Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng TÀI TR BẰNG N DÀI HẠN VÀ VỐN CHỦ SỞ HỮU Nhà quản lý thường phải đối mặt với định quan trọng sau: Quyết định đầu tư (Captital budgeting decisions): Quyết định đầu tư chủ yếu để trả lời câu hỏi sau: Đầu tư vào đâu, Cái gì? Đầu tư thích hợp? Và quy mô đầu tư sao? Dễ dàng nhận rằng, định đầu tư liên quan đến vế trái bảng cân đối tài sản Một định đầu tư làm tăng giá trị thị trường công ty gián tiếp làm tăng giàu có cổ đông Một tiêu chuẩn dùng phổ biến để xác định định đầu tư tiêu chuẩn NPV Một dự án có NPV > góp phần làm tăng giá trị thị trường công ty gián tiếp làm tăng giàu có cổ đông Quyết định tài trợ (financing decisions): Quyết định tài trợ thường theo sau định đầu tư, liên quan đến vế trái bảng cân đối tài sản, nói cách khác, sau định đầu tư vào tài sản tạo giá trị gia tăng cho công ty cổ đông, bước định xem nên tài trợ cho việc đầu tư sao? Nên sử dụng nguồn nào: nguồn tài nội (internal finance) lợi nhuận giữ lại (retained earnings), hay nguồn tài trợ bên (external finance) bao gồm nợ (Debt) - vay vốn ngân hàng, phát hành trái phiếu vốn chủ sở hữu (Equity) - phát hành cổ phiếu để tài trợ cho định đầu tư? Nếu sử dụng lợi nhuận giữ lại để tài trợ cho định đầu tư liệu sách chiến lược chia cổ tức có ảnh hưởng đến giá trị thị trường công ty không? Còn dùng nguồn tài bên nên phát hành nợ hay vốn chủ sở hữu? Nếu phát hành nợ nên vay vốn ngân hàng hay phát hành trái phiếu? Nên huy động nợ ngắn hạn hay nợ dài hạn? v v lợi, hại lựa chọn giá trị thị trường công ty sao? Việc trả lời đầy đủ tất câu hỏi thuộc phạm trù định tài trợ mà nhà quản lý phải giải Tuy nhiều câu hỏi rốt lại câu hỏi cần trả lời thoả đáng là: “Nên chọn danh mục nguồn tài trợ để tối đa hoá giá trị thị trường công ty?” Cần lưu ý rằng, định có tính chủ chốt, cốt lõi quan trọng giúp tối đa hoá giá trị thị trường công ty định đầu tư định tài trợ, định tài trợ có tính hổ trợ mà Một minh chứng là, thị trường hoàn hảo (efficient Diệp Dũng 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng market) định tài trợ chẳng có ý nghóa việc làm tăng giá trị thị trường công ty mô hình MM Để giải đáp phần câu hỏi trên, khảo sát chủ đề có tính cốt lõi sau: i Các nguồn tài (Sources of finance) ii Các định liên quan đến sách cổ tức (Dividend decisions) iii Cấu trúc vốn tối ưu: lý thuyết thực tế (Optimal capital structure) CÁC NGUỒN TÀI CHÍNH I Mục tiêu: Sau khảo sát chủ đề cần hiểu rõ vấn đề sau: i Các nguồn tài chính, ưu điểm nhược điểm chúng ii Những nhân tố việc định chọn lựa nguồn tài trợ thích hợp iii Các thuật ngữ II Các nguồn tài chính: Có nguồn tài chính: i Nguồn tài nội bộ: (internal finance) Thông thường, nhắc đến nguồn tài nội bộ, người ta nghó đến phần lợi nhuận giữ lại công ty (retainerd earnings), mặt lý thuyết, ta giả định toàn giao dịch công ty thực tiền mặt bàn cãi, nhiên, theo nguyên lý dồn tích kế toán lợi nhuận giữ lại báo cáo tài chưa tiền mặt, vậy, thực tế mà nói, nguồn tài nội thích hợp phải ngân lưu hoạt động ròng công ty (net operating cash flow), thực nguồn tiền mặt mà công ty thực có dùng để tài trợ cho định đầu tư Nguồn tài nội có lợi điểm sau: loại chi phí như: chi phí phát hành, phí huê hồng cho định chế tài trung gian, phí dịch vụ hành …, hai là, có sẵn thuộc thẩm quyền định ban quản trị công ty, việc sử dụng nguồn tài trải qua thủ tục rườm rà như: lập báo cáo trình cho ủy ban chứng khoán, xin ý kiến đại hội cổ đông …, có lợi điểm thế, chi phí sử dụng vốn nội không thấp chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (do chất lợi nhuận giữ lại vốn cổ phần thường, giải thích đây) Diệp Dũng 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 ii Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Nguồn tài bên ngoài: (External finance) Công ty huy động vốn bên cách vay nợ (Debt), huy động nguồn vốn chủ sở hữu (Equity) từ cổ đông cũ thông qua việc phát hành thêm cổ phiếu Các kênh huy động chủ yếu gồm: thị trường vốn (Capital market), thị trường trái phiếu (Bond market) qua hệ thống ngân hàng Những thị trường này, đến lượt chúng, huy động vốn từ định chế tài quỹ hưu bổng, công ty bảo hiểm … Nguồn tài nội phân tích kỹ phần sách cổ tức Bây giờ, tập trung khảo sát nguồn tài bên ngoài, gồm ba dạng sau: - Nguồn vốn chủ sở hữu (Equity) Nguồn vốn vay – Nợ (Debt) Các nguồn khác III Nguồn vốn chủ sở hữu (Equity finance) a Các dạng vốn chủ sở hữu: Có dạng vốn chủ sở hữu: i Vốn cổ phần thường (Common share hay Ordinary share capital) Vốn cổ phần thường nguồn vốn chủ sở hữu Cổ đông nắm giữ cổ phiếu thường hưởng quyền lợi sau: tham gia đại hội cổ đông, qua bỏ phiếu định vấn đề có tầm chiến lược hoạt động công ty từ nhân hoạt động tài đầu tư; chia cổ tức, thụ hưởng phần tài sản sót lại sau công ty sau hoàn thành nghóa vụ nợ đối tượng nắm giữ trái quyền ưu tiên cao như: nhà cung cấp, chủ nợ, phủ cổ đông nắm giữ cổ phiếu ưu đãi, Vì lý này, nói cổ đông nắm giữ cổ phiếu thường gánh chịu rủi ro cao nhất, đó, suất sinh lợi mà họ đòi hỏi cao Điều đồng nghóa với việc chi phí sử dụng loại vốn đắt so với dạng vốn khác Để hiểu rõ vốn cổ phần thường cần hiểu rõ thành phần nó, sau khảo sát thành phần vốn cổ phần thường qua mục vốn cổ phần thường bảng báo cáo tài sản công ty Exxon – Mobil năm 1998, trình bày bảng đây: Diệp Dũng 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Bảng Thành phần Cổ phiếu thường (mệnh giá $1/cổ phiếu) Vốn trả thêm Lợi nhuận giữ lại Hiệu chỉnh biến động tỉ giá Cổ phiếu ngân quỹ Vốn chủ sở hữu cổ phần thường ròng Ghi chú: Cổ phiếu Được phép phát hành Đã phát hành Đang lưu hành (outstanding) Cổ phiếu ngân quỹ Giá trị (triệu $) 894 1.549 20.661 (821) (3.156) 19.125 1.200 894 783 111 Mục – cổ phiếu thường (Common shares) có giá trị 894 triệu USD, tương đương với số cổ phiếu phát hành 894 triệu cổ phiếu với mệnh giá USD cho cổ phiếu Mục – vốn trả thêm (addition paid-in capital): mệnh giá quy định USD, cổ phiếu đưa phát hành lần thị trường, mua bán mức giá thị trường định, thường có giá trị cao mệnh giá, khoản chênh lệch từ phát hành lần đầu ghi vào mục lợi vốn Mục - Lợi nhuận giữ lại (retained earnings): đề cập phần nguồn vốn nội Mục – Cổ phiếu ngân quỹ (Treasury shares) có giá trị tỷ 156 triệu USD, tương đương với việc mua lại 111 triệu cổ phiếu số 894 triệu cổ phiếu phát hành trước với giá mua lại trung bình 28,43 USD / cổ phiếu (3.156 / 111) Diệp Dũng 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Số cổ phiếu mà ủy ban chứng khoán cho phép công ty phát hành công ty chưa phát hành 306 triệu cổ phiếu (1200 – 894) Lượng cổ phiếu thường mà công ty đưa vào lưu hành tối đa vào thời điểm 417 triệu cổ phiếu thường (306 + 111) Tổng vốn bên huy động từ nguồn tối đa = 417 triệu cổ phiếu nhân với giá phát hành (giá thường thấp giá thị trường tại) ii Vốn cổ phần ưu đãi (Preferred share) Cổ phiếu ưu đãi loại chứng khoán lai vốn chủ sở hữu nợ Cổ đông sở hữu cổ phiếu ưu đãi thường quyền bỏ phiếu đại hội cổ đông ngoại trừ trường hợp sau: bán tài sản công ty hay công ty thất bại việc thực cam kết trả cổ tức cố định thời gian định, nhiên, cổ đông nắm giữ loại cổ phiếu có trái quyền cao cổ đông nắm giữ cổ phiếu thường hai hình thức chi trả cổ tức lẫn thụ hưởng phần tài sản lại công ty sau công ty thực đầy đủ nghóa vụ đối tượng khác có trái quyền ưu tiên cao Việc huy động vốn thường nhằm vào nhà đầu tư e ngại rủi ro, tìm kiếm khoản thu nhập ổn định, cao lãi suất cho vay nợ, nhằm đạt mục tiêu sinh lợi mà họ đề Những nhà đầu tư thường định chế tài Quỹ hưu bổng, Công ty bảo hiểm, Quỹ đầu tư … Cổ đông nắm giữ cổ phiếu ưu đãi gánh chịu rủi ro cao chủ nợ vay thấp cổ đông nắm giữ cổ phiếu thường Do đó, suất sinh lợi mà họ đòi hỏi cao nợ vay thấp cổ phiếu thường Điều đồng nghóa với việc chi phí sử dụng loại vốn cao chi phí sử dụng nợ thấp vốn cổ phần thường iii Lợi nhuận giữ lại (Retained earnings) Xem phần nguồn vốn nội b Phát hành cổ phiếu Các công ty phát hành cổ phiếu nhiều hình thức khác nhau, phát hành trực tiếp cho công chúng (public offering) hay phát hành hạn chế phạm vi Diệp Dũng 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng nhà đầu tư đủ tiêu chuẩn, gọi phát hành hạn chế (private placement) Những nhà đầu tư đủ tiêu chuẩn cá nhân hay định chế tài đáp ứng cac tiêu chuẩn tối thiểu quan có thẩm quyền ban hành i Phát hành hạn chế (private placement) Công ty chọn phát hành cổ phiếu cho nhà đầu tư chọn lọc kỹ Khác với hình thức phát hành công chúng, phát hành theo hình thức không đòi hỏi công ty phải đăng ký trước với quan có thẩm quyền (Ủy Ban Chứng Khoán)., Rõ ràng, hình thức phát hành có lợi điểm giúp công ty huy động vốn cách dễ dàng, nhanh chóng, thời gian Tuy nhiên, nhược điểm hình thức phát hành cổ phiếu giao dịch thị trường chứng khoán chưa đăng ký Vì vậy, suất sinh lợi mà nhà đầu tư đòi hỏi cho cổ phiếu phát hành hình thức thường cao suất sinh lợi mà nhà đầu tư đòi hỏi cho cổ phiếu phát hành trực tiếp công chúng Nói cách khác, chi phí hội vốn chủ sở hữu huy động thức cao chi phí hội vốn chủ sở hữu huy động thức phát hành trực tiếp công chúng Mặc dù vậy, cách mà công ty nhỏ, tiếng tăm thực để huy động vốn ii Phát hành công chúng (Public offering) Công ty phát hành cổ phiếu trực tiếp công chúng để huy động vốn chủ sở hữu thông qua bước sau: Đại hội cổ đông thông qua phương án huy động vốn Đăng ký với Ủy Ban Chứng Khoán Sau Ủy Ban Chứng Khoán phê duyệt phương án huy động vốn, công ty ssử dụng dịch vụ ngân hàng đầu tư cho vấn đề sau: • Trước tiên, ngân hàng đầu tư cho công ty lời khuyên có tính chuyên môn hình thức số lượng cổ phiếu phát hành • Kế đến, Ngân hàng đầu tư thay mặt công ty tìm kiếm chấp thuận từ quan hữu quan • Kế đến, tư vấn cho công ty giá thời điểm phát hành • Cuối cùng, Ngân hàng đầu tư thực chiến dịch tiếp thị phân phối nhằm đảm bảo cho việc phát hành cổ phiếu thành công iii Diệp Dũng Phát hành quyền ưu tiên mua cổ phiếu (Right issues) 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Việc phát hành cổ phiếu công chúng trình bày vừa tốn kém, vừa làm giảm quyền kiểm soát cổ đông hành công ty, gián tiếp làm tăng nguy công ty bị công ty khác tước quyền kiểm soát thông qua trình thao túng mua (take over) Vì vậy, phương pháp thường công ty dùng để huy động vốn chủ sở hữu phát hành quyền ưu tiên mua cổ phiếu (Right issues) cho cổ đông hành theo tỉ lệ mà họ nắm giữ Phương pháp có lợi điểm sau: - - Các cổ đông hành giữ quyền kiểm soát theo tỉ lệ trước, nhờ không làm tăng nguy công ty bị thao túng mua (take over) Phát hành theo cách vừa tiện lợi, vừa nhanh chóng (vì dễ dàng chí không cần thông qua nghị đại hội cổ đông) chi phí rẽ nhiều so với phát hành công chúng Việc huy động vốn theo cách thức thất bại, lợi ích sau: Các cổ đông hành giữ tỉ lệ kiểm soát trước Các cổ đông có quyền bán quyền cho người có nhu cầu họ không muốn mua thêm cổ phiếu công ty Giá cổ phiếu thường thấp 20% so với giá hành Khi giá cổ phiếu thị trường nói chung mức cao, công ty tranh thủ phát hành theo hình thức để huy động vốn tiền mặt chuẩn bị cho việc mua đứt lại công ty khác có hội iv Thưởng hay chia tách cổ phiếu (Scrip issue or share splits) Cổ phiếu thưởng (Scrip shares) thường phát không cho cổ đông hành thay cho việc trả cổ tức tiền mặt (1 dạng phát hành gián tiếp), cổ đông có quyền chọn việc nhận cổ tức tiền mặt cổ phiếu thưởng Do tính chất nên thường gia tăng cổ phiếu lưu hành cổ phiếu thưởng không đáng kể Ví dụ “1 cho 12”, nghóa là, cổ đông hành sở hữu 12 cổ phiếu thưởng thêm cổ phiếu Điểm quan trọng cần lưu ý là, thứ nhất, việc phát hành cổ phiếu thường không làm giảm giá trị thị trường cổ phiếu lưu hành, thứ hai, cổ đông xem tín hiệu tốt gởi thông điệp ban quản trị công ty tự tin có đủ khả chi trả cổ tức tương lai cho dù số cổ phiếu lưu hành có tăng lên Điều chí có tác động tốt làm tăng giá trị thị trường cổ phiếu lưu hành Chia tách cổ phiếu (Share splits) thường thực giá thị trường cổ phiếu công ty mức cao, khiến cho việc mua bán cổ phiếu công ty Diệp Dũng 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng thị trường bị hạn chế, công ty có khối lượng cổ phiếu dự trữ lớn Việc chia tách cổ phiếu dẫn đến hệ sau: Một là, số lượng cổ phiếu lưu hành tăng lên theo tỉ lệ chia tách Ví dụ: “1 cho 2”, có nghóa cổ đông nắm giữ cổ phiếu công ty đổi thành cổ phiếu chia tách Hai là, lượng cổ phiếu dự trử công ty giảm tương ứng Ba là, giá cổ phiếu giảm tương ứng quyền lợi cổ đông không bị ảnh hưởng, ví dụ trường hợp “1 cho 2” kể trên, giá cổ phiếu trước chia tách 100$ sau chia tách giá cổ phiếu 50$, quyền lợi cổ đông không bị ảnh hưởng giá trị cổ phiếu với giá trị cổ phiếu trước chia tách Điều cần lưu ý là, việc chia tách cổ phiếu phương thức để huy động vốn thực tế chuyển dịch tiền mặt việc chia tách c Đánh giá ưu nhược điểm vốn chủ sở hữu: i • • • • ii • • • • Ưu điểm: Không phải gánh khoản chi trả cố định nợ Cổ tức trả công ty tạo đủ lượng tiền mặt mức độ chi trả cổ tức thuộc thẩm quyền hội đồng quản trị Là vốn vónh viễn, công ty không bị áp lực phải hoàn trả vốn gốc trường hợp nợ vay Mặc dù chi phí hội việc sử dụng vốn chủ sở hữu cao phương tiện tốt để công ty tự bảo vệ trước lạm phát Việc huy động vốn chủ sở hữu tốn chi phí sử dụng lợi nhuận giũ lại phương thức phát hành phát hành quyền ưu tiên mua cổ phiếu (Right Issues) Nhược điểm: Việc huy động vốn chủ sở hữu tốn nhiều chi phí phương thức phát hành phát hành trực tiếp công chúng (Có thể lên đến 15% giá trị phát hành) Việc phát phành cổ phiếu công chúng làm ảnh hưởng đến mức độ kiểm soát cổ đông cũ Cổ tức không khấu trừ thuế, đó, khiến chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu cao chi phí sử dụng nợ Tỉ lệ vốn chủ sở hữu cao làm tăng chi phí sử dụng vốn (Cost of capital) công ty, ảnh hưởng đến giá thị trường cổ phiếu công ty Diệp Dũng 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 • Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Cổ phiếu công ty nhỏ, không tiếng, chưa đăng ký lên sàng giao dịch khó định giá khó mua bán thị trường thứ cấp IV Nợ Công cụ huy động nợ phong phú nhiều so với công cụ huy động vốn chủ sở hữu Để minh họa, thử xem qua bảng liệt kê khoản nợ vay tập đoàn Burton vào thời điểm 1990 đây: Bảng liệt kê nợ tập đoàn Burton năm 1990 Dạng nợ Giá trị (triệu USD) 6,5% nợ bảo chứng 1986/91 5,1 8% nợ không bảo chứng, hoán đổi 1996/2001 34,4 7,25% trái phiếu không bảo chúng 2002/07 2,6 7,75% trái phiếu không bảo chứng 2002/07 0,9 6,25% trái phiếu có bảo chứng 1990/95 (không quy định tài sản bảo chứng) 2,6 7,25% trái phiếu có bảo chứng 1991/96 (không quy định tài sản bảo chứng) 2,5 FF 5,75% trái phiếu có khả hoán đổi 1992 0,1 4,35% trái phiếu có khả hoán đổi 10 Rõ ràng, công cụ nợ phong phu., Phong phú lãi suất cam kết, tiền tệ huy động, điều kiện an toàn, thời gian đáo hạn, quyền chọn …, khảo sát a Nợ có bảo chứng (Secured loans) Là khoảng nợ cho vay điều kiện có tài sản bảo chứng Tài sản bảo chứng quy định cụ thể, không hợp đồng vay, thường tài sản bảo chứng có giá trị đất đai nhà xưởng Trong trường hợp công ty thất bại việc thực cam kết trả lãi hay trã nợ gốc, số tài sản đem bảo chứng bán để trả nợ Nếu tài sản bảo chứng quy định cụ thể hợp đồng vay việc bán tài sản phải có ý kiến bên chủ nợ Trường hợp tài sản bảo chứng không quy định cụ thể, ví dụ 7,25% trái phiếu có bảo chứng 1991/96 (không quy định tài sản bảo chứng) công ty quyền bán tài sản mà không cần phải có ý kiến chủ nợ với điều kiện công ty thực tốt cam kết trả lãi lẫn nợ gốc Trường hợp thất bại việc thực cam kết trã lãi hay nợ gốc tự động điều khoản tài sản bảo chứng có hiệu lực Diệp Dũng 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Chủ nợ nợ có bảo chứng có trái quyền ưu tiên cao số chủ nợ Vì vậy, chi phí sử dụng nợ có bảo chứng thấp số loại nợ b Nợ bảo chứng (Unsecured loan) Chủ nợ nợ bảo chứng tất yếu phải chịu rủi ro cao so với chủ nợ nợ có bảo chứng Vì vậy, chi phí sử dụng nợ nợ bảo chứng cao Để giảm thiểu phần rủi ro, chủ nợ thường đòi hỏi lãi suất cam kết cao so với sử dụng nợ có bảo chứng Ngoài áp đặt số điều khoản hạn chế (restrictive covenants) sau: • • • • • • Hạn chế mức chi trả cổ tức năm Hạn chế áp đặt số tỉ số tài chính, cụ thể tỉ lệ nợ/tổng tài sản, tỉ lệ nợ/vốn chủ sở hữu, tỉ lệ đánh giá tính khoản … Quy định việc gởi báo cáo tài định kỳ cho chủ nợ Hạn chế việc phát hành nợ Hạn chế việc mua sắm tài sản Điều khoản quỹ chìm (sinking fund): định kỳ, công ty phải trích lượng tiền mặt quy định trước đưa vào quỹ chìm để đảm bảo khả trả nợ gốc Đánh giá ưu nhược điểm nợ có bảo chứng Ưu điểm: • Hầu hết nợ có thời gian đáo hạn 10 năm • Lãi khấu trừ thuế khiến cho chi phí sử dụng vốn thấp so với vốn chủ sở hữu Nhược điểm: • Những hạn chế áp đặt khoản nợ cho dù nợ có bảo chứng hay không • Nợ không bảo chứng thường có điều khoản áp đặt khiến cho công ty phải bỏ qua hội đầu tư tốt hay ngược lại thoát khỏi hoạt động kinh doanh không thuận lợi c Nợ có khả hoán đổi (Convertible loans) Diệp Dũng 10 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Trái phiếu có khả hoán đổi công cụ nợ cho phép người nắm giữ trái phiếu quyền hoán đổi số lượng trái phiếu mà họ nắm giữ để lấy lượng cổ phiếu thường theo tỉ lệ quy định trước, khoảng thời gian quy định trước với mức giá cổ phiếu quy định trước Ví dụ, công ty GMC phát hành trái phiếu có mệnh giá 1000$, thời gian đáo hạn 10 năm, lãi suất cam kết 9%, hoán đổi cho 10 cổ phiếu thường công ty mức giá 100$/cổ phiếu (được biết giá thị trường cổ phiếu GMC 80$) Từ thông tin trên, ta biết vấn đề sau, tỉ số hoán đổi (Conversion ratio) 10, giá trị hoán đổi 1000$ (10 x 100$) Có lý khiến cho công ty phát hành trái phiếu có khả hoán đổi: Một là, lãi suất cam kết trái phiếu có khả hoán đổi thấp so với trái phiếu thường, làm giảm chi phí trả lãi năm cách đáng kể Những công ty có đặc điểm như: đói tiền mặt, hoạt động ngành có rủi ro cao, tăng trưởng cao, thường thích phát hành loại trái phiếu này, giúp giảm gánh nặng trả lãi vay cách đáng kể Hai là, trường hợp công ty nhỏ, tiếng tăm, chưa lên sàng, khiến cho việc đánh giá rủi ro công ty gặp nhiều khó khăn.Do đó, công ty khó lòng huy động vốn chủ sở hữu lẫn nợ (hoặc huy động chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu nợ cao) Vì phương án huy động vốn hấp dẫn trường hợp phát hành trái phiếu có khả hoán đổi Về phía nhà đầu tư, quyền lợi họ lãi nợ gốc đảm bảo phần trường hợp công ty hoạt động kém, đó, họ giữ trái quyền chủ nợ Ngược lại, trường hợp công ty làm ăn khấm khá, họ có quyền hoán đổi để trở thành chủ sở hữu hưởng lợi giá trị gia tăng công ty Về phía công ty, huy động nguồn tài cần thiết với chi phí sử dụng vốn chấp nhận Những đặc điểm đáng lưu ý trái phiếu có khả hoán đổi • • • Diệp Dũng Chi phí sử dụng nợ từ trái phiếu có khả hoán đổi thường thấp chi phí sử dụng nợ trái phiếu thường nhờ quyền chọn ưu đãi việc hoán đổi từ chủ nợ thành chủ sở hữu Những công ty bị cho co rủi ro cao huy động nợ với chi phí sử dụng chấp nhận nhờ vào mở khả cho chủ nợ tham gia vào tăng trưởng cao tương lai công ty tình hình kinh doanh thuận lợi Lãi khấu trừ thuế 11 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Nếu tình hình kinh doanh tốt, người nắm giữ trái phiếu có khả hoán đổi chuyển đổi trái phiếu thành cổ phiếu, đó, vốn chủ sở hữu tăng lên, cho phép công ty vay nhiều Ngoài ra, công ty nhiều chi phí phát hành cổ phiếu Nếu ban quản trị công ty tin giá thị trường cổ phiếu công ty thấp giá trị thực nó, trái phiếu có khả hoán đổi phương tiện tốt để huy động vốn mà tương lai trở thành vốn chủ sở hữu không làm xói mòn giá trị thị trường vốn chủ sở hữu • • V Các nguồn tài khác: a Cho thuê tài (leasing): có riêng VI Những nhân tố tác động đến định chọn hình thức huy động vốn: Chúng ta biết vốn chủ sở hữu nguồn vốn vónh viễn hoàn trả cho nhà đầu tư chịu rủi ro cao nhất, đó, chi phí sử dụng loại vốn đắt Trong đó, nợ nguồn vốn có thời hạn sử dụng ngắn hơn, có thời gian đáo hạn, rủi ro lãi vay khấu trừ thuế phí sử dụng nợ thấp Vậy có phải lúc ta nên chọn sử dụng nợ không? Nếu câu trả lời không, nhân tố tác động đến định chọn hình thức vốn huy động? i Rủi ro (Risk) Mức độ rủi ro kinh doanh rủi ro tài mà công ty có đối mặt tương lai mối tương quan với môi trường kinh tế công ty hoạt động yếu tố quan trọng cần xem xét ii Quyền sở hữu (Ownership) Phải cân nhắc thật kỹ hình thức huy động vốn để không đặt công ty vào tình làm tắm ngấm cho vụ thao túng mua (take over) hay làm quyền kiểm soát chia quyền lợi cổ đông nắm giữ cổ phiếu công ty cho công đông iii Duration đặc điểm dòng ngân lưu tương lai (future cashflow patern): Diệp Dũng 12 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Nếu dự án kéo dài có năm mà vay nợ có thời gian đáo hạn 10 năm lựa chọn thiếu khôn ngoan Công ty khát tiền mặt, lại có hội đầu tư tốt, nhiên, dòng ngân lưu ròng dự án năm đầu không đáng kể việc huy động nợ hay trái phiếu ưu đãi để tài trợ cho dự án với hậu phải gánh lấy gánh nặng lãi vay cổ tức cố định định cần cân nhắc kỹ iv Khả huy động nợ (Debt capacity) Nếu tỉ lệ sử dụng nợ công ty cao mà lại định tiếp tục vay nợ định thiếu khôn ngoan Ngược lại tỉ lệ sử dụng nợ thấp, công ty ăn nên làm mà không huy động nợ để hưởng lợi từ tiết kiệm thuế lãi vay khấu trừ thuế định thiếu ngôn ngoan không tận dụng đòn bẩy tài CHÍNH SÁCH CỔ TỨC Tại phải nghiên cứu sách cổ tức? Nếu bạn người định tỉ lệ chi trả cổ tức, vấn đề bạn quan tâm gì? Chắc chắn điều bạn quan tâm là, liệu sách cổ tức mà bạn định có ảnh hưởng đến giá trị thị trường công ty không? Nói cách khác, có làm giảm giá trị thị trường công ty không đó, gián tiếp làm cổ đông bị thiệt hại hay không? Về mặt lý thuyết, với giả định thị trường hoàn hảo, câu trả lời sách cổ tức chẳng có tác động lên giá trị công ty cả, đại diện cho lập luận kết nghiên cứu hai Ông Miller Modigliani công bố lần đầu vào năm 1961 Nhưng thực tế, thị trường không hoàn hảo lý thuyết giả định tồn chi phí giao dịch, thuế, thông tin thiên lệch …cho nên câu trả lời : thực tế, sách cổ tức có tác động không nhỏ đến giá trị công ty có tác động, không tốt xấu, lên lợi ích cổ đông Do đó, cần thận trọng đưa định liên quan đến sách cổ tức Một thông điệp mà nhà quản trị thường lấy làm mục tiêu ứng xử là: “chính sách cổ tức phải có tính ổn định, không thay đổi thất thường phải đặc biệt thận trọng trước định thay đổi sách cổ tức sách cổ tức khác” Trước khảo sát khía cạnh mang tính lý thuyết sách cổ tức, lướt nhanh qua vấn đề có tính chiến lược pháp lý sách Qua Diệp Dũng 13 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng có kết luận sơ là, không tồn gọi chiến lược tối ưu cho sách cổ tức mà phải tùy trường hợp cụ thể để định cụ thể I Khía cạnh mang tính chiến lược Giả dụ công ty bạn có hội đầu tư tốt, vấn đề nằm chỗ nên tài trợ cho dự án nguồn đây? Giả dụ lượng vốn cần thiết để tài trợ cho dự án vượt khả vay công ty bạn, đó, buộc công ty bạn phải huy động đến nguồn vốn chủ sở hữu không muốn bỏ qua hội đầu tư đầy triển vọng Vấn đề nên chọn lựa nguồn vốn chủ sở hữu nào: lợi nhuận giữ lại – giới hạn việc trả cổ tức hay tiếp tục trả cổ tức mức cao phát hành cổ phiếu Nếu sử dụng lợi nhuận giữ lại hạn chế việc trả cổ tức, đó, sách làm nãn lòng nhà đầu tư mà mối quan tâm hàng đầu họ thu nhập từ cổ tức từ lợi vốn tăng giá cổ phiếu tương lai, nhà đầu tư này, thường định chế tài quỹ hưu bỗng, quỹ tương hổ, công ty bảo hiểm, bán cổ phiếu công ty mà họ nắm giữ.Từ làm giảm giá trị thị trường cũa cổ phiếu, điều mâu thuẩn với mục tiêu tối hậu mà công ty đeo đuổi tối đa hoá giàu có cổ đông Ngoài ra, việc cổ phiếu công ty giảm giá nhà đầu tư bán cổ phiếu mà họ nắm giữ đặt công ty trước tình tồi tệ bị đe dọa thao túng túng mua (take over) Còn tiếp tục trì việc trả cổ tức mức cao phát hành cổ phiếu để huy động vốn tài trợ cho dự án công ty phải đối diện với vấn đề sau: tốn phát sinh chi phí phát hành cổ phiếu (trung bình 15% tổng giá trị phát hành) quyền kiểm soát cổ đông hành bị đe dọa Như vậy, công ty nên chọn phương án nào? Quả thật điều không đơn giản Phương án có giá nó, vấn đề tùy trường hợp cụ thể mà chọn phương án mang lại lợi ích cao II Khía cạnh mang tính pháp lý Có phải nhà quản trị có toàn quyền tự việc đưa định liên quan đến sách cổ tức không? Câu trả lời không, hệ thống pháp lý hạn chế quyền nhà quản trị Mặc dù cổ đông người chịu rủi ro cao nhất, đối tượng khác chủ nợ, người lao động phải gánh chịu rủi ro (mặc dù thấp cổ đông) trái quyền họ trước tài sản công ty cao cổ đông Để đảm bảo quyền lợi Diệp Dũng 14 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng đối tượng này, hệ thống pháp lý hạn chế việc công ty trả cổ tức vượt qua lợi nhuận tích lũy Ngoài ra, điều khoản áp đặt chủ nợ hạn chế phần quyền định ban quản trị trước sách cổ tức công ty Lý thuyết sách cổ tức Lý thuyết cho ta thấy điều: Một là, không tồn nguồn tài trợ bên - tức công ty huy động vốn cách vay hay tăng vốn chủ sở hữu (một điều kiện vô lý, không tồn thực tế) – sách cổ tức phát huy tác dụng làm tăng giá trị công ty công ty có hội đầu tư có suất sinh lợi vốn đầu tư (ROI) lớn suất sinh lợi hành mà cổ đông đòi hỏi Hai là, tồn nguồn tài trợ bên (tức khác với tình 1) sách cổ tức chẳng có tác động đến giá trị công ty Nói cách khác, sách cổ tức chẳng có ý nghóa Rõ ràng, hai tình lý thuyết dẫn đến kết luận chung sách cổ tức, mặt lý thuyết, chẳng có ý nghóa (thực tế không vậy) Bây chứng minh điều nêu Giả dụ công ty A tạo dòng ngân lưu ròng CF không đổ vónh viễn Công ty định sử dụng toàn nguồn ngân lưu ròng để trả cổ tức D (CF = D), suất sinh lợi mà cổ đông đòi hỏ Ke, đó, giá trị vốn chủ sở hữu theo mô hình chiết khấu cổ tức là: V0 = D/Ke Nếu phần b dòng ngân lưu ròng giữ lại năm – bắt đầu tư năm tới, đó, phần cổ tức chia cho cổ đông năm CF*(1-b), giá trị vốn chủ sở hữu trường hợp xác định sau: V0 = CF(1 – b) / (Ke – g) hay V0 = CF(1 – b) / (Ke – b * ROI) Haõy xem xét ví dụ tương tự số: Tình – Toàn nguồn ngân lưu ròng dùng để trả cổ tức: Giả dụ công ty A tạo dòng ngân lưu ròng 1000$/năm vónh viễn Công ty định sử dụng toàn nguồn ngân lưu ròng để trả cổ tức D (CF = D), suất sinh lợi mà cổ đông đòi hỏ Ke = 10%, đó, giá trị vốn chủ sở hữu theo mô hình chiết khấu cổ tức là: V0 = D/Ke = 1000 / 0,1 = 10,000$ Diệp Dũng 15 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Tình – 50% nguồn ngân lưu ròng giữ lại để tái đầu tư Nếu ROI = Ke = 10% V0 = CF(1 – b) / (Ke – b * ROI) = 1000*(1 – 0,5) / (0,1 – 0,5 *0,1) = 10,000 Neáu ROI = 15% > Ke = 10% V0 = CF(1 – b) / (Ke – b * ROI) = 1000(1 – 0,5) / (0,1 – 0,5 *0,15) = 20,000 Neáu ROI = 5% < Ke = 10% V0 = CF(1 – b) / (Ke – b * ROI) = 1000(1 – 0,5) / (0,1 – 0,5 *0,05) = 6,666 Rõ ràng, với sách cổ tức không đổi, tức giũ lại 50% ngân lưu ròng, trả cổ tức 50% phần lại, làm cho giá trị vốn chủ sở hữu tăng hay giảm suất sinh lợi từ đầu tư vào dự án (ROI) nguồn lợi nhuận giữ lại Nếu ROI dự án = suất sinh lợi đòi hỏi cổ đông giá trị vốn chủ sở hữu không đổi Nếu ROI dự án > suất sinh lợi đòi hỏi cổ đông giá trị vốn chủ sở hữu tăng Nếu ROI dự án < suất sinh lợi đòi hỏi cổ đông giá trị vốn chủ sở hữu giảm Như vậy, làm thay đổi giá trị vốn chủ sở hữu định đầu tư sách cổ tức Như tình thứ lý thuyết chứng minh Bây giờ, chứng minh cho tình lý thuyết thứ hai Giả dụ hội đầu tư đòi hỏi công ty A đầu tư 1000$ vào năm nay, nhận nguồn ngân lưu ròng 200$/năm từ năm tới vónh viễn, biết suất sinh lợi đòi hỏi cổ đông 10%, NPV dự án là: NPV = -1000 + (200 / 0,1) = +1000$ Tình 1: Nếu công ty A giữ lại toàn nguồn ngân lưu ròng năm để đầu tư vào dự án đồng nghóa với việc cổ đông công ty A không nhận cổ tức năm nay, đó, giá trị thị trường vốn chủ sở hữu là: V0 = Cổ tức năm + (PV cổ tức từ hoạt động hành) + (PV cổ tức từ đầu tư mới) = + (1000 / 0,1) + (200 / 0,1) = 12,000$ Tình 2: Chi phí đầu tư 1000$ cho dự án huy động từ việc phát hành cổ phiếu mới, đó: V0 = Cổ tức năm + (PV cổ tức từ hoạt động hành) + (PV cổ tức từ đầu tư mới) – (Chi phí đầu tư cho dự án có từ phát hành cổ phiếu mới) Diệp Dũng 16 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng = 1000 + (1000 / 0,1) + (200 / 0,1) – 1000 = 12,000$ Rõ ràng, có tồn nguồn vốn bên ngoài, dù ban quản trị công ty A có sử dụng sách cổ tức kiểu nữa: không trả cổ tức (tình 1) hay trả cổ tức (tình 2) giá trị vốn chủ sở hữu không đổi Tóm lại, lý thuyết sách cổ tức cho ta thấy điều: Một là, không tồn nguồn tài trợ bên - tức công ty huy động vốn cách vay hay tăng vốn chủ sở hữu (một điều kiện vô lý, không tồn thực tế) – sách cổ tức phát huy tác dụng làm tăng giá trị công ty công ty có hội đầu tư có suất sinh lợi vốn đầu tư (ROI) lớn suất sinh lợi hành Ke mà cổ đông đòi hỏi Nói cách khác định đầu tư sách cổ tức có tác động đến giá trị vốn chủ sở hữu Hai là, tồn nguồn tài trợ bên (tức khác với tình 1) sách cổ tức chẳng có tác động đến giá trị công ty Nói cách khác, sách cổ tức chẳng có ý nghóa Kết luận chung sách cổ tức, mặt lý thuyết, chẳng có ý nghóa (thực tế không vậy) Thực tế hay phản đối lý thuyết sách cổ tức Bây khảo sát qua lập luận không tán thành với kết luận đưa từ lý thuyết sách cổ tức, là, sách cổ tức tác động giá trị thị trường công ty vốn chủ sở hữu Để hiểu rõ khám phá nhân tố quan trọng mà thực tế nhà quản trị tài cần cân nhắc kỹ lưỡng trước đưa định liên quan đến sách cổ tức Những nhân tố bao gồm: Mức độ quan tâm mà cổ đông dành cho thu nhập từ cổ tức lớn nào? Liệu thu nhập từ cổ tức tương lai có rủi ro thu nhập từ cổ tức ngày hôm không? Một thị trường không hoàn hảo có phải nhân tố quan trọng khiến cho công ty lựa chọn sách cổ tức nhằm thỏa mãn mối quan tâm nhóm khách hàng cụ thể riêng biệt không? Chính sách thuế ảnh hưởng tới sách cổ tức sao? Diệp Dũng 17 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng Liệu nhà đầu tư có suy diễn sách cổ tức công ty thông điệp phồn vinh công ty tương lai không? Chúng ta trả lời vấn đề A Mức độ quan tâm mà cổ đông dành cho thu nhập từ cổ tức sao? Cổ đông quan tâm đến dòng thu nhập tương lai ổn định đáng tin cậy từ cổ tức người già, qũy hưu bổng, công ty bảo hiểm … quan tâm đến thay đổi sách cổ tức đột ngột công ty, đặc biệt cổ tức bị cắt giảm với lý dùng lợi nhuận giữ lại để đầu tư vào dự án tạo giá trị gia tăng cho công ty tương lai Lý thuyết cho rằng: thị trường hoàn hảo, việc cắt giảm cổ tức không làm thiệt hại đến quyền lợi đông cho dù họ thuộc nhóm nữa, quyền lợi họ nhanh chóng đền bù nhờ tăng giá thị trường cổ phiếu mà họ nắm giữ trước thông tin dự án đầu tư Thực tế không đơn giản Thứ nhất, trước sụt giảm đột ngột thu nhập từ cổ tức thế, cổ đông quan tâm đến thu nhập cố định chắn nhận mô thức ngân lưu mục tiêu (patern of cashflow) mà họ lên kế hoạch bị bóp méo không trông đợi Để tái lập lại mô thức này, họ phải thay đổi lại danh mục đầu tư họ tốn Liệu tăng giá giá trị cổ phiếu hành có bù đắp đủ cho tổng thiệt hại gây từ sụt giảm thu nhập cổ tức hành tốn thay đổi danh mục đầu hành họ hay không? Hai là, có tồn thuế lợi vốn (tax on capital gains), mà thực tế có, cho dù trường hợp không xảy ra, họ phải chịu khoản thuế lợi vốn từ việc bán cổ phiếu nắm giữ hành Lợi ích mang lại từ gia tăng giá trị cổ phiếu đến từ thông tin dự án đầu tư giảm vấn đề phần lợi ích lại liệu có đủ đền bù cho thiệt hại mà cổ đông gánh chịu từ thay đổi đột ngột sách cổ tức Như vậy, khác với lý thuyết cho quyền lợi cổ đông không bị ảnh hưởng thay đổi sách cổ tức, thực tế, điều xảy B Cổ tức tương lai có rủi ro cổ tức ngày hôm nay? Myron Gordon nghiên cứu đưa lập luận thách thức với lập luân lý thuyết MM 1$ thu nhập cổ tức hôm lớn 1$ lợi nhuận giữ lại ngày hôm để đầu tư vào dự án mới, thành bại dự án tương lai câu hỏi mở, đó, cổ tức chia Diệp Dũng 18 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng tương lai cho dù có lớn rủi ro (vì tính không chắn) chiết khấu mức chiết khấu cao Kết luận nói lên điều gì? Nó nói lên nhà đầu tư thích nhận cổ tức chuyển vào tương lai, sách giữ lại lợi nhuận cao hơn, tỉ lệ trả cổ tức thấp hơn, co thể không làm gia tăng rủi ro, nhà đầu tư không nghó họ diễn giải điều tín hiệu không thuận lợi giá cổ phiếu công ty giảm không tăng lập luận lý thuyết Như vậy, nhận thức nhà đầu tư rủi ro thời điểm chia trả cổ tức làm cho kết luận có từ nghiên cứu lý thuyết bị phá sản Diệp Dũng 19 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng C Thị trường không hoàn hảo hiệu ứng nhóm khách hàng (clientele effects) Giống lập luận phần A, thêm vào chi phí cụ thể mà nhà đầu tư phải gánh chịu chi phí hệ tất yếu thị trường không hoàn hảo (trong lập luận lý thuyết dựa giả định thị trường hoàn hảo), cụ thể sau: • Phí môi giới nhà đầu tư phải chịu chào bán cổ phiếu mà họ nắm giữ • Phí giao dịch khác, ví dụ chi phí tìm kiếm nhà môi giới lấy huê hồng thấp … • Mất lãi trình chờ bán cổ phiếu • Chi phí phát sinh việc thay đổi danh mục đầu tư • Thuế lợi vốn • Nếu nhà đầu tư nắm giữ cổ phiếu công ty nhỏ, chưa lên sàng chi phí loại cao Thực tế, có nhóm cổ đông, ví dụ như: người già, công ty bảo hiểm Quỹ hưu bổng …, thích công ty có sách cổ tức phù hợp với mô thức ngân lưu thiết kế cho riêng mục tiêu họ, chí họ sẵn sàng trả giá cao để nắm giữ cổ phiếu công ty Sở dó họ làm họ muốn có đảm bảo cho dòng ngân lưu cố định, ổn định đáng tin cậy Một lựa chọn cho loại ngân lưu cố định, ổn định đáng tin cậy cổ tức chia từ việc nắm giữ cổ phiếu công ty có sách cổ tức ổn định, thay đổi Hiểu điều này, công ty cố gắng theo đuổi sách cổ tức ổn định, đáng tin cậy nhằm huy động vốn từ cổ đông cho tăng trưởng công ty Hiện tượng gọi hiệu ứng nhóm khách hàng (Clientele effects) Hiệu ứng với hệ sách cổ tức ổn định , quán có tác động đến giá trị công ty hay không? Câu trả lời có, việc đeo đuổi sách cổ tức ổn định, quán khiến cho công ty phải gánh chịu chi phí như: là, công ty phải bỏ qua hội đầu tư tốt, làm tăng giá trị công ty tương lai theo đuổi sách cổ tức này, hai là, không muốn bỏ qua hội đầu tư tốt này, công ty phải vay, phải phát hành thêm cổ phiếu Chi phí việc vay lãi suất vay gia tăng rủi ro tài mà công ty phải gánh chịu.; chi phí việc phát hành cổ phiếu đề cập rải rác Diệp Dũng 20 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng D Chính sách thuế ảnh hưởng tới sách cổ tức sao? Nếu thuế lợi vốn cao thuế thu nhập đóng cổ tức cổ đông thích sách cổ tức cao sách cổ tức thấp, ngược lại Khi sách cổ tức mà công ty đeo đuổi có ảnh hưởng lớn đến định nhà đầu tư liệu có nên nắm giữ cổ phiếu công ty hay không? Và có tác động giá trị cổ phiếu công ty E Liệu nhà đầu tư có suy diễn sách cổ tức công ty thông điệp phồn vinh công tương lai không? Sự thay đổi sách cổ tức công ty nhà đầu tư suy diễn thông điệp mà ban qủan trị muốn gởi đến cho nhà đầu tư phồn vinh công ty tưong lai Ví dụ, bây giờ, công ty tuyên bố tăng tỉ lệ trả cổ tức hay phát hành cổ phiếu thưởng (Scrip shares), nhà đầu tư xem thông điệp la:ø Ban quản trị công ty tự tin hoạt động kinh doanh công ty tương lai tạo đủ khả tiền mặt để công ty tiếp tục trì việc trả cổ tức mức vừa ban bố tương lai gần xa, thông điệp gián tiếp công ty phát triển phồn vinh tưong lai, với suy diễn thế, giá cổ phiếu công ty tăng Kết luận Nên theo đuổi sách cổ tức ổn định, quán, tránh gây thay đổi đột ngột sách cổ tức chưa cân nhắc cách kỹ lưỡng tác hại thay đổi dài hạn giá trị công ty Nên theo đuổi sách cổ tức an toàn, đảm bảo ổn định, quán sách cổ tức trường hợp lợi nhuận hoạt động giảm Một sách cổ tức an toàn không đồng nghóa với sách cổ tức thấp Chính sách cổ tức thấp đồng nghóa với việc tăng tỉ lệ lợi nhuận giữ lại, quỹ tiền mặt tích lũy từ lợi nhuận giữ lại lớn : Một là, khiến cho nhà đầu tư suy diễn công ty bế tắc tăng trưởng Hai là, công ty vô tình trở thành mục tiêu thao túng mua (take over) Ba là, lãng phí giữ tiền mặt nhiều Tất điều có ảnh hưởng không tốt lên giá trị cổ phiếu công ty Một sách cổ tức an toàn sách cổ tức có tỉ lệ chia cổ tức hợp lý cho vừa thoả mãn nhu cầu có nguồn thu nhập ổn định , quán cổ đông (hiệu ứng nhóm khách hàng) vừa đảm bảo tỉ lệ lợi nhuận giữ lại đủ để Diệp Dũng 21 11/10/03 Chương trình Giảng dạy Kinh tế Fulbright Niên khóa 2003-2004 Phân tích tài Bài giảng Bài giảng tài trợ cho nhu cầu đầu tư bình thường nhằm trì tăng trưởng bền vững công ty Tránh tối đa việc cắt giảm cổ tức, cho dù công ty có hội đầu tư tuyệt vời Trong trường hợp thế, để không bỏ lỡ hội đầu tư này, công ty nên chọn giải pháp vay hay phát hành cổ phiếu Nếu lý công ty huy động đủ vốn từ nguồn tài trợ bên mà buộc phải cắt giảm cổ tức, công ty cần phải cung cấp thông tin đầy đủ giải thích cách rõ ràng cho nhà đầu tư biết chương trình đầu tư tới nhu cầu tài cần thiết để tài trợ cho dự án đó, để tối thiểu hoá hậu gây từ cắt giảm cổ tức đột ngột Diệp Dũng 22 11/10/03 ... vốn chủ sở hữu (Equity) Nguồn vốn vay – Nợ (Debt) Các nguồn khác III Nguồn vốn chủ sở hữu (Equity finance) a Các dạng vốn chủ sở hữu: Có dạng vốn chủ sở hữu: i Vốn cổ phần thường (Common share... lợi đòi hỏi cổ đông giá trị vốn chủ sở hữu tăng Nếu ROI dự án < suất sinh lợi đòi hỏi cổ đông giá trị vốn chủ sở hữu giảm Như vậy, làm thay đổi giá trị vốn chủ sở hữu định đầu tư sách cổ tức... • • • • Hạn chế mức chi trả cổ tức năm Hạn chế áp đặt số tỉ số tài chính, cụ thể tỉ lệ nợ/ tổng tài sản, tỉ lệ nợ/ vốn chủ sở hữu, tỉ lệ đánh giá tính khoản … Quy định việc gởi báo cáo tài định