Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Bài 08: Phân tích độ nhạy rủi ro Thẩm định Đầu tư Cơng Học kỳ Hè 2012 Giảng viên: Nguyễn Xn Thành Mơ hình sở rủi ro Để đánh giá tính vững mạnh mặt tài hay kinh tế thẩm định dự án, ta phải ước tính ngân lưu dự án tương lai Trong mơ hình sở, ngân lưu dự án tương lai ước tính dựa giá trị kỳ vọng Các giá trị kỳ vọng tính tốn cách:  Dựa vào số liệu q khứ  Lượng hóa yếu tố tác động đến giá trị tương lai Vậy, kết thẩm định mơ hình sở NPV hay IRR giá trị kỳ vọng, trung vị hay yếu vị (giá trị có xác suất xảy lớn nhất) Các giá trị kỳ vọng, trung vị yếu vị ước lượng tốt cho tương lai theo quan điểm nhà phân tích, khơng phải chắn xảy Nguyễn Xn Thành Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Phân tích độ nhạy rủi ro Một số biến có ảnh hưởng tới kết thẩm định (NPV IRR) có mức độ khơng chắn cao Do vậy, kết thẩm định mang tính khơng chắn Việc dự báo xác thơng số dự án tương lai để áp giá trị thường bất khả thi hay khả thi vơ tốn Để đối phó với yếu tố bất định, dự án thẩm định theo cách:  Giả định việc xảy dự kiến (tức thơng số dự án nhận giá trị kỳ vọng)  Tiến hành phân tích độ nhạy và/hay rủi ro cách đánh giá tác động thay đổi thơng số dự án tới kết thẩm định  Dựa kết phân tích để điều chỉnh lại định thẩm định đề xuất chế quản lý rủi ro Phân tích độ nhạy Phân tích độ nhạy nhằm xác định thơng số có ảnh hưởng đáng kể đến tính khả thi dự án lượng hóa mức độ ảnh hưởng Cách tiến hành phân tích độ nhạy cho giá trị thơng số dự án thay đổi chạy lại mơ hình thẩm định để xem NPV, IRR tiêu chí thẩm định thay đổi  Tăng hay giảm giá trị thơng số theo tỷ lệ phần trăm định (10%, 20%,…) so với giá trị mơ hình sở (thường xem xét thay đổi hướng làm cho dự án xấu đi), xác định xem NPV/IRR thay đổi  Phân tích độ nhạy chiều: cho giá trị thơng số thay đổi  Phân tích độ nhạy hai hay đa chiều: cho giá trị hai hay nhiều thơng số thay đổi lúc Nguyễn Xn Thành Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Tình huống: Nhà máy điện DPE Phân tích độ nhạy giá điện bán Mơ hình sở Giá điện (xen/kWh) NPVCSH (triệu USD) IRRCSH Tỷ lệ giảm giá điện 5% 10% 15% 8,5 8,1 7,7 7,2 148,7 51,1 -46,6 -149,3 25,95% 16,94% 7,98% -  Giá bán điện thơng số có ảnh hưởng lớn đến tính khả thi tài dự án DPE: Giá điện giảm 10% với mơ hình sở IRR chủ đầu tư giảm 1/3 mức ban đầu dự án khơng khả thi Phân tích độ nhạy chi phí xây dựng Tăng c.phí XD (triệu USD) NPVCSH (triệu USD) IRRCSH +50 +100 +200 148,7 98,2 66,0 31,8 25,95% 16,82% 14,15% 12,11%  Mặc dù chi phí xây dựng tăng lên 200 triệu USD (tăng gần 50%) dự án khả thi mặt tài Tình huống: Nhà máy điện DPE Phân tích độ nhạy hai chiều  Thơng số ảnh hưởng lớn đến lợi ích tài dự án giá điện  Thơng số ảnh hưởng lớn đến chi phí tài dự án giá khí IRRCSH Giá khí (USD/ triệu BTU) Giá điện (xen/kWh) 7.5 8,0 8.5 9,0 9.5 8.5 18.0% 28.6% 38.5% 47.5% 55.6% 9,0 11.4% 22.0% 32.4% 41.9% 50.6% 9.5 4.8% 15.3% 25.9% 36.1% 45.3% 10,0 - 8.8% 19.3% 29.8% 39.6% 10.5 - 2.0% 12.7% 23.3% 33.6%  Dự án khơng khả thi lúc giá điện giảm xuống 8,5 xen/kWh giá khí tăng lên 9,5 USD/triệu BTU  Tuy nhiên, giá điện giá khí có tương quan đồng biến: dự án đàm phán giá bán điện cao phải mua khí với giá đắt ngược lại Nguyễn Xn Thành Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Giá trị hốn chuyển (switching values) Cách trình bày phân tích độ nhạy hai hình chiếu trước hữu ích khơng cho ta biết xác giá trị thơng số xem xét phải thay đổi theo chiều hướng xấu để làm cho dự án khơng khả thi Giá trị hốn chuyển giá trị nhận thơng số cho NPV khơng (hay tương ứng IRR chi phí vốn) Trong phân tích độ nhạy, ta nên tính trình bày giá trị hốn chuyển này, phân tích ý nghĩa có chúng  Việc thơng số đánh giá có khả nhận giá trị hốn chuyển làm mạnh thêm tính khả thi dự án ngược lại Các giá trị hốn chuyển tình DPE Giá trị hốn chuyển Giá điện Giá khí Chi phí xây dựng Tỷ lệ điều độ Nguyễn Xn Thành Số tuyệt đối Tỷ lệ so với giá trị mơ hình sở 7,85 xen/kWh -7,6% 10,53 USD/triệu BTU +10,9% 655 triệu USD +60,0% 54% -27,6% Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Lựa chọn thơng số phân tích độ nhạy Xây dựng Chi phí xây dựng (các hạng mục) Trễ tiến độ   Huy động vốn Giá trị nợ vay Lãi suất nợ vay Kỳ hạn nợ vay    Vĩ mơ     Chỉ số giá Tỷ giá hối đối Tăng trưởng GDP Tăng trưởng dân số Thị trường    Giá hàng hóa/dịch vụ đầu dự án Tốc độ tăng cầu đầu dự án Giá nhiên, ngun vật liệu đầu vào Kỹ thuật/vận hành  Thơng số kỹ thuật cơng suất, hệ số suất chi phí đơn vị vận hành, bảo trì Phân tích kịch Một hạn chế phân tích độ nhạy chiều (hay hai chiều) khơng tính tới tương quan nhiều thơng số với Phân tích tình thừa nhận thơng số định có quan hệ với Vì nhóm thơng số thay đổi đồng thời theo cách qn Phân tích tình làm cách tập hợp hồn cảnh có khả kết hợp lại để tạo “tình huống” hay “kịch bản” khác Cách tập hợp thơng thường theo nhóm thơng số hình chiếu trước    Nguyễn Xn Thành Đối với nhóm thơng số, kịch thiết lập cách cho thơng số nhóm nhận giá trị định Độ nhạy kịch phân tích cách tính thay đổi NPV/IRR theo kịch khác Sau cùng, kịch tất nhóm thơng số tổng hợp thành kịch chung cho dự án Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Phân tích kịch điều chỉnh giá điện DPE Kịch 1: giá điện điều chỉnh theo lạm phát mơ hình sở Kịch 2: giá điện giữ ngun theo giá danh nghĩa USD 8,5 xen/kWh Kịch 3: giá điện tính theo VND (tương đương 8,71 xen/USD năm 2012) điều chỉnh ½ tỷ lệ lạm phát VND hàng năm Giá điện 2012 2013 2014 2015 2016 2017 … … Kịch 8.71 8.78 8.85 8.92 8.99 9.06 Kịch 8.50 8.50 8.50 8.50 8.50 8.50 … Kịch 8.71 8.50 8.29 8.09 7.90 7.71 Thay đổi kịch NPVCSH (triệu USD) 148.70 19.70 -196.06 IRRCSH (%) 25.95% 14.80% - Tổng hợp phân tích độ nhạy Dự án DPE NPV IRR Mơ hình sở 148.7 25.95% Chi phí xây dựng tăng 50% 31.8 12.11% Giá điện khơng điều chỉnh theo lạm phát 19.7 14.80% Giá khí tăng cao gấp đơi tỷ lệ lạm phát 50.4 18.2% Tỷ lệ điều độ 65% 76.8 19.32% -306.1 - Tất tình Nguyễn Xn Thành Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Bất định rủi ro Biến số bất định: nhà phân tích xác định giá trị mà biến số nhận tương lai, khơng biết xác suất mà giá trị xảy  Thực phân tích độ nhạy Những hạn chế phân tích độ nhạy là:  Phân tích độ nhạy khơng tập trung vào miền giá trị thực tế  Phân tích độ nhạy khơng tính tới xác suất mà giá trị thơng số nhận hay xác suất xảy kịch Biến số rủi ro: nhà phân tích xác định giá trị mà biến số nhận tương lai xác suất mà giá trị xảy  Thực phân tích rủi ro mơ Monte Carlo Phân tích rủi ro mơ Monte Carlo Phân tích độ nhạy xác định thơng số có ảnh hưởng quan trọng tới tính khả thi dự án Xác định phân phối xác suất cho thơng số quan trọng  Kiểu hình phân phối: đều, chuẩn, tam giác, bậc thang,…  Thơng số phân phối: miền giá trị, giá trị kỳ vọng, độ lệch chuẩn,… Xác định hệ số tương quan thơng số quan trọng Chạy mơ (tức cho thơng số nhận giá trị khác theo phân phối xác suất hệ số tương quan xác định) để:  Thiết lập phân phối xác suất cho kết thẩm định dự án (NPV IRR)  Tính trị thống kê NPV IRR  Tính xác suất dự án có NPV > Nguyễn Xn Thành Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Xác định phân phối xác suất dựa vào quan sát q khứ Từ tần suất sang phân phối xác suất Giá trò biến Tần suất Các quan sát x x x x x x xx Tối đa x x Tối thiểu Hiện Thời gian Tối thiểu Tối đa Giá trò biến Xác suất 0.5 0.3 0.1 Tối thiểu 0.1 Tối đa Giá trò biến Phân tích rủi ro Dự án DPE: Chi phí xây dựng Các thơng số quan trọng:     Nguyễn Xn Thành Chi phí xây dựng Điều chỉnh giá điện Điều chỉnh giá khí Tỷ lệ điều độ Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Phân tích rủi ro Dự án DPE: Chi phí xây dựng Miền giá trị  Tổng chi phí đầu tư (ngân lưu) 410 triệu USD (trong có 40 triệu USD dự phòng tăng chi phí thực) giá trị đánh giá có khả xảy cao (giá trị yếu vị)  Mức chi phí đầu tư có thể:  Tăng tối đa lên 610 triệu USD  Giảm xuống tối thiểu 390 triệu USD (khơng cần sử dụng dự phòng) T ang c hi phi X D Phân phối xác suất  Theo miền giá trị phân phối thích hợp phân phối tam giác 0.00 60.0 120 00 180 00 240 00 Phân tích rủi ro Dự án DPE: Điều chỉnh giá điện khí Điều chỉnh giá điện theo kịch với xác suất rời rạc    Kịch 1: giá điện điều chỉnh theo lạm phát tỷ HĐ bán điện cho EVN Kịch 2: giá điện giữ ngun mức 8,5 xen/kWh Kịch 3: giá điện tính theo VND điều chỉnh theo ½ tỷ lệ lạm phát VND Chênh lệch tốc độ tăng giá khí lạm phát USD: Phân phối tam giác với:    Nguyễn Xn Thành 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 Kịch Kịch Kịch T ang gia Mức chênh lệch thấp đồng thời mức có khả xảy cao 0% (giá khí tăng theo lạm phát) Mức chênh lệch cao 0,8% (tương đương với mức tăng giá khí gấp đơi lạm phát) Hệ số tương quan: -0,3  0.8 Kịch có khả xảy cao giá khí tăng cao Kịch có khả xảy cao giá khí tăng chậm 0.00 % 0.20 % 0.40 % 0.60 % 0.80 % Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Phân tích rủi ro Dự án DPE: Tỷ lệ điều độ Miền giá trị  Theo mơ hình sở, tỷ lệ điều độ 75%  Tuy nhiên, tỷ lệ điều độ thực tế phụ thuộc vào quan hệ cung cầu điện quốc gia giá điện dự án so với giá điện EVN mua từ nhà máy khác  Nếu tình trạng thiếu điện tiếp tục tiếp diễn giá điện nhà máy cạnh tranh tỷ lệ điều độ lên tới 90%; ngược lại, tỷ lệ xuống tới 60% Phân phối xác suất T y le dieu  Phân phối Hệ số tương quan với kịch giá điện:  +0,6 60% 68% 75% 83% 90% Kết chạy mơ Monte Carlo NPV chủ sở hữu (triệu USD):      Giá trị kỳ vọng: Trung vị: Độ lệch chuẩn: Giá trị lớn nhất: Giá trị nhỏ nhất: 18,6 36,8 117,5 -440,2 243,6 Xác suất NPVCSH > 0: 66,5% Forec ast: NPV chu so huu 5,000 Tr ials Frequ ency Char t 4,874 Displayed 027 136 020 102 014 68 007 34 000 -296.29 -163.59 -30.90 101.79 Mơ hình sở thể kịch có khả xảy lớn Phân tích rủi ro cho thấy thơng số quan trọng dự án nhận giá trị xấu nên NPVCSH kỳ vọng có giá trị thấp hẳn so với mơ hình sở nhiều xác suất NPVCSH âm đáng kể Do vậy, để dự án khả thi, rủi ro liên quan tới thơng số quan trọng cần kiểm sốt 234.49 Certainty is 66.48% from 0.00 to +Infinity Nguyễn Xn Thành 10 ... 8. 85 8. 92 8. 99 9.06 Kịch 8. 50 8. 50 8. 50 8. 50 8. 50 8. 50 … Kịch 8. 71 8. 50 8. 29 8. 09 7.90 7.71 Thay đổi kịch NPVCSH (triệu USD) 1 48. 70 19.70 -196.06 IRRCSH (%) 25.95% 14 .80 % - Tổng hợp phân tích... - Tất tình Nguyễn Xn Thành Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Thẩm định Đầu tư Phát triển: Bài Bất định rủi ro Biến số bất định: nhà phân tích xác định giá trị mà biến số nhận tư ng lai,... USD 8, 5 xen/kWh Kịch 3: giá điện tính theo VND (tư ng đương 8, 71 xen/USD năm 2012) điều chỉnh ½ tỷ lệ lạm phát VND hàng năm Giá điện 2012 2013 2014 2015 2016 2017 … … Kịch 8. 71 8. 78 8 .85 8. 92 8. 99