MỤC LỤC LỜI MỞ ĐẦU Hiên nay việc xác dịnh giá trị doanh nghiệp là một việc vô cùng quan trọng và cần thiết, nhất là trong quá trình mau bán , sát nhập doanh nghiệp diễn ra mạnh mẽ như hiện nay. Để xác định giá trị doanh nghiệp có rất nhiều phương pháp như phương pháp tài sản, phương pháp chiết khấu dòng tiền, phương pháp tài chính, mỗi phương pháp đều có những ưu điểm và hận chế riêng trong việc ứng dụng. Phương pháp chiết khấu dòng tiền là phương pháp mới và hiện nay được sử dụng khá nhiều để xác định giá trị của doanh nghiệp. Tuy nhiên để xác định dược giá trị của doanh nghiệp theo phương pháp chiết khấu dòng tiền thì việc quan trọng là ta phải đi tìm được tỷ suất chiết khấu và đây được coi là bước vô cùng quan trọng trong việc xác định giá trị doanh nghiệp. Việc xác định tỷ suất chiết khấu là việc phức tạp và khó khăn nhất là ở thị trường Việt Nam khi mà các thông tin trên thị trường không được minh bạch và hệ thống kế toán chưa hoàn thiện. Đa phần việc xác định tỷ suất chiết khấu là do thương lượng hoặc kinh nghiệm của người thẩm định viên Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II Hiểu được vị trí và tầm quan trọng của xác định tỷ suất chiết khấu đói với doanh nghiệp, do vậy em xin quyết định chọn đề tài:” Ứng dụng mô hình CAPM trong việc xác định tỷ suất chiết khấu cho công ty bánh kẹo Biên Hòa ( Bibica ).” Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 2 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II CHƯƠNG 1 NHỮNG VẤN ĐỀ MANG TÍNH LÝ THUYẾT VỀ MÔ HÌNH ĐỊNH GIÁ TÀI SẢN VỐN (CAPITAL ASSET PRICING MODEL_CAPM) Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) hiện nay được sử dụng khá phổ biến trong việc ước tính chi phí sử dụng vốn (tỷ suất chiết khấu) của doanh nghiệp. Mô hình này do William Sharpe phát triển từ những năm 1960 và được ứng dụng cho đến nay, mặc dù có một số mô hình khác nỗ lực giải thích động thái thị trường nhưng mô hình CAPM là mô hình đơn giản về mặt khái niệm và có khả năng ứng dụng sát thực với thực tiễn. Năm 1990, Sharpe, Markowitz và Meton Miller đã nhận được giả Nobel kinh tế của hội đồng giải Nobel khoa học cho những đóng góp tích cực trong việc phát triển lý thuyết CAPM và cho việc phát triển nền kinh tế hiện đại. 1.1. Những giả định: Đối với mỗi mô hình thị trường có những giả định để việc ước tính được dễ dàng hơn. Mô hình CAPM cũng vậy, mô hình CAPM cũng dựa trên các giả định sau: - Thị trường vốn là hiện quả ở chỗ nàh đầu tư được cung cấp thông tin đầy đủ, chi phí giao dịch không đáng kể, không có những hạn chế đầu tư và không có nhà đầu tư nào đủ lớn để ảnh hưởng đến giá cả của một loại chứng khoán nào đó. Nói khác đi, giả định thị trường vốn là thị trường hiệu quả và hoàn hảo. - Nhà đầu tư kỳ vọng nắm giữ chứng khoán trong thwoif ký 1 năm và có hai cơ hội đầu tư: đầu tư vào chứng khoán phi rủi ro và đầu tư vào danh mục cổ phiếu thường trên thị trường. - Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 3 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II 1.2 Nội dung chính của mô hình CAPM 1.2.1 : nội dung mô hình CAPM: Mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model_ CAPM) là mô hình mô tả mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro. Trong mô hình này, lợi nhuận kỳ vọng của một chứng khoán bặng lợi nhuận không rủi ro (risk free) cộng với một khoản bù đắp rủi ro dựa trên cơ sở rủi ro hệ thống của một chứng khoán đó. Còn rủi ro không hệ thống không được xem xét trong mô hình này vì nhà đầu tư có thể xây dựng danh mục dầu tư đa dạng hóa để loại bỏ loại rủi ro này. Theo mô hình CAPM mối quan hệ giữa lợi nhuận kỳ vọng và rủi ro được diễn tả bởi công thức: R j = R f + (R m – R f ) β j (1) Trong đó R j : lợi nhuận kỳ vọng của chứng khoán R f : lợi nhuận phi rủi ro R m : lợi nhuận kỳ vọng của danh mục thị trường (R m - R f ): phần bù rủi ro Β j : hệ số beta của cổ phiếu j Hệ số beta (β) là hệ số đo lường mức độ nhạy cảm của suất sinh lợi của cổ phiếu j so với thị trường. Tức là khi mức sinh lợi của thị trường tăng lên 1% thì làm cho suất sinh lợi của cổ phiếu sẽ thay đổi β. Nếu chứng khoán có rủi ro nhiều hơn ( hệ số β càng cao) thì nhà đầu tư sẽ yêu cầu tỷ suất sinh lời của chứng khoán cao hơn. Khi β j = 0: lợi nhuận kỳ vọng bằng lợi nhuận phi rủi ro. β j = 1: lợi nhuận kỳ vọng bằng lợi nhuận thị trường β j < 1: mức độ rủi ro của ngành kinh doanh ít hơn so với thị trường β j > 1: mức độ rủi ro của ngành kinh doanh cao hơn so với thị trường Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 4 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II R f lãi suất phi rủi ro và thông thường nó được đo lường bằng trái phiếu chính phủ 10 năm trên thị trường Mỹ còn ở Việt Nam do không có trái phiếu kỳ hạn 10 năm nên thông thường để đo lường lãi suất phi rủi ro được xác định trên lãi suất của trái phiếu chính phủ 5 năm. R m : Tính bằng cách lấy trung bình cộng suất sinh lợi lịch sử trên thị trường. R f : Lợi suất trung bình cộng trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm. β : Thường được xác định bằng cách dùng mô hình hồi quy dựa trên số liệu lịch sử. Mô hình CAPM như trên đây ứng dụng cho trường hợp cổ phiếu riêng lẻ. Mô hình CAPM cũng được ứng dụng trong trường hợp dnah mục đầu tư. Hệ số beta của danh mục đầu tư : Β p = ∑ = n j 1 w j β j Trong đó w j : tỷ trọng của cổ phiếu j trong danh mục đầu tư. β j : beta của cổ phiếu j trong danh mục đầu tư. 1.2.2 Cách tính hệ số beta - Cách 1: Hệ số beta thường được tính bằng cách hồi quy lợi nhuận cổ phiếu với lợi nhuận của chỉ số chứng khoán trong một khoảng thời gian. Do đó, khi định giá cổ phiếu hay định giá các doanh nghiệp đang được niêm yết trên thị trường chứng khoán (TTCK), ta có thể dễ dàng xác định được hệ số beta của các doanh nghiệp này bằng việc sử dụng thông tin lịch sử giá cổ phiếu trên TTCK. Phương trình hồi quy như sau: R j = β 0 + β j (R m ) - Cách 2: Một ý tưởng khác xác định hệ số beta đó là trong dài hạn thì hệ số beta có xu hướng tiến dần về 1(β = 1) bởi vì trong tương lai thì các cổ phiếu của công ty sẽ Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 5 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II đi theo những xu hướng biến động của thị trườn. Do vậy theo Damodaran (2007) và Bloomberg ( kênh tin tức tài chính của Mỹ) thì khi ước tình chỉ số beta trong dài hạn thì đề xuất điều chỉnh hệ số beta như sau: Hệ số beta dài hạn (β dài hạn ) = Hệ số beta OLS (β OLS ) *2/3 +1/3 Ý nghĩa của phương pháp điều chỉnh beta này: Trong cách ước tính hệ số beta đầu thì hệ số beta hồi quy (OLS) được sử dụng trong toàn bộ thời gian mà doanh nghiệp đó tồn tại. Tuy nhiên trong dài hạn thì beta có xu hướng đi theo biến động của thị trường (β = 1) do vậy tác giả Damondaran và Bloombreg đã đưa ra phương pháp điều chỉnh với giả định rằng trong 2/3 thòi gian đầu thì hệ số beta trong mô hình hồi quy sẽ đại diện cho rủi ro của doanh nghiệp, còn lai 1/3 thời gian còn lại hệ số beta đo bằng 1. Như vậy beta dài hạn là trọng sô của beta hồi quy (OLS) và β = 1. Do đó mới có công thức (2) như trên. Mô hình này xem ra khá hợp lý và đang được nhiều nước áp dụng. Ngoài hai phương pháp vừa nêu còn có nhiều phương pháp để ước tính hệ số beta tuy nhiên trong bài tiểu luận của mình em xin được chỉ sử dụng 2 phương pháp tính beta: (1) Beta từ hệ số hồi quy OLS và (2) Beta có điều chỉnh dài hạn theo Damondaran và Bloombreg tức là sau khi có hệ số beta từ mô hình hồi quy OLS thì sẽ điều chỉnh hệ số beta đó về hệ sô beta dài hạn. Tuy rằng mô hình CAPm dựa trên khá nhiều những giả định và cách thức vận hành của thị trường. Tuy nhiên mô hình CAPM vẫn được sử dụng nhiều để xác định tỷ suất chiết khấu của doanh nghiệp bởi vì lý do mô hình CAPm khá đơn giản, dễ thực hiện, các số liệu thông tin đầu vào ít chỉ cần có suất sinh lợi của chứng khoán và thị trường là đã có thể xác dịnh và sử dụng mô hình CAPM. 1.2.3 Ưu nhược điểm của mô hình CAPM: a, Ưu điểm - CAPM được coi là mô hình đơn giản nhất trong các mô hình nhằm xác định tỷ suất chiết khấu doanh nghiệp. Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 6 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II - Số liệu và các thông tin đầu vào trong mô hình CAPM không nhiều và dễ tình toán. b, Nhược điểm - Mô hình CAPM dựa trên quá nhiều giả định và cơ chế vận hành của thị trường. - Trong mô hình CAPM thì việc đo lường rủi ro chủ yếu là nhân tố suất sinh lợi của thị trường ( Suất sinh lợi của thị trường chứng khoán). Thực tế đã chứng minh rằng bên cạnh nhân tố thị trường thì còn nhiều yếu tố khác nữa tác động đến suấ sinh lợi của cổ phiếu. 1.2.4 Đối tượng áp dụng: - Mô hình CAPM được áp dụng khá rộng rãi ở hầu hết các quốc gia trên thế giới. Mô hình thích hợp với các doanh nghiệp đã lên sàn giao dịch chứng khoán trong thời gian từ 1 đến 3 năm. Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 7 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II CHƯƠNG 2 ỨNG DỤNG MÔ HÌNH CAPM XÁC ĐỊNH TỶ SUẤT CHIẾT KHẤU CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN BÁNH KẸO BIBICA_BBC 2.1 Giới thiệu chung về công ty cổ phần bánh kẹo Bibica. 2.1.1 Lịch sử hình thành Công ty cổ phần bánh kẹo Biên Hòa có tiền thân là phân xưởng sản xuất kẹo của nhà máy Đường Biên Hòa ( nay là Công ty cổ phần Đường Biên Hòa) được thành lập năm 1990. - Thàng 12/ 1998 phân xưởng Bánh- Kẹo- Nha được chuyển thành công ty cổ phần bánh kẹo Biên Hòa theo quyết định số 234/1998/ QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ. Giấy phép kinh doanh số 059167 do sở Kế hoạch và Đầu tư tỉnh Đồng Nai cấp ngày 16/01/1999. - Vốn điều lệ của công ty là 154.207.820.000 VNĐ - Trụ sở chính của Công ty tại 443 Lý Thường Kiệt – Quận Tân Bình – TP Hồ Chí Minh. - Công ty được Ủy ban chứng khoán nhà nước cấp phép niêm yết ngày 16/11/2001 và chính thức giao dịch tại Trung tam giao dich chứng khoán TP Hồ Chí Minh từ đầu tháng 12 với mã chứng khoán là BBC. 2.1.2 Lĩnh vực kinh doanh Ngành nghề sản xuất chính của công ty đó là: - Sản xuất kinh doanh trong và ngoài nước, bao gồm các lĩnh vực về công nghiệp chế biến bánh - kẹo – mạch nha – bột dinh dưỡng – sữa và các sản phẩm từ sữa, sữa đậu nành – nước giải khát – bột giải khát và các loại thực phẩm chế biến khác. - Xuất nhập khẩu: Nhập khẩu các nguyên vật liệu, thiết bị phục vụ cho sản xuất kinh doanh của công ty. Xuất khẩu các sản phẩm: bánh- kẹo – mạch nha, các loại sản phẩm hàng hóa khác. Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 8 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II - Kinh doanh các ngành nghề khác trong phạm vi đăng ký và phù hợp với quy định của pháp luật – xuất khẩu các sản phẩm bánh kẹo và các hàng hóa khác. Thị trường của công ty khá rộng lớn. Ngoài cung cấp các sản phẩm bánh kẹo trong thị trường nội địa, công ty còn cung cấp một số sản phẩm sang nước ngoài như Mỹ, Đức, Nam Phi. 2.2 Xác định tỷ suất chiết khấu của công ty Như đã trình bày trong phần lý thuyết, tỷ suất sinh lợi của công ty cổ phần bánh kẹo Bibica được ước tính theo mô hình CAPM theo công thức cơ bản sau: R BBC = R f + β j ( R m – R f ) - Với lãi suất của trái phiếu kỳ hạn 2 năm (R f ) là 9% - Lãi suất bình quân thị trường chứng khoán giai đoạn (2001- 2009) có mức là (R m ) là 23,69% - Lãi suất phi rủi ro bình quân trong giai đoạn 2001 – 2009 là 8,9% Ta dựa vào các số liệu sau để tình toán Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 9 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II Bảng 2.2.1 Bảng số liệu về tỷ suất sinh lợi của chứng khoán Bibica và VN index theo tháng T R BBC R VN T R BBC R VN Th1-06 4,57% 1,56% Th1-08 18,50% -8,94% Th2-06 4,80% 25,10% Th2-08 0,00% -21,42% Th3-06 54,17% 28,90% Th3-08 -15,95% -22,07% Th4-06 31,08% 18,25% Th4-08 -17,52% 1,06% Th5-06 -24,74% -9,50% Th5-08 -25,84% -20,73% Th6-06 1,92% -4,32% Th6-08 -35,56% -3,55% Th7-06 -22.04% -18,08% Th7-08 -20,74% 13,02% Th8-06 25,52% 16,29% Th8-08 41,59% 19,43% Th9-06 1,65% 7,23% Th9-08 -25,08% -15,28% Th10-06 -6,76% -2,89% Th10-08 -30,84% -24,00 Th11-06 3,19% 23,77% Th11-08 -6,37% -9,33% Th12-06 17,98% 18,75% Th12-08 -3,40% 0,29% Th1-07 22,62% 38,51% Th1-09 -4,93% -3,93% Th2-07 12,62% 9,26% Th2-09 -22,22% -18,96% Th3-07 12,07% -5,84% Th3-09 30,48% 24,25% Th4-07 -24,15% -13,76% Th4-09 18,98% 14,57% Th5-07 19,68% 17,06% Th5-09 62,58% 27,99% Th6-07 -10,17% -5,25% Th6-09 14,72% 8,92% Th7-07 22,64% -11,39% Th7-09 6,91% 4,13% Th8-07 19,23% 0,04% Th8-09 18,15% 24,44% Th9-07 30,32% 15,25% Th9-09 0,78% 1,07% Th10-07 8,91% 1,74% Th10-09 6,82% 14,14% Th11-07 -5,45% -8,70% Th11-09 12,11% 1,84% Th12-07 -3,85% -4,67% Th12-09 8.65% 2,59% Bảng 2.2.2 Bảng số liệu lãi suất chính phủ và suất sinh lợi Vn index Năm VN- Index Lãi suất TPCP 2 năm Năm VN- Index Lãi suất TPCP 2 năm 2001 13,81% 6,85% 2006 144,48% 8,60% 2002 -22,12% 7,33% 2007 23,31% 8,10% 2003 -8,94% 8,20% 2008 -65,95% 15,30 2004 43,34% 8,30% 2009 56,79% 8,81% 2005 28,51% 8,42% TB 23,69% 8,9% Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 10 [...]... là βdài hạn= 1,0607%*2/3+1/3 = 1,0405 Như vậy theo mô hình CAPM thì tỷ suất sinh lợi của công ty cổ phần bánh kẹo Bibica được ước tính như sau: (1 ) Theo như ước tính beta từ trong mô hình hồi quy RBBC = 9% + 1,0607 * (2 3,69% -8,9 %) = 24,68% (2 ) Theo như cách ước tính beta điều chỉnh dài hạn RBBC = 9% + 1,0405 * (2 3,69% - 8,9 %) = 24,38% Theo mô hình CAPM thfi tỷ suất sinh lợi theo phương pháp beta không... tuy nhiên điều này chỉ đúng đối với công ty Bibica, Trong trường các công ty khác thì sự chênh lệch này sẽ rất khác Tuy nhiên việc sử dụng vốn của công ty không phải chỉ có trong thời điểm nhất thời mà chi phí sử dụng vốn thường phải ước tính cho dài hạn Do vậy trong bài tiểu luận này em xin đề xuất sử dụng mô hình CAPM với phương pháp xác định hệ số beta điều chỉnh trong dài hạn Tức là hệ số βdài hạn... F-statistic 2.108783 Prob F(2,4 5) 0.1332 Obs*R-squared 4.113229 Prob.Chi-Square( 2) 0.1279 Scaled explained SS 4.315739 Prob.Chi-Square( 2) 0.1156 Chỉ số Obs*R-squared = 4.113 với giá trị Pvalue = 0.1279 > 0.05 Như vậy với mức độ tin cậy 95% ta có thể nhận định rằng mô hình trên không bị hiện tượng phương sai thay đổi Bảng2.3.2 Kiểm định hiện tượng tương quan ( kiểm định Breusch – Godfrey) Breush – Godfrey Serial... Std.Error Beta Collinearity Statistics t Sig VIF Tolerance 1 (Constant) rvn ,006 ,022 1,061 ,140 ,272 ,787 ,746 7,592 , 1,000 1,000 000 Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 11 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II 2.3 Các kiểm định trong mô hình hồi quy tỷ suất sinh lợi của BBC theo tỷ suất sinh lợi chứng khoán VN-Index Bảng 2.3.1 kiểm định phương sai thay đổi (Kiểm định White ) Heteroskedasticity Test: White F-statistic... LUẬN Mô hình CAPM là mô hình tài chính đơn giản để xác định tỷ suất chiết khấu tuy nhiên mô hình này lại dựa trên quá nhiều giả định Thực tế cho thấy việc xác Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 14 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II định tỷ suất chiết khấu bằng mô hình CAPM đòi hỏi cần phải có kinh nghiệm và cần điều chỉnh hệ số beta để kết quả ước tính được tốt hơn Do kiến thức chưa chuyên sâu nên trong. .. của chứng khoán Bibica và tỷ suất sinh lợi VNindex theo tháng (0 1/2006 – 01/200 9) ( bảng 2.2. 1), ta có thế thấy tỷ suất sinh lợi của chứng khoán BBC đi theo xu hướng chung của thị trường Khi thị trường có xu hướng tăng thì tỷ suất sinh lợi của chứng khoán tăng Điều này giúp ta có thể khẳng định hệ số beta có dấu dương Theo các lý thuyết trình bày ở phần trên hệ số beta được ước lượng từ mô hình hồi quy... kiểm định Breusch – Godfrey) Breush – Godfrey Serial Correlation LM Test F-statistic Obs*R-squared 0.197747 0.427604 Prob.F(2.4 4) Prob Chi-square( 2) 0.8213 0.8075 Chỉ sô Obs* R-squared = 04276 với giá trị Pvalue =0.8075 > 0.05 Như vậy mức độ tin cậy 95% ta có thể nhận định rằng mô hình không bị hiện tượng tương quan Hình 2.3.3 Kiểm định phần dư phân phối chuẩn 10 Series : Residuals Sample 1 48 Observations... stat 1.854287 Kết quả của mô hình hồi quy của mô hình trên khá tốt và không bị những hiện tượng như: Phương sai thay đổi; đa cộng tuyến; tự tương quan; phần dư phân phối chuẩn Hệ số R2 = 55,61% điều nay thể hiện rằng nhân tố tỷ suất sinh lợi thị trường đã giả thích được 55,61% sự thay đổi của tỷ suất sinh lợi BBC Như vậy ta có đủ điều kiện để kết luận rằng mô hình hồi quy trên cho kết quả tốt và chấp... 0 Jarque-Bera Probability 0.164680 0.920959 6 4 -0.4 -0.3 -0.2 -0.1 -0.0 0.1 0.2 0.3 Từ biểu đồ trên ta nhận thấy phần dư của mô hình OLS phân phối tương đối chuẩn Như vậy từ kết quả hồi quy và các kiểm định trên ta nhận thấy rằng mô hình hồi quy rất phù hợp và mức độ tin cậy cao Trương Diệu Linh – TCNHD-K10 12 Tiểu luận tài chính doanh nghiệp II 2.4 Ước lượng hệ số beta của Bibica Theo số liệu về... thích được 55,61% sự thay đổi của tỷ suất sinh lợi BBC Như vậy ta có đủ điều kiện để kết luận rằng mô hình hồi quy trên cho kết quả tốt và chấp nhận được Từ kết quả ước lượng OLS cho ta nhận thấy rằng hệ số beta của BBC là ( OLS) 1.0607 điều nay thể hiện rằng khi thị trường chứng khoán có tỷ suất sinh lợi tăng thêm 1% thì chứng khoán BBc sẽ tăng 1,0607% Tuy nhiên hệ số beta chưa phản ánh đúng được sự . của xác định ty suất chiết khấu đói với doanh nghiệp, do vậy em xin quyết định cho n đề tài:” Ứng dụng mô hình CAPM trong việc xác định ty suất chiết khấu cho công ty bánh. MODEL _CAPM) Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) hiện nay được sử dụng khá phổ biến trong việc ước tính chi phí sử dụng vốn (ty suất chiết khấu) của doanh nghiệp. Mô hình. và đây được coi là bước vô cùng quan trọng trong việc xác định giá trị doanh nghiệp. Việc xác định ty suất chiết khấu là việc phức tạp và khó khăn nhất là ở thị