B GIÁO DC ÀO TO TRNG I HC M TP.H CHệ MINH NGUYN THANH YN VÂN T L S HU VN, ÒN BY TÀI CHệNH & CHI TR C TC: MINH CHNG THC NGHIM T VIT NAM LUN VN THC S NGÀNH TÀI CHệNH ậ NGÂN HÀNG TP. H Chí Minh, nm 2013 i LI CAM OAN Tôi cam đoan rng lun vn “T l s hu vn, đòn by tài chính & chi tr c tc: Minh chng thc nghim t Vit Nam” này là bài nghiên cu ca chính tôi. Ngoi tr nhng tài liu tham kho đã đc trích dn trong lun vn này, tôi cam đoan rng, toàn phn hay nhng phn nh ca lun vn này cha tng công b hoc s dng đ nhn bng cp  nhng ni khác. Không có sn phm/ nghiên cu nào ca ngi khác đc s dng trong lun vn này mà không đc trích dn theo đúng quy đnh. Lun vn này cha bao gi đc np đ nhn bt k bng cp nào ti các trng đi hc hoc c s đào to khác. TP. H Chí Minh, 2013 NGUYN THANH YN VÂN ii LI CÁM N  có th hoàn thành tt lun vn này, bên cnh s n lc ca bn thân, còn có s giúp đ nhit tình, h tr, đng viên t gia đình, ging viên hng dn và nhng ngi bn thân thit ca tôi trong sut quá trình hc tp và nghiên cu. Vi tt c lòng kính trng và bit n, tôi xin chân thành gi li cám n đu tiên đn ging viên hng dn ca tôi, Tin s Võ Hng c. Mt ngi thy tn tâm luôn theo sát và đc thúc tôi hoàn thành lun vn này. Nhng li ch dn ca thy không ch giúp tôi hoàn thành lun vn mt cách tt nht mà còn truyn đt rt nhiu kinh nghim sng cho bn thân tôi. Xin gi li tri ân nht ca tôi đi vi nhng điu thy đã dành cho tôi. Tôi cng xin chân thành cám n Thc s Trn Th Tun Anh, ging viên trng i Hc Kinh T thành ph H Chí Minh. Thc s Tun Anh đã nhit tình giúp đ tôi tháo g các gút mc trong vic s dng phng pháp 3SLS. Ngoài ra, tôi đc bit cám n Giáo s Christopher F. Baum ca trng Boston College, Phó giáo s Amitabh S. Dutta ca trng Florida Institute of Technology và Tin s Shahab ud Din ca trng COMSATS Institute of Information Technology. Các giáo s và tin s đã không ngn ngi chia s nhng kinh nghim và kin thc trong nghiên cu ca mình đ giúp tôi có th hoàn thành lun vn này. Tôi cng xin cám n quỦ thy cô ging viên trng i Hc M thành ph H Chí Minh đã truyn đt nhng kin thc quỦ báu cng nh to mi điu kin thun li nht cho tôi trong sut quá trình hc tp và cho đn khi thc hin đ tài nghiên cu. Sau cùng, tôi xin gi li bit n sâu sc đn gia đình và nhng ngi bn thân thit nht ca tôi. H đã luôn  bên cnh và đng viên tôi trên sut nhng chng đng khó khn mà tôi đi qua. iii TÓM TT Nghiên cu này đc thc hin nhm phân tích mi quan h gia t l s hu vn ca nhà qun lỦ vi đòn by tài chính và mc chi tr c tc bng tin mt trong các công ty. Bên cnh đó, da trên c s ca các nghiên cu thc nghim trc đây, nghiên cu còn xem xét đn các yu t mô t đc đim, bn cht ca công ty. Nhóm yu t đc đim ca công ty bao gm: (i) dòng tin t do, (ii) tc đ tng trng, (iii) tính thanh khon, (iv) kh nng sinh li, (v) cu trúc tài sn và (vi) quy mô công ty. Nghiên cu tin hành kim đnh các gi thuyt da trên mu nghiên cu bao gm 81 công ty niêm yt trên S giao dch chng khoán Thành ph H Chí Minh (HOSE) trong giai đon t nm 2007 đn nm 2012. Nghiên cu s dng phng pháp hi quy bình phng nh nht ba giai đon (Three stage least squares – 3SLS) đ c lng mi quan h gia t l s hu vn ca nhà qun lỦ vi đòn by tài chính và mc chi tr c tc. Kt qu nghiên cu cho thy gia đòn by tài chính và mc tr c tc có mi quan h tiêu cc. Trong khi đó, t l s hu vn ca nhà qun lỦ có tác đng tiêu cc đn đòn by tài chính nhng tích cc vi mc chi tr c tc. ng thi, nghiên cu xác đnh đc nh hng ca nhóm yu t đc đim công ty đn t l s hu vn ca nhà qun lỦ, đòn by tài chính và mc chi tr c tc. C th, nhng công ty quy mô ln vi dòng tin n đnh có li th cng nh uy tín hn các công ty nh trong vic nhn đc vn vay t ngân hàng hoc ngun vn khác t th trng. Hn na, các công ty ln s gia tng t l s hu vn ca nhà qun lỦ nhm hn ch hành vi lm dng dòng tin t do. Mt khác, kt qu thc nghim cho thy rng tính thanh khon ca tài sn có tác đng tiêu cc đn đòn by tài chính. Thêm vào đó, nghiên cu tìm thy mi tng quan thun gia kh nng sinh li và mc chi tr c tc. Ngc li, cu trúc tài sn có mi tng quan nghch vi mc chi tr c tc. iv MC LC LI CAM OAN i LI CÁM N ii TÓM TT iii MC LC iv DANH MC HÌNH VÀ BNG BIU vi DANH MC VIT TT vii CHNG 1 GII THIU TNG QUAN NGHIÊN CU 1 1.1 LỦ do nghiên cu 1 1.2 Vn đ nghiên cu 3 1.3 Mc tiêu nghiên cu 4 1.4 Câu hi nghiên cu 5 1.5 Phm vi nghiên cu 5 1.6 Phng pháp nghiên cu 6 1.7 Tính mi và đóng góp ca nghiên cu 7 1.8 Kt cu lun vn nghiên cu 8 CHNG 2 C S LÝ THUYT NGHIÊN CU 9 2.1 Các lỦ thuyt liên quan 9 2.1.1 LỦ thuyt ngi đi din 9 2.1.2 LỦ thuyt tín hiu 12 2.1.3 LỦ thuyt trt t phân hng 14 2.2 Mi quan h gia t l s hu vn ca nhà qun lỦ, đòn by tài chính và mc chi tr c tc 15 2.3 Các nghiên cu đnh lng v mi quan h gia t l s hu vn ca nhà qun lý, đòn by tài chính và mc chi tr c tc 18 v CHNG 3 XÂY DNG GI THUYT VÀ PHNG PHÁP NGHIÊN CU 26 3.1 Khung tip cn nghiên cu 26 3.2 Gi thuyt nghiên cu 27 3.3 Phng pháp nghiên cu 34 3.3.1 Mu nghiên cu 35 3.3.2 o lng các bin trong mô hình 37 3.3.3 Tóm tt các bin s dng trong mô hình 41 3.3.4 Quy trình nghiên cu 42 CHNG 4 KT QU NGHIÊN CU 45 4.1 Thng kê mô t 45 4.2 Phân tích tng quan 48 4.3 Kim đnh hin tng ni sinh 49 4.4 Kim đnh Phng sai thay đi và Hin tng t tng quan 50 4.5 Kim đnh Wald 52 4.6 Kt qu hi quy 53 4.7 Tho lun kt qu 56 CHNG 5 KT LUN 61 5.1 Các đc đim chính ca nghiên cu 61 5.2 Tóm tt kt qu nghiên cu 62 5.3. Kin ngh 63 5.4 Gii hn và các hng nghiên cu tip theo 64 TÀI LIU THAM KHO 66 vi DANH MC HÌNH VÀ BNG BIU Hình 3.1 Khung tip cn nghiên cu 27 Bng 2.1 Tóm tt các các kt qu nghiên cu đnh lng 23 Bng 3.1 Bng mô t các bin đo lng đc s dng trong nghiên cu 41 Bng 4.1 Thng kê mô t các bin s quan sát 46 Bng 4.2 Bng ma trn tng quan gia các bin 49 Bng 4.3 Kim đnh hin tng ni sinh 50 Bng 4.4 Kim đnh phng sai thay đi ca sai s 51 Bng 4.5 Kim đnh t tng quan ca sai s 51 Bng 4.6 Kim đnh Wald cho h s hi quy các bin trong mô hình 52 Bng 4.7 Kt qu ca mô hình hi quy 3SLS 54 vii DANH MC VIT TT 2SLS Bình phng nh nht hai giai đon (Two stage least squares) 3SLS Bình phng nh nht ba giai đon (Three stage least squares) BG Ban giám đc CEO Tng giám đc (Chief Executive Officer) ctg Các tác gi HQT Hi đng qun tr HNX S giao dch chng khoán Hà Ni HOSE S giao dch chng khoán thành ph H Chí Minh OLS Bình phng nh nht thông thng Chng 1. Gii thiu tng quan nghiên cu 1 CHNG 1 GII THIU TNG QUAN NGHIÊN CU 1.1 Lý do nghiên cu S gia nhp vào T chc thng mi th gii (World Trade Oraganization) ca Vit Nam đã m ra nhiu c hi cho khu vc kinh t t nhân phát trin rt nng đng. S lng công ty, đc bit các công ty c phn đi chúng đã gia tng nhanh chóng. Hàng trm công ty đã m rng và phát trin quy mô kinh doanh, nhng đng thi cng buc các công ty này phi tng kh nng cnh tranh trên th trng. Yêu cu hoàn thin và nâng cao hiu qu qun tr công ty, đm bo va phi tuân th quy đnh pháp lut ca quc gia, va phi phù hp vi nguyên tc, thông l ca quc t tr nên cp thit. c bit, trong bi cnh môi trng kinh doanh đang ngày càng bin đng, phc tp cùng vi xu hng toàn cu hóa, qun tr công ty là vn đ sng còn đi vi các công ty, nht là nhng công ty đã c phn hóa và niêm yt (International Financial Corporation và y ban chng khoán Nhà nc, 2010). Trên th gii có nhiu công trình nghiên cu đã nhn đnh rng qun tr công ty tt s góp phn gim thiu ri ro hot đng, tng cng kh nng cnh tranh, cng nh gia tng li nhun và giá tr th trng ca công ty (Shleifer và Vishny, 1997; John và Senbet, 1998; Hermalin và Weisbach, 2003; Võ Hng c và Phan Bùi Gia Thy, 2013a, b). Vì vy, vic mi nhng nhà qun tr chuyên nghip đi din cho c đông đ điu hành và qun lỦ công ty rt quan trng, nh hng đn s tn ti và phát trin ca công ty. Tuy nhiên, s tách ri quyn s hu và qun lỦ, nhng thiu các c ch kim soát có th dn đn xung đt li ích gia ch s hu công ty (c đông) vi ngi đc thuê đ qun lỦ công ty (ngi đi din) (Berle và Means, 1932; Jensen và Meckling, 1976; Fama, 1980). C đông luôn mong mun mi hot đng ca ngi đi din s ti đa hóa li ích ca mình bng cách gia tng giá tr công ty. Trong khi đó, nhà qun lỦ v c bn luôn có xu hng t li, tâm lý né tránh đu t các chin lc kinh doanh nhiu ri ro nhng có Chng 1. Gii thiu tng quan nghiên cu 2 th mang li li nhun cao cho c đông, hoc la chn đu t vào các d án sinh li thp nhng mang li li ích riêng cho bn thân (Jensen và Meckling, 1976). Nhng hành vi nh vy s làm cho công ty hot đng không hiu qu, phng hi đn li ích ca các c đông.  Vit Nam, các công ty c phn có quy mô ln ch yu là các công ty nhà nc đc c phn hóa. Nhà qun lỦ công ty va là ngi đi din phn vn nhà nc va nm gi c phn ca chính h. Do đó có c s đ nhn đnh rng mi quan h đi din và vn đ đi din tn ti trong các công ty c phn Vit Nam (Võ Th QuỦ và Phan Th Minh Châu, 2009). Thêm mt thc t ti Vit Nam hin nay, các v vic liên quan đn các giám đc vi t cách là ngi đi din đang là vn đ ln và nghiêm trng. Các công ty cn phi xem xét đ đm bo cân bng nhng xung đt li ích trong mi quan h gia nhà qun lỦ và c đông.  gii quyt vn đ ngi đi din, các hc gi nghiên cu qun tr công ty thng đ ngh hai gii pháp. Th nht, đa ra các hp đng vi nhiu điu khon khuyn khích di dng quyn s hu c phn và quyn chn c phiu vi mc đích tp trung n lc ca nhà qun lỦ vào li ích ca c đông (Jensen, 1986; Fama, 1980). Các hp đng này cho phép nhà qun lỦ (hay các thành viên trong ban qun lỦ) đc s hu mt s lng c phn và các quyn chn khác liên quan đn c phiu ca công ty. Th hai, s dng công c tác đng đn dòng tin t do ca công ty thông qua các quyt đnh v đòn by tài chính và chi tr c tc (Jensen và Meckling, 1976; Stulz, 1990). Vic chi tr c tc s làm gim dòng tin t do ca công ty, buc ngi điu hành phi đi vay đ đáp ng các nhu cu tng trng trong tng lai ca công ty (Rozeff, 1982). Còn các ch n thì thng bo v khon cho vay bng nhng ràng buc cht ch trong chính sách qun tr công ty và giám sát đ đm bo ngi điu hành s dng ngun vn vay ca h có hiu qu (Easterbrook, 1984). Các nghiên cu ca Leland và Pyle (1977), Ross (1977), Crutchley và Hansen (1989) còn cho thy rng c đông có th kt hp vic s hu vn ca nhà qun lỦ vi đòn by tài chính và vic chi tr c tc đ gii quyt vn đ ngi đi din trong công ty. Thêm vào đó, bng phng pháp c lng mô hình h các phng trình đng thi [...]... Kim và ctg 3SLS tài 2009 Collins và ctg 2SLS 2011 Din Javid 2SLS và 24 dù các Do Nam 25 C 3.1 Short và ctg, 2002) Tuy nhiên, lý và sen (1989), Jensen và ctg (1992), Bathala và ctg (1994), Jensen và ctg (1992), Kim v 26 , (ii) , (iii) , (iv) , (v) và (vi) quy mô công ty (Jensen và ctg, 1992; Bathala và ctg 1994; Chen và Steiner, 1999; Kim và ctg, 2007; Fatma, 2010; Din và Javid, 2011) Hình 3.1 chính. .. tính và (vi) quy mô công ty 1.7 Tính m a nghiên c u T nghiên minh 7 ty chi 1.8 K t c u lu u 1 nghiên 3 h 4 8 2.1 2.1.1 mình, Jensen và Meckling 9 2.1.1.1 ) Jelinek h ty (Demsetz, 1983; Fama và Jensen, 1983; Morck và ctg, 1988; Dennis và ctg, 1997) tài c 10 2.1.1.2 và t 11 2.1.1.3 2.1.2 12 min ty (Filatochev và Bishop, à ty Các 13 công ty 2.1.3 14 2.2 t 2.2.1 Kim và Sorensen, 1986; Agrawal và Mandelker,... 1988; Friend và Lang, 1988) chi ty 15 (1999), Kim và ctg (2007) 2.2.2 16 2.2.3 Myers v quá trình 1999; Aivzian và ctg, 2003) 17 2.3 Các (3SLS) g là n York Stock E 2SLS) 18 (1999) lý Trong 19 Tuy nhiên, k obit, các 20 hi 21 tài chính 22 1992 Jensen và ctg 3SLS 1994 Bathala và ctg 2SLS 1999 Chen và Steiner 2SLS 1999 Crutchley và ctg 3SLS 23 1999 Dutta 2SLS ính 2001 Fenn và Liang Tobit 2004 Jain và Lai 3SLS... model), Jensen và ctg (1992), Chen và Steiner (1999), Crutchley và c , là bi tài chính và , (ii) (iii) 1.2 và V nghiên c u 3 thích Executive Officer - CEO) nhà q Ngoài ra , (ii) , (iv) 1.3 , (v) , (iii) tính và (vi) quy mô công ty M 4 1.4 Câu h i nghiên c u 1.5 Ph m vi nghiên c u minh 5 HOSE công ty ghi các công ty này 1.6 pháp nghiên c u (panel data) và lý, (ii) và (iii) 6 OLS) , và dòng , (ii)... ctg, 1992; Bathala và ctg 1994; Chen và Steiner, 1999; Kim và ctg, 2007; Fatma, 2010; Din và Javid, 2011) Hình 3.1 chính 3.2 27 do, , , , và quy mô công ty và ctg, 1992; Bathala và ctg 1994; Chen và Steiner, 1999; Jain và Lai, 2004; Kim và ctg, 3.2.1 3.2.1.1 theo và gi gi 28 . vn ca nhà qun lỦ, đòn by tài chính và mc chi tr c tc 15 2.3 Các nghiên cu đnh lng v mi quan h gia t l s hu vn ca nhà qun lý, đòn by tài chính và mc chi tr c tc 18. s hu vn ca nhà qun lỦ, đòn by tài chính và mc chi tr c tc.  Lng hóa mi quan h gia t l s hu vn ca nhà qun lỦ vi đòn by tài chính và mc chi tr c tc.  Xác đnh các. hu vn ca nhà qun lỦ, đòn by tài chính và mc chi tr c tc.  o lng tác đng ca tng yu t đó đn t l s hu vn ca nhà qun lỦ, đòn by tài chính và mc chi tr c tc. 1.4 Câu