BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ MINH TUYÊN BẤT CÂN XỨNG DÒNG TIỀN: NGUYÊN NHÂN VÀ NHỮNG ẢNH HƯỞNG ĐẾN NGHIÊN CỨU VỀ BẤT CÂN XỨNG THU NHẬP LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp Hồ Chí Minh – Năm 2016 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ MINH TUYÊN BẤT CÂN XỨNG DÒNG TIỀN: NGUYÊN NHÂN VÀ NHỮNG ẢNH HƯỞNG ĐẾN NGHIÊN CỨU VỀ BẤT CÂN XỨNG THU NHẬP Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201 NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS TS TRẦN THỊ THÙY LINH LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ Tp Hồ Chí Minh – Năm 2016 MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CẢM ƠN LỜI CAM ĐOAN DANH MỤC BẢNG DANH MỤC PHỤ LỤC MỤC LỤC TÓM LƯỢC CHƯƠNG I: MỞ ĐẦU 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu câu hỏi nghiên cứu 1.3 Phương pháp nghiên cứu 1.3.1 Đối tượng nghiên cứu 1.3.2 Mẫu nghiên cứu liệu 1.3.3 Mô hình phân tích 1.4 Ý nghĩa đề tài 1.5 Kết cấu đề tài CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1 Khái niệm bất cân xứng thu nhập bất cân xứng dòng tiền 2.2 Lý thuyết tảng 2.2.1 Thuyết trật tự phân hạng (pecking order theory) 2.2.2 Thuyết triể n vo ̣ng và tài chin ́ h hành vi (prospect theory and behavioral finance) 2.2.3 Thuyế t tăng trưởng (life – cycle) 2.3 Các nghiên cứu thực nghiệm 10 2.3.1 Các nghiên cứu nguyên nhân gây tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động 10 2.3.2 Các nghiên cứu tượng bất cân xứng thu nhập ảnh hưởng bất cân xứng dòng tiền đến bất cân xứng thu nhập 12 CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 17 3.1 Mẫu nghiên cứu - nguồn liệu 17 3.1.1 Mẫu nghiên cứu 17 3.1.2 Nguồn số liệu 17 3.2 Mô tả biến nghiên cứu 18 3.3 Các mô hình hồi quy 22 3.3.1 Kiểm định tồn tượng bất cân xứng dòng tiền 22 3.3.2 Kiểm định mối quan hệ bất cân xứng dòng tiền hoạt động với chu kì tăng trưởng doanh nghiệp 23 3.3.2.1 Mô hình kiểm định tương quan biến đặc trưng cho giai đoạn tăng trưởng với mức độ bất cân xứng dòng tiền hoạt động doanh nghiệp 23 3.3.2.2 Bất cân xứng dòng tiền giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp 24 3.3.3 Kiểm định ảnh hưởng tâm lý thận trọng đến tượng bất cân xứng thu nhập doanh nghiệp Việt Nam 25 3.4 Các phương pháp kiểm định 26 3.4.1 Kiểm định lựa chọn phương pháp hồi quy 26 3.4.2 Kiểm định phương sai thay đổi 27 3.4.3 Kiểm định tự tương quan 27 3.4.4 Kiểm định nội sinh 28 CHƯƠNG IV: NỘI DUNG NGHIÊN CỨU 29 4.1 Thống kê mô tả 29 4.1.1 Thống kê mô tả biến 29 4.1.2 Ma trận hệ số tương quan 32 4.2 Kết hồi quy 34 4.2.1 Phân tích hồi quy tương quan bất cân xứng dòng tiền với tỉ suất sinh lợi 34 4.2.2 Phân tích hồi quy bất cân xứng dòng tiền hoạt động với chu kì tăng trưởng doanh nghiệp 39 4.2.2.1 Phân tích hồi quy bất cân xứng dòng tiền biến đặc trưng theo giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp 39 4.2.2.2 Phân tích hồi quy bất cân xứng dòng tiền qua giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp 49 4.2.3 Phân tích hồi quy ảnh hưởng tâm lý thận trọng tượng bất cân xứng thu nhập doanh nghiệp Việt Nam 58 4.3 Tổng hợp thảo luận kết nghiên cứu 61 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 64 5.1 Kết luận 64 5.2 Hạn chế đề tài hướng nghiên cứu 66 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC LỜI CẢM ƠN Trước tiên, xin chân thành gửi lời cảm ơn đến PGS TS Trần Thị Thùy Linh tận tình giảng dạy, hướng dẫn đóng góp ý kiến giúp hoàn thành luận văn Tôi xin cảm ơn gửi lời tri ân đến Khoa Tài Chính Doanh Nghiệp tất Quý thầy cô Trường Đại Học Kinh Tế thành phố Hồ Chí Minh tận tâm giảng dạy suốt trình học tập nghiên cứu Tác giả luận văn Nguyễn Thị Minh Tuyên LỜI CAM ĐOAN Đề tài “Bất cân xứng dòng tiền: nguyên nhân ảnh hưởng đến nghiên cứu bất cân xứng thu nhập” thực Tôi vận dụng kiến thức học, tài liệu tham khảo trình tìm hiểu, trao đổi với Giáo viên hướng dẫn để hoàn thành luận văn Số liệu thống kê trung thực, nội dung kết nghiên cứu luận văn chưa công bố nghiên cứu thời điểm Tôi xin cam đoan lời nêu hoàn toán thật Tác giả luận văn Nguyễn Thị Minh Tuyên DANH MỤC BẢNG Bảng 4.1 Tổng hợp liệu…………………… ……………………………… 29 Bảng 4.2 Ma trận hệ số tương quan ………………………………………………33 Bảng 4.3 Kết kiểm định Hausman Test ………………………………… .34 Bảng 4.4 Kết kiểm định WALD cho giả thiết hệ số số tương quan phần dư năm t-1 mô hình (4)……………………………………….35 Bảng 4.5 Kết kiểm định Wald hệ số tương quan biến độc lập với bình phương phần dư đồng thời mô hình (5) …………………36 Bảng 4.6 Kết kiểm định Wald hệ số tương quan biến độc lập với phần dư đồng thời mô hình (6) ……………………………… 37 Bảng 4.7 Kết mô hình hồi quy CFO tỉ suất sinh lợi……………………….38 Bảng 4.8 Kết mô hình hồi quy thay AGE1, AGE2 AGE3 đại diện cho tuổi doanh nghiệp ………………………………………………….40 Bảng 4.9 Kết mô hình hồi quy thay CAPEX1 CAPEX2 đại diện cho tốc độ tăng trưởng doanh số doanh nghiệp ……………………… 42 Bảng 4.10 Kết mô hình hồi quy thay SALES_GR1 SALES_GR2 đại diện cho tốc độ tăng trưởng doanh số doanh nghiệp ………………43 Bảng 4.11 Tổng hợp kết hồi quy bất cân xứng dòng tiền theo biến đặc trưng…………………………………………………………………….45 Bảng 4.12 Tổng hợp kết hồi quy nhóm mẫu phân chia theo biến AGE……….47 Bảng 4.13 Tổng hợp kết hồi quy nhóm mẫu phân chia theo SIZE ………… 48 Bảng 4.14 Tổng hợp kết hồi quy nhóm mẫu phân chia theo CAPEX…………49 Bảng 4.15 Tổng hợp kết hồi quy nhóm mẫu phân chia theo SALES_GR…….51 Bảng 4.16 Tổng hợp kết hồi quy nhóm mẫu phân chia theo Z ……………….52 Bảng 4.17 Kết hồi quy kiểm định ảnh hưởng tâm lý thận trọng………… 54 Bảng 4.18 Tổng hợp kết hồi quy nhóm mẫu phân chia theo Z……… …… 56 Bảng 4.19 Kết hồi quy kiểm định ảnh hưởng tâm lý thận trọng………….59 Bảng 4.20 Tổng hợp kết hồi quy mức độ bất cân xứng dòng tiền theo biến đặc trưng……………………………………………………………… 62 55 Kết hồi quy nhóm công ty phân chia theo biến SALES_GR thể bảng 4.17 Khi phân chia nhóm theo tiêu tăng trưởng doanh số, công ty có tăng trưởng doanh số cao nằm nhóm phân vị cao công ty giai đoạn tăng trưởng ban đầu Kết hồi quy 𝛽3 cho thấy mức độ bất cân xứng dòng tiền tăng dần qua nhóm phân vị, nghĩa mức độ bất cân xứng dòng tiền đồng biến với tiêu tăng trưởng doanh số (củng cố kết luận đưa mục 4.2.1), đồng thời, mức độ bất cân xứng dòng tiền công ty giai đoạn đầu chu kì tăng trưởng cao giảm dần doanh nghiệp phát triển đến giai đoạn Kết hồi quy hệ số 𝛽2 đại diện cho tương quan TSSL với dòng tiền giảm dần theo nhóm ngũ phân vị từ đến 5, hàm ý tương quan tăng dần doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng doanh thu lớn, đồng thời tăng dần doanh nghiệp phát triển đến bước trưởng thành sau Riêng với doanh nghiệp có TSSL âm, mức độ tương quan thay đổi không nhiều, bị ảnh hưởng tượng bất cân xứng dòng tiền, tương quan TSSL dòng tiền hoạt động doanh nghiệp chênh lệch qua giai đoạn tăng trưởng (xấp xỉ 0.11 nhóm phân vị 0.15 nhóm phân vị 5) Tổng hợp kết phân tích theo nhóm mẫu phân chia biến thành phần, tác giả nhận thấy điểm chung thay đổi mối quan hệ TSSL dòng tiền hoạt động có quy luật thay đổi qua giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp sau: (i) Hiện tượng bất cân xứng dòng tiền: giảm dần qua giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp từ bước tăng trưởng non trẻ đến trưởng thành (ii) Mức độ tương quan TSSL dòng tiền hoạt động: tăng dần qua giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp từ tăng trưởng non trẻ đến trưởng thành Riêng với doanh nghiệp có TSSL âm, bị ảnh hưởng tượng bất cân xứng dòng tiền, làm cho tương quan TSSL dòng tiền có xu hướng giảm dần qua giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp 56 Tiếp theo, tác giả thực phân tích nhóm mẫu phân chia theo Z – mà theo Daniel cộng (2014) sở phân chia tổng quát để phân loại doanh nghiệp theo giai đoạn tăng trưởng Kết hồi quy định lượng thể bảng 4.16 Bảng 4.18: Tổng hợp kết hồi quy nhóm mẫu phân chia theo Z Mô hình: 𝐶𝐹𝑂𝑖𝑡 = 𝛽1 𝐷𝑖𝑡 + 𝛽2 𝑅𝑖𝑡 + 𝛽3 𝑅𝑖𝑡 𝐷𝑖𝑡 + 𝜀𝑖𝑡 Ngũ phân vị Bất cân xứng dòng tiền (𝜷𝟑 ) Hệ số hồi quy với TSSL (𝜷𝟐 ) Phân vị 0.086311*** 0.025449** (Tăng trưởng) (0.0056) (0.0275) 0.098085*** 0.045974*** (0.0000) (0.0062) 0.049720** 0.070271** (0.0352) (0.0455) 0.033536** 0.109803** (0.0233) (0.0268) Phân vị -0.022530** 0.100291*** (Trưởng thành) (0.0482) (0.0084) Phân vị Phân vị Phân vị Bảng 4.18 thể kết hồi quy mô hình (1) theo nhóm mẫu phân chia theo biến Z Z thước đo tổng hợp biến thành phần (AGE, SIZE, CAPEX, SALES_GR), tác giả xác định số Z cho biến thành phần cách lấy giá trị quan sát trừ giá trị trung bình sau chia cho phương sai, sau tổng hợp theo công thức Z = Z_SALES_GR – Z_AGE + Z_CAPEX – Z_SIZE R tỉ suất sinh lợi chứng khoán mua nắm giữ chứng khoán từ cuối năm t-1 đến cuối năm t D01 biến giả, R=0 CFO tỉ lệ dòng tiền hoạt động chia cho tổng giá trị thị trường cổ phiếu năm t-1 57 Nguồn: Tác giả tính toán từ phần mềm Eviews 8.1 Trong cách phân chia nhóm công ty theo Z, nhóm công ty có Z lớn công ty tăng trưởng đặc trưng, công ty trưởng thành có Z nhỏ (Daniel cộng sự, 1992) Theo kết hồi quy thể bảng 4.18, mức độ bất cân xứng dòng tiền doanh nghiệp giảm dần qua giai đoạn tăng trưởng từ tăng trưởng non trẻ đến trưởng thành Điều phù hợp với kết tính toán phân tích nhóm doanh nghiệp phân chia theo sở khác (AGE, SIZE, CAPEX, SALES_GR) mà tác giả thực Với sở xác định giai đoạn tăng trưởng khác nhau, kết hồi quy đưa kết luận tương tự, vậy, bất cân xứng dòng tiền thực thay đổi qua giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp, tượng giảm dần doanh nghiệp dần trưởng thành Điều hoàn toàn phù hợp với sở dự báo lý thuyết ban đầu, với doanh nghiệp có tỉ suất sinh lợi âm, lúc nhà đầu tư quan tâm nhiều đến tồn doanh nghiệp, điều kiện công ty tăng trưởng non trẻ điều trọng rủi ro tiềm ẩn công ty tăng trưởng cao so với công ty trưởng thành Trong môi trường này, dòng tiền hoạt động có ảnh hưởng thực có quan hệ chặt chẽ với thay đổi giá trị doanh nghiệp (Daniel cộng sự, 2014) Kết hồi quy bảng 4.18 cho thấy, xét tổng thể mối quan hệ TSSL dòng tiền hoạt động qua giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp, mối tương quan đồng biến tăng dần qua giai đoạn từ tăng trưởng non trẻ đến trưởng thành, điều định giá doanh nghiệp non trẻ, người ta xem trọng hội tăng trưởng tương lai dòng tiền thời điểm tại, doanh nghiệp trưởng thành, hội tăng trưởng tương lai nhỏ dần, lúc dòng tiền có ảnh hưởng lớn đến việc định giá doanh nghiệp (Lundholm Sloan, 2007) Riêng với công ty có tỉ suất sinh lợi âm, tượng bất cân xứng thu nhập, tương quan TSSL dòng tiền qua giai đoạn tăng trưởng nhiều thay đổi, 58 kết việc nhà đầu tư vừa đánh giá hội tăng trưởng tương lai, vừa trọng dòng tiền để xem xét khả tồn doanh nghiệp định giá chứng khoán doanh nghiệp (Daniel cộng sự, 2014) 4.2.3 Phân tích hồi quy ảnh hưởng tâm lý thận trọng tượng bất cân xứng thu nhập doanh nghiệp Việt Nam Theo Daniel cộng (2014), bất cân xứng dòng tiền hoạt động xuất phát từ phản ứng định giá cổ phiếu doanh nghiệp nguyên nhân quan trọng tượng bất cân xứng thu nhập Bên cạnh đó, tâm lý thận trọng nguyên nhân khác gây tượng bất cân xứng thu nhập Trong điều kiện thị trường Việt Nam, kết nghiên cứu mục 4.1 cho thấy tồn tượng bất cân xứng dòng tiền, đó, kết luận tượng bất cân xứng thu nhập thực tồn doanh nghiệp Việt Nam Nguyên nhân vấn đề phân tích mục 4.2 phản ứng định giá cổ phiếu doanh nghiệp thị trường thay đổi dòng tiền hoạt động giai đoạn tăng trưởng khác Tuy nhiên, liệu có phải nguyên nhân gây tượng bất cân xứng thu nhập, doanh nghiệp Việt Nam, tâm lý thận trọng có ảnh hưởng hay không? Để đưa phân tích nhận định, tác giả sử dụng kết luận Daniel cộng (2014), dùng thước đo khoản ước tính để kiểm định tồn ảnh hưởng tâm lý thận trọng đến tượng bất cân xứng thu nhập theo mô hình: 𝑨𝑪𝑪𝑹𝑼𝑨𝑳𝑺𝒊𝒕 = 𝜷𝟏 𝑫𝒊𝒕 + 𝜷𝟐 𝑹𝒊𝒕 + 𝜷𝟐 𝑹𝒊𝒕 𝑫𝒊𝒕 + 𝜺𝒊𝒕 (3) Theo Daniel cộng (2014), mức độ bất cân xứng khoản ước tính đại diện cho ảnh hưởng tâm lý thận trọng đến tượng bất cân xứng thu nhập, tượng bất cân xứng khoản ước tính thực tồn tại, nghĩa tâm lý thận trọng thực có ảnh hưởng đến bất cân xứng thu nhập 59 Tác giả thực kiểm định để xác định vi phạm mô hình lựa chọn phương pháp xử lý phù hợp Kết kiểm định cho thấy phương pháp hồi quy bình phương bé POOL LS với fixed effect phương pháp hồi quy phù hợp Bên cạnh đó, kết mô hình vi phạm quy định tự tương quan phương sai thay đổi, đó, tác giả sử dụng phương sai hiệu chỉnh white để xử lý vi phạm Kết hồi quy mô hình thể bảng 4.19 Bảng 4.19: Kết hồi quy kiểm định ảnh hưởng tâm lý thận trọng STT Biến C D01 R R*D01 Hệ số hồi quy -0.049252* (0.0542) 0.098506** (0.0412) 0.097029*** (0.0003) 0.051451*** (0.0032) Bảng 4.19: Kết hồi quy kiểm định ảnh hưởng tâm lý thận trọng R tỉ suất sinh lợi chứng khoán mua nằm giữ chứng khoán từ cuối năm t-1 đến cuối năm t D01 biến giả, R=0 ACCRUALS tính EARN – CFO (Trong đó: EARN tính tỉ lệ thu nhập trước khoản bất thường năm t chia tổng giá trị thị trường cổ phiếu doanh nghiệp năm t-1, CFO tỉ lệ dòng tiền hoạt động chia cho tổng giá trị thị trường cổ phiếu năm t1) Mức độ bất cân xứng khoản ước tính thể qua hệ số hồi quy nhóm biến R*D01 Nguồn: Tác giả tính toán từ phần mềm Eviews 8.1 60 Theo bảng 4.19, hệ số 𝜷𝟑 0.05 có ý nghĩa thống kê mức ý nghĩa 5% ( P value = 0.0032) Như tượng bất cân xứng khoản ước tính có tồn điều kiện doanh nghiệp Việt Nam Tâm lý thận trọng thực có ảnh hưởng gây tượng bất cân xứng thu nhập doanh nghiệp Việt Nam Tồn ngưỡng phân biệt xác định khoản lãi lỗ ước tính doanh nghiệp Việt Nam, đáp ứng yêu cầu nguyên tắc thận trọng ghi nhận số liệu kế toán phản ánh lên báo cáo tài Như vậy, tượng bất cân xứng thu nhập doanh nghiệp Việt Nam đến từ hai nguyên nhân: (i) Sự khác biệt định giá dòng tiền hoạt động giai đoạn phát triển khác doanh nghiệp (ii) Tâm lý thận trọng nguyên tắc thận trọng ghi nhận số liệu kế toán báo cáo tài Tuy nhiên, so sánh với doanh nghiệp Mỹ mức độ bất cân xứng khoản ước tính doanh nghiệp Việt Nam nhỏ, hệ số Mỹ xấp xỉ 0.219 (Daniel cộng sự, 2014) hệ số bất cân xứng Việt Nam khoảng xấp xỉ 0.05 Điều cho thấy mức độ thận trọng ghi nhận số liệu kế toán mức độ thận trọng số liệu báo cáo tài doanh nghiệp Việt Nam thấp Việc mặt có ưu điểm việc thông tin báo cáo tài phản ánh xác tình hình hoạt động doanh nghiệp Việt Nam Tuy nhiên, mặt khác mang đến bất lợi cho bên liên quan bao gồm nhà quản trị bên nhà đầu tư bên hệ thống số liệu kế toán không phản ánh khoản rủi ro tổn thất mà doanh nghiệp phải gánh chịu tương lai gần 61 4.3 Tổng hợp thảo luận kết nghiên cứu Các mô hình hồi quy nghiên cứu thực tương tự nghiên cứu Daniel cộng (2014) Kết hồi quy thể xu hướng tương quan biến mô hình nhiều khác biệt so với sở lý thuyết so với kết nghiên cứu Daniel cộng (2014) Từ kết hồi quy mô hình (1), (2) (3), nghiên cứu giải vấn đề nghiên cứu câu hỏi nghiên cứu đặt ra: (i) Hiện tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động có tồn doanh nghiệp Việt Nam Mức độ bất cân xứng dòng tiền lớn, tỉ suất sinh lợi âm, điều kiện môi trường thông tin bất lợi, tương quan dương tỉ suất sinh lợi dòng tiền hoạt động gấp lần so với tỉ suất sinh lợi dương (ii) Trải qua giai đoạn tăng trưởng khác doanh nghiệp từ bắt đầu tăng trưởng đến giai đoạn trưởng thành, mức độ bất cân xứng dòng tiền hoạt động doanh nghiệp Việt Nam giảm dần Khi doanh nghiệp vào giai đoạn trưởng thành, doanh thu dòng tiền hoạt động trở nên ổn định, rủi ro hoạt động rủi ro tài giảm đi, quan tâm rủi ro doanh nghiệp nhà đầu tư giảm dần Do đó, bất cân xứng tương quan dòng tiền hoạt động – tỉ suất sinh lợi điều kiện môi trường thông tin bất lợi so với điều kiện thông tin thuận lợi giảm xuống Mức độ bât cân xứng dòng tiền hoạt động có tương quan với biến đặc trưng cho chu kì tăng trưởng doanh nghiệp Những doanh nghiệp có tuổi quy mô lớn, đặc trưng cho công ty trưởng thành có bất cân xứng dòng tiền hoạt động thấp Đối với đặc điểm chi tiêu vốn tăng trưởng doanh số, doanh nghiệp có giá trị cao có xu hướng doanh nghiệp giai đoạn đầu 62 chu kì tăng trưởng, mức độ bất cân xứng dòng tiền hoạt động thấp (iii) Ngoài tượng bất cân xứng dòng tiền, doanh nghiệp Việt Nam tồn tượng bất cân xứng khoản ước tính Tuy nhiên, mức độ bất cân xứng khoản ước tính doanh nghiệp Việt Nam tương đối thấp, cho thấy việc trích lập dự phòng rủi ro doanh nghiệp Việt Nam thấp So sánh với kết hồi quy thị trường Mỹ theo nghiên cứu Daniel cộng (2014), xu hướng tương quan tính chất thay đổi tượng bất cân xứng thu nhập doanh nghiệp Việt Nam có điểm tương tự (bảng 4.20) Bảng 4.20: Tổng hợp kết hồi quy mức độ bất cân xứng dòng tiền theo biến đặc trưng Kết Stt Daniel cộng Tên biến nghiên cứu (2014) Tuổi - AGE - - Quy mô - SIZE - - + + + + + + Chi đầu tư CAPEX Tăng trưởng doanh thu – SALES_GR Z 63 Mức độ bất cân xứng dòng tiền hoạt động doanh nghiệp gần xấp xỉ doanh nghiệp Mỹ (hệ số tương quan xấp xỉ 0.13) Tuy nhiên, hệ số hồi quy tỉ suất sinh lợi dòng tiền hoạt động doanh nghiệp Việt Nam cao nhiều (0.05 so với 0.0013 doanh nghiệp Mỹ), điều cho thấy, điều kiện bình thường, định định giá doanh nghiệp, nhà đầu tư Việt Nam phản ứng nhiều với thay đổi dòng tiền hoạt động công ty Trái ngược với dòng tiền hoạt động, mức độ bất cân xứng khoản ước tính doanh nghiệp Việt Nam lại nhỏ so với doanh nghiệp Mỹ, hệ số 𝛽3 phản ánh mức độ bất cân xứng khoản ước tính doanh nghiệp Việt Nam 0.05 doanh nghiệp Mỹ 0.219 theo kết nghiên cứu Daniel cộng (2014) Điều cho thấy số liệu thu nhập báo cáo tài doanh nghiệp Việt Nam chủ yếu phản ánh số liệu hoạt động khứ, việc dự phòng rủi ro khoản ước tính thấp KẾT LUẬN CHƯƠNG Bài nghiên cứu phân tích tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động doanh nghiệp Việt Nam, sau sử dụng kết phân tích để tiếp tục phân tích nhận định nguyên nhân dẫn đến tượng bất cân xứng thu nhập doanh nghiệp dựa theo phương pháp nghiên cứu Daniel cộng (2014) Kết cho thấy tượng bất cân xứng dòng tiên hoạt động doanh nghiệp Việt Nam có thay đổi qua giai đoạn tăng trưởng khác doanh nghiệp Nguyên nhân tượng bất cân xứng dòng tiền xuất phát từ phản ứng định giá bất cân xứng nhà đầu tư môi trường thông tin khác thay đổi dòng tiền hoạt động Dựa kết nghiên cứu với kết kiểm định mở rộng tượng bất cân xứng khoản ước tính, tác giả đưa nhận định nguyên nhân gây tượng bất cân xứng thu nhập gồm nguyên nhân: (i) phản ứng định giá bất cân xứng thay đổi dòng tiền hoạt động điều kiện môi trường thông tin khác nhau, (ii) tâm lý thận trọng ghi nhận số liệu kế toán 64 5.CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN 5.1 Kết luận Bài nghiên cứu tiến hành kiểm định tồn tượng bất cân xứng dòng tiền hoạt động doanh nghiệp Việt Nam đồng thời phân tích đặc điểm tượng điều kiện doanh nghiệp Việt Nam Bên cạnh đó, đề tài mở rộng phạm vi nghiên cứu, tiến hành phân tích định lượng nhằm xác định xem sau tách dòng tiền hoạt động khỏi thu nhập, khoản ước tính lại có tồn mối quan hệ bất cân xứng với TSSL hay không, nhằm đưa kết luận tâm lý thận trọng có thực ảnh hưởng đến bất cân xứng thu nhập bên cạnh tượng bất cân xứng dòng tiền hay không Về tượng bất cân xứng dòng tiền, kết phân tích định lượng cho thấy thực có tồn tượng bất cân xứng dòng tiền doanh nghiệp Việt Nam tượng bất cân xứng làm tăng thêm tương quan dòng tiền hoạt động với TSSL doanh nghiệp Trong điều kiện thông tin bình thường, TSSL dòng tiền hoạt động doanh nghiệp Việt Nam mối quan hệ đồng biến Tuy nhiên, môi trường thông tin bất cân lợi, tương quan hai yếu tố tăng thêm, tạo bất cân xứng mối tương quan dòng tiền hoạt động TSSL Kết phân tích số liệu doanh nghiệp Việt Nam phù hợp với sở lý thuyết dự báo ban đầu Mức độ bất cân xứng mối quan hệ dòng tiền hoạt động – TSSL thay đổi theo yếu tố đặc trưng cho giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp bao gồm tuổi, quy mô, chi tiêu vốn tăng trưởng doanh thu, cụ thể sau: (i) Mức độ bất cân xứng dòng tiền tỉ lệ nghịch với yếu tố tuổi quy mô doanh nghiệp Những doanh nghiệp có tuổi quy mô lớn có xu hướng có mức độ bất cân xứng dòng tiền thấp 65 (ii) Mức độ bất cân xứng dòng tiền tỉ lệ thuận với yếu tố chi tiêu vốn tăng trưởng doanh thu Những doanh nghiệp có chi tiêu vốn tăng trưởng doanh thu lớn có mức độ bất cân xứng dòng tiền lớn Mức độ bất cân xứng dòng tiền doanh nghiệp Việt Nam thay đổi theo giai đoạn tăng trưởng doanh nghiệp Với doanh nghiệp giai đoạn đầu chu kì tăng trưởng, mức độ bất cân xứng cao giảm dần doanh nghiệp đến giai đoạn trưởng thành Cơ sở lý thuyết giải thích nguyên nhân khác biệt cách thức CFO phản ảnh tin kinh tế tốt công ty tăng trưởng so với công ty trưởng thành cách thức công ty định giá giai đoạn khác chu kỳ phát triển doanh nghiệp Trong suốt giai đoạn kinh tế bất lợi, việc tồn doanh nghiệp trở nên quan trọng nhà đầu tư công ty tăng trưởng non trẻ mà họ có lựa chọn tài trợ từ bên Trong môi trường này, dòng tiền hoạt động có ảnh hưởng thực có quan hệ chặt chẽ với thay đổi giá trị doanh nghiệp Kết hồi quy mức độ bất cân xứng doanh nghiệp Việt Nam tương tự với với kết phân tích mà Daniel cộng thực cho kinh tế Mỹ năm 2014 Trong trình phân tích báo cáo tài dự báo giá cổ phiếu doanh nghiệp Việt Nam, nhà phân tích cần lưu ý vấn đề Về nội dung nghiên cứu mở rộng đề tài liên quan đến tượng bất cân xứng thu nhập, bất cân xứng thu nhập gồm hai thành phần: bất cân xứng dòng tiền bất cân xứng khoản ước tính Sự tồn tượng bất cân xứng dòng tiền chứng tỏ bất cân xứng thu nhập thực tồn điều kiện doanh nghiệp Việt Nam Kiểm định số liệu thực tế cho thấy, tượng bất cân xứng dòng tiền, thành phần bất cân xứng khoản ước tính có đóng góp vào tượng bất cân xứng thu nhập doanh nghiệp Việt Nam Như vậy, tồn ngưỡng xác định lãi lỗ khoản ước tính khác ghi nhận số liệu kế toán tâm lý thận trọng nguyên tắc thận trọng gây Do đó, đưa kết luận, tượng bất 66 cân xứng có tồn điều kiện doanh nghiệp Việt Nam, có hai nguyên nhân trực tiếp gây tượng này: (i) Việc định giá dòng tiền dự báo xác định giá chứng khoán gây bất cân xứng thành phần dòng tiền hoạt động thu nhập (ii) Tâm lý thận trọng nguyên tắc thận trọng ghi nhận số liệu kế toán doanh nghiệp gây bất cân xứng thành phần khoản ước tính thu nhập Một vấn đề đáng quan tâm khác từ kết nghiên cứu đề tài mức độ bất cân xứng khoản ước tính đại diện cho mức độ thận trọng báo cáo tài doanh nghiệp Việt Nam khoảng ¼ so sánh với số liệu doanh nghiệp Mỹ Điều mặt điểm tốt số liệu kế toán doanh nghiệp không bị ảnh hưởng nhiều khoản dự phòng chưa thực xảy thực tế, nhiên, điều cho thấy số liệu báo cáo tài doanh nghiệp Việt Nam ẩn chứa rủi ro cao khoản tổn thất có khả xảy cao mà doanh nghiệp trả tương lai gần không trích lập dự phòng phản ánh số liệu báo cáo tài 5.2 Hạn chế đề tài hướng nghiên cứu Phương pháp phân loại doanh nghiệp thành giai đoạn tăng trưởng đề tài dựa theo Daniel cộng (2014), doanh nghiệp chia vào năm nhóm công ty dựa theo giá trị biến phân loại Phương pháp phân chia có hạn chế định điều kiện nghiên cứu Việt Nam kinh tế Việt Nam kinh tế mở cửa, số lượng doanh nghiệp giai đoạn tăng trưởng ban đầu nhiều doanh nghiệp trưởng thành, việc phân chia đồng doanh nghiệp vào nhóm để đánh giá giai đoạn tăng trưởng có điểm không phù hợp 67 Một điểm ý khác, kết phân tích tượng bất cân xứng thu nhập tâm lý thận trọng doanh nghiệp cho thấy mức độ thận trọng ghi nhận phản ánh số liệu kế toán doanh nghiệp Việt Nam thấp Trong điều kiện môi trường kinh tế kinh tế Việt Nam, rủi ro tiềm ẩn cao, mức độ thận trọng ghi nhận phản ánh số liệu kế toán ¼ so với doanh nghiệp Mỹ, vấn đề đáng quan tâm cần phân tích làm rõ Tuy nhiên, giới hạn đề tài nghiên cứu tài chính, đề tài không sâu phân tích vấn đề Cần có nghiên cứu khảo sát thực tế ghi nhận số liệu kế toán doanh nghiệp Việt Nam để phân tích rõ KẾT LUẬN CHƯƠNG Trong chương này, tác giả tiến hành tóm tắt lại kết nghiên cứu đề tài Song song đó, tác giả đưa hạn chế đề tài hướng nghiên cứu giai đoạn cho chủ đề DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO DANH MỤC TÀI LIỆU TIẾNG VIỆT Trần Ngọc Thơ cộng sự, 2007 Tài doanh nghiệp đại, NXB Thống Kê Trần Quang Đông Nguyễn Thị Minh, 2013 Kinh tế lượng, NXB Đại Học Kinh Tế Quốc Dân Báo cáo tình hình kinh tế tháng 10 10 tháng đầu năm 2015, Ủy ban giám sát tài quốc gia DANH MỤC TÀI LIỆU TIẾNG ANH Alti, Aydogan, 2003 How sensitive is investment to cash flow when financing is frictionless? Journal of Finance 58, 707-722 Anthony, J., Ramesh, K., 1992 Association between accounting performance measures and stock prices: a test of the life cycle hypothesis Journal of Accounting and Economics 15, 03–227 Basu, S., 1997 The conservatism principle and the asymmetric timeliness of earnings Journal of Accounting and Economics 24, 3–37 BP plc, 2010 Annual Report and Form 20F Retrieved from: 〈www.bp.com/annualreport> Bushman, R., Piotroski, J., Smith, A., 2005 Capital allocation and timely accounting recognition of economic losses: international evidence Journal of Business Finance & Accounting 38, 1-33 Bushman, R., Smith, Z., Zhang, F., 2011 Investment cash flow sensitivities really reflect related investment decisions Working paper University of North Carolina at Chapel Hill, University of Chicago and Yale School of Management David Disatnik, Ran Duchin and Breno Schmidt, 2014 Cash Flow Hedging and Liquidity Choices Review of Finance 18, 715-748 Dietrich, D., Muller, K., Riedl, E., 2007 Asymmetric timeliness tests of accounting conservatism Review of Accounting Studies 12, 95–124 Daniel W Daniel, Paul Hribar, Xiaoli (Shaolee) Tian Cash flow asymmetry: Causes and implications for conditional conservatism research Journal of Accounting and Economics 58 (2014) 173–200 10 Fama, E., MacBeth, J., 1973 Risk, return, and equilibrium: empirical tests Journal of Political Economy 81, 607–636 11 Givoly, D., Hayn, C., Natarajan, A., 2007 Measuring reporting conservatism Accounting Review 82, 65–106 12 Healy, P., Palepu, K., 2009 Business Analysis and Valuation Cengage Learning, Boston, MA 13 Patatoukas, P.N., Thomas, J.K., 2011 More evidence of bias in the differential timeliness measure of conditional conservatism Accounting Review 86, 1765–1793 14 Owen Lament Cash Flow and Investment: Evidence from Internal Capital Markets Journal of Finance 52, 83-109 15 Sloan, R, 1996 Do stock prices fully reflect information in accruals and cash flows about future earnings? Accounting Review 71, 289–316 16 Smith, C., Watts, R., 1992 The investment opportunity set and corporate financing, dividend, and compensation policies Journal of Financial Economics 32, 263–292 ... cân xứng thu nhập ảnh hưởng bất cân xứng dòng tiền đến bất cân xứng thu nhập Trong nghiên cứu bất cân xứng thu nhập, nhà nghiên cứu cho tâm lý thận trọng nguyên nhân trực tiếp tượng bất cân xứng. .. có nghiên cứu vào kiểm định phân tích vấn đề Do đó, tác giả lựa chọn thực đề tài Bất cân xứng dòng tiền: nguyên nhân ảnh hưởng đến nghiên cứu bất cân xứng thu nhập Do liên quan bất cân xứng dòng. .. 10 2.3.2 Các nghiên cứu tượng bất cân xứng thu nhập ảnh hưởng bất cân xứng dòng tiền đến bất cân xứng thu nhập 12 CHƯƠNG III: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 17 3.1 Mẫu nghiên cứu - nguồn liệu