26/01/2015 1 1 KHOA KT-TC-NH PHÂN PHỐI LỢI NHUẬN (CHÍNH SÁCH CỔ TỨC) TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP 2 3 NỘI DUNG  Các lý thuyếtvề chính sách cổ tức  Ảnh hưởng củasự thay đổi chính sách cổ tức (Lý thuyết phát tín hiệu)  Mô hình phân phối lợi nhuận còn dư  Mua lạicổ phiếu  Cổ tứcbằng cổ phiếu và chia tách cổ phiếu  Tái đầutư cổ tức 4 Chính sách phân phối lợi nhuận? Cổ tức–Lợi nhuậngiữ lại? Hình thức? Tính bềnvững? 26/01/2015 2 5 Các lý thuyết và quan điểm về chính sách cổ tức  Chính sách cổ tức tác động như thế nào đến giá trị doanh nghiệp?  Chính sách cổ tức độc lập với giá trị doanh nghiệp (MM)  Chính sách cổ tức tác động đến giá trị DN (John Lintner – Myron Gordon)  Quan điểm ưa thích lợi vốn hơn cổ tức 6 MM: Chính sách cổ tức độc lập với giá trị doanh nghiệp  Giá trị DN chỉ phụ thuộcLN đượctạoratừ TS, không phụ thuộc chính sách phân phối LN  Nhà đầutư bàng quan giữacổ tứcvàlợi nhuậngiữ lại  Nhà đầutư quan tâm: Nếucầntiền thì bán cổ phiếu, nếu không cầntiềnthìcóthể dùng cổ tức để mua cổ phiếu.  Lý thuyếtdựa trên các giảđịnh: không thuế, không chi phí môi giới, thông tin cân xứng 7 Lý thuyết ưa thích cổ tức (bird-in-the-hand theory)  Myron Gordon – John Lintner  Nhà đầutư cho rằng nhậncổ tứcít rủirohơnlợivốn trong tương lai  ưa thích cổ tức.  Nếu DN trả cổ tức cao  nhà đầutư định giá cổ phiếu cao 8 Lý thuyết ưa thích tránh thuế (tax preference theory)  Nếu nhà đầu tư nhận cổ tức họ chịu thuế đánh vào cổ tức  Nếu nhà đầu tư để lại lợi nhuận, quan tâm đến lợi vốn trong tương lai  Thuế lợi vốn được “hoãn lại”  Nếu công ty trả cổ tức cao  nhà đầu tư định giá cổ phiếu thấp. 26/01/2015 3 9 Gợi ý chính sách cho nhà quản trị Lý thuyếtGợi ý chính sách Cổ tức độclậpTỷ lệ trả cổ tức bất kỳ Ưa thích cổ tứcTỷ lệ trả cổ tức cao Ưa thích lợi vốnTỷ lệ trả cổ tức thấp Lý thuyết nào tốt nhất? 10 Ảnh hưởng của nhóm nhà đầu tư?  Các nhóm nhà đầu tư khác nhau ưa thích chính sách cổ tức khác nhau.  Chính sách cổ tức trong quá khứ sẽ xác định nhóm nhà đầu tư trong hiện tại.  Ảnh hưởng của nhóm nhà đầu tư là trở ngại đối với việc thay đổi chính sách cổ tức.  Nếu DN thay đổi chính sách cổ tức  nhà đầu tư chuyển đổi đầu tư sang DN khác  thuế và chi phí môi giới sẽ gây thiệt hại cho nhà đầu tư. 11 Giả thuyết về sự thay đổi chính sách cổ tức (lý thuyết phát tín hiệu)?  Nhà đầutư nhìn nhậnsự thay đổi chính sách cổ tứcnhư là dấuhiệu về quan điểm đốivới cổ tứccủa nhà quảntrị trong tương lai.  Nhà quảntrị không muốngiảmcổ tức, và sẽ không tăng cổ tứctrừ khi họ cho rằng sự gia tăng đóbềnvững.  Vì vậy, sự tăng giá cổ phiếutạith ời điểmtăng cổ tứcsẽ phảnánhkỳ vọng vào EPS trong tương lai cao hơn mà không phảilàkỳ vọng về cổ tức. 12 Chính sách cổ tức của DN  Chính sách cổ tức ổn định  Chính sách cổ tứctăng trưởng ổn định  Chính sách cổ tứctừ lợi nhuận còn dư  Chính sách cổ tức dung hòa 26/01/2015 4 13 Chính sách cổ tứctừ LN còn dư  Lậpdự toán vốn đầutư  Xác định cấutrúcvốnmụctiêu  Tài trợ các dự án đầutư bằng cách kếthợpgiữa nợ và vốnsở hữu phù hợpvớicấutrúcvốnmục tiêu  Lợi nhuậngiữ lạilàvốnsở hữu  Nếucầnbổ sung vốnsở hữu  phát hành cổ phầnmới  Nếucólợi nhuậndư ra, thì chi trả phầncòndư dướidạng cổ tức/ muacổ phiếuquỹ  Chính sách này giảmthiểu chi phí chìm và chi phí vốn  giảmthiểu WACC. 14 Mô hình phân phốilợi nhuận còn dư (residual distribution model – RDM) LN phân phối = – LN thuần Tỷ lệ vốn mục tiêu Tổng ngân sách vốn [] ) )(( LN phân phối = – LN thuần LN giữ lại 15 Ví dụ  Công ty ABC cần ngân sách vốn đầutư là 800.000$ cho nămtới.  Cấutrúcvốnmụctiêuhiệnnay: 40%nợ,60% vốnchủ. Công ty muốngiữ nguyên cấutrúc vốn.  Dự báo lợi nhuậnthuầnnămtới: $600.000  Công ty áp dụng mô hình RDM và lợi nhuận còn lại được phân phốihếtdướihìnhthứccổ tức.  Tính giá trị cổ tứcvàtỷ lệ thanh toán cổ tức. 17 Ảnh hưởng của sự tăng / giảm lợi nhuận thuần đến cổ tức?  LN thuần = 400.000 ? Cần vốn 480.000  giữ lại hết LN thuần 400.000  Cổ tức = 0  LN thuần = 800.000 ? Cổ tức = 800.000 – 480.000 = 320.000 Tỷ lệ thanh toán cổ tức = 320.000/800.000 = 40%. 26/01/2015 5 18 Nếuápdụng chính sách cổ tứcthặng dư, sự thay đổivề cơ hội đầutư sẽ ảnh hưởng đếncổ tức ra sao?  Ít trường hợp, cơ hội đầu tư tốt  ngân sách vốn sẽ thấp hơn  cổ tức chi trả sẽ cao hơn.  Nhiều trường hợp, cơ hội đầu tư tốt  cổ t ức chi trả sẽ thấp hơn. 19 Ưuvànhược điểmcủaviệcápdụng chính sách cổ tứctừ LN còn dư  Ưu điểm: Giảmthiểuviệc phát hành CP mới và chi phí phát hành CP mới.  Nhược điểm: Nhiềuphương án về chia cổ tức, tiềm ẩndấuhiệu xung khắc, tăng rủi ro, không nhận đượcsựủng hộ của nhóm nhà đầutưđặcbiệt.  Kếtluận: Quan tâm đế ncổ tứcthặng dư khi cần xác định tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu (trong dài hạn), không nên theo đuổi trong ngắnhạn. 20 Chính sách cổ tức dung hòa  Các mục tiêu, được xếp theo thứ tự tầm quan trọng  Tránh cắt giảm những dự án đầu tư có NPV dương để chi trả cổ tức  Tránh cắt giảm cổ tức  Tránh nhu cầu phải bán vốn sở hữu  Duy trì một tỷ số nợ/vốn sở hữu mục tiêu  Duy trì một tỷ lệ chi trả cổ tức mục tiêu  Những công ty muốn chấp nhận các dự án có NPV dương, đồng thời cũng tránh phát ra những tín hiệu tiêu cực 21 Mua lại cổ phần (Repurchases) Lý do mua lại CP:  Mua lại CP từ nhân viên (quyền chọn cổ phần của nhân viên)  Đầu tư tiền thặng dư.  Tăng giá trị cổ phần  Thay đổi cấu trúc vốn: phát hành Nợ để mua lại vốn CP DN mua lạicổ phần đã phát hành từ cổ đông. 26/01/2015 6 22 23 Ưu điểm của Mua lại CP  Cổđông phản ứng nhạycảmhoặc là không.  Tránh chi cổ tứcvớimức cao nhưđã cam kết vì không thể duy trì mứccổ tức này.  Nghiệpvụ này có thểđược dùng để mua lại (takeovers) hoặc bán lại (resold) CP nhằm đáp ứng nhu cầutiềnmặt.  Thu nhậptừ lợivốn > chi phí thuế cổ tức.  Tín hiệutíchcực đốivớicổđông, vì họ cho rằng: nế u nhà quảntrị DN nghĩ rằng thị giá CP dướigiátrị thực, họ sẽ mua lạiCP. 24 Nhược điểm của Mua lại CP  Có thể gặp phải quan điểm tiêu cực (DN có những dự án đầu tư xấu).  Bị phạt nếu mua lại CP nhằm mục đích tránh thuế cổ tức.  Cổ đông bán lại CP có thể không được cung cấp đầy đủ thông tin  họ bị đối xử bất công.  DN có thể phải trả giá cao hơn nhi ều để mua lại CP của chính mình. 25 Thiết lập chính sách cổ tức  Dự báo nhu cầu vốn trong một kỳ kế hoạch, thường là 5 năm.  Xác định cấu trúc vốn mục tiêu.  Ước tính nhu cầu vốn chủ sở hữu hàng năm.  Thiết lập tỷ lệ thanh toán mục tiêu dựa trên mô hình phân phối lợi nhuận còn dư.  Dự báo một số trường hợp tốc độ tăng trưởng cổ tức có thể xảy ra: Duy trì tốc độ tăng trưởng mục tiêu nếu có thể, thay đổi cơ cấu vốn phần nào nếu cần thiết. 26/01/2015 7 26 Cổ tức bằng cổ phiếu, Chia tách cổ phiếu  Cổ tức bằng cổ phiếu (cổ phiếu thưởng): DN trả cổ tức bằng cách phát hành CP mới cho cổ đông  Chia tách cổ phiếu: DN tăng số lượng cổ phiếu đang lưu hành  ghi tăng số cổ phần của cổ đông. 27 Cổ tứcbằng cổ phiếu, Chia tách cổ phiếu  Tăng số lượng CP: “Chia nhỏ cái bánh thành nhiều phần nhỏ hơn”  Giá cổ phiếu sẽ giảm nhưng lợi ích của cổ đông không đổi, trừ khi cổ phiếu thưởng/tách cổ phiếu truyền tải thông điệp nào đó của DN, hoặc được đi kèm với sự kiện khác như cổ tức cao.  Cổ phiếu thưởng/tách cổ phiếu có thể mang lạ i “vùng giá tối ưu”. 28 Khi nào thì DN quan tâm đến vấn đề chia tách cổ phiếu?  Xuất hiện quan điểm phổ biến cho rằng vùng giá tối ưu của CP nên thuộc một khoảng nào đó, chẳng hạn từ 20k – 80k.  Có thể chia tách CP để giữ giá tối ưu.  Trường hợp nhà quản lý tự tin với việc tách CP, sẽ là tín hiệu tích cực. 29 Chiến lược tái đầu tư cổ tức?  Cổđông có thể tái đầutư cổ tức vào cổ phiếucủaDN. LấyCP được ưa thích hơnlàlấytiền.  Có 2 hình thứctáiđầutư: Thị trường chứng khoán Cổ phần phát hành mới 26/01/2015 8 30 Mua CP trên thị trường  Tiền cổ tức được tái đầu tư trên thị trường chứng khoán, thông qua môi giới.  Chi phí môi giới giảm do khối lượng mua lớn.  Thuận tiện, đơn giản nên hữu dụng đối với nhà đầu tư. 31 CP phát hành mới  DN phát hành CP mới để phục vụ chiến lược tái đầu tư, giữ lại tiền và sử dụng để mua tài sản.  Không tốn chi phí giao dịch, bán CP với giá chiết khấu so với giá thị trường. Phần chiết khấu tương đương với chi phí phát hành chứng khoán có bảo lãnh. 32 Lựa chọn phương án đầu tư nào?  Quyền chọn đầu tư có thể được sử dụng  DN có nhu cầu vốn CP mới  chiến lược đầu tư vào CP mới.  DN không có nhu cầu vốn CP mới  chiến lược đầu tư trên thị trường CK.  Các DN niêm yết thường có chiến lược đầu tư  thông tin hữu ích cho nhà đầu tư. 33 Tóm tắt  Chính sách phân phối: Tỷ lệ chia cổ tức bao nhiêu? Phân phốidướihìnhthức nào: chia cổ tứchay mualạiCP? Nếu DN ổn định chính sách cổ tức, tốc độ tăng trưởng cổ tức ổn định là bao nhiêu? 26/01/2015 9 34 Tóm tắt (tt)  Chính sách phân phốitối ưu: cân bằng giữacổ tứchiệntạivớisự tăng trưởng của DN trong tương lai, sao cho tối đa hóa giá cổ phiếu.  MM xây dựng chính sách độclập đối vớicổ tức. Chính sách cổ tứccủa DN không ảnh hưởng đếngiácổ phiếuhoặc chi phí vốncủa DN. 35 Tóm tắt (tt)  Lý thuyết ưa thích cổ tức: Giá trị DN sẽ được tối đa hóa bởi một tỷ lệ thanh toán cổ tức cao, vì nhà đầu tư quan tâm đến cổ tức bằng tiền hơn là lợi vốn tiềm năng, điều đó được cho là ít rủi ro hơn.  Lý thuyết ưa thích tránh thuế cổ tức: nhà đầu tư ưa thích để lại lợi nhuận giữ lại để DN tăng trưởng, về dài hạn lợi vốn sẽ tốt hơn là nhận cổ tức trong hiện tại, phải chịu thuế cổ tức 36 Tóm tắt (tt)  Khảo sát thựctế không đưarakết quả lý thuyết nào tốthơn  Khi thay đổi chính sách cổ tức, sẽ rất khó đánh giá sự tác động đếngiácổ phiếu và chi phí vốncủa DN.  Cần xem xét đếnvấn đề phản ứng của nhà đầutư trên thị trường, khi DN công bố thông tin có liên quan đến chính sách cổ tức. 37 Tóm tắt (tt)  Trên thựctế, các DN thường đưarachính sách cổ tứctăng trưởng ổn định nhằmthu hút sự quan tâm của nhà đầutư.  Nhiều DN sử dụng mô hình phân phối lợi nhuận còn dưđểthiếtlậptỷ lệ thanh toán cổ tức  Vớikế hoạch mua lạimộtsố cổ phiếu, DN sẽ làm giảmlượng cổ phiếu đang lưu hành, nhưng không làm giả mgiácổ phiếu. 26/01/2015 10 38 Tóm tắt (tt)  Khi thiếtlập chính sách cổ tứccần quan tâm đến các vấn đề pháp lý, cơ hội đầutư, chi phí vốn huy động, thuế  Chia tách cổ phiếulàmtăng số lượng cổ phiếulưu hành và làm giảmgiámỗicổ phiếu. DN thường chia tách cổ phiếukhi: (1) giá CP quá cao, (2) nhà quảntrị tin rằng tương lai sẽ tươi sáng hơn. Do đó, chia tách cổ phiếuthường là dấuhiệutích cực. 39 Tóm tắt (tt)  Cổ tứcbằng cổ phiếucóthểđượcáp dụng để thay thế cổ tứcbằng tiền. Cổ tức bằng cổ phiếu và chia tách cổ phiếu đều đượcsử dụng để giữ giá cổ phiếu trong vùng giá giao dịch tối ưu.  Kế hoạch tái đầutư cổ tức cho phép các cổđông được dùng cổ tức để mua thêm CP. Các kế hoạch này được ưa thích vì không phảitốn chi phí môi giới.