Đang tải... (xem toàn văn)
chính sách phân phối cổ tức
Phần 3: PHÂN CHIA CHO CỔ ĐÔNG CỔ TỨC VÀ MUA LẠI Những công ty thành công tạo ra lợi nhuận hoạt động ròng sau thuế (NOPAT). Những nhu cầu thay thế và cơ hội tăng trưởng của công ty được xác định thông qua ngân sách vốn và kế hoạch tài chính, xác định số tiền (lượng tiền) nên đầu tư vào vốn hoạt động. Trừ đi các khoản đầu tư vào vốn hoạt động từ các kết quả NOPAT trong dòng ngân quỹ tự do (FCF), chính là dòng ngân quỹ có sẵn để phân chia cho các nhà đầu tư sau khi trả các khoản chi phí và các khoản thuế và những khoản đầu tư cần thiết trong vốn hoạt động. Chỉ có năm cách sử dụng hợp lý dòng ngân quỹ tự do: (1) thanh toán các khoản chi phí lãi, (2) trả nợ gốc, (3) trả cổ tức, (4) mua lại cổ phiếu, hoặc (5) mua các tài sản phi hoạt động (tài sản không tham gia vào quá trình hoạt động) như tín phiếu kho bạc hoặc các chứng khoán khả mại khác. Sự lựa chọn cấu trúc vốn xác định các khoản thanh toán cho chi phí và vốn vay, và chính sách vốn lưu động của công ty (thảo luận trong Chương 21) xác định mức chứng khoản khả mại. Các FCF còn lại được phân chia cho các cổ đông, với sự lựa chọn duy nhất là phân chia bao nhiêu dưới hình thức cổ tức hay mua lại cổ phiếu. Rõ ràng, đây là một sự đơn giản hóa một khi những công ty (1) thỉnh thoảng thu hẹp các kế hoạch hoạt động kinh doanh cho sự tăng trưởng của doanh số và tài sản nếu như sự giảm xuống là cần thiết để duy trì mức cổ tức hiện tại, (2) tạm thời điều chỉnh sự phối hợp tài trợ hiện tại của họ để đáp ứng với điều kiện thị trường, và (3) thường hay sử dụng chứng khoán khả mại như lá chắn sốc cho sự biến động trong dòng ngân quỹ ngắn hạn. Tuy nhiên, vẫn có một sự phụ thuộc lẫn nhau giữa sự phân chia cho cổ đông, các kế hoạch hoạt động (có tác động lớn nhất lên dòng ngân quỹ tự do), các kế hoạch tài trợ (có tác động lớn nhất về chi phí vốn), và các chính sách vốn lưu động (xác định mức độ mục tiêu đầu tư vào chứng khoán khả mại). CÂU HỎI BẮT ĐẦU CỦA CHƯƠNG Khi bạn đọc chương này, hãy tự hỏi làm thế nào để bạn trả lời các câu hỏi sau đây. Bạn không nhất thiết phải có khả năng để trả lời các câu hỏi trước khi bạn đọc chương này. Thay vào đó, bạn nên sử dụng chúng để nhận ra ý nghĩa của các vấn đề được đề cập trong chương. Sau khi đọc chương này, bạn phải có thể đưa ra ít nhất một phần câu trả lời cho các câu hỏi, và bạn phải có thể đưa ra các câu trả lời tốt hơn sau khi đã thảo luận chương này trên lớp. Phải lưu ý rằng: thường là rất hữu ích, khi trả lời câu hỏi mang tính khái niệm, để sử dụng các dữ liệu giả định để minh họa cho câu trả lời của bạn. Chúng tôi minh họa cho câu trả lời với một mô hình Excel có sẵn trên trang web ThomsonNOW. Tiếp cận các mô hình và sử dụng nó là một việc thực hành hữu ích, và nó cung cấp những cái nhìn xuyên suốt và sẽ rất hữu dụng khi trả lời các câu hỏi. 1.Trong cách nhìn nhận của bạn, một số đặc điểm của một số loại nhà đầu tư, người thích có khoản chi trả cổ tức cao, và đặc điểm của một số nhà đầu tư muốn có khoản trả thấp là gì? Cá nhân bạn có thích sở hữu một cổ phiếu với mức chi trả cao hay thấp, hoặc là những yếu tố khác được nắm giữ ổn định? Nếu bạn có một cổ phiếu có mức chi trả thấp và bạn muốn giữ lại nhưng bạn muốn có thu nhập bằng tiền nhiều hơn, vậy bạn có thể làm gì để tăng dòng ngân quỹ của bạn? Những hành động đó có làm bạn phải chịu chi phí hay không? Bạn có thể làm gì, và những chi phí nào bạn sẽ phải chịu nếu bạn sở hữu một cổ phiếu với chi trả cao nhưng không cần khoản thu nhập tiền mặt? 2.Mô tả ba lý thuyết - đã được nâng cao liên quan đến việc liệu các nhà đầu tư nhìn chung có xu hướng ưu tiên tỷ lệ chi trả cổ tức cao hay thấp. Những kết quả nào đã đạt được từ việc kiểm tra các giả thuyết bằng thực nghiệm ? 3.(a) Sự báo hiệu và (b) sự ảnh hưởng lên khách hàng nên được công ty xem xét như thế nào khi mà nó cân nhắc về quyết định chia cổ tức của nó? Sự báo hiệu và những ảnh hưởng của khách hàng làm cho nó dễ dàng hơn hay khó hơn để xác định liệu các nhà đầu tư thích tỷ lệ thanh toán cao hay thấp? Liệu các yếu tố này có ảnh hưởng đến mong muốn đối với một chính sách cổ tức ổn định so với chính sách linh hoạt và do đó thay đổi theo dòng ngân lưu và cơ hội đầu tư của công ty? 4.Mô tả mô hình chi trả cổ tức thặng dư. Giải thích nó hoạt động như thế nào và làm thế nào để các công ty sử dụng nó trong thực tế. Trong câu trả lời của bạn, hãy thảo luận về bất kỳ tín hiệu nào ảnh hưởng và sự ảnh hưởng lên khách hàng nào có thể là tác động đến quyết định của một công ty trong việc sử dụng, không sử dụng, hoặc điều chỉnh mô hình này. 5.Nếu một công ty đang suy nghĩ về việc phân chia tiền mặt dư thừa thông qua một chương trình mua lại cổ phiếu thay vì tiếp tục chi trả cổ tức bằng tiền mặt đều đặn, một số yếu tố nào cần xem xét trước khi đưa ra sự thay đổi? 6. Chia tách cổ phiếu là gì? Là một nhà đầu tư, bạn có muốn thấy các cổ phiếu mà bạn sở hữu bị chia hay không? 7.Năm 2003, Tổng thống Bush đề xuất một sự thay đổi trong luật thuế mà sẽ loại bỏ khoản thuế đánh trên phần cổ tức mà các cổ đông nhận được. Đề nghị này cũng sẽ tăng giá trị cơ bản của mỗi cổ phiếu bằng với một lượng thu nhập giữ lại mới trên mỗi cổ phần trong ảnh hưởng của việc làm giảm thuế trên khoản lãi vốn xuống gần bằng 0. Nhìn chung, với đề xuất này, khi đến một mức độ lớn, sẽ đưa nợ và tài trợ vốn chủ sở hữu là đến một vị trí “bình đẳng” nhìn từ quan điểm thuế. Đề nghị này đã không được thông qua, thay vào đó mức thuế suất thuế đánh trên cổ tức được giảm xuống bằng với tỷ lệ thu nhập trên vốn. Tuy nhiên, nếu đề xuất này một lúc nào đó trở thành luật, nó có xu hướng tác động như thế nào đến (a) cấu trúc vốn của công ty, (b) việc mua lại cổ phiếu của công ty, (c) tỷ lệ trả cổ tức, và (d) bất kỳ kết luận liên quan đến ba lý thuyết ưu đãi cổ tức? ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP VÀ PHÂN CHIA CHO CỔ ĐÔNG Dòng ngân quỹ tự do là số lượng tiền mặt có sẵn để phân chia cho tất cả các nhà đầu tư (cổ đông và chủ nợ) sau khi trả các khoản chi phí và thuế, và đầu tư vào vốn hoạt động cần thiết để hỗ trợ sự tăng trưởng của công ty. Hầu hết cuốn sách này tập trung sự hình thành FCF, bao gồm cả rủi ro và mức độ kỳ vọng của nó. Ngược lại, chương này tập trung vào việc sử dụng FCF: FCF nên được phân chia bao nhiêu cho cổ đông, và nó phải nên được phân phối dưới hình thức chi trả cổ tức hay là mua lại cổ phiếu? Thêm vào đó, chúng tôi chỉ ra sự phân chia cho các cổ đông có liên quan như thế nào đến lựa chọn tài trợ. Cuối cùng, chúng tôi thảo luận về những cách mà các cổ đông nhận thấy sự phân chia như là những tín hiệu có liên quan tới rủi ro và FCF kỳ vọng tương lai của doanh nghiệp. MỨC PHÂN CHIA VÀ GIÁ TRỊ CÔNG TY Sự phân chia cho các cổ đông của một công ty được tối đa hóa sự giàu có có ảnh hưởng đến giá trị của các hoạt động chỉ trong phạm vi mà họ thay đổi chi phí vốn hoặc sự nhận thức của các nhà đầu tư về dòng ngân quỹ tự do dự kiến. Dưới đây là những câu hỏi chính phải giải quyết trong chương này: một công ty có thể tăng giá trị của nó thông qua lựa chọn chính sách phân chia của nó (đề cập đến mức độ phân chia, hình thức phân chia, tính ổn định của việc phân chia) hay không? Câu trả lời phụ thuộc một phần vào sở thích của nhà đầu tư về lợi nhuận dưới hình thức lợi suất cổ tức (dividend yields) so với khoản lãi vốn. Sự kết hợp giữa yield return lợi suất thu nhập và thu nhập lãi được xác định bởi tỷ lệ phân chia mục tiêu, đó là tỷ lệ phần trăm của thu nhập ròng được phân phối cho các cổ đông thông qua cổ tức bằng tiền mặt hoặc mua lại cổ phiếu, và tỷ lệ trả cổ tức mục tiêu, là tỷ lệ phần trăm của thu nhập ròng được trả dưới dạng cổ tức tiền mặt. Lưu ý rằng tỷ lệ trả cổ tức phải ít hơn so với tỷ lệ phân chia bởi vì tỷ lệ phân chia bao gồm mua lại cổ phiếu cũng như chi trả cổ tức bằng tiền mặt. Tỷ lệ phân chia cao và tỷ lệ trả cổ tức cao có nghĩa là một công ty trả mức cổ tức lớn và sự mua lại cổ phiếu ít, hoặc bằng không. Trong trường hợp này, mức sinh lợi cổ tức là tương đối cao và lãi vốn kỳ vọng là thấp. Nếu một công ty có tỷ lệ phân chia lớn nhưng tỷ lệ thanh toán thấp, thì sau đó nó sẽ trả cổ tức thấp nhưng thường xuyên mua lại cổ phiếu, dẫn đến mức sinh lợi cổ tức thấp nhưng mức sinh lợi kỳ vọng từ lãi vốn là tương đối cao. Nếu một công ty có tỷ lệ phân phối thấp, thì sau đó nó cũng phải có một tỷ lệ trả cổ tức tương đối thấp, một lần nữa kết quả là lợi tức cổ tức thấp và lãi vốn tương đối cao. Vì vậy, chính sách phân chia tối ưu của một công ty phải đạt đến sự cân bằng giữa cổ tức bằng tiền mặt và lãi vốn cũng như tối đa hóa giá cổ phiếu. Trong phần này, chúng tôi sẽ xem xét 3 lý thuyết về sự ưu tiên của nhà đầu tư đối với lợi suất cổ tức so với lãi vốn: (1) thuyết trả cổ tức không liên quan - the dividend irrelevance theory, (2) the “bird-in-the hand” theory, and (3) thuyết ưu đãi về thuế - the tax preference theory. THE DIVIDEND IRRELEVANCE THEORY (lý thuyết trả cổ tức không liên quan) Đã có tranh luận rằng chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến giá cổ phiếu của một công ty hoặc chi phí vốn của nó. Nếu chính sách cổ tức không có tác động đáng kể, thì nó sẽ là không liên quan. Những người đề xuất chủ yếu của lý thuyết chia cổ tức không hợp lý là Merton Miller và Franco Modigliani (MM). Họ lập luận rằng giá trị của công ty chỉ được xác định chỉ bởi khả năng sinh lợi cơ bản và rủi ro kinh doanh của nó. Nói cách khác, MM lập luận rằng giá trị của công ty chỉ phụ thuộc vào thu nhập từ tài sản của nó, chứ không phụ thuộc vào thu nhập được phân chia như thế nào cho cổ tức và lợi nhuận giữ lại. Để hiểu được sự tranh cãi này, nhận ra rằng bất kỳ cổ đông nào trong lý thuyết này đều có thể xây dựng chính sách cổ tức của riêng mình. Ví dụ, nếu một công ty không trả cổ tức, cổ đông muốn có 5% cổ tức có thể “tạo ra” bằng cách bán 5% cổ phần của mình. Ngược lại, nếu một công ty trả cổ tức cao hơn nhiều so với mong muốn của nhà đầu tư, họ có thể sử dụng cổ tức không cần đến để mua thêm cổ phiếu công ty. Nếu các nhà đầu tư có thể mua và bán cổ phiếu và do đó tạo ra chính sách cổ tức của riêng họ mà không phát sinh chi phí, thì chính sách cổ tức của công ty thực sự sẽ là không liên quan. Lưu ý là, mặc dù vậy, nhà đầu tư muốn cổ tức tăng thêm thì phải gánh chịu chi phí môi giới để bán cổ phiếu và trả thuế trên bất kì khoản lãi vốn nào. Nhà đầu tư không muốn cổ tức thì phải trả chi phí môi giới để mua cổ phiếu cho cổ tức được nhận của họ. Bởi vì các khoản thuế và chi phí môi giới đều chắc chắn tồn tại, chính sách cổ tức cũng có thể liên quan. Trong việc phát triển lý thuyết về cổ tức của mình, MM đưa ra một số giả định, đặc biệt là bỏ qua sự có mặt của các loại thuế và chi phí môi giới. Rõ ràng, thuế và chi phí môi giới vẫn thực sự tồn tại, do đó, lý thuyết không liên quan của MM có thể không đúng. Tuy nhiên, MM tranh cãi rằng tất cả các lý thuyết kinh tế dựa trên các giả định đơn giản hóa, và tính hiệu lực của một lý thuyết phải được đánh giá bởi các thử nghiệm thực tế, không phải bởi chủ nghĩa hiện thực của các giả định của nó. Chúng ta sẽ thảo luận về các bài kiểm tra thực nghiệm của lý thuyết trả cổ tức không liên quan của MM một cách ngắn gọn. “THE BIRD IN THE HAND” THEORY (cổ tức giảm rủi ro cho nhà đầu tư) Kết luận chính của lý thuyết trả cổ tức không hợp lý của MM là chính sách cổ tức không ảnh hưởng đến tỷ lệ lợi nhuận yêu cầu trên vốn chủ, r s . Kết luận này đã được tranh luận sôi nổi trong giới học thuật. Nói riêng, Myron Gordon và John Lintner cho rằng r s giảm khi tỷ lệ trả cổ tức tăng do các nhà đầu tư không chắc chắn nhận được khoản lãi vốn được cho là kết quả của lợi nhuận giữ lại hơn là chúng là khoản trả cổ tức được nhận. Gordon và Lintner cho biết, trên thực tế, thì giá trị một đồng đô la cổ tức dự kiến của các nhà đầu tư sẽ cao hơn so với một đồng đô la từ lãi vốn dự kiến bởi vì các thành phần lợi suất cổ tức là ít rủi ro hơn so với lãi vốn dự kiến. MM không đồng ý. Họ lập luận rằng r s độc lập với chính sách cổ tức, ngụ ý rằng các nhà đầu tư không phân biệt giữa cổ tức và lãi vốn. MM gọi sự tranh luận của Gordon-Lintner về bird- in-the-hand sai lầm, bởi vì theo quan điểm của MM, hầu hết các nhà đầu tư lên kế hoạch tái đầu tư cổ tức của họ trên cổ phiếu của công ty giống vậy hoặc những công ty tương tự, và trong bất kỳ trường hợp nào, tính rủi ro của dòng ngân quỹ của công ty cho các nhà đầu tư trong dài hạn được xác định bởi tính rủi ro của dòng ngân quỹ hoạt động, chứ không phải bởi chính sách chi trả cổ tức. THE TAX PREFERENCE THEORY (Lý thuyết ưu đãi thuế) Trước năm 2003, các nhà đầu tư cá nhân phải nộp thuế thu nhập thông thường trên cổ tức nhưng tỷ lệ thấp hơn lãi vốn trong dài hạn. The Jobs và Growth Act của năm 2003 đã thay đổi điều này và làm giảm tỷ lệ thuế trên thu nhập cổ tức xuống mức tương tự như trên lãi vốn trong dài hạn. Tuy nhiên, có hai lý do mà sự tăng giá cổ phiếu được đánh thuế ưu đãi hơn so với thu nhập cổ tức. Đầu tiên, dựa vào sự ảnh hưởng của giá trị theo thời gian, một đồng đô la thuế phải trả trong tương lai có chi phí thấp hơn so với một đồng đô la đã nộp ngày hôm nay. Vì vậy, ngay cả khi cổ tức và thu nhập được tính thuế như nhau, lãi vốn không bao giờ bị đánh thuế trước cổ tức. Thứ hai, nếu một cổ phiếu được nắm giữ bởi một người nào đó cho đến khi họ chết, thì không có khoản thuế nào trên lãi vốn phải trả, và những người thụ hưởng cổ phiếu có thể sử dụng giá trị của cổ phiếu đến ngày chết như cơ sở chi phí của họ và do đó hoàn toàn tránh được thuế của lãi vốn. Bởi vì những lợi thế về thuế như vậy, nên các nhà đầu tư có thể thích các công ty tối thiểu hóa cổ tức chi trả. Nếu vậy, nhà đầu tư sẽ sẵn sàng trả nhiều tiền hơn cho các công ty có mức trả cổ tức thấp hơn là các công ty tương tự có mức trả cổ tức cao. BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM VÀ MỨC ĐỘ PHÂN CHIA CHO CỔ ĐÔNG. Như hình 17-1 cho thấy, ba lý thuyết đưa ra lời khuyên mâu thuẫn nhau cho các nhà quản lý doanh nghiệp, vậy, nếu có thì chúng ta nên tin tưởng vào thuyết nào? Cách hợp lý nhất để tiến hành là kiểm tra lý thuyết theo kinh nghiệm. Rất nhiều thử nghiệm đã được tiến hành, nhưng những kết quả của chúng là không rõ ràng. Có hai lý do cho điều này: (1) Đối với một cuộc kiểm tra thống kê hợp lệ, những yếu tố khác ngoài mức phân chia phải được giữ không đổi, có nghĩa là, các công ty mẫu (các công ty ví dụ) phải chỉ khác nhau ở mức phân chia của họ, và (2) chúng ta phải có khả năng để đo lường chi phí vốn chủ sở hữu của mỗi công ty với độ chính xác cao. Kể cả khi cả hai điều kiện này tồn tại: Chúng ta cũng không thể tìm thấy một nhóm các công ty sở hữu công khai nào mà chỉ khác nhau ở mức phân chia của chúng, cũng như chúng ta không thể đạt được một ước tính chính xác về chi phí vốn chủ sở hữu. Vì vậy, chưa một ai xác định được một mối quan hệ rõ ràng giữa mức phân chia và chi phí vốn chủ hoặc giá trị công ty. Đây là những gì mà bằng chứng thực nghiệm cho chúng ta thấy. Thứ nhất, mức chi trả cổ tức đã giảm trong 30 năm qua. Trong năm 1978, khoảng 66,5% công ty trên thị trường chứng khoán NYSE, AMEX và Nasdaq trả cổ tức. Năm 1999, con số này chỉ còn 20,8%. Như là phần trăm của thu nhập ròng, tỷ lệ trả cổ tức trung bình giảm từ 22,3% vào năm 1974 đến 13,8% vào năm 1998. Thứ hai, tỷ lệ mua lại trung bình tăng từ 3,7 % đến 13,6%, làm cho phần trăm tổng tỷ lệ phân chia duy trì khá ổn định ở mức khoảng từ 26% đến 28%. Trong khi tổng tỷ lệ phân chia tăng nhẹ, có sự biến động đáng kể ở mức độ và hình thức trả cổ tức giữa các công ty tư nhân. Chúng ta sẽ có một cái nhìn gần hơn trong việc mua lại cổ phiếu ở phần sau trong chương này, nhưng bây giờ chúng ta sẽ tập trung vào các khoản thanh toán cổ tức. LÃI CỔ TỨC TRÊN TOÀN THẾ GIỚI Lãi cổ tức thay đổi đáng kể trên các thị trường chứng khoán khác nhau trên toàn thế giới. Trong năm 1999 tại Mỹ, Lãi cổ tức ở mức trung bình là 1,6% cho các cổ phiếu blue chip lớn tại Dow Jones Industrials, 1,2% cho mẫu rộng hơn như cổ phiếu trong S&P 500 và 0,3% đối với cổ phiếu ở sàn công nghệ cao Nasdaq. Ngoài Mỹ, Lãi cổ tức trung bình dao động từ 5,7% ở New Zealand đến 0,7% ở Đài Loan. Bảng đi kèm sau tóm tắt toàn cảnh cổ tức trong năm 1999. Mặc dù toàn bộ các nhà đầu tư không thể chỉ ra được việc thích mức phân chia cớ tức cao hay thấp hơn, nhưng bằng chứng cho thấy các nhà đầu tư cá nhân có sự ưu tiên lớn. Bằng chứng cũng cho thấy các nhà đầu tư thích sự ổn định, và mức tỷ lệ chi trả cổ tức có thể dự đoán được, và họ giải thích những sự thay đổi về cổ tức chính là các tín hiệu về triển vọng tương lai của công ty. Chúng ta sẽ thảo luận những vấn đề này trong các phần tiếp theo. ẢNH HƯỞNG CỦA KHÁCH HÀNG Như chúng ta đã chỉ ra trước đó, các nhóm khác nhau, hay các nhóm khách hàng, các cổ đông thích các chính sách trả cổ tức khác nhau. Ví dụ, các cá nhân đã nghỉ hưu, quỹ hưu trí, và quỹ quyên tặng ở trường đại học thường thích thu nhập bằng tiền mặt, vì vậy có lẽ họ muốn công ty phải trả một tỷ lệ phần trăm thu nhập cao. Các nhà đầu tư như vậy thường nằm ở khung thuế thấp hoặc thậm chí bằng không, vì vậy thuế sẽ không được xem xét đến nữa. Mặt khác, các cổ đông đang mức có thu nhập cao nhất trong năm có thể thích tái đầu tư, bởi vì họ có nhu cầu thấp hơn đối với thu nhập đầu tư hiện tại và chỉ đơn giản là tái đầu tư cổ tức nhận được, sau khi đã nộp thuế thu nhập đối với cổ tức. Nếu một công ty thường giữ lại và tái đầu tư thu nhập hơn là chi trả cổ tức, thì những cổ đông, những người cần thu nhập hiện tại sẽ ở vào thế bất lợi. Giá trị cổ phiếu của họ có thể tăng lên, nhưng họ sẽ gặp những rắc rối và chịu chi phí của việc bán đi một số cổ phần của mình để có được tiền mặt. Ngoài ra, một số nhà đầu tư tổ chức (hoặc những người được ủy thác cho các cá nhân) sẽ bị ngăn cản việc bán cổ phần một cách hợp pháp và sau đó “sử dụng vốn”. Mặt khác, các cổ đông, những người đang tiết kiệm hơn là sử dụng cổ tức có thể ủng hộ chính sách cổ tức thấp, càng ít công ty trả cổ tức, thì càng có ít cổ đông sẽ phải trả các khoản thuế hiện hành, và sẽ càng có ít những rắc rối và chi phí mà họ phải chịu khi tái đầu tư cổ tức sau thuế của họ. Vì vậy, các nhà đầu tư, những người muốn có thu nhập cho việc đầu tư hiện tại thì nên sở hữu cổ phiếu trong các công ty có mức chi trả cổ tức cao, trong khi đó các nhà đầu tư không có nhu cầu về thu nhập cho việc đầu tư hiện tại thì nên sở hữu cổ phiếu trong các công ty có mức chi trả cổ tức thấp. Ví dụ, những nhà đầu tư tìm kiếm thu nhập bằng tiền mặt cao có thể đầu tư vào công ty điện lực, với mức chi trả trung bình 55% trong năm 2005, trong khi những người thích sự tăng trưởng thì có thể đầu tư vào ngành công nghiệp phần mềm, với tỷ lệ chi trả chỉ có 7% trong cùng một thời kỳ. Đối với phạm vi mà các cổ đông có thể chuyển đổi các công ty, một công ty có thể thay đổi từ một chính sách trả cổ tức này sang chính sách khác và sau đó để các cổ đông không thích chính sách mới này bán cổ phiếu cho các nhà đầu tư khác thích chính sách này. Tuy nhiên, việc thường xuyên chuyển đổi sẽ không hiệu quả vì (1) chi phí môi giới, (2) khả năng mà cổ đông, những người đang bán những cổ phiếu đó sẽ phải trả các khoản thuế đánh trên lãi vốn, và (3) sự thiếu hụt các nhà đầu tư thích chính sách chia cổ tức mới của công ty. Vì vậy, các nhà quản trị nên cân nhắc khi thay đổi chính sách cổ tức của công ty, bởi vì một sự thay đổi có thể làm các cổ đông hiện tại bán cổ phiếu của họ, làm giảm giá cổ phiếu. Một sự giảm giá như vậy có thể là tạm thời, nhưng nó cũng có thể là lâu dài nếu như chỉ có một vài nhà đầu tư mới bị hấp dẫn bởi các chính sách cổ tức mới, thì giá cổ phiếu sẽ vẫn tiếp tục bị giảm xuống. Tất nhiên, nếu các chính sách mới có thể thu hút khách hàng thậm chí còn nhiều hơn so với trước đó, thì trong trường hợp này giá cổ phiếu sẽ tăng. Bằng chứng từ một số nghiên cứu đề xuất rằng thực sự có một tác động từ phía khách hàng. MM và một số người khác đã tranh cãi rằng các khách hàng đều tốt như nhau, vì vậy sự tồn tại tác động của khách hàng là không nhất thiết ngụ ý rằng một chính sách cổ tức là tốt hơn so với bất kỳ chính sách nào khác. Mặc dù MM có thể sai, không phải họ cũng không phải bất cứ ai khác có thể chứng minh rằng sự nhận định tổng hợp của những nhà đầu tư cho phép các công ty bỏ qua các ảnh hưởng từ khách hàng. Vấn đề này, giống như hầu hết những vấn đề khác trong phạm vi cổ tức, vẫn còn đang được tranh cãi, chưa có sự thống nhất rõ ràng. GIẢ THUYẾT NỘI DUNG THÔNG TIN, HAY RA TÍN HIỆU Khi MM xây dựng giả thuyết của mình, họ giả định rằng tất cả các đối tượng - nhà đầu tư và ban giám đốc có những thông tin giống nhau liên quan đến cổ tức và thu nhập trong tương lai của công ty. Tuy nhiên, trong thực tế, những nhà đầu tư khác nhau có quan điểm khác nhau trên 2 vấn đề là mức thanh toán cổ tức trong tương lai và sự không chắc chắn vốn có của những khoản thanh toán đó, và các nhà quản trị có thông tin chính xác hơn về triển vọng trong tương lai so với các cổ đông. Theo quan sát thấy rằng sự gia tăng cổ tức thường đi kèm với sự gia tăng giá cổ phiếu, trong khi đó việc cắt giảm cổ tức thường dẫn đến sự giảm giá cổ phiếu. Một số người đã tranh cãi rằng điều này chỉ ra rằng các nhà đầu tư thích cổ tức hơn là các khoản lãi vốn. Tuy nhiên, MM lập luận một cách khác. Họ nhấn mạnh là thực tế các công ty rất miễn cưỡng khi cắt giảm cổ tức, do đó họ sẽ không tăng cổ tức trừ khi họ dự đoán thu nhập trong tương lai sẽ cao hơn. Như vậy, MM đã lập luận rằng việc tăng cổ tức cao hơn mức mong đợi là một “tín hiệu” cho các nhà đầu tư về việc nhà quản trị dự đoán về một mức thu nhập cao trong trong tương lai. Ngược lại, việc giảm cổ tức, hoặc sự tăng lên thấp hơn so với dự kiến, là một tín hiệu về việc nhà quản lý đang dự đoán về một mức thu nhập thấp trong tương lai. Vì vậy, MM lập luận rằng các phản ứng của nhà đầu tư đối với những thay đổi trong chính sách cổ tức không nhất thiết cho thấy rằng các nhà đầu tư thích cổ tức hơn là lợi nhuận giữ lại. Đúng hơn là, họ lập luận rằng những thay đổi về giá theo sau các hành động chi trả cổ tức đơn giản chỉ ra rằng có một nội dung thông tin quan trọng, hoặc một sự báo hiệu trong các thông cáo về cổ tức. Việc bắt đầu chi trả cổ tức của một công ty trước đây không chi trả cổ tức chắc chắn là một sự thay đổi đáng kể trong chính sách phân chia của nó. Dường như đây là lúc dòng ngân quỹ và thu nhập tương lai của công ty ít chịu rủi ro hơn so với trước khi bắt đầu chi trả cổ tức. Tuy nhiên, một bằng chứng hỗn tạp liên quan đến khả năng sinh lợi tương lai của các công ty đang bắt đầu chi trả cổ tức: Một số nghiên cứu nhận thấy một sự tăng nhẹ về thu nhập sau khi chi trả cổ tức, trong khi những nghiên cứu khác không nhận thấy được sự thay đổi đáng kể nào trong thu nhập. Điều gì sẽ xảy ra khi các công ty với mức cổ tức hiện tại lại tăng hoặc giảm đột ngột mức cổ tức đó? Nghiên cứu ban đầu cho thấy, việc sử dụng các mẫu dữ liệu nhỏ, đã kết luận rằng những thay đổi cổ tức không mong đợi đã không cung cấp một tín hiệu nào về thu nhập trong tương lai. Tuy nhiên, nhiều dữ liệu gần đây với mẫu dữ liệu lớn hơn cung cấp bằng chứng hỗn tạp. Về mặt trung bình, các công ty cắt giảm cổ tức thì có thu nhập thấp những năm gần đó nhưng thu nhập thực sự đã được cải thiện trong những năm tiếp theo. Các công ty gia tăng mức cổ tức thì có sự gia tăng thu nhập trong những năm gần đây nhưng không chứng tỏ được rằng sẽ có sự gia tăng thu nhập trong những năm tiếp theo. Tuy nhiên, cũng sẽ không có sự sụt giảm về thu nhập trong các năm tiếp theo, vì vậy dường như sự tăng lên về cổ tức báo hiệu sự gia tăng thu nhập trong quá khứ không phải là tạm thời. Ngoài ra, một số lượng tương đối lớn các công ty với sự kỳ vọng vào một mức tăng lớn lâu dài trong dòng ngân quỹ (trái lại với thu nhập), thực sự làm tăng mức chi trả cổ tức của họ trước khi tăng dòng ngân quỹ trong năm. Nói chung, rõ ràng là có một số nội dung thông tin trong thông cáo cổ tức: Giá cổ phiếu có xu hướng giảm khi cổ tức bị cắt giảm, thậm chí nếu chúng không luôn tăng khi cổ tức được tăng lên. Tuy nhiên, điều này không nhất thiết thừa nhận giả thuyết ra tín hiệu bởi vì thực sự khó có thể nói rằng bất kỳ sự thay đổi giá cổ phiếu nào thay đổi theo những thay đổi về cổ tức hay nó chỉ phản ánh những tác động của sự báo hiệu hoặc cả sự báo hiệu và sự ưu tiên cổ tức. Câu hỏi tự kiểm tra Xác định nội dung thông tin và giải thích nó tác động đến chính sách cổ tức như thế nào? NHỮNG GỢI Ý CHO SỰ ỔN ĐỊNH CỔ TỨC [...]... do đó thúc đẩy giá cổ phiếu 13 Trả cổ tức bằng cổ phiếu là một sự chi trả cổ tức bằng cổ phiếu bổ sung chứ không phải bằng tiền mặt Cả trả cổ tức bẳng cổ phiếu và chia nhỏ cổ phiếu đều được sử dụng để giữ cho giá cổ phiếu trong phạm vi giao dịch tối ưu 14 Một kế hoạch tái đầu tư cổ tức (DRIP) cho phép cổ đông tự do sử dụng cổ tức của mình để mua thêm cổ phiếu Kế hoạch tái đầu tư cổ tức (DRIP) là phổ... trưởng cổ tức ổn định và đều đặn hay không? 2 Chính sách phân chia tối ưu đưa đến một sự cân bằng giữa cổ tức hiện tại và tăng trưởng trong tương lai để tối đa hóa giá cổ phiếu 3 Miller và Modigliani phát triển thuyết tính không liên quan của cổ tức, cho rằng chính sách phân phối cổ tức không có ảnh hưởng đến giá trị của cổ phiếu hoặc chi phí vốn của nó 4 Theo thuyết Bird – in – the hands (cổ tức giảm... chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt Nhưng không giống như trường hợp của chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt, trong đó giá cổ phiếu giảm bằng một lượng cổ tức, giá mỗi cổ phiếu không thay đổi khi công ty mua lại cổ phiếu như đã được trình bày ở đầu phần này (xem Hình 17- 2) Điều này có nghĩa là tỷ lệ của lợi nhuận giữ lại cho cổ đông theo chính sách mua lại cổ phiếu là 10%, với mức tỷ suất cổ. .. nhỏ cổ tức có được như là tín hiệu thu nhập và cổ tức tiền mặt có khả năng tăng trong tương lai Vì vậy, sự tăng giá có liên quan đến việc chia nhỏ cổ phiếu hay trả cổ tức bằng cổ phiếu có thể là kết quả của các tín hiệu về triển vọng thu nhập và cổ tức, chứ không phải mong muốn cho chính việc chia nhỏ cổ phiếu hoặc chi trả cổ tức bằng cổ phiếu đó 3 Nếu công ty thông báo chia nhỏ cổ phiếu hoặc trả cổ tức. .. hưởng như thế nào đến việc sử dụng cổ tức như là một hình thức phân chia Nó cũng miêu tả một vài tính năng tổ chức kết hợp với sự chi trả cổ tức CỔ TỨC VÀ MÔ HÌNH THẶNG DƯ Nếu phân chia dưới dạng chia cổ tức, thì việc đi theo chính sách thặng dư một cách cứng nhắc sẽ dẫn đến cổ tức không ổn định và biến động Vì các nhà đầu tư không thích cổ tức biến động, rs sẽ cao và giá cổ phiếu thấp Vì vậy, các công... hoặc trả cổ tức bằng cổ phiếu 2 Tuy nhiên, việc tăng giá thì có nhiều kết quả là thực tế nhà đầu tư coi việc chia nhỏ cổ phiếu hoặc trả cổ tức bằng cổ phiếu như các tín hiệu của thu nhập và cổ tức trong tương lai cao hơn mong muốn cho chính việc trả cổ tức bằng cổ phiếu hoặc chia nhỏ cổ phiếu Bởi vì chỉ có những công ty mà nhà quản trị ở đó nghĩ mọi việc trông có vẻ tốt theo xu hướng chia cổ tức của... lập chính sách trả cổ tức? Giải thích các thủ tục được sử dụng để trả cổ tức trên thực tế Tại sao ngày không hưởng cổ tức lại quan trọng với các nhà đầu tư? Phân chia cổ tức thông qua việc mua lại cổ phiếu Việc mua lại cổ phiếu xảy ra khi công ty mua lại một số cổ phiếu đang lưu hành của nó, trở thành một phần quan trọng trong bối cảnh tài chính Trên thực tế, những công ty lớn đã mua lại nhiều cổ phiếu... lời: 1 Kế hoạch tái đầu tư cổ tức là gì? 2 Những thuận lợi và bất lợi nào từ cả quan điểm của cổ đông và quan điểm của công ty? TÓM TẮT Các khái niệm chính trong chương này được được liệt kê dưới đây: 1 Chính sách phân chia cổ tức liên quan đến 3 vấn đề chính: (1) Phần nào của thu nhập nên được phân chia? (2) Sự phân chia nên tồn tại dưới hình thức cổ tức tiền mặt hay mua lại cổ phiếu? (3) Công ty có... việc duy trì kiểm soát, nó có thể miễn cưỡng để bán cổ phiếu mới, do đó công ty có thể giữ lại nhiều thu nhập hơn cách khác Tuy nhiên, nếu các cổ đông muốn cổ tức nhiều hơn và một cuộc tranh luận cổ đông diễn ra, thì cổ tức sẽ tăng lên TỔNG QUAN QUYẾT ĐỊNH CHÍNH SÁCH PHÂN CHIA CỔ TỨC Theo nhiều cách thì thảo luận của chúng tôi về chính sách phân phối song song với thảo luận về cơ cấu vốn: chúng tôi... của khách hàng cho thấy rằng công ty sẽ thu hút được nhà đầu tư, những người thích chính sách trả cổ tức của công ty Cả hai yếu tố nên được xem xét bới các công ty mà họ đang xem xét sự thay đổi trong chính sách chia cổ tức 8 Trong thực tế, công ty chi trả cổ tức theo một chính sách chi trả cổ tức tăng trưởng đều Chính sách này cung cấp cho nhà đầu tư thu nhập ổn định, đáng tin cậy và xuất phát từ việc . xây dựng chính sách cổ tức của riêng mình. Ví dụ, nếu một công ty không trả cổ tức, cổ đông muốn có 5% cổ tức có thể “tạo ra” bằng cách bán 5% cổ phần. khác, các cổ đông, những người đang tiết kiệm hơn là sử dụng cổ tức có thể ủng hộ chính sách cổ tức thấp, càng ít công ty trả cổ tức, thì càng có ít cổ đông