BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM ----------------- CÔNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƢỞNG NGHIÊN CỨU KHOA HỌC SINH VIÊN “NHÀ KINH TẾ TRẺ – NĂM 2011” TÊN CÔNG TRÌNH: ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP ĐÓN ĐẦU XU HƢỚNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP TRONG LĨNH VỰC CHỨNG KHOÁN TẠI VIỆT NAM THUỘC NHÓM NGÀNH: KHOA HỌC KINH TẾ MỤC LỤC CHƢƠNG 1 CƠ SỞ LÍ LUẬN VỀ MUA BÁN – SÁP NHẬP VÀ ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP 1.1 Tổng quan về M&A . 1 1.1.1 Lịch sử hình thành 1 1.1.2 Khái niệm và phân loại 3 1.1.2.1 Khái niệm mua bán và sáp nhập doanh nghiệp 3 1.1.2.1.1 Khái niệm 3 1.1.2.1.2 Khái niệm mua bán và sáp nhập doanh nghiệp 3 1.1.2.2 Phân loại mua bán và sáp nhập doanh nghiệp . 4 1.1.3 Các phương án thực hiện M&A . 6 1.1.3.1 Chào thầu 6 1.1.3.2 Lôi kéo cổ đông bất mãn 7 1.1.3.3 Thương lượng tự nguyện 8 1.1.3.4 Thu gom cổ phiếu trên thị trường chứng khoán 9 1.1.3.5 Mua lại tài sản công ty gần giống phương thức chào thầu . 9 1.1.4 Động lực và nguồn tài trợ 10 1.1.4.1 Động lực 10 1.1.4.2 Nguồn tài trợ . 14 1.1.5 Các bước thực hiện đầu tư M&A . 14 1.2 Định giá doanh nghiệp . 14 1.2.1 Định giá doanh nghiệp trước M&A . 14 1.2.1.1 Mô hình chiết khấu dòng tiền . 15 1.2.1.1.1 Định giá vốn cổ phần hay định giá doanh nghiệp . 15 1.2.1.1.2 Mô hình chiết khấu cổ tức 16 1.2.1.2 Mô hình lợi nhuận vượt trội . 18 1.2.2 Định giá doanh nghiệp sau M&A - Định giá giá trị cộng hưởng 20 1.2.2.1 Cộng hưởng và giá trị cộng hưởng . 20 1.2.2.2 Cộng hưởng hoạt động và cộng hưởng tài chính 20 1.2.2.2.1 Cộng hưởng hoạt động . 21 1.2.2.2.2 Cộng hưởng tài chính . 22 1.2.2.3 Định giá sự cộng hưởng 23 1.2.2.3.1 Định giá Cộng hưởng hoạt động 25 1.2.2.3.2 Định giá Cộng hưởng tài chính 27 CHƢƠNG 2 : THỰC TRẠNG ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP TRONG HOẠT ĐỘNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP TẠI VIỆT NAM 2.1 Thực trạng hoạt động M&A tại Việt Nam . 28 2.1.1 Tình hình M&A các giai đoạn đã qua 28 2.1.1.1 Giai đoạn trước cuộc khủng hoảng 2008 . 32 2.1.1.2 Giai đoạn từ sau khủng khoảng 2008 đến nay 34 2.1.1.2.1 Năm 2008-2009 34 2.1.1.2.2 Năm 2010 . 36 2.1.2 Một số thương vụ M&A nổi bật . 38 2.1.2.1 Thương vụ Ximăng Hà Tiên 1 và 2 38 2.1.2.2 Thương vụ HSBC và Bảo Việt . 38 2.1.2.3 Thương vụ Motul – Vilube và thương vụ Viettel và Vinaconex . 39 2.1.2.4 Một số thương vụ khác . 39 2.1.2.4.1 Thương vụ sáp nhập trong nước . 39 2.1.2.4.2 Thương vụ ngoài nước . 40 2.2 Thực trạng định giá doanh nghiệp trong hoạt động M&A tại Việt Nam40 2.2.1 Các tổ chức thực hiện định giá 40 2.2.2 Các phương pháp định giá đã được sử dụng 41 2.3 Đánh giá thực trạng định giá doanh nghiệp trong hoạt động M&A tại Việt Nam……………………………………………………………………………… 42 CHƢƠNG 3 ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP ĐĨN ĐẦU XU HƢỚNG MUA BÁN VÀ SÁP NHẬP TRONG LĨNH VỰC CHỨNG KHỐN TẠI VIỆT NAM 3.1 Xác định xu hƣớng M&A 44 3.1.1 Xu hướng 1: M&A giữa các cơng ty chứng khốn trong nước . 44 3.1.2 Xu hướng 2: bị cơng ty chứng khốn nước ngồi mua lại 44 3.2 Đặc điểm của cơng ty dịch vụ tài chính 45 3.2.1 Các qui định chi phối 46 3.2.2 Sự khác biệt trong các qui định kế tốn 46 3.2.3 Nợ và vốn cổ phần . 47 3.2.3.1 Nợ là ngun liệu đầu vào, khơng phải vốn 47 3.2.3.2 Xác định nợ 47 3.2.3.3 Mức độ đòn bẩy tài chính . 47 3.2.4 Khó khăn trong ước lượng dòng tiền . 47 3.3 Giới thiệu về cơng ty cổ phần chứng khốn Sài Gòn (SSI) 49 3.3.1 Lịch sử hình thành . 49 3.3.2 Lĩnh vực hoạt động . 49 3.3.3 Vị thế so với ngành . 51 3.4 Các nhân tố đầu vào 52 3.5 Kết quả định giá giá trị vốn cổ phần . 53 3.6 Phƣơng pháp chiết khấu dòng tiền . 54 3.7 Xác định giá trị cộng hƣởng 54 3.7.1 Xây dựng các giả định . 54 3.7.2 Mô tả dữ liệu . 54 3.7.3 Xây dựng đặc điểm của công ty chứng khoán mục tiêu . 55 3.7.3.1 Phương pháp lợi nhuận vượt trội và chiết khấu cổ tức . 55 3.7.3.2 Phương pháp chiết khấu dòng tiền . 56 3.7.4 Xác định loại hình cộng hưởng 60 3.7.4.1 Đối với cộng hưởng hoạt động . 60 3.7.4.2 Đối với cộng hưởng tài chính . 61 3.7.5 Xác định giá trị cộng hưởng trong hoạt động M&A . 63 PHẦN KẾT LUẬN DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT M&A Mua bán và Sáp nhập WTO Tổ chức thương mại thế giới HOSE Sở giao dịch chứng khoán Tp HCM HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội CTCK Công ty chứng khoán GDP Tổng sản phẩm Quốc Nội IPO Phát hành cổ phần lần đầu ra công chúng BCĐKT Bảng cân đối kế toán ADB Ngân hàng phát triển Châu Á TNHH Trách nhiệm hữu hạn DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 1.1: Động cơ thúc đẩy các bên thực hiện M&A Bảng 1.2: Định giá khi thực hiện M&A Bảng 1.3: Chia nhỏ giá mua lại Bảng 2.1: Tổng hợp M&A tại Việt nam năm 2008 và 2009 Bảng 3.1: Đầu vào công ty cổ phần chứng khoán Sài Gòn Bảng 3.2: Các thông số đầu vào đối với công ty mục tiêu theo phương pháp lợi nhuận vượt trội và chiết khấu cổ tức Bảng 3.3: Các thông số đầu vào đối với công ty mục tiêu theo phương pháp lợi nhuận vượt trội và chiết khấu cổ Bảng 3.4: Phần bù lãi suất Bảng 3.5: Bảng mô tả cách tính lợi nhuận trên vốn đầu tư (ROC) Bảng 3.6: Bảng thông số đầu vào đối với phương pháp DCF Bảng 3.7: Bảng giá trị cộng hưởng DANH MỤC HÌNH Hình 2.1: Đồ thị về giá trị thương vụ M&A trên thế giới Hình 2.2: Đồ thị về số lượng thương vụ M&A trên thế giới Hình 2.3: Giá trị thương vụ M&A tại Việt Nam giai đoạn 2005-2010 Hình 2.4: Số lượng thương vụ M&A tại Việt Nam giai đoạn 2005-2010 Hình 2.5: Số lượng thương vụ M&A tại Việt Nam 2005-2008 Hình 2.6: Số lượng thương vụ M&A tại Việt Nam 2005-2008 Hình 2.7: Số lượng thương vụ M&A tại Việt Nam 2008-2010 Hình 2.8: Giá trị thương vụ M&A tại Việt Nam 2008-2010 DANH MỤC PHỤ LỤC Phụ lục 1: Kết quả hồi quy beta của công ty cổ phần cổ phần chứng khoán Sài Gòn Phụ lục 2: Phần bù rủi ro vốn cổ phần các quốc gia Phụ lục 3: Xác định độ dài thời kì tăng trưởng cao Phụ lục 4: Xử lý các vấn đề hậu thâu tóm và hợp nhất Phụ lục 5: Báo cáo tài chính hợp nhất 2010 - Công ty cổ phần chứng khoán Sài Gòn SSI PHẦN MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Trong xu thế toàn cầu hóa đã và đang diễn ra mạnh mẽ, Việt Nam đã chính thức bước ra sân chơi lớn của thế giới, cụ thể là thị trường tài chính đã bắt đầu mở cửa hoàn toàn đối với các công ty tài chính cũng như các tập đoàn đầu tư trên thế giới. Sự xuất hiện của các tổ chức này cùng với sự lưu chuyển vốn quốc tế ngày càng mạnh mẽ kết hợp với chu kì phục hồi mới của kinh tế thế giới, hoạt động M&A sẽ ngày càng phổ biến và trở thành xu hướng tất yếu đối với các doanh nghiệp Việt Nam. Thị trường chứng khoán Việt Nam thành lập và chính thức đi vào hoạt động giao dịch vào năm 2000, đến nay đã có hơn 100 công ty chứng khoán đang hoạt động với quy mô lớn nhỏ khác nhau. Tuy nhiên, thực trạng tại nước ta cho thấy phần không nhỏ các công ty này hoạt động cầm chừng và không hiệu quả, số lượng công ty chứng khoán lại cao hơn từ 4-5 lần so với các quốc gia trong khu vực. Thực tế này cùng với việc được thành lập công ty chứng khoán 100% vốn nước ngoài tại Việt Nam hứa hẹn sẽ tạo ra một làn sóng M&A giữa các công ty chứng khoán nhằm thích nghi với môi trường cạnh tranh khốc liệt. Một trong những sai lầm lớn nhất của hoạt động M&A chính là việc các doanh nghiệp không định giá đúng giá trị của mình dẫn đến tổn hại giá trị doanh nghiệp và cổ đông. Bắt kịp xu hướng này, chúng tôi lựa chọn đề tài nhằm hướng đến việc ứng dụng các phương pháp cơ bản trong định giá, giúp cho các doanh nghiệp Việt Nam (cụ thể là các công ty chứng khoán) có một cái nhìn tổng quan hơn và xác định đúng giá trị doanh nghiệp trong hoạt động M&A. 2. Xác định vấn đề nghiên cứu Đề tài nghiên cứu đi sâu vào từng mô hình định giá cơ bản nhằm đem đến cái nhìn tổng quát đối với việc định giá công ty dịch vụ tài chính trong hoạt động M&A , dựa trên phân tích về những đặc điểm riêng biệt của loại hình công ty này. Phạm vi nghiên cứu chủ yếu là lĩnh vực chứng khoán tại Việt Nam. Đề tài hướng đến đề xuất mô hình sử dụng để định giá phù hợp đối với các công ty dịch vụ tài chính tại Việt Nam. 3. Câu hỏi và mục tiêu nghiên cứu Đề tài sẽ tập trung giải quyết các vấn đề sau đây: Thứ nhất, đi sâu nghiên cứu cơ sở khoa học của hoạt động M&A và định giá doanh nghiệp. Thứ hai, tìm hiểu thực trạng của hoạt động M&A và định giá doanh nghiệp hiện nay tại Việt Nam. Đưa ra những đánh giá khách quan về những hạn chế của hoạt động định giá doanh nghiệp tại Việt Nam. Thứ ba, dựa trên những phân tích về đặc điểm của loại hình công ty dịch vụ tài chính lựa chọn mô hình định giá phù hợp. Xem xét lợi ích từ hoạt động M&A thông qua xác định giá trị cộng hưởng. 4. Phƣơng pháp nghiên cứu Tác giả đã kết hợp nhiều phương pháp khác nhau:  Phương pháp phân tích, xử lý số liệu, dữ liệu thứ cấp được công bố từ các cơ quan thống kê, cơ quan quản lý, các tổ chức chuyên môn, các tổ chức quốc tế uy tín để cung cấp dữ liệu đầu vào cho các phương pháp định giá trong bài.  Bên cạnh đó, đề tài còn kết hợp phương pháp phân tích và tổng hợp những đặc điểm thực tế của loại hình công ty dịch vụ tài chính nhằm phục vụ cho những lập luận trong bài. [...]... và định giá doanh nghiệp giới thiệu cơ sở khoa học trong hoạt động mua bán và sáp nhập và định giá doanh nghiệp Chương 2: Thực trạng định giá doanh nghiệp trong hoạt động mua bán và sáp nhập tại Việt Nam tìm hiểu thực trạng và đánh giá hoạt động định giá trong các thương vụ mua bán và sáp nhập Chương 3: Định giá doanh nghiệp - đón đầu xu hướng mua bán và sáp nhập trong lĩnh vực chứng khoán tại Việt Nam. .. nghiệp dịch vụ tài chính sẽ được định giá dựa trên vốn cổ phần thay vì cả doanh nghiệp, và cổ tức là dòng tiền thực duy nhất mà chúng ta có thể dựa vào Theo đó, chúng ta sẽ tập trung vào các mô hình định giá cổ tức và làm cách nào chúng có thể định giá tốt nhất các doanh nghiệp này 1.2.1.1.1 Định giá vốn cổ phần hay định giá doanh nghiệp Chúng ta định giá doanh nghiệp bằng cách chiết khấu dòng tiền... tự các bước như sau: Bước 1: Nghiên cứu và sàng lọc Bước 2: Phân tích doanh nghiệp Bước 3: Soát xét hoạt động và xác định giá trị doanh nghiệp Bước 4: Thương thảo và ký kết hợp đồng Bước 5: Xử lí các vấn đề hậu M&A 1.2 Định giá doanh nghiệp 1.2.1 Định giá doanh nghiệp trƣớc M&A Định giá các ngân hàng, công ty bảo hiểm, ngân hàng đầu tư luôn luôn gặp các khó khăn trong thực tế và dễ làm nản lòng các... dụng vốn bình quân của doanh nghiệp Định giá vốn cổ phần bằng cách chiết khấu vốn cổ phần của các nhà đầu tư với chi phí sử dụng vốn cổ phần Khi định giá doanh nghiệp như trên, chúng ta sẽ gặp phải vấn đề vì nợ và việc trả nợ là không hề dễ dàng để xác định, như chúng ta đã lập luận ở phần trước, nhất là đối với các doanh nghiệp dịch vụ tài chính Vốn cổ phần có thể được định giá một cách trực tiếp... khoản mục đầu vào định giá, mà chủ yếu là dựa trên cơ sở định tính và giả định Do đó, hướng phát triển của đề tài là đi sâu vào định lượng cụ thể hóa tất cả các giả định đầu vào nhằm xây dựng hoàn chỉnh phương pháp định giá đối với công ty dịch vụ tài chính trong hoạt động mua bán và sáp nhập tại Việt Nam Đồng thời, xem xét một cách toàn diện xu hướng M&A giữa công ty chứng khoán nước ngoài và các... Việt Nam tiến hành phân tích những đặc điểm và định giá thực tế công ty chứng khoán tại Việt Nam và định giá giá trị cộng hưởng của thương vụ 6 Ý nghĩa nghiên cứu của đề tài Đề tài sẽ góp phần hệ thống hóa cơ sở lý luận về hoạt động mua bán và sáp nhập cũng như các phương pháp được dùng để định giá công ty dịch vụ tài chính Đánh giá thực trạng định giá doanh nghiệp, cụ thể là công ty dịch vụ tài chính... hành định giá theo trường phái cho rằng chúng ta phải ước tính tốt nhất giá trị của cộng hưởng được tạo ra trong các thương vụ M&A trước khi chúng ta quyết định trả bao nhiêu cho nó, mặc dù điều này đòi hỏi phải có những giả định về tương lai không chắc chắn Các bước định giá cộng hưởng hoạt động: chúng ta có thể ước tính giá trị cộng hưởng theo ba bước sau: Đầu tiên, chúng tôi định giá các doanh nghiệp. .. với các công ty dịch vụ tài chính Khi tiến hành định giá vốn cổ phần, chúng ta gặp phải vấn đề thứ hai Để định giá vốn cổ phần trong doanh nghiệp chúng ta phải ước tính dòng tiền tự do vốn cổ phần như sau: Dòng tiền tự do vốn cổ phần = doanh thu thuần - chi tiêu vốn thuần - thay đổi trong vốn luân chuyển - (nợ đã trả - nợ mới) Nếu chúng ta không thể định giá chi tiêu vốn thuần hay vốn luân chuyển không... chia giá phải trả cho thương vụ M&A thành thị giá và phần dôi ra Lưu ý rằng sự khác biệt trong hình này dựa trên thị giá của công ty mục tiêu trước và sau M&A Và bảng 1.1 cho thấy chúng tôi đang xem xét giá trị của công ty mục tiêu trong trường hợp có và không có phần giá trị kiểm soát và cộng hưởng Sự định giá hợp lí dành cho một thương vụ M&A có nghĩa là tổng mức giá (trong bảng 1.2) sẽ bằng với giá. .. động này tại Việt Nam Dựa trên những đặc thù của công ty dịch vụ tài chính, đề xu t phương pháp phù hợp đối với loại hình doanh nghiệp này, góp phần cụ thể hóa giá trị cộng hưởng đối với hoạt động mua bán và sáp nhập trong lĩnh vực chứng khoán tại Việt Nam 7 Hƣớng phát triển của đề tài Trong khuôn khổ của đề tài, chúng tôi chưa định lượng một cách sâu sắc về một số khoản mục đầu vào định giá, mà chủ . BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM -- -- - -- - -- - -- - -- - CÔNG TRÌNH DỰ THI GIẢI THƢỞNG NGHIÊN CỨU. tại Việt Nam tìm hiểu thực trạng và đánh giá hoạt động định giá trong các thương vụ mua bán và sáp nhập. Chương 3: Định giá doanh nghiệp - đón đầu xu hướng