Header Page of 123 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan, công trình nghiên cứu khoa học độc lập Các số liệu luận án trung thực có nguồn gốc cụ thể, rõ ràng Các kết luận án chưa công bố công trình khoa học Nếu có sai sót, xin chịu hoàn toàn trách nhiệm trước pháp luật Nghiên cứu sinh Trần Thị Thanh Tú Footer Page of 123 Header Page of 123 MỤC LỤC Lời cam đoan Mục lục Danh mục Hình Đồ thị Danh mục bảng Danh mục chữ viết tắt Mở đầu Chương Những vấn đề lý luận cấu vốn doanh nghiệp 11 1.1 Cơ cấu vốn doanh nghiệp 11 1.2 Nhân tố ảnh hưởng đến cấu vốn 45 1.3 Mô hình kinh tế lượng ứng dụng xây dựng cấu vốn giới 55 Chương Thực trạng cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam 69 2.1 Tổng quan doanh nghiệp Nhà nước (DNNN) Việt Nam 69 2.2 Thực trạng cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam 78 2.3 Đánh giá thực trạng cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam 100 2.4 Kinh nghiệm đổi cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Trung Quốc114 Chương Giải pháp đổi cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam 125 3.1 Định hướng phát triển quan điểm đổi cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam thời gian tới 125 3.2 Giải pháp đổi cấu vốn doanh nghiệp nhà nước Việt nam nay: 131 3.3 Điều kiện thực giải pháp đổi cấu vốn doanh nghiệp nhà nước Việt nam 192 Kết luận 202 Danh mục tài liệu tham khảo 204 Footer Page of 123 Header Page of 123 DANH MỤC HÌNH VÀ ĐỒ THỊ Hình Hình 1.1 Mô hình M&M tình Hình 1.2 Mô hình M&M tình Hình 1.3 Giá trị phần dư hàm hồi qui mẫu Đồ thị Đồ thị 1.1 Chi phí vốn chủ sở hữu Đồ thị 1.2 Tác động Nợ đến giá trị doanh nghiệp Đồ thị 1.3 Tác động Nợ đến chi phí vốn Đồ thị 1.4 Lý thuyết tĩnh cấu vốn: Cơ cấu vốn tối ưu Giá trị doanh nghiệp Đồ thị 1.5 Lý thuyết tĩnh cấu vốn: Cơ cấu vốn tối ưu Chi phí vốn Đồ thị 1.6 Cơ cấu vốn tối ưu tình Đồ thị 1.7 Đa dạng hoá rủi ro danh mục Đồ thị 1.8 Đường thị trường chứng khoán (SML) Đồ thị 2.1 Tốc độ tăng việc sử dụng nợ vốn chủ sở hữu Đồ thị 2.2 Mối quan hệ ROE chi phí vốn chủ sở hữu doanh nghiệp Nhà nước Footer Page of 123 Header Page of 123 DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 1.1 So sánh thu nhập sau thuế hai doanh nghiệp Bảng 1.2 So sánh dòng tiền hai doanh nghiệp Bảng 1.3 Dòng tiền Trái chủ cổ đông Bảng 1.4 Kết chạy mô hình tác động thuế đến cấu vốn Bảng 2.1 Tình hình vốn chủ sở hữu nhà nước DNNN cổ phần hoá Bảng 2.2 Cơ cấu doanh nghiệp chọn mẫu nghiên cứu theo quy mô vốn Bảng 2.3 Cơ cấu doanh nghiệp chọn mẫu nghiên cứu theo ngành Bảng 2.4 Cơ cấu vốn tổng hợp ngành Bảng 2.5 Vốn chủ sở hữu/Tổng vốn Bảng 2.6 Nợ dài hạn/Tổng vốn Bảng 2.7 Hệ số Vốn chủ sở hữu/Nợ dài hạn - Tổng hợp ngành Bảng 2.8 Hệ số Vốn chủ sở hữu/ Nợ dài hạn theo ngành Bảng 2.9 Cơ cấu tài sản cố định tổng tài sản - theo ngành Bảng 2.10 Tỷ trọng chi phí vốn vay tổng chi phí ngành Bảng 2.11 Chi phí vốn vay ngành Bảng 2.12 Chi phí vốn chủ sở hữu ngành Bảng 2.13 Chi phí vốn trung bình tổng hợp ngành Bảng 2.14 Chi phí vốn trung bình ngành Bảng 2.15 ROE - theo ngành Bảng 2.16 Chỉ số kinh tế vĩ mô Trung Quốc Bảng 2.17 Tỉ lệ mức độ doanh nghiệp quốc doanh Trung Quốc thua lỗ Bảng 3.1 Xác định hệ số rủi ro bêta DNNN Việt nam - ngành công nghiệp Bảng 3.2 Chi phí lợi nhuận giữ lại - theo mô hình phần bù rủi ro CAPM Bảng 3.3 Cơ cấu vốn chi phí vốn CIENCO1 từ năm 2002-2004 Bảng 3.4 Dự báo cấu vốn CIENCO1 Footer Page of 123 Header Page of 123 DANH MỤC CÁC CHỮ VIẾT TẮT BCĐKT : Bảng cân đối kế toán BCKQKD : Báo cáo kết kinh doanh CPH : Cổ phần hoá DNNN : Doanh nghiệp Nhà nước DNTN : Doanh nghiệp Tư nhân EBIT : Thu nhập trước thuế lãi vay EPS : Thu nhập cổ phiếu NDT : Nhân dân tệ NHNN : Ngân hàng Nhà nước NHTM : Ngân hàng Thương mại QTDN : Quản trị doanh nghiệp ROA : Thu nhập tổng tài sản ROE : Thu nhập vốn chủ sở hữu TNHH : Trách nhiệm hữu hạn TPCP : Trái phiếu phủ TTCK : Thị trường chứng khoán TSCĐ : Tài sản cố định TSLĐ : Tài sản lưu động USD : Đô la Mỹ VNĐ : Đồng Việt Nam WACC : Chi phí vốn trung bình Footer Page of 123 Header Page of 123 MỞ ĐẦU Ở Việt nam 20 năm qua, với công đổi kinh tế trình đổi doanh nghiệp nhà nước Hàng ngàn doanh nghiệp nhà nước chuyển đổi hình thức sở hữu, quản lý tài theo chế phù hợp Nhờ đó, doanh nghiệp nhà nước phần khẳng định vị trí quan trọng việc tạo thu nhập điều tiết vĩ mô kinh tế Song, hiệu doanh nghiệp nhà nước thấp thực tế phủ nhận Một nguyên nhân dẫn đến tình trạng bất hợp lý cấu vốn doanh nghiệp nhà nước Bởi vậy, không tiếp tục cải cách, không trọng thiết lập cấu vốn hợp lý, doanh nghiệp nhà nước Việt nam khó phát triển ổn định, đứng vững cạnhh tranh tiến trình hội nhập quốc tế khu vực diễn Bên cạnh đó, vấn đề mang tính lý thuyết việc hình thành phương pháp tiếp cận khoa học để xây dựng cấu vốn cho doanh nghiệp nhà nước Việt nam chưa nghiên cứu cách đầy đủ toàn diện, khiến cho nhà hoạch định sách nhà quản lý tài doanh nghiệp nhà nước gặp nhiều khó khăn, vướng mắc nghiên cứu ứng dụng Chính vậy, đề tài nghiên cứu: ”Đổi cấu vốn doanh nghiệp nhà nước Việt nam nay” lựa chọn để đáp ứng yêu cầu lý luận thực tiễn TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU Trên giới, có nhiều công trình nghiên cứu cấu vốn số mô hình kinh tế lượng xây dựng để nghiên cứu nhân tố ảnh hưởng đến cấu vốn doanh nghiệp Hầu hết nghiên cứu Footer Page of 123 Header Page of 123 nghiên cứu cấu vốn giác độ quản lý Titman Wessels (1988) cho có “tính nhất” (được đo lường Chi phí nghiên cứu triển khai/Tổng doanh thu, chi phí bán hàng cao, nhân công với chi phí thấp) thu nhập nhân tố quan trọng Năm 1984, Harris chứng minh lý thuyết thực tiễn tỷ suất lợi nhuận trung bình tăng kéo theo rủi ro tăng mô hình định giá tài sản taì nhiều thời kỳ cuối dẫn đến tăng lên chi phí vốn Điều giải thích cho việc ưa thích tài trợ nợ vốn chủ sở hữu doanh nghiệp Federick H.deB.Harris, giáo sư Đại học Wake Forest, Bang Winston Salem, Mỹ đề xuất mô hình nghiên cứu mối liên hệ cấu trúc tài sản, mức đảm nhiệm doanh thu cấu vốn Williamson (1988, 1991) cho doanh nghiệp có tỷ trọng tài sản cố định tổng tài sản cao phải sử dụng nhiều vốn chủ sở hữu Gentry (1994) so sánh mức độ đòn bẩy tỷ lệ chi trả cổ tức công ty liên danh Mỹ ngành công nghiệp khai thác dầu mỏ đốt Ông phát rằng, công ty liên danh, chịu thuế thu nhập doanh nghiệp, có tỷ lệ chi trả cổ tức cao sử dụng nợ Điều phù hợp với nghiên cứu tác động thuế đến lựa chọn cấu vốn công ty Mỹ Rajan Zingales (1955) đưa nghiên cứu điển hình cấu vốn doanh nghiệp nước OECD phát mối quan hệ ngược chiều chặt chẽ giá trị sổ sách cổ phiếu với đòn bẩy tài Giống Rajan Zingales, Barclay, Smith Watts (1955) phát tỷ lệ nợ có quan hệ ngược chiều với tỷ lệ giá thị trường giá sổ sách Để bổ sung cho nghiên cứu trật tự phân hạng M.Miller, vài lý thuyết xây dựng dựa chi phí giao dịch Ví dụ, năm 1989, Fischer Footer Page of 123 Header Page of 123 sử dụng mô hình quyền chọn giá phát thay đổi nhỏ chi phí vốn dẫn đến thay đổi đáng kể cấu vốn mục tiêu Benartzi, Michaely Thaler (1997) phát rằng, trái ngược với lý thuyết tối ưu chi trả cổ tức, giám đốc dường chi trả cổ tức dựa sở thu nhập khứ nhiều thu nhập tương lai Baker Wurgler (2002) tiến hành điều tra ảnh hưởng tỷ lệ thu nhập cổ phiếu khứ Nhưng họ quan tâm đến ảnh hưởng tỷ lệ thu nhập lên định phát hành công ty không xem xét đến thay đổi ngầm định Graham năm 2003 tiến hành điều tra tác động thuế Reinte Gropp, nhà nghiên cứu kinh tế tiếng Ngân hàng Trung ương Châu Âu, đề xuất mô hình nghiên cứu kết hợp nhiều loại thuế phủ Đức, năm 2002 Mô hình bao gồm loại thuế kinh doanh quyền địa phương Hơn nữa, mô hình cho phần tiết kiệm thuế theo Luật thuế Đức doanh nghiệp tài trợ tỷ lệ định nợ thay đổi theo sắc thuế địa phương Nghiên cứu Francis Cai Arvin Ghosh (2003) cấu vốn, kiểm định thực tế cho thấy doanh nghiệp có xu hướng di chuyển điểm cấu vốn tối ưu họ ngưỡng trung bình ngành nhanh di chuyển đến điểm tối ưu họ thấp ngưỡng trung bình ngành Điều có nghĩa doanh nghiệp không quan tâm đến việc sử dụng nợ nhiều hay họ mức trung bình ngành Năm 2004, Lisa A.Keister nghiên cứu chiến lược tài doanh nghiệp kinh tế chuyển đổi, tiêu biểu Trung Quốc, đưa giả thuyết xu thay đổi cấu vốn doanh nghiệp nhà nước Trung quốc Kết kiệm nghiệm cho thấy: thập kỷ đầu trình đổi mới, doanh nghiệp nhà nước giữ lại nhiều lợi nhuận Footer Page of 123 Header Page of 123 vay nợ từ bên nhiều ; việc vay nợ doanh nghiệp gia tăng với thay đổi điều kiện địa lý; doanh nghiệp khu vực phát triển vay nợ từ ngân hàng nhiều từ nguồn khác so với doanh nghiệp khu vực phát triển hầu hết doanh nghiệp phụ thuộc vào vốn vay ngân hàng Ở Việt nam, công trình nghiên cứu cấu vốn không nhiều Trong luận văn thạc sỹ tác giả Bùi Văn Thi (2001) với đề tài:’’ Đổi cấu nguồn vốn Công ty Shell gas Hải phòng” tác giả Lê Thu Thuỷ (2004) “Đổi cấu vốn Công ty Xây dựng Lũng lô”, nghiên cứu cấu vốn Nhưng tác giả dừng lại phân tích thực trạng cấu vốn doanh nghiệp cụ thể đề xuất giải pháp mang tính định tính để đổi cấu vốn doanh nghiệp Bài viết TS Đàm Văn Huệ tạp chí Kinh tế phát triển số tháng 10 năm 2005,” Bàn điều kiện xác lập cấu vốn doanh nghiệp Việt nam nay” phân tích số nhân tố ảnh hưởng đến cấu vốn doanh nghiệp điều kiện xây dựng cấu vốn tối ưu cho doanh nghiệp Việt nam Các điều kiện phân tích chủ yếu dựa sở lý thuyết mà chưa kiểm chứng MỤC ĐÍCH NGHIÊN CỨU • Nghiên cứu vấn đề lý luận cấu vốn doanh nghiệp: nhân tố ảnh hưởng đến cấu vốn, mô hình thiết lập cấu vốn tối ưu • Đánh giá thực trạng cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam số liệu điều tra 375 doanh nghiệp nhà nước Cục Tài doanh nghiệp • Đề xuất giải pháp đổi cấu vốn doanh nghiệp nhà nước Việt Nam nay, theo nhóm: Footer Page of 123 Header Page 10 of 123 10 (i) Nhóm giải pháp định lượng: xây dựng mô hình kinh tế lượng để ước lượng nhân tố ảnh hưởng đến cấu vốn doanh nghiệp nhà nước Việt nam hoàn thiện điều kiện xây dựng mô hình cấu vốn (ii) Nhóm giải pháp định tính: đổi nhận thức cấu vốn tầm quan trọng cấu vốn tối ưu, xác định xác thiết lập cấu vốn, đổi sách quản lý tài doanh nghiệp nhà nước v.v (iii) Nhóm giải pháp ứng dụng: xây dựng mô hình cấu vốn tối ưu cho doanh nghiệp điển hình (Tổng Công ty Xây dựng Công trình Giao thông - CIENCO1) PHẠM VI NGHIÊN CỨU • Nghiên cứu cấu vốn doanh nghiệp Phân tích, đánh giá thực trạng cấu vốn 375 doanh nghiệp Nhà nước (Số liệu điều tra Cục Tài doanh nghiệp - Bộ Tài chính), nghiên cứu cấu vốn doanh nghiệp điển hình (Tổng Công ty Xây dựng Công trình Giao thông - CIENCO1) • Thời gian nghiên cứu: từ năm 2000 đến năm 2005 PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU • Trên sở phương pháp luận chủ nghĩa vật biện chứng vật lịch sử, phương pháp sử dụng trình thực luận án: phương pháp vấn, thu thập thông tin, tổng hợp, so sánh, phân tích tình • Phương pháp toán kinh tế sử dụng với mô hình kinh tế lượng để xây dựng mô hình cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Footer Page 10 of 123 Header Page 196 of 123 196 c Thiết lập chế liên danh Nhà nước tư nhân việc cung cấp sản phẩm công cộng Một chức doanh nghiệp Nhà nước thực cung cấp dịch vụ công cộng : xây dựng sở hạ tầng, bưu viễn thông v.v…Tuy nhiên, thực tế doanh nghiệp Nhà nước tỏ yếu không đủ lực việc cung cấp dịch vụ công cộng Do vậy, mô hình thiết lập chế liên doanh Nhà nước tư nhân hợp đồng liên danh để thực cung cấp dịch vụ công cộng sử dụng rộng rãi giới Mô hình PPP (Public and Private Partnership) mô hình xây dựng chế liên doanh bên doanh nghiệp Nhà nước hay Nhà nước bên doanh nghiệp tư nhân thông qua hợp đồng PPP không hình thành nên pháp nhân mà có giá trị pháp lý qua hợp đồng ký kết, trách nhiệm quyền lợi bên thể hợp đồng cách đầy đủ cụ thể Các hợp đồng liên danh nhà nước tư nhân dạng: (i) hợp đồng quản lý,(ii) hợp đồng thuê mua (iii) hợp đồng tài trợ Trong đó, hợp đồng quản lý chuyển giao dần quyền quản lý từ khu vực nhà nước sang khu vực tư nhân, hợp đồng thuê mua cho phép bên tư nhân tham gia vào điều hành hoạt động đấu thầu, thuê mua tài sản sửa chữa lớn hay bảo dưỡng, hợp đồng tài trợ bên tư nhân quyền điều hành mà tài trợ cho tài sản, thiết bị đầu tư Lợi ích PPP là: chất lượng cung cấp dịchvụ tốt có chế đấu thầu kiểm soát chất lượng bên tham gia, chia sẻ rủi ro đầu tư nhà nước tư nhân, tạo động lực khuyến khích tiết kiệm chi phí hoàn thành tiền độ, đặc biệt giảm áp lực chi tiêu ngân sách nhà nước vào công trình công cộng Do đó, thay việc nhà Footer Page 196 of 123 Header Page 197 of 123 197 nước đứng cung cấp sản phẩm, dịch vụ công cộng, với lãng phí nguồn lực, nhà nước kết hợp với tư nhân để tranh thủ tối đa nguồn tài chính, nhân công, vừa nâng cao chất lượng sản phẩm cung cấp, vừa tạo chế để vốn nhà nước sử dụng hiệu Đây cách thức quản lý tài doanh nghiệp Nhà nước, ứng dụng rộng rãi, đặc biệt lĩnh vực sở hạ tầng, lĩnh vực đòi hỏi vốn đầu tư lớn Sự tham gia bên Nhà nước góp phần giảm bớt gánh nặng cho ngân sách Nhà nước, đồng thời chế gắn chặt quyền lợi trách nhiệm bên tham gia góp phần nâng cao hiệu dự án đầu tư sở hạ tầng, giảm bớt tiêu cực lãng phí đầu tư vốn xây dựng doanh nghiệp Nhà nước Tuy nhiên, thực hợp đồng liên danh nhà nước tư nhân, cần ý đến số vấn đề như: thời gian chi phí chuẩn bị thành lập chế liên danh ký kết hợp đồng, khả tham gia nhà đầu tư tư nhân, rủi ro trình đàm phán, trách nhiệm chế kiểm soát cần nghiên cứu kỹ 3.3.2 Thúc đẩy thị trường chứng khoán phát triển Thị trường chứng khoán phận quan trọng thị trường tài Sự phát triển thị trường chứng khoán điều kiện tiên để thị trường tài phát triển Để giải pháp đề xuất thành thực, đặc biệt giải pháp huy động vốn dài hạn doanh nghiệp cách phát hành cổ phiếu, trái phiếu, chắn phải có tảng hỗ trợ thị trường chứng khoán phát triển Do vậy, giải pháp thúc đẩy phát triển thị trường chứng khoán đề xuất Luận án tập trung vào điều kiện để tăng tính khoản chứng khoán lưu hành thị trường Nếu doanh nghiệp huy động vốn ban đầu thị trường sơ cấp thị trường thứ cấp, nơi Footer Page 197 of 123 Header Page 198 of 123 198 chứng khoán mua bán lại, tạo tính khoản chứng khoán Thị trường thứ cấp sôi động thúc đẩy phát triển thị trường sơ cấp, đó, doanh nghiệp dễ dàng phát hành trái phiếu, cổ phiếu để huy động vốn Tính khoản chứng khoán đo hệ số Tổng giá trị giao dịch chứng khoán so với GDP Hệ số Việt Nam tương đối thấp Độ khoản cổ phiếu, cao trái phiếu, song thấp, dao động khoảng 0.04% đến 0.26% GDP [33] Trên thực tế, tính khoản chứng khoán thấp khối lượng cổ phiếu lớn không giao dịch (như cổ phiếu quỹ, cổ phiếu Nhà nước nắm giữ) Chẳng hạn, có tới 49% tổng số cổ phiếu SACOM Nhà nước nắm giữ không đưa giao dịch thị trường chứng khoán Hiện tại, thị trường chứng khoán Việt Nam chưa kênh huy động vốn dài hạn quan trọng công ty niêm yết, có vai trò tăng tính khoản cho cổ phiếu công ty niêm yết Mặc dù khối lượng vốn huy động qua trung tâm giao dịch chứng khoán bắt đầu tăng mạnh tháng đầu năm 2005 (tính đến 24/6/2005) đạt 1.217,7 tỷ VNĐ, song lượng vốn huy động tương đương 0,36% tổng khối lượng tín dụng cung cấp cho kinh tế tháng đầu nằm 2004 [33] Đây số nhỏ nhiều so với mức trung bình khoảng 4% thị trường chứng khoán Trung Quốc sau năm hoạt động mức trung bình 10% sau 15 năm hoạt động 3.3.3 Công khai hoá thông tin hỗ trợ tổ chức cung cấp thông tin hoạt động có hiệu Một điều kiện để tổ chức cung cấp thông tin hoạt động có hiệu quy chế công khai hoá thông tin (information public dicsclosure) Luật pháp quốc gia nói chung đòi hỏi công khai hoá thông tin doanh nghiệp thị trường tài nói chung thị Footer Page 198 of 123 Header Page 199 of 123 199 trường chứng khoán nói riêng Đó thông tin doanh nghiệp, từ tổng số tài sản đến đánh giá xác tình hình tài thông tin lưu chuyển tiền tệ khứ Các thông tin cho phép nhà đầu tư, công ty cung cấp thông tin chuyên nghiệp đánh giá giá trị công ty theo thực trạng, nghĩa đánh giá giá trị công ty công ty giải thể lý tài sản Các tiêu phản ánh cấu vốn doanh nghiệp cần coi yêu cầu bắt buộc phải công khai cung cấp cho quan chức như: kiểm toán, trung gian tài chính, quan quản lý đánh giá hiệu kinh doanh doanh nghiệp nhà đầu tư thị trường chứng khoán cách định kỳ Khi đó, doanh nghiệp buộc phải thận trọng việc đưa định huy động vốn, tránh quan điểm tuỳ tiện giải pháp tình Trong 20 năm đổi mới, cải cách doanh nghiệp Nhà nước, đạt số thành công, “ công khai”, “ minh bạch” “trách nhiệm giải trình” thực xa lạ với cấu quản trị doanh nghiệp Nhà nước Luật Doanh nghiệp 2005 thiết lập cấu quản trị phù hợp với chuẩn mực quốc tế, áp dụng cho doanh nghiệp Nhà nước Luật thiết lập yêu cầu chế công khai hoá bắt buộc tương đối đầy đủ cụ thể Tuy vậy, hiệu hiệu lực công khai hoá bắt buộc phụ thuộc vào tính kỷ luật người quản lý, người đại diện quyền chủ sở hữu, tính quán nghiêm khắc thực thi pháp luật, xử lý nghiêm cá nhân không công khai hoá lợi ích liên quan theo quy định Bên cạnh công khai hoá thông tin, việc hỗ trợ phát triển tổ chức cung cấp thông tin góp phần cho việc gia tăng biện pháp huy động vốn dài hạn doanh nghiệp thị trường chứng khoán Trên giới, có nhiều công ty định mức tín nhiệm tiếng chuyên cung cấp thông tin Footer Page 199 of 123 Header Page 200 of 123 200 liên quan đến đánh giá, xếp hạng chứng khoán doanh nghiệp, Standard&Poor Các công ty chuyên thu thập, thống kê thông tin giá cổ phiếu công ty niêm yết thị trường chứng khoán lớn giới NewYork, Frankfurt.v.v Tuỳ thuộc vào hệ số bêta tình hình tài công ty niêm yết mà loại chứng khoán xếp hạng AAA, ABB hay BBB v.v Nhờ lợi kinh tế quy mô chuyên môn hoá mà công ty đưa thông tin nhanh với chi phí thấp Hiệu thu thập xử lý thông tin thị trường chứng khoán nói chung cải thiện Như vậy, công ty định mức tín nhiệm bảo đảm quyền lợi cho nhà đầu tư Các nhà đầu tư có sở để xác định mức độ rủi ro đầu tư vào doanh nghiệp, doanh nghiệp có phương pháp xác định chi phí vốn xác Ở Việt Nam nay, hoạt động tổ chức cung cấp thông tin sơ khai, mờ nhạt, nói xa đạt đến yêu cầu thị trường tài phát triển Hiện tại, Ngân hàng Nhà nước thành lập Trung tâm Thông tin tín dụng, hoạt động trung tâm đáp ứng dần yêu cầu nhà đầu tư, ngân hàng với dịch vụ ngày đa dạng: thông tin định kỳ, thông tin phân tích, tổng hợp theo ngành, theo thành phần kinh tế, thông tin tài khách hàng với mức thu từ 40.000đ đến 120.000đ Ngoài có thông tin khách hàng doanh nghiệp nước ngoài, thông tin tình hình kinh tế, tài quốc tế Tuy nhiên, thông tin trung tâm phải khai thác qua trung gian tổ chức cung cấp thông tin nước ngoài, vậy, chi phí cao Ngoài ra, công ty chứng khoán phát triển với dịch vụ cung cấp thông tin tư vấn cho nhà đầu tư Nhưng số lượng công ty khiêm tốn, có công ty chứng khoán, phần lớn thuộc NHTM Nhà nước Các dịch vụ tư vấn đầu tư công ty, hạch toán Footer Page 200 of 123 Header Page 201 of 123 201 độc lập, thua lỗ Các công ty kiểm toán tư vấn kế toán có dịch vụ cung cấp thông tin chủ yếu khách hàng họ tổng công ty lớn doanh nghiệp nước theo hợp đồng chưa phát triển thành dịch vụ mang tính phổ biến Nhìn chung, hoạt động tổ chức cung cấp thông tin có Việt Nam số lượng khan hiếm, chất lượng chưa thoả mãn yêu cầu nhà đầu tư thị trường Do vậy, để đảm bảo thông tin thị trường hiệu quả, thiết phải hỗ trợ, tạo điều kiện thuận lợi để tổ chức hoạt động có chất lượng Không thiết tổ chức Nhà nước thực dịch vụ này, mà nên khuyến khích doanh nghiệp tư nhân, Nhà nước tham gia vào thị trường đầy tiềm này, mặt vừa gia tăng sức cạnh tranh thị trường, mặt khác góp phần đa dạng hoá dịch vụ thị trường Khi đó, chắn thông tin cung cấp thị trường đầu đủ hiệu quả, điều kiện tiên để doanh nghiệp đa dạng hoá hình thức huy động vốn, từ giúp doanh nghiệp chủ động việc xây dựng cấu vốn tối ưu Footer Page 201 of 123 Header Page 202 of 123 202 KẾT LUẬN Xây dựng trì cấu vốn tối ưu nội dung quan trọng chiến lược quản lý vốn doanh nghiệp Trong luận án, tác giả luận giải vấn đề cốt lõi cấu vốn yếu tố ảnh hưởng đến cấu vốn doanh nghiệp, mô hình cấu vốn tối ưu Đây sở để xây dựng mô hình cấu vốn tối ưu cho DNNN nói riêng doanh nghiệp Việt nam nói chung Bên cạnh đó, tác giả luận án hệ thống hoá mô hình lý thuyết nghiên cứu xây dựng mô hình kinh tế lượng ứng dụng hoạch định cấu vốn Những mô hình có ý nghĩa quan trọng không nhà nghiên cứu lý thuyết mà nhà hoạch định sách giám đốc doanh nghiệp Các nhân tố: lãi vay, tỷ trọng đầu tư tài sản cố định tổng tài sản, tỷ suất sinh lời tổng tài sản, yếu tố ngành nghề xác định có ảnh hưởng đến cấu vốn DNNN qua mô hình kinh tế lượng tác giả nghiên cứu đề xuất luận án Bên cạnh đó, nhằm tăng khả ứng dụng mô hình đề xuất, tác giả đưa giải pháp hòan thiện điều kiện xây dựng mô hình kinh tế lượng để nghiên cứu cấu vốn DNNN Việt nam nay: (i) bổ sung biến thiếu mô hình: chi phí vốn chủ sở hữu, hệ số rủi ro ngành, yếu tố quản lý, thuế suất thuế TNDN (ii) xây dựng phương pháp xác định chuẩn biến lãi vay, chi phí vốn chủ sở hữu Hệ thống giải pháp định tính có ý nghĩa quan trọng trình đổi cấu vốn DNNN nghiên cứu đề xuất, là: (i) đổi nhận thức giám đốc DNNN, (ii) xác định xác sở thiết lập cấu vốn tối ưu, (iii) đa dạng hóa kênh huy động nợ dài hạn, tăng cường Footer Page 202 of 123 Header Page 203 of 123 203 huy động vốn chủ sở hữu cách phát hành cổ phiếu, (iv) nâng cao trình độ quản lý (v) cải thiện sở vật chất, kỹ thuật phục vụ quản lý Tác giả xây dựng mô hình kế hoạch hoá tài mô hình cấu vốn tối ưu cho doanh nghiệp điển hình Đây nhóm giải pháp có tính ứng dụng cao quản lý tài doanh nghiệp Việt nam nói chung doanh nghiệp nhà nước nói riêng Để đảm bảo tính khả thi việc xây dựng mô hình cấu vốn tối ưu cho doanh nghiệp, giải pháp hỗ trợ mang tính hệ thống đưa Đó giải pháp: (i) đổi sách quản lý tài DNNN, tập trung vào sách thuế, xây dựng chế liên danh nhà nước tư nhân PPP đổi sách quản lý vốn, (ii) giải pháp thúc đẩy thị trường chứng khóan phát triển, (iii) giải pháp công khai hóa thông tin hỗ trợ tổ chức cung cấp thông tin hoạt động có hiệu Footer Page 203 of 123 Header Page 204 of 123 204 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Tiếng Việt Bộ Tài (2001), Thông tư 64/2001/TT-BTC ngày 10 tháng năm 2001 - Hướng dẫn thực Quy chế quản lý phần vốn Nhà nước doanh nghiệp khác Bộ Tài (2002), Thông tư 76/2002/TT-BTC ngày tháng năm 2002 hướng dẫn vấn đề tài chuyển doanh nghiệp Nhà nước thành công ty cổ phần Bộ Tài (2005), Thông tư 72/2005/TT-BTC ngày tháng năm 2005 Hướng dẫn thực quy chế quản lý tài công ty Nhà nước hoạt động theo mô hình công ty mẹ công ty Bộ Tài (2005), Thông tư 81/2005/TT-BTC ngày 19/9/2005 Hướng dẫn việc chuyển giao quyền đại diện chủ sở hữu vốn Nhà nước đầu tư doanh nghiệp Tổng công ty đầu tư kinh doanh vốn Nhà nước Bộ Tài (2005), Thông tư 90/2005/TT-BTC ngày 17/10/2005 Hướng dẫn thi hành Quyết định số 288/QĐ-TTg Thủ tướng Chính phủ ngày 29 tháng năm 2005 tỷ lệ tham gia người nước thị trường chứng khoán Việt Nam Chính phủ (1996), Nghị định 59/1996/NĐ-CP ngày tháng 10 năm 1996 Quy chế quản lý tài hạch toán kinh doanh doanh nghiệp Nhà nước Chính phủ (1999), Nghị định 27/1999NĐ-CP ngày 20 tháng năm 1999 sửa đổi, bổ sung số điều Nghị định 59/1996/NĐ-CP ngày tháng 10 năm 1996 Quy chế quản lý tài hạch toán kinh doanh doanh nghiệp Nhà nước Footer Page 204 of 123 Header Page 205 of 123 205 Chính phủ (1999), Nghị định 103/1999/NĐ-CP ngày 10 tháng năm 1999 Chính phủ giao, bán, khoán, cho thuê doanh nghiệp Nhà nước Chính Phủ (2000), Nghị định số 73/2000/NĐ-CP ngày tháng 12 năm 2000 - Ban hành Quy chế quản lý phần vốn Nhà nước doanh nghiệp khác 10 Chính phủ (2002), Nghị định 69/2002/NĐ-CP ngày 12 tháng năm 2002 quản lý xử lý nợ tồn đọng doanh nghiệp Nhà nước 11 Chính phủ (2002), Nghị định 64/2002/NĐ-CP ngày 19 tháng năm 2002 Chính phủ chuyển doanh nghiệp Nhà nước thành công ty cổ phần 12 Chính phủ (2004), Quyết định số 155/2004/QĐ-TTg ngày 24 tháng năm 2004 Thủ tướng Chính phủ ban hành tiêu chí, danh mục phân loại công ty Nhà nước công ty thành viên hạch toán độc lập thuộc Tổng công ty Nhà nước 13 Chính phủ (2004), Nghị định 187/2004/NĐ-CP ngày 16 tháng 11 năm 2004 Chính phủ chuyển doanh nghiệp Nhà nước thành công ty cổ phần 14 Chính phủ (2004), Nghị định số 153/2004/NĐ-CP ngày 09/8/2004 Chính phủ tổ chức, quản lý tổng công ty nhà nước chuyển đổi tổng công ty Nhà nước, công ty Nhà nước độc lập theo mô hình công ty mẹ-công ty 15 Chính phủ (2004), Nghị định số 199/2004/NĐ-CP ngày 3/12/1004 Chính phủ ban hành quy chế quản lý tài công ty Nhà nước quản lý vốn Nhà nước đầu tư vào doanh nghiệp khác 16 Nguyễn Cúc (2005), Sở hữu Nhà nước Doanh nghiệp Nhà nước – Vị trí vai trò kinh tế thị trường Việt Nam - Đề tài khoa học cấp Nhà nước KX01.02, Hà nội 17 Hà Quang Đào (2003), “Nhìn lại chế điều hành lãi suất thời gian qua, giải pháp cho thời gian tới”, Tạp chí Nghiên cứu Kinh tế, (310), tr 17-22 Footer Page 205 of 123 Header Page 206 of 123 206 18 Trần Văn Đẩu (2001), “Một số biện pháp nâng cao chất lượng đội ngũ giám đốc doanh nghiệp Nhà nước”, Luận án tiến sĩ kinh tế, Trường Đại học Kinh tế quốc dân, Hà nội 19 Nguyễn Văn Định ( 2004), “Bàn tính toán hệ số bêta Việt Nam”, Tạp chí Chứng khoán Việt Nam, (9), tr 9-13 20 Phan Thu Hà, Nguyễn Thị Thu Thảo (2002), Ngân hàng thương mại, quản trị nghiệp vụ, NXB Thống Kê, Hà nội 21 Phạm Quang Huấn (2004), “Vai trò kinh tế Nhà nước kinh tế quốc dân”, Tạp chí Nghiên cứu Kinh tế, (313), tr 23-27 22 Hoàng Kim Huyền (2003), “Một số giải pháp thúc đẩy tiến trình cổ phần hoá doanh nghiệp Nhà nước công nghiệp Việt Nam”, Luận án tiến sĩ kinh tế, Trường Đại học Kinh tế quốc dân, Hà Nội 23 Lưu Thị Hương (2002), Giáo trình tài doanh nghiệp, NXB Giáo dục, Hà Nội 24 Lưu Thị Hương (2004), Thẩm định tài dự án, NXB Thống kê, Hà Nội 25 Khoa Toán Kinh tế, Bộ môn điều khiển học (2002), Kinh tế lượngchương trình nâng cao, NXB Khoa học Kỹ thuật, Hà nội 26 Khoa Toán Kinh tế, Bộ môn điều khiển học (2002), Bài giảng kinh tế lượng, NXB Thống kê, Hà nội 27 Dương Hoàng Linh (2004), “Những đổi Luật doanh nghiệp Nhà nước mới”, Tạp chí Tài doanh nghiệp, (6), tr 21-29 28 Nguyễn Khắc Minh (2002), Các phương pháp phân tích dự báo kinh tế, NXB Khoa học Kỹ thuật, Hà nội 29 Nguyễn Văn Nam,Vương Trọng Nghĩa (2003), Giáo trình Thị trường chứng khoán, NXB Tài chính, Hà nội Footer Page 206 of 123 Header Page 207 of 123 207 30 Lý Hoàng Oánh, Phạm Khắc Thoan (2004), “Xử lý nợ tồn đọng hệ thống ngân hàng thương mại: Những khó khăn vướng mắc”, Tạp chí Tài chính, (6), tr 23-26 31 Nguyễn Mạnh Quân (2002), Những vấn đề lý luận doanh nghiệp Nhà nước vận dụng vào việc tiếp tục đối doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam, Luận án tiến sĩ kinh tế, Trường Đại học Kinh tế quốc dân, Hà Nội 32 Lê Xuân Sang (2005), Các hạn chế phát triển thị trường chứng khoán Việt Nam giải pháp sách, Đề tài Nghiên cứu khoa học cấp Bộ, Bộ Kế hoạch Đầu tư, Hà nội 33 Nguyễn Hữu Tài (2002), Giáo trình Lý thuyết tài tiền tệ, NXB Thống Kê, Hà nội 34 Vũ Thiếu, Nguyễn Quang Dong, Nguyễn Khắc Minh (1996), Giáo trình kinh tế lượng, Nhà xuất Khoa học kỹ thuật, Hà nội 35 Thủ tướng Chính phủ (2001), Phê duyệt Chiến lược cải cách hệ thống thuế giai đoạn 2001-2010, Hà nội 36 Thủ tướng Chính phủ (2002), Quyết định số 58/2002/QĐ-TTg ngày 26 tháng năm 2002 ban hành Tiêu chí, danh mục phân loại xếp doanh nghiệp Nhà nước Tổng công ty Nhà nước, Hà nội 37 Thủ tướng Chính phủ (2003), Quyết định số 109/2003/QĐ-TTg ngày tháng 12 năm 2003 Thủ tướng Chính phủ thành lập công ty mua bán nợ tài sản tồn động doanh nghiệp, Hà nội 38 Thủ tướng Chính phủ (2005), Quyết định số 151/2005/QĐ-TTg ngày 20/06/2005 Thủ tướng Chính phủ việc thành lập Tổng công ty đầu tư kinh doanh vốn Nhà nước, Hà nội 39 Thủ tướng Chính phủ (2005), Quyết định số 152/2005/QĐ-TTg ngày 20/06/2005 Thủ tướng Chính phủ việc phê duyệt điều lệ tổ chức Footer Page 207 of 123 Header Page 208 of 123 208 hoạt động Tổng công ty đầu tư kinh doanh vốn Nhà nước, Hà nội 40 Nguyễn Văn Thường (2005), Kinh tế Việt Nam 2004, rào cản cần phải vượt qua, NXB Lý luận trị, Hà nội 41 Trần Thị Thanh Tú (2002), “Sử dụng đòn bẩy tài kinh doanh", Tạp chí Thị trường Tài tiền tệ, (8), tr 14-15 42 Trần Thị Thanh Tú, Lưu Linh Hương (2002), “Bàn phương pháp xác định chi phí vốn doanh nghiệp”, Tạp chí Tài doanh nghiệp, (4), tr 24-29 43 Trần Thị Thanh Tú (2004), “Bàn thu sử dụng vốn ngân sách Nhà nước”, Tạp chí Ngân hàng, (1), tr 79-80 44 Trần Thị Thanh Tú (2006), “ Một số vấn đề cấu vốn DNNN Việt nam nay”, Tạp chí Thanh tra Tài chính, (44), tr22-24 45 Nguyễn Cao Văn, Trần Thái Ninh (1999), Lý thuyết xác suất thống kê toán, NXB Khoa học Kỹ thuật, Hà nội 46 Văn kiện đại hội Đảng lần thứ 6, 7, 8, 47 Văn kiện đại hội 10 Đảng (dự thảo), tháng năm 2005 Tiếng Anh 48 Atman.E (1968) “Financial Ratio, Discriminant Analysis, and the Prediction of Corporate Bankcruptcy”, Journal of Finance 23, pp 589609 49 M.Aoki, B.Gustaffsson and O.Williamson, Sage Publication, “Capital Structure as Machanism of Control: a Comparision of Financial Systems”, Journal of Political Economy 32, pp 234-241 50 Bolton, Patrick and Scharfstein, David (1996), “Optimal debt structure and number of creditor”, Journal of Political Economy 24, pp104 51 Craig,Ben, Richardson, Christophe (1996), The reduces form as an empirical tool: A cautinary tale from the financial veil, Economic Footer Page 208 of 123 Header Page 209 of 123 209 Review-Federal Reserve Bank of Cleveland, First Quarter 1996 Vol.32.Iss 1,p.16 52 Frederick Harris (1994), “Asset Specificity, Capital Intensity and capital Structure: An Empirical Test”, Managerial and decision Economics, (1986-1988:Nov/Dec 1994,ABI/Inform Research, page 563 53 Gordon.R and J.Mackie Jackson (1990), Effect of the Tax reform Act of 1986 on Corporate Financial Policy and Organisation Form, MIT Press, pp91-131 54 Guo Shuqing and Han.Wenxiu, Beijing (1991), “Distribution and the use of GNP in China”, China’s People’s University Press, China 55 Gou Ying Luo, Ivan brick, Michael Friedman (2002), “Strategic Decision Making of the firm Under Asymmetric Information”, Review of Quantitative Finance Accounting, pp 124-127 56 Ivo Welch (2004), “Capital Structure and Stock Return”, The Journal of Political Economy, Chicago, Vol 112, Part p 106-131 57 Li.Yinin (1986), “A proposal of Ownership reform for China”, People’s Daily, September 26 58 Liu.Li (1996), “An analysis of Capital Structure of SOEs”, Economic Science, Vol 56, p 105-109 59 MacGraw Hill Inc (1995), Basic Econometrics,Third Edition, US 60 Mayer.C.(1990), Financial System, Corporate Finance and Economic Development, University of Chicago Press 61 Mayer.S and N.Majluf (1984), “Corporate Financing and Investment Decisions when firmshave information that investor not have”, Journal of Financial Economics 13, p187-221 62 Miller.M.(1977), “ Debt abd Taxes”, Journal of Finance 24, 261-257 Footer Page 209 of 123 Header Page 210 of 123 210 63 Perotti, Enrico.C, Spier, Kathryn.E (1993), “Capital Structure as a bargaining tool: the role of Leverage in the contract renegotiation”, The American review Nashvile, Vol 83, Iss.5, p 1131(11pp) 64 Ha Nguyen Son (2000), Lessons learnt for Vietnam from Renovation of Chinese SOEs, Thesis, Vietnam Netherland Project, National Economics University 65 Richard A.Brealey and Stewart C.Myers (1996), Principles of Corporate Finance, McGraw Hill, Inc 66 Reinte Gropp 2002), “Local Taxes and Capital Structure Choice”, Journal of International Tax and Public Finance, 9, p 51-57 67 Rune Stenbacka,Mihkel Tombak (2002), “Investment, capital structure, and complementateries between debt and new equity”, Management Science Linthicum: Feb 2002.Vol 48, p 257-272(16pp) 68 Stephen A.Ross (2003), Fundamental of Corporate Finance, Mc Graw Hill, Australia 69 William Sackley (1993), Fundamental of Corporate Finance, Mc Graw Hill, Inc,Australia 70 Wiggins James B (1990), “The relation between Risk and Optimal Debt Maturity and the Value of Leverage”, Journal of Financial and Quantitative Analysis Settle, Vol 23, p 119-132 71 Wu.Xiaolin (1997), “Research report on debt restructuring of China’s State sector”, China Financial Press 72 www.vnexpress.com.vn, www.vneconomy.com.vn, www.sbv.gov.vn, www.mof.gov.vn, www.worldbank.org.vn, www.ciem.org.vn Footer Page 210 of 123 ... thực trạng cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam 100 2.4 Kinh nghiệm đổi cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Trung Quốc114 Chương Giải pháp đổi cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam ... điểm đổi cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam thời gian tới 125 3.2 Giải pháp đổi cấu vốn doanh nghiệp nhà nước Việt nam nay: 131 3.3 Điều kiện thực giải pháp đổi cấu vốn doanh. .. Chương Thực trạng cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam 69 2.1 Tổng quan doanh nghiệp Nhà nước (DNNN) Việt Nam 69 2.2 Thực trạng cấu vốn doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam 78 2.3 Đánh