãng lai tổng cầu lớn CSTT mở rộng dẫn đến lãi suất đồng nội tệ giảm, kéo theo đồng tiền nội tệ giảm giá so với đồng ngoại tệ dẫn đến tỷ giá hối đoái tăng,xuất tăng làm sản lượng Y tăng từ làm lạm phát tăng M↑ →E↑ →NX↑ →Y↑ → lạm phát ↑ Theo lập luận Svensson (1998a), Footer Page of 126 Header Page of 126 -Trang 2- - Tỷ giá hối đoái tác động đến bảng cân đối tài sản: Nếu công ty tài phi tài có số lượng lớn khoản nợ ngoại tệ với CSTT mở rộng làm giảm giá trị đồng nội tệ, gia tăng gánh nặng nợ; kéo theo giá trị tài sản giảm, dẫn đến vay mượn giảm, giảm đầu tư giảm sản lượng dẫn đến lạm phát giảm M↑ →NW↓→L↓ →I↓ →Y↓→lạm phát ↓ 1.2.2 Giá chứng khoán - Tác động đến đầu tư: Mô hình q – Tobin (1969) thiết lập mối quan hệ giá chứng khoán chi đầu tư q Tobin xác định giá trị thị trường công ty chia cho chi phí thay vốn (chi phí mua sắm công cụ, tài sản…) Nếu q cao, giá thị trường công ty cao so với chi phí thay vốn.Khi công ty phát hành chứng khoán nhận mức giá cao so với giá loại tài sản vốn mà họ mua Vì vậy, chi tiêu vốn đầu tư gia tăng, công ty mua nhiều tài sản vốn với lượng nhỏ chứng khoán phát hành CSTT mở rộng làm hạ thấp lãi suất thị trường, trái phiếu hấp dẫn so với cổ phiếu Kết là, nhu cầu giá cổ phiếu tăng cao Giá cổ phiếu cao khiến cho cổ phiếu phát hành huy động nhiều vốn hơn, theo chi phí thay vốn giảm, dẫn đến kích thích đầu tư tăng cao làm cho tổng cầu tăng M↑ →Ps↑ →q↑ →c↓ →I↑ →Y↑ →lạm phát ↑ - Tác động đến bảng cân đối công ty: CSTT dẫn đến làm gia tăng giá chứng khoán, theo giá trị (net worth) công ty tăng lên Một tăng lên giá trị nâng cao khả chấp vay nợ công ty dẫn đến vay nợ tăng lên Vay nợ tăng, chi đầu tư tăng, kéo theo sản lượng Y tăng M↑ →Ps↑ →NW↑ →L↑ →I↑ →Y↑ →lạm phát↑ - Tác động đến mức giàu có hộ gia đình:CSTT mở rộng làm gia tăng giá chứng khoán, gia tăng giá trị giàu có hộ gia đình, qua làm gia tăng nguồn lực suốt đời người tiêu dùng, dẫn đến tiêu dùng tăng lên.M↑→W↑→C↑→Y↑→lạm phát ↑ Footer Page of 126 Header Page of 126 -Trang 3- 1.2.3 Giá bất động sản - Tác động đến chi tiêu nhà CSTT mở rộng làm giảm lãi suất, giảm chi phí tài trợ nhà làm gia tăng giá nhà Một gia tăng giá nhà làm gia tăng lợi nhuận công ty xây dựng nhà chi tiêu nhà gia tăng, kéo theo tổng cầu xã hội gia tăng M↑→Ph↑→H↑→Y↑→lạm phát ↑ - Tác động đến mức giàu có hộ gia đình: Giá nhà thành phần quan trọng mức giàu có hộ gia đình tác động đến mức chi tiêu dùng Vì thế, CSTT mở rộng làm gia tăng giá nhà , gia tăng mức giàu có hộ gia đình, kéo theo gia tăng chi tiêu dùng tổng cầu xã hội M↑→Ph↑→W↑→C↑→Y↑→lạm phát ↑ - Tác động đến bảng cân đối tài sản ngân hàng: Mô hình dựa vào giả thiết, vay mượn vốn nhà đầu tư phải chấp bất động sản ngân hàng CSTT mở rộng làm gia tăng giá bất động sản, gia tăng giá trị tài sản chấp vốn ngân hàng , dẫn đến đầu tư sản lượng tăng lên M↑→Ph↑→NWb↑→I↑→Y↑→lạm phát ↑ 1.3 Những ý tưởng ban đầu LATW Poole (1970) Về lợi ích việc phản ứng với giá tài sản ông đề cập trước tiên dùng mô hình đơn giản Smet Reinhart để đưa giá nhà đất giá trị Hình dung mô hình kinh tế vĩ mô bao gồm: (i) phương trình đường tổng cầu kết hợp với hiệu ứng cải thay đổi gía tài sản, (ii) phương trình tổng cung dựa đường cong Phillips, (iii) cân thị trường tài sản xác định giá tài sản, (iv) NHTW với CSTT ấn định mức lãi suất ngắn hạn để phản ứng với lạm phát, hố cách sản lượng, gía cổ phiếu hay giá tài sản khác Kết hợp thông tin kì vọng thể cân hai thị trường hàng hóa thị trường tài sản thể biểu đồ đơn giản Đường GM thể Footer Page of 126 -Trang 4- Header Page 10 of 126 cân thị trường hàng hóa, thể mối liên hệ giá tài sản lạm phát Đường AM có độ dốc âm lạm phát tăng cao, CSTT thắt chặt giá tài sản giảm Đường GM có độ dốc dương có gia tăng giá tài sản làm gia tăng mức giàu có tổng cầu tăng tạo sức ép lên lạm phát Sự cân hai thị trường xác định giá tài sản Xét đến hai cú sốc kinh tế : sốc cung, cú sốc làm thay đổi phần bù rủi ro 1.3.1 Xét cú sốc công nghệ tích cực làm tăng suất gia tăng sản lượng sốc cung, phân thành hai loại: Một cú sốc tạm thời (A temporary supply shock): tác động đến thị trường hàng hóa chưa tác động đến thị trường tài sản chưa kịp làm gia tăng thu nhập kì vọng Bên trái tượng trưng cho việc CSTT không phản ứng với giá tài sản Bên phải tượng trưng CSTT phản ứng với giá tài sản Đường AM dịch chuyển sang bên trái cung hàng hóa tăng giảm áp lực lạm phát, đồng thời làm cho giá tài sản tăng Một sách phản ứng với giá tài sản tăng thắt chặt CSTT, lãi suất tăng làm giá tài sản tăng chậm đường AM thoải Điều không phù hợp làm cho lạm phát biến đổi mạnh Hình 1.1 : CSTT phản ứng cú sốc cung tạm thời Một cú sốc cung dài hạn: không tác động đến thị trường hàng hóa mà tác động đến thị trường tài sản Tương tự đường GM dịch chuyển phía trái, đường AM dịch chuyển sang phải giá tài sản tăng thu nhập kì vọng tăng Giả sử Footer Page 10 of 126 Header Page 53 of 126 -Trang 47- 4.3 Mối quan hệ lãi suất giá chứng khoán thị trường Việt Nam Xét mối quan hệ lãi suất bình quân liên ngân hàng qua đêm (đại diện cho lãi suất ngắn hạn phản ánh nhu cầu vốn thị trường), số VN-Index.15 Hình 4.2: Mối tương quan lãi suất VN-Index Theo số nghiên cứu CSTT có độ trễ từ 3- tháng Xem xét mối quan hệ gia tăng lãi suất có ảnh hưởng đến gia tăng giá tài sản thông qua mối quan hệ lãi suất VN-Index (lấy ln) Ta có bảng kết sau cho thấyiến động lãi suất có tác động đến giá cổ phiếu mức giải thích thấp Biến động lãi suất giải thích phần biến động giá chứng khoán 15 Cả lãi suất bình quân liên ngân hàng Footer Page 53 of 126 -Trang 48- Header Page 54 of 126 Dependent Variable: LS Method: Least Squares Date: 06/24/11 Time: 10:01 Sample (adjusted): 2008M03 2011M06 Included observations: 40 after adjustments 13 Variable Coefficient Std Error t-Statistic Prob LNVNINDEX(-6) C 6.253281 -29.44829 1.419667 8.821817 4.404751 -3.338121 0.0001 0.0019 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression Sum squared resid Log likelihood F-statistic Prob(F-statistic) 0.338000 0.320579 2.950283 330.7584 -99.00772 19.40183 0.000084 Mean dependent var S.D dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion Hannan-Quinn criter Durbin-Watson stat 9.355250 3.579268 5.050386 5.134830 5.080918 0.294879 kết hồi quy với độ trễ tháng16 lnvnindex = ln(vnindex) 7.2 6.8 6.4 20 6.0 5.6 16 5.2 12 2008 2009 LS 16 2010 LNVNINDEX Kết thử nghiệm cho thấy mối quan hệ cho kết R2 hiệu chỉnh tối ưu Footer Page 54 of 126 Header Page 55 of 126 -Trang 49- 4.4 Bài học rút cho Việt nam thông qua nghiên cứu Những học mà Việt Nam rút việc phản ứng giá tài sản: Thứ nhất, phản ứng giá tài sản phát sai lệch đáng kể, trình thực sách lạm phát mục tiêu lạm phát kì vọng chưa thay đổi việc phản ứng với giá tài sản nhằm làm giảm biến động lạm phát Thứ hai, yếu tố lạm phát NHTW nên quan sát thêm yếu tố khác, không phài dấu hiệu thay đổi lạm phát cung cấp cho ta thông tin tốt Thứ ba, phản ứng bong bóng tài sản đâm vỡ nó, hậu vỡ bong bóng lớn kéo dài năm sau Phản ứng giá tài sản nhằm ngăn chặn hình thành hay bước làm giảm mức độ bong bóng tài sản tử hình thành Hành động sớm hiệu cao giảm thiểu tổn thất Thứ tư, việc không đo lường xác giá trị nội tài sản nguyên nhân để NHTW bỏ qua ảnh hưởng giá tài sản việc hoạch định CSTT Giá tài sản mục tiêu, ổn định giá tài sản nhằm ổn định kinh tế vĩ mô, việc theo dõi biến động tăng trưởng tín dụng, cung tiền, vào dòng vốn quốc tế rút thông tin hữu ích từ việc biến động giá tài sản Tăng cường chế hiệu việc giám sát hoạt động hệ thống ngân hàng, nâng cao quy định an toàn giúp hệ thống ngân hàng chịu đựng hấp thu hết tác động CSTT Đặc biệt Việt Nam hệ thống ngân hàng thương mại yếu khả chịu đựng cú sốc lãi suất Các luồng vốn đầu tư gián tiếp vào dễ gây cú sốc giá tải sản thị trường tài ngày hướng đến vấn đề tự hóa việc kiểm soát dòng vốn Footer Page 55 of 126 Header Page 56 of 126 -Trang 50- phải tiến hành cho thích hợp nhằm thu hút đầu tư không dòng vốn nguyên nhân gây biến động giá tài sản hay không PHẦN KẾT LUẬN Lạm phát mục tiêu chấp nhận ngày nhiều NHTW Tuy nhiên chất lạm phát mục tiêu, nên thực thực tế? Liệu có vai trò cho giá tài sản hình thành CSTT khuôn khổ lạm phát mục tiêu linh hoạt hay không? Các kết đạt nghiên cứu cho thấy CSTT theo đuổi chiến lược lạm phát mục tiêu nên cố gắng nhận phản ứng tới lệch lạc giá tài sản Các lập luận ngược lại cho thật khó để giải thích biến động giá tài sản xác, họ áp dụng khía cạnh khác lạm phát mục tiêu, họ không loại trừ trường hợp ý đến lệch lạc giá tài sản việc quản lý CSTT Bài nghiên cứu làm sáng tỏ vài vấn đề sau:  Giá tài sản lạm phát có mối quan hệ Những biến đầu vào để đo lường hố cách sản lượng yếu tố cấu thành dự báo lạm phát có mức chắn với yếu tố đầu vào đo lường sai lệch giá tài sản  Phản ứng với sai lệch giá tài sản đặt mục tiêu cho giá tài sản, không phản ứng với giá tài sản làm cho lạm phát biến động, mục tiêu cuối ổn định giá tài sản cho riêng mà nhằm cải thiện vấn đề vĩ mô Lạm phát yếu tố mà NHTW cần theo dõi thực LPMT linh hoạt  Các biến động giá tài sản có nhiều nguyên nhân diễn chủ yếu chia thành hai nhóm nguyên nhân chính: thay đổi giá tài sản hỗ trợ yếu tố nhân tố không Mỗi nguyên nhân có sách khác Footer Page 56 of 126 Header Page 57 of 126 -Trang 51-  Phản ứng với biến động giá tài sản đâm thủng bong bóng giai đoạn cao Những học rút cho việc CSTT phản ứng giá tài sản Tuy nhiên nghiên cứu nhiều hạn chế, việc xác định lệch lạc giá tài sản tìm hiểu nguyên nhân nhiều khó khăn Dù thế, với bối cảnh kinh tế ngày nay, cần thiết xây dựng công cụ thích hợp để phát lệch lạc phản ứng phù hợp, tránh tổn hại lớn cho kinh tế Một trường hợp tốt thực để nâng cao vai trò lệch lạc giá tài sản (bao gồm tỷ giá hối đoái) cân tài việc quản lý CSTT Để nâng cao hiệu việc CSTT phản ứng với thay đổi giá tài sản cần hoàn thiện mô hình ước lượng công cụ dự báo xác để NHTW phản ứng nhằm ngăn chặn biến động lớn giá tài sản Footer Page 57 of 126 Header Page 58 of 126 TÀI LIỆU THAM KHẢO [1]- Stephen G Cecchetti , Hans Genberg, John Lipsky ,Sushil Wadhwani (2000) Asset Prices and Central Bank Policy Geneva Report on the World Economy CEPR and ICMB [2]- Bernanke, B and M Gertler (2001) “Should Central Banks Respond to Movements in Asset Price?” American Economic Review [3]- Ball, Laurence (1999) “Policy Rules for Open Economies”, in J.Taylor(ed.) Monetary policy rules, University of Chicago Press, Chicago [4]- Batini, N and Nelson, E (2000), “When the Bubble Bursts: Moneytary Policy Rules and Foreign Exchange Market Behavior” Mimeo [5]- Stephen G Cecchetti, Hans Genberg, Sushil Wadhwani, (2002) “ Asset Prices in a Flexible Inflation Targeting Framework” National Bureau of Economic Research [6]- Frederic S Mishkin, (2001) "The Transmission Mechanism and the Role of Asset Prices in Monetary Policy" National Bureau of Economic Research [7]- Jorge Martínez Pagés and Luis Ángel Maza, (2003), Analysis of house price in Spain Documento de Trabajo [8]- Frederic S Mishkin , (2007) “Housing and the Monetary Transmission Mechanism”, Finance and Economics Discussion Series.Divisions of Research & Statistics and Monetary Affairs, Federal Reserve Board, Washington, D.C [9]- Lars E.O Svensson, (1998), Open-Economy Infation Targeting, Institute for International Economic Studies, Stockholm University CEPR and NBER Footer Page 58 of 126 Header Page 59 of 126 [10]- Wadhwani, S B (2008) "Should Monetary Policy Respond to Asset Price Bubbles? Revisiting the Debate" National Institute Economic Review, no, 206, October [11]- Wadhwani, Sushil B (2010) "What mix of monetary policy and regulation is best for stabilising the economy?" The Future of Finance: The LSE Report, London School of Economics and Political Science [12]- Andrew Filardo and Hans Genberg (2010), "Monetary Policy Strategies in the Asia and Pacific Region: What Way Forward?" Asian Development Bank Institute, ADBI Working Paper Series [13]- Dieter Gerdesmeier, Hans-Eggert Reimers Barbara Roffia (2009) "Asset Price Misalignments and the Role of Money and Credit" European Central Bank, Working Paper Series, No 1068, July [14]- http://www.sbv.gov.vn [15]- http://www.hsx.vn Footer Page 59 of 126 Header Page 60 of 126 - Trang - PHỤ LỤC Phụ lục 1: Các biến động lạm phát sản lượng mô BernankeGertler Trường hợp a): Không phản ứng với biến động gía CP Xem xét biến động sản lượng lạm phát Hình: Biến động sản lượng trường hợp không phản ứng với giá cổ phiếu Hình: Biến động lạm phát trường hợp không phản ứng với giá cổ phiếu Chú thích: đường gạch đứt thể TH (1), đường in đậm thể TH(2) Footer Page 60 of 126 Header Page 61 of 126 - Trang - Trường hợp b) Phản ứng với biến động giá cổ phiếu Hình: Biến động sản lượng trường hợp phản ứng với giá cổ phiếu Hình: Biến động lạm phát trường hợp phản ứng với giá cổ phiếu Chú thích: đường nét đứt thể trường hợp (3), đường nét đậm thể trường hợp (4) Footer Page 61 of 126 Header Page 62 of 126 - Trang - Phụ lục 2: Cú sốc tỉ giá- Dự báo lạm phát- Mối quan hệ với lãi suất Xét trường hợp có cú sốc tỷ giá làm cho tỷ giá định giá cao Hình cho thấy phản ứng biến nội sinh mô hình tới cú sốc danh mục đầu tư mà dẫn đến tăng giá đột ngột đồng nội tệ nhà hoạch định sách tuân theo quy tắc IFB – the inflation forecast based rule (NHTW Footer Page 62 of 126 Header Page 63 of 126 - Trang - giả định thiết lập lãi suất danh nghĩa ngắn hạn để phản ứng với khác dự báo lạm phát thời kì kể từ tỷ lệ lạm phát mục tiêu) Các đường liền nét đứt nét minh họa phản ứng mô hình tương ứng với quy tắc loại trừ quy tắc bao gồm phản hồi tỷ giá Hình d) cho thấy tăng giá tỷ giá (số âm biểu thị tăng giá) Dưới quy tắc CSTT, lãi suất hạ thấp tỷ giá cao làm thấp dự báo lạm phát Tuy nhiên, lãi suất ban đầu rõ ràng bị cắt bớt nhiều quy tắc có phản ứng tỷ giá (xem hình c)) Ban đầu, điều kết hợp với tăng giá tỷ giá nhỏ với sản lượng ban đầu giảm (thật tăng – xem hình a)) Lạm phát ban đầu giảm (hình b)) Theo thời gian, mức lạm phát cao trường hợp “dựa theo chiều gió” kết hợp với lãi suất cao chút sản lượng thấp (Minh họa phụ lục 2) Footer Page 63 of 126 Header Page 64 of 126 - Trang - Phụ lục 3: Biến động số tổng hợp vụ vỡ nợ 17 nước OECD khu vực đồng euro Footer Page 64 of 126 Header Page 65 of 126 Footer Page 65 of 126 - Trang - Header Page 66 of 126 - Trang - Thứ nhất, vụ vỡ nợ, khác số lượng từ đến 9, nằm phần chung cho hầu (chẳng hạn vào đầu thập niên 80), kết thúc thời 13 khỏi 16 quốc gia trải qua vỡ tung bong bóng nửa thứ hai năm 2008 Chính xác hơn, số lượng tối đa vụ vỡ nợ ghi lại quý đầu năm 2008 Hơn nữa, ba quý đầu năm 2008, 13 quốc gia thể vụ vỡ nợ Thứ hai, vụ nổ bong bóng dot-com năm 2000, tất nước trải qua vụ vỡ nợ Nhìn vào biến động thành phần tách biệt, điều chủ yếu thực tế nước vỡ nợ không phát thị trường nhà cửa nằm xu hướng mở rộng, cân - phần – biến động thị trường chứng khoán Thứ ba, độ dài vụ vỡ nợ thay đổi qua nước, kéo dài hai quý nhiều năm Nhìn chung, quan sát dẫn đến kết luận phân tích có kể đến tính hỗn tạp nước theo thời gian phải chấp nhận Footer Page 66 of 126 Header Page 67 of 126 - Trang - Phụ lục 4:Mối tương quan lãi suất số giá chứng khoán thị trường Nhật Footer Page 67 of 126 ... giá tài sản lạm phát có mối quan hệ lớn Lãi suất giá việc sử dụng vốn (một loại tài sản) có ảnh hưởng lớn đến giá loại tài sản lại Bài nghiên cứu Vai trò giá tài sản khuôn khổ lạm phát mục tiêu. .. có hệ thống thay đổi giá tài sản?  Phản ứng giá tài sản có phải đạt mức mục tiêu định cho giá tài sản hay không? Những khó khăn việc đo lường xác giá trị nội giá tài sản có cản trở việc NHTW áp... đạt giá trị cụ thể giá tài sản, nghĩa nên nhắm mục tiêu giá tài sản Những khó khăn việc đo lường xác giá trị tài sản nòng cốt vấn đề Thứ tư, CSTT không nên lo lắng hình thành bong bóng giá tài sản,