NGUYEN THI UYEN UYÊN e NGUYỄN HOANG MINH HUY s Tô CÔNG NGUYÊN BAO Ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt đến mối quan hệ giữa chính sách thắt chặt tiền tệ và hoạt động đầu tư của các công ty niêm yết Việt Nam Nguyễn Thị Uyên Uyên s Nguyễn Hoàng Minh Huy?) s Tô Công Nguyên Bảo®) Ngày nhận bài: 25/5/2020 | Biên tập xong: 05/01/2021 | Duyệt đăng: 12/01/2021 TÓM TẮT: Nghiên cứu này phân tích ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt (NGTM) đến mối quan hệ giữa chính sách tiền tệ (CSTT) thắt chặt và hoạt động đầu tư của các công ty niêm yết Việt Nam trong giai đoạn 2008-2018 Kết quả nghiên cứu cho thấy, tác động của CSTT thắt chặt đã làm giảm đầu tư của các công ty Tuy nhiên, nếu các công ty gia tăng lượng tiền mặt nắm giữ thì sẽ làm giảm thiểu được những tác động bất lợi của thắt chặt tiền tệ lên hoạt động đầu tư, đặc biệt là ở những công ty bị hạn chế tài chính (HCTC) và công ty không thuộc sở hữu nhà nước (SHNN), khi mà những công ty này thường phụ thuộc nhiều hơn vào nguồn tài trợ nội bộ để chỉ đầu tư Trong bối cảnh CSTT thắt chặt, các công ty có xu hướng gia tăng lượng tiền mặt nắm giữ nhiều hơn, từ đó giúp duy trì hoạt động đầu tư của công ty Cuối cùng, việc NGTM sẽ giúp công ty ổn định và cải thiện được hiệu quả đầu tư TỪ KHÓA: Chính sách tiền tệ, nắm giữ tiền mặt, đầu tư công ty, hạn chế tài chính, Việt Nam Mã phân loại JEL: E52, D92, M21 1 Giới thiệu ' Nguyễn Thị Uyên Uyên - Email: uyentcdn@ueh edu.vn CSTT là một trong những chính sách Nguyễn Hoang Minh Huy - Email: nhminhhuy94@ kinh tế vĩ mô quan trọng, có tác động đáng kể gmail.com đến quyết định tài trợ (Kashyap & Stein, 1993) ®'Tô Công Nguyên Bảo - Email: tocongnguyenbao@ và quyết định đầu tư của các công ty (Morck, gmail.com Yavuz, & Yeung, 2013) Khi CSTT that chat được thực hiện, các ngân hàng sẽ giảm cung 0,2®'Trường Đại học Kinh tế TP HCM; 59C Nguyễn Đình Chiều, Phường 6, Quận 3, Tp Hồ Chí Minh tín dụng, do đó các công ty sẽ giảm đầu tư do phải đối mặt với tình trạng HCTC (Morck & Số 178+179 Tháng 01+02.2021 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á 19 MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾÝ NĐỊNH SỬ DỤNG: TRƯỜNG HỢP THẺ TÍN DỤNGTẠI VIỆT NAM ctg, 2013), từ đó dẫn đến việc phải phụ thuộc ty thông qua việc tác động lên thị trường mở, nhiều hơn vào nguồn tài trợ nội bộ (Allen, làm nguồn vốn vay ngân hàng bị thu hẹp, từ Qian, & Qian, 2005) Tuy nhiên, những tác đó nguồn tài trợ cho các dự án đầu tư của dong bat loi cua CSTT that chặt đối với đầu tư công ty bị hạn chế và các công ty buộc phải cắt của công ty có thể được giảm thiểu từ việc gia giam dau tu (Bernanke & ctg, 1995; Chatelain tăng lượng tiền mặt nắm giữ Điều này càng rõ rệt hơn với các công ty bị HCTC và các công ty & ctg, 2003; Zulkhibri, 2013) không thuộc SHNN, khi các công ty này khó Khi chính phủ thuc hién CSTT that chat, tiếp cận nguồn tài trợ bên ngoài để duy trì đầu cung tiền sẽ giảm, lãi suất thực tăng, do đó chỉ tu (Yang, Han, Li, Yin & Lin, 2017) phí đầu tư sẽ tăng và dẫn đến sụt giảm trong Mối quan hệ giữa CSTT thất chặt và đầu tư Hơn nữa, khi chính phủ thực hiện CSTT thắt chặt, do lãi suất tăng nên trên thị hoạt động đầu tư của công ty cũng như ảnh trường tín dụng các ngân hàng sẽ thắt chặt hưởng của NGTM đến mối quan hệ này đã việc cho vay, từ đó làm cho các công ty sẽ khó được khai thác ở các quốc gia tại châu Âu, khăn hơn trong việc tiếp cận nguồn tài trợ bên ngoài để đáp ứng nhu cầu đầu tư Ngoài ra, châu Mỹ (Bernanke & Gertler, 1995; Oliner & chi phi tai trợ cho các dự án đầu tư cũng sẽ trở Rudebusch, 1996; Chatelain & Tiomo, 2003) nên cao hơn và làm cho đầu tư của công ty bị va chau A (Zulkhibri, 2013; Yang & ctg, 2017) thu hẹp Từ những lập luận trên, nhóm tác giả xây dựng giả thuyết kỳ vọng đầu tiên như sau: Bài viết này sẽ cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm ở Việt Nam, một quốc gia có đặc thù Giả thuyết H: Khi thực hiện CSTT thắt của nền kinh tế đang phát triển, đa phần các chặt, đầu tư của các công ty tại Việt Nam bị công ty là vừa và nhỏ với khả năng cạnh tranh sụt giảm, nghĩa là xuất hiện mối tương quan chưa cao, nguy cơ HCTC thường xuyên đe âm giữa CST'T thắt chặt và đầu tư của công ty dọa do thị trường vốn chưa hoàn thiện Đặc biệt là trong bối cảnh những năm gần đây, với 2.2 Ảnh hưởng của việc nắm giữ tiền mặt mục tiêu tăng trưởng kinh tế, việc tập trung đến mối quan hệ giữa chính sách thắt chặt vào mở rộng đầu tư, mở rộng tín dụng được tiền tệ và hoạt động đầu tư của công ty xem là ưu tiên hàng đầu tại Việt Nam Điều này dẫn đến sự đánh đổi có thể phải đối mặt Hậu quả của những cú sốc vĩ mô có thể đó là lạm phát gia tăng, lúc này đòi hỏi Chính làm giảm nguồn cung tín dụng và từ đó ảnh phủ phải có những động thái thắt chặt CSTT hưởng tiêu cực đến đầu tư của công ty, đặc để cân bằng các mục tiêu biệt là khi công ty thiếu nguồn lực tài chính nội bộ để tự tài trợ cho các cơ hội đầu tư sinh 2 Tổng quan nghiên cứu và giả lợi Trong bối cảnh đó, việc NGTM sẽ giúp thuyết kỳ vọng công ty đối phó tốt hơn với các thay đổi bất lợi trong việc tiếp cận nguồn tài trợ bên ngoài 2.1 Tác động của chính sách tiền tệ thắt chặt (Han & Qiu, 2007; Haushalter, 2007; Bates, lên hoạt động đầu tư của công ty Kahle, & Stulz, 2009) NGTM có thể giúp công ty chỉ trả các khoản chỉ phí hoạt động, dễ dàng CSTT đóng vai trò rất quan trọng đối với thực hiện các nghĩa vụ tài chính theo hợp mỗi quốc gia trong việc điều tiết nền kinh tế đồng với chủ nợ, đáp ứng các khoản chi đầu vi mô Ngân hàng trung ương sử dụng CSTTT tư hay dự phòng cho các tình huống khẩn cấp để kiểm soát và đẩy lùi lạm phát, ổn định không lường trước Công ty có tiền mặt dự sức mua của tiền tệ và thúc đẩy tăng trưởng trữ càng nhiều thì càng được bảo vệ tốt hơn kinh tế Kashyap & ctg (1993) đã phát hiện, trước những tác động bất lợi lên đầu tư Opler, CSTT thắt chặt làm sụt giảm đầu tư của công 20 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á Tháng 01+02.2021 Số 178+179 NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN s NGUYÊN H0ÀNG MINH HUY e TÔ CÔNG NGUYÊN BẢO Pinkowitz, Stulz, & Williamson (1999) phát động đến mối quan hệ giữa CSTT và đầu tư hiện ra các công ty có quy mô lớn và các công công ty, HCTC là rào cản khiến cho công ty ty được xếp hạng tín dụng cao sẽ nắm giữ tiền khó tiếp cận với các nguồn tài trợ bên ngoài mặt ít hơn so với các công ty khác Việc này (Keynes, 1936) Khi CSTT that chat, cac nhằm đảm bảo duy trì hoạt động đầu tư vì chỉ công ty bị HCTC giảm đầu tư nhiều hơn các phí huy động nguồn tài trợ bên ngoài tốn kém công ty không bị HCTC (Gertler & Gilchrist, hon Elkinawy & Stater (2007) cũng cho rằng, 1994; Oliner & ctg, 1996; Yalcin, Bougheas, & NGTM giúp công ty cải thiện hiệu quả đầu tư Mizen, 2004), đồng thời phải gia tăng lượng và đáp ứng cho mục tiêu tái cơ cấu hay khai tiền mặt nắm giữ nhằm duy trì đầu tư, khi mà thác lợi ích từ dự án đầu tư mới Ogundipe, dong tién có sự biến động (Chang, Tan, Wong, Ogundipe, & Ajao (2012) đưa ra bằng chứng cho thấy, NGTM giúp khả năng thanh khoản & Zhang, 2007; Bates & ctg, 2009) Do do, và tài trợ cho các cơ hội đầu tư được cải thiện NGTM lúc này như một biện pháp đối phó với Như vậy, việc thực thi CSTT thắt chặt có tình trạng khan hiếm nguồn tài trợ Bên cạnh đó, các công ty không thuộc SHNN cũng được khả năng làm sụt giảm đầu tư của công ty, khi cho là gặp khó khăn hơn so với các công ty đó vai trò của việc NGTM sẽ trở nên quan thuộc SHNN trong việc tiếp cận nguồn tài trợ trọng hơn Huang, Song, & Wang (2012) chỉ bên ngoài Các công ty không thuộc SHNN do ra rằng, ảnh hưởng của những bất loi ti CSTT không có sự bảo đảm và trợ cấp từ chính phủ đối với hoạt động đầu tư của công ty được giảm nên phải chịu các chính sách tín dụng nghiêm thiểu bởi mức độ thanh khoản, hàng tồn kho, ngặt hơn và phải sử dụng các khoản cấp tín quy mô và tỷ lệ nợ Jeenas (2018) phát hiện dụng với chi phi cao hon (Brandt & Li, 2003; rằng, công ty NGTM càng nhiều thì đầu tư Cong & Ponticelli, 2017) Từ đó, nhóm công ty càng ít nhạy cảm với sự thay đổi trong CS này phải phụ thuộc nhiều hơn vào nguồn tài Cụ thể, khi thực thi CSTT thát chặt thì hoạt trợ nội bộ để duy trì đầu tư, đặc biệt là NGTM động đầu tư của các công ty NGTM nhiều sẽ nhiều hơn Với các lập luận trên, nhóm tác giảm ít hơn so với các công ty NGTM ít Như giả tiếp tục xem xét ảnh hưởng của HCTC và vậy, NGTM đóng vai trò như một “tấm đệm” SHNN thông qua hai giả thuyết sau thanh khoản và phòng ngừa cho các trường hợp công ty gặp khó khăn trong việc tiếp cận Giả thuyết H,: So với các công ty không nguồn tai trợ bên ngoài Khi CSTT thắt chặt bị HCTC thì việc NGTM của các công ty bị buộc công ty phải cân nhắc việc cắt giảm đầu HCTC giúp giảm thiểu mạnh mẽ hơn những tư, công ty NGTM càng nhiều thì có thể tự tác động bất lợi từ CSTT thắt chặt lên hoạt tài trợ cho cơ hội đầu tư và đo đó sẽ làm giảm động đầu tư của công ty thiểu các tác động bất lợi do CSTT thắt chat gây ra Trên cơ sở đó, giả thuyết kỳ vọng H, Giả thuyết H,„: So với các công ty thuộc SHNN thì việc NGTM của các công ty không được đưa ra như sau: thuộc SHNN giúp giảm thiểu mạnh mẽ hơn Giả thuyết H; NGTM giúp giảm thiểu những tác động bất lợi từ CSTT thát chặt lên hoạt động đầu tư những tác động bất lợi của CSTT thắt chặt đối với hoạt động đầu tư của các công ty tại 2.3 Tác động của chính sách tiền tệ thắt chặt Việt Nam, nghĩa là xuất hiện mối tương quan đến sự thay đổi lượng tiền mặt nắm giữ của dương giữa NGTM và đầu tư của công ty công ty trong bối cảnh thắt chặt tiền tệ Trong quá trình hoạt động, công ty có thể Đã có những nghiên cứu cung cấp bằng gặp phải những vấn để không lường trước, từ chứng thực nghiệm cho thấy HCTC có tác đó gây ra biến động trong nguồn thu nhập Lúc Số 178+179 | Tháng 01+02.2021 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á 21 Mô HÌNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐÝẾĐỊNNH SỬ DỤNG: TRƯỜNG HỢP THẺ TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM này, NGTM sẽ phát huy vai trò là “tấm đệm” ty có thể ổn định đầu tư Brown & Petersen cho thanh khoản và hỗ trợ nguồn tiển để tài trợ cho các hoạt động đầu tư Từ đó, khi xảy (2010) cho rằng, để điều chỉnh chi đầu tư, các ra sự biến động trong dòng tiền, các công ty sẽ công ty cần phải phụ thuộc vào việc NGTM, có xu hướng NGTM nhiều hơn (Opler & ctg, đặc biệt là đối với các công ty mới khởi sự, 1999; Almeida & ctg, 2004; Khurana, Martin, nhiều khả năng phải đối mặt với tình trạng & Pereira, 2006; Han & ctg, 2007; Riddick & HCTC Yang & ctg (2017) phát hiện, NGTM ctg, 2009) CSTT thắt chặt có thể làm giảm đầu tư của công ty, việc gia tăng nguồn tài trợ giúp ổn định đầu tư của công ty khi xét trong nội bộ như NGTM sẽ càng trở nên quan trọng bối cảnh CSTT thắt chặt, đặc biệt là ở những hơn Khi đó, công ty có xu hướng NGTM công ty bị HCTC và công ty không thuộc nhiều hơn để thực hiện các dự án đầu tư và SHNN Zhang, Tong & Li (2020) cting đưa phòng ngừa nguồn thu nhập sụt giảm Ngoài ra bằng chứng rằng, các công ty bị HCTC sử ra, CSTT that chặt làm gia tăng chỉ phí tài trợ dụng lượng tiển mặt nắm giữ để ổn định hoạt bên ngoài, vì thế công ty sử dụng tiền mặt nắm động đầu tư giữ để tiếp tục đáp ứng cho các nhu cầu giao dịch kinh doanh (Baumol, 1952) Với những Khi công ty có dòng tiền đổi dào và tạo lý do trên, nhóm tác giả kỳ vọng CSTT thắt ra lượng tiền dư thừa, nếu gia tăng quá nhiều chặt khiến các công ty NGTM nhiều hơn, từ đó hình thành giả thuyết sau: hoạt động đầu tư sẽ dẫn đến tình trạng đầu tư quá mức và không hiệu quả, nên các công Giả thuyết H,: CSTT thắt chặt dẫn đến sự gia tăng lượng tiền mặt nắm giữ ở các công ty ty có thể sẽ giảm lượng tiền mặt nắm giữ Ở niêm yết tại Việt Nam chiều ngược lại, khi các công ty gặp khó khăn trong quá trình tìm kiếm nguồn tài trợ cho 2.4 Ảnh hưởng của việc gia tăng lượng tiền dự án đầu tư, các công ty có thể rút bớt lượng mặt nắm giữ đến hoạt động đầu tư của công tiền mặt nắm giữ để chỉ tiêu cho đầu tư Tóm lại, việc điều chỉnh tăng hay giảm lượng tiền ty mặt nắm giữ sẽ giúp cho hoạt động đầu tư của công ty trở nên ổn định hơn, công ty có thể gia Các nghiên cứu Jensen (1986), Opler & tăng dự trữ dòng tiền để dự phòng khi thiếu ctg (1999), Bates (2005) và Thuy, Nhan, & nguồn tài trợ Trong bối cảnh Chính phủ thực MiaoJian (2019) cho thấy, việc NGTM càng hiện CSTT thắt chặt, hoạt động đầu tư của nhiều thì mức độ đầu tư càng cao, thậm chí công ty nhiều khả năng cũng sẽ bị hạn chế, khi là đầu tư quá mức và không hiệu quả Câu đó các công ty tăng cường NGTM nhằm ổn hỏi đặt ra là việc tăng hay giảm lượng tiển định đầu tư Nhóm tác giả đưa ra giả thuyết mặt nắm giữ có thể giúp điểu chỉnh đầu tư nghiên cứu sau: để góp phần ổn định hoạt động đầu tư của công ty hay không? Đối với các công ty có Giả thuyết H: NGTM giúp các công ty tiểm lực tài chính dồi dào thì vấn để ổn định niêm yết ở Việt Nam ổn định hoạt động đầu tư, đầu tư không gây ra quá nhiều áp lực, bởi vì đặc biệt là khi CSTT thắt chặt được thực hiện những công ty này có sự đa dạng trong nguồn tài trợ Tuy nhiên, đây sẽ là một thách thức 2.5 Ảnh hưởng của chính sách tiền tệ thắt lớn cho những công ty bị HCTC và công ty không thuộc SHNN, khi mà việc tiếp cận với chặt đến hiệu quả đầu tư của công ty nguồn vốn bên ngoài là khó khăn hơn Khi đó, NGTM chính là một công cụ để công Với thị trường hoàn hảo, chính sách đầu tư của công ty chỉ hoàn toàn phụ thuộc vào cơ hội đầu tư, thường được đo lường bởi Tobins Q (Modigliani & ctg, 1958) Thực tế, do tồn tại những rào cản thị trường nên đầu tư của công ty không phải lúc nào cũng đạt được hiệu quả 22 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á Tháng 01+02.2021 Số 178+179 NGUYEN THI UYEN UYÊN e NGUYEN HOANG MINH HUY s TÔ CÔNG NGUYÊN BẢO tối đa mà còn chịu tác động của nhiều yếu Invest, = 6, + BInvest,,, + B,MP,, + B,, tố khác Mục tiêu mà các công ty hướng đến vẫn là theo đuổi các dự án đầu tư và nâng cao XI Ha (1) hiệu quả đầu tư nhằm góp phần gia tăng giá trị công ty Lúc này, lượng tiền mặt mà công Biến phụ thuộc là Invest, thể hiện mức độ ty nắm giữ có thể đóng vai trò là nguồn tài đầu tư của công ty Biến độc lập chính trong trợ nội bộ để chỉ đầu tư Trong bối cảnh chính Mô hình 1 là MP, , cho thấy mức độ thắt chặt phủ thực hiện CSTT thát chặt, lượng tiền của CSTT Khi đo lường chỉ tiêu này, đối số mặt mà công ty nắm giữ càng có vai trò quan của tốc độ tăng trưởng cung tiền M2 là một trọng Theo đó, NGTM có thể giúp công ty thước đo phù hợp, đã được áp dụng tại nhiều cải thiện hiệu quả đầu tư (Chen, Sun, Tang & thị trường khác nhau như Mỹ, Anh, Nhật Wu, 2011; Andrew & Janice, 2011; Yang & ctg, Bản (McCallum, 2000), Trung Quốc (Chen, 2017) Nhóm tác giả tiếp tục đưa ra giả thuyết Waggoner, Higgins & Zha, 2016; Li & Liu, sau: 2017; Yang & ctg, 2017) Khi đó, giá trị MP Giả thuyết H: CSTT thất chặt giúp gia càng cao mang ham y CSTT cang that chặt tăng hiệu quả đầu tư của các công ty niềm yết Mô hình 1 con xem xét các biến kiểm soát thể hiện qua nhóm biến Z_ ,„ bao gồm: dòng tại Việt Nam tiền (CF), tỷ lệ nợ (Lev), tỷ lệ lãi ròng trên 3 Dữ liệu và phương pháp nghiên cứu tổng tài sản (Roa), tỷ lệ tài sản cố định hữu hình (Tangible), tốc độ tăng trưởng (Growth), 3.1 Dữ liệu Tobins Q (Q) và quy mô công ty (Size) Phần còn lại trong Mô hình 1 là đại diện cho những Nghiên cứu sử dụng cấu trúc dữ liệu bảng đặc điểm công ty không thể quan sát và là không cân bằng của 419 công ty niêm yết trên sai số Cách tính toán cụ thể các biến số được Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ trình bày ở Bảng 1 Chí Minh (HSX) trong giai đoạn 2008-2018, Nếu CSTT thắt chặt làm sụt giảm đầu tư tương ứng với 3.727 quan sát Các dữ liệu vi mô và vĩ mô được nhóm tác giả trích xuất từ của công ty, câu hỏi đặt ra là liệu có giải pháp các cổng thông tin điện tử Vietstock Nghiên nào để làm giảm thiểu tác động bất lợi này cứu tiến hành loại khỏi mẫu các công ty thiếu hay không? Do đó, nhóm tác giả tiếp tục xem thông tin, các công ty thuộc lĩnh vực tài chính xét vai trò của NGTM trong mối quan hệ giữa do tính chất đặc thù của loại hình công ty có CSTT thắt chặt và đầu tư của công ty niêm yết thể làm sai lệch kết quả nghiên cứu Đồng tại Việt Nam Kế thừa nghiên cứu của Yang thời, các quan sát ngoại lai cũng được lược bỏ & ctg (2017), nhóm tác giả sử dụng Phương ở mức 1% cho mỗi đuôi phân phối trình 2 để kiểm định giả thuyết H, 3.2 Mô hình nghiên cứu Invest,, = B, + B,Invest,., + B,MP., + Để kiểm định giả thuyết H, về việc liệu B,Cash „+ B,MP, ,xCash,, , © De + A, + CSTT thát chặt có làm giảm đầu tư của các ee (2) công ty niêm yết tại Việt Nam, nhóm tác giả thực hiện hồi quy dựa trên mô hình được phát Ngoài các biến đã trình bày ở Mô hình 1 triển bởi Bond & Meghir (1994) và Yang & ctg và Mô hình 2, nghiên cứu sử dụng thêm biến độc lập thể hiện cho việc NGTM (Cash) và (2017): biến tương tác MP x Cash (Bảng 1) Với mục tiêu kiểm tra có hay không sự khác biệt giữa công ty HCTC và không HCTC, Số 178+179 Tháng 01+02.2021 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á 23 MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾÝ ĐNỊNH SỬ DỤNG: TRƯỜNG H OP THE TIN DUNG TAI VIET NAM Bảng 1: Công thức tính toán các biến số nghiên cứu của công ty ¡ tại năm t CÁCH ĐO LƯỜNG | Invest Đầu tư công ty He vest, _=[(Tai san cố định, - Tài sản cố định, + Khấu hao, )/(Tổng tài sản, , )1 MP, Mức độ thắt chặt CSTT = (Cung tiền M2, - Cung tiền M2, ,)/Cung tiền M2,, [ CF Lev, |Dòng tiền - CF,, = (Lãi ròng,, + Khấu hao,,)/Tổng tài sản,.„ | Roa, Tỷ lệ nợ Lev, , = Tổng nợ phải trả, /Tổng tài sản, Tỷ lệ lãi ròng trên tổng tài sản Roa, = Lai rong, /Tổng tài sản, | Tangible, | Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình TRỢ ible, = Giá trị còn lại tài sản cố định hữu hình, / Tổng tài san,, | Growth,, | Tốc độ tăng trưởng Growth, = (Doanh thu thuan, , - Doanh thu thuần, _ 3/ | Doanh \ thu: thuần Q,, Tobin“s Q = (Giá thị trường vốn cổ phần, + Giá trị sổ sách Size Quy mô công ty _ SỈZe, = In (Tổng tàtàii sản, J— _ tong nợ, )/Gia trtrị sổ sách của tài sản, —— Cash Lượng tiền mặt nắm giữ CHẾNG, = [(Tién và tương đương tiền), + (Đầu tư ngắn | —hạn), 1/(Ttàổi nsảgn, _) State Cơ cấu sở hữu Nhà nước Í Biến giả mang giá trị 1 nếu công ty thuộc sở hữu của | Ì Nhà nước (nắm giữ trên 50% cổ phần) và mang giá trị 0 nếu công ty không thuộc sở hữu Nhà nước | ACash, Thay đổi lượng tiền mặt nắm ACash, , = Cash, ,7 Cash, ijt-1 | NB L- 8nnnnnnnnnnannnnna ¬ Capex, , Chỉ tiêu vốn Capex,, = Chitiéu von, /Tổng tài sản, | ANwc, it Thay đổi vốn luân chuyền:A ANWE,,= NWE, - NWC,.„ ` vn vị Nưc,, = (Vốn luân chuyển ròng, - Tiền và các khoản ròng không dùng tiền mặt tương đương tiền, ,/Tổng tài sản, ASdebt,, | | Thay đổi nợ ngắn hạn | ASdebt,, = Nợ ngắn hạn,, - Nợ ngắn hhạan, | | Alnvest,, — Thay doi trong dau tu có Invest, ,== Invest, - Invest, | Crisis,, Khủng hoảng tài chính Biến giả mang giá trị là 1 nếu năm mã cứu thuộc —] các năm 2008, 2009, 2010 và ngược lại ¡ mang giá trị| 0 giữa công ty SHNN và không SHNN trong chính không minh bạch, gặp phải nhiều khó khăn trong kinh doanh, năng lực tài chính và mối quan hệ giữa CSTT thắt chặt, đầu tư và NGTM, nhóm tác giả tiến hành phân chia trình độ quản lý không đảm bảo, khiến cho mẫu thành các mẫu phụ Đối với việc phân công ty không đáp ứng được các điều kiện cho chia mẫu theo tình trạng HCTC, nhóm tác giả vay của ngân hàng Do đó, các công ty có quy sử dụng hai tiêu chí Tiêu chí 1 là HCTC được mô nhỏ gặp khó khăn hơn so với các công ty xác định dựa trên quy mô, đo lường bằng tổng quy mô lớn trong việc tìm kiếm nguồn tài trợ tài sản của công ty Các công ty có quy mô nhỏ bên ngoài, từ đó đối mặt với tình trạng HCTC thường trẻ hơn và ít danh tiếng hơn các công ty Như vậy, các công ty có quy mô nhỏ hơn trung có quy mô lớn, do đó khả năng thu hút nguồn vị ngành được nhóm tác giả xác định là những tài trợ bên ngoài cũng ít hơn Các công ty nhỏ công ty bị HCTC Tiêu chí 2 là HCTC của các thường thiếu tài sản thế chấp, tình hình tài công ty sẽ được xác định dựa trên chi s6 KZ 24 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á ' Tháng 01+02.2021 ' Số 178+179 NGUYEN THI UYÊN UYÊN e NGUYÊN HOANG MINH HUY s Tô CÔNG NGUYÊN BAO được phát triển từ nghiên cứu thực nghiệm góp phần ổn định hoạt động đầu tư của công cua Kaplan & Zingales (1997) Chis6 KZ cang ty? Kế thừa Brown & ctg (2011), nghiên cứu cao hàm ý công ty càng có nhiều nguy cơ gặp trả lời câu hỏi này thông qua hồi quy Phương phải HCTC Các công ty có chỉ số KZ cao hơn trình 4, với biến phụ thuộc AInvest là sự thay trung vị ngành được tác giả xác định là những đổi đầu tư so với năm trước công ty bị HCTC AInvest,,= ổ, + B,Invest,,, + B, Invest? , Tiếp theo, nhóm tác giả xem xét sự khác biệt trong hoạt động đầu tư giữa các công ty +B,MP,,+B,ACash,,, + B,ACash,,, x MP + thuộc SHNN và không thuộc SHNN, khi mà BDZ, th + Ee (4) công ty thuộc SHNN thường nhận được sự Cuối cùng, việc xem xét ảnh hưởng của CSTT thắt chặt đến hiệu quả đầu tư của các quan tâm, hỗ trợ từ Chính phủ trong việc tiếp công ty niêm yết tại Việt Nam là thật sự cần cận các nguồn cung tín dụng Nhóm tác giả sử thiết (giả thuyết H,), nhóm tác giả sử dụng dụng biến giả State, nếu công ty thuộc SHNN Phương trình 5 do Chen & ctg (2011) đề xuất: thì biến State nhận giá trị 1 (có cổ đông Nhà Invest,,= „+ B,Q, , + B,Cash, + ổ, MP,, nước nắm giữ trên 50% cổ phần) và ngược lại +ÿ,Cash,,,xQ,.,+ B,Cash,,x Q,.¡x MP,, + State = 0 nếu công ty không thuộc SHNN ae + B„Crisis, 1 it ei (5) Bên cạnh đó, nhằm trả lời cho câu hỏi liệu CSTT thắt chặt có làm thay đổi lượng tiền mặt Biến Q , thể hiện cho cơ hội đầu tư của mà công ty niêm yết Việt Nam nắm giữ hay công ty Trên cơ sở của Chen & ctg (2011) và không (giả thuyết H,), nghiên cứu sử dụng mô Yang & ctg (2017), nghiên cứu xem xét ảnh hình về độ nhạy cảm tiền mặt đối với dòng hưởng của khủng hoảng tài chính đối với hoạt động đầu tư, thể hiện qua biến giả Crisis Giai tién do Almeida & ctg (2004) để xuất như đoạn 2008-2010 là giai đoạn nền kinh tế thế giới đang chịu những ảnh hưởng từ cuộc khủng Phuong trinh 3 hoảng toàn cầu, do đó cơ hội đầu tư có thể ít ACash,, =B,+B,CE,, + B,MP,,+,MP,,x hơn so với điều kiện thị trường bình thường CF, + B,Q., + B.Size,, + B,Capex,, + B,ANwc,, + B,ASdebt,, +E, (3) Trong đó, biến phụ thuộc ACash,, phản 3.3 Phương pháp ước lượng ánh sự thay đổi lượng tiền mặt nắm giữ của Hiện nay, các nghiên cứu định lượng công ty Bên cạnh CF, MP.» Q» Size, la thường sử dụng ba phương pháp phổ biến các biến đã được trình bày ở Phương trình 1, trong hồi quy dữ liệu bảng: (ï) Mô hình hồi quy các biến độc lập còn lại được sử dụng trong gdp (Pooled OLS); (ii) Mô hình ảnh hưởng cố mô hình gồm chỉ tiêu vốn (Capex), thay đổi vốn luân chuyển ròng không dùng tiền mặt dinh (Fixed Effects Model, FEM); va (iii) M6 (ANwc) và thay đổi nợ ngắn hạn (ASdebt) của hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (Random Effects công ty ¡ tại năm t, cách tính toán tại Bảng 1 Model, REM) Tiếp sau đó, các nghiên cứu này sẽ sử dụng kiểm định E, kiểm định LM Đã có các bằng chứng thực nghiệm minh (Breusch-Pagan Lagrange Multiplier) và kiểm chứng việc NGTM càng nhiều thì mức độ định Hausman để lựa chọn phương pháp ước đầu tư càng cao, thậm chí là đầu tư quá mức, lượng phù hợp Tuy nhiên, Getzmann & CTG (2010) đã chỉ ra một trong những điểm yếu từ không hiệu quả (Opler & ctg, 1999; Bates các mô hình Pooled OLS, FEM, REM là chưa 2005; Thuy &c ctg, 2019) Với giả thuyết H, câu hỏi đặt ra là liệu tăng hay giảm lượng tiền mặt nắm giữ có thể giúp điều chỉnh đầu tư để Số 178+179 Tháng 01+02.2021 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á 25 MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾÝ NĐỊNH SỬ DỤNG: TRƯỜNG HỢP THẺ TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM khắc phục được hiện tượng nội sinh tiểm cứu Giá trị trung bình của Invest cho thấy, ẩn Trong nghiên cứu này, bên cạnh sử dụng đầu tư của công ty niêm yết Việt Nam chiếm các phương pháp phổ biến đã nêu, nhóm trung bình khoảng 4,3% tổng tài sản trong tác giả còn sử dụng phương pháp ước lượng giai đoạn 2008-2018 Biến MP thể hiện cho System-GMM do Arellano & Bover (1995) và mức độ thắt chặt tiền tệ có giá trị trung bình là Blundell & Bond (1998) để xuất nhằm khắc -18,4%, dao động từ -33,3% đến -11,3% Cũng phục hiện tượng nội sinh tiềm ẩn cũng như trong giai đoạn này, các công ty NGTM trung giúp kết quả nghiên cứu đạt tính vững và hiệu bình khoảng 12,8% tổng tài sản Tỷ lệ NGTM quả Các kiểm định về sự ngoại sinh của biến của các công ty có sự chênh lệch khá lớn khi công cụ (Sargan/Hansen test), sự tự tương đao động từ 0,5% đến 44,2% Thống kê mô tả quan trong phần dư (Arellano-Bond test) của biến cho thấy, công ty thuộc SHNN chiếm được sử dụng để tăng độ tin cậy của kết quả trung bình 19,6% tổng số quan sát trong mẫu Với quy mô mẫu nhỏ, nhóm tác giả sử dụng nghiên cứu kỹ thuật hiệu chỉnh mẫu nhỏ để tránh các sai lệch tiểm tàng (Windmeijer, 2005) Kết quả phân tích tương quan Pearson giữa các biến sử dụng trong nghiên cứu được 4 Kết quả và thảo luận trình bày ở Bảng 3 Giá trị tuyệt đối của hệ số tương quan giữa các cặp biến đều thấp 4.1 Thống kê mô tả hơn 0,8 Đồng thời hệ số phóng đại phương Bảng 2 trình bày thống kê mô tả về số sai VIE cho thấy giá trị từ 1,13 đến 2,10, với mức trung bình 1,36 Như vậy, có thể kết quan sát, giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá luận không xảy ra hiện tượng đa cộng tuyến trị nhỏ nhất và giá trị lớn nhất của mẫu nghiên nghiêm trọng trong mô hình nghiên cứu Bảng 2: Thống kê mô tả các biến Tổng số Giá trị Độ lệch Gia tri quan sát trung bình chuẩn Ién nhat | Invest | 3/727 _ | _ 0,043 li 0,077 - _ -0,076 of 0,249 } MP 3.727 - 0,184 _ |_- 0,064 - | _ "0,333 _| -0,113 7 Cash - 3.727 _ 0/128 _ 0/124 0005 | - (0,442 | — CF | 3.727 - _ 0,089 - pe 0,069 -0,001 - 0,249 —| L— Lev | 3.727 | 0,511, - _ 0,226 | 0,002 —_ 1,648 | - _ Roa _ | _ 3.727 | _ 0,061 - — 0,057 - - -0,011 | 0,201 Tangible 3.727 0,205 0,186 0,000 0,936 —_ Growth i 3.727 | _ 0,109 ¬ 0,868 — -1,409 _ 2,588 | | Q ele S727 "¬ —— 1,037 " _ _ 0,503 - — 0,094 _ 9,044 | Size 3727 | 6285 | 1,436 2,497 11,267- _ State Al 3.727 " _ 0/196 —_ " 0,397 - 0,000 | 1000 | Capex 372 | 0/039- 0138 | -4,640 0,915 | ANwc ; 3.727 | 0,001 — 0/123 ˆ -0,920 0,948 | | ASdebt — _| 3.727 ft —_ 0,026 a 0,146 -1,429 | 0,949 Nguồn: Tính toán của nhóm tác giả từ dữ liệu nghiên cứu 26 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HANG CHAUA | Thang 01+02.2021 Số 178+179 NGUYEN THI UYÊN UY| EN ¢ NGUYEN HOANG MINH HUY e TO CONG NGUYEN BAOQab0 b0iso ‹«©-ouDA Vid VOL SH SE ï ïa tes VU ` ˆ : x Số 178+179 Tháng 01+02.2021 | TAP CHi KINH TE VA NGAN HANG CHAU A 27 3 33 2 EPPzsagse SYTELPE SS P ses cT atL s S esE seeR ss eS ee SS 555 - SZ fe8 t~ et sete 8 st 24 eSRS 24 eRFr eSee Baeo Sey t@eogf2'8sc X'Sn8,Ags FP aF7S" P S8 BC Xo_ Z8 S9 eDgãặm reBC esose3Wsesn”œV= es+ Sag9 5Swtq 84s e S2ã$&= SãEhS 3a t‹SfFÈrsEaHeO>šHSse£š 6's 1= w& ear otpd Oe BoOSgaosts se =BF woSR eq “Sst : pasesSs Dew ` : a a rẻS3Ặ 3rẽ h .n h : eemmc : e : e e oe : 7 = 6 ‹ ` 7.= x e1? eSa 3 SaEoH SNSESSSS SwePEEeRaOeCRSaAs S S 2 ZA SCK RP E o eoSs eS ae s s E se Ot S nSsEr sS sOe sPsEA s aLese EaYeS uvEsD ‘nn ualybu nal] Np J1 gIB 281 tuo0u en2 Ue01 YUL :UgNBN Ï ooo+ [seg'o-|[ seưo | ¿ooo| vz'o | o90'0 | 680'0 | 6ro'o- | 6ooo- | ozz’o | 9z0'0- | voo'o- | zeo'o- | s9or'0 | adepsy 0001 | vgo'o- | 1zo'o- | ezo’o- | o10’o | geo'o | eeo’o- | o6o’o | ozo- | 6600 | y000 | £000 | v8l0- | 2ANV 9ooo- | 6oeo | zeoo | too | seo | 8po0-| es00- | ¿9£0 | xade2 0001 | voo’o-| sso’0 | ¿soo | stoo- | vzo'o | eeo0 | tzoo0 | 60/0 | 9z00 | 8s00- | 0£00 9181S | 000+ | vvo’o- | yz0o | ñ To ~ | ooo | sev 0001 /L00- csz0 87Z0'0- 0£Z90 ¿600 Lz0'0- 0L00 \}4A019 | ˆ 9jqIBueL | Eou A1 ` | —— do | se2 dw 1S9AUI uosjead uenb Buon} Os ay UẺ11 BỊ :E Buẹaq Mô HÌNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN Ý ĐỊNH SỬ DỤNG: TRƯỜNG HỢP THẺ TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM Bảng 4: Kết quả hồi quy Phương trình 1 Invest-i,t Com Loa M6 hinh 2 Mô hình 3 Mô hình 4 L c—: Pooled OLS FE _—_ RE System-GMM | invest it-1c 0,219*** 0,065*** 0,219*** 0,155*** | 1351 | — 14071 4041 ` [6,92] | MPL-1 -0,091*** -0,081*** -0,091*** -0,091*** L [-6,06] [-5,18] _ I-6,09] [-6,08] | _ | , 0,456*** 0,051 0,456*** 0,362*** [7821 [0,73] [9,55] [3,15] _| nl -0,003 -0,003 as -0,009 | , l[ó-c0,43] -0,032** pe [-2,42] —— [-0,44] [-0,66] | sisal er 0,003*** -0,007** 0,003*** 0,004** ' _ [3,67] [-2,21] | 13/84] [2,51] -0,323*** 0,122 -0,323*** -0,170 p7 eas) | H41 | 88 | 1TW | sa stilt -0,016* -0,194*** -0,016** -0,051*** ee — E18] | — 15,42) -2,05] [-3,76] | 0,004*** 0,002 0,004*** 0,002 | Sewn) [2,67] 0,341 [2,94] [1/44] | Te 0,003 0,005** 0,003 0,004 1 1,21] [2,18] 11,33] [1,52] a — ————— ¬ ~ ne —— —— | | constant -0,028*** 0/103*** -0,028*** -0,017* | ens [3901 | — [5/061 [-3,99] (1,701 | N | 3727 327 | 3727 3727 | R?_adj 0,146 a | F 60,43 53,15 | | AR2 _ HH 0,158 | Hansentest | _ | | — 0/181 Thống kê t được thề hiện trong [.]; ***, ** và * có mức ý nghĩa thống kê lần lượt là 1%, 5% và 10% Nguồn: Tính toán của nhóm tác giả từ dữ liệu nghiên cứu qua Mô hình 4 bằng phương pháp hồi quy ý, công ty có quy mô càng lớn thì mức độ System-GMM với mục tiêu khắc phục hiện đầu tư càng cao, tương đồng với phát hiện tượng nội sinh tiém ẩn Song song đó, kiểm định Hansen được áp dụng nhằm kiểm tra cua Jangili & Kumar (2010), Li & ctg (2011) sự ngoại sinh của biến công cụ đã cho thấy, mô hình ước lượng hoàn toàn phù hợp, va Ruiz-Porras & Lopez-Mateo (2011) Bén đồng thời kiểm định Arellano-Bond cũng cho kết quả p-value lớn hơn 0,1 nên kết luận cạnh đó, biến CF có hệ số dương với mức ý không có tự tương quan trong phần dư bậc nghĩa thống kê 1%, chứng minh dòng tiền hai Biến Size có hệ số hồi quy dương và có cũng là một yếu tố ảnh hưởng đến đầu tư ý nghĩa thống kê ở mức 1% trong hầu hết của các công ty niêm yết tại Việt Nam Công các mô hình (1, 3 va 4) Kết quả này hàm ty có dòng tiển cao thì nguồn thu nhập giữ lại để tài trợ cho các dự án đầu tư cũng cao, đồng thời chỉ tiêu này cũng là cơ sở để các tổ chức tài trợ vốn đánh giá và phân tích, từ đó 28 TAP CHI KINH TE VA NGAN HANG CHAUA | Thang 01+02.2021 Số 178+179 NGUYEN THI UYÊN UYÊN s NGUYEN HOANG MINH HUY e Tô CÔNG NGUYÊN BAO giúp khả năng tiếp cận được với nguồn tài chấp nhận Kết quả này tương đồng với phát trợ bên ngoài cao hơn hiện của Gertler & ctg (1994) và Yalcin & ctg (2004) Hệ số của MP ở Mô hình 7 và Mô hình 4.2.2 Ảnh hưởng của NGTM đến mối quan hệ 8 lần lượt là -0,117 và -0,134, công ty không giữa chính sách thắt chặt tién tệ và hoạt động thuộc SHNN giảm đầu tư nhiều hơn so với đầu tư của công ty công ty SHNN khi CSTT that chặt xảy ra Hệ số của Cash và MP x Cash ở những công ty Bảng 5 trình bày kết quả hồi quy không thuộc SHNN cao hơn so với các công ty Phương trình 2 bằng phương pháp hồi quy SHNN Điều này hàm ý rằng, NGTM làm giảm System-GMM trên toàn bộ mẫu nghiên cứu, thiểu tác động tiêu cực của CSTT that chat doi tương ứng các Mô hình 1 và 2 Nghiên cứu với hoạt động đầu tư của công ty không thuộc tiếp tục chia mẫu thành các mẫu phụ như sau: SHNN là rõ ràng hơn, ủng hộ giả thuyết H,, nhóm mẫu phụ là các công ty bị HCTC và không bị HCTC xác định bằng chỉ số KZ (các 4.2.3 Tác động của chính sách thắt chặt tiền tệ Mô hình 3 và 4) và bằng quy mô tài sản (các đến sự thay đổi lượng tiển mặt được nắm giữ Mô hình 5 và 6); nhóm mẫu phụ là các công ty của công ty thuộc SHNN và không thuộc SHNN (các Mô hình 7 và 8) Bằng chứng thống kê cho thấy, hệ Áp dụng hồi quy Phương trình 3 theo số hồi quy của biến thắt chặt tiền tệ (MP) vẫn phương pháp Pooled OLS do Yang & ctg có giá trị âm trong tất cả các mô hình, kết quả (2017) đề xuất Bằng chứng thống kê từ Bảng này tiếp tục khẳng định CSTT thắt chặt làm 6 cho thấy, mối tương quan dương giữa dòng giảm đầu tư của các công ty Việt Nam Biến tiền (CF) và lượng tiền mặt nắm giữ của công NGTM (Cash) có hệ số hồi quy dương và có ty (ACash) với mức ý nghĩa thống kê 1% cho ý nghĩa thống kê cao ở hầu hết các mô hình toàn bộ mẫu và các nhóm mẫu phụ Kết quả (Mô hình 2 đến Mô hình 8) Kết quả này cho này hàm ý, khi có sự gia tăng trong dòng tiền thấy công ty có lượng tiền mặt nắm giữ nhiều thì các công ty niêm yết Việt Nam sẽ NGTM thì đầu tư tăng lên Khi hồi quy với toàn bộ nhiều hơn Phát hiện này nhất quán với bằng mẫu nghiên cứu, hệ số của biến tương tác MP chứng của Opler & ctg (1999), Almeida & x Cash là 0,298 và có ý nghĩa thống kê ở mức ctg (2004), Khurana & ctg (2006), Han & ctg 1% Kết quả cho thấy việc nắm giữ nhiều tiền (2007) va Riddick & ctg (2009) Mặc dù khi hơn sẽ làm giảm thiểu những ảnh hưởng tiêu cực của CSTT thát chặt đối với hoạt động đầu xét trong bối cảnh thắt chặt tiền tệ thì hệ số tư của công ty, ủng hộ giả thuyết H, Hệ số của hồi quy của biến MP x CE dương trong hầu biến Cash và Cashx MP ở những công ty bị hết các mô hình, điều này có thể nói lên rằng HCTC là cao hơn so với các công ty không bị HCTC Kết quả này nhất quán giữa hai trường khi thực hiện CSTT thắt chặt thì các công ty hợp phân loại HCTC theo chỉ số KZ và quy mô sẽ NGTM nhiều hơn, tuy nhiên mức ý nghĩa tài sản Cụ thể, hệ số hồi quy của Cash ở Mô thống kê vẫn chưa đạt như kỳ vọng tối thiểu hình 4 và Mô hình 6 lần lượt cao hơn Mô hình là 10% Với các biến độc lập còn lại, hệ số 3 và Mô hình 5 Kết quả tương tự khi đặt trong hồi quy của Capex và NWC âm, chứng minh bối cảnh thắt chặt tién tệ (biến tương tác Cash rằng chỉ tiêu vốn và vốn luân chuyển không x MP) Như vậy NGTM đã làm giảm thiểu tác dùng tiền mặt Kết quả này là phù hợp, vì động tiêu cực của CSTT thắt chặt đối với hoạt khi công ty có nhu cầu chi tiêu vốn cao sẽ động đầu tư của công ty bị HCTC rõ ràng hơn cần dùng đến tiền mặt dự trữ của mình, còn công ty không bị HCTC, giả thuyết H, được vốn luân chuyển không dùng tiền mặt có thể dùng để thay thế lượng tiền mặt nắm giữ của công ty Số 178+179 Tháng 01+02.2021 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á 29 8p] - (sro) | Laz [999] - [z6] [sy] [vi _ 19/1 | | exxL00'0 sz⁄000 | xxx#000 s+Z000 | x+x£0070 1000 4700/0 +x++£00'0 moe eee | I8 | [9m1 | reel | sứ] | 91 | tEzewrl | tro | 7 (Ô „x#VƠO- | xxzÊOO- | sxxLIOO-| xxzÉ800- | xxx6900 | sxx800 | sa6E00 | amen’ “”aIgBueL | [yU9-] [cze-] [ry'oi [€8 ti-] [980] [z6'01 [8S '€-] [sy'1 | x+blfO | xxx9|E0x0xx9-0Z0 | xxx8pbO- AsS0U | /800 | xxtS00-| 6b00 | "eoy | [rez [96'eL] [Lzz1 [68'r-] Mô HÌNH CÁC NH ÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN Ý ĐỊNH SỬ DỤNG: TRƯỜNG HỢP TH ETIN DỤNG TẠI VỊ ỆT NAM[06'r][6t 91[0£ 81][8/01 30 TẠP CHÍ KINH T: E VA NGAN HANG CHAU A Tháng 01+02.2021 | S6 178+179 ( „aÐO0UO | xxzPO00 | ssxẽO000 | xxxÊO00- | sexE000 | „P000 | xay000 | sap000 | PHayg | [Z8 | S1 — 891 | 9l | t@21 | H081 | lpetrl | Z2 | ˆ — | [eo | vo | xaxZL0O- | xx#L00- | xx6000- | xxxVE00- | xxx6L00- | xxxe00- — "ha j| I0801 | Iesl | li | Sẽ | s6 | 8g | t1 | T | „800 | x./920 | xx//PO | s0ÐO | xe890 | x90 | sà800 |.” _| "“useaxt¬dn | _— [0#] l9 | [so'o] | tze'ez) | lIsel | tsl | tr | wos) | | XEtO | xe9Ef0 | ZI00 | sxxP890 | sxÉ£EO | [L2'v1] [822] 9800 | aa620 | amoplo | To | [86'vz] [z0] [ys'0U [s09] _— xwxS0'0 xexE200 | [096] [6t t-] | +xz9600 | xxx9l00| xx6EPO | xe.PS0O | xa P0O0 | [6/'Zy-] [EE'09-] xa8I00 | "Ðụseg ñ [szzv-] | [eee] | tev'si-l | 8-1 | [zoos] | tt | ˆ | [weavél0- | waaZi0- | ss98L0 | „00006 | x+ZU0- | xxxEElO- | xxx⁄£EUO | xxx9600 | “an | § l691⁄1 | l9esel | lIsel | 0i | Il0%l1 | E1 | teces) | oi | +x++8ZL'0 +a+/El0 +x99I/0 +xx/LU'0 +++801/0 +++6/1/0 | 30§-uoN a gos | 090 | dew | oep | dey | +x+x99l/0 +++S9L'0 THANH | #+| — Ngeau_ — 9pnuguNnnups — | (ezI8)quusrei eu9UÈ-H| — (Z3)40/,2110Q2uÈH_ | nguộqugoL | ngưộqugo | — " 8 1u 0N ¿ quI\ 0W CTU KT EURO) b qu\u 0W £ uu\\ ọW A ey L duIu 0N Z YUL Buonua Ánb Iọu enb 1ex :s Bueg NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN e NGUYỄN HOÀNG MINH HUeYTÔ CÔNG NGUYÊN BAO is - | wa) « T || | | 7| | | la ị đu G2 Hóc gi sản | š 5 42.4 Anh hưởng của việc gia tăng lượng tiên £ o | 3 ar Dị si Bị 3| mặt năm giữ đến hoạt động đầu Bi iễt:tĐHE §U | + = * = = c x ‹ + ~ aw A A 2 A s 5 s Si 3 2) alo #i sẽ Tồn tại mối quan hệ âm giữa việc gia tăng = = 2< ST - S| ss 5 lượng tiền mặt nắm giữ và đầu tư của công ty 3.= : | ei Se 2 T2 | 3¢ s từ kết quả hổi quy Phương trình 4 ở Bảng 7, | vị | nghĩa là khi công ty gia tăng lượng tiền mặt Ses a & 3 ° gz |= 2 nắm giữ thì đầu tư của công ty giảm xuống = = | ws i + 5 _ @ I§$ P=re}= ø|SSS|)slsS| ls&lFlSl|SSl| sXes Khi xem xét nhóm mẫu P phụ thì mối q quan hệ "| | P£ này đặc biệt rõ ràng ở các công ty bị HCTC | | || | 2i| s2osc (ccáácc Mô Môhìnhìhnh 4, 4,6) 6).ViệcViệc nànày ychchứứngng minmhinh vai vai rt i, | | x | gg trò ổn định hoạt động đầu tư của việc NGTM đặc biệt có ý nghĩa ở những công ty bị HCTC oD = aR Do y A PW ~ 2 ~ A E A4 ° | 4 | sô | WqlielSlt (ES c= ¬ xe 3 = 3 2 2 ở o|/ S$ 2 — 5 > œ@ Xét trong bối cảnh thắt chặt tiền tệ, hệ số hồine 2 “ y sa A A Kx Ae = = © |1 © quy từ biến tương tác MP x ACash mang dau ` ox ⁄ x =Oo | | © “s, & X ăš x a2 t 0 : x ] «© Amvacdynghia thong ké 6 mức 1% (các mô 2 IS : i Sag Scan oh ¡o lâm * |x | | | |` 5 hinh 4, 6 va 7) Bang chting nay ham y CSTT xe | ole | ¬ | 3 ø Sei # % - : x Ẹ 5 § K 3 4/8) 5 | Š | iB - thắt chặt giúp tăng cường vai trò ổn định đầu tư của việc NGTM đặc biệt ở các công ty bị 2 z ch SnB8 ` >| of, | || | ]B> HCTC và công 5 ty thuộc SHNN Kết q quả nà y T| —T—] | 52 minh chứng & việc NGTM gigiuúpp các công sttyy niêm 2 : lx |_| | x! | & yết ở Việt Nam ổn định hoạt động đầu tư, đặc HS §š 55a 88555 biệt là khi CSTT thắt chặt được thực hiện, ủng oie | eas S| 2) | os 5 hộ giả thuyết H, Phát hiện này tương đồng ae ° | 1s arn Ss | | š với các nghiên cứu của Brown & ctg (2011), 8s TI | " Yang & ctg (2017) và Zhang & ctg (2020) ~~ | | | ® = al ils Ỹ | el al nl > Tuy nhiên, biến tương tác MP x ACash của “ L 7, 5 | w 2S g S19) 8 | Š | 2* be So nhóm mẫu phụ là các công ty không bị HCTCLx x Z A A s ° 1 _ > > Lad và công ty không thuộc SHNN lại mang dấu`A A A ^^ màn SsịS | ds =| o| ||] See ER dt | | | | | | dương và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, hàm 3 || [| | || || yý suaxuuất nheiện khả năng 5 đầu tư q quá mức ở nhữn 5 = | Ÿï mÌ RE | | nhóm công ty này |8|3lNIRIR|ISlS #| ela 2 71/9 Co 2 : 3 4 # te ga gs o| 7 jouols 4.2.5 Anh hưởng của chính sách tiễn tệ* thắt cc) I | || chat đến hiệu quả đầu tư của công ty “o | |¥ | | -| || Bảng 8 thCLể hiện kết quả hồi quy Phư`ơng trình 5, hệ số hồi quy của biến cơ hội đầu tư r | Ÿ ' mg = _A | N/T] a cay na ~ 1x ˆ Islsic8l =5L io#|l 5| =| | 9) | (Q) mang 5 dấu dương 5 và có ýy ngnghĩa thống 5 kê xO | = “Hy Pend | | 1% ở hầu hết các mô hình Kết quả này cho | | | thấy, cơ hội đầu tư càng lớn thì càng thúc đẩy =a ‹©- 3 = s r || L ls | hoạt động đầu tư ở những công ty niêm yết v _| e| | £ | tại Việt Nam Bên cạnh đó, bằng chứng thống 2gio) | s2] i | =| S| a3 r lểL | 8 kê cũng 8 cho thấy y CSTT thắt chặt làm tăng g vai — A |} | | J trò của NGTM đối với hiệu quả đầu tư của công ty, khi mà hệ số hồi quy của biến tương S6 1784179 | Thang 014+02.2021 | TAP CHI KINH TE VA NGAN HANG CHAU A no ugiy6u nel) Np 7 e168 2e} woyu end ueo} QU/1 :uonBN BU011 uộIU 901 20np 1 e1 BuodL "%OL EAS “%L &] 10.9] Ue] ay BuQY] eLYBU A OW 09 » OA xx %+++([*] e6'ZL LE‘LZ 238'6v LS‘Ly LE'0£ ver S£'06 L0'£OL 1 | LLOL'O | LS¿0'0 _ }98E0 — 809/0 - L _ “86# £z8'0 —— k/0 LLvV0 _ £06L _— t#8L Lavo peu | / _—— /“#/£ | Lele — 082 - 988L - Lz8L oN | [9£'6] | [oL'91 [€6 rl [60 “e1 [gz'g] [se'Z] [Zz'81 [es2z1 xxx860'0 | xxxL800 | xxxEbLO +9500 xx LO „900 | xxx⁄9U0 7 +x+0600 [6o] yue}su0g | =— H1 sez] Ieet1 [z£'0-] _Ig8BOI | Isso0l | evo) _ HN 7 _— 8I0O0 vo'o- _9£00 900'0- ti00- Ô Tsgz1 | Utol | Tzso+l [zt'z-] LLO‘O- I60z1 - tzzz- 1qopSV | zz9y00- 8I00 LofO- ++890/0- _ Ire01l | +x900- +x9GO- a _ 0L0'0- 2MNV MO HINH CAC NH ÂN Tố TÁC ĐỘNG DEN Y BINHS U DUNG: TRU ONG HOP TH È TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM - 9000_ [98’9-] Irzz1 | 32 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á Tháng 01+02.2021 Số 178+179| »x⁄£00- |x++S60”0- | [89z-1 [gz'L-] fee's] —_ [ZLz-] [eg’e-] [ze'Z-] [eg’g-] [06’9-] oe BEL'O- *8€0'0- +++Z000- [ tze'e-] | Iezs1 x++99/0- xx+890'0- xxtZ0'0- x++/LE'O- xxx960'0- xedeo [98'0-1 [06£-I I0901 | Itrzel — [EZS-] — I6 | x++E£O'0 — xxw9000- +++Z#LOfO- zooo-_ «4x7 LO'O- LO0'0- x++00”0- x++Z00/0- 9ZIS [zs'L] [Isfol| [se — [89] | teZpl [rz't] _I8El _ tr te0'0 | x+£EƠO xxx/£0'0 +x+O£0'0 +++E€O'0 xxxLZ0'0 x+x££0'0 [ys⁄11 0 | Ierol- feo] [egol- xxxZZ0'0 xx+699”0 [8t] zy0'0- =| ~~ [es] [60'0] _ 1 0/10 0L6'0 00-1 68/0 LLz'0 ran ngui ộq uẹoL 49x qN - _— Ir£ol - [Et“0-] zy0'o TTL od ¿£0/0- — #000 — [9/0] — [9LZ-1 - [OZ11- 86£'0 | 0100 [9£“p] _Ip8S] | 0t00- [z10-] "ans | [sr⁄1 - x++8/9'0 +++E9S”0 xx/0'0- 6/00 | xxxZE9'O _SIOS — [E991 - [eo] - S00'0- Í S8OS-uoN _— 089 xxxZE//0 xx+6S£'0 [ze’s] [z6'8] deus +++09'0 +xxES9'0 oe9 deus do | _ 9pnueuNnnuøs (@ZIS) 4u te 919 UH (Z3) quJu9 te 92 uẻH ngu ộq uẹoL | z quIu ol EO Rely PAT TA POT Rel Pan) € yuu Bund Anb Joy enb jay ¢9 Bueg 3 3 SE EselELSE= ZS Top Ea ETE 6S— M £ BaE= R E‘= SORE S F SR C&Eis TE ASSEoC S SoEpEGS '“ ĐO oS scm ˆ op NGUYEN THỊ UYÊN UYÊN ¢ NGUYEN HOANG MINH HUY e TO CONG NGUYEN BAO ob Oh AS -O ww cm ; ‹© 2 DS om OM ~ os 2a 3d 3 g9 đc 3 G5 6Ð Số 178+179 Tháng 01+02.2021 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á ce ã eet eseaans res gad OO Ge GeRh BME BD EE OM SC B we ee QZ sar geonse 2 Pp = S2s BRT eee - eer eezgtgess Cseeoec tt gsr aes $e5% oe SOs pw SEN Sa 3 2d 0 yu 'G KS PS ewe el s tete Owhe SS eel ge eS ai wglags pws ES SB Besos ODpsSe Sta Sees See ErV OC EeS tae eer san z wgosorS g GogCM oPeT?S’ Sea“sWN SE © : Y ö Đ HAN Ege as w “a7 SY ESSEV eSq E2ZOTUEEYZLRZZDEESELISA WSESBG «a pk ` Sq FRY a a bh Hh OF , tr= SlanEBEHGETỔ RÔ SSEaY,G 6ñS CÔ D A SốRS P wsW RS Ó Supc Be8ss 'nn2 uạ1Bu nội| p 711 pIB 281 uio0U en2 U60) 0UI1 :Uu0nBN '%01 ỆA %9 “%I | 100] ueI ạ Buou} 8Juôu Á 9/11 09 x ỆA x+ +x+-['] u01 uộiU 911 90np 1 3 BuoL mm _— £6/0 2660 _~ £960 gov'o Ezy'0 6/10 — SEO | 3S91U8SUEH | ——=>== ` en 1 Tx 1, i i, LT mia | z90'0 | LsS!0 8660 €96'0 6LL'0 | azzn Sam TÌ z£00 z09'0 S600 zuv | _— /86É_ _0£/ 998L LLL €06L z8L /z/£ _/£ | 1 N — | | 9 | _09 92 7 | - oo — |aposuemuarg 00 99 s 92 | 90 — [tt] - Z1 | l0fm | seed | letl | lI9eerl | es|d SH | °° | — xwwẽL00- | xxxV#0'0- xxx9000 | xxxtZ00 #000 | xxx4l00- | xxx9t00 | 000 | - yueysuog ‘[gs'e] [S08] | [eo'vl-]) | I86EEl | bzZZrI | - [6019] - Iyg2l- có có l | eenSL0 449970" sxxb1Z'0- _ xxx6££'0 +x+Z8V'0- x60 | xxx | 77 _WSEOVXAN - | l0Zz9l | 21 | E621 [| J0] | I9⁄0L]1 l9s8se] | tzeer|l 7 | tS — xwx//0f0- xa?900- | - xG8|0xx0 xl/- 00- | xxx | ữ+xx8 8000|0x- x0800 | — |} 7 a | | Cô pee el of a —_ | [ezz-1 [86'LZ-] [yL6b-] [0y'€es-] [8£ '9y-] [80'ty-] [0/0L-] | [€t'0E-1 _ xxxt60'0- x0lZ0- | xxx6|/xU xxt0800 | xxxEZ0- | - s6P00- | xx+0010- | =e92V0- | tsBEOV _ “ ` _ _ ˆ a —— 5 DO —— | —Ổ AM — | S30S-uoN s30S 082 deuL 089 deus | | 2pnu eyN nny ps (9Z1S) u1u2 I1 12 uẻH (Z3) uu1u2 te 9u2 uẻH new oqueol | new oq ueoL 4 TU yay 9 yuly OW TT yy PA Rr € 4yuly OW Zz 4UlY OW MU ET 1S9AU|V ÿy YUL Bupnyd Anb loy enb jay :¿ Bueg 'nn2 uạIuBu nội| /p 711 gIB 281 uuoqu en2 ug01 (uJ1 :upnBN '%01 ÿA %9 %I 2] 1.0] ue] ay Buou} 8u Á 2nul 02 x ỆA x+ +x++:['] Bu011 UộIU 911 267D 1 ạ1 Buo† 66'£E /8'9 E/Lẽ 69'9L L9'£z loll LE'6E 96'yy g8] Lio 80'0 gto 60|0SzU0 - Lolo - 00 | 900/0 | Iperại — 998L v8 | — /66É — 0£/ 99 L¿8L £06L | 2£ | N | teste) 00 | 99 99 9 | 99 — oo | ọo — |agosuanuig _ I9grl | IZ#] | x/#0'0- | eee] — [008] MO HINH CAC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐÝẾĐỊNNH S Ứ DỤNG: TRƯỜNG HỢP TH È TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAMlo(zoel | | [9/£-] [LE'E-] mm 34 TAP CHI KINH TE VA NGAN HANG CHAUA | Thang 01+02.2021 | S6178+179 xxx6E0'0-xx90'0-+x+9/£'0/L0'0- toe] CPEfO0- | xxxZPOO- | xx+6E00- | x+xEZ00- | quegsuo2` Iwzel [01] xxx⁄/600- | Izel | [061] [08'z] [oye] I961 — xex£6Z'0 Zzz'0 9/10 xeve0 | x0 | 820 | — Íupxsex2dM | +x60/0 ' fooe-) | (zz | Is001 | tIszl | zLl [z9'e-] ioe] | - | | — swx0/00- | xxx⁄Zl0- | 1000 +x0/0/0- 4990'0- | xx+x£|Ex0x/E800-0- | 7 NT (z1 [z/ol | IZ01 | DI [8z [z£'l [z8'z-] | _ #00 | - 9z0'0 00'0- Zø00 | vzoo | cz0o0 | xxx0E00- ÐXL-1use2 I0601 | ¿01 | | Is⁄01 | 901 | [801 tev'ol | Izz01 " _— 8100 — 600 | ⁄100 €z0'0 8000 | 800 | 0gooo | use2| | [€6'r] [e9’0] [e9'Z] [ze'e] [azz] [yz'e1 [z9't] [99'g] - “#9 L0'0 y00'0 +z+ZL0'0 +z+ZL0'0 x3l00 | xxx0LO0 | x+xEL00 xxxZL0'0 0 S30S-uoN S0S oe deus oe2 deus opnu euN ngụ 0s neo 99 (8z1S) yulys 1e3 ayo UeH (Z3) u1u2 te) e2 uêH nẹui ôq uẹoL | nẹui öq uẹoL 8 uu\u 9W PATE 9 yuly OW S uuIu ỌW b uu\u 9W £ uutu 0W z yuly OW L 1u 0N CAT 9 yu) Bupnud Anb Joy enb 19» ¢g Bueg NGUYEN THỊ UYÊN UYÊN e NGUYỄN HOANG MINH HUY e Tô CÔNG NGUYÊN BAO (2012) và Jeenas (2018) Tác động giảm thiểu niêm yết Việt Nam, đặc biệt là ở những công này càng rõ ràng hơn ở nhóm công ty bị HCTC ty HCTC và công ty không thuộc SHNN Do và công ty không thuộc SHNN, nhất quán đó, những công ty bị HCTC và công ty không với Gertler & ctg (1994), Yalcin & ctg (2004) thuộc SHNN tại Việt Nam có thể chủ động vaYang & ctg (2017); (iii) CSTT that chat dan nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để sử dụng như đến sự gia tăng lượng tiền mặt nắm giữ của một nguồn tài trợ dự phòng nhằm duy trì hoạt công ty, các công ty không thuộc SHNN thì gia tăng lượng tiền mặt nắm giữ nhiều hơn động đầu tư Ở góc độ các nhà hoạch định các công ty thuộc SHNN; (iv) NGTM giúp các công ty ổn định hoạt động đầu tư, đặc biệt là chính sách vĩ mô, khi thực hiện CSTT thắt khi CSTT thắt chặt được thực hiện, nhất quán chặt, cơ quan nhà nước có thể cân nhắc về việc với phát hiện của Brown & ctg (2010), Yang & cung cấp tín dụng hoặc trợ cấp bổ sung cho các ctg (2017) va Zhang & ctg (2020); va (v) CSTT công ty bị HCTC để những công ty này có thể thất chặt giúp cải thiện hiệu quả đầu tư, tương duy trì hoạt động đầu tư tự như kết quả nghiên cứu của Andrew & ctg (2011) và Yang & ctg (2017) Như vậy, các công ty niêm yết tại Việt Nam có thể gia tăng lượng tiền mặt như một 5.2 Hàm ý chính sách phương án để đối phó với các tác động bất lợi Kết quả nghiên cứu đưa ra một số khuyến đến từ những cú sốc trong CSTT; từ đó ổn định đầu tư của công ty, góp phần phát triển nghị quan trọng CSTT thắt chặt làm giảm đầu tư của công ty, do đó các công ty cần chú ý theo nền kinh tế bền vững, khi mà hoạt động đầu dõi xu hướng của các chính sách vĩ mô nói chung va CSTT ndi riêng trong từng thời kỳ để tư của các công ty chính là một trong những chủ động đưa ra những giải pháp phù hợp cho yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến nền kinh tế công ty Bên cạnh đó, cơ quan nhà nước cũng quốc gia Cuối cùng, việc gia tăng lượng tiền cần cân nhắc về tình hình đầu tư của các công mặt nắm giữ giúp cải thiện hiệu quả đầu tư ty khi chủ trương thực hiện CSTT thắt chặt của công ty và CSTT thắt chặt cũng giúp tăng Gia tăng lượng tiền mặt nắm giữ giúp làm cường hiệu quả đầu tư của công ty Do đó, các giảm thiểu những ảnh hưởng bất lợi từ CSTT công ty tại Việt Nam có thể tận dụng thời gian thắt chặt đến hoạt động đầu tư của các công ty Chính phủ thực hiện CSTT thắt chặt để tăng cường hiệu quả hoạt động đầu tư, theo đuổi các dự án đầu tư một cách hợp lý, góp phần làm gia tăng giá trị công ty và cải thiện năng lực cạnh tranh trên thị trường Tài liệu tham khảo Allen, E, Qian, J., & Qian, M (2005) Law, finance and economic growth in China Journal of Financial Economics, 77(1), 57-116 Almeida, H., Campello, M., & Weisbach, M S (2004) The cash flow sensitivity of cash Journal of Finance, 59(4), 1777-1804 Andrew B A., & Janice C E (2011) How Q and Cash Flow Affect Investment without Frictions: An Analytic Explanation The Review of Economic Studies, 78(4), 1179-1200 Arellano, M., & Bover, O (1995) Another look at the instrumental variable estimation of er- ror-components models Journal of econometrics, 68(1), 29-51 Số 178+179 Tháng 01+02.2021 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á 35 MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN Ý ĐỊNH SỬ DỤNG: TRƯỜNG HỢP THẺ TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM Bates, T W (2005) Asset sales, investment opportunities, and the use of proceeds Journal of Finance, 60, 105-135 Bates, T W., Kahle, K M., & Stulz, R M (2009) Why Do U.S Firms Hold So Much More Cash Than They Used To? Journal of Finance, 64(5), 1985-2021 Baum, C FE, Caglayan, M., Stephan, A., & Talavera, O (2008) Uncertainty determinants of corporate liquidity Econ Model, 25(5), 833-849 Baumol, W J (1952) The Transactions Demand for Cash: An Inventory Theoretic Approach Quarterly Journal of Economics, 66, 545-556 Bernanke, B.S., & Gertler, M., (1995) Inside the black box: the credit channel of monetary policy transmission Journal of Economic Perspectives, 9(4), 27-48 Blundell, R., & Bond, S (1998) Initial conditions and moment restrictions in dynamic panel data models Journal of Econometrics, 87(1), 115-143 Bond, S., & Meghir, C (1994) Dynamic investment models and the firm's financial policy Review of Economic Studies, 61(2), 197-222 Brandt, L., & Li, H (2003) Bank discrimination in transition economies: Ideology, information, or incentives? Journal of Comparative Economics, 31(3), 387-413 Brown, J R., & Petersen, B C (2011) Cash holdings and R & D smoothing Journal of Corporate Finance, 17(3), 694-709 Chang, X., Tan, T J., Wong, G., & Zhang, H (2007) Effects of financial constraints on corporate policies in Australia Accounting and Finance, 47, 85-108 Chatelain J B., & Tiomo A (2003) Investment and the Cost of Capital in the Nineties in France: A Panel Data Investigation IFO Studien, 48(4), 655-684 Chen, K., Waggoner, D F.,, Higgins, P C., & Zha, T (2016) China pro-growth monetary policy and its asymmetric transmission (NBER working paper no 22650) Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, Inc Chen, S., Sun, Z., Tang, S., & Wu, D (2011) Government intervention and investment efficiency: Evidence from China Journal of Corporate Finance, 17(2), 259-271 Cong, L W., & Ponticelli, J (2017) Credit allocation under economic stimulus: Evidence from China Working paper Cook, D O., & Tang, T (2010) Macroeconomic conditions and capital structure adjustment speed Journal of Corporate Finance, 16(1), 73-87 Elkinawy, S., & Stater, M (2007) Cash Holdings and Firm Value during Latin American Financial Crises Paper presented at the FMA Annual Meeting Program Gertler, M., & Gilchrist, S., (1994) Monetary policy, business cycles, and the behavior of small manufacturing firms Quarterly Journal of Economics, 109(2), 309-340 Getzmann, A., Lang, S., & Spremann, K (2010) Determinants of the Target Capital Structure and Adjustment Speed - Evidence from Asian Capital Markets European Financial Management, 1-41 Han, S., & Qiu, J (2007) Corporate precautionary cash holdings Journal of Corporate Finance, 13, 43-57 36 TAP CHi KINH TE VA NGAN HANG CHAU A | Tháng 01+02.2021 | S6 178+179 NGUYEN THỊ UYÊN UYÊN e NGUYỄN H0OÀNG MINH HUY © TO CONG NGUYEN BAO Haushalter, D., Klasa, S., & Maxwell, W (2007) The influence of product market dynamics on the firm's cash holdings and hedging behavior Journal of Financial Economics, 84, 797-825 Hoang Thi Thuy, Duong Thi Nhan, & Chen MiaoJian (2019) Cash Holdings and Investment Levels: An Empirical Study from Listed Companies on Viet Nam's Stock Exchange International Journal of Business and Management, 14(3) Huang, Y S., Song, EF M., & Wang, Y (2012) Monetary policy and corporate investment: evidence from Chinese micro China World Econ, 20(5), 1-20 Jangili, R., & Kumar, S (2010) Determinants of Private Corporate Sector Investment in India Reserve Bank of India Occasional Papers, 31(3), 67-89 Jeenas, P (2018) Firm balance sheet liquidity, monetary policy shocks, and investment dynamics Working paper Jensen, M (1986) Agency costs of the free cash flow, corporate finance and takeovers American Economic Review, 76, 323-329 Kaplan, S., & Zingales, L (1997) Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? Quarterly Journal of Economics, 112(1), 169-215 Kashyap, A K., & Stein, J C (1993) Monetary policy and bank lending American Economic Review, 83(11), 2077-2092 Kashyap, A K., Lamont, O A., & Stein, J C (1994) Credit conditions and the cyclical behavior of inventories The Quarterly Journal of Economics, 109 (3), 565-592 Keynes, J M (1936) General Theory of Employment, Interest and Money Macmillan, London Khurana, I K., Martin, X., & Pereira, R (2006) Financial development and the cash flow sensitivity of cash Journal of Financial and Quantitative Analysis, 41 (4), 787-807 Lamont, O., Polk, C., & Saa-Requejo, J (2001) Financial Constraints and Stock Returns Review of Financial Studies, 14(2), 529-554 Li, B., & Liu, Q (2017) On the choice of monetary policy rules for china: A bayesian DSGE approach China Economic Review, 44, 166-185 Li, Z J., & Wang, S P (2011) Monetary policy, information disclosure quality and corporate debt financing Account Res, 10, 56-63 Luo, M., & Nie, W Z (2012) Fiscal policy, monetary policy and dynamic adjustment of corporate capital structure: empirical evidence based on listed firms in China Econ Sci, 5, 18-32 Ma, W C., & Hu, S Y (2012) Monetary policy, credit channel and capital structure Account Res, (11), 39-48 McCallum, B T (2000) Alternative monetary policy rules: A comparison with historical settings for the United States, the United Kingdom, and Japan (NBER working paper no 7725) Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, Inc Modigliani, F., & Miller, M (1958) The cost of capital, corporation finance and the theory of investment American Economic Review, 48, 261-297 Morck, R., Yavuz, M D., & Yeung, B (2013) State-controlled banks and the effectiveness of monetary policy (NBER working paper no 19004) Cambridge, MA: National Bureau of Economic Research, Inc Số 178+179_ Tháng 01+02.2021 ¡ TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGAN HANG CHAU A 37 MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾÝ NĐỊNH SỬ DỤNG: TRƯỜNG HỢP THẺ TÍN DỤNG TẠI VIỆT NAM Ogundipe, L O., Ogundipe, S E., & Ajao, S K (2012) Cash holding and firm characteristics: Evidence from Nigerian Emerging Market Journal of Business Economics, 1(2), 45-58 Oliner, S D., & Rudebusch, G D (1996), Is There a Broad Credit Channel for Monetary Po licy? FRBSF Economic Review, Number 1 Opler, T., Pinkowitz, L., Stulz, R., & Williamson, R (1999) The determinants and implications of cash holdings Journal of Financial Economics, 52, 3-46 Riddick, L., & T Whited (2009) The corporate propensity to save Journal of Finance, 64, 1729-1766 Ruiz-Porras, A & Lopez-Mateo (2011) Corporate governance, market competition and investment decisions in Mexican manufacturing firms MPRA Paper 28452 University Library of Munich, Germany Su, D W., & Zeng, H J (2009) Macroeconomic conditions and corporate capital structure: evidence from publicly-listed firms in China during 1994 and 2007 Econ Res J.44, (12), 52-65 Windmeijer, E (2005) A finite sample correction for the variance of linear efficient two-step GMM estimators Journal of Econometrics, 126(1), 25-51 Yalcin, C., Bougheas, S., & Mizen, P (2004) The Impact of Firm-Specific Characteristics on the Response to Monetary Policy Actions Central Bank Review Yang, X., Han, L., Li, W., Yin, X., & Lin, T (2017) Monetary policy, cash holding and corporate investment: Evidence from China China Economic Review, 46, 110-122 Zhang, D., Tong Z., & Li, Y (2020) The role of cash holding towards cleaner production in China's manufacturing sectors: A financial constraint perspective Journal of Cleaner Production, Volume 245 Zulkhibri, M (2013) Corporate investment behaviour and monetary policy: Evidence from firm-level data for Malaysia Global Economic Review, 42 (3), 269-290 38 TẠP CHÍ KINH TẾ VÀ NGÂN HÀNG CHÂU Á Tháng 01+02.2021 ' Số 178+179