Phát hành trái phiếu chuyển đổi làm tăng giá trị Vietcombank! Huỳnh Thế Du Ngày 23/06/2005, Thời báo Kinh tế Việt Nam đăng bài "Cổ phần hóa Vietcombank: Phát hành trái phiếu có thể giảm giá trị doanh nghiệp?". Trong bài viết này tác giả cho rằng nếu phát hành cổ phiếu có thể làm giảm giá trị doanh nghiệp. Chuyên gia kinh tế tài chính Huỳnh Thế Du, giảng viên của Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright bác bỏ điều này và chứng minh hệ quả ngược lại: phát hành trái phiếu chuyển đổi chắc chắn làm tăng giá trị c ủa doanh nghiệp. Điều này có thể giải thích bởi ba lý do đơn giản sau: Thứ nhất, phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi làm tăng tỷ lệ đủ vốn của Vietcombank Chúng ta biết rằng, hai trong những vấn đề rất lớn mà các ngân hàng thương mại nhà nước đang gặp là (1) không đủ vốn theo các chuẩn mực quốc tế - tiêu chuẩn Basel (Basel hiểu một cách đơn giản là các tiêu chuẩn được thống nh ất bởi Hiệp hội ngân hàng quốc tế nhằm đánh giá, xếp loại các ngân hàng. Đây là tiêu chuẩn được chấp nhận rộng rãi nhất trên thế giới hiện nay); (2) hiệu quả của việc quản trị ngân hàng (banking governance) rất thấp. Việc cổ phần hoá Vietcombank nói riêng, các ngân hàng thương mại nhà nước nói chung nhằm khắc phục hai vấn đề này.Ở đây chưa nói đến quản trị ngân hàng mà chỉ đề cập đến tiêu chí đủ vốn của việc phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi. Theo quy định trong Basel, vốn để tính tỷ lệ vốn tối thiểu hay hệ số đủ vốn (CAR - Capital Adequacy Ratio) của một ngân hàng được chia làm hai loại. Vốn nòng cốt - vốn cấp I (core capital - tier 1): Loại vốn này có thể hiểu một cách đơn giản chính là vốn tự có của doanh nghiệp như cách hiểu thông thường hiện nay, nó bao gồm vốn cổ phầ n (hay vốn điều lệ đối với ngân hàng thương mại nhà nước) và lợi nhuận giữ lại*. Vốn bổ sung - vốn cấp 2 (supplymentary capital - tier 2) bao gồm một số loại nợ thứ cấp như: giá trị tài sản đánh giá lại, quỹ dự phòng rủi ro chung, các loại công cụ lai giữa nợ và vốn Trái phiếu có khả năng chuyển đổi thuộc vốn cấp hai. Một ngân hàng được xem là đủ vốn khi tỷ lệ vốn cấp 1 chia cho tài sản có điều chỉnh rủi ro (mỗi loại tài sản có một trọng số rủi ro khác nhau. Ví dụ tiền mặt tại quỹ có trọng số rủi ro bằng 0%; các khoản cho vay không có tài sản đảm bảo cho các doanh nghiệp có trọng số rủi ro bằng 100% ) tối thiểu bằng 4% và tỷ lệ vốn cấp 1 + vốn cấp 2 chia cho tài sản có điều chỉnh rủ i ro tối thiểu bằng 8%. Trong thực tế, người ta thường quan tâm đến tỷ lệ thứ hai hơn (giới hạn ràng buộc giữa vốn cấp 1 và vốn cấp 2 là tổng vốn cấp 2 không được quá 100% vốn cấp 1). Con số 8% mà các phương tiện thông tin đại chúng, các chuyên gia tài chính ngân hàng hay đề cập đến chính là con số thứ hai nêu trên. Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright Huỳnh Thế Du 2 Như vậy, rõ ràng khi phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi thì tử số của hệ số đủ vốn tăng lên rất nhiều so với mẫu số. Điều này có nghĩa là hệ số đủ vốn của ngân hàng sẽ được cải thiện đáng kể. Hay nó một cách khác, việc phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi đã góp phần giải quyết được vấn đề thiế u vốn của Vietcombank, độ an toàn của Viecombank sẽ được tăng lên. Thứ hai, phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi làm tăng tính thanh khoản của Vietcombank. Một khó khăn khác mà Vietcombank cũng như các ngân hàng thương mại Việt Nam khác đang gặp phải là tính thanh khoản (sự mất cân đối giữa kỳ hạn vốn huy động và thời hạn cho vay). Phần lớn vốn huy động chỉ là ngắn hạn (dưới 12 tháng) trong khi dư nợ cho vay trung dài hạn chiếm một tỷ trọng rất lớn. Việc phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi sẽ góp phần giảm bớt sự bất cân đối nêu trên. Hay nói theo từ chuyên môn trong lĩnh vực tài chính ngân hàng là khe hở kỳ hạn được thu hẹp, tính an toàn, khả năng thanh khoản được nâng cao. Việc phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi này càng có ý nghĩa hơn nếu tỷ lệ tăng trưởng tổng tài sản của Vietcombank trong n ăm 2005 là không đổi trong khi cơ cấu nguồn vốn được cải thiện theo hướng ổn định hơn. Thứ ba, Vietcombank có thể sử dụng trái phiếu có khả năng chuyển đổi để nâng cao hiệu quả hoạt động kinh doanh Điều không thể phủ nhận là việc phát hành trái phiếu có thời hạn dài sẽ có chi phí vốn (lãi suất) cao hơn việc huy động tiền gửi có kỳ hạn ngắn hơn. Tuy nhiên, khi có ngu ồn vốn ổn định, ngân hàng có thể cho vay các dự án có thời gian dài hơn. Điều này đồng nghĩa với việc có được một lãi suất cao hơn. Rất dễ hiểu nếu tốc độ tăng lãi suất huy động và lãi suất cho vay với tỷ lệ như nhau sẽ dẫn đến kết quả là chênh lệch lãi suất đầu vào đầu ra cao hơn và hiệu quả hoạt động (lợi nhuận) của Vietcombank s ẽ tăng lên. Mặt khác, do khách hàng mua trái phiếu có khả năng chuyển đổi có thêm quyền và cơ hội sở hữu cổ phiếu của một ngân hàng hàng đầu ở Việt nam nên họ hoàn toàn có thể chấp nhận một mức lãi suất thấp hơn. Do đó, Vietcombank có thể đưa ra một mức lãi suất "mềm" hơn khi phát hành loại trái phiếu này. Với ba tác dụng (1) làm tăng tỷ lệ đủ vốn, (2) làm tăng tính thanh khoản, (3) làm t ăng hiệu quả hoạt động cho thấy việc phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi chắc chắn sẽ làm tăng giá trị của Vietcombank. Theo tôi, đây chính là cơ sở để Ngân hàng Nhà nước trình phương án phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi trước khi cổ phần hoá chính thức Vietcombank. Không những thế, việc phát hành trái phiếu có khả năng chuyển đổi là một phép thử rất tốt trước khi chính thứ c phát hành cổ phiếu lần đầu. Việc biết được những "phản ứng" bước đầu của công chúng sẽ rất hữu ích cho việc ra quyết định cuối cùng. Chương trình giảng dạy kinh tế Fulbright Huỳnh Thế Du 3 Chính những ưu điểm của nó mà Trung Quốc và các nền kinh tế chuyển đổi khác cũng sử dụng trái phiếu có khả năng chuyển đổi trong quá trình cải cách ngân hàng của mình. Không những thế, trái phiếu có khả năng chuyển đổi và các loại công cụ lai giữa nợ và vốn là một dạng công cụ tài chính rất phổ biến trên thế giới. Một chút ngoài lề Theo ý kiến của cá nhân người viết, chắc ch ắn những ai quan tâm đến lĩnh vực tài chính ngân hàng đều rất mừng khi thấy những bước tiến rõ nét trong quá trình xây dựng cơ sở hạ tầng của hệ thống Ngân hàng Việt Nam. Từ những quy định về đảm bảo an toàn trong hoạt động ngân hàng theo Pháp lệnh năm 1990 đến Quy định về đảm bảo an toàn trong hoạt động ngân hàng tại quyết định 297/1999/QĐ-NHNN5 ngày 25/08/199 của Ngân hàng Nhà nước đã là một sự tiến b ộ vượt bực (tuy quyết định 297 có đôi chút nhầm lẫn so với Basel khi yêu cầu tỷ lệ vốn cấp 1 trên tổng tài sản có điều chỉnh rủi ro là 8% chứ không phải là vốn cấp 1 + vốn cấp 2 đã làm cho các tổ chức tín dụng gặp rất nhiều khó khăn và không thể đạt nổi tỷ lệ này trong suốt thời gian qua). Tuy nhiên, đến quyết định 457/2005/QĐ-NHNN ngày 19/04/2005 thì thật là hoàn hảo. Nế u so sánh quyết định này với các quy định trong Basel thì hầu như chẳng có điểm khác biết nào. Điều này cho thấy rằng hệ thống Ngân hàng Việt Nam đang thực sự muốn tuân theo các chuẩn mực quốc tế để sẵn sàng tham gia cuộc chơi toàn cầu. Vấn đề đặt ra là các quy chuẩn quy phạm đã có, nhưng cần phải có những giải pháp, những chế tài tốt nhằm đưa những chuẩn m ực này vào thực tế tại hệ thống ngân hàng Việt Nam. Có như vậy, mới có thể thực hiện được mục tiêu xây dựng một hệ thống tài chính ngân hàng mạnh phục vụ tốt cho mục tiêu công nghiệp hoá hiện đại hoá đất nước. (Tham khảo quy định Basel trên website www.bis.org và các quy định của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam trên website www.sbv.gov.vn ).” . Vietcombank: Phát hành trái phiếu có thể giảm giá trị doanh nghiệp?". Trong bài viết này tác giả cho rằng nếu phát hành cổ phiếu có thể làm giảm giá trị. Phát hành trái phiếu chuyển đổi làm tăng giá trị Vietcombank! Huỳnh Thế Du Ngày 23/06/2005, Thời báo