Đang tải... (xem toàn văn)
I. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU: Các công ty đa quốc gia của Mỹ phản ứng với môi trường rủi ro chính trị bằng cách điều chỉnh cấu trúc vốn của họ tại nước ngoài và trong nước. Bằng chứng chỉ ra rằng đối với các công ty con đặt ở các nước có rủi ro về mặt chính trị thì họ hạn chế việc sử dụng vốn cổ phần và tăng cường vay nợ nhiều hơn bằng cách chia sẽ bớt quyền sở hữu và rủi ro của họ cho các đối tác tại địa phương và phục vụ khách hàng thông qua xuất khẩu từ Hoa Kỳ chứ không phải là sản xuất tại địa phương, bằng cách này họ đã phòng ngừa rủi ro của họ trong thị trường có rủi ro chính trị; ngoài ra công ty mẹ có công ty con đặt tại các nước có rủi ro chính trị sẽ sử dụng vay nợ trong nước ít hơn hơn so với công ty mẹ khác mà không có công ty con đặt tại các nước có rủi ro chính trị, phân tích cho thấy rằng một sự gia tăng độ lệch chuẩn của độ nhạy cảm rủi ro nước ngoài sẽ làm giảm 3,2% mức trung bình của đòn bẩy trong nước. Hiệu ứng này là đủ lớn để làm đòn bẩy tài chính của tổng thể công ty giảm, mặc dù đòn bẩy của các công ty con ở các quốc gia có rủi ro thì lớn hơn. Như chúng ta đã biết rủi ro kinh doanh kết hợp với việc đầu tư sẽ ảnh hưởng đến các quyết định tài chính. Mối quan hệ giữa nhạy cảm rủi ro và các quyết định tài chính là một yếu tố cho nhiều lý thuyết cấu trúc vốn, tuy nhiên những lý thuyết này đã có sự pha trộn dựa trên thực nghiệm. Do các công ty đa quốc gia hoạt động trên khắp thế giới phải đối mặt với hàng loạt các rủi ro của chế độ chính trị và rủi ro kinh doanh. Mục đích của bài nghiên cứu này xem xét làm thế nào độ nhạy cảm đối với rủi ro chính trị ảnh hưởng đến các quyết định tài chính của công ty đa quốc gia, để khám phá mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và các khoản rủi ro đầu tư. Tác giả sử dụng chi tiết dữ liệu về các công ty đa quốc gia của Mỹ, để phân tích xem ở mức độ nào mà báo cáo rủi ro chính trị chuyển thành môi trường tỷ suất sinh lợi riêng biệt cho các công ty đa quốc gia. Bằng chứng cho thấy rằng tỷ suất sinh lợi của các công ty con cùng một công ty mẹ có nhiều biến động hơn ở các nước có rủi ro chính trị; và độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi tăng cũng biểu hiện khả năng tổn thất hàng năm lớn hơn giữa các công ty con nước ngoài ở các nước có rủi ro chính trị.. Các kết quả trong nghiên cứu này có liên quan đến những nghiên cứu trước đây về các yếu tố quyết định cơ cấu vốn, tính chất riêng biệt của tài trợ tại các thị trường mới nổi, và các yếu tố quyết định tài trợ đa quốc gia và hành vi đầu tư như Harris và Raviv (1991) những nỗ lực thực nghiệm để liên kết sự biến động của tỷ suất sinh lợi để quyết định cơ cấu vốn đã không được cung cấp hoặc cho kết quả phù hợp; Opler, Pinkowitz và Stulz (1999) về các yếu tố quyết định giữ tiền mặt cash holdings nhấn mạnh tương tự vai trò của độ bất ổn; hoặc Graham và Harvey (2001) vai trò của độ bất ổn trong việc xác định cơ cấu vốn thấy rằng tiêu chuẩn chính thức như tính linh hoạt tài chính, xếp hạng tín dụng, và độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi và dòng tiền những yếu tố quan trọng nhất của chính sách tài trợ nợ; Bekaert (1995), Harvey (1995) và Bekaert và Harvey (1997, 2000) cho thấy đặc trưng phân phối lợi nhuận ở các thị trường chứng khoán tại các thị trường mới nổi, và đặc biệt, các khía cạnh của môi trường thể chế, bao gồm cả các biện pháp về rủi ro chính trị, góp phần cao hơn biến động tỷ suất sinh lợi bất thường…. Các kết quả trong bài nghiên cứu này sử dụng không đồng nhất trong tiếp cận với rủi ro chính trị để xác định vai trò của công ty rủi ro về cấu trúc vốn, việc tìm kiếm các tác động đáng kể trong môi trường đa quốc gia. Các kết quả trong bài nghiên cứu này thêm vào yếu tố rủi ro chính trị, như là một yếu tố quyết định khác của quyết định xuất khẩuFDI. Desai, Foley và Hines (2004a, 2004b) nhấn mạnh điều kiện thị trường vốn và tầm quan trọng của giao dịch nội bộ (intrafirm trade) trong quyền sở hữu mang tính bức chế và các quyết định tài trợ. Bằng chứng cho thấy rằng rủi ro chính trị xuất hiện để hình thành những quyết định này là như vậy, và có tác dụng tổng hợp lên hoạt động của các công ty đa quốc gia tại các thị trường rủi ro này. II. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY: • Bekaert, Geert, 1995, Market Integration and Investment Barriers in Emerging Equity Markets, World Bank Economic Review 9 (1 January): 75107 “Sự hội nhập thị trường và Những rào chắn đầu tư trong các thị trường vốn mới nổi” Bài paper này phát triển cách đo lường returnbased của hội nhậpthị trường trong 19 thị trường vốn mới nổi. Nó kiểm tra mối quan hệ giữa hội nhập thị trường, những rào chắn đầu tư, những đặc trưng của suất sinh lợi khác. Mặc dù phân tích này chỉ là thăm dò, nhưng cũng làm nổi bật lên một vài kết luận rõ ràng.Thứ nhất, phép tính toán các nhân tố tòan cầu cho một phần nhỏ của biến số thời gian trong suất sinh lợi kỳ vọng ở hầu hết các thị trường, và khả năng dự báo toàn cầu đã giảm.Thứ hai, các thị trường mới nổi thể hiện mức độ hội nhập thị trường khác nhau với thị trường Mỹ, và sự khác biệt này không nhất thiết có liên quan trực tiếp với các rào cản đầu tư. Thứ ba, quan trọng nhất trên thực tế rào cản để hội nhập thị trường vốn toàn cầu là mức tín nhiệm kém, lạm phát cao và hay thay đổi, kiểm soát tỷ giá hối đoái, việc thiếu một khung pháp lý và kế toán chất lượng cao, thiếu các quỹ quốc gia hoặc chứng khoán qua niêm yết, và sự giới hạn về quy mô của một số thị trường chứng khoán. • Bekaert, Geert and Campbell R. Harvey, 1997, Emerging Equity Market Volatility, Journal of Financial Economics 43 (1 January): 2977. Suất sinh lợi trong thị trường vốn mới nổi thì rất khác với suất sinh lợi ở các thị trường phát triển. Trong khi hầu hết các nghiên cứu trước đây đã tập trung vào suất sinh lợi trung bình, tác giả phân tích sự biến động của suất sinh lợi trong thị trường chứng khoán mới nổi. Tác giả mô tả cho chuỗi thời gian biến động tại các thị trường mới nổi và khám phá các cơ sở phân phối của quá trình khác nhau. Tiền lãi là chứng cứ về tính bất cân xứng trong biến động và quá trình phát triển khác nhau sau thời gian cải cách thị trường vốn. Tác giả làm rõ câu hỏi của hội nhập thị trường vốn bằng cách khám phá các yếu tố toàn cầu biến động ra sao tại các thị trường mới nổi, sử dụng các biện pháp đo lường như tập trung tài sản, vốn hóa thị trường với GDP, phạm vi của khu vực thương mại, tính biến động của các chứng khoán cá nhân trong mỗi quốc gia, doanh thu, biến đổi ngoại hối và xếp hạng tín dụng quốc gia để mô tả lý do tại sao biến động là khác nhau trên khắp các thị trường mới nổi.
Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa I. MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU: Các công ty đa quốc gia của Mỹ phản ứng với môi trường rủi ro chính trị bằng cách điều chỉnh cấu trúc vốn của họ tại nước ngoài và trong nước. Bằng chứng chỉ ra rằng đối với các công ty con đặt ở các nước có rủi ro về mặt chính trị thì họ hạn chế việc sử dụng vốn cổ phần và tăng cường vay nợ nhiều hơn bằng cách chia sẽ bớt quyền sở hữu và rủi ro của họ cho các đối tác tại địa phương và phục vụ khách hàng thông qua xuất khẩu từ Hoa Kỳ chứ không phải là sản xuất tại địa phương, bằng cách này họ đã phòng ngừa rủi ro của họ trong thị trường có rủi ro chính trị; ngoài ra công ty mẹ có công ty con đặt tại các nước có rủi ro chính trị sẽ sử dụng vay nợ trong nước ít hơn hơn so với công ty mẹ khác mà không có công ty con đặt tại các nước có rủi ro chính trị, phân tích cho thấy rằng một sự gia tăng độ lệch chuẩn của độ nhạy cảm rủi ro nước ngoài sẽ làm giảm 3,2% mức trung bình của đòn bẩy trong nước. Hiệu ứng này là đủ lớn để làm đòn bẩy tài chính của tổng thể công ty giảm, mặc dù đòn bẩy của các công ty con ở các quốc gia có rủi ro thì lớn hơn. Như chúng ta đã biết rủi ro kinh doanh kết hợp với việc đầu tư sẽ ảnh hưởng đến các quyết định tài chính. Mối quan hệ giữa nhạy cảm rủi ro và các quyết định tài chính là một yếu tố cho nhiều lý thuyết cấu trúc vốn, tuy nhiên những lý thuyết này đã có sự pha trộn dựa trên thực nghiệm. Do các công ty đa quốc gia hoạt động trên khắp thế giới phải đối mặt với hàng loạt các rủi ro của chế độ chính trị và rủi ro kinh doanh. Mục đích của bài nghiên cứu này xem xét làm thế nào độ nhạy cảm đối với rủi ro chính trị ảnh hưởng đến các quyết định tài chính của công ty đa quốc gia, để khám phá mối quan hệ giữa cơ cấu vốn và các khoản rủi ro đầu tư. Tác giả sử dụng chi tiết dữ liệu về các công ty đa quốc gia của Mỹ, để phân tích xem ở mức độ nào mà báo cáo rủi ro chính trị chuyển thành môi trường tỷ suất sinh lợi riêng biệt cho các công ty đa quốc gia. Bằng chứng cho thấy rằng tỷ suất sinh lợi của các công ty con cùng một công ty mẹ có nhiều biến động hơn ở các nước có rủi ro chính trị; và độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi tăng cũng biểu hiện khả năng tổn thất hàng năm lớn hơn giữa các công ty con nước ngoài ở các nước có rủi ro chính trị Các kết quả trong nghiên cứu này có liên quan đến những nghiên cứu trước đây về các yếu tố quyết định cơ cấu vốn, tính chất riêng biệt của tài trợ tại các thị trường mới nổi, và các yếu tố quyết định tài trợ đa quốc gia và hành vi đầu tư như Harris và Raviv (1991) những nỗ lực 1 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa thực nghiệm để liên kết sự biến động của tỷ suất sinh lợi để quyết định cơ cấu vốn đã không được cung cấp hoặc cho kết quả phù hợp; Opler, Pinkowitz và Stulz (1999) về các yếu tố quyết định giữ tiền mặt - cash holdings nhấn mạnh tương tự vai trò của độ bất ổn; hoặc Graham và Harvey (2001) vai trò của độ bất ổn trong việc xác định cơ cấu vốn thấy rằng tiêu chuẩn chính thức như tính linh hoạt tài chính, xếp hạng tín dụng, và độ bất ổn của tỷ suất sinh lợi và dòng tiền những yếu tố quan trọng nhất của chính sách tài trợ nợ; Bekaert (1995), Harvey (1995) và Bekaert và Harvey (1997, 2000) cho thấy đặc trưng phân phối lợi nhuận ở các thị trường chứng khoán tại các thị trường mới nổi, và đặc biệt, các khía cạnh của môi trường thể chế, bao gồm cả các biện pháp về rủi ro chính trị, góp phần cao hơn biến động tỷ suất sinh lợi bất thường…. Các kết quả trong bài nghiên cứu này sử dụng không đồng nhất trong tiếp cận với rủi ro chính trị để xác định vai trò của công ty rủi ro về cấu trúc vốn, việc tìm kiếm các tác động đáng kể trong môi trường đa quốc gia. 1 Các kết quả trong bài nghiên cứu này thêm vào yếu tố rủi ro chính trị, như là một yếu tố quyết định khác của quyết định xuất khẩu/FDI. Desai, Foley và Hines (2004a, 2004b) nhấn mạnh điều kiện thị trường vốn và tầm quan trọng của giao dịch nội bộ (intrafirm trade) trong quyền sở hữu mang tính bức chế và các quyết định tài trợ. Bằng chứng cho thấy rằng rủi ro chính trị xuất hiện để hình thành những quyết định này là như vậy, và có tác dụng tổng hợp lên hoạt động của các công ty đa quốc gia tại các thị trường rủi ro này. II. TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY: • Bekaert, Geert, 1995, Market Integration and Investment Barriers in Emerging Equity Markets, World Bank Economic Review 9 (1 January): 75-107 “Sự hội nhập thị trường và Những rào chắn đầu tư trong các thị trường vốn mới nổi” Bài paper này phát triển cách đo lường return-based của hội nhậpthị trường trong 19 thị trường vốn mới nổi. Nó kiểm tra mối quan hệ giữa hội nhập thị trường, những rào chắn đầu tư, những đặc trưng của suất sinh lợi khác. Mặc dù phân tích này chỉ là thăm dò, nhưng cũng làm nổi bật lên một vài kết luận rõ ràng.Thứ nhất, phép tính toán các nhân tố tòan cầu cho một phần nhỏ của biến số thời gian trong suất sinh lợi kỳ vọng ở hầu hết các thị trường, và khả năng dự báo toàn cầu đã giảm.Thứ hai, các thị trường mới nổi thể hiện mức độ hội nhập thị trường khác nhau với thị trường Mỹ, và sự khác biệt này không nhất 1 Bằng chứng tác động của rủi ro đến cấu trúc vốn của các công ty con nước ngoài mở rộng các kết quả của Geczy, Minton và Schrand (1997), Kedia và Mazumdar (2003) và Allayanis, Brown và Klapper (2003) về phòng ngừa các quyết định rủi ro ở thị trường mới nổi bằng cách xem xét phản ứng của các công ty đa quốc gia. 2 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa thiết có liên quan trực tiếp với các rào cản đầu tư. Thứ ba, quan trọng nhất trên thực tế rào cản để hội nhập thị trường vốn toàn cầu là mức tín nhiệm kém, lạm phát cao và hay thay đổi, kiểm soát tỷ giá hối đoái, việc thiếu một khung pháp lý và kế toán chất lượng cao, thiếu các quỹ quốc gia hoặc chứng khoán qua niêm yết, và sự giới hạn về quy mô của một số thị trường chứng khoán. • Bekaert, Geert and Campbell R. Harvey, 1997, Emerging Equity Market Volatility, Journal of Financial Economics 43 (1 January): 29-77. Suất sinh lợi trong thị trường vốn mới nổi thì rất khác với suất sinh lợi ở các thị trường phát triển. Trong khi hầu hết các nghiên cứu trước đây đã tập trung vào suất sinh lợi trung bình, tác giả phân tích sự biến động của suất sinh lợi trong thị trường chứng khoán mới nổi. Tác giả mô tả cho chuỗi thời gian biến động tại các thị trường mới nổi và khám phá các cơ sở phân phối của quá trình khác nhau. Tiền lãi là chứng cứ về tính bất cân xứng trong biến động và quá trình phát triển khác nhau sau thời gian cải cách thị trường vốn. Tác giả làm rõ câu hỏi của hội nhập thị trường vốn bằng cách khám phá các yếu tố toàn cầu biến động ra sao tại các thị trường mới nổi, sử dụng các biện pháp đo lường như tập trung tài sản, vốn hóa thị trường với GDP, phạm vi của khu vực thương mại, tính biến động của các chứng khoán cá nhân trong mỗi quốc gia, doanh thu, biến đổi ngoại hối và xếp hạng tín dụng quốc gia để mô tả lý do tại sao biến động là khác nhau trên khắp các thị trường mới nổi. • Bekaert, Geert and Campbell R Harvey, 2000, Foreign Speculators and Emerging Equity Markets, Journal of Finance 55 (2 April): 565-613. Tác giả đưa ra một mô hình chuỗi thời gian cắt ngang để đánh giá tác động của tự do hóa thị trường trong thị trường chứng khoán mới nổi đến chi phí vốn, tính biến động, hệ số beta, và mối tương quan với suất sinh lợi của thị trường thế giới. Sự tự do hóa thị trường được hiểu là sự thay đổi của nhà quản lý, đưa ra các chứng chỉ tiền gửi và quỹ quốc gia, và phá vỡ cấu trúc trong các dòng chảy vốn chủ sở hữu cho các thị trường mới nổi. Tác giả kiểm soát các sự kiện kinh tế khác mà nó có thể gây nhầm lẫn ảnh hưởng của các nhà đầu cơ nước ngoài vào thị trường chứng khoán tại địa phương. Qua một loạt các thử nghiệm, chi phí vốn luôn luôn giảm sau khi tự do hóa thị trường vốn tương ứng với hiệu ứng khác nhau giữa điểm 5 và điểm 75. • Bekaert, Geert, Campbell R. Harvey and Christian Lundblad, 2005, "Does Financial Liberalization Spur Growth," Journal of Financial Economics 77 (1 July): 3-56. Tác giả chỉ ra rằng sự tự do hóa thị trường vốn chủ sở hữu, nhìn chung, dẫn đến một sự gia 3 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa tăng một phần trăm trong tăng trưởng kinh tế hàng năm trong khoảng thời gian năm năm. Ảnh hưởng này rõ ràng làm thay đổi định nghĩa sự tự do hóa và không phản ánh sự thay đổi trong chu kỳ kinh doanh của thế giới. Hiệu ứng này vẫn duy trì khi tự do hóa được xem là công cụ với chất lượng của các biến của các tổ chức giải thích tự do hóa nhưng không tăng trưởng và đo lường mộtcơ hội tăng trưởng có trong hồi quy. Tự do hóa tài khoản vốn có ít ảnh hưởng mạnh mẽ đến sự phát triển hơn so với tự do hóa thị trường vốn cổ phần. Những cải cách đồng thời khác chỉ có một phần hiệu quả. Cuối cùng, chúng ta xem xét lý do tại sao một số quốc gia tự do hóa thị trường chứng khoán khác nhau từ những người khác. • Desai, Mihir A., C. Fritz Foley and James R. Hines Jr., 2004a, The Costs of Shared Ownership: Evidence from International Joint Ventures, Journal of Financial Economics 73 (2 August): 323-374. The forces of globalization appear to have diminished rather than accelerated the use of shared ownership. Bài paper này phân tích các yếu tố quyết định quyền sở hữu của các chi nhánh ở nước ngoài của các công ty đa quốc gia của Mỹ, và đặc biệt là sự suy giảm rõ rệt trong các liên doanh trong vòng 20 năm qua.Bằng chứng cho thấy rằng quyền sở hữutoàn bộ là rõ nét nhất khi các công ty cùng phối hợp các hoạt động sản xuất trên các nơi khác nhau, chuyển giao công nghệ, và được hưởng lợi từ kế hoạch thuế trên toàn thế giới.Bởi vì hoạt động kinh doanh và mức độ sở hữu được xác định cùng với nhau, điều này là hữu ích để sử dụng tự do hóa các hạn chế quyền sở hữu do nước sở tại và áp đặt hình phạt thuế liên doanh trong Đạo luật cải cách thuế năm 1986 là công cụ cho các mức độ sở hữu để xác định các hiệu ứng. Các công ty đáp ứng với những thay đổi pháp lý và thuế bằng cách sử dụng các chi nhánh hoàn toàn thuộc sở hữu thay vì của các liên doanh và mở rộng giao dịch intrafirm và chuyển giao công nghệ. Việc bổ sung toàn bộ quyền sở hữu và đưa ra các giao dịch cho thấy việc giảm chi phí khuyến khích hoạt động hợp nhất trên toàn cầu, góp phần đáng kể vào xu hướng sụt giảm mạnh của các công ty Mỹ để tổ chức các hoạt động nước ngoài như liên doanh, liên kết trong hai thập kỷ qua. Việc ước tính có nghĩa là nhiều như một phần năm đến ba phần năm của sự suy giảm sử dụng công ty liên doanh của các công ty đa quốc gia là do tầm quan trọng của gia tăng các giao dịch intrafirm. Các nguồn lực của toàn cầu hóa dường như đã giảm bớt hơn là đẩy mạnh việc sử dụng vốn cổ phần. *Giao dịch intrafirm là giao dịch giữa hai công ty con của một công ty. 4 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa • Growth Volatility and Equity Market Liberalization Geert Bekaert Columbia University, New York, NY 10027 USA, Campbell R. Harvey Duke University, Durham, NC 27708 USA, Christian Lundblad Indiana University, Bloomington, IN 47405 USA - National Bureau of Economic Research, Cambridge, MA 02138 USA - March 2002 Tác giả xem xét tác động của tự do hóa thị trường chứng khoán lên GDP và biến động tăng trưởng tiêu thụ. Một số bài nghiên cứu cho thấy rằng các dòng vốn dễ bay hơi dẫn đến sự gia tăng sản lượng và biến động tăng trưởng tiêu thụ sau tự do hóa. Bài viết phân tích những tiêu biểu của việc tự do và phân đoạn thị trường, sử dụng thông tin trước và sau tự do hóa của phần lớn những nền kinh tế mới nổi, khá chắc chắn rằng sự bất ổn không tăng một cách đáng kể. Tập trung vào những năm trước khủng hoảng của những nước Đông Nam Á, thì thấy rằng sự bất ổn thật sự giảm, và nó đặc biệt đúng với biến động của tăng trưởng tiêu thụ. • Global Growth Opportunities and Market Integration Tác giả nhận thấy rằng những cơ hội phát triển ngoại sinh có thể dự đoán những thay đổi trong GDP thực tế và việc đầu tư trong tương lai. Mối quan hệ này được nhận thấy rõ nhất ở những quốc gia đã được tự do hóa tài khoản vốn, thị trường vốn và cả hệ thống ngân hàng. Việc phát triển tài chính, phụ thuộc vào nguồn tài chính bên ngoài và phương pháp bảo vệ nhà đầu tư thì không quan trọng bằng việc mở cửa thị trường vốn trong việc gắng kết cơ hội tăng trưởng với tốc độ tăng trưởng. Và những kiểm nghiệm mới trong hội nhập thị trường và phân khúc thị trường bằng mối liên kết giữa tỉ suất thu nhập trong và ngoài nước với tốc độ tăng trưởng kinh tế có liên quan. Bài nghiên cứu dựa vào giá đối với tỉ suất thu nhập được xác định ở những thị trường chứng khoán quốc tế. Tác giả kết hợp thông tin về thành phần công nghiệp của một nước và những cơ hội tăng trưởng trong tỉ suất thu nhập quốc tế mà mỗi ngành công nghiệp này phải đối mặt. Tuy nhiên, bằng chứng này thì không hoàn toàn thống nhất trên các biện pháp mở và các hệ số có liên quan không phải luôn luôn có ý nghĩa thống kê III. PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU: 3.1 Một số khái niệm và công thức tính toán: 3.1.1 Một số khái niệm: • Rủi ro chính trị - Political risk: Theo Investopedia: Rủi ro mà lợi nhuận của đầu tư có thể phải chịu như là một kết quả của thay đổi hoặc bất ổn chính trị trong một quốc gia. Bất ổn 5 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa ảnh hưởng đến lợi nhuận đầu tư có thể xuất phát từ một sự thay đổi trong chính phủ, cơ quan lập pháp, các nhà hoạch định chính sách nước ngoài khác, hoặc kiểm soát quân sự. Còn theo Wikipedia thì: rủi ro chính trị là một loại rủi ro phải đối mặt bởi các nhà đầu tư, các tập đoàn, và chính phủ. Đó là một nguy cơ có thể được biết được và quản lý với tầm nhìn xa và đầu tư hợp lý. • Rủi ro kinh doanh – Business risk: Theo Investopedia: Khả năng một công ty kinh doanh sẽ lơi nhuận thấp hơn so với lợi nhuận dự kiến. Rủi ro kinh doanh bị ảnh hưởng bởi rất nhiều yếu tố, bao gồm doanh số bán hàng, giá bán đơn vị, chi phí đầu vào, sự cạnh tranh, môi trường kinh tế tổng thể và các quy định của Chính phủ. Một công ty có một rủi ro kinh doanh cao hơn nên chọn một cấu trúc vốn có tỷ lệ nợ thấp hơn để đảm bảo rằng nó có thể đáp ứng các nghĩa vụ tài chính của mình. • Cấu trúc vốn – Capital structure: Cấu trúc vốn là thuật ngữ tài chính nhằm mô tả nguồn gốc và phương pháp hình thành nên nguồn vốn để doanh nghiệp có thể sử dụng mua sắm tài sản, phương tiện vật chất và hoạt động kinh doanh. Cấu trúc vốn đề cập tới cách thức doanh nghiệp tìm kiếm nguồn tài chính thông qua các phương án kết hợp giữa bán cổ phần, quyền chọn mua cổ phần, phát hành trái phiếu và đi vay. • Công ty mẹ - Parent company: Công ty mẹ là một công ty sở hữu một phần chính hoặc toàn bộ số cổ phần của một công ty khác để có thể kiểm soát việc điều hành và các hoạt động của công ty này (công ty con) bằng việc gây ảnh hưởng hoặc bầu ra Hội đồng quản trị. Khái niệm này thường đề cập đến một công ty mà tự nó không sản xuất hàng hóa hay dịch vụ, mà mục đích của nó chỉ để sở hữu cổ phiếu của các công ty khác. Công ty mẹ cho phép giảm rủi cho chủ, người sở hữu. Theo quy định tại Luật Doanh nghiệp 2005 của Việt Nam một công ty được coi là công ty mẹ của công ty khác nếu thuộc một trong các trường hợp sau đây: Sở hữu trên 50% vốn điều lệ hoặc tổng số cổ phần phổ thông đã phát hành của công ty đó; Có quyền trực tiếp hoặc gián tiếp bổ nhiệm đa số hoặc tất cả thành viên Hội đồng quản trị, Giám đốc hoặc Tổng giám đốc của công ty đó; Có quyền quyết định việc sửa đổi, bổ sung Điều lệ của công ty đó. • Công ty con – Affiliate, Subsidiary: Theo Wikipedia: một công ty được gọi là công ty con là một công ty bị sở hữu hoàn toàn hoặc một phần và bị kiểm soát một phần hoặc toàn bộ 6 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa bởi một công ty khác khi công ty này sở hữu hơn một nửa số cổ phần của công ty con 3.1.2 Các công thức tính toán: • The Standard Deviation of Affiliate ROA - độ lệch chuẩn ROA của công ty con: được đo lường ở năm chuẩn (1989, 1994, 1999), tính toán bằng cách sử dụng tỷ suất sinh lợi cho các thời kỳ giữa các năm chuẩn (1982-1989, 1990-1994, 1995-1999), và chỉ được tính cho các công ty con mà báo cáo ít nhất là 5 năm cho mỗi thời kỳ. • The Share of Occurrences of Negative Net Income: được tính toán như là dữ liệu của độ lệch chuẩn ROA của công ty con, và với cách đo lường này tương đương chỉ số của số các năm với kết quả âm được chia cho các kết quả được báo cáo cho thời kỳ. Tất cả các chỉ số dữ liệu khác được đo lường cho mỗi năm chuẩn (1982, 1989, 1994,1999). • Affiliate Leverage - đòn bẩy tài chính của công ty con: đây là một chỉ số được xác định bằng cách lấy nợ ngắn hạn và nợ dài hạn của công ty con chia tài sản công ty con. • Affiliate Leverage (Cash Viewed as Negative Debt): được tính tương tự như đòn bẫy tài chính công ty con nhưng tiền mặt thì được loại trừ ở tử số. • The Dummy for Whole Ownership - biến giả cho quyền sở hữu toàn bộ: đây là một biến giả tương đương bằng 1 cho quyền sở hữu toàn bộ của các công ty con và bằng zero cho các công ty con khác. • The Dummy for Whole v.Majority Ownership: biến giả cho quyền sở hữu toàn bộ và kiểm soát sở hữu: là biến giả tương đương bằng 1 cho các công ty con quyền sở hữu toàn bộ, và zero cho các công ty con khác quyền sở hữu kiểm soát. • Arm’s Length Exports/(Arm’s Length Exports + Affiliate sales): là một chỉ số xuất khẩu của công ty mẹ đối với các bên không liên quan ở một quốc gia chia tổng số xuất khẩu và doanh thu của công ty con ở quốc gia đó. • Arm’s Length Exports/(Arm’s Length Exports + Affiliate sales local sales): có cách tính tương tự như Arm’s Length Exports/(Arm’s Length Exports + Affiliate sales), nhưng doanh thu nội địa của công ty con của công ty mẹ được thay thế bằng tổng doanh thu của các công ty con. • Arm’s Length Exports/(Arm’s Length Exports + Affiliate sales – Parent exports to affiliate): có cách tính tương tự như chỉ số Arm’s Length Exports/(Arm’s Length Exports + Affiliate sales), nhưng xuất khẩu của công ty mẹ sang công ty con sẽ được trừ ra khỏi mẫu số. • Parent Leverage – đòn bẫy tài chính công ty mẹ: là chỉ số được tính bằng cách lấy nợ ngắn hạn và nợ dài hạn của công ty mẹ chia cho tài sản công ty mẹ • Parent Leverage (Cash Viewed as Negative Debt): có cách tính tương tự như đòn bẫy tài 7 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa chính công ty mẹ nhưng tiền mặt được loại trừ ra khỏi tử số. • Aggregate Leverage – đòn bẫy tổng hợp: là chỉ số được tính dựa trên tổng nợ ngắn hạn và nợ dài hạn của công ty mẹ và công ty con chia cho tổng tài sản của công ty mẹ và công ty con. • Aggregate Leverage (Parent Cash Viewed as Negative Debt): có cách tính tương tự đòn bẫy tổng hợp nhưng tiền mặt được loại trừ ra khỏi tử số. • Affiliate Net PPE/Affiliate Assets: là chỉ số được tính bằng cách lấy tài sản (Property), nhà xưởng (Plant) và thiết bị (Equipment) ròng của công ty con chia cho tài sản của công ty con. • Affiliate EBITDA/Assets – EBITDA công ty con/tài sản: là chỉ số được tính bằng thu nhập trước lãi vay, thuế, khấu hao và giá trị hao mòn của công ty con chia cho tài sản công ty con. • The share of firm sales, employment, and net PPE in countries with above median political risk: tỷ lệ doanh thu, việc làm, và PPE ròng của công ty ở các quốc gia trên mức trung vị rủi ro chính trị được tính bằng cách dùng trung vị rủi ro chính trị của tất cả công ty con trong mẫu. • Rủi ro chính trị có nguồn gốc từ các dữ liệu rủi ro chính trị ICRG và đã được thay đổi tỷ lệ nằm giữa không và một với số cao hơn phản ánh rủi ro cao hơn. • The Log of Aggregate Affiliate Sales là chỉ số tổng của doanh thu công ty con của công ty mẹ. • Parent Net PPE/Parent Assets là chỉ số được tính bằng PPE ròng của công ty mẹ chia cho tài sản công ty mẹ • Parent EBITDA/Parent Assets là chỉ số được tính bằng thu nhập trước lãi vay, thuế, khấu hao và giá trị hao mòn của công ty mẹ chia cho tài sản công ty mẹ. • Parent Industry q: là số trung vị ngành kinh doanh q của ngành kinh doanh công ty mẹ ở một năm cụ thể. • Aggregate Affiliate Net PPE/Aggregate Affiliate Assets là chỉ số tổng PPE ròng của các công ty con chia cho tổng tài sản của các công ty con. • Log of GDP, log of GDP per capita, and the rate of inflation: Chỉ số GDP, chỉ số GDP đầu người, và tỷ lệ lạm phát được lấy từ các chỉ số phát triển thế giới của Ngân hàng Thế giới (the World Bank’s World Development Indicators) • Corporate tax rate – thuế suất thuế TNDN: là số trung vị của thuế suất hiệu quả được thanh toán bởi các công ty con ở trong một quốc gia và trong năm cụ thể. • Private Credit – tín dụng tư nhân là chỉ số của tín dụng tư nhân trong việc vay tiền hoặc gởi tiền ngân hàng đối với GDP, được cung cấp bởi Beck et.al.(1999). 8 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa • Ownership restrictions - giới hạn quyền sở hữu: là một biến giả tương đương bằng một nếu hai cách đo lường của sự giới hạn đối với quyền sở hữu nước ngoài như cách đo lường bởi Shatz (2000) là trên 3 trong thang đo từ 1 đến 5, và ngược lại là zero. • Quality of institutions - đặc trưng thể chế: là một chỉ số rủi ro chính trị mà được tổng hợp dựa trên tham nhũng, luật pháp và sự quan liêu kết hợp với dữ liệu rủi ro chính trị của ICRG. • Quality of institutions for FDI - đặc trưng thể chế đối với FDI: cũng bao gồm kết hợp Investment Profile. Cả hai chỉ số này đã thay đổi tỷ lệ giữa 0 và 1, với giá trị cao hơn sẽ cho rủi ro cao hơn. 3.2 Phương pháp nghiên cứu: Trong bài nghiên cứu này, tác giả sử dụng phương pháp hồi qui được tính bởi bình phương bé nhất (ordinary least squares); hoặc phương pháp hồi quy được ước tính như logits có điều kiện. Cả hai phương pháp hồi qui này để xem xét sự ảnh hưởng của rủi ro chính trị đến độ bất ổn của thu nhập, đòn bẩy tài chính công ty con, quyền sở hữu công ty con, các quyết định xuất khẩu, FDI,… thông qua các biến phụ thuộc công ty đa quốc gia như: độ lệch chuẩn ROA, đòn bẩy tài chính công ty con, đòn bẩy tài chính công ty mẹ, đòn bẩy tổng hợp…; các biến độc lập của công ty đa quốc gia như: EBITDA/tài sản của công ty mẹ, công ty con, PPE ròng/tài sản của công ty con, công ty mẹ… và một số biến phụ thuộc của quốc gia đang xét như: GDP, GDP trên đầu người, thuế suất thuế TNDN, tỷ lệ lạm phát, các đặc trưng thể chế,…Các sai số thống kê được điều chỉnh theo một biến nào đó, chẳng hạn điều chỉnh theo công ty mẹ, ngành kinh doanh… 3.3 Dữ liệu: Các nghiên cứu thực nghiệm được trình bày trong phần 4 dựa trên toàn bộ dữ liệu hoạt động có sẵn của các công ty đa quốc gia của Mỹ. Cuộc khảo sát hàng năm của Cục phân tích kinh tế (BEA) về đầu tư trực tiếp của Mỹ ở nước ngoài từ năm 1982 đến 1999 cung cấp một bảng dach sách các dữ liệu về đặc điểm tài chính và hoạt động của các công ty Mỹ hoạt động ở nước ngoài. 2 Đầu tư trực tiếp của Hoa Kỳ ở nước ngoài được định nghĩa là quyền sở hữu trực tiếp, gián tiếp hoặc kiểm soát của một thực thể có tư cách pháp nhân của Mỹ và chiếm ít nhất 10% chứng khoán có quyền biểu quyết của một doanh nghiệp liên doanh với nước ngoài hoặc lợi ích tương đương trong một doanh nghiệp chưa liết kết kinh doanh với nước ngoài. Một tổ chức đa quốc gia Mỹ là sự kết hợp của một tổ chức có tư cách pháp nhân của Mỹ đã thực hiện 2 Phạm vi và phương pháp khảo sát BEA được mô tả trong Desai, Foley và Hines (2002). 9 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa đầu tư trực tiếp, được gọi là công ty mẹ, và ít nhất có một doanh nghiệp kinh doanh nước ngoài thì được gọi là chi nhánh (công ty con). Như một kết quả chắc chắn tin cậy và các hình phạt cho việc không tuân thủ, BEA tin rằng bảng thống kê gần như toàn bộ và mức độ chính xác cao. Các khảo sát hình thức liên kết nước ngoài cho thấy các doanh nghiệp đa quốc gia của Mỹ được yêu cầu mức độ hoàn thành khác nhau tùy thuộc vào năm, qui mô của công ty con, và tỷ lệ phần trăm quyền sở hữu của công ty mẹ trong liên kết. Các dữ liệu rộng lớn nhất trong giai đoạn kiểm tra cho nghiên cứu này có sẵn cho năm 1982, 1989, 1994, và 1999 khi BEA đã tiến hành cuộc điều tra với mốc cụ thể. Đối với năm 1982, năm 1989 và 1994, tất cả các công ty con với doanh số bán hàng, tài sản, hoặc thu nhập ròng vượt quá 3 triệu USD về giá trị tuyệt đối và công ty mẹ của họ đã được yêu cầu phải công khai báo cáo rộng rãi; vào năm 1999, mức tăng đến $ 7 triệu USD. 3 3 Trong năm không được dung làm chuẩn, mức miễn cao hơn và ít thông tin được thu thập.Từ năm 1983 đến 1988, dữ liệu về các công ty con với doanh số bán hàng, tài sản, hoặc thu nhập ròng lớn hơn 10 triệu USD đã được thu thập, lên đến 15 triệu USD cho 1990-1993 và 20 triệu USD cho 1995-1998. 10 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI [...]... INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa TÀI LIỆU THAM KHẢO 35 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa MỤC LỤC 36 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI ... trong ngoặc đơn 33 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa V KẾT LUẬN: Các công ty Mỹ đầu tư ở nước ngoài phải đối mặt với những rủi ro cao hơn đáng kể so với đầu tư tại nước Mỹ Rủi ro chính trị biểu hiện ở sự không ổn định của tỷ suất sinh lợi và các công ty phản ứng bằng cách tài trợ đầu. .. của công ty ở những quốc gia rủi ro chính trị cao hơn trung vị Rủi ro chính trị có nguồn gốc từ các dữ liệu rủi ro chính trị ICRG và đã được thay đổi tỷ lệ nằm giữa không và một có số cao hơn phản ánh rủi ro cao hơn Mẫu này được phân tại trung vị rủi ro chính trị trên tất cả công ty con trong mẫu 24 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN... RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa tài chính cao Thật sự, các mẫu đối lập nhau xuất hiện trong dữ liệu, cho thấy những tác động của rủi ro tỷ suất sinh lợi đầu tư trong cấu trúc vốn chiếm ưu thế hơn hẳn bất kỳ tác động nào của cấu trúc vốn trên đầu tư mạo hiểm Bằng chứng cho thấy các công ty con nước ngoài nằm ở các quốc gia có mức độ rủi ro chính. .. do tư ng tự mà các công ty nước ngoài có rủi ro kinh doanh phải làm Bằng chứng này không phù hợp của hiệu quả cấu trúc vốn trong rủi ro kinh doanh Như vậy, việc xuất hiện rủi ro tỷ suất sinh lợi mà các công ty đa quốc gia phải đối mặt tác động đến cấu trúc vốn mạnh mẽ hơn bất kỳ ảnh hưởng của cấu trúc vốn trên mức độ rủi ro các khoản đầu tư của họ 34 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU... sai số theo quốc gia/năm được trình bày trong ngoặc đơn 23 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa 4.3 Đòn bẩy tài chính và tổng nợ: Tranh luận trong phần 2 lưu ý rằng những công ty mẹ đa quốc gia có nhiều rủi ro hoạt động đặc biệt cao đối ứng với lợi ích làm giảm rủi ro tài chính bởi vì... FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa Môi trường ở nước ngoài rủi ro khuyến khích các công ty mẹ giảm tỷ lệ vốn vay ở trong nước Tỷ lệ vốn vay trung bình của công ty mẹ là 0.47, vì độ lệch chuẩn gia tăng ở mức rủi ro của công ty ở nước ngoài từ giá trị trung bình, theo ước lượng trong cột 1, giảm tỷ lệ vốn vay của công... của rủi ro được tạo ra thông qua đầu tư nước ngoài bao gồm cả những rủi ro tiềm ẩn trong các công ty Mỹ và rủi ro ở nước ngoài thì tư ng đối dễ dàng xác định Việc dễ dàng xác định rủi ro trong trường hợp này cung cấp cách phản ứng của công ty trong rủi ro hoạt động chung, một phạm vi được nhấn mạnh bởi những người thực hiện Phải đối mặt với những rủi ro điều hành các công ty phải giảm đòn bẩy với nhiều... cũng khảo sát vai trò của chỉ số tổng hợp của khoản mục đầu tư Với sự tập trung phân tích tác động của rủi ro chính trị đến các lựa chọn tài chính của các nhà đầu tư nước ngoài, nó cũng là thông tin thêm vào đặc trưng đầu tư tạo nên chỉ số Quality of Institutions Thành phần thêm vào này nhận biết rủi ro liên quan đến các nhà đầu tư nước ngoài, rủi ro liên quan đến sự tồn tại của hợp đồng, quyền sở hữu,... của họ tại các nước rủi ro này IV NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU: Nghiên cứu này trình bày bằng chứng về tác động của các rủi ro chính trị ở nước ngoài đến lợi nhuận đầu tư và các quyết định tài chính của các công ty đa quốc gia của Mỹ 4.1 Các đặc điểm lợi nhuận của công ty đa quốc gia trong rủi ro chính trị của các quốc gia: Các nghiên cứu trước đây mô tả mối liên hệ giữa những rủi ro chính trị và sự . hơn 11 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm 1 K20 Cao Học GVHD: TS.Nguyễn Thị Liên Hoa 12 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN. ro ở thị trường mới nổi bằng cách xem xét phản ứng của các công ty đa quốc gia. 2 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm. ra rằng sự tự do hóa thị trường vốn chủ sở hữu, nhìn chung, dẫn đến một sự gia 3 CAPITAL STRUCTURE WITH RISKY FOREIGN INVESMENT – CẤU TRÚC VỐN VỚI RỦI RO ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI Nhóm 13 – TCDN Đêm