Đang tải... (xem toàn văn)
MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC VỐN VÀ TÌNH HÌNH TÀI CHÍNH CỦA CÔNG TY TỪ GÓC NHÌN CỦA LÝ THUYẾT CHI PHÍ ĐẠI DIỆN
BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM - KHOA TÀI CHÍNH DOANH NGHIỆP CHUYÊN ĐỀ TỐT NGHIỆP ĐỀ TÀI: MỐI QUAN HỆ GIỮA CẤU TRÚC VỐN VÀ TÌNH HÌNH TÀI CHÍNH CỦA CÔNG TY TỪ GÓC NHÌN CỦA LÝ THUYẾT CHI PHÍ ĐẠI DIỆN MỤC LỤC - GIỚI THIỆU 1.1 Lý chọn đề tài Cơ cấu vốn chủ đề quan trọng lý thuyết tài doanh nghiệp Cấu trúc vốn định nghĩa đơn giản công cụ tài trợ cho một tổ chức Nó là tổng hợp của nợ và vốn cổ phần doanh nghiệp Phương thức tài trợ là một yếu tố vô cùng quan trọng đối với nhà quản lý cũng nhà đầu tư của doanh nghiệp Nếu áp dụng một cấu trúc vốn sai lầm thì tình hình hoạt động, thậm chí sự sống còn của công ty cũng bị ảnh hưởng nghiêm trọng Lý thuyết đại cấu vốn lần đưa Modigliani Miller (1958) Kể từ đó, có nhiều lý thuyết đời để giải thích khác biệt lựa chọn cấu vốn công ty Lý thuyết Chi phí đại diện lý thuyết sở quan trọng xem xét cấu vốn doanh nghiệp Chi phí đại diện phát sinh mâu thuẫn từ quyền sở hữu quyền quản lý, vốn điều tránh khỏi loại hình cơng ty cổ phần Bài nghiên cứu này nhằm cung cấp thêm ý tưởng về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và tình hình hoạt động của công ty từ góc nhìn của Lý thuyết chi phí đại diện Đã có nhiều nghiên cứu thực nghiệm chủ đề nước nhiều thập niên qua Tuy nhiên, vấn đề chưa nghiên cứu nhiều nước trình phát triển Việt Nam, đặc biệt giai đoạn kinh tế khó khăn Mục tiêu viết xem xét tác động cấu vốn đến hiệu hoạt động công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ năm 2009 đến năm 2012 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Đề tài nhằm mục đích cung cấp chứng thực nghiệm lý thuyết cấu vốn, lý thuyết chi phí đại diện đặc biệt lý thuyết tác động đòn bẩy lên hiệu hoạt động doanh nghiệp Các vấn đề nghiên cứu đặt là: Xác định ảnh hưởng nhân tố: lợi nhuận, quy mô, tỷ lệ nợ, hội tăng trưởng, giá trị tài sản hữu hình, số năm hoạt động cơng ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam Trang - Xác định ảnh hưởng cấu trúc vốn đến hiệu hoạt động cơng ty niêm yết thị trường chứng khốn Việt Nam 1.3 Phương pháp nghiên cứu Đề tài sử dụng phương pháp nghiên cứu định lượng dựa mô hình hồi quy tuyến tính để ước lượng mối quan lợi nhuận, quy mô, mức tăng trưởng, giá trị tài sản hữu hình, tỷ lệ nợ, số năm hoạt động cấu trúc vốn; mối quan hệ địn bẩy hiệu tài cơng ty Các cơng cụ phân tích liệu sử dụng là: thống kê mơ tả, mơ hình hồi quy với chương trình Eview 6.0 1.4 Bố cục nghiên cứu Sau phần giới thiệu này, đề tài trình bày theo thứ tự sau: Phần đưa những nghiên cứu trước về cấu trúc vốn và tình hình công ty Phần mô tả các biến, kỳ vọng và phương pháp thực nghiệm Kết quả thực nghiệm và phân tích sẽ được đưa Phần cuối cùng Phần sẽ đưa kết luận TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY Tất nghiên cứu đại cấu trúc vốn dựa lý thuyết tảng Modigliania Miller (1958), giả định thị trường vốn hồn hảo khơng có thuế, cấu trúc tài cơng ty khơng ảnh hưởng đến chi phí sử dụng vốn Mệnh đề đưa lập luận cơng ty nhóm rủi ro khơng bị ảnh hưởng địn cân nợ - Weston Copeland (1998) Borigham Gapenski (1996) tranh luận cấu trúc vốn tối ưu đạt lợi ích từ chắn thuế tăng tỷ lệ nợ tương đương với chi phí kiệt quệ tài Họ đề xuất nhà quản lý nên nhận biết doanh nghiệp đạt cấu trúc vốn tối ưu nên cố gắng giữ tỷ lệ Đây quan điểm cho chi phí tài chi phí sử dụng vốn tối thiểu làm tăng giá trị tình hình hoạt động doanh nghiệp Berle Means (1932) đưa lý thuyết chi phí đại diện, xem nhân tố quan trọng tác động đến định cấu trúc vốn Lý thuyết lập luận có mâu thuẫn phát sinh từ khác biệt lợi ích cổ đông (người chủ) nhà quản lý Trang (người đại diện) công ty Nhiệm vụ nhà quản lý mang lợi ích cho cổ đông cách tăng số lợi nhuận dòng tiền (Elliot Chiber – 2002) Tuy nhiên, lúc nhà quản lý điều hành công ty theo hướng mang lại lợi ích tối đa cho cổ đông (Senses Mecking – 1976, Jensen Ruback -1983) Các nhà quản lý thực khoản đầu tư khơng sinh lợi, kết tổn thất cho cổ đơng Họ có xu hướng đầu tư dịng tiền thặng dư theo hướng mang lại lợi ích cá nhân thay đầu tư vào dự án tạo giá trị tương lại cho cổ đơng Pinegar Wilbruch (1989) lập luận sử dụng cấu trúc vốn biện pháp để giảm thiểu mâu thuẫn cách tăng mức sử dụng nợ Cấu trúc vốn thâm dụng nợ buộc nhà quản lý đầu tư vào dự án mang lại lợi nhuận cho cổ đông Nếu họ định đầu tư vào dự án không sinh lợi cơng ty khơng thể chi trả nghĩa vụ nợ cho chủ nợ, rơi vào khó khăn khoản, đứng trước nguy vỡ nợ lúc nhà quản lý quyền định ln việc làm họ Lý thuyết đại diện đưa quan điểm doanh nghiệp sử dụng địn bẩy tài tốt cho cổ đơng dùng mức sử dụng nợ để kiểm soát nhà quản lý (Boodhoo, 2009) Như vậy, việc sử dụng đòn cân nợ nhiều kỳ vọng làm giảm chi phí đại diện, cải thiện hiệu hoạt động tài cơng ty (Kochhar – 1996; Aghion, Dewatripont Rey - năm 1999; Akintoye – 2008; Onaolapo Kajola 2010) Nhiều nghiên cứu thực nghiệm thực nhằm xem xét mối quan hệ cấu vốn hiệu tài cơng ty từ quan điểm chi phí đại diện đa số cho kết tác động nghịch biến hai yếu tố Zeitun Tian (2007), nghiên cứu thực nghiệm 167 công ty thị trường Jordan giai đoạn mười lăm năm (1989 - 2003), thấy cấu vốn cơng ty có tác động tiêu cực đáng kể đến hiệu hoạt động tài cơng ty, kể đo lường giá trị sổ sách hay giá trị thị trường Mojumder Chiber (2004) Rao Syed (2007) xác nhận mối quan hệ nghịch biến địn bẩy tài hiệu suất Kết họ đề xuất thêm khoản, tuổi thọ cường độ vốn có ảnh hưởng đáng kể hoạt động tài cơng ty Trang PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1 Mô tả biến giả thiết Các biến được sử dụng nghiên cứu này bao gồm: 3.1.1 Tỷ lệ nợ (DR): Lý thuyết chi phí đại diện dự báo rằng việc sử dụng đòn bẩy tài chính lớn sẽ làm giảm chi phí đại diện và vì vậy sẽ cải thiện tình hình tài của doanh nghiệp Kết nghiên cứu thực nghiệm Bergar (2002) ủng hộ lý thuyết với kết luận tăng tỷ lệ vay vốn có thể làm giảm chi phí đại diện của vốn cổ phần và cải thiện hiệu tài chính, ́u tớ khác giữ ngun khơng đổi Từ những lập luận trên, đề tài kỳ vọng rằng có một mối quan hệ nghịch chiều giữa đòn bẩy tài và tình hình hoạt đợng 3.1.2 Tỷ suất sinh lợi tài sản (TURN): Hiệu quản trị đo lường cách thức phương pháp sử dụng tài sản để tạo thu nhập cho công ty Tỷ suất sinh lợi tài sản số quan trọng để đo lường hiệu quản trị, nói đến biến, TURN kỳ vọng cho thấy mối tương quan chiều tỷ suất sinh lợi tài sản tình hình hoạt động cơng ty 3.1.3 Quy mô công ty (SIZE): Theo Lý thuyết Lợi kinh tế nhờ quy mô (Economies of scale), quy mơ cơng ty có mối tương quan định đến khả sinh lời doanh nghiệp Về mặt tài cơng ty lớn tiếp cận nguồn vốn với chi phí thấp hơn, đồng thời cơng ty giảm chi phí đầu vào chiết khấu mua hàng với số lượng lớn, tính chun mơn hóa lao động cao làm giảm đáng kể chi phí bình qn cho sản phẩm Thêm vào đó, doanh nghiệp có quy mơ lớn thường có lợi máy móc mới, đại, mức sản lượng cao Khi đó, chi phí khấu hao máy móc phân bổ cho số lượng lớn sản phẩm làm cho chi phí bình qn giảm Do đó, quy mơ kỳ vọng có ảnh hưởng tích cực đến hiệu tài doanh nghiệp Tuy nhiên, công ty trở nên lớn cơng việc quản lý trở nên khó khăn hơn, làm tăng chi phí quản lý chi phí đại diện dẫn đến giảm hiệu hoạt động Trang Nghiên cứu thực nghiệm Maja Pervan Josipa Visic (2012) với công ty Croatia giai đoạn 2002 – 2010 cho thấy ảnh hưởng đáng kể quy mô đến khả sinh lời doanh nghiệp Các nghiên cứu Liargavas Skandalis (2008), Tarawneh ( 2006), Kakani cộng (2005), Chen Wong (2004) cho kết tương tự Vì vậy, quy mơ cơng ty kỳ vọng tác động tích cực đến hoạt động cơng ty 3.1.4 Số năm hoạt động (AGE): Tình hình tài cơng ty phụ thuộc vào kiến thức tích luỹ thị trường, kinh nghiệm danh tiếng công ty Những công ty lâu đời, áp dụng cho cơng nghệ cứng nhắc phong cách hiệu quản lý Điều dẫn đến mối quan hệ nghịch chiều tuổi tác hiệu tài cơng ty Mặt khác, doanh nghiệp tồn lâu năm, đặc biệt nước Đơng Á, có khả phát triển mối hợp tác chặt chẽ với chủ nợ họ vay nợ dễ dàng với mức giá rẻ Do đó, có mối quan hệ chiều tuổi tác đòn bẩy công ty Trong nghiên cứu thực nghiệm năm 1965, Stiochicombe cho doanh nghiệp lâu đời đúc kết kinh nghiệm dựa vào kinh tế tránh rắc rối phát sinh Đề tài kỳ vọng có mối tương quan chiều tuổi thọ tình hình hoạt động doanh nghiệp 3.1.5 Tài sản cố định hữu hình (TANG): Tài sản hữu hình xem yếu tố định tình hình cơng ty Hầu hết nghiên cứu thiên kết luận tài sản hữu hình có mối quan hệ tỷ lệ thuận với tình hình hoạt động Tài sản hữu hình dễ dàng quản lý thẩm định, có xu hướng làm giảm chi phí đại diện, từ giúp tăng hiệu suất công ty (Margaritis Psillaki - 2010, Himmelberg đồng - 1999) Nghiên cứu Mackie (1990) kết luận doanh nghiệp có tỷ lệ vốn nhà xưởng thiết bị lớn sở giúp cho việc chọn lựa tỷ lệ nợ thích hợp từ tác động đến tình hình tài cơng ty Trong nghiên cứu khác, Akistnye (2008) lập luận công ty nắm giữ khoản đầu tư lớn vào tài sản hữu hình phải Trang chịu chi phí tài cơng ty phụ thuộc vào tài sản vơ hình Do đó, tài sản hữu hình kỳ vọng có mối tương quan tích cực với tình hình hoạt động cơng ty 3.1.6 Cơ hội tăng trưởng (GROWTH): Các nghiên cứu gần có xu hướng xem hội tăng trưởng nhân tố tác động đáng kể đến tình hình tài cơng ty Do GROWTH, đại diện cho hội tăng trưởng, biến kiểm sốt đưa vào mơ hình nghiên cứu Kết thực nghiệm Zeitun với Tian (2007) Cho (1998) đưa quan điểm tăng trưởng cơng ty tạo lợi nhuận từ đầu tư Đề tài kỳ vọng hội tăng trưởng có ảnh hưởng tích cực đến tình hình doanh nghiệp 3.1.7 Lĩnh vực ngành (IND): Marsh (1982), Costanias (1983), Bradly, Jerral Kim (1984), Adebola (2002) đại diện cho trường phái tin tưởng cấu trúc vốn doanh nghiệp khác ngành công nghiệp Khả tăng trưởng công ty chu kỳ kinh doanh khác ngành công nghiệp khác (Wei, Xie Zhang - 2005) Các nhân tố cấu vốn, rủi ro, tăng trưởng, chu kỳ kinh doanh, khả tiếp cận nguồn vốn bên ngoài, độ nhạy cảm với cú sốc thị trường, khác ngành Do đó, yếu tố ngành có tác động định đến tình hình tài doanh nghiệp Vì vậy, IND – lĩnh vực ngành biến kiểm sốt Bảng 3.1: Bảng tóm tắt nhân tố tác động đến tình hình hoạt động doanh nghiệp Tác động theo Kết nghiên lý thuyết cứu thực nghiệm Biến giải thích Tỷ lệ nợ (DR) Vịng quay tổng tài sản (TURN) Quy mơ cơng ty (SIZE) Độ tuổi doanh nghiệp (AGE) Tài sản cố định hữu hình (TANG) Các hội tăng trưởng (GROWTH) Lĩnh vực ngành (IND) + +/+/+ + +/- + + + + + +/- Để xem xét tác động cấu trúc vốn đến tình hình hoạt động công ty, giả thiết sau kiểm định: Trang H1: Cấu trúc vốn của sẽ không ảnh hưởng tiêu cực đến tình hình hoạt động của doanh nghiệp H2: Tỷ suất sinh lợi tài sản khơng tương quan chiều với tình hình hoạt động công ty H3: Quy mô không ảnh hưởng đáng kể đến hiệu hoạt động cơng ty H4: Khơng có mối tương quan chiều tuổi thọ tình hình hoạt động cơng ty H5: Tài sản hữu hình khơng có ảnh hưởng tích cực đến tình hình hoạt động công ty H6: Cơ hội tăng trưởng không ảnh hưởng tích cực đến tình hình hoạt động cơng ty H7: Lĩnh vực ngành không ảnh hưởng đến hiệu hoạt động công ty Những biến ước tính dựa vào biểu thức đây: Chỉ tiêu Biến đại diện ROA = Lợi nhuận sau thuế / Tỉ suất sinh lợi tài sản Tổng tài sản Tỉ suất sinh lợi vốn chủ ROE = Lợi nhuận sau thuế / sở hữu Vốn chủ sở hữu Tỉ lệ nợ DR = Tổng nợ / Tổng tài sản TURN = Doanh thu/ Tổng tài Vòng quay tổng tài sản sản Quy mô doanh nghiệp SIZE = Ln(Tổng tài sản) AGE = Số năm từ doanh Tuổi thọ doanh nghiệp nghiệp bắt đầu kinh doanh đến quan sát TANG = Tài sản hữu hình Tài sản hữu hình thuần/ Tổng tài sản GROWTH = Δ Ln(Tổng tài Tăng trưởng sản) INDi = Đây biến giả lấy giá trị doanh nghiệp Lĩnh vực cơng nghiệp thuộc lĩnh vực đó, ngược lại giá trị Trang Nguồn liệu Báo cáo tài năm 2009, 2010, 2011, 2012 110 cơng ty phi tài niêm yết sàn HOSE HNX 3.2 Dữ liệu Nghiên cứu sử dụng số liệu 100 công ty phi tài niêm yết Sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE) Sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) Đây cơng ty có giá trị thị trường lớn theo thống kê cung cấp cơng ty Cổ phần Tài Việt (http://www.vietstock.vn) tính đến thời điểm tháng 01 năm 2014 Tất liệu lấy từ báo cáo tài công ty giai đoạn từ 2009 đến 2012, cung cấp cơng ty Cổ phần Chứng khốn Tài Việt Các cơng ty chia thành 16 nhóm ngành: Khai khống; Tiện ích cơng; Bán sỉ – Bán lẻ; Vận tải – kho bãi; Công nghệ thông tin – Truyền thơng; Lưu trú - giải trí; Xây dựng; Bất động sản; Sản xuất Thực phẩm – Đồ uống – Thuốc lá; Sản xuất chế biến Thuỷ sản; Sản xuất Hàng gia dụng, Sản xuất Nhựa – Hoá chất; Sản xuất Cao su; Sản xuất Vật liệu xây dựng; Sản xuất chế biến Tôn thép; Sản xuất Thiết bị Điện – Điện tử - Viễn thông 3.3 Xác định mô hình thực nghiệm Bài nghiên cứu lấy Tỷ suất sinh lợi tài sản (ROA) Tỷ suất sinh lợi vốn chủ sở hữu (ROE) làm biến phụ thuộc thước đo cho hiệu tài doanh nghiệp Mặc dù khơng có đơn vị đo lường thống cho hiệu hoạt động công ty nghiên cứu tiêu ROA ROE chọn chúng số kế toán quan trọng – thước đo chấp nhận rộng rãi ROA xem thước đo hiệu quản trị sử dụng tài sản không xét đến nguồn tài trợ Một số tác Betis Hall (1982), Demsets Lehn (1985), Habib Victor (1991), Cole Line (2000), Onaolapo Kajola (2010) nhiều người khác sử dụng ROA ROC để đại diện cho tình hình hoạt động tài nghiên cứu Thước đo tình hình hoạt động tài thường sử dụng rộng rãi nghiên cứu thực nghiệm Tobin’s Q Tuy nhiên, giá thị trường khoản nợ, biến định Tobin’s Q không cơng ty kiểm chứng, khơng sử dụng nghiên cứu Tương tự, nhiều nhà nghiên cứu khác Xu Wang (1997), Zatan Tian (2007) xem Tobin’s Q tín hiệu gây nhiễu thước đo tốt Trang 10 Biến độc lập Tỷ lệ nợ (DR), đại diện cho cấu trúc vốn Tuy nhiên, có nhiều nhân tố ảnh hưởng đến tỷ khả sinh lợi, đó, cần phải có số biến kiểm sốt mơ hình Những biến kiểm sốt đóng vai trị tương tự biến độc lập Những biến kiểm soát sử dụng Mơ hình là: Vịng quay tổng tài sản (TURN); Quy mô công ty (SIZE); Tuổi thọ doanh nghiệp (AGE), Tài sản hữu hình (TANG); Cơ hội tăng trưởng (GROWTH) Mơ hình xem xét tầm quan trọng lĩnh vực hoạt động doanh nghiệp, cần phải thêm biến IND vào với biến khác Mơ hình để tạo thành Mơ hình Mơ hình chung thường sử dụng là: Y = β0 + β1 D1 + β2 Z2 + eit … • Trong : + Y biến phụ thuộc + D1 biến độc lập + Z2 biến kiểm soát + β1 β2 hệ số biến độc lập biến kiểm sốt + eit phần sai số, có giá trị trung bình 0, phương sai khơng đổi khơng tự tương quan Mơ hình áp dụng sau: • Mơ hình 1: ROA = β0 + β1 DR + β2 TURN + β3 SIZE + β4 AGE + β5 TANG + β6 GROWTH + eit ROE = β0 + β1 DR + β2 TURN + β3 SIZE + β4 AGE + β5 TANG + β6 GROWTH + eit • Mơ hình 2: ROA = β0 + β1 DR + β2 TURN + β3 SIZE + β4 AGE + β5 TANG + β6 GROWTH + β7 IND + eit ROE = β0 + β1 DR + β2 TURN + β3 SIZE + β4 AGE + β5 TANG + β6 GROWTH + β7 IND + eit Hệ số tương quan biến độc lập biến kiểm sốt (β 1, β2, …, β7) tính tốn phương pháp ước lượng bình phương nhỏ (OLS) Bài nghiên cứu áp dụng phương pháp liệu bảng, phải kiểm tra tính dừng (Stationarity) Trang 11 liệu, phép thử Unit Root Chúng ta cần thiết phải kiểm tra tác động cố định ngẫu nhiên (Fixed and Random Effects) Mơ hình tác động cố định (Fixed Effect Model), theo Vicente – Lorente (2001), số công cụ giúp cho nhà nghiên cứu đưa suy luận tác động lên mẫu liệu Mơ hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model) nhà nghiên cứu xem công cụ hỗ trợ đắc lực chấp nhận rộng rãi đưa suy luận thống kê khơng có điều kiện Kiểm định cần thiết, đặc biệt có khác biệt đáng kể kết ước lượng hai mơ hình Nghiên cứu thực kiểm định Hausman (Hausman test) để so sánh tác động ngẫu nhiên cố định ảnh hưởng đến việc ước lượng hệ số NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 Kiểm định nghiệm đơn vị (Unit Root Test) Kiểm định tính dừng chuỗi khơng thể thiếu tất chuỗi số đưa vào mơ hình hồi quy sử dụng phương pháp ước lượng bình phương cực tiểu nguyên gốc phương pháp có giá trị áp dụng chuỗi dừng Theo Gujarati (2003) chuỗi thời gian dừng giá trị trung bình, phương sai, hiệp phương sai (tại độ trễ khác nhau) giữ nguyên không đổi cho dù chuỗi xác định vào thời điểm Chuỗi dừng có xu hướng trở giá trị trung bình dao động quanh giá trị trung bình Nói cách khác, chuỗi thời gian khơng dừng có giá trị trung bình thay đổi theo thời gian, giá trị phương sai thay đổi theo thời gian hai Theo Ramanathan (2002) hầu hết chuỗi thời gian lĩnh vực kinh tế khơng dừng chúng thường có xu hướng tuyến tính mũ theo thời gian Tuy nhiên biến đổi chúng chuỗi dừng thơng qua q trình sai phân Kiểm định nghiệm đơn vị kiểm định sử dụng phổ biến để kiểm định chuỗi thời gian dừng hay không dừng Dickey Fuller (1981) đưa kiểm định Dickey Fuller (DF) kiểm định Dickey Fuller mở rộng (ADF) Nghiên cứu sử dụng kiểm định ADF phần mềm Eview 6.0 để xác định tính dừng biến mơ hình Kết kiểm định cho thấy tất biến không Trang 12 dừng bậc Tiếp tục kiểm định đến sai phân bậc kết cho thấy liệu dừng, đó, liệu chuỗi trình ngẫu nhiên Bảng 4.1: Kiểm định nghiệm đơn vị - kiểm định tính dừng (Augmented Dickey-Fuller test) Biến ROA ROE DR TURN TANG AGE SIZE Bậc dừng 0 1 1 t-Statistic -5.548608 -2.360297 -12.07349 -3.418966 -3.091787 -6.352575 -7.082542 Prob.* 0.0000 0.0178 0.0000 0.0007 0.0020 0.0000 0.0000 4.2 Mơ hình tác động cố định Mơ hình tác động ngẫu nhiên (Fixed and Random Effect Model) Nghiên cứu sử dụng mẫu cơng ty phi tài niêm yết Việt Nam, xu hướng ước tính mơ hình tác động ngẫu nhiên cố đinh có khác biệt đáng kể Kiểm định Hausman tiến hành kết cho thấy Mơ hình tác động cố định nên sử dụng 4.3 Thống kê mô tả Bảng kết thống kê miêu tả tất biến sử dụng nghiên cứu Bảng 4.2: Bảng mô tả thống kê Mean Median Maximu m Minimum Std Dev Skewness Kurtosis TURN SIZE ROE DR 0.074 0.046 0.136 0.115 0.510 0.546 0.785 28.481 0.576 28.388 6.690 6.000 0.184 0.117 H 0.204 0.183 0.416 0.767 0.861 2.905 30.978 19.000 0.879 0.902 -0.131 0.096 1.280 4.735 -0.352 0.161 0.439 4.308 0.066 0.199 -0.388 2.235 0.002 25.420 0.647 1.012 0.880 -0.143 3.005 3.415 1.000 0.583 0.378 3.199 0.001 0.208 1.695 5.308 -0.169 0.207 0.996 4.305 Nguồn: Phân tích liệu từ Eview 6.0 Trang 13 AGE TANG GROWT ROA Giá trị trung bình ROA công ty lấy mẫu khoảng 7% ROE khoảng 13% Kết cho thấy, trung bình 100 đồng giá trị tổng tài sản, cơng ty thu đồng lợi nhuận sau thuế Trong đó, 100 đồng vốn chủ sở hữu bỏ thu khoảng 13 đồng lợi nhuận sau thuế Những phân tích cho thấy, cơng ty chọn có hiệu hoạt động theo sổ sách thấp giai đoạn nghiên cứu Tỷ lệ nợ trung bình 51%, vịng quay tổng tài sản 0,78 quy mô công ty 28,48 Độ tuổi trung bình cơng ty tính đến thời điểm quan sát khoảng 6,69 năm, cơng ty lâu đời 19 năm công ty trẻ thành lập năm trước quan sát Điều cho thấy công ty mẫu non trẻ Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình tổng tài sản có giá trị trung bình khoảng 18 %, tốc độ tăng trưởng trung bình khoảng 20% Bảng 4.2 4.3 trình bày mối tương quan biến mơ hình hồi quy Có thể thấy tương quan biến độc lập biến phụ thuộc mô hình nhỏ Do đó, biến sử dụng cho mơ hình hồi quy Từ Bảng 4.2, ROA phân tích có tương quan nghịch với tỷ lệ nợ có tương quan thuận với vịng quay tổng tài sản mức độ trung bình Bảng 4.3 tiếp tục cho thấy mối tương quan thuận chiều ROA hội tăng trưởng, mối tương quan nghịch chiều ROA biến quy mô công ty, số năm hoạt động tài sản hữu hình mức độ tương quan khơng đáng kể Bảng 4.3: Ma trận hệ số tương quan với biến phụ thuộc ROA ROA ROA DR TURN SIZE AGE DR TURN SIZE AGE -0.50065 0.415592 0.008556 -0.18597 0.32613 -0.15507 -0.13968 -0.07235 -0.07952 0.059185 0.16414 TANG GROWT -0.04239 0.229906 H 0.235017 TANG GROWTH 0.03436 -0.10148 0.10104 0.142444 -0.02434 -0.12988 -0.20553 Nguồn: Phân tích liệu từ Eview 6.0 Bảng 4.4 cho thấy ROE vòng quay tổng tài sản với hội tăng trưởng có mối tương quan chiều độ mạnh khơng cao ROE có tương quan âm với Trang 14 biến tỷ lệ nợ, quy mô cơng ty, số năm hoạt động, tài sản hữu hình tài sản với độ mạnh không đáng kể Bảng 4.4: Ma trận hệ số tương quan với biến phụ thuộc ROE ROE DR ROE DR TURN SIZE AGE -0.22316 0.470949 0.008556 -0.09598 0.32613 -0.18598 -0.07235 TANG GROWT H -0.03259 0.229906 0.365112 TURN SIZE -0.15507 -0.07952 0.059185 0.16414 0.03436 0.10104 0.142444 -0.02434 AGE TANG GROWTH -0.10148 -0.12988 -0.20553 Nguồn: Phân tích liệu từ Eview 6.0 4.4 Kết nghiên cứu Kết hồi quy trình bày bảng 4.5 theo mơ hình Fix Effects (sau kiểm định Hausman) với hai biến phụ thuộc đo lường hiệu tài công ty ROA ROE Kết cho thấy tỷ lệ nợ có tác động tiêu cực đáng kể đến ROA ROE mức ý nghĩa 1% Cụ thể tỷ lệ nợ tăng 1% làm cho ROA giảm 0.28% ROE giảm 0.25% Giả thiết dự đốn cấu vốn khơng tác động tiêu cực đến hoạt động tài cơng ty Kết bác bỏ giả thiết đồng thời cung cấp chứng việc ủng hộ giả thiết chi phí đại diện Nó cho thấy xung đột lợi ích cổ đơng nhà quản lý công ty cổ phần, cơng ty có xu hướng sử dụng địn bẩy mức điều dẫn đến tác động tiêu cực lên hiệu hoạt động Kết phù hợp với phát nghiên cứu trước Krishnan Moyer (1997), Majumdar Cbhibber (1997), Gleason, Mathur Mathur (2000), Tzelepis Skuras (2004), Pratomo Ismail (2006), Margaritis Psillaki (2006), Zeitun Tian (2007), Rao cộng (2007), Akintoye (2008) nhiều người khác Vịng quay tổng tài sản có tác động chiều đến ROA ROE với ý nghĩa thống kê mức 1% Khi vòng quay tổng tài sản tăng 1% làm cho ROA tăng 0.05% ROE tăng 0.1% Kết nghiên cứu bác bỏ Giả thuyết dự đốn Trang 15 vịng quay tổng tài sản không tương quan chiều với hiệu suất doanh nghiệp Như vậy, vòng quay tài sản nhân tố đóng góp quan trọng vào tình hình hoạt động cơng ty Kết hồi quy cho thấy quy mơ cơng ty có tác động tích cực đến ROA ROE Tuy nhiên, tác động tích cực khơng đáng kể khơng có ý nghĩa thống kê Vì vậy, kết hồi quy khẳng định giả thiết quy mô không ảnh hưởng đáng kể đến hoạt động doanh nghiệp Bảng 4.5: Kết hồi quy Mơ hình Variable C DR TURN TANG AGE GROWTH SIZE R-squared Adjusted R-squared S.E of regression F-statistic Prob(F-statistic) Chi-Sq Statistic Prob ROA 0.005121 -0.281703*** 0.056856*** 0.050142** -0.003135*** 0.115879*** 0.005473 ROE -0.185098 -0.251557*** 0.105932*** 0.052175 -0.006054*** 0.261046*** 0.012074 0.507993 0.497918 0.068324 50.42002 0.000000 Hausman test 44.717710 0.0000 0.406159 0.393999 0.125503 33.39974 0.000000 49.486402 0.0000 Nguồn: Phân tích liệu từ Eview 6.0 (Ghi chú: *, ** *** đại diện cho mức ý nghĩa thống kê 10%, 5% 1%) Số năm hoạt động cơng ty có tác động tiêu cực đến ROA ROE với mức ý nghĩa 1% Kết bác bỏ Giả thiết dự đoán mối quan hệ khơng tích cực độ tuổi hiệu tài doanh nghiệp Nghiên cứu xác nhận số năm hoạt động công ty nhân tố ảnh hưởng đến hiệu hoạt động tài doanh nghiệp Tuy nhiên tác động nhỏ, số năm hoạt động công ty tăng lên 1% làm giảm 0.003% ROA làm giảm 0.006% ROE Kết mơ hình hồi quy cho thấy, mối quan hệ ROA tài sản hữu hình cơng ty tích cực có ý nghĩa mức 5% Khi tỷ lệ tài sản hữu hình tổng tài Trang 16 sản tăng 1% làm tăng ROA 0.05% Điều cho thấy cơng ty có tỷ lệ tài sản hữu hình cao tổng tài sản có hiệu tài cao Mối quan hệ ROE tài sản hữu hình tích cực lại khơng có ý nghĩa thống kê Do đó, bác bỏ Giả thiết dự đoán mối quan hệ khơng tích cực tài sản hữu hình hiệu hoạt động Tuy nhiên mức độ tác động tài sản hữu hình nhỏ nên cơng ty lấy mẫu khó sử dụng phần tài sản cố định tổng tài sản để làm tăng hiệu tài cách đáng kể Mối quan hệ hai thước đo hiệu suất (ROA ROE) hội tăng trưởng tích cực có ý nghĩa thống kê cao mức 1% So với biến khác mơ hình, hội tăng trưởng xem có tác động đáng kể đến hiệu hoạt động tài chính, hội tăng trưởng tăng 1% làm tăng ROA 0.11% va tăng ROE 0.26% Giả thiết dự đoán hội tăng trưởng khơng ảnh hưởng tích cực đến tình hình hoạt động cơng ty Hệ số tương quan ủng hộ việc bác bỏ giả thiết khẳng định hội tăng trưởng yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến hiệu suất công ty lấy mẫu Bảng 4.6 cho thấy kết hồi quy cho Mơ hình với biến kiểm sốt IND từ đến 15, đại diện cho tất 16 lĩnh vực giới thiệu Bảng kết hồi quy cho thấy, mối quan hệ ROA ROE với biến độc lập DR ngược chiều với ý nghĩa mức 1% Hệ số tương quan biến Mơ hình gần với kết Mơ hình Cụ thể tăng tỷ lệ nợ lên 1% làm giảm ROA 0.23% giảm ROE 0.17%, so với mức giảm 0.28% ROA giảm 0.25% ROE Mơ hình Do đó, nghiên cứu tiếp tục khẳng định việc bác bỏ Giả thiết ủng hộ cho lý thuyết tác động chi phí đại diện đến hiệu hoạt động tài Trang 17 Bảng 4.6 Kết hồi quy Mơ hình Variable C DR TURN SIZE AGE TANG GROWTH IND1 IND2 IND3 IND4 IND5 IND6 IND7 IND8 IND9 IND10 IND11 IND12 IND13 IND14 IND15 ROA -0.094024 -0.235514*** 0.068338*** 0.005364 -0.001794 0.063817** 0.104629*** 0.025563 0.050220** -0.001010 0.036497 0.047363** 0.083272*** 0.066459*** 0.085216*** 0.086685*** 0.032795 0.044862* 0.121997*** 0.117042*** 0.054061** 0.006531 ROE -0.306652 -0.176902*** 0.140029*** 0.011454 -0.004171* 0.101711* 0.246682*** -0.021166 0.074312 -0.077199 0.017234 0.032453 0.074568 0.095371** 0.118681*** 0.091582** 0.011047 0.023201 0.130462*** 0.127273*** 0.014947 -0.068545 0.623640 0.595210 0.061348 21.93596 0.000000 0.524917 0.489030 0.115243 14.62673 0.000000 R-squared Adjusted R-squared S.E of regression F-statistic Prob(F-statistic) Nguồn: Phân tích liệu từ Eview 6.0 (Ghi chú: *, ** *** đại diện cho mức ý nghĩa thống kê 10%, 5% 1%) Bảng 4.6 tiếp tục cho thấy vòng quay tổng tài sản cơng ty, tài sản hữu hình hội tăng trưởng yếu tố định hiệu tài doanh nghiệp theo lý giải Mơ hình Với việc đưa thêm biến kiểm sốt khu vực cơng nghiệp (IND DUMMY) vào mơ hình, Bảng kết hồi quy Mơ hình cho thấy mối quan hệ tích cực hai thước đo hiệu suất (ROA ROE) biến ngành IND7, IND8, IND9, IND12, IND13 (Xây dựng, Bất động sản, Sản xuất Nhựa hoá chất, Sản xuất Cao su) mức ý nghĩa 1% Một mối quan hệ tích cực đáng kể xảy ROA biến Trang 18 IND2, IND5, IND6, IND11, IND14 (Tiện ích công, Công nghệ thông tin truyền thông, Lưu trú Giải trí, Sản xuất hàng gia dụng, Sản xuất vật liệu xây dựng) Nghiên cứu cung cấp chứng cho thấy bảy ngành có tác động tích cực đến tình hình tài cơng ty, lĩnh vực nên đầu tư vào Mặt khác, mối quan hệ ROA, ROE với IND3 (Bán sỉ - bán lẻ) tiêu cực khơng có ý nghĩa thống kê Các biến IND1 IND15 (Khai khoáng Chế biến tơn thép) có mối quan hệ tiêu cực khơng có ý nghĩa thống kê với ROE Điều cho thấy ảnh hưởng ngành lên hoạt động tài cơng ty khơng tích cực Do khu vực khơng tốt cho mục đích đầu tư dù tác động không đáng kể Những kết thảo luận bác bỏ Giả thuyết dự đoán lĩnh vực ngành công ty không ảnh hưởng đến hoạt động tài Bảng 4.6 với kết hồi quy cho Mơ hình cung cấp kết vững so với kết hồi quy Mô hình Bảng 4.5 Điều thấy rõ so sánh từ kết R2 KẾT LUẬN Đề tài nghiên cứu đến tác động cấu trúc vốn lên hiệu hoạt động 100 cơng ty phi tài niêm yết Sàn giao dịch chứng khốn Hà Nội Hồ Chí Minh từ năm 2009 – 2012 Các công cụ kỹ thuật sử dụng để kiểm định gồm Phương pháp bình phương nhỏ OLS, Mơ hình tác động cố định (Fixed Effect Model), Mơ hình tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model) Kết thực nghiệm cấu vốn công ty yếu tố quan trọng có mối quan hệ nghịch chiều với hiệu hoạt động tài cơng ty tất mơ hình hồi quy Kết cung cấp chứng thực nghiệm củng cố cho lý thuyết chi phí chi phí đại diện Nghiên cứu cho thấy hội tăng trưởng yếu tố định quan trọng hoạt động tài mà hệ số tương quan ROA, ROE biến hôi tăng trưởng cao với mức ý nghĩa thống kê cao Các kết mang ý nghĩa thống kê rằng, vòng quay tổng tài sản, tài sản hữu hình có tác động tích cực đến tỷ số ROA ROE, mức độ tác động nhỏ Còn số năm hoạt động ngược lại, với mối quan hệ ngược chiều với hiệu Trang 19 hoạt động tài Mặt khác, số liệu quy mơ cơng ty chưa đủ lớn để nói lên tác động lẫn biến tình hình tài cơng ty Xác định tác động ngược chiều cấu trúc vốn hiệu suất cơng ty có ý nghĩa quan trọng Điều vấn đề chi phí đại diện làm cho cơng ty có mức độ nợ cao cấu trúc vốn Việc sử dụng địn bẩy vượt mức làm gia tăng ảnh hưởng đến chủ nợ, dẫn đến việc hạn chế hiệu hoạt động nhà quản lý, ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu suất công ty Cuối cùng, đề tài đưa vài gợi ý quan trọng cho nhà quản lý tài chính, chủ nợ nhà đầu tư Ví dụ, kết thực nghiệm nhà quản lý tài nên cân nhắc tác động nợ lên hiệu hoạt động trước điều chỉnh mức độ nợ Các chủ nợ nên cẩn thận với sách cho vay cân nhắc đến hiệu suất công ty Và nhà đầu tư nên xem xét mức độ nợ công ty trước định đầu tư Mơ hình cung cấp chứng cho thấy yếu tố ngành ảnh hưởng cách tích cực đáng kể đến tình hình tài cơng ty lĩnh vực - Xây dựng, Bất động sản, Sản xuất Nhựa hoá chất, Sản xuất Cao su , Tiện ích cơng, Cơng nghệ thơng tin truyền thơng, Lưu trú Giải trí, Sản xuất hàng gia dụng, Sản xuất vật liệu xây dựng Mặt khác, số lĩnh vực ngành Bán sỉ - bán lẻ, Khai khống Chế biến tơn thép lại có tác động tiêu cực đến tình hình tài cơng ty Liên quan đến hướng mở rộng nghiên cứu, đề tài cải thiện tăng số lượng doanh nghiệp chọn mẫu tăng số lượng thước đo hiệu tài Việc sử dụng giá trị thị trường thước đo tình hình tài làm kết nghiên cứu mạnh mẽ Và nên tập trung nghiên cứu công ty quy mơ trung bình nhỏ, thành phần chủ yếu kinh tế nước ta Tóm lại, đề tài góp phần vào việc đánh giá tác động cấu trúc vốn đến hiệu hoạt động công ty Việt Nam Hơn nữa, đề tài đưa đề xuất phương pháp ước tính mối quan hệ cấu trúc vốn hiệu suất doanh nghiệp liệu tài cơng ty Trang 20 ... cơng ty cổ phần Bài nghiên cứu này nhằm cung cấp thêm ý tưởng về mối quan hệ giữa cấu trúc vốn và tình hình hoạt động của công ty từ góc nhìn của Lý thuyết chi phí đại. .. cùng quan trọng đối với nhà quản lý cũng nhà đầu tư của doanh nghiệp Nếu áp dụng một cấu trúc vốn sai lầm thì tình hình hoạt động, thậm chi? ? sự sống còn của công ty. .. đại diện dự báo rằng việc sử dụng đòn bẩy tài chi? ?nh lớn sẽ làm giảm chi phí đại diện và vì vậy sẽ cải thiện tình hình tài của doanh nghiệp Kết nghiên cứu thực nghiệm Bergar